Resserrement budgétaire en Europe

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1 Resserrement budgétaire en Europe Quels eets? C. Kerdrain 1 V. Lapègue 2 1 Département de la Conjoncture INSEE 2 Département des Etudes Economiques d'ensemble INSEE Séminaire Fourgeaud, 9 novembre 2011

2 Contexte Des nances publiques mises à mal par la crise dettes déjà élevées dans certains pays décit en zone euro : de 2% du PIB en 2008 à 6,3% en 2010 Hausse accélérée des primes de risque Des mécanismes de soutien entre pays Européens Grèce......Irlande......Portugal

3 Sommaire : consolidation budgétaire en Europe 2 Baisse keynésienne de l'activité......mais eets d'anticipations plus favorables La situation des nances publiques compte 3 Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain 4 Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats

4 Évaluation des montants des plans Sources : projets de lois de nances nationaux votés n 2010 les mesures qui modient le solde structurel en 2011 pas de prise en compte des mesures au-delà de 2011 Répartition selon six postes budgétaires Dépenses Recettes Consommation publique Investissement public Transferts sociaux Taxes directes ménages Taxes indirectes Taxes entreprises

5 Ampleur des plans selon les pays

6 Zone euro : une consolidation de 1,2 point de PIB en 2011

7 Accroissement des recettes vs. diminution des dépenses

8 Baisse de la demande agrégée Baisse keynésienne de l'activité......mais eets d'anticipations plus favorables La situation des nances publiques compte Consommation / investissement : Baisse comptable du PIB Transferts / taxes : Baisse du revenu disponible / de la protabilité Dans tous les cas : Eet multiplicateur keynésien......dont l'amplitude dépend du levier Court terme : les leviers mécaniques sont plus forts

9 Des soutiens traditionnels de l'activité Baisse keynésienne de l'activité......mais eets d'anticipations plus favorables La situation des nances publiques compte Baisse des taux d'intérêt moins de demande de fonds prêtables action de la banque centrale pour soutenir l'activité en union monétaire : action solitaire vs. simultanée Soutien du commerce extérieur demande étrangère dépréciation du taux de change Cependant... les partenaires commerciaux sont aussi en consolidation marges de manoeuvre de la politique monétaire discutables

10 Eet ricardien Baisse keynésienne de l'activité......mais eets d'anticipations plus favorables La situation des nances publiques compte Repose sur l'hypothèse de revenu permanent Les ménages anticipent que toute dette publique correspond à une taxe à venir pesant sur leur budget L'épargne privée s'ajuste en fonction de la situation des nances publiques Eet ricardien complet si l'épargne privée se substitue totalement à l'épargne publique, mais : peut être réduit par un horizon d'anticipation limité, des eets démographiques, des contraintes de liquidité, et selon la crédibilité des annonces empiriquement, eets positifs mais partiels (Röhn 2010 : 40%)

11 Eets d'ore Baisse keynésienne de l'activité......mais eets d'anticipations plus favorables La situation des nances publiques compte Anticipations de réduction des distorsions économiques : grâce à une baisse des taxes stabilisation dans le temps du taux de taxe Diérents eets possibles sur l'ore de travail réduction de la masse salariale publique taxes sur le travail Eviction de l'investissement privé

12 Importance du contexte Baisse keynésienne de l'activité......mais eets d'anticipations plus favorables La situation des nances publiques compte Reinhart et Rogo (2010) associent dette élevée à croissance faible Moins bonne stabilisation des uctuations (Champsaur et Cotis, 2010) Souverain n'est plus sans risque : hausse des spreads nancement du secteur privé eets richesse Poids mort de la dette Eets ricardiens plus forts Incertitude quant à la composition de l'ajustement à venir épargne de précaution supplémentaire stratégie d'annonce des plans (Royaume-Uni)

13 Taux souverains à 10 ans en zone euro Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain

14 Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain Décomposition des primes de risque souverain Les spreads de taux souverain au sein de la zone euro se résument à deux primes de risque diérentes : la prime de risque de liquidité : les détenteurs de titres de dette publique sont confrontés au risque de ne pas trouver d'acheteur lorsqu'ils souhaitent vendre. Ce risque diminue avec la taille du marché de la dette. la prime de risque de défaut souverain : les détenteurs de titres peuvent exiger une prime pour couvrir un éventuel risque de défaut. Cette prime augmente avec la probabilité de défaut estimée par les investisseurs.

