Règle de Taylor dans le cadre du Ciblage d inflation: Cas de la Nouvelle Zélande

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1 Règle de Taylor dans le cadre du Ciblage d inflaion: Cas de la Nouvelle Zélande Résumé : La nouvelle Zélande es le pays ayan la plus grande expérience en poliique du ciblage d inflaion. Cee poliique a éé annoncée en 4 Mars 1989 e mise en œuvre en 1 ér Février Ce pays adme une cible d inflaion bien définie e une srucure poliique claire mise en place pour la réussir. En effe, pour conduire une elle poliique Taylor, a mis en place une règle nommée la règle de Taylor. Cee règle es devenue une référence pour la plupar des éudes qui cherchaien les règles e les insrumens adéquas de la conduie des poliiques économiques. Duran ce ravail de recherche, nous allons monrer si cee règle avec les paramères convenionnels déerminés sur l économie des Eas-Unis décri le comporemen de la réserve banque de la nouvelle Zélande. Sachan que cee dernière accorde plus de préoccupaion à la sabilié des prix qu à la sabilié de l acivié économique. Ainsi, vu les différences dans les objecifs e dans les srucures des différenes économies, la règle de Taylor diffère d un pays à d aures. Ceci condui à l émergence des règles des Types de Taylor. De ce fai, pour déerminer l insrumen qui répond mieux aux comporemens de la banque cenrale de la nouvelle Zélande, on adope en premier lieu la méhodologie suivie par Clarida, Galí e Gerler (1998). À parir de là, on monre, dans une première éape, que la banque cenrale de la nouvelle Zélande sui une règle de ype de Taylor avec des données couranes d inflaion e d oupu gap e elle adope un ajusemen pariel du aux d inérê. Ce ajusemen de aux es d adoper pour assurer une sabilié au sein de l économie e évie d opérer de rop fréquens reournemens de son aux d inérê direceur afin de minimiser les coûs d apprenissage. Or suie aux criiques adressées par cerains aueurs el que McCallum (1993) qui suggère que ce ype de foncion n es plus opéraionnel éan donné qu elle a besoin des informaions que les décideurs de poliiques ne disposen pas acuellemen. Ainsi en uilisan la propre prévision de la BCNZ d inflaion, on conclue que la règle opimale de conduie de poliique monéaire es celle avec prévision d inflaion (c'es-à-dire sous version Forward- Looking). En dernière éape, il s agi de vérifier l hypohèse si la BCNZ agi expliciemen aux flucuaions du aux de change éan donné que cee variable inclue des informaions addiionnelles sur l allure fuure de l inflaion qui n es pas nécessairemen capurée par l inflaion courane e/ou l oupu gap. Le résula nous amène à conclure que la BCNZ n agi pas expliciemen aux flucuaions du aux de change, mais selon les crières de sélecion du modèle, cee variable doi êre prise en compe dans la foncion de réacion de la banque cenrale. Ceci es dû au canal de ransmission indirec du canal du aux de change. Mos clés : règle de Taylor, ciblage d inflaion, poliique monéaire, aux de change, ajusemen pariel du aux d inérê, Forward-Looking, Nouvelle Zélande. Absrac: The New Zealand has he longes experience in inflaion argeing; his policy had announced in 4 March 1989 and ook place in 1 February 1990, In addiion he New Zealand has he mos clearly defined arge and policy framework for achieving i. Thus, for conduc his policy, Taylor define an insrumen in 1993 which called «Taylor rule», his rule become he reference for all sudy how look for he rule or he insrumens o conduc he policy of inflaion argeing. We show ha he Taylor rule wih sandard parameer used in he US doesn describe New Zealand moneary policy in he view of differen objec for wo banks; he RBNZ has focused raher more srongly on price sabiliy, as required by is policy Targe Agreemens. To deerminae he efficien insrumen following by he RBNZ for conduc he policy of inflaion argeing, we adop firsly he mehodology developed by Clarida, Galí and Gerler (1998), herefore we show ha he RBNZ follow he Taylor ype-rule wih acual daa for inflaion and oupu gap. So we find a clear smoohing elemen o he Bank s policy raher han immediae response o every small flucuaion. We following he criic addressed by McCallum (1993) and Mayer (2000) on his ype of rule who use he acual daa for inflaion and oupu gap, hese auhor regard ha hese rule aren operaional because hey require informaion ha he bank didn dispose. Secondly, we adop he mehodology developed by Lubick and Shorfheide (2005) for esimae he moneary policy under Forward-Looking version, however using he Bank s own forecass; we find ha he behaviour for he RBNZ was well described by Taylor ype rule under Forward-Looking version. Afer, deerminae he robus moneary policy, we es if he RBNZ ake he flucuaion o rae of change ino accoun in he moneary policy rule, because his variable give an addiional informaion abou he fuure pah of inflaion who didn capured by he acual inflaion and acual oupu gap. We find ha he RBNZ didn respond explicily for he flucuaion of change rae, bu we referred for he crieria of selecion of opimal model, we conclude, while his variable didn significan i should appear in he rule of reacion funcion of he RBNZ. Key words: Taylor rule, inflaion Targeing, moneary policy, change rae, smooher ineres rae, Forward-Looking, New Zealand

2 I. Inroducion L insabilié des prix es source d inceriude, elle fausse le processus de décision économique e enrave la croissance économique. Généralemen, cee insabilié résule de l inflaion. L origine de l inflaion es aribuée à l excès de liquidié, c'es-à-dire qu il y a rop de monnaie pour rop peu de biens. Si la monnaie en circulaion augmene, les pariculiers accroissen leurs demandes des biens e des services. Si cee demande ne s accompagne pas d une augmenaion de producion, les prix monen. Ainsi, pour remédier à ce problème, des ravaux de recherche on éé élaborés afin de déerminer sur quelles variables doi-on agir pour sabiliser les prix. La plupar de ces ravaux se son concenrés sur le aux de change éan donné qu il présene un canal de ransmission des chocs exérieurs. En effe, enre la fin de la seconde guerre mondiale e le débu des années 70, le sysème de change fixe éabli par Breon Woods ( ) faisai de la maîrise de l inflaion aux Eas-Unis le poin d ancrage de la sabilié des prix dans les aures pays. Après l effondremen de ce sysème (1) enre 1971 e 1973, quelques pays y compris la plupar des pays en développemen, on coninué à appliquer un aux fixe e s en son servi pour maîriser l inflaion, en raachan leur monnaie à la monnaie d un aure pays à faible inflaion. Cee sraégie présene cerains inconvéniens. En effe, il es devenu plus difficile de saisfaire aux condiions nécessaires pour mainenir un aux de change fixe en raison de la croissance de l insabilié des flux des capiaux duran les dernières années, comme en émoignen les crises monéaires des années 90. En oure, cee sraégie limie la capacié de ripose de la banque cenrale face aux chocs. D aure par, d aures pays don la plupar des pays indusrialisés, on adopé un aux de change flexible. Ils on eu besoin d un nouveau poin d ancrage inérieur pour assurer la sabilié des prix. A comper du milieu des années 70, quelques pays indusrialisés on adopé des objecifs de croissance des agrégas monéaires. Pour maîriser l inflaion, la banque cenrale de chacun de ces pays visai des objecifs inermédiaires de aux de croissance monéaire. Ces objecifs doiven conduire au aux d inflaion souhaié. Bien que cee sraégie ai permis à cerains pays de réduire leurs inflaions, l échec répéé e l insabilié persisane de la relaion enre la croissance monéaire e l inflaion on poussé la plupar des pays à cesser de cibler les agrégas monéaires pendan les années 80. Alors, les enaives des différenes banques cenrales e plusieurs recherches se son concenrées sur la recherche d une nouvelle variable à cibler e à mere en place une nouvelle poliique visan de maîriser l inflaion. A la fin des années 80, de nombreux pays indusrialisés suivis par des pays à marché (1) L effondremen de ce sysème es dû au dilemme de Triffin ou le problème de La N e monnaie[1] - 2 -

