la LE TTR E d information P É R I O D E D U 2 8 F É V R I E R A U 2 8 M A R S 2 0 1 4 éditorial Quand le sage... «Quand le sage désigne la lune, l imbécile regarde le doigt!» (1) Alors que fin 2013 l attention des investisseurs se tournait inexorablement vers les Etats-Unis et l évolution de leur programme de rachat d'actifs, les regards inquiets se tournent désormais vers la Chine. Ralentissement de la croissance, modification de la politique monétaire, affaiblissement du Yuan, mauvaise allocation des dépenses d infrastructure... de quoi alimenter les angoisses des marchés financiers et la plume des journalistes. Toujours plus préoccupés par la vie des entreprises que par l évolution des indicateurs macroéconomiques, nous abordons ce "sujet chinois" au travers de l introduction prochaine d'alibaba à la bourse de New-York. Le champion du commerce électronique chinois est nettement moins connu que ses équivalents américains et pourtant... déjà tellement plus gros! Sur les 3 sites "géants" de la plateforme du groupe ALIBABA (Alibaba, Tmall et Taobao) s'échangent désormais des volumes cumulés équivalents à deux EBAY et à un AMAZON (soit environ 260 Md$). Si l'on veut achever de se donner le vertige, ajoutons que les volumes de paiement en ligne en Chine ont atteint 867 Md$ en 2013 tandis que les paiements mobiles ont été multipliés par 8 pour franchir la barre des 200 Md$. Quand on sait qu'alipay (la filiale de paiement d'alibaba) détient 65% de parts de marché des paiements en ligne en Chine et 75% de parts de marché sur les paiements mobiles, cela donne une image fidèle de ce que peut être l'hyper croissance des modèles internet chinois. Que la Chine ait accouché d un "Titan" de l'internet a de quoi surprendre : certes, la taille de la population chinoise (1 350 millions d habitants) est un élément de réponse mais on aurait pu imaginer que l'inde (1 240 millions d habitants), avec son armée d'ingénieurs et ses cohortes de "geeks", aurait fait la course en tête sur le développement du commerce sur Internet. L'explication du succès d ALIBABA n est pas le fruit d'une impulsion gouvernementale: en Chine, ce sont surtout les apporteurs de capitaux étrangers (comme YAHOO ou SOFTBANK) qui ont rendu ces aventures entrepreneuriales possibles. L encadrement d Internet et la paranoïa aiguë du gouvernement chinois sur ce média aujourd'hui très contrôlé auraient pu, au contraire, être des freins importants au développement des métiers de l e-commerce. En revanche, ce développement plus rapide en Chine qu'en Inde ou en Russie a certainement été rendu possible grâce aux lourdes dépenses d infrastructure évoquées précédemment. Aujourd'hui, 618 millions de Chinois sont connectés à Internet et 90% (2) de la population chinoise vit à moins d une heure de voiture d'une autoroute : ce sont deux éléments essentiels pour le développement des modèles "B to C" (3). On parlera certainement beaucoup de valorisations et de multiples lors de ce qui sera assurément la plus grosse introduction en bourse de l'année 2014 (les ordres de grandeur sont déjà connus : on attend une capitalisation autour de 150 Md$). On parlera moins, sans doute, de ce qui a rendu possible l'émergence de ce distributeur tentaculaire : les ponts rapidement construits et les milliers de kilomètres de nouvelles autoroutes disponibles (plus de 50 000 kilomètres construits entre 2006 et 2012) (2). L évaluation de l'impact des dépenses d infrastructures sur la croissance du PIB d un pays est un exercice délicat, mais à l'heure où, en Chine, sont évoquées tours vides, villes fantômes et mauvaises allocations de capitaux, il est bon de mettre en valeur les retombées heureuses de stratégies d investissement à long terme, comme cette extraordinaire réussite d ALIBABA. (1) Confucius : Philosophe chinois (551 av. JC - 479 av. JC) (2) Données Gavekal (3) "Business to Consumer" : vente directe de produits aux consommateurs, sans intermédiaire. Didier LE MENESTREL avec la complicité de Marc Craquelin
