Note sectorielle La place du SaaS dans le secteur Analystes : Laure Pédurand Eric Seclet 1
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SOMMAIRE INTRODUCTION 4 DEFINITION DU SAAS 4 Les indicateurs clés du SaaS 5 Deux business models radicalement opposés 5 STATISTIQUES MONDIALES DU MARCHÉ DES APPLICATIONS D ENTREPRISE 8 Le marché mondial du SaaS estimé à 50,8 Mds$ en 2018 8 Une adoption du SaaS à plusieurs vitesses 8 Une valorisation du SaaS qui intègre une forte prime à la croissance 10 L INDUSTRIE LOGICIELLE FRANÇAISE, PORTÉE PAR LE SAAS ET LES SMACS 11 Les grandes tendances des dépenses logicielles : les SMACS 11 La tendance de fonds : le SaaS 12 Transition lente mais sûre des éditeurs français vers le SaaS 12 Le modèle classique licence / maintenance résiste chez les grands comptes 14 Une valorisation du logiciel français disparate 15 CONCLUSION 17 ANNEXES 18 GLOSSAIRE 18 PROFIL EASYVISTA 19 PROFIL GENERIX 20 PROFIL HARVEST 21 PROFIL STREAMWIDE 22 3
Introduction Avec l apparition du concept de «Cloud computing» qui place Internet au cœur des systèmes d informations des entreprises, le modèle économique des acteurs du numérique a subi une profonde mutation. Si l année exacte de son apparition fait encore débat, 1961 pour les uns, avec l introduction du «time-sharing» par John McCarthy qui consistait à partager les ressources d un processeur entre plusieurs utilisateurs, et début des années 1990 pour les autres, avec la naissance d Internet, il est évident que c est ce dernier qui a permis l essor de l informatique dans les nuages. Par la suite, l émergence des géants de l informatique (Google, Amazon, Salesforce, etc ) de la Silicon Valley n a fait qu accélérer le processus de dématérialisation et de virtualisation des données. Définition du SaaS? Le Cloud computing regroupe plusieurs notions qui peuvent parfois prêter à confusion. Aussi, il est important de distinguer le SaaS (Software as a Services) de son ancêtre l ASP (Application Service Provider), sans oublier le «On-demand». Le SaaS est un service consistant en l utilisation d une application hébergée sur des serveurs situés chez le fournisseur. Le client paie généralement un abonnement mensuel pour son utilisation et accède à l application dans le cadre d un accès par un portail «web». A la différence de l ASP qui consiste à délivrer via Internet des logiciels initialement basés sur une architecture «client / serveur», les applications SaaS ont été nativement conçues sur une architecture «web». Le SaaS renvoie donc à une offre plus modulable, flexible et personnalisable en fonction des besoins du client. L utilisation du mode SaaS offre de nombreux avantages pour les utilisateurs : la facilité d utilisation : aucune installation nécessaire, une connexion à Internet suffit pour accéder à l application quel que soit le lieu et n importe quand une gestion du cash plus souple pour le client : Opex vs Capex une externalisation d une partie de l IT : pas de donnée stockée en interne, mises à jour automatiques Quant au terme du «On-demand» (application délivrée à la demande) qui est également souvent utilisé, il est très proche du mode SaaS à la différence que la facturation est faite à l usage, donc en fonction du niveau d utilisation du logiciel par le client. 4