3 émergen on commencé à cibler l inflaion. D où, l appariion d une nouvelle poliique économique nommée «ciblage d inflaion». La poliique du ciblage d inflaion es une règle de décision qui vise à accroîre la ransparence auour de la poliique monéaire menée par une banque cenrale. En clair, il s agi pour cee dernière de canaliser les anicipaions des agens économiques, en annonçan clairemen le niveau de l inflaion ciblée. Elle ene de rendre son acion plus prévisible e plus lisible par les agens e donc de réduire la volailié sur les marchés. Par ailleurs, loin de s appliquer de manière auomaique, cee règle de ransparence se repose en fai sur une vision flexible e pragmaique de la poliique monéaire permean de dégager de vériables marges de manœuvre. La nouvelle Zélande fu le premier pays à adoper cee poliique économique en mars 1989 e à l appliquer dés février Aujourd hui, plusieurs pays on recours à la poliique du ciblage d inflaion, mais uniquemen dix-hui enre elles adopen cee poliique d une manière claire e crédible (2). Ces derniers saisfon à 3 crières, d un côé ils s engagen expliciemen à aeindre un objecif d inflaion prédéfini dans un délai prédéerminé. D un aure côé, ces pays se caracérisen par l indépendance opéraionnelle vis-à-vis du gouvernemen, du fai que la banque cenrale es libre de poursuivre son objecif d inflaion. Le dernier crière es d annoncer leur objecif au public pour assurer la crédibilié de leurs poliiques monéaires. La poliique de ciblage d inflaion vise l acion sur l inflaion. En effe, lorsque l inflaion ene de s écarer de son objecif, la banque cenrale uilise des insrumens de poliique monéaire pour aligner l inflaion prévue sur l objecif. C es ainsi que plusieurs recherches éaien menées pour déerminer l insrumen adéqua pour conduire une elle poliique. J.Taylor es le pionnier qui a proposé un insrumen de conduie de la poliique monéaire pour la banque réserve fédéral des Eas-Unis appelé «règle de Taylor». Cee règle es un simple insrumen du aux d inérê relian le aux d inérê nominal à cerains peis nombres de variables économiques généralemen l inflaion e l acivié. Ean donné les objecifs adopés par la réserve fédérale (dualié enre la sabilié de l inflaion e la sabilié de l acivié économique), Taylor [2] accorde deux coefficiens égaux à 0.5 pour l écar d inflaion e l oupu gap. Vu la simplicié de cee règle e puisqu elle rédui les invesigaions économériques, elle s es progressivemen imposée comme une règle de référence pour la plupar des ravaux empiriques bien que sa vocaion iniiale ai éé plus descripive que normaive. Sur un mode plus élaboré, d aures règles normaives (2) Les 18 pays son : Nouvelle Zélande, Canada, Royaume-Uni, Ausralie, Suède, république de Tchèque, Israël, Brésil, Chili, Pologne, Colombie, Corée, Afrique du sud, Thaïlande, Hongarie, Islande, Mexique, Norvège

4 généralemen qualifiées alors d opimales, peuven êre dérivées des peis modèles macroéconomiques. Ces modèles comprennen une équaion spécifian la «foncion de pere» de la banque cenrale e censée représener l imporance relaive des objecifs qu elle poursuive. Ces règles qui son qualifiées d opimales son appelées foncions de réacions des banques cenrales. Ces foncions se diffèren d un pays à un aure e d une période à une aure pour le même pays. Les différences se manifesen dans les poids accordés aux différenes variables économiques e dans les variables à inclure dans elles règles. En oure, d aures différences s ajouen el que le choix du iming des variables économiques qui doi êre pris en considéraion pour exprimer le aux d inérê du cour erme. En effe, Taylor propose d exprimer le aux d inérê du cour erme de la réserve fédérale en foncion des données couranes ou celle du dernier rimesre de l oupu gap e de l inflaion. Les différences enre ces foncions son dues aux différences dans les objecifs économiques de différenes banques cenrales e de la différence des srucures économiques des différens pays. Svenson [3], monre que des règles plus complexes peuven êre plus effecives pour aeindre les objecifs de la poliique, mais la règle de ype Taylor demeure ou à fai opimale. Cependan, la déerminaion de la règle es enravée par un manque dans l informaion emporaire pour la variable de l inflaion e l oupu. Ainsi, plusieurs chercheurs e économises on criiqué les règles déerminées en foncion des données couranes de l inflaion e de l oupu gap. Dans ce conexe, McCallum [4] noe que ce ype de foncion (c'es-à-dire en foncion des données couranes) n es plus opéraionnel éan donné qu elle a besoin des informaions que les décideurs de poliiques ne disposen pas acuellemen. De même, Mayes [5] criique à son our ce ype de règle, car ceci implique le fai qu on relie des informaions don on ne dispose pas. Ainsi, il considère qu il n es plus opimal de suivre ce ype de règles. Afin de les rendre réalisable e efficace, la plupar des chercheurs e économises suggèren de remplacer ces variables par des prévisions d inflaion e d oupu réel, en enan compe des objecifs de la banque cenrale (3). Cela perme de relier des informaions don on dispose, d où émerge la noion de Forward-looking de la règle. Ainsi, l objecif de ce ravail de recherche es de déerminer la naure de la règle qui reflèe le comporemen de la banque cenrale de la nouvelle Zélande en cas de ciblage (3) Tenir compe de l objecif fixé par la banque cenrale va abouir à considérer l anicipaion de l une des variables, soi l inflaion soi l oupu. En effe, l objecif principal de la nouvelle Zélande es la sabilié des prix. Des économises considèren que l adopion de l anicipaion unique d inflaion e de la donnée courane de l oupu gap aboui à la règle opimale. Alors que pour la réserve fédérale des Eas-Unis, vu la dualié dans ses objecifs enre la sabilié des prix e de l acivié, les aueurs suggèren d adoper aux prévisions des deux variables

