CHAPITRE 2 : LES MARCHES INTERNATIONAUX DE CAPITAUX

CHAPITRE 2 : LES MARCHES INTERNATIONAUX DE CAPITAUX I- les places financières internationales Les places financières internationales jouent un rôle fondamental dans le fonctionnement des marchés internationaux de capitaux. Une place financière internationale se définit comme étant un lieu de rencontre de flux financiers internationaux, redistribués à travers le monde. La place doit témoigner d une capacité d attraction des capitaux étrangers et doit offrir suffisamment de débouchés pour ces fonds. Les conditions nécessaires au développement d une place financière internationale sont : l existence d une infrastructure matérielle (réseaux d information et de télécommunication, système informatique) et humaine (expertise des opérateurs en matière bancaire et financière) adaptée, un environnement économique, politique et réglementaire favorable aux opérations internationales : un vaste marché national des capitaux, la garantie d un organisme de surveillance, une liberté des changes, des coûts de transactions faibles, une fiscalité favorable., les institutions financières présentes localement doivent être dynamiques en offrant une multitude de produits financiers diversifiés qui permettent de répondre à la fois aux besoins des investisseurs et des emprunteurs. L importance d une place financière internationale est mesurée par la capitalisation boursière 1, par le nombre de sociétés étrangères cotées et par le nombre de banques étrangères installées. Les principaux marchés sont localisés dans trois zones géographiques distinctes : l Europe, l Amérique du Nord et l Extrême-Orient. Les marchés de ces trois zones interagissent entre eux et sont étroitement interdépendants. Les principales places financières européennes sont Londres, Francfort et Zurich. Les principales places financières d Amérique du Nord sont celles de New York, Chicago et Philadelphie. Enfin, les principaux centres en Extrême-Orient sont ceux de Tokyo, Singapour et Hong Kong. II- le marche des eurodevises 1. Définitions : Une eurodevise est une devise détenue en dehors du pays qui l a émise. Exemple : un dollar déposé dans une banque située à Londres ou à Tokyo est un eurodollar, quelles que soient les nationalités du déposant et de la banque. Un dollar déposé dans une banque aux Etats-Unis est un dollar. Le marché des eurodevises est un marché sur lequel les banques prêtent et empruntent à court terme des eurodevises. C est donc un marché de financement interbancaire à moins d un an. Une euro-banque est une banque qui accepte des dépôts en eurodevises et offre des crédits en eurodevises. 1 La capitalisation boursière d une société cotée est définie par le cours boursier d une action multiplié par le nombre d actions en circulation. La capitalisation boursière d une place financière est la somme des capitalisations de chaque société cotée. 10

2. Origine et développement : La naissance du marché des eurodevises remonte à la fin des années 50. Plusieurs raisons peuvent expliquer son origine et sa croissance : le transfert en Europe des avoirs soviétiques : les soviétiques craignaient que leurs avoirs en USD détenus aux USA à la fin des années 50, soient bloqués suite à la guerre froide avec les USA. C est pourquoi, ils les ont transféré dans des banques installées à Londres et à Paris. les mesures restrictives prises par les autorités américaines pour réduire le déficit de la balance des paiements en limitant les sorties de capitaux : il s agit essentiellement de la réglementation Q, introduite en 1958, qui interdisait aux banques américaines de rémunérer les dépôts à court terme au delà d un certain plafond. Ceci a entraîné le transfert des capitaux américains sur l euromarché où la rémunération était plus élevée. à partir des années 70, sous l effet des chocs pétroliers, les pays exportateurs de pétrole (les pays de l OPEP) ont utilisé le marché des eurodevises pour placer une partie de leurs revenus pétroliers. Puisque ces revenus sont libellés en dollars, ces dollars déposés par ces pays sont appelés des pétrodollars. Ces derniers ont ainsi contribué au développement du marché des eurodevises. Le développement du marché des eurodevises s explique principalement par le fait qu il échappe à toutes les réglementations et aux coûts des marchés financiers domestiques (les réserves obligatoires 2, les plafonds de rémunération des dépôts, l impôt ). 