Les indicateurs clés du SaaS Lorsqu il est bien maîtrisé, le modèle SaaS assure à l éditeur une stabilité et une croissance de ses revenus sur le long terme. Pour ce faire, l éditeur de logiciels surveille une batterie d indicateurs qui sont bien plus révélateurs du potentiel de croissance et de rentabilité de la société que la simple image du compte de résultat à un instant «T». Parmi les principaux indicateurs communiqués on trouve : Backlog : c est en quelque sorte le carnet de commandes de l éditeur. Il regroupe tous les contrats signés n ayant pas encore été reconnus en chiffre d affaires. Il constitue généralement un excellent indicateur de la visibilité d une société. Comitted Monthly Recurring Revenue (CMRR) : très connu dans les télécoms sous l acronyme «ARPU», cet indicateur mesure la portion des contrats SaaS reconnue chaque mois en chiffre d affaires. Concrètement, il s agit d un abonnement mensuel par le client. Cependant, il n existe pas de règle et son calcul peut différer selon les éditeurs. Churn ou taux d attrition : compte tenu du fait que le point mort est atteint plus tardivement, il est important pour un éditeur SaaS qu il soit le plus bas possible. En effet, il ne peut se permettre de perdre des clients qui n ont pas encore été rentabilisés. D un point de vue pratique, il s agit du rapport entre le nombre de clients perdus sur une période donnée (exemple 1 an) et le nombre de clients effectif en début de période. Plus le ratio est faible, plus les clients sont fidèles. Enfin, en prenant son inverse, il est possible de mesurer le nombre d années de fidélité. Par exemple, un churn de 5% signifie que les clients restent fidèles pendant 20 ans (1 5%). Si le modèle SaaS requiert à son lancement des investissements marketing et commerciaux significatifs, il devient, une fois à l équilibre, un modèle fortement générateur de cash pour l éditeur. Aussi, la maîtrise du churn et la croissance du backlog constituent, à nos yeux, les indicateurs les plus importants pour apprécier le potentiel de croissance d un éditeur sur le long terme, qu il soit pure player SaaS ou éditeur traditionnel. Deux business models radicalement opposés Peut-on faire du SaaS et être rentable? En effet, nombreux sont les pure players SaaS à afficher une croissance mirobolante sans pour autant dégager de bénéfices. Dernièrement, Salesforce, pure player de solutions CRM en mode SaaS, a publié ses résultats 2014-15 avec un chiffre d affaires en croissance de +32% à 5,4 Mds$ tout en affichant une perte nette de -262 M$ (vs -232 M$ un an auparavant). Pour comprendre ce phénomène, il est important de distinguer le business model d un éditeur de logiciels classique de celui d un pure player du SaaS. 5
Dans l univers traditionnel, l éditeur a bâti son modèle économique sur la commercialisation d une licence perpétuelle et la facturation de prestations de maintenance (généralement 15% à 20% du coût d acquisition de la licence à partir de N+1). Ainsi, lorsque le client acquiert un logiciel, l éditeur peut reconnaître l intégralité de la vente en compte de résultat. Dans ce scénario, le calendrier des charges (coût d acquisition) est parfaitement aligné avec celui des recettes. Par conséquent, un éditeur traditionnel atteint son point mort beaucoup plus rapidement. Dans le modèle SaaS, les clients n achètent pas de licence perpétuelle. En effet, ils s abonnent à un service qui est généralement facturé mensuellement ou trimestriellement voire à l usage dans le cas du «On-demand». Le mode de rémunération d un éditeur SaaS s apparente donc à un modèle locatif où l essentiel des revenus provient des abonnements. Par exemple, lorsqu un éditeur signe un contrat de 36 mois avec un client, et compte tenu du principe de rattachement des charges et produits à l exercice, il ne peut reconnaître que 1/36 ème de la valeur du contrat en compte de résultat tandis que les dépenses (coûts d acquisition) sont immédiatement comptabilisées. Il y a donc un décalage entre les encaissements et les décaissements, ce qui retarde l atteinte du point mort. Business model classique vs pure player SaaS Point mort M Charges Produits Point mort Charges Produits Année Pure player SaaS N+1 N+3 Editeur traditionnel Source : Euroland Corporate 6