5 d inflaion duran la période de 1990 à Auremen di les variables que doive inclure la règle de ype de Taylor pour le cas de la nouvelle Zélande pour conduire sa poliique économique du ciblage d inflaion. Ainsi, on anicipe de rouver un faible poids accordé à l oupu ou au moins faible à celui de Taylor éan donné que l objecif principal de la nouvelle Zélande es la sabilié des prix, alors que la sabilié économique es considérée comme un objecif secondaire. En second poin, l objecif de ce ravail es de déerminer si la banque cenrale de la nouvelle Zélande prend en considéraion les flucuaions du aux de change pour conduire sa poliique du ciblage d inflaion. Vu que cee variable inclura des informaions addiionnelles sur l allure fuure de l inflaion n es pas nécessairemen capurée par l inflaion courane ou l oupu gap. En oure, elle fourni des indicaeurs clés sur l éa de l économie plus qu en se référan uniquemen au aux d inérê. Le choix de la nouvelle Zélande parmi plusieurs aures pays qui on adopé le ciblage d inflaion es dû à plusieurs raisons. D une par, la nouvelle Zélande es le premier pays qui a adopé la poliique du ciblage d inflaion, donc c es la plus grande expérience de cee banque cenrale dans cee poliique. D aure par, la banque cenrale de la nouvelle Zélande c es l unique banque cenrale qui a publié des données sur les prévisions de l inflaion pour un nombre d années significaives. Par conséquen la srucure de ce papier es comme sui : la première parie es une revue de la liéraure sur la règle de Taylor radiionnelle, qui s es progressivemen considérée comme une règle de référence pour la plupar des ravaux de recherche poran sur ce suje, e sur quelques applicaions ou esimaions de la règle de ype de Taylor pour cerains pays adopan le ciblage d inflaion. La deuxième secion conien la source des données e la méhodologie héorique suivie dans ce ravail pour déerminer l insrumen opimal de ype Taylor pour conduire la poliique du ciblage d inflaion en nouvelle Zélande. La secion 3 représene l évoluion des principales variables économiques qui raduisen le changemen économique à parir de 1990, dae de la mise en œuvre de la poliique du ciblage d inflaion. La dernière secion c es la parie de déerminaion de la règle de poliique monéaire opimale pour la nouvelle Zélande au sein de la poliique économique du ciblage d inflaion e voir l effe du canal du aux de change sur ce ype d insrumen poliique. II. Revue de la liéraure 1) Règle de Taylor Tradiionnelle e émergence de règle de ype Taylor Plusieurs recherches s inéressen sur les règles de poliiques monéaires. Elle se caracérise par des débas enres ceraines écoles économiques. Deux noions éaien au cœur - 5 -

6 de ce déba, la neuralié de la monnaie e le biais inflaionnise des poliiques monéaires. En effe, la neuralié de monnaie es une ancienne idée des classiques qui éai réaffirmée par les héoriciens des cycles réels qui considèren que si la monnaie n es plus neure aujourd hui à cour erme, elle l es à long erme. Ainsi la poliique monéaire doi se concenrer sur l ancrage de l économie, en définissan par exemple un objecif maximal d inflaion. D où, l objecif de sabilisaion économique devien un objecif ou à fai secondaire. Alors que Barro e Gorden [6] on conclu que «dans les régimes des poliiques monéaires discréionnaires les auoriés monéaires son oujours soupçonnées par les agens privés de vouloir faire de l inflaion surprise pour simuler l acivié». Elles son donc peu crédibles, ce qui crée le biais inflaionnise de la poliique discréionnaire. Ainsi, Rogoff [7] envisage une soluion pour réduire le biais inflaionnise e sorir de ce confli e du manque de crédibilié. Cee soluion consise à supposer des règles de comporemen acives pour les auoriés monéaires. L avanage de ces règles es leur souplesse e l engagemen des auoriés sur un mode de comporemen immuable, ce qui les préserve de l incohérence emporelle e du biais inflaionnise. Rogoff es le premier à avoir évoqué les règles acives, mais Taylor es le premier à formuler une règle exprimée en foncion du aux d inérê à cour erme. En 1993, John Taylor a développé une simple règle du aux d inérê pour le choix e l évaluaion des insrumens de conduie de la poliique monéaire. Cee règle es connue sous le nom de la règle de Taylor. Elle peu êre uilisée à la fois pour l évaluaion des poliiques monéaires ulérieurs e pour la déerminaion des poliiques fuures. Elle recommande une hausse du aux quand le aux d inflaion es au-dessus de son niveau cible e une baisse en cas de récession. En effe, l insrumen de conduie de la poliique monéaire présené par Taylor suggère que la banque cenrale mee en relaion le aux d inérê du cour erme avec l inflaion e le cycle économique. Plus précisémen, la règle monre que le niveau nominal du aux d inérê de la banque de réserve fédérale (USA) es égal au aux d inflaion plus le aux d inérê réel d équilibre plus les deux écars ayan des coefficiens égales à 0.5 ; l écar de l inflaion de sa cible e la déviaion du produi inérieur bru de son niveau poeniel. La règle proposée par Taylor es la suivane : * * i = π + r + gyg + h( π π ). Pour Taylor g = h = 0. 5 Cee règle es une exension des éudes de Bryan [8] e de Henderson e Mckibbin [9]. Ils considèren la règle de poliique monéaire qui consise en la déviaion du aux d inérê de son niveau d équilibre ( i de i * ) comme une foncion linéaire de la déviaion de la variable Z de son niveau cible, ce-ci implique : * i i = θ ( Z Z * )

7 Toues les éudes convergen vers deux variables clés comme éan des bons indicaeurs de l économie. Ces éudes exigen le ciblage de la somme du niveau du prix e de l oupu, * * * ceci implique le ciblage du revenu nominal : i i = ( π π ) + θ q ( q q ) Ainsi, à parir de ces éudes, Taylor aboui à sa règle. L insrumen de poliique monéaire présené par Taylor consise à considérer le aux d inérê du cour erme en foncion de deux quaniés observées le aux d inflaion (π) e de la déviaion de l oupu (Y) e quare composanes son considérées comme consanes : Les deux paramères d ajusemen de l écar d inflaion e de l oupu gap, le aux d inérê d équilibre d inflaion π * θ π * r e le niveau opimal Les deux faceurs d ajusemens peuven incorporer à la fois un objecif à cour erme e un objecif à long erme. L ajusemen de l écar d inflaion incorpore un objecif de long erme de la banque cenrale (sabilié des prix) e le faceur d ajusemen de l oupu gap s appuie sur l idée que la poliique monéaire de cour erme s inéresse à évier les changemens cycliques (sabilié économique). L inérê es de permere à l oupu d avoir une croissance durable au our du niveau poeniel. Ce dernier es un faceur d ajusemen qui peu représener un aure aspec de la poliique économique. En effe, cerains analyses le considèren comme un indicaeur ou un signal sur les évènemens fuurs. Selon cee idée, un oupu gap posiif signale une augmenaion de l inflaion fuure. C es ainsi que la règle du aux d inérê qui reflèe un ajusemen du gap de la producion, qui peu correspondre à une acion poliique désignée, pour conrecarrer l anicipaion d une hausse de l inflaion. À parir de la conribuion de ces deux paramères à ces objecifs, on peu conclure que cee règle vise une poliique majeure de sabilié des prix. Le sau héorique de la règle de Taylor a éé affiné par plusieurs conribuions, elle que celle de Svenson où il monre que cee règle peu apparaîre comme la soluion du programme de conrôle opimal dans un cadre sandard «d inflaion argeing». C es ainsi que la plupar des pays qui on opé pour objecif le ciblage d inflaion on adopé comme insrumen de conduie de leurs poliiques monéaires la règle de Taylor ou des règles de ype Taylor. Dans son papier [2], Taylor n esime pas l équaion mais il me en place quelques supposiions à ce modèle linéaire. Le niveau de la cible d inflaion * π es supposé égale à 2%, le aux d inérê réel d équilibre es supposé égale à 2%. Taylor considère sa règle comme éan rès simple (réduisan énormémen les invesigaions économériques), mais en même emps, elle es capable de capurer les élémens esseniels des régimes que les banques cenrales prévoien e de relier les insrumens poliiques aux condiions acuelles des économies. D où, cee règle es considérée comme un moyen adéqua de conduie des