3. Les cotations sur le marché des eurodevises : Les cotations affichées par les banques sont sous forme d un taux emprunteur et d un taux prêteur de l eurodevise en question pour une échéance donnée. La différence entre les deux taux représente la marge de la banque ou le spread de taux d intérêt. Généralement, les spreads sont de 1/8% jusqu à 2%. Pour toute eurodevise, la monnaie domestique reste la référence et elle y est étroitement corrélée. Le marché des eurodevises est un marché interbancaire où chaque euro-banque affiche à tout instant le taux auquel elle accepte d emprunter des eurodevises et le taux auquel elle accepte de prêter des eurodevises et pour quelle échéance. Dans la pratique, pour chaque échéance, les taux d intérêt affichés sont toujours exprimés en pourcentage annuel. Ils sont donnés sous forme d une partie entière et d une partie décimale. La partie décimale est généralement un multiple de 1/32. Les cotations de taux d intérêt se font par eurodevise et par échéance : 1 jour, 2 jours, 1 semaine, 1 mois, 2 mois, 3 mois, 1 an. Sur le marché des eurodevises, le USD est dominant puisqu il constitue plus de 50% des eurodevises traitées. Plus de 80% des dépôts sur le marché des eurodevises ont une échéance inférieure à 6 mois. Les transactions sur ce marché sont conclues par téléphone et confirmées par télex et les virements ont lieu en date de valeur J+2 pour tenir compte des 48 heures ouvrables standards nécessaires pour les transferts de fonds dans les différents comptes. Exemple : Eurodollar à 1 mois : 2 1/4 2 5/8 2 Les autorités monétaires imposent aux banques domestiques de prélever un certain pourcentage des dépôts reçus sous forme de réserves obligatoires non rémunérées. 11

Cette cotation, affichée par une banque à un instant t donné, signifie que cette dernière accepte d emprunter des eurodollars à 2 1/4 % et de prêter des eurodollars à 2 5/8 % pour une échéance de 1 mois. Le spread de cette banque est de 3/8 % (37,5 points de base, sachant que 1 point = 0,0001). Une commission bancaire sur taux d intérêt peut s ajouter au taux de base dans le cas d un prêt effectué par une banque au client, par exemple 2/8 %, ce qui donne un taux prêteur global de 27/8 %. De même, une commission bancaire est soustraite du taux de base dans le cas d un emprunt effectué par la banque, par exemple 1/8 %, ce qui donne un taux emprunteur global de 2 1/8 %. La commission est plus ou moins forte selon la qualité du client, mais elle est beaucoup plus faible pour un emprunt que pour un prêt par la banque. 4. Relation entre les taux d intérêt sur le marché monétaire local et les taux d intérêt sur le marché des eurodevises : Les taux d intérêt qui s établissent sur le marché des eurodevises sont plus compétitifs que ceux qui s établissent sur les marchés monétaires nationaux. Le taux d intérêt emprunteur sur l eurodevise est plus élevé que le taux emprunteur sur le marché domestique et le taux d intérêt prêteur sur l eurodevise est plus faible que le taux prêteur du marché national. En effet, les euro-banques ne sont pas obligées de respecter un coefficient de réserves obligatoires sur leurs dépôts, ni de maintenir des taux d intérêt emprunteurs inférieurs à un certain plafond. De plus, le marché des eurodevises est un marché de gros destiné aux pays, aux organismes publics et aux grandes firmes multinationales. Le volume minimum de transaction unitaire s élève à 1 million de dollars générant des frais de gestion unitaires peu élevés. Ainsi, les euro-banques se contentent de marges plus faibles grâce aux économies d échelles qu elles réalisent. Les transactions réalisées sur le marché des eurodevises, notamment les prêts, présentent un risque important pour les banques en cas de non remboursement. Les marchés des eurodevises sont ainsi auto-contrôlés par les euro-banques. Ces marchés sont en conséquence réservés à des institutions de haute qualité. III- le marche des changes Le marché des changes est un marché sur lequel il y a une confrontation entre les offres (les ventes) et les demandes (les achats) de devises afin de déterminer les cours ou taux de change. Le marché des changes connaît un développement considérable depuis l instauration des changes flottants, mais depuis 1999 et avec la mise en place de l euro, le volume de transactions diminue 3. Selon la BRI, les transactions quotidiennes sur le marché des changes de l ensemble des places financières s élèvent à 1210 milliards de USD en 2001 alors qu en 1998, elles étaient de 1490 milliards de USD 4. Malgré la concurrence des autres places financières, Londres garde le premier rang avec plus de 30% des transactions, devant New York avec près de 16% des transactions et Tokyo avec un peu plus de 9% des transactions. 