Finances Publiques. Unédic. France. Rapport de notation. Fondamentaux de la note. Facteurs d abaissement de la note.

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1 France Rapport de notation Notes Devises Long terme AAA Court terme F1+ Monnaie locale Long terme Perspective Devises Monnaie locale Données Financières 31 Dec 11 AAA Négative Négative 31 Dec 10 Recettes d exploitation 32,7 30,8 (Mrd EUR) Dettes financières (Mrd 13,4 9,9 EUR) Dettes financières nettes 11,6 8,6 (Mrd EUR) Charges financières/ 0,6 0,4 Recettes d exploitation (%) Dettes financières/ 41,0 32,3 Recettes d exploitation (%) Résultat net/recettes -4,4-10,5 totales (%) Résultat net (Mrd EUR) -1,5-3,2 Fondamentaux de la note Des notes confirmées : Les notes de l sont alignées sur celles de la République française ( AAA /Négative/ F1+ ). Elles reflètent la mission de gestionnaire unique du régime d assurance chômage exercée par l sous la supervision de l Etat et dont l équilibre financier est garanti par le Code du travail. Les notes prennent également en compte le soutien attendu de l Etat à travers son agrément à la convention d assurance chômage. Le gestionnaire unique du régime d assurance chômage : Le Code du travail confère à l assurance chômage, aux accords signés entre les partenaires sociaux et à la convention agréée par l Etat un caractère obligatoire. La nouvelle convention ( ) a confirmé le rôle de pilotage de l avec la délégation de la collecte des cotisations sociales à l ACOSS (notée F1+ ) et des activités opérationnelles à Pôle Emploi (établissement public). Des liens étroits avec l Etat : Même si l Etat n exerce pas de contrôle formel, il encadre la gestion de l par l intermédiaire d un contrôleur économique et financier et de son agrément à la convention d assurance chômage négociée tous les deux ans entre les partenaires sociaux. En cas de retrait d agrément, l Etat est responsable du paiement de la dette portée par l. Programme EMTN : Dans le cadre de son programme EMTN de 14 milliards d euros, l bénéficie en 2012 de la garantie explicite de l Etat pour un encours maximal d émission de 7 milliards d euros en principal plus les intérêts et les frais y afférents. Cette garantie exonère l de l application de l article du Code Monétaire et Financier. Fitch estime que la garantie de l Etat devrait être renouvelée en Ceci devrait permettre d éviter le risque de demande de remboursement immédiat par tout porteur de titres obligataires. Une activité fortement corrélée à l économie : En 2011, la masse salariale nationale sur laquelle sont assises les cotisations d Assurance chômage a augmenté de 3,6 % permettant un moindre déficit du régime d assurance chômage (1,6 milliards). L estime que la croissance du PIB atteindra 0,3 % en 2012 et 1 % en 2013 (respectivement 0,3 % et 1,2 % selon Fitch). Sous l effet combiné d un ralentissement du PIB et d une augmentation du taux de chômage, le déficit du régime devrait s élever à 4,1 milliards d euros à fin Une dette en augmentation: A fin 2011, le déficit de l assurance chômage s est traduit par une augmentation de l endettement net à 11 milliards d euros. La situation financière devrait continuer à se dégrader avec un endettement net de 18 milliards d euros à fin Rapports associés France (Juin 2011) Agence Centrale des Organismes de Sécurité Sociale (ACOSS) (Mai 2011) Analystes Arnaud Dura arnaud.dura@fitchratings.com David Lopes david.lopes@fitchratings.com Une liquidité sécurisée: Dans le cadre de son programme de billets de trésorerie (BT) de 12 milliards d euros, l dispose de 3 milliards d euros de lignes de back-up (soit environ 40 jours d échéance moyenne de BT). A moyen terme, ces lignes pourraient être remplacées par des Sicav monétaires (notées AAA ) représentant 15 jours d échéances moyenne de BT. Au regard du caractère stratégique de l, Fitch estime que ce délai devrait rester suffisant pour que l Etat puisse intervenir en cas de circonstances de marché défavorables. Facteurs d abaissement de la note Une notation liée à celle de l Etat : L abaissement des notes du souverain ou une modification importante des caractéristiques du régime d assurance chômage justifieraient une mesure négative sur les notes. Fitch sera aussi attentive à la détérioration des mécanismes de couverture du risque de liquidité août 12