8 poliiques économiques. Mais la quesion d esimaion de cee règle au lieu d adoper aux supposiions es devenue la première préoccupaion de la liéraure e provoque cerains problèmes héoriques e praiques. En effe, l esimaion de la règle fai apparaîre cerains problèmes liés à la déerminaion de ceraines variables. L oupu poeniel es une variable inobservable. Pour l esimaion de cee variable, de nombreuses éudes on éé menées pour abouir à la meilleure méhode économérique permean une esimaion opimale de cee variable. Parmi les mesures d esimaion de l oupu poeniel adopé dans ceraines éudes on disingue les filres HP, les endances polynomiales (quadraique ou cubique) e l esimaion par modèle à composane inobservable (filer de Kalman). En oure, il exise plusieurs alernaives de déerminaion de l inflaion (elles que l uilisaion du GDP deflaor ou l uilisaion de l indice du prix à la consommaion ). En effe, Gerdesmeier e Roffia [10] sur la zone euro on aboui à une éude de simulaion sur la zone euro en adopan différenes mesures de l oupu gap e de l inflaion pour abouir à la règle de poliique monéaire opimale. Ainsi, la différence enre les srucures économiques des différens pays condui nécessairemen à des règles de conduie de la poliique monéaire différenes. En effe, cerains pays prennen en considéraion les flucuaions du aux de change e d aures non. Cerains pays cherchen à diffuser une ceraine crédibilié e assurer une sabilié économique en adopan un ajusemen pariel de leur aux d inérê. D où émane un manque de consensus sur la spécificaion exace de la règle. A parir de cela, on ne peu pas appliquer une règle sandard pour ous les pays. Mais cee règle doi s adoper à la srucure économique de chaque pays en incluan les variables clés à chaque économie. Ainsi émane la noion de la règle de ype de Taylor [11]. Cee noion éai le résula des différenes spécificaions de la règle de Taylor pour différenes économies indépendammen du fai qu elles soien développées ou émergenes. Ces spécificaions diffèren un peu de la règle de Taylor. Ces différences peuven se manifeser sur différens poins. Une première différence enre la règle de Taylor e les spécificaions de Taylor concerne la dae choisie (le iming) des variables économiques don dépend le aux d inérê de cour erme. En effe, la règle de Taylor recommande la mise en place du aux d inérê en foncion des valeurs conemporaines de l oupu gap e de l inflaion duran les quare rimesres passés. Cependan, cee spécificaion inappropriée suppose que la banque cenrale connaî les valeurs rimesrielles couranes de l inflaion e de l oupu. Par exemple aux Eas-Unis, la première publicaion des données de l oupu réel pour chaque rimesre n es pas disponible pour ce rimesre, mais elles son publiées un mois après sa fin. La publicaion préliminaire - 8 -

9 (secondaire) es faie deux mois après. Alors que la publicaion finale es faie rois mois après la fin du rimesre. Une deuxième différence concernan les coefficiens d ajusemen de l écar d inflaion e de l oupu gap. Ces coefficiens représenen le dynamisme de la poliique économique de la déviaion de l oupu de son niveau poeniel e de l inflaion de son niveau cible. Dans la règle de Taylor, vu la dualié d objecifs de la sabilié des prix e sabilié économique adopé par la banque réserve fédérale des Eas-Unis, les coefficiens de l écar d inflaion e de l oupu gap son supposés égale à 0.5. Ce qui explique le manque de consensus chez les économises sur le poids accordé à ces coefficiens. D où, ils suggèren que ces coefficiens doiven êre esimé pour chaque pays éan donné la différence dans les objecifs. Aure différence, c es que la règle de ype Taylor peu enir compe d un comporemen de lissage du aux d inérê. En effe, beaucoup d analyses els que Orphanides [12], Clarida, Gali, e Gerler [13], suggèren que la réserve fédérale ai endance à lisser son aux d inérê. Ceci a pour bu l assurance d une crédibilié à sa poliique monéaire e abouir à une sabilié économique. Le lissage du aux d inérê peu indiquer le dynamisme des acions poliiques pour l écar d inflaion e de l oupu gap observé duran plusieurs rimesres pluô qu un seul. Selon Sack [14], le lissage du aux d inérê es jusifié quand l impac du changemen du aux d inérê sur l économie es incerain. Les règles de ypes Taylor adopen des mesures différenes de celle de Taylor dans la déerminaion de l oupu e de l inflaion. En effe, la déerminaion de la mesure adéquae des variables nécessaires qui permeen d abouir à l objecif de sabilié n es pas simple. C es pourquoi dans différenes éudes, plusieurs aueurs adopen des éudes de simulaion pour abouir à la méhode opimale de mesure d inflaion e d oupu gap. La règle Taylor adope une méhode unique pour la déerminaion de l oupu poeniel e l inflaion. Taylor uilise pour l oupu poeniel l oupu deflaor, e pour l inflaion il uilise le pourcenage de la variaion annuelle de l oupu deflaor. Une différence imporane émane du aux de cour erme à adoper. En effe Taylor dans son éude de 1993 adope le aux direceur visé par la banque cenrale «fédéral funds rae», alors que dans la plupar des cas el que le cas de Lubik e Shorfeidle [15] on mené une éude sur 4 pays ; la nouvelle Zélande, l Ausralie, Canada e l Angleerre. Ils adopen pour chaque pays soi le aux de marché monéaire soi le aux d escompe. Dans l éude de Mayes [5] le aux d inérê adopé don le bu es de déerminer la règle de poliique monéaire pour la nouvelle Zélande es celui le aux de marché monéaire à 3 mois en le considéran comme éan le aux le plus efficace dans le cas de sabilié des prix En effe, la banque cenrale de la nouvelle - 9 -