2 A. Dumas - G. Constantini ECHIQUIER GLOBAL le point sur Après une année 2013 exceptionnelle sur la majorité des indices mondiaux (hors pays émergents), les valorisations des entreprises sont de moins en moins disparates et les opportunités plus difficiles à saisir. La prime de valorisation accordée habituellement aux leaders mondiaux a, dans ce contexte de marché dynamique, eu tendance à baisser significativement. Ce phénomène conjoncturel nous incite à concentrer encore plus les investissements de votre fonds sur ces grandes entreprises leaders de leur marché à travers le monde. La défiance récente des investisseurs pour les marchés émergents offre, selon nous, un point d entrée particulièrement opportun pour Echiquier Global sur ces modèles d entreprises qui sortiront renforcés de la période mouvementée actuelle. L univers des grandes valeurs internationales est riche de belles sociétés qui défient les conditions macroéconomiques à court terme pour investir sur les secteurs porteurs de demain. Depuis le 1 er janvier 2014, la performance d Echiquier Global est de -3,9% contre +0,6% pour son indice de référence, le MSCI World All Countries. Les opérations CONJONCTURELLES Les prix des services des compagnies parapétrolières ont vocation à augmenter dans les prochaines années alors que la tendance d externalisation des compagnies pétrolières continue et que les investissements des compagnies pétrolières nationales se poursuivent. De plus, l intensité des services pétroliers pour l extraction de gaz de schiste aux Etats-Unis augmente au profit des deux leaders que sont SCHLUMBERGER, sur lequel Echiquier Global s est renforcé, et HALLIBURTON, dont nous avons initié une ligne. COGNIZANT est un investissement qui bénéficie de la conjoncture actuelle. Ce champion américain de l exter - nalisation de services informatiques bénéficie d une Roupie indienne faible et du rebond des économies développées. Le groupe est mieux positionné que ses concurrents américains (ACCENTURE, IBM) car tous ses ingénieurs sont domiciliés en Inde. Il est aussi mieux implanté que ses concurrents indiens (INFOSYS, WIPRO) avec des forces de vente américaines chevronnées et habituées aux coutumes locales. De manière générale, le ralen tissement du rythme de croissance des pays émergents offre de nombreuses portes d entrée sur des sociétés locales. Tout comme Echiquier Global Emergents, Echiquier Global a choisi de s intéresser à FEMSA. Le groupe mexicain est non seulement le plus gros embouteilleur de Coca-Cola au monde mais c est aussi l opérateur de la chaîne de magasins de proximité leader au Mexique, OXXO. FEMSA a subi de nombreux vents contraires en 2013 mais sa valorisation particu - lièrement attractive en fait un élément de choix pour votre fonds. FONDAMENTALES Au-delà des agitations des marchés autour de la macroéconomie et de la géopolitique, les grandes tendances longues qui régissent notre monde sont toujours valables : - Internet et la téléphonie mobile modifient notre manière de consommer et de travailler ; - la bipolarisation des compor tements s amplifie avec des populations plus aisées qui continuent de s enrichir ; - les besoins d éducation et d accès à la santé s intensifient ; - et nul ne doute que les entre prises exposées à ces thématiques seront en croissance pour la prochaine décennie. Echiquier Global reste donc posi - tionné sur les meilleurs véhicules pour en bénéficier : AMAZON et EBAY dans l e-commerce, INDITEX (concept Zara) et NIKE dans les vêtements et équipements sportifs, ou encore GILEAD et ALLERGAN dans la santé. Stratégie d'investissement Nous souhaitons tirer profit de l homogénéité des valorisations pour nous concentrer sur les leaders les plus établis car ce sont eux qui traverseront le mieux les difficultés macroéconomiques potentielles et qui en sortiront renforcés. Nous avons donc significativement diminué le nombre d investissements (autour de 30) de votre fonds et augmenté leurs pondérations : les dix premiers poids représentent plus de 40% d Echiquier Global avec des valeurs leaders incontournables comme SABMILLER, VISA, AIA GROUP ou encore COLGATE PALMOLIVE. Par ailleurs, nous profitons de ces mêmes effets pour augmenter le profil de croissance du fonds à moindre coût : nous augmentons notre position aux valeurs du luxe comme RICHEMONT, LUXOTTICA ou SWATCH. Malgré leurs mises en œuvre remarquables, ces trois valeurs européennes fortement exposées à la demande émergente ont subi une baisse exagérée de leurs multiples de valorisation.
