Obligations (3) : les convertibles

- 1 - Obligations (3) : les convertibles Mots clés :! Action! Actuariel! Conversion! Convertible! Hybride! Obligation! OC! Océane! Option! Parité! Prime de conversion! Remboursement anticipé! Support! Taux d'intérêt! Valeur Sommaire : 1. Une convertibilité optionnelle 1.1 Les paramètres de base de l'oc 1.2 La conversion en actions 2. Gérer des OC 2.1 La valeur des OC 2.2 Gérer des OC Résumé : «A mi-chemin entre obligations et actions, les obligations convertibles permettent de concilier fortes perspectives de gain et sécurité. Grâce à ce Chapitre, vous maîtriserez le timing d'achat et de vente de ces produits en fonction de vos anticipations sur les taux d'intérêts et sur le support.» Mise à jour : 24.08.2009 Auteur : Fabien Joly Expert : JBL / VG / FB / YB ISSN : 1623-3255

- 2-1. Une convertibilité optionnelle 1.1 Les paramètres de base de l'oc A. Des obligations pouvant se transformer en actions 1. Des obligations hybrides 2. La convertibilité est optionnelle 3. L'OC est avant tout une obligation B. Les paramètres de conversion 1. La parité de conversion 2. La prime de conversion 3. Evolutivité de la parité de conversion A. Des obligations pouvant se transformer en actions 1. Des obligations hybrides A côté des obligations classiques, on trouve toute une gamme d'obligations hybrides. On appelle hybride tout titre financier ayant la capacité de changer de statut en cours de vie. On désigne ainsi les obligations convertibles en actions (OC), qui sont, comme leur nom l'indique, des obligations ayant la faculté de se transformer en actions. 2. La convertibilité est optionnelle Cette faculté est optionnelle. Elle est laissée à l'initiative du porteur, qui peut, quand cela lui paraît opportun, demander la conversion en actions de ses obligations. 3. L'OC est avant tout une obligation A l'émission, les obligations convertibles ont toutes les caractéristiques d'obligations classiques puisqu'elles ont une valeur nominale, une valeur de remboursement, un taux d'intérêt et permettent à leur détenteur de toucher des intérêts (tant qu'elles n'ont pas été converties). Ce type de produit financier a donc initialement une nature obligataire, mais ensuite il peut pleinement devenir une action. Il faut bien noter qu'en raison de la possibilité de conversion, le taux d'intérêt des OC est très inférieur à celui des obligations classiques. A la différence des obligations classiques qui cotent en pourcentage du nominal, les obligations convertibles cotent en unités monétaires. Cependant il est toujours nécessaire de connaître le coupon couru pour savoir à quel prix elles seront échangées.

- 3 - La vie de l'obligation convertible B. Les paramètres de conversion 1. La parité de conversion La conversion doit être exercée selon une parité définie dans le contrat d'émission. Cette parité est souvent - mais pas nécessairement - de une action pour une obligation, et peut évoluer en fonction d évènements dans la vie de l émetteur ayant une incidence sur le nominal de l action. 2. La prime de conversion Cependant, le prix de souscription de l'obligation est généralement supérieur au cours de l'action au moment de l'émission, ce qui oblige de fait les porteurs à attendre la hausse de l'action pour exercer leur option de conversion. Cette différence entre le prix de souscription de l'obligation et le cours de l'action s'appelle la prime de conversion. 3. Evolutivité de la parité de conversion La parité de conversion est fixée dans le contrat d'émission, cependant, elle est susceptible d'évoluer au gré des divisions de la valeur nominale de l'action ou d'opérations comme des attributions gratuites d'actions ou des augmentations de capital avec droit de souscription. Cependant, la valeur intrinsèque de l'obligation convertible n'est pas affectée par ces opérations.