10 Zélande peu abouir à son objecif de sabilié des prix si le marché monéaire es sous son conrôle. En oure, le aux de marché monéaire à rois mois perme d abouir à n impore quel aux de marché en adopan un conrôle quaniaif au aux de marché le jour au jour (4). Vu l efficacié e la simplicié de cee règle e les objecifs qu elle assure, beaucoup des pays l on adopée dans le bu de conduire leurs poliiques économiques e plus précisémen pour mener des poliiques de ciblage d inflaion afin de réduire la pression e l augmenaion d inflaion. C es ainsi, dans ce qui sui, on va présener quelques cadres d analyse de la déerminaion de la poliique monéaire opimale considérer comme l insrumen adéqua pour conduire la poliique du ciblage d inflaion. 2) Cadre d analyse de la règle de Taylor La règle de Taylor radiionnelle éai le poin de dépar des éudes visan la déerminaion de l insrumen adéqua de conduie de la poliique économique de ciblage d inflaion. A parir de cee éude, plusieurs économises s inéressaien à l esimaion de la règle de Taylor sous sa version radiionnelle pour conclure si cee règle reflèe les objecifs de elles banques cenrales. En effe, la nouvelle Zélande es parmi les pays qui on opé une poliique de ciblage d inflaion e ayan comme objecif prioriaire la sabilié des prix. Pour ce pays, de nombreuses éudes on éé menées. Parmi eux, une menée par Mayes [5] e une aure menée par Planier e Scrimgoeus [16]. Cee dernière éude vise à esimer la règle de Taylor sous sa version radiionnelle pour la nouvelle Zélande duran la période de 1988 à À cee dae de 1988 le aux d inérê es I (1) e les aures variables son I (0). Ces aueurs exigen de ne pas considérer le aux d inérê d équilibre comme éan consan el qu adopé par Mayes. Pour esimer la règle de Taylor radiionnelle, les aueurs on adopé deux méhodes d esimaion différenes pour enir compe des rois approches différenes de déerminaion du aux d inérê d équilibre. Une première approche consise à une esimaion avec la méhode des moindres carrée ordinaire e les moindre carrées récursive (5). Avec cee approche, les aueurs concluen que la réponse de l oupu gap es égale à 0.4 e celle de l écar d inflaion es de Ceci en considéran le aux d inérê d équilibre comme éan consan (la valeur esimée es égale =5%). En second lieu les aueurs adopen une deuxième approche de déerminaion du aux d inérê d équilibre, c es l approche d éa mesure (6), l esimaion dans ce cas aboui à une réponse de l oupu gap de 0.4 e une réponse (4) C es le aux avec le quel, la plupar des insiuions financières prêen e emprunen le jour au jour. (5) Une régression récursive es la procédure qui consise à esimer une succession de régressions en augmenan progressivemen le nombre d observaion. On esime d abord le modèle avec les K+2 premières observaions (modèle à un degrés de liberé) puis on incorpore l observaion suivane e on re-esime le modèle, ainsi de suie jusqu à n (le nombre d observaions oales disponibles). (6) L approche d éa mesure es une méhode flexible d esimaion d une variable inobservable en uilisan le filer de Kalman

11 de l inflaion de Ces résulas conformen aussi bien les objecifs de la banque cenrale de la nouvelle Zélande qui accorde plus de priorié à la sabilié des prix qu à la sabilié de l acivié économique. Dans la seconde éude, celle de Mayes e Al [5], les aueurs on fai recours, en première éape, à la calibraion pour esimer la règle de Taylor radiionnelle. Ils considéraien que le aux d inérê réel d équilibre comme éan égal à la moyenne de la différence enre le aux d inérê nominal e le aux d inflaion cible (7). Ils adopen, en oure, une cible d inflaion consane égale à 1.5 duran oue la période d éude, ceci les amène au résula suivan : T = π Y avec T : Le aux d inérê réel de Taylor. La règle de Taylor radiionnelle ne préende pas fournir une norme délivran une référence du aux d inérê fondé en héorie mais pluô de décrire de façon synhéique commen la banque cenrale réagi aux flucuaions de ceraines variables économiques clés au cours d une période donnée. Ces variables son là encore prioriairemen l écar d inflaion e le gap de producion. Mais d aures variables s avèren perinenes el que le aux d inérê décalé d une période, le aux de change e l excéden de liquidié. C es ainsi que plusieurs éudes se son inéressées à la déerminaion des foncions de réacion de ype Taylor adéquae en incluan les variables qui fournissen des informaions addiionnelles. Le passage à l esimaion des foncions de réacion de ype de Taylor es dû à plusieurs raisons. D une par, ces foncions prévoien le changemen de l insrumen poliique monéaire de la banque cenrale. D aure par, dans le conexe des modèles macroéconomiques, les foncions des réacions présenen un élémen imporan dans l évaluaion des poliiques des banques cenrales e dans l évaluaion des effes des chocs économiques. En oure, avec des anicipaions raionnelles supposées dans le modèle macroéconomique, la connaissance de la bonne foncion de réacion condui à l esimaion du modèle oal. Ainsi, plusieurs éudes on esimé de différenes spécificaions des foncions de réacion des différenes banques cenrales pour les pays qui on adopé le ciblage d inflaion. En effe, dans une deuxième éape des éudes menées par Mayes [5] e par Gerdesmeier e Roffia [10], il s agi d une esimaion d une foncion de réacion de ype de Taylor. Ils l esimen en foncion de l inflaion courane e de l oupu gap couran, en incorporan la poliique d ajusemen parielle du aux d inérê. L équaion a la forme suivane : i = ρ i + (1 ρ )[ a + απ + βy g ] + u 1 0 (7) En appliquan cee approche sur la nouvelle Zélande, le aux d inérê d équilibre es égal à 5%