2 Historique de notation Date Long terme Court terme 12 Août 2009 AAA F1+ Source: Fitch Facteurs de notation Statut juridique L est une association déclarée conformément à la loi du 1 er juillet Elle a été créée pour une durée illimitée en application de la Convention collective nationale interprofessionnelle du 31 décembre Les organisations représentatives d employeurs et de salariés lui confient, au travers de conventions, la gestion du régime d assurance chômage. La dernière en date est la Convention du 06 mai 2011, conclue pour une durée de deux ans ( ) et agréée par l Etat, par un arrêté du 16 juin Gestionnaire unique du régime d assurance chômage Le régime d assurance chômage a été créé en France le 31 décembre 1958 à la suite d un accord interprofessionnel. Il s agit d un système d assurance obligatoire (art L du Code du travail) distinct de celui de la sécurité sociale dont le régime général regroupe quatre branches (maladie, vieillesse, famille et accidents du travail-maladies professionnelles). Par ailleurs, l article L du Code du travail stipule que tout employeur du secteur privé est tenu d y affilier ses salariés. Le régime d assurance chômage est géré par l et, depuis le 1 er janvier 2011, le recouvrement des contributions d assurance chômage est assuré par les URSSAF et l ACOSS (notée F1+ ). La loi du 13 février 2008 relative à l organisation du service public de l emploi stipule que l assure, conjointement avec l Etat français (noté AAA/Négative/F1+ ) et Pôle Emploi (établissement public), le service public de l emploi. Une nouvelle convention a été signée le 11 janvier 2012 pour la période entre l, l Etat français et Pôle Emploi. Cette convention s inscrit dans la continuité de la précédente convention qui définissait la mise en œuvre opérationnelle des dispositifs d indemnisation réalisés par Pôle Emploi pour le compte de l. Pôle Emploi assure donc, pour le compte de l, le service de l allocation d assurance selon les modalités fixées par l en termes de conditions d attribution, de durée d indemnisation et de détermination du montant des allocations. A la différence de la précédente convention ( ), celle-ci place l dans une position de pilotage par la performance. Ainsi, ces indicateurs de résultat permettent à l un suivi des mesures prescrites par elle-même. En application de cette convention, l peut également procéder à des audits sur l activité de Pôle Emploi. Fitch estime que ceci renforce la position de l dans sa position de gestionnaire unique du régime d assurance chômage. La gestion paritaire et conventionnelle de l est encadrée par des dispositions législatives Le régime d assurance chômage n est pas intégré au système de sécurité sociale. Il est géré par les partenaires sociaux. Cependant, des dispositions législatives (en particulier les articles L et suivants du Code du travail) encadrent ce régime et en fixent les principales caractéristiques, à savoir : Méthodologies applicables Tax-Supported rating criteria (Août 2011) Critères de notation des entités du secteur public levant l'impôt (Avril 2012) le mode de financement par des contributions des employeurs et des salariés assises sur les rémunérations brutes; l obligation de maintenir «tout au long du cycle» l équilibre financier du régime dont les variables sont les taux des contributions obligatoires et des allocations; 2

3 le mode de gestion par un organisme de droit privé, en l occurrence l Unedic, choisi par les organisations représentatives d employeurs et de salariés au titre d une convention; le paritarisme qui implique que la mise en application des dispositions législatives et réglementaires se fait au travers d accords conclus entre les organisations représentatives d employeurs et de salariés; le nécessaire agrément, par l Etat, des dispositions contenues dans les accords susmentionnés. L agrément confère aux accords un caractère obligatoire et reflète ainsi des prérogatives de puissance publique. Intégration La dette publique, ou la dette