- 4-1.2 La conversion en actions A. La conversion à l'initiative du porteur 1. Le cours de conversion doit être atteint 2. Le choix de la date de conversion 3. La prime de remboursement : une compensation B. L'émetteur peut forcer la conversion 1. Des clauses connues dès l'émission 2. Une opération financièrement peu intéressante C. Origine des actions remises à la conversion 1. Des actions nouvelles 2. Des actions déjà émises A. La conversion à l'initiative du porteur 1. Le cours de conversion doit être atteint Il est clair que pour convertir une obligation convertible, il faut y avoir intérêt, c'est à dire que le cours de l'action doit être supérieur au cours de conversion. Possibilité d'exercer l'option de conversion en fonction du cours de l'action Pour définir le cours à partir duquel la conversion devient intéressante pour l'acheteur d'oc, il faut faire le calcul suivant : Cours d'achat de l'oc / Parité. 2. Le choix de la date de conversion Les émetteurs laissent une grande liberté aux porteurs quant à la date à laquelle ils peuvent convertir leurs titres, la conversion étant généralement possible à tout moment entre la date de jouissance et la date de remboursement. Le droit de conversion peut être suspendu pendant une durée maximale de trois mois en cas d'augmentation de capital ou de fusion.

- 5-3. La prime de remboursement : une compensation Si au cours de la vie de l'oc, le cours de l'action n'a jamais permis la conversion dans des conditions favorables, le porteur subit alors une perte d'opportunité importante, puisqu'il aurait obtenu un meilleur rendement en se plaçant sur des titres obligataires classiques. Pour compenser ce manque à gagner, les émetteurs prévoient généralement une prime de remboursement conséquente. B. L'émetteur peut forcer la conversion 1. Des clauses connues dès l'émission Conformément à ce qu'il prévoit dans la note d'émission, l'émetteur d'obligations convertibles a la possibilité de proposer un amortissement anticipé de l'emprunt : Par rachat pur et simple des titres en bourse ou par offre publique ; Par remboursement, si le nombre d'obligations en circulation a atteint à la baisse (suite à conversion) un certain pourcentage du nombre de titres émis, ou si le cours de l'action dépasse durant une certaine période une valeur déterminée dans la note d'émission. Etant donné que les obligataires n'auraient aucun intérêt à souscrire si l'émetteur s'offrait des possibilités trop léonines, il est généralement prévu que le remboursement anticipé au gré de l'émetteur ne peut pas intervenir au cours des premiers mois de cotation des obligations convertibles. 2. Une opération financièrement peu intéressante Contrairement aux apparences, l'amortissement anticipé est généralement une mauvaise opération pour les porteurs, puisqu'il tend à les priver des plus-values potentielles liées à la conversion. Le porteur a alors trois mois pour apporter ses titres au remboursement ou pour les convertir. Si les conditions sont favorables, cela s'apparentera à une conversion forcée. Dans le cas des Océanes, ce délai n'est que de 7 jours ouvrés. C. Origine des actions remises à la conversion Les actions fournies par l'émetteur en échange de la conversion des OC peuvent être d'origines différentes. 1. Des actions nouvelles Classiquement, il s'agit de nouvelles actions donnant donc lieu à une augmentation de capital dilutive pour les anciens propriétaires d'actions. 2. Des actions déjà émises Pour parer cet effet, les émetteurs se réservent désormais la possibilité de fournir aux porteurs des actions détenues en autocontrôle suite à une opération de rachat d'actions. Ce type particulier d'oc est appelé Océanes (pour obligation à option de conversion et/ou d'échange d'actions nouvelles ou à émettre). Elles permettent de remettre au porteur des actions déjà émises lorsqu'il demande la conversion des OC, évitant du même coup l'effet dilutif pour les anciens actionnaires.

