CHAPITRE 2 : MARCHE DES CHANGES A TERME ET PRODUITS DERIVES

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1 CHAPITRE 2 : MARCHE DES CHANGES A TERME ET PRODUITS DERIVES Marché des changes : techniques financières David Guerreiro david.guerreiro@univ-paris8.fr Année Université Paris 8

2 Table des matières 1 Formation TC à terme Détermination, report, déport Exemple 2 Réduction du risque de change Le choix de la monnaie de facturation. Le recours aux clauses monétaires Le termaillage Le netting 3 Gestion des risques : contrats à terme/options Le marché à terme Présentation des options Options d achat L option de vente

3 Détermination, report, déport Détermination Détermination du change à terme n est pas autonome. Calculé en ajoutant ou en retranchant prime au cours spot. Voir cours MFI et PTIC. Ajout s appelle report (ou premium). Retrait s appelle déport (ou discount). Report F > S. Anticipe que TC au comptant futur (en t + x) supérieur au TC comptant présent (t). On anticipe une appréciation de la base.

4 Détermination, report, déport Déport F < S. Anticipe que TC au comptant futur (en t + x) inférieur au TC comptant présent (t). On anticipe une dépréciation de la base. Facteurs de détermination Taux de change au comptant au temps t. Ecarts de taux d intérêts sur marché monétaire des deux devises monnaies considérées. Voir cours sur PTIC.

5 Exemple Enoncé Exportateur américain doit recevoir euros dans 3 mois. Volonté de se couvrir contre RC. Passe contrat à terme avec banque européenne pour obtenir livraison d USD dans 3 mois. Conséquences pour banque Banque s engage à acheter EUR à terme. Se retouve en position courte (doit livrer devises). S expose à risque de change. RC est transféré de l exportateur vers la banque.

6 Exemple Comportement banque De manière générale banque va se couvrir : 1 Emprunter à 3 mois des EUR sur marché monétaire européen au taux i eur. 2 Vendre au comptant EUR contre USD au prix spot S eur/usd. 3 Placer ses USD au taux i usd sur marché monétaire américain. Au terme des 3 mois, elle dénoue les opérations : livre USD, reçoit EUR, rembourse emprunt. Taux à terme qu elle offre à client au temps t, basé sur taux spot et différentiels d intérêts.

7 Exemple Avec des chiffres... i usd = 10%, i eur = 4%, S usd/eur = 0,952EUR/USD, on a les opérations suivantes : Emprunter Les changer contre (90/360) EUR 1 (1/0.952) 1 + [0.4 (90/360)] USD Les prêter pour recevoir 1 + [0.10 (90/360)] (1/0.952) (90/360) USD

8 Exemple Avec des chiffres... suite On veut F : nombre d euros par USD. Ici Généralisation F = = F = S 1 + i 1 + i (1)

9 Exemple Déport D = S F S > F. Taux d intérêt de la devise directrice (base) est supérieur au taux d intérêt de l autre devise (la cote) : i > i. Déport (ou discount) de la base. Banque paiera la base à terme moins cher qu elle ne l a vendu au comptant. Report R = F S S < F. Taux d intérêt sur la devise directrice (base) est inférieur au taux d intérêt de l autre devise (cote). i > i.

10 Exemple A retenir Monnaie dont le taux d intérêt est le plus bas est en report. Monnaie dont le taux d intérêt est le plus haut est en déport.

11 Le choix de la monnaie de facturation Définiton Procéder à la facturation d une vente ou d une livraison dans sa monnaie nationale. Permet d éliminer (pour l agent dont la facturation est faite en monnaie nationale) toute incertitude de change. Elimine RC : somme à recevoir est parfaitement connue. Inconvénients Pas toujours réalisable car intérêts des importateurs et exportateurs sont opposés. Exportateur : risque = dépréciation monnaie étrangère. Importateur : risque = appréciation monnaie étrangère.

12 Le choix de la monnaie de facturation Inconvénients suite Certains produits sont exclusivement libellés dans certaines devises : matières premières. Ne permet pas de profiter d une appréciation ou dépréciation du change.

13 Clauses monétaires Définiton Permettent d adapter prix d achat/vente de biens et services à évolution cours des devises. Importateurs et exportateurs réduisent exposition RC. Vont de paire avec monnaie de facturation. Adaptation des prix proportionnelle Exportateur et importateur acceptent que fluctuation du cours de monnaie de facturation se répercute intégralement sur les prix. Prix du contrat dans monnaie de facturation va évoluer en fonction du TC.

14 Clauses monétaires La clause de risque partagé Exportateur et importateur s engagent à supporter une partie de la variation du taux de change susceptible de survenir entre la date de facturation et la date de paiement. Généralement, partage se fait par moitié, mais autre répartition est envisageable. Exemple TC facturation 0.86 EUR = 1 USD passe à 0.92 EUR = 1 USD. Répartition en parts égales : 0.89 EUR = 1 USD. Surcoût de 0.3 EUR/USD pour chaque agent.

