LE RETRAIT DE COTE : UNE OPERATION

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1 LE RETRAIT DE COTE : UNE OPERATION PERTINENTE DANS UN CONTEXTE DE MARCHE DIFFICILE Si les marchés actions semblent se reprendre en ce début d année 2012, le CAC 40 demeure en baisse de près de 9 % sur un an glissant. En outre, la reprise n est pas aussi sensible pour toutes les valeurs, et particulièrement pour certaines valeurs «small & mid caps» : l indice CAC Mid & Small a perdu 14,6% sur un an glissant. Les actions des sociétés de petites et moyennes capitalisations, moins liquides, ne parviennent pas encore à intéresser les investisseurs et donc à reprendre une valeur cohérente avec leurs situations économiques. A contrario, les résultats des entreprises en 2011 ont été plutôt bons, et permettront par exemple aux émetteurs du CAC40 de verser 37 milliards d euros de dividendes en 2012 au titre de l exercice Lorsque l écart entre la situation économique d une société cotée et sa capitalisation est si grand et qu il n y a plus de cohérence entre les fondamentaux de l émetteur et sa valeur, le retrait de cote devient alors une opportunité pour ses actionnaires. Pour les uns, cette opération offre l opportunité de trouver une solution de sortie à un prix acceptable (en tout état de cause meilleur que celui affiché par la cotation), et pour les autres de se reluer dans de bonnes conditions au regard des performances espérées de l émetteur. Il faut dans ce cas savoir exploiter les inefficiences du marché pour optimiser la stratégie actionnariale. XV Finance 115, rue de Courcelles Paris contact@xvfinance.fr

2 Les intérêts de la cotation Les intérêts d une cotation, s ils sont indéniables, ne résistent pas face à l inefficience du marché. Possibilité de faire appel au marché Possibilité d échange d actions dans le cadre de croissance externe lorsque la société est correctement valorisée par le marché La valeur de la société n est pas reflétée par les cours, au regard de ses performances financières Les coûts de cotation représentent environ 500k par an Liquidité pour les actionnaires minoritaires dans le cas d un marché efficient Notoriété auprès des tiers (fournisseurs, clients, salariés etc.). Implique une grande transparence visà-vis des investisseurs Impossibilité de lever des capitaux dans ces conditions de valorisation et contexte de marché Lorsque la valeur de l émetteur est déconnectée de ses fondamentaux économiques, les principaux intérêts de la cotation deviennent caducs : Le coût du financement par appel au marché est trop élevé en terme de dilution ; L acquisition d une société non cotée par échange d actions créé un déséquilibre entre un émetteur sous-valorisé par le marché et une cible qui n est pas soumise aux mêmes contraintes de valorisation. Là encore, le coût de l acquisition est trop élevé en terme de dilution ; Un émetteur sous-valorisé passe du statut de prédateur à celui de proie idéale : entreprise sous-valorisé, répartition du capital connue. 2

3 Structuration possible et montage type Quel que soit le marché de cotation (Euronext ou Alternext), la règlementation permet la radiation des actions du marché sur lequel elles sont cotées. La manière la plus classique de sortir de la cote un émetteur coté sur Euronext est de procéder à une offre publique d achat en numéraire. Deux cas de figures sont possibles : La société cible est déjà contrôlée majoritairement par un actionnaire ou un groupe d actionnaire : la procédure est celle de l Offre Publique d Achat Simplifiée (OPAS) - RG AMF ; La société cible n est pas contrôlée majoritairement par un actionnaire ou un groupe d actionnaire : la procédure est l Offre Publique d Achat (OPA) - RG AMF En cas d un niveau de détention inférieur à 30%, un actionnaire a toujours la possibilité de déposer, à son initiative, une offre publique d achat à l Autorité des Marchés Financiers (AMF). A l issue de l OPA ou de l OPAS, l initiateur de l offre pourra, procéder au Retrait Obligatoire (RO) et à la radiation des actions de la société visée de la cote d Euronext immédiatement après le publication des résultats de l offre publique si deux conditions sont remplies : l avoir précisé dans la note d information soumise à la déclaration de conformité de l AMF ; détenir au moins 95% du capital ou des droits de vote de la cible (y compris les titres à créer). La procédure de radiation sur Alternext est similaire puisque les règles de marché d Euronext (notamment l article 6905) s y appliquent. Le régime des offres publiques obligatoires ne diffère que par les seuils de déclanchement (50% sur Alternext). 3