Pour illustrer ce phénomène de décalage entre produits et charges, nous reprenons l exemple du contrat de 36 mois avec comme hypothèse un coût d acquisition client de 2500 et un abonnement mensuel de 150. Cash flow mensuel pour 1 client 500 - -500-1 000-1 500-2 000-2 500 M0 M2 M4 M6 M8 Source : Euroland Corporate Reconnaissance progressive des revenus M10 M12 M14 M16 M18 M20 M22 M24 M26 M28 M30 M32 M34 M36 Coût d acquisition imputé immédiatement en CR Cash flow cumulé pour 1 client 3 500 2 500 1 500 500-500 -1 500-2 500 M0 M2 M4 M6 M8 Point mort opérationnel M10 M12 M14 M16 M18 M20 M22 M24 M26 M28 M30 M32 M34 M36 Compte tenu de ces paramètres, on observe que l équilibre opérationnel sur un seul client intervient au bout de 17 mois, soit à la moitié de la durée du contrat. Cependant, au fil des mois, l éditeur continuera d acquérir de nouveaux clients, ce qui creusera davantage ses pertes (hypothèse d un coût d acquisition identique à chaque nouveau client). L enjeu pour l éditeur est donc d augmenter sa base installée le plus rapidement possible afin d obtenir un meilleur cash flow après l atteinte de son point mort, d où une croissance rapide du chiffe d affaires et une augmentation des pertes pour ce type d acteurs en début de cycle. Une fois les clients acquis, le modèle SaaS procure une récurrence et une visibilité nettement supérieure à celle des éditeurs traditionnels. 7
Statistiques mondiales du marché des applications d entreprise Le marché mondial du SaaS estimé à 50,8 Mds$ en 2018 Dans une étude parue en décembre 2014, IDC estime que le marché mondial des logiciels d applications d entreprise a atteint en 2013 une taille 135,9 Mds$. A l intérieur, les logiciels en mode SaaS auraient représenté 16,6% du marché, soit 22,6 Mds$. Le modèle licence a quant à lui pesé 113,9 Mds$ soit 84,3% du marché. D ici 2018, IDC anticipe un rythme de croissance des logiciels en SaaS 5 fois plus élevé que pour les licences. Ainsi, le CA SaaS est attendu à 50,8 Mds$ (27,8%), représentant un TCAM de +17,6% entre 2014 et 2018, tandis que le mode licence devrait connaître une croissance annuelle moyenne de +3,1% sur la période pour atteindre 131,9 Mds$ (72,2%). Au global donc, le marché devrait représenter 182,7 Mds$ d ici 2018, soit un TCAM de +6,1%. Evolution du marché des applications d entreprise entre 2013 et 2018 M arché mondial des applications d'entreprise En M ds$ 2013 2018 Licences 113,3 131,9 SaaS 22,6 50,8 Total 135,9 182,7 Poids % 2013 2018 Licences 83,4% 72,2% SaaS 16,6% 27,8% Total 100,0% 100,0% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% TCAM Licences SaaS Total 2014-2018 3,1% 17,6% 6,1% 10% 0% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Licences SaaS Source : IDC Une adoption du SaaS à plusieurs vitesses Parmi les principales grandes familles de logiciels disponibles en mode SaaS on retrouve les ERP (Enterprise Resource Planning), les logiciels de CRM (Customer Relationship Management), les solutions de SCM (Supply Chain Management) et enfin les logiciels de HCM (Human Capital Management). D après Gartner (avril 2014), c est le segment du CRM qui connaît le plus fort taux de pénétration avec un poids du SaaS sur le marché total de près de 50% en 2013. D ici à 2018, les dépenses en solutions SaaS devraient encore progresser et atteindre 59% des dépenses de CRM. Le SCM enregistre également un taux de pénétration SaaS relativement élevé avec un poids de 21% en 2013 et de 30% en 2018e. Les logiciels d ERP sont quant à eux loin derrière avec une part du SaaS de 11% en 2013 et de 15% en 2018e. 8
