Morningstar Investment Conference France

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2 Sommaire 1. Risque et diversification 2. Peut-on prédire le risque? 3. Stratégies de gestion fondées sur le risque 2

3 Optimisation de portefeuille = optimisation de la diversification Les techniques d optimisation de portefeuille reposent sur des prédictions des rendements ET des risques Pour un niveau de risque choisi, on peut essayer de maximiser le rendement espéré. Ou pour un niveau de rendement espéré, on peut essayer de minimiser le risque pris C est le gain de diversification. Frontière efficiente Rendement espéré Actifs individuels Risque 3

4 Diversifier = chercher des sources différentes de risque La diversification est principalement une diversification des risques Risque de marché, risque idiosyncratique, risque de liquidité, de capitalisation, de style, Plus on peut diversifier le type de risques, plus on peut optimiser la construction du portefeuille. US Small Cap Europe Large Caps US Large Cap Commodities Private Equity Emerging Markets Rendement espéré 0 TIPS Bonds Cash Volatilité ou VaR conditionnelle 4

5 Conclusion La construction d un portefeuille optimal repose sur une bonne diversification des risques. Les techniques classiques d optimisation de portefeuille reposent sur la capacité de l investisseur à prédire les rendements et les risques futurs. Cela peut sembler très théorique à beaucoup d investisseurs. Traditionnellement, l essentiel des efforts des investisseurs porte sur la prédiction des rendements. 5

7 Que nous disent les rendements passés sur les rendements futurs? Cas des catégories Morningstar Rendement sur l'année 2012 Comparaison des rendements des catégories Morningstar sur 2 périodes disjointes Rendement de 2007 à 2011 Des catégories ayant eu des rendements similaires sur la période ont eu des rendements très différents en

8 Que nous disent les niveaux de risque passés sur les niveaux de risque futurs? Risque (volatilité) sur l'année Comparaison des risques des catégories Morningstar sur 2 périodes disjointes Risque (volatilité) de 2007 à 2011 Les catégories les moins volatiles sur la période ont généralement été les moins volatiles en La hiérarchie des risques semble assez stable. En revanche, le niveau de risque passé ne donne qu une information limitée sur le niveau de risque futur. 8

9 Que nous disent les rendements passés sur les rendements futurs? Cas des fonds Actions Zone Euro Grandes Caps Rendement sur l'année 2012 Comparaison des rendements des fonds Eurozone Large Cap sur 2 périodes disjointes Rendement de 2007 à 2011 Les rendements passés donnent peu d indications à court terme sur les rendements futurs. 9

10 Que nous disent les niveaux de risque passés sur les niveaux de risque futurs? Risque (volatilité) sur l'année Comparaison des risques des fonds Eurozone Large Cap sur 2 périodes disjointes Risque (volatilité) de 2007 à 2011 Même au sein d une catégorie homogène, la hiérarchie des risques est assez stable. Le risque relatif d un fonds par rapport à sa catégorie peut être une information pertinente dans la sélection du fonds ou dans la construction d un portefeuille de plusieurs fonds. 10

11 Conclusion On observe une assez bonne stabilité dans la hiérarchie des risques entre investissements. En revanche, le niveau de risque passé ne donne qu une information limitée sur le niveau de risque futur. Alors que les rendements semblent très difficiles à prédire à court terme, le niveau de risque est peut être un meilleur point de départ dans la construction d un portefeuille. Attention, la volatilité n est pas un indicateur exhaustif de risque. En particulier, cet indicateur est biaisé pour les investissements peu liquides et peut alors être trompeur. (ex fonds monétaire dynamique en 2007, subprime, ) A compléter par une connaissance qualitative 11

13 Stratégie 1 : Gestion en Volatilité Contrôlée Objectif : fixer un niveau de risque cible et gérer dynamiquement l allocation aux actifs risqués pour l atteindre Plutôt que fixer une allocation et subir les variations de risque 1/ Définir le niveau de risque souhaitable Ex : volatilité cible 9% 2/ Choisir un portefeuille risqué et un actif sans risque Ex: Euro Stoxx 50 / Eonia 3/ Adapter constamment l allocation entre actifs en fonction de la volatilité récente des marchés Ex : l allocation à l actif risqué aurait varié entre 12% et 100% historiquement 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Actif sans risque Actif risqué