3 L actualité DE VOS FON DS D. Mariette - G. Puech Echiquier Value clôt le mois par une légère hausse de 1% contre 0,4% pour son indice de référence. Votre fonds a profité des offres publiques d achats sur BOURSORAMA (+19,6%) et sur BOURBON (+11,7%) et le titre ORANGE (+18,1%) a été porté par l effervescence autour de la vente de SFR et de la possible consolidation du secteur. Ces opérations portent la performance d Echiquier Value sur le trimestre à 9,4% contre 3,8% pour le CAC All Tradable. Au cours du mois, votre fonds a augmenté son exposition au secteur de l informatique après avoir initié une position en BULL. Cette société française de services en Ingénierie informatique a réalisé en 2013 près de 1,3 Md de chiffre d affaires. Avec l implémentation du nouveau plan stratégique, la rentabilité du groupe présidé par Philippe Vannier est sur le point de s infléchir après de trop nombreuses années passées bien en-dessous des niveaux affichés par le secteur. En effet, la réussite du plan "One-BULL" présenté en janvier dernier a, selon nous, le mérite de traiter les vrais sujets inhérents à la sous rentabilité chronique du groupe : réduction des effectifs, sortie de pays sans taille critique, cession d'activité peu ou pas rentable, renégociation en cours de la convention collective des salariés. Autant de mesures qui devraient permettre de se rapprocher des 6% de marge opérationnelle d ici 2016 (le management vise 7% en 2017). En cas de réussite même partielle du plan, le cours de BULL laisse apparaitre un fort potentiel de revalorisation. D. Lanternier ECHIQUIER VALUE Les valeurs européennes décotées AGRESSOR Carte blanche au gérant En ce début d année, Agressor s intéresse tout particulièrement aux titres exposés à la consommation dans les pays émergents, territoire d opportunités depuis la forte sanction boursière connue par cet univers depuis douze mois (-10% pour le MSCI Emerging Markets en ). Le pessimisme ambiant quant aux perspectives économiques de pays comme la Turquie, la Russie ou encore l Indonésie s est traduite par une forte baisse des titres exposés à ces géographies. C est dans ce contexte que votre fonds s est renforcé en PRUDENTIAL (assurance-vie en Asie), DKSH (commercialisation et distribution de produits pharmaceutiques et de consommation en Asie du sudest) et STADA (médicaments OTC en Russie). Nous avons également initié une position en BIM, un distributeur alimentaire turc de toute première qualité, leader sur son marché. BIM suit la même stratégie depuis plus de 15 ans : ouvrir des petits magasins de proximité (350m) qui se distinguent par un assortiment limité (600 produits contre plus de 50 000 dans un hypermarché moyen français) et un prix toujours au plus bas. Le caractère vertueux du modèle est assuré par le réinvestissement systématique dans les prix de toute hausse de marge (objectif de 5% de marge EBITDA), un gage de différenciation qui permet d accroître sans cesse la fréquentation des magasins. Le potentiel de croissance est, quant à lui, gigantesque : le groupe est leader en Turquie avec seulement 6,5% de parts de marché et continue d en gagner au détriment des hypermarchés occidentaux (TESCO, REAL) et des distributeurs traditionnels (encore 60% du marché total). BIM a récemment annoncé une accélération de son rythme d ouvertures d environ 12% par an, marquant la confiance forte du groupe dans ses perspectives de croissance. Avec une valorisation tombée à 0,8x les ventes 2014, Agressor a profité d une porte d entrée attractive sur ce dossier capable de croître à 10% par an pour encore plus d une décennie. ECHIQUIER AGENOR Moyennes valeurs européennes de croissance S. Bobtcheff - A. de Coussergues Dans le secteur de la chimie de spécialité, un nombre important de sociétés répond à la stratégie d investissement d Echiquier Agenor. Ce sont souvent des leaders dans leur segment, avec des parts de marché fortes et des perspectives de croissance visible. Dans ce cadre, depuis plus de deux ans, votre fonds était porteur de SYMRISE, le spécialiste allemand des arômes et parfums. La société a remarquablement répondu aux attentes en connaissant une accélération de son rythme de croissance grâce aux gains de nouveaux clients, à son développement dans de nouvelles géographies et à un portefeuille de produits différents (notamment dans les ingrédients actifs). Le marché a valorisé cette bonne mise en œuvre. Le titre cote aujourd hui 22x les résultats de l année en cours, un niveau historiquement élevé pour SYMRISE. L objectif de cours atteint, Echiquier Agenor a cédé la ligne. Souhaitant rester exposés à ce secteur, nous avons initié une position en CRODA. Cet acteur anglais est reconnu pour son portefeuille d éléments actifs naturels pour la cosmétique. Contrairement à SYMRISE, CRODA connaît une panne de croissance depuis deux ans, pénalisée par un marché de la cosmétique peu dynamique et une exposition encore trop limitée aux marchés émergents. La société reste, cependant, très bien gérée avec une marge (la plus forte de son secteur) qui a continué de progresser. Nous sommes convaincus que CRODA retrouvera rapidement une croissance très significative, bénéficiant des investissements importants réalisés ces dernières années. Le titre est, aujourd hui, le moins cher du secteur à 18x les résultats de l année en cours.