des administrations publiques au sens du Traité de Maastricht, comprend la dette de l'etat, la dette des organismes divers d'administration sociale (ODAC), la dette des administrations publiques locales (APUL) et la dette des administrations de sécurité sociale (ASSO). La dette des organismes sociaux (209,5 milliards d euros à fin 2011) correspond à la dette brute portée par la CADES (156,5 milliards d euros à fin 2011 ; notée AAA/Négative/F1+ ) chargée de gérer la dette de la Sécurité sociale et à la dette directement à la charge des ASSO (53 milliards d euros à fin 2011) qui comprennent: d'une part, les régimes d'assurance sociale parmi lesquels figure la dette de l (11 milliards d euros à fin 2011); d'autre part, les organismes dépendant des assurances sociales (ODASS) qui concernent les hôpitaux et les œuvres sociales intégrées aux organismes de sécurité sociale. Contrôle et surveillance Une autonomie encadrée L dispose d une grande autonomie vis-à-vis de l État qui n exerce pas de tutelle formelle. Sa mission demeure néanmoins strictement encadrée par l État à travers le Code du travail et l octroi d un agrément ministériel. Le régime d assurance chômage est géré par les organisations représentatives d employeurs et de salariés, dans la limite des dispositions législatives et réglementaires applicables ainsi que de l agrément, par l Etat, des accords et conventions conclus. L agrément est subordonné au respect de l obligation faite par l article L du Code du travail qui prévoit que «les taux des contributions et de l'allocation sont calculés de manière à garantir l'équilibre financier du régime d assurance chômage.» Aussi les ajustements de la situation financière du régime d'assurance chômage doivent faire l'objet d'un accord de l'ensemble des partenaires sociaux gestionnaires de l', lequel est soumis à un agrément ministériel. Dans le cas où les conditions économiques ne permettraient plus d'assurer l'équilibre financier du régime, les partenaires sociaux devraient prendre toute mesure nécessaire au rétablissement de celui-ci, notamment en révisant les paramètres de l'indemnisation du chômage (taux des contributions, règles d'indemnisation). En l'absence d'agrément ministériel, ou en cas de retrait d'agrément, le Code du travail prévoit que l'etat pourra, par convention de gestion, confier à tous organismes privés de son choix la gestion du régime d'assurance chômage y compris le versement de l'allocation d'assurance et le recouvrement des contributions. Toutefois, en l'absence d'une convention confiant la gestion du régime à un organisme de droit privé, celle-ci serait confiée à un établissement public national à caractère administratif (EPA). 3

4 L Etat est ainsi responsable des agréments donnés et doit notamment assumer les conséquences financières d un éventuel retrait d agrément, à savoir: la continuité du paiement des allocations; le service de la dette souscrite par l. Cette implication de l Etat serait renforcée en cas de circonstances exceptionnelles telles que: l absence d accord des organisations représentatives sur les mesures d application des dispositions du régime d assurance chômage. Celles-ci seraient alors déterminées par décret en Conseil d Etat. Ce fut le cas en 1982 pendant une période déterminée jusqu à ce qu un accord paritaire soit conclus; l absence de convention confiant la gestion du régime à un organisme de droit privé. La gestion serait alors exercée par un EPA; enfin, le Code du travail énonce que le ministre chargé du budget et le ministre chargé de l emploi détermineraient, par arrêté, les mesures propres à assurer la sécurité et la liquidité des fonds de l organisme gestionnaire du régime d assurance chômage. Par ailleurs, si l Etat accorde sa garantie explicite (voir ci-dessous «Dette») le risque supporté par celui-ci est alors inscrit en loi de finances et l bénéficie des dispositions de l article 40 de la Constitution qui stipule que «Les propositions et amendements formulés par les membres du Parlement ne sont pas recevables lorsque leur adoption aurait pour conséquence soit une diminution des ressources publiques, soit la création ou l'aggravation