3 La mise en place de l euro le 1 er janvier 1999 a fait disparaître les transactions entre monnaies des pays ayant intégré l Union Economique et Monétaire (UEM). La diminution du volume de transactions s explique également par la réduction du nombre d intervenants suite au mouvement de concentration bancaire et par le développement du courtage électronique interbancaire. 4 Le volume de transactions concerne le marché des changes traditionnel (marché des changes au comptant, marché des changes à terme et swaps de change). Le volume de transactions quotidien sur les marchés dérivés de devises s élève à 67 milliards de USD en 2001 contre 97 milliards de USD en 1998. 12

Sur toutes les places financières 5, la devise la plus utilisée est l USD : environ 90% des transactions de change réalisées dans le monde sont libellées en USD 6. Toutes les monnaies sont cotées par rapport à l USD. Les autres monnaies sont principalement EUR (38%), JPY (23%), GBP (13%), CHF (6%) 7. 1. Les participants : a) Les banques : Les banques sont les principaux participants au marché des changes. Elles peuvent agir soit pour le compte de leurs clients soit pour leur propre compte. Ces deux activités sont difficiles à dissocier. Pour répondre efficacement aux besoins de leurs clients, les banques doivent être actives et présentes d une manière continue sur le marché. Cette présence n est pas la même pour toutes les banques car elle est très coûteuse. En effet, pour pouvoir opérer sur le marché des changes, les banques doivent disposer d une infrastructure adéquate, humaine et matérielle, à savoir une salle des marchés. Dans les banques, les spécialistes du marché des changes sont les cambistes qui opèrent dans les salles des marchés. Les cambistes peuvent être : des traders qui sont des market makers ou teneurs de marché : ces opérateurs assurent en permanence la liquidité du marché car ils sont en mesure d offrir à tout instant des cours de change à l achat et à la vente sur un grand nombre de devises. Ils assurent un rôle de contrepartie. Les cours qu ils fixent servent de référence pour les autres opérateurs. Seules les très grandes banques peuvent exercer cette fonction. des cambistes clientèle ou salers qui sont chargés de répondre à la demande de leurs clients. Pour faciliter ses opérations, toute banque agissant sur le marché des changes doit disposer d un réseau de banques correspondantes à l étranger qui servent d intermédiaires pour verser ou recevoir les devises négociées sur le marché. Un compte de correspondant pour une banque d un pays A est un compte ouvert dans une banque partenaire dans un autre pays B et tenu dans la monnaie de ce pays B. b) La banque centrale : La banque centrale assure deux fonctions : elle exécute les ordres de sa clientèle : les administrations publiques, les banques centrales étrangères et les organismes internationaux. elle intervient pour régulariser l'évolution du cours de la monnaie nationale par rapport aux devises étrangères soit pour des raisons de politique économique interne, soit pour respecter des parités fixes dans le cadre d un système de taux de change fixe. Elle intervient également dans le cas d un système de change flottant quand des turbulences et des incertitudes provoquent des fluctuations erratiques des cours qu elle estime dénuées de justification économique. Compte tenu de l ampleur du marché des changes et des réserves des banques centrales, leurs interventions sont en général limitées. Pour être efficaces, ces interventions doivent être massives, coordonnées et se produire à des moments opportuns. 5 Selon l enquête triennale de la BRI (avril 2001). 6 Ce chiffre doit être interprété avec précaution. En réalité, ce pourcentage doit être apprécié par rapport à 200% car une transaction de change met en jeu deux monnaies, ce qui donne un poids relatif du USD d environ 45% par rapport aux autres devises. 7 Ces pourcentages sont également appréciés par rapport à 200%. 13