- 6-2. Gérer des OC 2.1 La valeur des OC A. Valeur de l'obligation convertible : composantes 1. Une composante obligataire 2. Une composante optionnelle B. Evolution de la valeur de la convertible 1. Pure obligation : pas de corrélation avec l action 2. Faible corrélation avec l'action 3. Pure action : Forte corrélation avec l action A. Les composantes de la valeur de l'obligation convertible 1. Une composante obligataire L'obligation convertible a deux composantes. L'une est obligataire et donc liée à l'évolution des taux du marché. Cette composante évolue de la même manière que la valeur d'une obligation classique, c'est à dire à l'inverse des taux d'intérêt du marché puisque les obligations convertibles sont la plupart du temps rémunérées à taux fixe. 2. Une composante optionnelle L'autre composante est optionnelle, elle reflète la possibilité de conversion de l'obligation en actions. Cette composante ne peut pas avoir une valeur négative, puisque la conversion n'est pas obligatoire. Cependant, si le cours de l'action est très inférieur à celui à partir duquel la conversion est intéressante, la composante optionnelle a une valeur nulle ou légèrement positive. A proximité du cours de conversion, elle fait ressortir un attrait spéculatif et est déjà supérieure à zéro. Enfin, lorsque le cours de l'action est au-dessus du cours de conversion, elle évolue de façon parfaitement corrélée au cours de l'action. Composante optionnelle = cours - valeur actuarielle B. Evolution de la valeur de la convertible 1. Pure obligation : pas de corrélation avec l'action Lorsque la conversion n'est pas possible, la valeur de l'obligation convertible est principalement basée sur sa valeur obligataire actuarielle. C'est le cas à l'émission, s'il y a une prime de conversion élevée. C'est également le cas lorsque le cours de l'action passe nettement en dessous du cours de conversion. Cette baisse ne se répercutera pas alors sur la valeur de l'obligation convertible, la valeur actuarielle de l'obligation joue alors le rôle de butoir au cours de l'oc. 2. Faible corrélation avec l'action Dès que le cours de l'action se trouve à proximité du cours de conversion, la convertible commence à réagir aux variations de cours de l'action. Le rôle de la valeur optionnelle n'est pas supérieur à celui de la valeur actuarielle mais il dirige les variations de cours à court terme. Il tend à se renforcer au fur et à mesure que l'action monte. 3. Forte corrélation avec l'action La valeur de la composante optionnelle prend le pas sur la valeur actuarielle lorsque le cours de l'action s'élève bien au dessus du cours de conversion. Le cours de l'obligation convertible est alors totalement corrélé à celui de l'action dont elle dépend. Si l'action monte, l'oc monte. Si l'action baisse, l'oc baisse.

- 7 - Avant d'investir sur une obligation convertible, il est nécessaire de calculer les deux composantes de la valeur de l'obligation. Pour ce faire, on calcule sa valeur actuarielle selon la formule exposée dans le Chapitre intitulé " Les obligations (1) : les bases ". On obtient la composante optionnelle par différence entre le cours de l'oc et sa valeur actuarielle. De cette manière, on connaît le risque pris en cas de baisse de l'action. Evolution comparée du cours de l'action Castorama et de l'obligation convertible Castorama en pourcentage

- 8-2.2 Gérer des OC A. Quand jouer les OC? 1. A déconseiller dans un contexte inflationniste 2. Un compromis entre sécurité et rendement B. Construire et dénouer une position en OC 1. Souscrire à l'émission 2. Acheter sur le marché 3. Gérer le remboursement anticipé A. Quand jouer les OC? 1. A déconseiller dans un contexte inflationniste Les obligations convertibles étant généralement à taux fixes, elles sont donc à déconseiller lorsque l'on a des anticipations de hausse des taux, d'autant que les actions pâtissent elles aussi de la hausse des taux d'intérêts. Par contre, lorsque l'on table sur une baisse des taux, cela peut être très rémunérateur de jouer ce type d'obligation. 2. Un compromis entre sécurité et rendement En tout état de cause, il faut investir sur des OC uniquement lorsque l'on pense que le cours de l'action qui sert de support va monter. Les obligations convertibles sont à déconseiller aux personnes qui recherchent un rendement, en raison de leur faible taux de rémunération par rapport aux obligations classiques. D'autre part, elles ne permettent pas de réaliser autant de plus-values que les actions, même si les performances peuvent être très confortables. Les OC doivent être comprises comme étant un compromis entre la sécurité de l'obligation et les perspectives de gain de l'action. B. Construire et dénouer une position en OC 1. Souscrire à l'émission Pour l'acquéreur d'oc à l'émission, la crainte principale est un contexte de taux défavorable. Il devra cependant se placer dans une optique moyen terme pour que l'action ait le temps de franchir le prix à partir duquel la conversion devient favorable. La souscription d'obligations convertibles à l'émission est normalement réservée aux actionnaires qui bénéficient d'un droit de souscription. Cependant, dans la pratique, ce droit a généralement une valeur nulle puisque les obligations convertibles sont émises avec une prime par rapport au cours de bourse de l'action. La souscription est donc la plupart du temps ouverte à tous. 2. Acheter sur le marché Contrairement à l'acquéreur à l'émission, l'acheteur en Bourse s'expose à d'importantes pertes si l'action chute. Exemple : Si une obligation convertible cote 130 euros alors que sa valeur actuarielle est de 75 euros, l'acheteur en Bourse s'expose à une perte de 55 euros par titre en cas de baisse du cours de l'action en dessous du seuil de conversion. Il aura alors perdu la totalité de la composante optionnelle. Il ressort de cet exemple que l'acheteur sur le marché doit mesurer le risque pris en évaluant la valeur de la composante optionnelle.