d'une charge publique». Depuis l entrée en vigueur de la loi organique relative aux lois de finances du 1er août 2001, l octroi d une garantie de l Etat nécessite obligatoirement une autorisation législative. Management L est gérée par un conseil d administration comprenant 50 membres, représentant à parité les salariés et les employeurs. La durée de mandat des administrateurs est de deux ans renouvelables. La présidence du Conseil d administration est assurée alternativement tous les deux ans par un représentant des organisations nationales d employeurs et un représentant des organisations syndicales de salariés. L actuel président, M. Jean-François Pilliard (représentant des employeurs MEDEF), a été élu en février 2012 et il a remplacé M. Gaby Bonnand (représentant des salariés - CFDT). Les pouvoirs du conseil d administration sont étendus. Le conseil d administration délibère et statue notamment sur l ensemble des questions financières (taux des contributions, conditions de versement des allocations, gestion de la dette et de la trésorerie). Toutes les décisions relatives au financement de l sont soumises à l approbation du conseil d administration. Il est important de noter que l Etat encadre la gestion de l : les délibérations du conseil d administration de l (hors celles ayant le caractère de gestion courante) ne sont exécutoires qu en l absence d opposition des ministres chargés de l emploi ou du budget; deux commissaires du gouvernement, représentant les ministères de l Emploi et du Budget, assistent aux séances du conseil d administration; l est soumise aux vérifications de l inspection générale des finances (ministère des Finances) et à celles des comptables du Trésor; un membre du corps du contrôle général économique et financier (ministère des Finances) exerce son contrôle sur l organisme gestionnaire de l assurance chômage. 4

5 Malgré un statut de droit privé, l bénéfice d un très fort soutien de l Etat En raison de son statut d association, l ne bénéficie pas de la garantie implicite de solvabilité et de liquidité que confère le statut d établissement public à caractère administratif (EPA). Cependant, Fitch considère qu un «faisceau d indices» permet de conclure que l Etat soutiendrait l organisme chargé de la gestion du régime d assurance chômage en cas de difficultés de celui-ci du fait que: l est le gestionnaire unique du régime d assurance chômage; le régime d assurance chômage revêt un caractère obligatoire; la continuité est assurée par l Etat en cas de circonstances exceptionnelles au travers, notamment, d un EPA qui prendrait le relais de l. Fitch considère que, si l un des facteurs susmentionnés venait à disparaître (par exemple, si le régime d assurance chômage cessait d être obligatoire), le degré de soutien de l Etat pourrait être remis en cause. En pratique, le soutien de l Etat pourrait se traduire par des garanties d emprunt comme ce fut le cas lors des émissions obligataires de 2003, 2005, 2011 et 2012 (cf. ci-dessous «Dette»). Depuis l entrée en vigueur de la loi organique relative aux lois de finances du 1 er août 2001, l octroi de telles subventions ou garanties nécessiterait une autorisation parlementaire. Evaluation du lien de dépendance avec l Etat Illustration 1 Indicateur de soutien de l'etat envers l'unedic Soutien de l'etat Soutien maximum Statut juridique Capacité de soutien Intégration Contrôle Importance stratégique Source: Fitch Fonctionnement L assurance chômage repose sur un système assurantiel. Ainsi, les salariés et employeurs cotisent, ce qui permet au salarié de percevoir une allocation (sous certaines conditions) s il perd son emploi. Recettes Les contributions des employeurs et des salariés (CES) sont la principale ressource de l. Elles sont assises sur les rémunérations brutes limitées à quatre fois le plafond du régime général d assurance vieillesse de la sécurité sociale (3 031 euros) visé à l article L du Code de la sécurité sociale (soit un plafond mensuel de euros pour 2012). La convention actuelle relative à l indemnisation du chômage a été signée pour la période du 1 er juin 2011 au 31 décembre En termes de condition, le taux de contribution s élève à 6,4 % du salaire brut. Il est réparti à hauteur de 4 % à la charge de l employeur et 2,4 % à la charge des salariés. Toutefois, une disposition énonce que les taux de contribution des employeurs et des salariés pourront être réduits le 1 er janvier ou le 1 er juillet sous réserve d une 5