4 L actualité DE VOS FON DS O. de Berranger - J. Biscarrat Que ce soit en raison des tensions politiques en Ukraine, de la perspective d une remontée des taux aux Etats-Unis l année prochaine ou encore des élections en France et en Turquie, le marché a eu, au cours du mois de mars, de nombreuses occasions de se faire peur. Malgré tout, le CAC 40 progresse de 0,1% et votre fonds de 0,4%, terminant le mois à son plus haut niveau historique. Sa performance annuelle est de +1,6%. Soucieuse de protéger les gains du premier trimestre, votre équipe de gestion a pris ses profits sur des dossiers qui avaient pourtant été initiés au cours du trimestre mais dont la revalorisation a été particulièrement rapide. Ainsi, GDF SUEZ, VEOLIA ENVIRONNEMENT et SCANIA ont été cédés avec des plus-values respectives de +12%, +20,2% et +40,7% qui expliquent la bonne performance d Echiquier Patrimoine. Sur le plan des publications, attardons-nous sur celle du distributeur de produits surgelés TOUPARGEL. Malgré un recul des ventes de 10% en 2013, le groupe lyonnais est parvenu à faire progresser sa marge opérationnelle de 30 points de base à 2,8%. Si le niveau de rentabilité reste encore bien trop faible, le travail d affinement de la structure de charges lancé fin 2012 a particulièrement bien joué son rôle et s avère de bon augure pour la suite. Ce plan d économies, couplé à une lente stabilisation des ventes permise par les baisses de prix, la progression de l internet et la croissance externe, fournira au groupe un important levier opérationnel. TOUPARGEL vient d ailleurs d annoncer, au moment où nous écrivons ces lignes, le rachat de la filiale française du groupe Eismann (47 M de chiffre d affaires et 160 000 clients actifs). Un mouvement qui vient consolider le marché et sera, à n'en pas douter, vecteur de synergies. Les hypothèses que nous retenons laissent logiquement apparaître un potentiel de revalorisation significatif puisque TOUPARGEL se paierait alors 0,25x le chiffre d affaires et 3x l Excèdent Brut d Exploitation attendus pour 2016. Echiquier Patrimoine conserve ce dossier en plein retournement opérationnel. E. Martin ECHIQUIER PATRIMOINE Diversifié prudent ECHIQUIER GLOBAL CONVERTIBLES Obligations convertibles internationales Reflet des inquiétudes venues des marchés émergents, avec d'une part la situation difficile en Crimée et d'autre part, les doutes sur le rythme de la croissance chinoise, la volatilité a été soutenue au début du mois de mars. De bons chiffres européens et une première allocution accueillie positivement de Janet Yellen (Présidente de la FED) permettent aux grands indices actions régionaux de se situer autour de l équilibre. En revanche, l Asie (hors Japon) sous-performe et termine le mois en territoire négatif. Les disparités sont importantes sur la période. A titre d'exemple, les secteurs de la Technologie et de la Biotechnologie, très représentés dans l univers des obligations convertibles américaines, ont été particulièrement touchés en fin de mois. Côté obligataire, notons la baisse continue des taux périphériques européens favorable aux émetteurs "High Yield" de ces pays. Les taux 10 ans espagnols et italiens sont légèrement au-dessus de 3%, les portugais à 4%. A titre de comparaison, le 10 ans portugais traitait à 6% fin 2013. Dans ce contexte, votre fonds finit le mois proche de l équilibre, abandonnant 0,04%. Les obligations convertibles européennes ont surperformé en mars, validant notre positionnement régional. Nous poursuivons nos investissements sur des dossiers à fort potentiel, comme l obligation échan - geable en EURAZEO. La société a annoncé l achat de 10% du capital de Desigual, un détaillant espagnol, et se montre confiant sur sa stratégie : investir dans des sociétés de croissance au sein d un portefeuille de plus en plus proche du "private equity". ECHIQUIER GLOBAL EMERGENTS Les valeurs leaders des pays émergents A. Dumas - R. Kuin La visite en Europe du Président chinois Xi Jinping, amorcée par le sommet sur la Sécurité Nucléaire à la Hague et suivi par des visites en France, en Allemagne et en Belgique, s est avérée être une excellente opportunité pour discuter de liens plus