c) Les courtiers ou brokers : Pour opérer sur le marché des changes, il n'est pas indispensable de passer par les services des courtiers. Ces derniers n interviennent pas sur le marché des changes pour leur propre compte. Ce sont de simples intermédiaires qui ne prennent aucune position de change. Les courtiers sont des professionnels indépendants qui jouent un rôle essentiel sur le marché des changes en tant qu intermédiaires et informateurs. D une part, grâce au grand nombre de leurs contacts, ils centralisent les ordres d'achat et de vente de plusieurs banques. D autre part, ils informent 8 les opérateurs des meilleurs cours auxquels s achètent et se vendent les différentes devises. Ainsi, il est plus facile pour un cambiste d'utiliser les services d un courtier plutôt que de contacter plusieurs confrères, surtout s il cherche à conserver l anonymat de ses transactions. Ce n est que lorsque la transaction est réalisée que le courtier révèle à chaque cambiste le nom de la contrepartie. Les maisons de courtage sont principalement localisées à Londres et à New York. Environ 40% des transactions sur le marché des changes sont effectuées par les services des courtiers. Ils sont rémunérés par une commission de courtage, de l ordre de 0,01%, qui dépend du montant et de la devise négociée. d) Les clients : Ils n'interviennent pas directement sur le marché des changes, mais ils le font par l intermédiaire des banques ou des courtiers. Ce sont : les entreprises industrielles et commerciales, les petites banques, les investisseurs institutionnels et les particuliers. Les grands groupes industriels et commerciaux, dont le volume d activité en devises est important, ont créé leur propre salle des marchés, au niveau de leur filiale financière, pour pouvoir intervenir directement sur le marché des changes. Depuis le début des années 90, certains d entre eux sont devenus des opérateurs importants sur le marché des changes. De même, les investisseurs institutionnels (fonds de pension, sociétés d assurance et organismes de placement collectif) et les agents privés détenant de grandes fortunes sont devenus, eux aussi, des acteurs de première importance, car les gérants de ces fonds mettent de plus en plus l accent sur les placements à l étranger pour diversifier leurs risques et améliorer leurs rendements. 2. Les supports utilisés : Les supports utilisés sont principalement les virements interbancaires (le change scriptural) et accessoirement le numéraire (le change manuel). a) Les virements interbancaires : Les achats et les ventes de devises sur le marché des changes donnent lieu à des transferts sous forme de virements interbancaires entre comptes libellés en monnaies différentes. Ces transferts nécessitent à l évidence la conversion d une monnaie en une autre. Les mouvements de devises s effectuent par un simple jeu d écriture entre comptes bancaires. Les banques doivent détenir des comptes auprès de banques correspondantes à l étranger 9. Le compte nostri est le compte ouvert par la banque auprès de son correspondant étranger, il enregistre des 8 Les courtiers révèlent les cours de change par téléphone. Depuis 1992, le courtage électronique s est développé sur le marché des changes au comptant. Ce système consiste à fournir les cours sur les écrans de terminaux informatiques auxquels sont connectés les clients de ce système. Le courtage électronique assure une transparence accrue des cours. 9 Une banque correspondante est une banque qui réalise des opérations dans son pays et dans sa monnaie pour le compte d une banque partenaire située à l étranger. 14