12 En effe, selon Gerdesmeier e Roffia «Dans la liéraure économique, ces ypes d équaions el que l équaion ci-dessus, sans une spécificaion de Forward-Looking, l esimaion dans la plupar du emps es faie par la méhode des moindres carrées ordinaire au lieu du GMM, sauf dans le cas d exogénéié des variables». L exclusion de l esimaion de la version Forward-Looking par la méhode de MCO es due au fai que dans la plupar des cas, les banques cenrales n annoncen pas leur inflaion anicipée. Ainsi, les économises anicipen cee variable à l aide de l inflaion précédene e de l oupu gap. Ils uilisen dans la plupar des cas la spécificaion de Lars Svenson. π = π + α + 1 Y ; Y Avec Y c es l oupu gap. π : C es le aux d inflaion à la dae. π + 1 : Anicipaion de l inflaion pour la dae +1 à la dae. En uilisan cee spécificaion, l inflaion anicipée es nécessairemen endogène, d où la liéraure exige dans ces cas l uilisaion du GMM pour le cas du Forward-Looking. Gerdesmeier e Roffia on adopé la echnique d esimaion par la méhode des momens généralisés éan donné que les variables pour la zone euro son endogènes. Alors que dans l éude de Mayes e Al [5], les aueurs on aboui aux différenes echniques d esimaion selon les différenes approches de déerminaion de l oupu gap. En uilisan les données expos de l oupu réel pour déerminer l oupu poeniel avec la méhode de HP filer, les aueurs uilisen la méhode des moindres carrées ordinaire. Ainsi, ils abouissen à un coefficien esimé de 0.75 pour l ajusemen pariel du aux d inérê, de 0.37 pour l inflaion e 0.21 pour l oupu gap. En deuxième éape, en calculan l oupu gap comme le log linéaire de l oupu réel. Les aueurs concluen que cee mesure es plus volaile que la première. Ils uilisen la méhode des variables insrumenales (8) dans l esimaion de la foncion de réacions. Selon cee approche, les aueurs abouissen à des valeurs de 0.7 pour lissage du aux d inérê, 0.42 pour l inflaion e 0.13 pour l oupu gap. Or, la liéraure récene qui cherche dans ce domaine accorde plus d imporance à la noion Forward-Looking de la règle de Taylor. Selon Mayes l émergence de cee noion ne consiue pas une surprise. En effe, la formulaion générale de Taylor suggère que le aux d inérê doive êre accordé à l oupu gap e l inflaion duran la période courane, or ceci relie des informaions don on ne dispose pas acuellemen. D où il n es plus efficace de suivre ce ype de règle. Ainsi pour les rendre réalisable e efficace, la plupar des chercheurs e économises suggèren de remplacer ces variables par des prévisions d inflaions e (8) Pour les insrumens uilisés par ces aueurs ce son les reards d ordre 4 à 6 pour l inflaion, l oupu gap e le aux d inérê

13 d oupu réel ce qui perme de relier des informaions don on peu disposer. En effe, Mayes e Al dans leurs éudes de 2001, envisagen d esimer une foncion de réacion de ype de Taylor sous la version Forward-Looking. Duran la période d éude de 1990 à 1998, pour vérifier si ce ype de foncion de réacion représene le comporemen de la réserve banque de la nouvelle Zélande. La foncion envisagée par Mayes dans ce conexe es similaire à celle présenée par Gerdesmeier e Roffia pour la zone euro : i = i 1 + ( 1 ρ)[ a0 + απ + n + β ( Y Y) ] ρ + ε En oure, aures éudes on éé inéressées à la déerminaion de la foncion de réacion la plus appropriée. Dennis [17] a présené un modèle à base microéconomique adopé pour refléer les caracérisiques des pays développés, en limian son applicaion aux peies économies émergenes. Ce modèle éai adopé par plusieurs économises els que Lubick e Shorfheide [18] e appliqué sur la nouvelle Zélande, Canada, l Angleerre e l Ausralie, par Gali e Monacelli [19] e par Capuo e Liendo [20] sur l économie chilienne. La foncion de réacion envisagée par ces éudes es : R = ρ R 1 + ( 1 ρ) [ ω1e( π ( + 1) + ω2 ( Y Y )] + ε, Avec R : aux d inérê nominal. La raison qui condui ces aueurs de remplacer le aux d inflaion couran par l inflaion anicipée, es que la banque cenrale ne peu pas affecer ni l inflaion ni l oupu sur le cour erme. Ainsi dans le bu d avoir des effes désirés sur l oupu e l inflaion, il es uile d aniciper leurs mouvemens. A la fin des années quare ving dix, émerge une liéraure criiquan la règle de Taylor sur le poin d omission de quelques variables clés qui on un rôle imporan au sein d une économie ouvere. La variable clés à laquelle s inéresse la plupar des économises es le aux de change. La quesion qui s impose dans ce conexe es la suivane : Quel es le rôle de aux de change dans la règle de poliique monéaire? Les éudes pionniers visan cee quesion son celles de Ball [21], Svenson [22] e Taylor [23, 24, 25]. Dans ces éudes les aueurs éudien la foncion suivane : = f + g y + h0e + h1e 1 i π L inérê de ces éudes es de voir si les coefficiens h 0 e h 1 son non nuls. En effe Svenson aboui à des coefficiens : h 0 = e Taylor aboui à des coefficiens égaux à h 0 = 0.25 e h = pour le cas de la banque cenrale européenne. Taylor monre que cerains pays peuven ne pas réagir direcemen à la variaion du aux de change ( h 0 e h1 son nuls) mais leurs réacions son indireces. Dans ce cas, le rôle de aux de change es expliqué par le mécanisme de ransmission monéaire évoqué par obsfeld e Rogoff [26]. Selon ces

14 deux aueurs, une appréciaion du aux de change, dans le cas d une économie ouvere, a deux effes. Elle diminue l oupu réel par l effe de subsiuion e diminue l inflaion vu les prix des biens imporés. En oure, l inflaion peu êre réduie par le déclin de l oupu réel. Ces effes auron lieu avec des reards. C es l inerie du mécanisme des poliiques monéaires. Vu ce reard, la baisse de l inflaion e de l oupu, von inroduire la baisse du aux d inérê dans le fuur. Ainsi, en paran des ces éudes, plusieurs éudes avaien comme bu d apprécier les effes de variaions du aux de change sur les poliiques monéaires de différens pays. Dans ce conexe, Lubick e Shorfheide [18] e Capuo e Liendo [20] on mené des éudes pour évaluer l effe du aux de change sur la poliique monéaire dans le cas du ciblage d inflaion e voir si les différenes banques cenrales changen leurs insrumens monéaires en réponse à une dépréciaion du aux de change. Ainsi ces aueurs abouissen à l esimaion de l équaion suivane : R = ρ R 1 + ( 1 ρ) [ ω1e( π ( + 1) + ω2 ( Y Y ) + ω3 e ] + ε, e = e e 1 En effe Lubick e Shorfheide esimen cee foncion pour quare pays développés, la nouvelle Zélande, l Ausralie, l Angleerre e Canada. Ces aueurs limien l applicaion de cee foncion sur les pays à marché émergen. Ils concluen que les banques cenrales de Canada e d Angleerre réagissen aux flucuaions du aux de change conrairemen aux banques cenrales de la nouvelle Zélande (9) e de l Ausralie. Cee même problémaique a éé esée sur l économie chilienne par Capuo e Liendo en esiman la même foncion ci-dessus. Ils concluen qu il es rès inéressan pour l économie chilienne (marché émergen) de réagir aux flucuaions de l inflaion e de l oupu e il n y a pas d avanage de réagir aux flucuaions du aux de change. Selon ces éudes, l absence de réponse explicie aux aux de change n implique pas que ce dernier n inervien pas dans le processus de prise de décision, mais l ouverure change la srucure de l économie e la réacion de la poliique monéaire. Dans ce même conexe, Gerdesmeier e Roffia [10] en esiman une foncion de réacion de ype Forward-Looking en incluan variaion du aux de change appliqué sur des données de la zone euro. Ils on conclue que la poliique monéaire menée par ces pays prend expliciemen en considéraion les flucuaions du aux de change. (9) Les résulas d esimaion pour la nouvelle Zélande son les suivans : la réponse à l inflaion es de 1.6 e pour l oupu gap es de 0.25, 0.04 pour la variaion de l inflaion e un coefficien d ajusemen pariel de

