Cs (+) Conserver (+) Un leader confirmé mais valorisation élevée Cours (Dt) 80 75 70 65 60 55 50 45 Cours : 75.400Dt Evolution des cours depuis début 2011 Volume (MDt) 3 2 1 0 Recommandation boursière La BIAT se présente comme un acteur de taille du secteur bancaire tunisien, étant la 1ère banque privée de la place en termes de dépôts et de PNB. La banque a affiché ces dernières années une croissance soutenue de son activité ainsi qu une amélioration de ses fondamentaux financiers. Cependant, vu le contexte économique défavorable qui rend difficile le maintien de la croissance historique, et le niveau de valorisation élevé (PER 2011e autour de 21x), nous recommandons de «conserver le titre avec perspectives positives». Actionnariat : Groupe MABROUK: 38.26% Groupe Aziz MILAD: 13.02% Groupe Béchir Tamarziste: 9.3% Autres actionnaires: 39.42% Capitalisation Boursière: 1282MDt +Haut sur l année 2011: (29 septembre) +Bas sur l année 2011: (10 juin) 80.000Dt 53.020Dt Performance depuis début 2011 (BIAT/Marché): +6.9%/-7.6% Présentation de la banque : Fruit de la fusion des succursales locales de la Société Marseillaise de Crédit et de la British Bank, la BIAT a été reprise par des investisseurs privés tunisiens en 1976. En 2005, le groupe Mabrouk a commencé à monter progressivement dans le capital pour former un noyau dur dans l actionnariat de la banque. La BIAT fait aujourd hui partie des 30 principaux établissements d Afrique du Nord. Elle est également la première banque privée tunisienne en termes de dépôts (avec une part de marché de 16.5%) et générant le PNB le plus élevé de la place (304MDt en 2010). Les dépôts : Evolution des encours de dépôts TCAM : +12.8% 6 039 5 602 5 311 4 809 4 097 3 464 +7.8% +5.5% +10.4% +17.4% +18.3% 2006 2007 2008 2009 2010 2011e Ratios de Valorisation: (BIAT/Secteur) P/E 2011e : 21.2x/14.2x P/B 2011e : 2.3x/1.4x Yield2011e : 2.7%/2.4% ROE2011e : 12.4%/10.9% Analyste Chargé de l étude: Ali M BAREK Les dépôts de la banque ont progressé à une moyenne de 12.8% par an depuis 2007, quasiment en ligne avec la concurrence (13.3%). Cette croissance aurait pu être plus forte n eût été la décélération de 2010 (5.5% à 5 602MDt), résultant de la réduction des dépôts à terme (-10.3% à 1574MDt) afin de faire baisser le coût des ressources. En la situant par rapport au secteur, la structure des dépôts de la banque est parmi les plus favorables. Elle est en effet dominée par les dépôts à vue représentant 46% du total dépôts de la banque (contre 1/3 pour le secteur). Ceci s explique surtout par le réseau étendu de 148 agences (3ème derrière Attijari Bank et BNA) ainsi que l image de marque dont jouit la banque auprès des particuliers. Ainsi, la BIAT se place en première position pour cette catégorie de dépôts avec une part de marché de 21.3%. Avec une structure aussi avantageuse, la BIAT présente le coût de ressources le plus faible du secteur (2.1% contre 2.9% pour le secteur). 1
Le coût de ressources de la banque est le plus faible du secteur Les dépôts à vue constituent la principale ressource de la banque Elle est également bien positionnée comparativement à ses principaux challengers. A titre de comparaison, le coût de ressources d Amen Bank s établit à 4%, celui de la BT est de 3%. Sur les 9 premiers mois de 2011, et malgré la conjoncture économique défavorable, la banque est parvenue à faire croître ses encours de dépôts de 5.9% à 5 930MDt, une croissance supérieure à la moyenne des autres banques du secteur (+2.9%). Cette croissance s est manifestée surtout au 3ème trimestre grâce notamment à la réouverture de 4 agences saccagées en début d année ainsi que l ouverture de 9 nouvelles. A la lumière des indicateurs d activité, la banque devrait afficher une croissance de 7.8% de ses dépôts sur l année pleine. Structure des dépôts en 2010 3.7% 2.9% 2.8% Coût des ressources 3.7% 3.8% 2.7% 2.2% 3.1% 2.1% 2006 2007 2008 2009 2010 2.9% Le secteur immobilier continue à booster la croissance des crédits de la banque BIAT secteur Les crédits : Dépôts à terme; 28.1% Comptes d'épargne; 22.6% Autres : 3.3% Dépôts à vue; 46.1% Pour ce qui est des crédits, l évolution moyenne sur les 4 dernières années a été de 11.5% (contre 13.3% pour la concurrence). Cette croissance a concerné surtout les années 2009 (+17.7%) et 2010 (+12.8%). 