écritures en devises. Le compte lori est le compte ouvert par le correspondant étranger auprès de la banque, il enregistre des écritures en monnaie nationale. Il n y a pas de passage possible entre les deux comptes. La rapidité d'exécution est le principal avantage des virements interbancaires. Les ordres de paiement sont de plus en plus transmis par le système SWIFT (Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication) au détriment du télex. Le système SWIFT, créé en 1977, a pour but de transmettre les messages se rapportant aux opérations des banques adhérentes. Ce n'est pas un système de paiement mais un mode de transmission des ordres de paiements. Par rapport au télex, le système SWIFT présente les avantages de sécurité, de rapidité et de coût réduit. En effet, l existence de codes d accès et de détecteurs d erreurs sécurise la transmission des messages. De plus, si la ligne du destinataire est occupée, le message peut être stocké et transmis dès que la ligne devient libre. b) Le numéraire : Le numéraire est peu utilisé en comparaison des masses échangées par virements bancaires. Les cours appliqués aux particuliers (touristes, hommes d affaires ) sont défavorables par rapport aux conditions obtenues sur le marché interbancaire car les transactions ont lieu en général sur de petits montants et les banques sont obligées de détenir en permanence dans leurs caisses des devises subissant ainsi un coût d opportunité et un coût de détention de billets (transport, assurance, manipulation ). 3. Les opérations effectuées sur le marché des changes : Trois types d opérations peuvent être effectuées sur le marché des changes dont le degré de risque est différent. Les intervenants peuvent effectuer des opérations de couverture, de spéculation et d arbitrage 10. Ces intervenants sont les banques et les autres institutions financières qui agissent pour leur propre compte ou pour celui de leur clientèle. a) La couverture (hedging) : La couverture est le premier et le plus important des motifs pour lesquels les agents interviennent sur le marché des changes. Ces agents cherchent à couvrir un risque de change généré par des opérations, commerciales ou financières, d encaissement ou de décaissement en devises, à une échéance donnée 11. Dès la date de couverture l agent connaît avec certitude la contrepartie dans sa monnaie nationale des flux futurs en devises. La couverture suppose ainsi l existence d un risque initial et consiste à prendre une position inverse sur le marché pour annuler ce risque. Toute fluctuation défavorable du cours de change pour la première position sera compensée par un gain réalisé sur la position de couverture. La couverture correspond à une forte aversion au risque et entraîne généralement l abandon d opportunités de gain en cas de fluctuation favorable du cours de change. En réalité, lorsqu un agent se couvre sur le marché des changes, le risque de change ne disparaît pas, il est transféré à un autre agent qui accepte de le prendre, généralement contre rémunération. Les opérations de couverture réalisées par les banques pour leur propre compte sont le plus souvent la conséquence des opérations de couverture initiées par les entreprises. En effet, les banques 10 Selon la BRI (avril 2001), environ 60% des opérations sur le marché des changes sont des opérations de spéculation et d arbitrage. En réalisant ces deux types d opérations, les banques sont à la recherche de profits sachant que les opérations de couverture sont peu rémunératrices à cause d une concurrence importante. 11 L agent qui va encaisser à terme une somme en devise craint une baisse du cours de la devise par rapport à sa monnaie nationale. Inversement, un agent craint une hausse de ce cours en cas de décaissement en devise à une échéance donnée. 15

agissent pour couvrir leur risque de change ou pour résoudre des problèmes de trésorerie générés par les opérations effectuées avec leurs clients. b) La spéculation : La spéculation a un objectif totalement opposé à la couverture. Elle consiste à s exposer volontairement au risque de change en espérant réaliser un gain. Par définition, une opération de spéculation n est pas motivée par des transactions commerciales (exportations et importations de biens et services) ou financières (prêts et emprunts en devises). La spéculation consiste à anticiper l évolution future des cours pour une échéance donnée et à prendre immédiatement une position de change en conséquence 12. Cette position est liquidée à l échéance 13. Ainsi, selon que les anticipations se réalisent ou non à l échéance, les gains et les pertes potentiels sont illimités. Ces opérations de spéculation sont