étroits entre la Chine et ses partenaires commerciaux européens. Et bien que le Premier Ministre chinois Li Keqiang ait averti de l augmentation des défauts d entreprises tout en annonçant les réformes gouvernementales à venir en termes d objectifs de croissance et de restructuration économique, les marchés émergents étaient généralement très bien orientés en mars. L une des meilleures performances d Echiquier Global Emergents revient à MCLEOD RUSSEL, la plus grande entreprise mondiale de plantation de thé noir, qui produit chaque année environ 100 000 tonnes de thé noir de haute qualité via ses plantations dans l Assam et le Bengale de l Ouest (Inde), au Vietnam, en Ouganda et au Rwanda. MCLEOD RUSSEL profite de l augmentation globale de la consommation de thé et particulièrement de l accroissement dans les zones émergentes, guidé par l augmentation des classes moyennes et du niveau des revenus. Au-delà, les prix sont soutenus par la superficie limitée de terres disponibles pour la culture du thé, la société bénéficiant de cette barrière à l entrée grâce à ses plantations de haute qualité. L entreprise vend la majorité de sa production en Inde mais également environ 1/5ème au Vietnam et sur le continent africain. La solide structure financière de MCLEOD RUSSEL lui permet d investir dans ses plantations et d obtenir ainsi, à 2 100kg/hectare, un rendement de 20% supérieur à la plupart de ses concurrents. Echiquier Global Emergents reste investi dans cette attrayante
5 entreprise qui devrait continuer à profiter de son fort positionnement et de perspectives de croissance rentable : MCLEOD RUSSEL est notre "tasse de thé"! O. de Berranger ECHIQUIER OBLIG Obligations d'entreprises en euro Les taux sans risque à long terme européens ont évolué dans une borne étroite en mars, avec une orientation à la baisse. En effet, le conflit russo-ukrainien aura créé un effet "valeur refuge" sur le Bund allemand qui voit son rendement baisser de 7 bp à 1,55%. Sur la même période, le rendement de l emprunt d Etat américain à 10 ans progressait quant à lui de 7 bp à 2,72%. L écart de taux transatlantique à 10 ans atteint ainsi 117 bp, un niveau inconnu depuis octobre 2005. Il illustre le redémarrage de l économie américaine entamé depuis bientôt cinq ans et la relative stagnation de l économie européenne dans son ensemble. Le risque de déflation en zone euro, même s il n est pas le scénario principal de la Banque centrale européenne, n est pas totalement écarté par le marché. Il explique le niveau toujours bas des taux longs. Echiquier Oblig a tactiquement réduit son exposition aux taux d'intérêt (duration à 1,9 année) pour ne pas être exposé à une remontée des taux européens moyen/long terme, éventuellement entrainés par les taux américains. Sur le crédit, le marché primaire termine le premier trimestre "en fanfare" avec près de 25 Md d émissions "Corporate Investment Grade" (plus gros montant émis depuis le premier trimestre 2009). Le marché du "High Yield" est encore plus "bouillant" avec le plus gros mois d émissions depuis 2006 et le meilleur trimestre : le processus de désintermédiation du financement des entreprises européennes se poursuit. Au final, Echiquier Oblig progresse de 0,6% en février et de 2,0% depuis le début de l année. ECHIQUIER ENTREPRENEURS Petites valeurs européennes de croissance S. Bobtcheff - J. Berros Echiquier Entrepreneurs est en hausse de 0,5% contre son indice de référence qui baisse de 1,05% sur la période. Nous avons continué de réallouer les capitaux que vous nous confiez en majorité sur des projets de forte croissance en Europe. Nous avons initié des lignes en DIPLOMA (distributeur de produits techniques sur les marchés industriel et médical), LAVENDON (loueur de nacelles élévatrices) et INNOVATION GROUP (gestion des réclamations et sinistres pour le compte des compagnies d'assurance) au Royaume-Uni ainsi qu une position en NEMETSCHEK en Allemagne. En contrepartie, nous avons cédé nos lignes en OROLIA et en M&C SAATCHI à la suite de l'offre de rachat d'actions initiée par la société à 325. NEMETSCHEK est un éditeur de logiciel 3D pour le secteur de la construction que nous suivons depuis 