2 567 2 740 Evolution des encours de crédits TCAM : +11.5% +6.7% 2 992 +9.2% 3 522 +17.7% 3 973 +12.8% 4 688 2006 2007 2008 2009 2010 2011e +18% Une forte croissance des crédits sur les 9 premiers mois de 2011 Les crédits immobiliers représentent autour de 18% des engagements grâce à la forte hausse enregistrée sur les 4 dernières années (moyenne annuelle de 29.1%). Au terme des 9 premiers mois de 2011, la croissance des crédits a été de 16.6% (+11% pour le secteur), une croissance atypique dans un contexte économique de crise. Cette croissance a été stimulée par le double effet de la baisse du taux de réserves obligatoires de la Banque Centrale* et la baisse du taux directeur de 100 pb. De plus, la circulaire de la BCT publiée en date du 12 avril 2011 permettant aux banques de rééchelonner les crédits aux clientèles et d accorder des crédits «Revolving» pour soutenir les entreprises en difficulté, pourrait expliquer en partie le gonflement des crédits sur la période (+11% pour le secteur sur les 9 premiers mois). Ainsi, les nouveaux crédits n ont pas forcément servi au financement de nouveaux investissements. * Le but de cette politique monétaire étant de fournir plus de liquidité au système bancaire afin de stimuler l octroi des crédits et favoriser par conséquent la croissance économique. 2
Le Produit Net Bancaire Le produit net bancaire a connu une croissance annuelle moyenne de 9.4% sur les 4 dernières années, contre 11% pour le reste du secteur. Les intérêts continuent à être la principale source de revenus En 2010, il s est établi à 304MDt, soit une évolution de 15.6% par rapport à 2009. A l instar du secteur, l essentiel du PNB de la banque est généré par la marge d intérêts (55%). La part de cette dernière dans le PNB n a pas sensiblement changé au fil des années. 57% 55% Structure du PNB de la BIAT Malgré la baisse du TMM, la banque continue à réaliser une croissance appréciable de son PNB 2006 26% 21% 22% 2010 19% Marge d'intérêts Marge sur commissions Autres revenus Malgré la conjoncture économique difficile, la BIAT a enregistré une croissance de 14.9% de son PNB au terme des 9 premiers mois de 2011 (contre 7.1% pour le secteur), confortant ainsi son leadership en termes de taille de PNB. La croissance du PNB s est réalisée malgré la baisse sensible du TMM observée depuis le mois de Juin par rapport à la même période de l année dernière. Cette croissance, boostée par la marge d intérêts (+21.1% à 139.9MDt) est le fruit de l évolution relativement forte des crédits sur les 2 dernières années (+33%). Cependant, ce rythme de croissance ne pourrait pas être maintenu sur l année pleine vu la forte baisse du TMM en fin d année (une baisse moyenne de 153 points de base par rapport au dernier trimestre 2010). Cette baisse induira : - Une baisse systématique des intérêts reçus. - Une quasi-stabilité des intérêts payés. En effet, les dépôts à vue (qui ne sont pas rémunérés) constituent la majorité des ressources. De plus, la rémunération des comptes d épargne s est stabilisée à 2% lorsque le TMM est descendu sous le seuil de 4%. Evolution du TMM La forte baisse du TMM freinera le croissance du PNB sur l année pleine 5.50% 5.00% 4.50% 4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% Gap = 164 pb 2010 2011 Sur l année pleine, nous tablons sur un PNB de l ordre de 334.3MDt, en hausse de 10% par rapport à 2010. 3
65.0% 60.0% 55.0% 50.0% 45.0% 40.0% Coefficient d'exploitation 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Marge sur commissions/charges salariales Banques privées BT 125.8% Amen Bank 98.8% Attijari Bank 84.0% ATB 72.8% UBCI 71.1% UIB 67.5% BIAT 52.7% Banques publiques STB 59.4% BH 53.9% BNA 46.4% Chiffres à fin 2010 L établissement de nouveaux processus de mesure et de contrôle des risques semble porter ses fruits BIAT Secteur La productivité La faible productivité demeure une des faiblesses que traine la banque depuis plusieurs années. Le coefficient d exploitation s est en effet établi à 56.5% en 2010, contre 59.6% en 2006 et 49.2% pour le secteur côté. Bien que la banque ait pu