OFI ASSET MANAGEMENT OFI RZB EUROPE DE l EST UN POTENTIEL INTACT POINT SPECIFIQUE PORTEFEUILLE SUR LES VALEURS TURQUES ET ENERGIES RUSSES GROUPE OFIVALMO 1 rue Vernier 75017 Paris Tél. : 01 40 68 17 17 Fax : 01 40 68 17 18 www.ofivalmo.fr
Synthèse sur les actions pétrole & gaz en Russie Russie : Nous envisageons toujours des perspectives positives pour le marché actions russes dans son ensemble, le pays se plaçant en cinquième position en termes de réserves monétaires avec des excédents budgétaires systématiquement de l ordre de 4% du PIB. Les fondamentaux sont toujours très intéressants, sans aucun signe de baisse de la demande des produits de base. Les investissements élevés des sociétés locales et l augmentation des salaires moyens ont permis d initier un cercle vertueux de consommation et de demandes intérieures génératrices de croissance. Notre portefeuille comporte les actions pétrole & gaz russes suivantes : Gazprom : Cette société, premier producteur et détenteur de réserves de gaz naturel au monde, produit 85 % du pétrole russe et contrôle la totalité des gazoducs du pays. Du point de vue de sa valorisation, nous tablons actuellement sur un plus grand potentiel de hausse des actions pétrolières russes. Gazprom devra en outre réaliser d énormes investissements pour empêcher la chute de la production, d où notre souspondération sur ce titre. Lukoil : Lukoil, détenteur des plus grandes réserves et premier producteur de pétrole du pays, est la société russe dotée des investissements internationaux les plus complets et sa valorisation est très séduisante avec des taux de croissance supérieurs à la moyenne. Nous misons sur le fait que la société va bénéficier de la montée des prix pétroliers et de l expansion de la production, c est pourquoi nous conservons notre surpondération. Surgutneftegaz : Surgutneftegaz, qui est le quatrième producteur de pétrole russe, a récemment annoncé un programme de rachat d actions d un maximum de 5 %, ainsi que les détails de son développement prévu en Sibérie Orientale. Surgutneftegaz est géré depuis 20 ans par une équipe dirigeante très expérimentée. Nous surpondérons le titre en raison de sa valorisation attrayante et de ses perspectives prometteuses. Tatneft : Tatneft, cinquième au niveau national en termes de réserves et de production, est une société d exploration et de production pétrolière. Elle se diversifie dans les activités aval et la pétrochimie avec la construction d une nouvelle raffinerie à Nijnekamsk. Compte tenu de l appauvrissement de ses actifs et des perspectives de déclin de sa production, Tatneft est souspondérée. Nous développons toutefois nos positions sur ce titre étant donné que la société pourrait tirer largement parti de l amélioration du contexte fiscal. TNK-BP Holding : Coentreprise de British Petroleum et de la société russe Alfa Group/ Access Renova, TNK-BP est le deuxième producteur de brut en Russie. La société va faire partie d une coentreprise de Gazprom et de Rosneft dont l objectif est la construction d un pipeline qui traversera la Bulgarie et la Grèce pour contourner la Turquie. Nous sommes légèrement surpondérés sur TNK-BP.
Transneft : Transneft, qui possède le monopole du transport du brut en Russie, achemine plus de 90 % de la production de brut du pays dans son réseau de 48 200 km d oléoducs. Transneft est actuellement très bon marché mais le projet de pipeline oriental va impliquer des coûts importants. Nous estimons que le titre est sous-évalué. Synthèse de la valorisation : Russie pondération P/E P/B EV/EBITDA OFI BM 2006 2007 2006 2007 2006 2007 Gazprom 6,71 8,84 13,20 13,61 2,31 1,99 7,61 7,22 Lukoil 9,82 9,54 9,63 10,42 2,20 1,95 6,29 6,58 Surgutneft. 9,62 8,47 11,58 13,80 2,15 1,95 7,70 7,96 Tatneft 0,25 2,62 6,88 7,46 1,22 1,12 4,38 4,63 TNK-BP 0,25 0 7,72 9,17 4,44 4,01 4,81 5,21 Transneft 1,80 1,48 5,91 5,12 0,22 0,19 0,83 0,93 Les risques pour l ensemble des actions pétrole & gaz russes sont la baisse des cours du pétrole et du gaz et la vente à court terme par des investisseurs souhaitant participer au premier appel public à l épargne de la société pétrolière Rosneft. Synthèse sur les actions Turques Turquie : La bourse turque a été sévèrement touchée par la vague de cessions qui a secoué les marchés émergents mondiaux. En plus de la contraction de la liquidité mondiale, la Turquie a annoncé une inflation supérieure aux prévisions en mai. Ces circonstances, amplifiées par d importantes sorties de fonds sur les marchés des obligations et des actions, ont affaibli la monnaie turque. Nous estimons que les deux relèvements de taux d intérêts, d un total de 400 bps, constituent un geste prudent de la banque centrale pour réaffirmer sa détermination à contrôler l inflation. Bien que l on puisse prévoir que les récents soubresauts du marché et les augmentations de taux vont ralentir la demande locale au cours du deuxième semestre, l environnement économique turc va rester positif. Nous détenons actuellement les actions turques suivantes : Akbank : Akbank est la deuxième banque privée du pays en termes de volume des actifs. Elle fait partie du groupe Sabanci. La société bénéficie du développement des prêts à la consommation et de la stabilité de l activité cartes de crédit. Les fondamentaux et la valorisation sont particulièrement séduisants et nous sommes surpondérés sur ce titre. Arcelik Arcelik est le premier producteur turc de gros électroménager, avec une part de marché supérieure à 50 %. Les exportations vers l Europe continentale, le Royaume-Uni et la Tunisie représentent 41 % du chiffre d affaires de la société, proportion qui pourrait être gonflée par l affaiblissement de la lire turque, et restent le principal générateur de valeur de sa surperformance.