2005 et dont Echiquier Agenor avait été actionnaire jusqu à fin 2013. A l'origine acteur local spécialisé sur le marché allemand, le groupe s'est développé à l'international grâce à la notoriété de ses produits, son avance technologique et son positionnement de leader sur ce marché. En 2013, le groupe a publié de très bons résultats avec un chiffre d'affaires de 185,9M (+6,3%) et un EBITDA de 24,9% lui permettant de dégager un flux de trésorerie équivalent à 18% du chiffre d affaires, parmi les plus élevés de l univers d Echiquier Entrepreneurs. NEMETSCHEK disposant d'une trésorerie nette de 41 M fin 2013, le groupe est, à présent, en ordre de marche pour accélérer sa croissance aussi bien organique que par acquisition. Echiquier Entrepreneurs a initié une ligne sur ce groupe dont la valorisation ne tient pas compte des fondamentaux et des perspectives à moyen terme (2xCA15 et 8xEBITDA15). F. Dembélé INVESTISSEMENT ET RESPONSABILITÉ Deux ans après le premier entretien ISR d UNILEVER, nous avons à nouveau rencontré le groupe particulièrement communiquant sur sa stratégie de développement durable. Le Directeur général, Paul Polman, multiplie les prises de positions publiques en faveur de sa feuille de route dédiée au développement durable, le Sustainable Living Plan (6 axes et 50 objectifs à atteindre d ici 2020), et affiche une très forte ambition que nous saluons. Néanmoins, la démarche présente, selon nous, quelques limites : des difficultés à matérialiser les objectifs du groupe en matière de nutrition, des objectifs lointains et parfois imprécis, et surtout un engagement pas toujours tangible en faveur d un approvisionnement "durable" afin de garantir la sécurité de certains produits, réduire les coûts et protéger les ressources rares. Nous avons, ainsi, identifié trois axes de progrès majeurs à revoir avec la société en 2016 : 1. Doubler la proportion des produits qui répondent à des normes nutritionnelles strictes telles que définies par les principales directives alimentaires internationales. Cette proportion était de 18% en 2012. 2. S approvisionner à 100% en matières premières agricoles (50% des approvisionnements du groupe) qui respectent le code d agriculture durable développé par UNILEVER et publié en 2010. En 2012, ce chiffre atteignait déjà 36%. 3. Publier davantage d indicateurs sur la gestion des ressources humaines (taux d absentéisme, de turnover des effectifs, budget et fréquence des formations) sur lesquels la société ne s est pas encore engagée. Malgré une appréciation positive d UNILEVER dont les objectifs font bouger les lignes et tirent vers le haut le reste de l industrie, patientons encore quelques années pour voir les résultats se concrétiser à la hauteur des ambitions déclarées
6 L actualité DE VOS FON DS C. Bowen ECHIQUIER AMERIQUE Moyennes valeurs américaines de croissance Après plusieurs mois de solides performances, la volatilité s est emparée des marchés américains au mois de mars. Les Small & Midcaps ont été les plus touchées mais l indice S&P500 a également clôturé en baisse après avoir atteint un nouveau plus haut historique le 7 mars. Des craintes sur la croissance économique et sur l annexion de la Crimée par la Russie en ont été les principales raisons. Malgré cette consolidation, les marchés actions américains devraient être en hausse sur le premier trimestre. ULTRA PETROLEUM, société pétrolière, a été la meilleure contributrice d Echiquier Amérique, en publiant des résultats faisant état d une baisse des coûts et d une hausse des prix de vente. Par ailleurs, l équipe de management a bien géré les produits de couverture des prix, ce qui a également contribué aux résultats. COGNIZANT TECHNOLOGY SOLUTIONS, la pire performance de votre fonds, fournit des services d outsourcing des fonctions IT et de service clients, en combinant le recours à des employés sur site et à des employés à distance. Malgré une baisse du cours limitée, l impact reste élevé en raison du poids important de la valeur dans Echiquier Amérique (4,75%). Nous restons persuadés de la valeur ajoutée de COGNIZANT TECHNOLOGY SOLUTIONS pour ses clients et maintenons notre confiance dans cette société qui dispose