risquées, c est pourquoi les directions générales des différentes banques imposent aux cambistes des limites de risques. La spéculation peut être passive si les opérateurs ne se couvrent pas contre le risque de change parce qu ils anticipent une évolution favorable des cours. Le rôle des spéculateurs est controversé. En effet, les spéculateurs sont tenus responsables de l instabilité des taux de change, entraînant la diminution des échanges internationaux. En revanche, ils assurent la liquidité du marché en acceptant le risque que les autres intervenants en position de couverture ne veulent pas assumer. Les opérations de spéculation sont la contrepartie des opérations de couverture. c) L arbitrage : Les opérations d arbitrage sont initiées par les cambistes pour le propre compte de la banque ou pour celui de la clientèle. Ces opérations constituent une partie significative des transactions sur le marché des changes. L arbitrage consiste à tirer profit sans risque de l existence au même moment d écarts de cours de change. Ces écarts sont provoqués par une mauvaise propagation de l information et par certaines réglementations. Tout opérateur rationnel observant ces écarts va acheter les devises au cours de change le plus bas et les vendre, instantanément, au cours le plus haut. Si elles se multiplient, ces opérations auront tendance à éliminer ces écarts. L arbitrage est un facteur d équilibre systématique sur le marché des changes. C est donc une activité indispensable qui assure la convergence des cours de change d une place financière à une autre. Les opérations d arbitrage exigent une grande rapidité car les taux de change varient instantanément. Elles sont, de ce fait, réservées aux institutions financières qui interviennent directement sur le marché. Avec le développement des moyens d information et de communication, il devient est de plus en plus difficile pour les cambistes de réaliser des gains d arbitrage. Les opérations d arbitrage génèrent souvent des coûts de transactions 14 qui expliquent quelque fois l existence de petits écarts qui ne sont pas arbitrés car ils ne sont pas profitables. Dans ce cas, le gain d arbitrage est insuffisant et ne permet pas de couvrir les coûts de transactions. 12 Si le spéculateur anticipe la hausse de la devise à une certaine échéance, il va l acheter en vue de la revendre à l échéance. A l inverse, si le spéculateur anticipe la baisse de la devise, il la vend en vue de la racheter à l échéance. 13 Les spéculateurs peuvent intervenir pour une échéance de quelques minutes (scalpers), d un jour (day-to-day traders) ou pour une échéance plus lointaine (long terme traders). 14 Les coûts de transactions comprennent les commissions de courtage, les frais de téléphone et de télex et les autres coûts administratifs. 16

4. Les caractéristiques du marché des changes : Les transactions sur le marché des changes s effectuent sur deux niveaux : Un marché de gros qui est un marché interbancaire où se retrouvent uniquement les très grandes banques internationales traitant entre elles et, quelques fois, avec les banques centrales, directement ou par l intermédiaire de courtiers. Les banques actives sur ce marché sont peu nombreuses (de 50 à 80 banques) et remplissent la fonction de market maker. Elles sont en permanence en mesure d offrir une fourchette de prix sur un très grand nombre de devises. A côté de ces grandes institutions financières internationales interviennent des banques de moindre importance qui sont très actives, mais n assurent pas toujours et en permanence un rôle de teneur de marché. Sur le marché de gros, la valeur minimale d une transaction est de 1 million de dollars. Un marché de détail où se nouent les transactions entre les banques et leurs clients. Les banques conseillent leur clientèle et exécutent leurs ordres. Ces ordres peuvent être au mieux, effectués au premier cours coté pour lequel l échange peut réellement se faire, ou à cours limité, dans le cas où le client exige un cours minimum de vente ou un cours maximum d achat. Le marché des changes est un marché de gré à gré (OTC : Over The Counter), c est-à-dire que les transactions ne sont pas officiellement standardisées et qu il n y a pas d endroit précis telle qu une bourse où sont centralisées les cotations et