Ce retard s explique, selon nous, par le fait que l implémentation d un nouvel ERP est généralement un processus long et coûteux, mais aussi car il contient des informations hautement stratégiques que les entreprises ne souhaitent pas, pour le moment, localiser dans le cloud. A l inverse, les logiciels de CRM et de SCM bénéficient d une vitesse d implémentation beaucoup plus rapide et d un catalogue d offres plus mature que pour les ERP. Les entreprises sont d autant plus enclines à passer en mode SaaS dans ces segments qui sont considérés comme étant «non critiques». Quel que soit le segment, il est clair que le SaaS est et restera une tendance de fond forte qui portera la croissance des éditeurs de logiciels dans les prochaines années. Hautement concurrentiel sur chacun de ses segments, le marché des applications d entreprise est le théâtre d une bataille féroce entre les éditeurs de logiciels classiques, installés depuis plusieurs décennies à l image de SAP ou d Oracle, et les pure players SaaS comme Salesforce ou Netsuite, qui ont vu le jour à la fin des années 1990, et qui tentent de s imposer sur le marché. A l exception de SAP et Sage Group, le marché est principalement dominé par des américains. Part de marché ERP Part de marché CRM Part de marché HCM Part de marché SCM IBM 1,9% Totvs 1,8% Concur * 2,0% Kronos 2,6% Microsoft 4,6% Sage Group 6,3% Workday NetSuite 1,4% 1,0% Infor 6,1% Oracle 12,3% Autres 35,7% SAP 24,3% Verint Systems 2,4% Nice Systems 2,4% Adobe 3,4% IBM 3,9% Microsoft 6,8% SAS 2,0% Oracle 10,9% SAP 13,0% Autres 39,1% Corner Stone 1,8% IBM 2,3% Sage Group 3,2% Ultimate 4,1% Workday 4,2% Salesforce.com 16,1% Concur 6,1% Microsoft 1,6% Kronos 8,3% Oracle 17,7% Autres 31,9% SAP 18,8% JDA Software 4,4% Manhattan Epicor Associates 1,6% 1,9% Oracle 14,6% SAP 25,8% Autres (57 sociétés) 51,7% Source : Gartner, avril 2014 - les pure players SaaS sont en rouge * Concur a été acquis en septembre 2014 par SAP 9
Une valorisation du SaaS qui intègre une forte prime à la croissance Multiples de valorisation et perspectives financières : éditeurs traditionnels vs pure player SaaS Société Editeurs traditionnels Capitalisation boursière (devise locale, en M) VE/CA VE/EBIT P/E 2015e 2016e 2017e 2015e 2016e 2017e 2015e 2016e 2017e INTUIT 25 653 6,2x 5,4x 4,8x 24,5x 16,4x 12,9x 39,6x 26,7x 20,9x MANHATTAN ASSOCS INC 3 710 7,4x 6,9x ns 25,4x 22,6x ns 45,2x 39,4x ns ORACLE CORP 167 273 4,9x 4,5x 4,3x 10,7x 9,7x 9,3x 15,6x 14,2x 13,6x SAGE GROUP 7 943 4,4x 4,2x 4,0x 16,4x 15,4x 14,4x 23,0x 22,2x 20,8x SAP SE 79 644 4,3x 4,1x 3,8x 13,6x 12,9x 12,2x 17,8x 16,5x 15,6x TOTVS SA 1 809 3,2x 3,0x 2,8x 16,0x 14,5x 13,1x 21,3x 19,1x 17,1x Moyenne 5,1x 4,7x 4,0x 17,8x 15,2x 12,4x 27,1x 23,0x 17,6x Médiane 4,7x 4,3x 4,0x 16,2x 14,9x 12,9x 22,2x 20,6x 17,1x Pure players SaaS CORNERSTONE ONDEMAND INC 1 534 4,9x 3,9x 3,2x ns ns 84,0x ns ns 145,7x NETSUITE INC 6 287 9,5x 7,3x 5,5x 263,1x 163,3x 90,3x ns ns ns SALESFORCE COM INC 41 836 7,3x 6,1x 5,1x 60,8x 45,1x 34,5x 97,9x 71,1x 53,4x ULTIMATE SOFTWARE GROUP INC 4 099 7,3x 6,0x 5,0x 36,9x 28,6x 20,2x 137,2x 87,9x 53,0x WORKDAY INC 7 431 6,1x 4,4x 3,4x ns 392,0x 75,0x ns 1100,2x 103,8x Moyenne 7,0x 5,5x 4,4x 120,3x 157,2x 60,8x 117,5x 419,7x 89,0x Médiane 7,3x 6,0x 5,0x 60,8x 104,2x 75,0x 117,5x 87,9x 78,6x Editeurs traditionnels Chiffre d'affaires Croissance du chiffre d'affaires (%) Marge d'ebit (%) 2015e 2016e 2017e 2015 2016 2017 2015e 2016e 2017e INTUIT 3 923 4 484 5 079 18,4% 14,3% 13,3% 25,4% 33,1% 37,2% MANHATTAN ASSOCS INC 486 525 nc 31,1% 8,0% ns 29,2% 30,4% ns ORACLE CORP 31 841 34 904 36 086 12,5% 9,6% 3,4% 46,1% 46,5% 46,8% SAGE GROUP 1 908 2 013 2 126 19,6% 5,5% 5,6% 27,0% 27,2% 27,7% SAP SE 20 307 21 418 22 683 15,6% 5,5% 5,9% 31,4% 31,5% 31,4% TOTVS SA 549 592 629-3,3% 7,8% 6,3% 20,3% 20,8% 21,6% Pure players SaaS CORNERSTONE ONDEMAND INC 303 