6 Illustration 2 Estimations de croissance du PIB Fitch 0,3 1,2 (Juillet 2012) Gouvernement français 0,7 1,75 (Programme de stabilité du 11/04/2012) FMI 0,5 1,0 (Prévisions du 17/04/2012) Commission 0,5 1,3 européenne (Prévisions du 11/05/2012) OCDE (Prévisions du 0,6 1,2 22/05/2012) 0,3 1,0 Source:, Fitch réduction de la dette de l. Fitch estime que ceci apporte une garantie supplémentaire quant à la gestion de la dette de l. Par ailleurs, la convention retient le principe «un jour travaillé ouvre droit à un jour d indemnisation» et la période d affiliation minimum pour prétendre à une indemnisation est de quatre mois. Cette convention a repris majoritairement les dispositions de la précédente convention en améliorant les conditions de prise en charge des demandeurs d emploi titulaires d une pension d invalidité ou en chômage saisonnier. Fitch estime que cette disposition ne devrait avoir qu une faible incidence sur les comptes de l à moyen terme. Les CES s élevaient à 31,9 milliards d euros en 2011 contre 30,1 milliards d euros en Elles représentaient 99% des contributions totales et 94% des recettes totales (hors recettes exceptionnelles) en L évolution des recettes est fortement corrélée à l évolution du produit intérieur brut avec un décalage d environ six mois. Ainsi en 2011 le produit des contributions a principalement sous l effet de la hausse de la masse salariale affiliée (+3,6 %). progressé Dépenses Les allocations versées aux demandeurs d emploi constituent la principale dépense de l. Parmi ces allocations, l allocation de retour à l emploi (ARE) s élevait à 25 milliards d euros en 2011 (stable par rapport à 2010), soit 73% des dépenses d exploitation. A l instar des CES, l évolution des allocations est fortement corrélée à l évolution du PIB a été marqué par un nombre de demandeurs d emploi qui s est accru, à nouveau dans la seconde partie de l année. A fin 2011, le régime d assurance chômage couvrait 16,5 millions des 26 millions d actifs en France comparé à 16,4 millions à fin Dans ce contexte, l âge est un critère majeur. A fin 2011, environ un tiers des chômeurs indemnisés avaient moins de 30 ans tandis qu environ 10 % concernait les plus de 50 ans. Ces derniers étant généralement sujets à rester plus longtemps sur les listes de demandeurs d emploi. En effet, il est estimé qu après 2 ans il ne reste qu environ 20 % des demandeurs d emploi de moins de 30 ans, tandis que le ratio s élève à 50 % pour les plus de 50 ans. Par ailleurs, conformément à la délégation à Pôle Emploi du versement des allocations, l contribue au financement de ce dernier pour un montant minimum annuel prévisionnel de 10% des contributions des employeurs et des salariés de l antépénultième année, soit 2,9 milliards d euros en 2011 (stable par rapport à 2010). Performances financières Les recettes et les dépenses de l sont fortement corrélées à la croissance économique. En effet les recettes baissent mécaniquement lorsque le chômage et donc, les dépenses,augmentent. De 2005 à 2008, l a pu bénéficier de dépenses d exploitation en baisse et de recettes d exploitation en hausse. La crise économique de 2009 a eu «un effet ciseaux» négatif, lié à l évolution divergente de ses recettes et de ses dépenses. A fin 2011, le déficit du régime d assurance chômage s est légèrement réduit, s établissant à - 1,6 milliards d euros après un déficit de 3 milliards en A fin 2012, tenant compte d une hypothèse de croissance de 0,3 % du PIB et sous l effet d une progression de 3,5 % du nombre de chômeurs indemnisés, l prévoit d atteindre un déficit de 3 milliards. Ce déficit devrait atteindre 4,1 milliards à fin