15 Clauses monétaires La clause d options Permet à importateur/exportateur d utiliser sous certaines conditions, une devise différente de la devise de facturation. Contrat commercial à exportation effectué par une entreprise française libellé en USD (au taux de change étant de 1 USD = 0.86 EUR) avec une option pour être payé en CHF si USD se déprécie trop et passe certain planché (par exemple 1 USD = 0.78 EUR).

16 Le termaillage Définition Termaillage est méthode consistant à modifier, au cas par cas, délais de règlement des contrats, soit en accélérant, soit en retardant les échéances. 4 différents cas. Cas 1 Exportateur ayant des créances en devises fortes (celles dont la valeur s accroit par rapport à la monnaie nationale) tend à allonger la durée du crédit qu il a initialement accordé l importateur et lui demande de repousser le paiement de sa dette. Il espère par la même vendre les devises qu il recevra à un taux supérieur à celui prévalant à l échéance initiale du crédit qu il a accordé à l importateur.

17 Le termaillage Cas 2 Exportataeur ayant devises faibles (celles dont valeur baisse par rapport à monnaie nationale) cherche à réduire durée du crédit qu il a initialement consenti à l importateur et lui demande d accélérer le paiement de sa dette. Il espère ce faisant vendre les devises qu il recevra à un taux supérieur à celui prévalant à l échéance initiale du crédit qu il a accordé à l importateur. Cas 3 Importateur ayant dettes en devises fortes cherche à accélérer le paiement de ses fournisseurs et à réduire durée du crédit qui lui avait été initialement accordé. Espère réduire coût de sa dette en se procurant des devises à un prix inférieur à celui qu il aurait dû acquitter à l échéance du crédit dont il a initialement bénéficié.

18 Le termaillage Cas 4 Importateur ayant dettes en devises faibles cherche à retarder paiement de ses fournissseurs et allonger durée crédit qui lui a été initialement accordé. Espère réduire ainsi le coût de dette en se procurant des devises à un cours inférieur à celui qu il aurait dû consentir à l échéance du crédit initial dont il a bénéficié.

19 Le netting Procéder à compensations de postions de changes réciproques entre deux entités appartenant au même groupe multinational, de manière à les annuler et à faire apparaitre la position nette de l une sur l autre. Filiale française d une multinationale américaine possède une créance de USD sur la filiale britannique, laquelle possède une créance de USD sur la filiale française. La compensation consiste à à faire apparaitre une position nette de USD de la filiale française sur la filiale britannique. Seul ce montant fera l objet d une couverture de change et d un échange entre les deux entités.

20 Couverture d un exportateur Figure: Vendeur de devises graphventeat1.pdf

21 Couverture d un importateur Figure: Acheteur de devises graphachatat1.pdf

22 Les produits dérivés Définition Instrument financier dont : Valeur fluctue en fonction de l évolution du taux ou du prix du sous-jacent. Qui ne requiert aucun placement net initial (ou peu significatif). Le règlement s effectue à date future. Exemples de produits dérivés Swaps. OPTIONS.

23 Les options Définition Actif financier qui confère à détenteur droit : Acheter support à prix fixé si option d achat (call). Vendre support à prix fixé si option de vente (put). Contrat conclut au présent mais règlement à date future. Vocabulaire Prix d exercice (strike) : Cours auquel peut vendre/acheter sous-jacent. Fixé à la contraction de l option. Premium : Montant payé par agent pour détenir droit. Prix du droit.

24 Les différentes options Options américaines/européennes Américaines Peuvent être exercées à tout moment pendant durée de vie. Européennes Ne peuvent être exercées qu à l échéance. Options négociables S échangent sur marché organisé. Stantdardisées. Parfaite fongibilité (chambre de compensation). Existence marché secondaire (peuvent se revendre).

25 Les différentes options Options non-négociables S échangent sur marché interbancaire=> gré-à-gré (OTC). Non stantdardisées. Echange principal to principal (pas de chambre de compensation). Pas marché secondaire => Peuvent éventuellement se revendre, mais très difficile.

26 L utilisation des options La couverture Outil plus flexible que contrats à terme car conditionnel. Peut profiter d une évolution favorable non-anticipée. Risques de pertes limitées. Certaines contraintes (dates d échéances). La spéculation Contrepartie des hedgers. S adresse aux professionnels avertis car asymétriques. Possibilité de combinaisons avec d autres produits (options sur future, straddle).

27 L utilisation des options L arbitrage Tirer profit différences non-économiquement fondées entre cours options d achat options de vente ayant différents prix d exercices ou différentes échéances. Arbitrent également les cours des options avec les taux à terme des devises et les taux de change au comptant.

28 Achat call ATTENTION : ici on ne considère que les options européennes. Qui? Pourquoi? Généralement acheté par hedger. Volonté de se couvrir contre risque de change. Peut aussi être acheté par spéculateur, arbitragiste. Décomposition des opérations 2 opérations dans l achat du call : 1 Achat du droit contre un premium. 2 Achat ou non du sous-jacent au strike.