382 460 52,3% 26,2% 20,5% -2,8% -0,5% 3,8% NETSUITE INC 649 841 1 111 54,8% 29,5% 32,2% 3,6% 4,5% 6,1% SALESFORCE COM INC 5 821 7 039 8 424 41,7% 20,9% 19,7% 12,1% 13,5% 14,7% ULTIMATE SOFTWARE GROUP INC 548 667 807 43,7% 21,6% 21,1% 19,8% 21,1% 24,6% WORKDAY INC 1 018 1 407 1 836 69,0% 38,2% 30,5% -1,9% 1,1% 4,5% Source : consensus analystes Factset au 09/06/2015 Si le secteur logiciel est globalement mieux valorisé Outre-Atlantique, les pure players du SaaS bénéficient d une prime à la croissance particulièrement importante, se valorisant sur des multiples 4x plus importants que les éditeurs traditionnels si l on considère la médiane de VE/EBIT 2015, comme en témoignent les ratios ci-dessus. Ainsi, un éditeur classique se paie sur des multiples médians 2015 de 4,7x le CA et 14,9x l EBIT versus 7,3x le CA et 60,8x l EBIT pour le pure player SaaS. 10
L industrie logicielle française, portée par le SaaS et les SMACS Selon les dernières estimations du Syntec, après un retour à la croissance du secteur IT à +0,9% en 2014, celle-ci devrait s accélérer en 2015 à +1,8%, portée par une logique d investissement vers la transformation numérique / digitale des entreprises. Depuis 2010, les éditeurs de logiciels surperforment le secteur et anticipent une croissance de +3,4% en 2015 après une forte hausse de +2,3% en 2014, essentiellement portée par la croissance des ventes en mode SaaS. En 2014, l édition de logiciels a pesé plus de 10,5 Mds dont près de 1,2 Mds réalisés en SaaS. Croissance du secteur logiciel et par segment 4,9% 4,5% 2,5% 3,8% 2,0% 1,9% 1,6% 1,7% 1,8% 1,7% 1,5% 1,0% 2,4% 2,5% 2,3% 1,9% 3,6% 3,3% 3,4% 2,9% 2 011 2 012 2 013 2 014 2 015e Logiciels infra / outils Logiciels applicatifs Logiciels embarqués Edition de logiciels Source: Syntec, IDC, avril 2015 Les logiciels applicatifs devraient connaître une croissance soutenue en 2015, de +3,3%, principalement portée par les logiciels de gestion des processus liés à leur transition vers le SaaS. Les grandes tendances des dépenses logicielles : les SMACS Le secteur de l édition de logiciels bénéficie de plusieurs catalyseurs, s inscrivant dans le phénomène «SMACS» qui prend de l ampleur, représentant 13% du marché IT soit 5,5 Mds en croissance attendue de +18% en 2015 (source : IDC Syntec avril 2015). Les SMACS désignent les prestations d intégration des technologies pour : améliorer l aspect Social : l essor de la mobilité, de la dématérialisation des processus et du Big Data suscitent le déploiement d outils collaboratifs, destinés à favoriser l intelligence collective. répondre au besoin de Mobilité des clients et à l essor du BYOD (Bring Your Own Device), l Analyse et l exploitation des données dont les volumes explosent, d où l appellation Big Data, simplifier l architecture IT, réduire les coûts et adapter aux besoins de consommation d une entreprise grâce au Cloud (PaaS, IaaS, SaaS) améliorer la Sécurité dans un univers qui associe Cloud / Big Data / Internet des Objets / Mobilité et donc dans un univers où les données sont particulièrement vulnérables. Le secteur qui portera la croissance du secteur IT et des SMACS sera surtout celui de la banque, finance et assurance, effet de rattrapage après plusieurs années de sousinvestissement et effet de la transition vers le digital. 11