- 9 - Les éléments de choix pour l'acquisition d'obligations convertibles En période de forte volatilité, les obligations convertibles peuvent apparaître comme un support intéressant. Elles permettent de jouer le rebond tout en gardant un parachute en cas de baisse grâce à la valeur actuarielle, ce que ne permet pas l'investissement en actions. 3. Gérer le remboursement anticipé Il est important de savoir que le porteur d'une obligation convertible classique a trois mois, à compter du moment où son obligation a été appelée au remboursement, pour choisir entre la conversion et le remboursement. Dans le cas des Océanes (les plus courantes), ce délai est ramené à 7 jours ouvrés. Si vous pensez vous positionner durablement sur l'action après la conversion, autant attendre le dernier moment pour voir si elle évolue conformément à vos anticipations. Par contre si vous souhaitez simplement réaliser une plus value, autant convertir vos titres au plus vite pour être en mesure de vendre l'action. Si vous achetez des OC sur le marché, il faut prendre garde à la date à partir de laquelle l'émetteur peut forcer le remboursement. En effet, vous êtes susceptible de payer les OC plus cher que le prix auxquelles elles seront remboursées.

- 10 - AVERTISSEMENT : - Les modules de formation dénommés «Guide de la Bourse» qui vous sont proposés ne constituent pas des conseils boursiers. Il s'agit d'un manuel d'auto-formation qui est mis à votre disposition. Il faut signaler notamment que : - les tests constituent une vérification des connaissances mais ne donnent aucune garantie de savoir-faire, ni d'aptitude à une application. - les exemples utilisés ne constituent pas des règles mais ont un objet pédagogique d'explication. - les avis exprimés ne sont pas des conseils pour le futur mais des opinions fondées sur le passé. - l'ensemble du «Guide» représente une explication, une analyse ou une opinion raisonnable mais n'est pas un conseil ni un mode opératoire complet. Ces modules vous permettront d'approfondir vos connaissances des mécanismes économiques ou financiers, mais ne prétendent pas vous apporter la totalité des éléments nécessaires à la formation de votre jugement ni à l'élaboration de vos décisions. Quel que soit le soin apporté à la rédaction des textes, ils peuvent en outre comporter des erreurs ou des oublis. Dans le cas même où tous les éléments d'information "nécessaires" seraient à votre disposition, il faudrait ajouter l'expérience et le savoir-faire pour obtenir la meilleure décision possible qui reste soumise, dans toutes les hypothèses, aux aléas de la vie des affaires et des sociétés. Dans tous les cas, la responsabilité de MemoPage.com S.A. ne saurait être engagée par le simple fait qu'une information erronée aurait été donnée ou qu'une information serait absente ou encore du fait du contenu de ces modules. Les seules informations qui font foi sont celles des organismes officiels, tant dans le domaine strict de la Bourse (Autorités de marché comme la COB), de l'information (cote officielle) ou de la loi (Journal Officiel). Vos décisions futures seront donc prises sous votre seule et entière responsabilité. Limites d'utilisation : la formation mise à disposition de l'utilisateur, l'est à titre strictement personnel. 2000-2009 par MemoPage.com S.A. Toute reproduction, rediffusion etc., par quelque moyen que ce soit, à des fins autres que l'usage personnel, est strictement interdite. IMPORTANT : Tout utilisateur du présent «Guide» certifie : - avoir lu la page d'avertissement ci-dessus. - avoir pris connaissance du caractère purement informatif, à l'exclusion de tout conseil d'investissement, des documents fournis par le site de MemoPage.com - ne les mettre en oeuvre qu'avec les conseils appropriés et à ses propres risques. - consulter ce site à titre personnel. - à ne pas copier, enregistrer ou diffuser les informations contenues sauf pour son usage personnel. Tout utilisateur décharge l'éditeur du site de toute responsabilité quant à son contenu. Tout utilisateur s'engage à ne pas poursuivre l'éditeur par une quelconque action judiciaire. Tout utilisateur certifie ne pas trouver à redire aux restrictions énoncées ci-dessus.. Une publication de MemoPage.com S.A. - Directeur de la Publication : Patrice Noailles