améliorer sa productivité, ce coefficient demeure parmi les plus élevés du secteur (derrière l UBCI : 67% et l UIB : 60.4%). Ceci est dû principalement à la progression relativement forte des frais de personnel (+11.4% par an sur les 4 dernières années) qui provient surtout des augmentations salariales. Résultat avant impôts et provisions (RAIP) Le RAIP est un indicateur important qui pourrait nous aider à comparer la rentabilité de la banque par rapport à ses pairs. Cet indicateur est intéressant à analyser dans la mesure où il occulte la problématique des provisions, un poste de charge lié à la qualité de portefeuille. En le rapportant au PNB, la BIAT affiche un ratio RAIP/PNB de 43% parmi les plus faibles du secteur (45%) devant l UIB (40%) et l UBCI (34%). UBCI Ceci s explique par le poids important des charges opératoires et plus particulièrement les charges de personnel. µ Le problème du poids de la masse salariale se reflète négativement sur le ratio marge sur commissions/charges salariales. Ces charges ne sont couvertes qu à hauteur de 52.7% par la marge sur commissions. Si on compare ce ratio avec les autres banques, la BIAT se classe à la dernière place parmi ses pairs privés (voir tableau ci-contre). Gestion des risques et qualité de portefeuille Créances classées et taux de couverture UIB BIAT Attijari Bank BNA ATB STB BH Amen Bank BT RAIP/PNB La banque a réussi à faire baisser son taux de créances classées d une année à l autre. Ce dernier s est établi à 8.2% en 2010 (contre 12% pour le secteur). 34% 40% 43% 45% 51% 52% 53% 62% 69% 72% Evolution des créances classées de la banque en MDt 2009 2010 Variation classe 2 14 13-6.5% classe 3 16 9-47.1% classe 4 415 414-0.3% Total 446 436 2.2% 2006 2007 2008 2009 2010 Total engagements (MDt) 3 422 3 743 4 076 4 739 5 287 Créances classées (MDt) 460 496 439 445 436 Taux des créances classées 13.4% 13.2% 10.8% 9.4% 8.2% Taux de couverture 59.8% 62.8% 61.3% 70.3% 75.6% Rappelons que depuis 2009, la banque est parvenue à satisfaire l exigence de la Banque Centrale en termes de couverture de ses créances par les provisions, grâce à une dotation nette sur créances de 40.6MDt. Le plan d actions mis en place en 2008 et consolidé en 2010 par l établissement de nouveaux processus de mesure et de contrôle des risques semble porter ses fruits. 4
Le transfert du risque au sein du groupe rend artificielle l amélioration du taux de créances classées et du taux de couverture affichée par la banque Evolution du ratio de solvabilité 11.8% 11.6% 10.4% 9.6% 2007 2008 2009 2010 *La baisse du résultat net s explique par les provisions de 28.7MDt comptabilisées suite à un redressement fiscal portant sur des investissements exonérés réalisés sur la période 2004-2008. L administration fiscale a considéré ces investissements non conformes à la loi votée en 2010 qui fixe l échéance minimale de détention à 2 ans pour bénéficier de cet avantage fiscal. Les commissaires aux comptes considèrent cette rétroactivité comme une aberration fiscale Malgré la morosité économique, la banque parviendra à réaliser en 2011 un résultat net en croissance Il convient toutefois de signaler que la banque a réalisé en 2010 une cession de créance classée à sa filiale de recouvrement CIAR (Compagnie Internationale Arabe de Recouvrement), détenue à 100% par la BIAT. Une telle pratique n entraine pas une baisse du risque au niveau du groupe et l amélioration du taux de couverture de 5.3 points de pourcentage perd tout son sens. Un autre point négatif est que les engagements de la banque demeurent relativement concentrés, avec 25% des fonds propres sur un même bénéficiaire (le groupe MABROUK). Ceci est contre la réglementation de la Banque Centrale; la BIAT devra remédier à cela par une plus grande division des risques. Pour ce qui est des engagements de la banque envers l entourage de l ex- Président, ils ont été de l ordre de 350MDt, soit 6.5% du total engagements. La banque a classé 20.1MDt, dont 14.2MDt déjà provisionnés. Sur les 5.9MDt restants, la banque a provisionné 2.2MDt au titre de l exercice 2010. Ratio de solvabilité (Cooke) Le ratio de solvabilité de la banque (9.6%) est supérieur aux exigences prudentielles (8%), mais a été en baisse sur les dernières années (surtout en 2009 et 2010). En 2009, la distribution de dividendes de 34MDt (plus que le double qu en 2008) a affecté les fonds propres de la banque, d où la baisse de 120 points de base du ratio de solvabilité. Avec le maintien du même montant distribué en 2010 ainsi qu une baisse du résultat net* de 20.9% à 47.5MDt, le ratio Cooke a encore perdu 80 points de base en 2010. Face à cette baisse continue du ratio Cooke, il serait préférable pour la banque de procéder à une augmentation de capital en numéraire. Pour rappel, la dernière opération du genre remonte à 2006. Prévisions 2011 et perspectives d avenir Comme mentionné précédemment, nos prévisions tablent sur un PNB autour de 334MDt pour l année 2011 (+10% par rapport à 2010). Une enveloppe nette de provisions de l ordre de 46.7MDt (tenant compte d une éventuelle reprise de 17.2MDt sur risque fiscal), permettra à la banque de consolider ses acquis en matière de couverture des risques. Les charges opératoires devraient pour leur part suivre le même rythme de croissance des années antérieures (+11.5%). Ainsi, le résultat net estimé de 2011 serait de l ordre de 67.3MDt, +50.3% par rapport à 2010, une croissance à relativiser dans la mesure où elle succède à un exercice exceptionnellement bas. Au niveau consolidé, nous tablons sur un résultat de 63MDt, en ligne avec celui de 2009. L écart entre le bénéfice de la banque et celui du groupe est expliqué par les résultats déficitaires attendus de quelques filiales, notamment la STI (détenue à 67.3% par la BIAT), qui opère dans le secteur du tourisme. En 2010, elle a été déficitaire et sa quote-part dans le résultat consolidé a été de 3MDt. 5
Il convient également de noter que la banque a mis en place un nouveau système d information. Ceci constituera un avantage concurrentiel important pour la BIAT dans la mesure où il l aidera dans l amélioration de la qualité et la rapidité de ses services. De plus, il devrait limiter le risque opérationnel et permettre à la banque de renforcer sa force commerciale en reconvertissant une partie de son personnel dans la prospection. Pour 2012, bien que la banque compte poursuivre son programme d extension du réseau à travers l ouverture de nouvelles agences, nous jugeons que face à l environnement politico-économique encore incertain, le manque de liquidité dans le secteur bancaire et surtout le risque d impayé qui pourrait émerger après une année de crise, il serait difficile pour la BIAT de maintenir ses taux de croissance historiques. Comportement boursier et opinion de Tunisie Valeurs Le titre BIAT a enregistré une hausse de 5.5% sur l année 2011, contre une baisse de 11.7% pour le secteur et 7.6% pour le marché et traite désormais à un PER2011e de 21.2x contre 14.2x pour le secteur et 16.9x pour le marché. La banque présente de bons fondamentaux financiers et maintient sa position de leader en termes de dépôts et de PNB. Son nouveau système d information représentera un avantage concurrentiel certain et lui permettra de consolider ses acquis. Mais, il est clair aussi que la BIAT présente des niveaux de valorisation relativement élevés et qu il serait difficile pour elle de maintenir sa croissance historique, vu le contexte économique actuel. C est pour cela que nous recommandons de «Conserver le titre avec perspectives positives». Chiffres individuels En kdt 2007 2008 2009 2010 2011e PNB 228 626 260 538 262 910 303 957 334 353 Frais de personnel 90 766 96 034 109 226 120 235 134 663 Charges générales d'exploitation 29 627 28 677 31 334 36 206 39 827 Dotations aux amortissements 15 071 14 492 14 900 15 409 16 000 Résultat net avant impôts et provisions 95 750 124 550 108 470 130 734 142 544 Impôts 7 532 14 283 9 432 26 809 32 443 Dotations aux provisions 66 715 76 522 38 947 59 165 42 841 Résultat net 21 503 33 744 60 091 44 760 67 259 Source : Tunisie Valeurs Analystes: Rym GARGOURI BEN HAMADOU Lilia KAMOUN Ali M BAREK Mourad MZALI Eya LIMAM 6 Les informations contenues dans cette publication proviennent de sources que nous jugeons être de confiance Il n est néanmoins donné aucune garantie quant à l exactitude de ces informations.