La tendance de fonds : le SaaS Actuellement estimées à 1,2 Mds en France (11% du CA logiciel), les ventes SaaS devraient croître de +26% à 1,5 Mds en 2015. Les DSI y placent beaucoup d espoir pour réduire leurs dépenses et bénéficier de la souplesse du modèle. Aujourd hui, la majorité des projets SaaS concernent principalement 3 fonctions supports de l entreprise : le marketing / ventes (CRM), les ressources humaines et la comptabilité. Si la gestion des processus métiers est couverte par de nombreuses solutions logicielles, le modèle SaaS est en réalité encore quasi inexistant alors même qu il offre une grande souplesse en termes de prix et d implémentation, notamment pour les PME. Transition lente mais sûre des éditeurs français vers le SaaS Selon l étude de l Afdel «Les 100 Digital» parue en 2015, le logiciel français a réussi sa transformation vers le business model du SaaS : 66 éditeurs sur les 100 premiers génèrent du revenu SaaS avec une moyenne de croissance à +15% avec certains acteurs qui connaissent des croissances supérieures à 50%. Les 20 premiers éditeurs généraient en 2014 plus de 520 M de revenus SaaS, concentrant ainsi 45% du marché français (1155 M de revenus SaaS selon le Syntec en 2014). Parmi la trentaine d éditeurs de logiciels cotés en bourse, la plupart dispose d une offre SaaS mais seulement 9 acteurs déclarent leurs revenus SaaS, totalisant un revenu SaaS de près de 150 M en 2014 (+15% vs 2013). Paysage des acteurs SaaS cotés à la bourse de Paris* 180% TCAM de l'activité SaaS entre 2010 et 2014 160% 140% EasyVista SA 120% 100% 80% 60% 40% Cegid Group Wedia SA 20% Generix SA Harvest SA Esker SA 0% Sidetrade SA 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% -20% Hubwoo SA -40% Poids du SaaS en 2014 Source: sociétés, Euroland Corporate * la taille des bulles représente le CA total de la société ** en abscisse : le poids du SaaS sur le CA total *** en ordonnée : le taux de croissance moyen annuel de l activité SaaS de chaque société entre 2010 et 2014 à l exception de Sidetrade et Prologue Software pour lesquels les données SaaS sont disponibles depuis 2012 12
Avec un chiffre d affaires SaaS de 48,0 M (vs un CA total de 267 M en 2014), Cegid est le leader SaaS en volumes de chiffre d affaires de la cote française. Depuis 2010, les ventes SaaS enregistrent un TCAM de 31% (vs +1,7% pour l ensemble du groupe), portées par les offres fonctionnelles (SIRH, finance, fiscalité), les cabinets comptables, et les clients mid market. Editeur traditionnel depuis les années 80, Cegid a aujourd hui réussi sa mutation vers le SaaS grâce aux efforts d investissements en R&D et dans une infrastructure Cloud Privé en partenariat avec IBM. Aujourd hui le groupe dégage une marge opérationnelle courante élevée supérieure à 13,0%. Sur le même modèle, Generix, éditeur spécialisé de logiciels de gestion des flux physiques et dématérialisés à destination de l écosystème du commerce, logistique et industriel, enregistre un TCAM de ses ventes SaaS de +18% depuis 2010. En 2014-15, les ventes ont atteint près de 15,0 M (25% du CA) affichant une accélération à +19%. Si sa rentabilité est temporairement pénalisée par les investissements commerciaux et la montée en charge du SaaS (coûts IBM), elle devrait progressivement monter vers 13% en normatif. Le record de croissance revient à EasyVista, avec un TCAM de +142% depuis 2010, 1 ère année de la commercialisation de ses offres d ITSM en mode SaaS à destination des entreprises de petite et moyenne taille. Aujourd hui, le SaaS pèse plus de 7,0 M et pourrait se rapprocher des 10,0 M en 2015. Compte tenu de la «canibalisation» de la croissance et des investissements nécessaires au changement de business model, la rentabilité a été longtemps pénalisée mais devrait de nouveau être positive en 2015. Harvest, éditeur de logiciels à destination des métiers du conseil patrimonial et financier, a très vite rencontré le succès auprès des conseillers en gestion de patrimoine indépendants avec son offre SaaS, qui pèse près de 4,0 M (17% du CA). Fort de son positionnement de leader et de sa maîtrise des coûts, Harvest affiche une rentabilité opérationnelle courante élevée à près de 19% en 