29 Achat call Exemple Acheteur anticipe hausse du sous-jacent. Anticipe hausse d une monnaie (par rapport à une autre). Importateur européen qui doit livrer des USD à 3 mois. RC : appréciation de l USD. Achète call d USD à 3 mois. Permet d acheter USD à terme à un prix fixé aujourd hui. Comme pour contrat à terme, on peut modéliser gains/pertes.

30 Gains/pertes acheteur call GAINS/ PERTES Max (E T K ; 0) -c K c E T NON EXERCICE EXERCICE

31 Gains/pertes acheteur call Notations K : strike price S T : taux de change au comptant réalisé à échéance. c : premium. Interprétation K = E T : moment à partir duquel exercice call. E T < K : strike price est supérieur au spot => plus intéressant d acheter au comptant => n exerce pas call. E T > K : strike price est inférieur au spot => plus intéressant d acheter au strike => exerce call.

32 Gains/pertes acheteur call Gains/pertes E T K < 0 : pertes = c. 0 < E T K < c : pertes = ]0; c[. E T K = c => point mort seuil à partir duquel on commence à réaliser gains. E T K > c : gains = E T K c.

33 Vente call Exemple Vendeur anticipe baisse du sous-jacent. Généralement banque. Profil symétrique (opposé) à celui de l acheteur. Anticipe baisse d une monnaie (par rapport à une autre). Spécule sur maintient ou baisse du prix. Si acheteur exerce call, obligé de livrer sous-jacent. Comme pour contrat à terme, on peut modéliser gains/pertes.

34 Gains/pertes vendeur call GAINS/ PERTES NON EXERCICE EXERCICE c K E T c - Max (E T K ; 0)

35 Gains/pertes vendeur call Interprétation K = E T : moment à partir duquel exercice call de la part de l acheteur. E T < K : strike price est supérieur au spot => acheteur n exerce pas call=> vendeur réalise gains. E T > K : strike price est inférieur au spot => acheteur exerce call=> vendeur peut réaliser gains ou pertes. Gains/pertes sur call E T K < 0 : gains = c. 0 < E T K < c : gains = ]0; c[. E T K > c : pertes = E T K + c.

36 Le put Généralités Put donne le droit à celui qui détient : De vendre un sous-jacent (une devise, un titre, une matière première) à une date déterminée t+1 (échéance) A prix fixé aujourd hui. 2 opérations dinstinctes : Contraction du put. Vente (ou non) à terme du sous-jacent. En général permet de se couvrir contre RC.

37 L achat de put Exemple Acheteur anticipe baisse du sous-jacent. Anticipe baisse d une monnaie (par rapport à une autre). Exportateur européen qui doit recevoir des USD à 3 mois. RC : dépréciation de l USD. Achète put d USD à 3 mois. Permet devendre USD à terme à un prix fixé aujourd hui. Comme pour contrat à terme, on peut modéliser gains/pertes.

38 Gains/pertes acheteur put GAINS/ PERTES Max (K-S T ; 0)-p K p S T EXERCICE NON EXERCICE

39 Gains/pertes acheteur put Notations K : strike price S T : taux de change au comptant réalisé à échéance. p : premium. Interprétation K = S T : moment à partir duquel non-exercice du put. S T < K : strike price est supérieur au spot => plus intéressant de vendre au strike => exerce put. S T > K : strike price est inférieur au spot => plus intéressant de vendre au comptant => n exerce pas put.

40 Gains/pertes acheteur put Gains/pertes K S T > p : gains = K S T p. 0 < K S T < p : pertes = ]0; p[. K S T = p => point mort seuil à partir duquel on commence à réaliser pertes. K S T < 0 : pertes = p.

41 La vente de put Exemple Vendeur anticipe hausse du sous-jacent. Généralement banque. Profil symétrique (opposé) à celui de l acheteur. Anticipe hausse d une monnaie (par rapport à une autre). Spécule sur maintient ou hausse du prix. Si acheteur exerce put, obligé de livrer sous-jacent. Comme pour contrat à terme, on peut modéliser gains/pertes.

42 Gains/pertes vendeur put GAINS/ PERTES EXERCICE NON EXERCICE p K S T p - Max (K-S T ; 0)

43 Gains/pertes vendeur put Interprétation K = S T : moment à partir duquel non-exercice du put. S T < K : strike price est supérieur au spot => vendeur réalise pertes. S T > K : strike price est inférieur au spot => vendeur réalise gains ou pertes.

44 Gains/pertes vendeur put Gains/pertes K S T > p : pertes = K S T + p. 0 < K S T < p : gains = ]0; p[. K S T = p => point mort seuil à partir duquel on commence à réaliser gains. K S T < 0 : gains = p.

45 Conclusion Relation asymétrique : Acheteurs : gains illimités, pertes limitées. Vendeurs : gains limités, pertes illimitées. ATTENTION : acheter un call ne revient pas à vendre un put! Dans le premier cas, pertes limitées. Dans le deuxième cas, pertes illimitées.