encore d un beau réservoir de croissance. F. Plisson ECHIQUIER MAJOR Grandes valeurs européennes de croissance A l'instar de Michel Piccoli (dans le rôle de M. Grézillo) dans le film culte «Le sucre» : «nous sommes prêts à nous mouiller s il y a du répondant!» Depuis début 2013, sur un marché des valeurs de croissance dont les valorisations se sont normalisées, la priorité d Echiquier Major est d'investir sur de belles histoires d'entreprises à fort potentiel. C est le cas sur GEMALTO, ERICSSON et SAP, trois valeurs sur lesquelles nous nous sommes renforcés depuis le début de l'année. Ces sociétés, que nous réunissons sous la bannière des valeurs techno - logiques liées à la mobilité (téléphonie mobile, paiement par internet, base de données délocalisées, objets connectés), ne bénéficient pas de la valorisation qu'elles méritent. Nous avons ainsi revu notre vision d investisseurs avertis sur SAP pour mieux évaluer les risques et les opportunités du changement de stratégie de la société vers un modèle purement "cloud". Ce nouveau modèle qui consiste (en simplifiant) à louer des capacités de traitement et de stockage informatique à l extérieur d'une société, bouleverse les organisations et a permis l'entrée de nouveaux acteurs pur "cloud" notamment dans les domaines des relations clients (CRM) et des ressources humaines. Avec une position de leadership sur les produits de progiciel de gestion intégré (ERP), SAP est l interlocuteur privilégié des sociétés dans la gestion de leurs systèmes d informations. Préparé depuis quelques années avec des acquisitions ciblées (SuccessFactors, Ariba) et une offre technologique unique (appelée HANA) issue de leur propre recherche, nous sommes convaincus que SAP est en mesure de réussir son changement de modèle et de devenir un leader de cette nouvelle technologie. Si le marché exprime ses doutes sur le succès de cette évolution avec un PE de 17x 2014, nous pensons au contraire qu il s agit d une opportunité : Echiquier Major se mouille avec une ligne de 3% en SAP à son actif. ARTY Actifs de rendement - actions et obligations d'entreprises en euro O. de Berranger ARTY a maintenu un taux d exposition moyen aux actions européennes de 32% sur le mois. La poche actions a notamment profité de l ébullition du secteur de la téléphonie en France avec la vente attendue de SFR. Si nous cédons nos titres BOUYGUES après un beau parcours, nous conservons ORANGE qui devrait profiter de la consolidation du marché. La diminution attendue du dividende de 0,8 à 0,6 ne modifie pas fondamen - talement l attrait de l action par rapport aux obligations de l opérateur historique. Avec un taux de rendement actuariel à peine supérieur à 1,50% à 5 ans, celles-ci ne présentent qu un intérêt très limité. La bonne dynamique commerciale en France et en Espagne (qui représentent plus de 60% de l EBITDA du groupe) permet à ORANGE de gagner des parts de marché sur le segment des mobiles subventionnés. Si on y ajoute une réduction de coûts en avance sur le plan anticipé (900 M contre 600M anticipés au départ), ORANGE est prêt à bénéficier de la rationalisation du marché. Sur la partie obligataire, ARTY a augmenté son exposition aux nouveaux titres subordonnés bancaires. Nous avons notamment souscrit à la nouvelle émission UNICREDIT en dollars. La banque italienne a, en effet, passé ses comptes à la paille de fer. Elle a déprécié la valeur de ses prêts, principalement en Italie et en Europe de l Est, de 9,3 Md au dernier trimestre 2013 (13,7 Md pour l ensemble de l année) auxquels s ajoute une dépréciation des écarts d acquisition de 8 Md. Ce traitement de choc se traduit par une perte comptable de 14 Md pour l ensemble de l année. Si UNICREDIT est ainsi prêt pour la revue des actifs bancaires initiée par la Banque Centrale Européenne, la renaissance du géant bancaire italien devrait se traduire par une rentabilité sur actifs tangibles supérieure à 13% d ici 4 ans. Au final, ARTY progresse de 0,7% sur le mois et s affiche en hausse de 2,9% depuis le début de l année. Retrouvez l actualité d Echiquier Japon et consultez les rapports mensuels du fonds en vous connectant sur notre site www.fin-echiquier.fr.