les transactions. Le marché des changes est totalement délocalisé. Les transactions se déroulent entre les salles des marchés où s affairent les cambistes autour de téléphones, télex et ordinateurs. Sur ce marché, les opérations se font par téléphone, avec confirmation par télex ou SWIFT avec les correspondants étrangers. Le respect des engagements verbaux est vital pour la bonne tenue du marché, ce qui explique l importance de la réputation des intervenants. Les salles des marchés des grands établissements apparaissent comme l organisme central des marchés de gré à gré. Les opérateurs de ces salles se répartissent en trois catégories : les opérateurs du back office chargés des fonctions de type administratif et comptable, les opérateurs du middle office chargés notamment des contrôles et les opérateurs du front office qui peuvent être des cambistes clientèle (salers) ou des teneurs de marchés (market makers). Sur le marché des changes, les cotations s'opèrent en continu, pratiquement 24 heures sur 24, successivement sur les différentes places financières, et 5 jours sur 7. Il est toujours possible pour un opérateur d'acheter ou de vendre des devises à n'importe quelle heure. En effet, lorsque les places financières européennes clôturent en fin de journée (17-18 h), le relais est pris par les places Nord- Américaines et lorsque celles-ci ferment à leur tour, la relève est prise par les places de l'extrême-orient. Les marchés européens redeviennent actifs quand les places de l Extrême-Orient clôturent. Pendant le week-end, les transactions sont ralenties car seules les tables de change du monde arabe sont actives. Les agences d informations financières Reuters, Telerate et Bloomberg jouent un rôle essentiel dans le fonctionnement du marché des changes. Elles informent en permanence les cambistes à travers le monde en diffusant en temps réel, sur des écrans, des tableaux de cotation contenant les cours pratiqués par les principaux teneurs de marché des grandes banques internationales. Il existe trois grands compartiments du marché des changes qui sont interdépendants. Ce sont le marché des changes au comptant (cf. chapitre 3), le marché des changes à terme (cf. chapitre 4) et le marché des produits dérivés 15 (cf. chapitre 9 et 10). 15 Les marchés dérivés de devises sont des marchés où s échangent des instruments dont la valeur dépend d un actif sous-jacent, en l occurrence une devise. Ce sont les contrats à terme de devises (Futures), les options de change et les swaps de devises. 17

IV- le marché de l euro-credit Un euro-crédit est un crédit à moyen et long terme (1 à 15 ans), consenti à partir de dépôts en eurodevises et accordé par un pool de banques. Les montants des euro-crédits sont généralement entre 20 millions et 1 milliard de dollars ( les jumbo-loans atteignent 1 milliard d USD). Comme une banque ne peut prendre à elle seule le risque de prêter des montants aussi importants, un regroupement de banques est nécessaire (syndication). Etant donné que les dépôts collectés par les euro-banques sont à court terme (en moyenne à 6 mois), l octroi de crédit à plus long terme (en moyenne 5 ans et 3 mois) fait courir à la banque un risque de taux d intérêt (coût de refinancement > au taux d intérêt exigé). Pour éviter ce risque, les eurocrédits sont généralement des crédits à taux variable. Le taux d intérêt est calculé par rapport à un taux de référence, généralement le LIBOR (London InterBank Offer Rate), augmenté d une marge (spread). La marge qui constitue la rémunération de la banque dépend du risque de l emprunteur, du volume et de la durée de l emprunt, de la liquidité du marché, de la concurrence entre les banques La marge moyenne sur les euro-crédits est de 50 points de base (0,5%). De plus, les banques se rémunèrent au moyen de commissions. Les euro-crédits ont l avantage d être souples par rapport à d autres sources de financement. En 1995, le marché des euro-crédits a un volume d émission de 370 milliards de dollars, ce qui représente 29% des financements internationaux. La principale monnaie utilisée est le dollar (76,8% des euro-crédits sont libellés en dollars). L inconvénient majeur est lié au fait que ces euro-crédits sont ouverts aux pays en voie de développement dont la capacité de remboursement