15 Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain Quelles variables retenir pour estimer les écarts de taux? Pour chaque pays : risque de liquidité : la part du marché de la dette (libellée en euros) d'un État sur l'ensemble du marché de la dette de la zone euro. risque de défaut souverain : des variables liées à l'état des nances publiques du pays, éventuellement complétées par des critères plus généraux de déséquilibres, incluant le secteur privé (compte courant...).

16 Variables liées au risque de défaut Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain Variables liées à l'état des nances publiques le niveau du ratio de dette/pib (eets non-linéaires possibles) l'écart entre le solde budgétaire et le solde budgétaire qui stabiliserait la dette à un niveau cible Déséquilibres intégrant le secteur privé Balance courante nationale Part de la balance courante associée au secteur privé Indicatrices-pays liées aux décits public et privé

17 Résultats empiriques Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain

18 Analyse de contributions Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain

19 Analyse de contributions 2 Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain

20 Analyse de contributions 3 Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain

21 Analyse de contributions 4 Une résurgence du risque souverain depuis la crise Estimation des déterminants du risque de défaut souverain

22 Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats Modèle macroéconomique multinational, développé par le National Institute of Economic and Social Research (NIESR) Tous les pays de l'ocde sont modélisés, plus 8 blocs de pays hors OCDE Entre 60 et 90 équations dont 20 comportementales pour les principaux pays du modèle Même structure théorique pour tous les pays ou zones du modèle Seule la diérence entre les coecients estimés explique les variations de comportement entre les pays modélisés Période d'estimation diérente selon les variables, en général des années 1970 au milieu des années 2000 Six postes budgétaires primaires Mécanismes diérents selon les postes

23 Impact total des plans de consolidation Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats On incorpore les chocs de consolidation budgétaire sur les résidus des diérents postes budgétaires. On calcule hors modèle la variation des spreads qui en résulte. On ajoute cette variation au résidu de l'équation des taux longs publics. Plusieurs itérations nécessaires pour tenir compte de la rétroaction sur les déterminants des spreads Répercussion à moitié des variations du spread au nancement du secteur privé.

24 Décomposition des eets sur le PIB Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats Plusieurs canaux de transmission : eet direct des plans de consolidation budgétaire nationaux importation des eets directs des plans étrangers réaction de politique monétaire Règle de politique monétaire (PIB nominal et ination) répercussion progressive des taux courts au taux longs publics les taux longs publics servent de base au taux longs privés dépréciation du taux de change diminution des spreads (pas de politique monétaire non-conventionnelle)

25 Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats Eets des plans d'ajustement sur le PIB...France

26 Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats Eets des plans d'ajustement sur le PIB...Royaume-Uni

27 Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats Eets des plans d'ajustement sur le PIB...zone euro

28 Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats Contributions à la réduction de la dette publique

29 Conclusion Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats Les plans de consolidation budgétaire auraient un eet négatif sur l'activité. Résultat analogue à un papier récent du FMI (2010) Il existe cependant de nombreux aléas sur ce chirage concernant : la conduite de la politique monétaire : réaction aux hausses de TVA, marges à la baisse des taux directeurs la réaction des agents (eets ricardiens)

30 Interprétation du chirage Présentation du modèle utilisé (NiGEM) Méthode Résultats 2 scénarios contrefactuels (sans consolidation) à l'esprit Absence de hausse brutale des primes de risque et de tensions nancières correspond au chirage présenté ici l'absence de consolidation serait indolore à court terme c'était le cas jusqu'en 2008 Dans le contexte actuel hausse du coût de nancement de la dette, tensions nancières majeures, répercussion sur le nancement du secteur privé etc. une absence de consolidation serait coûteuse, même à court terme