15 III. Données e Méhodologie 1) Méhodologie d éude Nore objecif, en premier lieu, es de déerminer la règle opimale de ype Taylor e les variables qui doiven apparaîre dans cee règle dans le cas de l économie de la nouvelle Zélande pour la conduie de la poliique économique. En second lieu de voir si le aux de change inervien au sein de elle poliique, c'es-à-dire de vérifier si la banque cenrale de la nouvelle Zélande prend en considéraion les flucuaions du aux de change. Ainsi nore éude va êre organisée comme sui : D abord, il s agi d une descripion du cycle économique de la nouvelle Zélande duran la période d éude de 1990 à Ceci, moyennan l inerpréaion d évoluion des principales variables économiques. Ensuie, pour déerminer la règle opimale de conduie de la poliique économique, il s agi, ou d abord, d esimer la règle de Taylor radiionnelle. C'es-à-dire en foncion de aux d inérê d équilibre, de l inflaion courane, de l écar d inflaion e du gap de producion sur des données rimesrielles de la nouvelle Zélande duran la période de 1989 à L équaion ou la règle sera : * * * R = R + π + α( π π ) + β ( Y Y ) + u Le bu de cee esimaion es de savoir le poids accordé au gap de producion e à l écar de l inflaion en absence de ous les aures effes e comparer ces coefficiens à ceux adopée par Taylor [27]. Lors de cee esimaion, on va conclure si la règle Taylor radiionnelle explique ou radui la poliique menée par la banque cenrale de la nouvelle Zélande ou bien elle adope d aure règle de ype Taylor. Par la suie, si on conclue que le modèle représenan la règle de Taylor 2 radiionnelle n es pas rop explicaif ( R es faible), on passe à esimaion des modèles de ype Taylor (foncions de réacions de la banque cenrale). Au cours, de cee éape il s agi d esimer deux ypes de foncions des réacions de ype Taylor, l une sous une version saique e l aure sous une version dynamique. Cee dernière équaion diffère de la première par l inroducion du erme de lissage ou d ajusemen pariel du aux d inérê. Ceci dans le bu de vérifier si la banque cenrale de la nouvelle Zélande ajuse graduellemen son aux d inérê afin de préserver une ceraine crédibilié au sein de sa poliique. Ainsi, on va comparer ces deux foncions à l aide des crières des Akaike e Schwarz pour savoir quel es le modèle opimal à reenir e donc refléan mieux le comporemen de la RBNZ. La foncion de réacion es en foncion des données couranes d inflaion e d oupu gap e décrie en ermes d ajusemen pariel du aux d inérê. Celui-ci s ajuse, à chaque période, à la

16 moyenne pondérée du aux d inérê désiré e du aux d inérê réalisé lors de la période précédene. Dans ce cas, la règle dynamique à esimer s écri comme sui : R = ρr * 1 + ( 1 ρ)[ R + π + α ( π π ) + β ( Y Y )] + u Avec ρ es le coefficien d ajusemen pariel du aux d inérê réel. Ensuie, vu la criique avancée par McCallum [4] qui noe que la formulaion de Taylor n es pas opéraionnelle éan donnés qu elle a besoin des informaions que les décideurs des poliiques ne disposen pas. D où, selon cerains aueurs, il fau remplacer les données de l inflaion courane e de l oupu couran par leurs prévisions. Dans ce cas, on va esimer la règle de Taylor sous la version Forward-Looking. L équaion qu on va adoper dans ce cas es celle de Lubik e Schorfeide qui on appliqué sur la nouvelle Zélande, l Ausralie, Canada e l Angleerre. Dans ce cas, la règle à esimer es la suivane : Prévision de l inflaion, on réécri alors cee règle de la manière suivane : i = ρ i + (1 ρ)[ α E( π ) + β ( Y Y )] + ε 1 Une fois, on a vérifié la règle de Taylor qui reflèe mieux le comporemen de la banque cenrale de la nouvelle Zélande e celle sous la version Forward-Looking, on ename une nouvelle hypohèse à vérifiée si cee banque cenrale prend en considéraion les flucuaions du aux de change. L équaion à esimer es celle de Lubik e Schorfeide qui on apprécié le rôle de aux de change au sein des poliiques monéaires menées par la nouvelle Zélande, l Ausralie, l Angleerre e Canada. Dans ce cas la règle à esimer es la suivane : * R = ρ R 1 + ( 1 ρ )[ α ( π + 1) + β ( Y Y ) + γ ( e e 1 )] + u 2) Les données Source des données Dans ce papier, on a reenu des données rimesrielles afin d uiliser les séries du produi inérieur bru (PIB). Le choix d une fréquence rimesrielle pluô que mensuelle, parfois uilisées dans d aures éudes, ne diminue pas l inérê d éude éan donné que la poliique économique e monéaire es orienée vers un objecif de mainien de la sabilié des prix à moyen erme (10). Les données son prises de la base des données de l insiu du fond monéaire * * (10) Ceci es conclu, d après les «policy arge Agreemen» annoncé par la RBNZ. En effe, elle a adopé 6 PTA duran la période de 1990 à

17 inernaionale (FMI) du premier rimesre de 1989 (dae à la quelle la poliique du ciblage d inflaion a éé annoncée). Les variables son : le aux d inérê de marché monéaire à 3 mois, le produi inérieur bru, le aux de change réel effecif. Les aures son prises de la base des données de la banque cenrale de la nouvelle Zélande el que : l indice du prix à la consommaion excluan les coûs des services des crédis, la série décrivan l inflaion cible, le aux d inflaion anicipé. Or dans nore éude, il exise des variables à consruire els que : aux d inérê d équilibre, le gap de producion e l inflaion. Déerminaion des variables inobservables : L oupu gap (11) Par définiion l oupu gap es la variaion du logarihme de l oupu observé de sa endance poenielle (12). Cee variable es une mesure de performance économique e du développemen financier. C es un indicaeur de développemen réel éan donné que le développemen financier représene un simulan du développemen réel. La prise en compe de cee variable perme de déecer les effes d un choc inerne e exerne sur l acivié économique e à ravers les composanes de la demande globale. Dans la plupar des éudes d esimaion de la règle de Taylor ou du ype de Taylor on aboui l équaion suivane pour calculer l oupu gap. oupugap = 100 Ln( oupureel / esimaiondel' oupupoeniel) (2) Le PIB poeniel es courammen défini dans la liéraure comme la producion macroéconomique réalisable sans une accéléraion de l inflaion (ou plus exacemen du prix) au-delà de son niveau couran. C es la producion qui résulerai d une oscillaion normale du poeniel d offre de l économie. Cee variable es une variable non observable qu on va déerminer au cours de cee éude par la méhode de filrage de Hodrick e Presco (HP Filer), avec λ = 1600 éan donné que les données son rimesrielles. Cee méhode aboui à une bonne esimaion de l oupu poeniel car elle perme de minimiser les flucuaions auour de sa composane endancielle. C es ainsi, qu au cours de cee éude, on va abouir à la méhode de HP Filer pour consruire l oupu poeniel. Une fois cee variable es déerminée, on aboui à l oupu gap moyennan l équaion (2) ci- dessus. Par définiion la méhode de HP aboui à une série saionnaire e effecuan le es de saionnarié, on aboui que la série de l oupu gap es saionnaire (voir annexe B). (11) Annexe A : Définiion e méhode de calcul de l oupu gap. (12) Jean-Philippe Cois Hervé Joly «Croissance endancielle, croissance poenielle e oupu gap : Les analyses de la direcion de la prévision» 1 er rimesres N 69, Economie Inernaionale