4 Distribution de dividendes pour le remboursement de la dette Dans le montage type d un retrait de cote, les actionnaires dirigeants/historiques apportent leurs actions à la holding valorisées au prix de l OPA et les actionnaires sortants vendent leurs titres dans le cadre de l OPA présentée par la holding, selon le schéma suivant : Actionnaires dirigeants / historiques Fonds d investissement Numéraire Holding initiatrice de l OPA (fonds propres + endettement) Actionnaires Vendeurs dans le cadre de l OPA Société cotée Un fonds d investissement peut participer au financement de l OPA. L approche préalable des fonds d investissement, nécessitera la diffusion d informations privilégiées. Les interlocuteurs devront être sensibilisés et une attention particulière devra être observée au traitement de ces informations privilégiées. Un accord de confidentialité sera systématiquement signé préalablement à la remise d information. Une liste d initiés devra en outre être établie et tenue à jour. La dette d acquisition sera remboursée, par les dividendes versés par la société d exploitation, ce qui nécessite qu elle dégage des résultats distribuables de manière pérenne et régulière. Le Retrait Obligatoire ne sera possible que dans l hypothèse où la holding détient à l issue de l OPA au moins 95% du capital ou des droits de vote. Le prix de l offre sera défini selon plusieurs critères et devra être validé par un expert indépendant conformément au règlement général de l Autorité des Marchés Financiers (AMF). Le cours de bourses et son évolution ainsi que l actif net de l émetteur sont des critères incontournables. 4

5 Les modalités de financement et de mise en œuvre Les modalités de financement doivent optimiser le coût et la relution. Optimiser les modalités de financement consiste à trouver le meilleur équilibre entre le montant investi en capital par un fonds et la dette levée. La dette peut être mise en place sous différentes formes : soit uniquement sous forme de dette bancaire classique (dont l annuité de remboursement ne dépasse pas 3 à 5 fois l EBE et dont la maturité est de 5 à 7 ans) ; soit en combinant dette bancaire (dite dans ce cas dette senior) et dette mezzanine (ou dette junior). Dans ce cas, l annuité de remboursement cumulée de la dette bancaire et de la dette mezzanine peut atteindre 5 à 7 fois l EBE. La dette mezzanine permet de compléter un financement lorsque la dette classique mise en place ne suffit pas à couvrir les besoins. La dette mezzanine se situe à mi-chemin entre du capital et de la dette bancaire, car : son remboursement est subordonné à celui de la dette bancaire (senior) ; son coût est supérieur à celui d une dette classique ; elle est contractée sur une période plus longue (7 à 10 ans) ; elle peut donner accès au capital de la société d exploitation, en contrepartie de covenants moins forts que la dette classique et en rémunération d un risque plus grand, sous forme de BSA, d OC, d OBSA, etc. 5

6 Les modalités de mise en œuvre nécessitent la rédaction de plusieurs documents. 4 documents distincts, dont 2 sont soumis à une déclaration de conformité de la part de l AMF : un projet de note d information relative à l Offre Publique (son dépôt marque le début de la période d offre) qui deviendra après examen par l AMF la note définitive d information, rédigée par l initiateur de l offre ; une note en réponse rédigée par la société visée et soumise à déclaration de conformité ; un document faisant état des informations relatives à l initiateur de l OPA ; un document faisant état des informations relatives à la société visée. Dans la mesure où la société visée a déposé un document de référence complet de visé par l AMF, le document d information portant sur celle-ci peut être relativement succinct. La période idéale de dépôt d une telle offre sera donc les 3 mois suivant la publication de ce document de référence. Dans les autres cas, conformément à la réglementation européenne, les informations relatives à la société doivent contenir soit : des états financiers annuels vérifiés datant de moins de 12 mois ; des états financiers annuels vérifiés datant de 15 mois à 18 mois et des états financiers trimestriels non vérifiés ; des états financiers annuels datant de plus de 18 mois et des états financiers semestriels vérifiés. La mise en œuvre du retrait obligatoire, quel que soit sa forme, ne peut se faire que si l initiateur de l offre détient, à l issue de la période d offre, 95% minimum des actions existantes et, le cas échéant, à créer, de la société cible. En outre, dès lors que l offre publique est réalisée en numéraire, a été soumise à une déclaration de conformité de l AMF et que l initiateur a indiqué dans la note d information qu il se réservait le droit de mettre en œuvre un retrait obligatoire, celui-ci peut se faire à la suite de l offre publique, sans avoir à produire de nouveaux documents et a fortiori sans avoir à obtenir une déclaration de conformité de la part de l AMF. Ainsi, les délais de mise en œuvre du retrait obligatoire et de la radiation des actions de la société visée d Euronext sont raccourcis. La mise en œuvre de ces opérations successives peut se faire, dans un calendrier optimisé, sous une soixantaine de jours à partir du dépôt du projet d offre auprès de l AMF. Il faut néanmoins prendre en compte les travaux préparatoires à ce dépôt. Au total, une telle opération peut être réalisée dans un délai de 2 mois, sous réserve des options de structuration choisies. 6

7 Conclusion Nous notons depuis plusieurs mois un intérêt très fort des fonds d investissement pour ce type d opération. Il est évident que si une offre publique peut apparaître comme une opération complexe, son succès ne fait aucun doute si elle est bien conduite et structurée avec une grande rigueur. L équipe de XV Finance connait parfaitement ces opérations, n hésitez pas à nous contacter pour étudier ces possibilités. Alain Emé Tél. : Mob.: alain.eme@xvfinance.fr Mob.: Mob.: jean-david.doly@xvfinance.fr 7