Dogan Sirketler Grub Holding est l un des principaux conglomérats du pays, avec des activités dans les médias, l énergie, l assurance, l industrie et le commerce. Il vient de céder sa division bancaire Disbank pour se recentrer sur son cœur de métier, à savoir les médias et l énergie. Avec 39 % des revenus publicitaires du pays, Dogan Holding est particulièrement bien placé pour bénéficier de la convergence et des privatisations turques à venir. En outre, le titre s échange avec une forte décote par rapport à sa valeur liquidative. Enka Insaat Ve Sanay possède un portefeuille d activités diversifié dans la construction et les marchés (coentreprise avec la société américaine Bechtel), l énergie, l immobilier et la distribution (coentreprise avec Migros). Trente pour cent de ses recettes sont générés depuis l étranger, en particulier par la Russie. Garanti Bank : Garanti Bank compte plus de 350 agences en Turquie, qui assurent des services bancaires complets, et représente le deuxième opérateur de cartes de crédit du pays. Sa forte présence sur le segment PME et distribution du marché bancaire turc et l expérience de son équipe dirigeante le placent en très bonne position pour bénéficier du développement du marché turc. Ce titre est surpondéré dans notre portefeuille. Haci Omer Sabanci Holding En tant que holding d investissement détenant une vaste gamme d actifs, Sabanci Holding est souvent considérée comme un baromètre de la vulnérabilité du marché turc. Elle mène une stratégie ciblée et agressive et vient de céder ses actifs périphériques au-dessus des prévisions du marché. Suite à la sévère correction du mois de mai, sa décote par rapport à sa valeur liquidative a été portée à 32 %, ce qui en fait un titre particulièrement attrayant. Is Bank : Is Bank est la première banque privée de Turquie en termes de réseau d agences et de capitalisation boursière. Is Bank possède également d importantes participations en dehors du secteur bancaire, essentiellement le verre et le GSM. Après un nettoyage approfondi de ses actifs non bancaires, les capitaux propres disponibles de la société ont progressé de plus de 1,6 milliard d USD pour atteindre 2,1 milliards d USD en 2005. Nous maintenons la surpondération de cette valeur. Is Gayrienkul Yatirim Ortak Is REIT est le principal fonds de placement immobilier de Turquie avec une valeur liquidative de 582 millions d USD, dont 42 % sont détenus par Is Bank, la plus grande banque privée turque. Is REIT bénéficie d une croissance durable de la demande sur le secteur immobilier, entraîné par la croissance démographique, l urbanisation rapide, la création de foyers, le boum touristique et le lancement du marché hypothécaire en 2006. Migros Turk Tas Migros possède et exploite des supermarchés et des galeries marchandes en Turquie, en Azerbaïdjan, au Kazakhstan, en Bulgarie et en Russie. Selon nos prévisions, l environnement macroéconomique devrait rester favorable aux supermarchés, avec une demande toujours solide de la vente de détail et une consolidation des principaux acteurs du marché, qui devrait soutenir les marges. En raison de problème de valorisation, nous optons pour une position neutre. Selcuk Ecza Deposu Ticaret distribue des produits pharmaceutiques et a fait appel à l épargne publique le 26 avril 2006. En raison de sa nature défensive, de son solide positionnement dans le secteur et de sa robuste structure financière, elle a bien résisté dans la tourmente et dispose du
potentiel nécessaire pour accroître sensiblement ses gains au cours des années à venir, en tirant parti de son importante part de marché de 33,8 %. Vakifbank : Vakifbank est la cinquième banque turque et la seule banque d État cotée à la bourse d Istanbul, avec de part de marché pour les dépôts et de 8,3 % pour les prêts. Le coût de financement de la société étant supérieur à celui d autres grandes banques, nous avons souspondéré cette action. Synthèse de la valorisation : Turquie pondération P/E P/B EV/EBITDA OFI BM 2006 2007 2006 2007 2006 2007 Akbank 3,49 1,88 7,97 6,98 2,27 1,93 - - Arcelik 0,33 0,28 9,43 8,01 1,82 1,56 6,17 5,44 Dogan Holding 1,55 0,45 10,20 9,82 1,02 0,91 2,54 2,73 Enka Insaat 0,37 0 13,03 11,42 - - 9,37 9,02 Garanti Bank 2,12 1,17 9,45 8,29 1,80 1,51 - - Sabanciholding 0,60 2,91 8,26 7,52 1,03 0,94 7,44 8,01 IS Bank 1,89 1,73 9,06 7,63 1,43 1,26 - - Is Gayrienkul 0,32 0,11 26,24 22,71 1,13 1,01 16,78 18,14 Migros Turk Tas 0,31 0,31 17,03 13,87 2,48 2,18 8,61 7,35 Selcuk Ecza 0,29 0 8,43 7,12 1,81 1,52 6,19 5,10 Vakifbank 0,56 0,78 7,76 6,68 1,63 1,31 - -