7 Illustration 3 Performances budgétaires (en Mds d'euros) Résultat d'exploitation Résultat net Report à nouveau ª 2010ª 2011ª ª A partir de 2009, l'inscription du financement de Pôle Emploi en charges d'exploitation réduit le résultat d'exploitation Source: Fitch, Dans ce contexte économique, l endettement net de l s est dégradé ces dernières années, passant d un 8,6 milliards d euros en 2010 à 11 milliards d euros en A moyen terme, la dégradation de la situation financière de l assurance chômage aura un impact sur l endettement de l qui devrait atteindre 14 milliards à fin 2012 et 18 milliards en Illustration 4 Dette et liquidité La dette devrait augmenter à moyen terme Dans l organisation de l assurance chômage, Pôle Emploi assure pour le compte de l le service de l allocation chômage. Depuis 2011, l a aussi délégué le recouvrement des contributions, principalement aux Urssaf. Dans ce contexte, les flux de trésorerie inframensuels de l se traduisent par un écart entre les encaissements et les décaissements. En effet, plus de 70% des dépenses mensuelles sont décaissées lors des cinq premiers jours du mois alors qu à cette date, seules 30% des recettes ont, en moyenne, été encaissées. Ce décalage se réduit progressivement : au vingtième jour du mois, plus de 85% des recettes sont encaissées et plus de 90% des dépenses décaissées. Pour couvrir ses besoins de trésorerie nécessaires au financement de ses décalages de trésorerie et de son déficit, l dispose d un programme EMTN de 14 milliards d euros, et d un programme de BT de 12 milliards d euros. Concernant le programme EMTN, l bénéficie de la garantie de l Etat pour un montant maximal d émission de 7 milliards d euros en principal en 2012 plus les intérêts et les frais y afférents. Cette garantie a été approuvée par décret en date du 7 Février A fin Juin 2012, l avait émis 6,5 milliards d obligations nouvelles. L estime que la garantie de l Etat devrait lui être accordée sur 2013 pour un montant adapté au déficit prévisionnel du régime. 7

8 A l exclusion d un pic de remboursement de 4 milliards d euros à fin 2012 le profil d amortissement de la dette obligataire est régulier. Ce pic de remboursement devrait être assuré par la trésorerie de l qui sera constitué à cette fin tout au long de l année Par ailleurs, l dispose également d un programme de billets de trésorerie (BT) dont le plafond a été porté en 2012 à 12 milliards d euros contre 9 milliards précédemment. A fin 2011, l encours du programme de BT s élevait à 7,48 milliards d euros. En 2011, le programme de BT était sécurisé par les dispositifs suivants : lignes de crédit de back-up pour un montant total de 3 milliards d euros (soit 25 % du programme de BT). Ces lignes de back-up exigent le respect d un ratio de produits techniques sur dépenses techniques d au minimum 70 %. En Avril 2012, ce ratio s élevait à 96,08 % (contre 113,27 % en Avril 2011), et il n est jamais tombé sous le seuil minimal. Ces lignes n ont jamais été utilisées. Elles couvrent environ 40 jours ouvrés de tombées de BT en minimum de 25 % de Sicav (dont 90 % sont notées AAA ) sur les encours du programme de BT dépassant 3 milliards d euros. objectif de duration de 3,5 mois afin de limiter le risque de refinancement. A partir de Janvier 2012, afin de profiter des taux bas, l n a pas respecté cet objectif. A l avenir, l envisage de supprimer ses lignes de back up et de les remplacer par un minimum de Sicav monétaires (dont 90 % seraient notées AAA ) selon un des seuils suivant : le plafond maximum sur les 15 jours à venir, soit des dépenses totales sur les 15 jours à venir, ou soit des tombées de BT. Ceci correspond dans les deux cas à un maximum de 3,1 milliards selon le prévisionnel de trésorerie 2012 fourni par l ; le plafond maximum sur les 15 jours à venir, soit des besoins de trésorerie (recettes totales moins dépenses totales), ou soit des tombées de BT. Ce qui correspond dans les deux cas à un maximum de 4,2 milliards selon le prévisionnel de trésorerie 2012 fourni par l. Ce nouveau dispositif de couverture du programme de BT par des SICAV devrait permettre de diminuer les charges financières de l. Par ailleurs, même si Fitch note qu aucune procédure d utilisation des instruments de couverture n a été formalisée à ce jour, le nouveau dispositif devrait permettre une plus grande flexibilité dans sa mise en