2014. StreamWIDE, éditeur de logiciels de solutions de services à valeur ajoutée à destination des opérateurs télécoms, a développé récemment sa technologie SmartMS, système de messagerie mobile commercialisé auprès des entreprises sous la marque Team on the Run. Dans un contexte de mobilité croissante des employés, cette application répond au besoin de synchroniser l information, d optimiser les moyens de contact des utilisateurs inter ou intra entreprises. En plein lancement commercial, les premières retombées en termes de chiffre d affaires sont attendues pour 2015 et permettront à StreamWIDE de développer un modèle SaaS et d avoir une meilleure visibilité et récurrence. Les éditeurs Esker (solutions de dématérialisation des processus documentaires), Hubwoo (logiciels de gestion des achats) et Sidetrade (solutions pour l optimisation de la relation financière clients des entreprises), sont quant à eux des pure players SaaS. Opérant sur un marché de niche, Sidetrade nourrit des ambitions de forte croissance de +25% (plan Target 25) par an nécessitant des investissements importants au détriment de la rentabilité. Quant à Esker, l éditeur se positionne comme le leader SaaS dans son domaine, traitant environ 30 millions de documents dématérialisés par mois sur ses plateformes et jouit d une situation financière solide, mêlant croissance et rentabilité à 2 chiffres. 13
Pour les éditeurs de logiciels classiques, l adaptation au modèle SaaS leur permet d accéder à de nouveaux segments de marché, notamment les TPE et PME aux moyens plus limités. Conscients de la nécessité d évoluer, les éditeurs sacrifient ainsi leur croissance et rentabilité à court terme mais s offrent la possibilité d accélérer la prise de parts de marché et surtout une forte visibilité en comparaison avec le modèle traditionnel licence / maintenance. Le modèle classique licence / maintenance résiste chez les grands comptes Si le modèle licence / maintenance tend à reculer au profit du SaaS, il est cependant aujourd hui encore loin d être abandonné. En effet, lorsque le client attache une grande importance à l avantage concurrentiel et au secret industriel, l utilisation du SaaS pose notamment la problématique de confidentialité des données, puisque le client ne dispose pas de ses données in-situ. Si aujourd hui le mode SaaS tend à s imposer chez les PME en raison de son coût beaucoup moins élevé, son adoption est beaucoup plus lente au sein des grands comptes par peur de ne pas contrôler. Pour remédier à cette problématique, les éditeurs proposent de plus en plus à leurs clients des solutions de cloud privé (plus coûteux). Moteurs à l'adoption du SaaS Freins à l'adoption du SaaS OPEX vs CAPEX interropérabilité immédiate avec les autres logiciels déploiement rapide pour les configurations standards facturation à l'usage ou par abonnement aucune infrastructure ni compétence technique requise externalisation de l'hébergement des données de l'utilisateur sur un serveur confidentialité des données hébergées par un prestataires externe crainte de ne pas disposer en permanence des fonctions logicielles (panne du fournisseur, panne Internet) coût final plus élevé pour les grands comptes 14