peut être limitée ; ce qui se traduit par une prime de risque qui augmente leur coût. V- le marché des obligations internationales Sur le marché des obligations internationales, les euro-banques agissent seulement en tant qu intermédiaires entre les émetteurs et les investisseurs pour le placement des obligations émises. En 1995, les émissions d obligations internationales s élevaient à 468 milliards de dollars. Ceci illustre le phénomène de titrisation car les entreprises préfèrent se financer par émission de titres. Le marché des obligations internationales se compose de deux types d obligations : les obligations étrangères et les euro-obligations. Le marché des obligations étrangères désigne les marchés des obligations émises sur une place financière par des non résidents et libellées dans la monnaie nationale de cette place. Selon le pays d émission, des noms différents sont donnés aux obligations étrangères. Ainsi celles émises aux USA, au Japon, en Suisse et en GB sont respectivement les Yankee, Samuraï, Chocolate ou Bulldog bonds. Ce sont des obligations émises à LT et faisant l objet d une cotation en bourse. Les obligations étrangères font partie du marché obligataire intérieur de chaque pays. Elles sont soumises aux contraintes réglementaires des pays d émission, même si ces contraintes sont plus souples que celles des obligations nationales ( pas de retenue à la source sur les intérêts perçus,..). En général, le syndicat bancaire qui s occupe de l émission est composé de banques du pays où a lieu l émission ce qui permet un bon placement local. Les euro-obligations sont des obligations émises par une entreprise ou par une entité publique, par les soins d un syndicat international de banques et placées dans des pays autres que celui de la monnaie de libellé des obligations. Par exemple, une émission à Londres d obligations libellées en 18

dollars, quels que soient l émetteur et l investisseur. Les organismes financiers qui participent à ces émissions sont ceux qui ont une réputation internationale : Merrill Lynch, Morgan Stanley, Goldman Sachs, J.P Morgan, Nomura Les investisseurs en euro-obligations sont les investisseurs institutionnels : compagnies d assurances, fonds d investissement collectif, fonds de pensions et de retraites. Une fois émis, les titres sont cotés sur le marché secondaire à New York, Londres ou Luxembourg. La taille de chaque opération est en moyenne de 200 millions d USD et peut atteindre plus d un milliard d USD. Les transactions s effectuent sur le marché de gré à gré avec les banques et les courtiers comme intervenants. La principale différence entre ces deux types d obligations est que les obligations étrangères sont placées et négociées sur une bourse alors que les euro-obligations ne font pas l objet de cotations obligatoires à un endroit géographique unique et sont placées par un syndicat de banques dans plusieurs pays. Le poids des euro-obligations est en moyenne 4 fois plus important que celui des obligations étrangères. En 1995, les euro-obligations ont représenté 371.3 milliards d USD (soit 30% des émissions sur les marchés financiers internationaux) contre 96 milliards pour les obligations étrangères. Le coût des obligations internationales se décompose en un taux d intérêt de base, comme le LIBOR, et une marge en fonction du risque du crédit. VI- le marché des actions internationales En 1995, les actions internationales représentent 41 milliards d USD soit 3 % des financements internationaux. On distingue généralement les actions étrangères des euro-actions. Les actions étrangères sont des actions émises et cotées sur une place étrangère. Les euro-actions sont des actions vendues sur l euromarché et cotées sur une place financière étrangère. Leur achat est généralement financé par des eurodevises et elles sont souvent cotées sur des places où les formalités sont réduites :Londres, Luxembourg et Singapour. Pour la société émettrice, l intérêt des euro-actions est de faire connaître la société et d obtenir des fonds sur plusieurs marchés. Ce type de financement permet de disperser les actions et donc de limiter les tentatives de prise de contrôle de la société émettrice. Elles permettent également d éviter les éventuelles restrictions réglementaires du marché domestique. 19