œuvre. Dans des circonstances de marché défavorables, contrairement au dispositif précédent, Fitch estime que la réduction du délai de couverture du programme de BT (initialement 40 jours contre 15 jours envisagés) diminue le niveau de sécurisation du programme. Mais Fitch considère toutefois, qu au regard du caractère stratégique de l ce délai devrait être suffisant pour que l Etat puisse intervenir après autorisation parlementaire. La capacité de l à conserver des mécanismes de couverture de la liquidité adéquats sera un facteur déterminant pour le maintien des notes actuelles. A court terme, la liquidité est également assurée sous la forme de découverts bancaires pour un total de 1,5 milliard d euros. A fin 2011, l encours de ces lignes s élevait à 0,7 million d euros. L est pondérée à 0 % dans le cadre de Bâle II et est éligible au refinancement de la Banque centrale européenne (BCE). Par conséquent, Fitch estime que, en plus de sa notation, ceci permet à l association de disposer de conditions financières avantageuses. Ainsi le taux de financement moyen à fin 2011 s élevait à 1,422 % contre 1,327 % en

9 Application de l article L du Code monétaire et financier Aux termes de cet article, lorsque, du fait des résultats déficitaires cumulés constatés dans les documents comptables, les fonds propres ont diminué de plus de la moitié par rapport au montant atteint à la fin de l'exercice précédant celui de l'émission d'obligations, l'association est tenue de reconstituer ses fonds propres sous un délai de deux ans. A défaut, l'association perdrait le droit d'émettre de nouveaux titres et tout porteur de titres des emprunts obligataires déjà émis pourrait en demander en justice le remboursement immédiat. Au regard du caractère stratégique de l, Fitch estime que l application de cet article est peu probable en l état. En effet, fin 2010, un amendement a été déposé au Sénat. Celui-ci a pour objet d'écarter l'application à l' des dispositions de cet article qui régit le droit applicable aux émissions obligataires des associations. Parallèlement, un projet de modification a été élaboré conjointement par l et les services de l Etat. Dans l attente de cette modification, l Etat a apporté sa garantie explicite. Cette garantie à première demande, inconditionnelle et irrévocable de l Etat porte sur les obligations émises en 2012 et sur un encours maximum en principal de sept milliards d euros, auquel s ajoutent tous intérêts et frais y afférents. 9

10 Annexe A Illustration 5 Compte de résultats (en millions d euros) Recettes d exploitation , , , , ,5 dont contributions , , , , ,2 Charges d exploitation , , , , ,4 dont allocations de retour à l emploi , , , , ,8 Résultat d exploitation 5 541, ,9-997, , ,9 Produits de gestion administrative 192,1 424,4 121,5 97,7 81,4 Charges de gestion administrative , ,1-167,9-127,1-106,5 dont dépenses de personnel -848,4-757,7-27,2-26,6-25,9 Résultat de gestion administrative , ,7-46,4-29,4-25,1 Produits financiers 0,0 13,5 2,4 4,8 14,4 Charges financières -424,0-277,9-118,0-121,5-191,4 Résultat financier -424,0-264,4-115,6-116,7-177,0 Résultat exceptionnel 1,6 3,7-0,8 114,8 0,0 Impôt n,d 0,0-4,8-4,3-3,6 Résultat net 3 728, , , , ,0 Situation nette en fin d année , , , , ,2 Recettes (%) Variation des recettes d exploitation 3,9 2,7 0,8-0,2 6,2 Variation des contributions 4,2 2,7 0,7 0,0 5,7 Contributions/recettes d exploitation 99,0 99,0 99,0 99,2 98,8 Contributions/recettes totales a 98,3 97,6 98,6 98,9 98,5 Dépenses (%) Variation des charges d exploitation -6,1 0,2 31,0 6,7-0,1 Variation des allocations de retour à l emploi -6,3-0,3 21,3 5,4 0,7 (ARE) ARE/charges d exploitation 80,8 80,4 74,5 73,6 74,2 ARE/dépenses totales 74,6 75,0 73,9 73,1 73,6 Charges de gestion administrative/dépenses totales a 6,0 5,7 0,5 0,4 0,3 Performances (%) Résultat net/recettes d exploitation 18,6 20,5-3,2-10,4-3,8 Résultat net/recettes totales 12,4 16,0-3,7-10,5-4,4 Recettes d exploitation/charges 122,8 125,9 96,9 90,6 96,3 d exploitation Contributions/ARE 150,4 154,9 128,6 122,0 128,1 n.d : non disponible a hors opérations exceptionnelles Source: Fitch, 10