7 L actualité P AT R I M O N I A L E A. Amiel ENFANT MAJEUR : FAUT-IL OPTER POUR LE RATTACHEMENT AU FOYER FISCAL? Votre enfant majeur est en principe imposé personnellement et doit déclarer ses éventuels revenus séparément. Toutefois, vous pouvez continuer à rattacher cet enfant dans votre foyer fiscal s il a moins de 21 ans, ou moins de 25 ans et poursuit des études. Ce rattachement vous permet en général de bénéficier d une économie d impôt grâce au système du quotient familial. Mais à partir de l imposition des revenus de l année 2013, la baisse de cet avantage fiscal change la donne! L économie d impôt liée au rattachement d un enfant majeur à votre foyer fiscal peut, dans certains cas, être moins intéressante que celle liée à la déduction d une pension alimentaire versée à un enfant qui a pris son indépendance. C est un sujet d actualité car c est au moment où vous allez remplir votre déclaration des revenus 2013 (bientôt) que le choix du rattachement ou non doit se faire. Qu est-ce que le quotient familial? Le quotient familial est le montant de votre revenu net imposable divisé par le nombre de parts de votre foyer. Ce nombre de parts dépend du nombre de personnes à charge et de votre situation de famille. Il permet d atténuer la progressivité de l impôt sur le revenu. Toutefois, l avantage fiscal lié à ce quotient est limité par la règle du plafonnement. Pour l imposition de vos revenus 2013, la loi prévoit désormais que l économie d impôt maximale pour chaque demi-part supplémentaire (par exemple pour le 1 er et le 2 e enfant) diminue à 1 500 au lieu de 2 000 en 2012 et 2 336 en 2011. A compter du 3 e enfant (une part pleine), l économie est de 3 000 par enfant. Est-il intéressant de détacher un enfant majeur de son foyer fiscal? Alors que pour l ISF, le patrimoine net d un enfant majeur n est jamais rattaché à votre déclaration, la question se pose au titre de l impôt sur le revenu. Si votre enfant n est pas rattaché à votre foyer fiscal et qu il ne dispose pas de ressources suffisantes, vous avez la possibilité de lui donner un "coup de pouce" sous la forme d une pension alimentaire. Cette aide n est pas forcément le versement d une pension à son enfant, elle peut se caractériser par la prise en charge de leur logement, de leur éducation et de leur entretien. Pour les parents, cette pension est déductible du revenu imposable dans la limite de 5 698 par enfant et par an. Dans cette situation, vous ne pouvez plus compter votre enfant à charge et vous perdez la demi-part ou la part liée à son rattachement. Votre avantage fiscal lié à la déduction de la pension alimentaire est fonction de votre tranche marginale d imposition à l impôt sur le revenu. De son côté, votre enfant devra déclarer cette pension reçue dans sa déclaration de revenu mais s il n a pas d autres revenus, il ne sera pas imposable. Ainsi pour les familles avec moins de trois enfants rattachés au foyer fiscal et soumises à une tranche marginale d imposition de 30% et plus, la déduction d une pension sera plus intéressante que le rattachement de l enfant (cf. tableau ci-dessous). Tranche marginale d imposition Liée à la déduction de la pension alimentaire 5,5% 313 14% 798 30% 1 709 41% 2 336 Economie d impôt Liée au rattachement du 1 er ou du 2 e enfant Liée au rattachement à partir du 3 e enfant 1 500 3 000 Il est indispensable de faire les calculs pour choisir la bonne solution. En effet, le rattachement d un enfant peut vous permettre de bénéficier de certaines réductions, crédits d impôt ou encore une minoration de la taxe d habitation. Une étude précise de votre situation permettra d éviter que l économie d impôt obtenue d un côté soit reprise de l autre par l Administration fiscale! 45% 2 564 N hésitez pas à questionner Avy Amiel au 01 47 23 99 48 Le traitement fiscal dépend de la situation individuelle de chacun ; il est susceptible d être modifié.
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