18 L inflaion La plupar des éudes qui on pour objecif l éude des poliiques économiques (el que ciblage d inflaion) ou éude des poliiques monéaires on aboui à une mesure commune de l inflaion comme le pourcenage du changemen annuel (duran quare rimesres) de l indice du prix à la consommaion excluan les coûs de service du crédi. L équaion de déerminaion de l inflaion es la suivane : INF = 100 [( CPI CPI 4 ) / CPI ] (3) De même, en éudian la saionnarié de la série d inflaion, on conclue que cee série es saionnaire duran la période de 1990 à 2005 (voir annexe B). Le aux d inérê réel d équilibre ( r ) La définiion du r le aux d inérê réel neure ou d équilibre représene une difficulé d auan praique que concepuelle. Dans le modèle original de Taylor, le aux d inérê réel d équilibre es fixé à 2%. En fai il exise différenes approches pour calculer ce aux : Soi, le considérer comme éan une valeur consane égale à la moyenne de la différence enre le aux d inérê réel nominal e le aux d inflaion cible el qu adopé par Kozicki [11], e Smes [28]. Dans ce cas le aux d inérê réel d équilibre pour la nouvelle Zélande es égal à 4,98% 5% (C es la même approche adopée par Mayes e Al (2001) pour la nouvelle Zélande). Soi, en faisan référence à la héorie néoclassique de la croissance. Le aux d inérê réel d équilibre es considéré comme éan égal à la croissance poenielle de l économie, c'es-à-dire la croissance souenable sans inflaion excessive. Dans cee éude on aboui à la première mesure de calcul du aux d inérê réel d équilibre, donc r = 5% pour la nouvelle Zélande duran la période de 1990 à En esan la saionnarié des aures variables el que le aux d inérê du marché monéaire de 3 mois, la variaion du aux de change e = e e 1 on conclura que ces séries son saionnaires (voir annexe A). On aboui au es de Dicky Fuller augmené pour eser la saionnarié des variables. Le résula d applicaion de ce es es que oues les variables don on dispose son saionnaires. Après avoir aboui à l ensemble des variables, nore ravail va êre organisé comme sui : La première éape de ce ravail empirique consise à décrire le cycle économique de la nouvelle Zélande à parir d inerpréaion des évoluions des principales variables économiques. En deuxième éape il s agi de réaliser les esimaions de différene spécificaion pour déerminer quelle règle reflèe le mieux le comporemen de la RBNZ

19 III. Evoluion des principales variables économiques Afin de décrire le cycle économique de la nouvelle Zélande duran la période de 1990 à 2005, on va recourir à la descripion des données principales el que l oupu, l inflaion, le aux d inérê e le aux de change. L oupu : Figure la croissance du PIB en Nouvelle Zélande pour la période de 1989 à 2005 GDPC La figure 1 représene la croissance du PIB duran la période de 1990 à Il s agi d une récession significaive dans le débu du quare-ving-dix (du 1 ère rimesre du 1990 jusqu'au débu de 1991) suivi d un for boom au milieu des années 90. Ensuie une croissance graduelle lene qui condui à une récession dans les deux premiers rimesres de Enfin une croissance graduelle de 2000 à On peu expliquer économiquemen l allure de la croissance du PIB. En effe la croissance de la producion du 1991 à 1997 que la nouvelle Zélande a vécue es foremen relaive à l hisoire de l expérience de ce pays avec les pays des OECD. Cee expansion éai due à la fois, du suivi d une reforme srucurelle adopée à la fin des années quare-ving e en plus à l adopion des insrumens de piloage e de conduie des cycles économiques rès radiionnels. Ces piloages incluen des condiions rouse de la demande mondiale, un niveau élevé des prix d exporaion des maières premières, un flux for de migraion inérieure e un niveau élevé de confiance en économie ce qui améliore e augmene les dépenses de consommaions e d invesissemens e condui à une poliique fiscale expansionnaire. En effe, la récession au débu de 1998 es due à la crise des pays d Asie de l Es en 1997 qui a affecé significaivemen à la fois le volume e la valeur de l exporaion (13). Ensuie l économie a vécu une croissance graduelle assisée par un aux de change réel compéiif. A parir de 1998, la banque cenrale a mis en place une nouvelle poliique de conduie de poliique monéaire c es la MCI «moneary condiions index», cee poliique ien compe (13) La par des exporaions de la nouvelle Zélande desinée aux pays de L Asie de L Es es de 40% des oales des exporaions e le monan des exporaions représene 30% du produi inérieur bru

20 de la variaion du aux de change afin de neuraliser les effes des chocs exérieurs, c es ainsi duran la période de 1998 à 2005, l oupu a vécu une croissance graduelle. L inflaion : Figure INF inflaion in NEW ZEALAND On remarque d après le graphique ci-dessus du aux d inflaion, que ce dernier diminue rapidemen. La période de 1990 es la période de mise en place de poliique du ciblage d inflaion, jusqu à l achèvemen d une cible d inflaion en 1991 enre 0 e 2%, la poliique monéaire peu êre qualifieé comme une poliique ayan un ancrage efficace d inflaion duran cee période. En oure, vu le prolongemen rapide de la période d expansion de la demande duran les années quare ving dix, la pression de l inflaion éai fore e les condiions monéaires qui permeen aux enreprises de maîriser l inflaion on prolongé la période pour conourner l inflaion. Le aux d inérê : Figure aux de marché monéaire à 3 mois:new Zealand RATE3M L allure du aux de marché monéaire à 3 mois pour la nouvelle Zélande se caracérise par cinq périodes : 1990 /94, 1994/95, 1996, 1997/98 e de 1999 à 2005 (voir figure 3). De 1990 à1994, on remarque que le aux d inérê diminue de façon dramaique de 13% à presque 5%, ce ci es dû à la mise en place de la poliique du ciblage d inflaion qui a éé mise en œuvre en 1 février Duran la fin de 1994 e au débu de 1995, le aux de marché monéaire à la nouvelle Zélande es en moyenne de 9%, ceci es dû à une fore pression sur