11 Annexe B Illustration 6 Bilan (en millions d euros) A. Actif circulant Créances d exploitation 4 240, , , , ,6 Disponibilités et valeurs de placement 25,3 394,6 3277, , ,0 Charges constatées d avance 35,7 25,8 3,3 7,9 12,8 Total A 4 301, , , , ,4 B. Actif immobilisé Immobilisations corporelles 530,9 499,1 420,5 203,1 174,2 Immobilisations incorporelles 25,9 23,3 14,1 2,8 1,9 Immobilisations financières 31,4 32,5 29,4 28,9 27,2 Total B 588,2 554,9 464,0 234,8 203,3 C. Autres actifs Total C 4,8 0,9 16,6 10,9 9,8 D. Total actif (A+B+C) 4 894, , , , ,5 E. Dettes d exploitation Dettes affiliés, allocataires, fournisseurs, 2 456, , , , ,1 fiscales et sociales Autres dettes 2 471, , , , ,9 Produits constatés d avance 23,4 21,1 21, ,3 Total E 4 952, , , , ,3 F. Provisions pour risques et charges Total F 237,7 43,9 33,0 60,7 56,2 G. Dettes financières (intérêts courus inclus) Concours bancaires courants 132,9 78,5 34,9 2,6 0,7 Lignes de crédit à court terme 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Billets de trésorerie 2 870, , , , ,2 Crédit relais 0,0 0,0 0,0 650,0 0,0 Leasing n,d n,d 2,2 1,6 0,0 Titrisation 100,2 0,0 0,0 0,0 0,0 Autres dettes financières 13,3 14,0 13,8 13,6 11,4 Emprunts obligataires 6 300, , , , ,5 Intérêts courus n,d n,d 0,1 0,8 0,0 Total G 9 416, , , , ,8 H. Total passif (E+F+G) , , , , ,3 I. Actif net (D-H) , , , , ,8 J. Situation nette Report à nouveau , , , , ,2 Résultat de l exercice 3 728, , , , ,6 Total J , , , , ,8 Ratios d endettement Variation des dettes financières (%) -26,7-43,2 67,1 11,3 34,9 Charges financières/recettes d exploitation (%) 1,4 0,9 0,4 0,4 0,6 Résultat d exploitation/charges financières (x) 13,1 22,6-8,5-26,4-6,6 Dettes financières/recettes d exploitation (%) 31,6 17,5 29,0 32,3 41,0 Flux de trésorerie liés aux opérations d exploitation/charges financières (x) 8,3 16,1-5,6-26,7-16,9 n.d: non disponible Source: Fitch, 11

12 Annexe C Illustration 7 Flux de trésorerie (en millions d euros) Résultat net 3 728, , , , ,6 Amortissements et provisions 104,9-129,0 325,8 110,1 112,7 Plus ou moins-values de cessions -3,1-5,7-11,2-115,2-1,2 Variation du besoin en fonds de roulement -328,3-353,8 191,7 10, ,8 A. Flux de trésorerie liés aux opérations d exploitation 3 501, ,9-659, , ,9 Acquisitions d immobilisations corporelles et -71,0-49,9-54,1-6,6-1,5 incorporelles Cessions d immobilisations corporelles et 8,0 8,0 24,1 326,3 15,2 incorporelles Variation des immobilisations financières -1,8-1,1 3,1 0,6 1,7 Variation des fournisseurs d immobilisations -5,1-9,7-8,2-1,5-0,5 B. Flux de trésorerie liés aux opérations d investissement -69,9-52,7-35,1 318,8 14,9 Billets de trésorerie -130,0 130,0-375, , ,0 Crédit relais (titrisation) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Crédit relais (emprunt obligataire) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Lignes de crédit à court terme 0,0 0,0 0,0 650,0-650,0 Titrisation ,0-100,0 0,0 0,0 0,0 Autres opérations -7,4-39,5-3,9-60,4 23,7 Emprunts obligataires , , , ,0 C. Flux de trésorerie liés aux opérations de financement , , , , ,7 Variation de trésorerie (A+B+C) 894,5 423, , ,5 492,8 Source: Fitch, 12

13 ALL FITCH CREDIT RATINGS ARE SUBJECT TO CERTAIN LIMITATIONS AND DISCLAIMERS. PLEASE READ THESE LIMITATIONS AND DISCLAIMERS BY FOLLOWING THIS LINK: IN ADDITION, RATING DEFINITIONS AND THE TERMS OF USE OF SUCH RATINGS ARE AVAILABLE ON THE AGENCY'S PUBLIC WEB SITE AT PUBLISHED RATINGS, CRITERIA, AND METHODOLOGIES ARE AVAILABLE FROM THIS SITE AT ALL TIMES. FITCH'S CODE OF CONDUCT, CONFIDENTIALITY, CONFLICTS OF INTEREST, AFFILIATE FIREWALL, COMPLIANCE, AND OTHER RELEVANT POLICIES AND PROCEDURES ARE ALSO AVAILABLE FROM THE CODE OF CONDUCT SECTION OF THIS SITE. Copyright 2012 by Fitch, Inc., Fitch Ratings Ltd. and its subsidiaries. One State Street Plaza, NY, NY Telephone: , (212) Fax: (212) Reproduction or retransmission in whole or in part is prohibited except by permission. All rights reserved. In issuing and maintaining its ratings, Fitch relies on factual information it receives from issuers and underwriters and from other sources Fitch believes to be credible. 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