14 Stratégie 1 : Gestion en Volatilité Contrôlée Evolution de la volatilité 35% Allocation Volatilité contrôlée Allocation statique 30% Volatilité 3 mois glissante 25% 20% 15% 10% 5% 0%

15 Stratégie 1 : Gestion en Volatilité Contrôlée Performance cumulée 300 Allocation Volatilité contrôlée Allocation statique

16 Stratégie 2 : Risk Parity Objectif : équilibrer les contributions au risque de chaque actif (actions, crédit, taux, ) et en déduire le montant à investir Plutôt que choisir le montant investi par actif et constater la contribution au risque de chacun. Allocation en montant et en risque 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 96,8% Montant (%) Risque (%) 50,0% 40,0% 10,0% 3,7% Actions Monétaire Obligations

17 Stratégie 2 : Risk Parity 1/ Définir les classes d actifs Ex : Actions, Obligations Crédit et Inflation, Matières premières 2/ Choisir les contributions au risque de chaque classe d actif Ex: 33% Actions / 33% Obligations / 33% Matières premières 33,3% 33,3% 3/ Choisir un niveau de risque ou un montant d investissement cible Ex: volatilité cible de 8% / ou 100% investi 33,3% 4/ Calculer les montants à investir par classe d actifs (et adapter régulièrement) Ex : 20% Actions / 60% Obligations / 20% Matières premières 20,0% 20,0% 60,0%

18 Stratégie 2 Exemple : Contributions au risque équilibrées entre actions, obligations et matières premières. L équipe de gestion ajoute également une dimension tactique au processus d investissement. Le fonds utilise du levier pour atteindre l objectif de volatilité de 8%. Le fonds a atteint ses objectifs de performance et de risque jusqu ici mais il n a traversé qu un nombre limité d environnement. Statistiques depuis Juillet 2009 Rendement Volatilité Max Drawdown Invesco Balanced Risk Allc A 11,89 6,72 4,59 US OE World Allocation 9,23 10,08 12,93 Morningstar Moderate Target Risk 11,90 9,33 10,78

19 Stratégie 3 : Minimum Variance Objectif : construire un portefeuille actions minimisant la variance anticipée Plutôt que sélectionner les actions ayant la meilleure performance anticipée. Concept : pour pouvoir construire la frontière efficiente, il faut une estimation des rendements des actifs SAUF pour le portefeuille de variance minimale. Si on considère qu on a une bonne estimation des risques futurs, alors le portefeuille de variance minimale est le seul portefeuille qui soit réellement efficient. Rendement espéré Frontière efficiente Actifs individuels Risque

20 Stratégie 3 Exemple : Un processus d investissement discipliné, incluant des critères de risque tels que liquidité, fusion & acquisition, risque souverain Une optimisation sur le portefeuille plutôt que sur chaque titre. Un contrôle qualitatif par l équipe de gestion avant tout changement du portefeuille. Statistiques depuis Juin 2004 Rendement Volatilité Max Drawdown Uni Global Min Variance Europe B1 8,95 10,70 41,18 MSCI Europe NR EUR 5,40 14,82 54,10 Catégorie Europe Large Cap Blend Equity 5,06 20,37 57,92

21 Le risque peut être votre allié à condition de le garder à l œil! L incertitude sur les rendements futurs donne du sens à une approche par le risque. Les approches par le risque ne sont pas forcément détractrices de performance. Ce type d approche constitue a minima une diversification par rapport à une approche classique plus fondamentale. Il existe différents types d approche qui peuvent faire du sens mais il n y a pas de solution miracle. Les approches par le risque sont particulièrement sensibles à l environnement de marché : ce qui a marché les 3 dernières années ne sera pas forcément pertinent à l avenir. Ces approches ont un fort élément quantitatif mais la compréhension qualitative de leur fonctionnement est essentielle. L exécution est un élément clé de leur réussite : 2 gérants sur une stratégie semblant identique peuvent avoir des résultats très variées. 21

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