Une valorisation du logiciel français disparate La cote logicielle française se compose d acteurs très variés, opérant pour la plupart sur des marchés de niche avec des profils de croissance et de rentabilité très différents : on distingue des profils matures à faible croissance avec une rentabilité élevée tels que Linedata Services, IGE+XAO ou encore Pharmagest Interactive des profils à forte croissance mais à la rentabilité négative ou faible tels que EasyVista, Ateme, ou Anevia des profils «mixtes» affichant en facial une croissance assez faible mais qui cache une transformation importante du mix produit tels que Cegid, Generix et Harvest Consensus analyste de la cote logicielle française Données en M CA (en M ) Croissance du chiffre d'affaires (%) Marge d'ebit (%) 2015e 2016e 2017e 2015e 2016e 2017e 2015e 2016e 2017e Editeurs traditionnels Acteos SA 11,8 nc nc 1% nc nc ns nc nc Anevia SA 9,2 10,8 12,8 8% 17% 19% -33% -4% 7% ATEME SA 34,0 50,0 70,0 37% 47% 40% -6% -1% 6% Axw ay Softw are SA 290,3 312,4 336,5 11% 8% 8% 14% 15% 16% CAST SA 38,7 43,1 48,0 17% 11% 12% 4% 7% 9% Cegedim SA 515,0 532,9 547,1 4% 3% 3% 11% 12% 13% Coheris SA 16,0 17,5 18,5 10% 9% 6% 7% 12% 14% Dassault Systèmes SA 2 797,0 3 015,0 3 243,0 22% 8% 8% 30% 31% 32% DL Softw are SA 50,3 52,7 54,2 13% 5% 3% 6% 8% 9% ESI Group SA 123,1 136,1 149,0 11% 11% 10% 9% 11% 14% Ige+Xao SA 28,3 29,5 31,0 8% 4% 5% 25% 26% 27% Intrasense SA 1,9 1,9 2,0-21% 0% 5% ns ns ns Itesoft SA 22,5 nc nc 5% nc nc 11% nc nc Lectra SA 240,7 257,2 268,5 14% 7% 4% 13% 16% 16% Linedata Services SA 167,4 170,4 173,1 6% 2% 2% 18% 18% 19% Medasys SA 28,0 32,0 nc 18% 14% nc 10% 12% nc Pharmagest Interactive SA 110,7 112,4 115,4-3% 2% 3% 25% 25% 25% StreamWIDE 10,0 10,6 11,2 8% 6% 6% 10% 16% 17% Acteurs à forte croissance dans le SaaS Cegid Group 274,8 285,4 297,2 3% 4% 4% 14% 14% 15% EasyVista SA 24,7 30,3 34,7 27% 23% 15% 5% 15% 20% Esker SA 55,3 61,3 nc 20% 11% nc 14% 16% nc Generix SA 59,1 63,9 68,0 10% 8% 6% 7% 9% 10% Harvest SA 22,9 24,0 25,0 6% 5% 4% 21% 22% 23% Hubw oo SA nc nc nc nc nc nc nc nc nc Sidetrade SA 16,1 19,5 24,3 19% 38% 51% 9% 15% 18% Wedia SA 5,9 6,4 6,9 3% 8% 8% 5% 8% 13% Source : consensus analystes Factset au 09/06/2015 15
En France, la valorisation du secteur tend à privilégier les éditeurs de logiciels embarqués pour leurs marchés très spécifiques dédiés généralement à l industrie (ESI Group, Dassault Systèmes, Ige+XAO) et les business modèles à forte rentabilité (MOC supérieure à 18%), générateurs de cash avec distribution régulière de dividendes. Ces éditeurs au business modèle classique se paient sur des multiples médians 2015 de 1,4x le CA et 10,3x l EBIT. Avec l essor du SaaS et une meilleure compréhension de ce nouveau business modèle, on voit désormais apparaître des primes à la croissance, avec des multiples 2015 supérieurs à 2,0x le CA et 25,0x l EBIT pour certains (EasyVista, Sidetrade). La capitalisation boursière d EasyVista a par exemple été multipliée par près de neuf en 2 ans. Néanmoins, compte tenu des niveaux de maturité différentes des acteurs dans leur évolution du SaaS, les ratios des acteurs à forte croissance dans le SaaS ne présentent pas d homogénéité et sont particulièrement volatils. Valorisation du secteur Capitalisation boursière (en M ) VE / CA VE / EBIT P/E 2015e 2016e 2017e 2015e 2016e 2017e 2015e 2016e 2017e Editeurs traditionnels Acteos SA 5 0,3x nc nc nc nc nc nc nc nc Anevia SA 13 1,3x 1,1x 0,9x nc nc 13,4x nc 66,8x 9,5x ATEME SA 37 0,9x 0,6x 0,5x ns ns 8,1x ns ns ns Axw ay Softw are SA 416 1,4x 1,3x 1,2x 10,0x 8,7x 7,7x 13,8x 11,8x 10,1x CAST SA 40 0,8x 0,7x 0,6x 17,9x 10,5x 6,9x 29,5x 19,0x 11,2x Cegedim SA 525 2,0x 1,9x 1,9x 18,7x 16,1x 14,9x 27,9x 14,5x 13,1x Coheris SA 11 0,6x 0,5x 0,5x 8,2x 4,3x 3,6x 12,2x 6,1x 5,2x Dassault Systèmes SA 17 425 5,9x 5,5x 5,1x 19,7x 17,6x 15,8x 31,3x 28,0x 25,1x DL Softw are SA 38 0,8x 0,7x 0,7x 14,0x 9,5x 8,3x 42,5x 22,5x 17,4x ESI Group SA 151 1,3x 1,2x 1,1x 14,2x 10,9x 7,9x 22,7x 17,5x 13,3x Ige+Xao SA 93 2,3x 2,2x 2,1x 9,2x 8,6x 8,0x 16,9x 15,7x 14,5x Intrasense SA 4 2,8x 2,8x 2,6x ns ns ns ns ns ns Itesoft SA 24 0,8x nc nc 7,4x nc nc nc nc nc Lectra SA 386 1,4x 1,3x 1,3x 10,7x 8,4x 7,9x 17,1x 13,9x 12,7x Linedata Services SA 204 1,5x 1,4x 1,4x 8,0x 7,8x 7,5x 11,5x 11,2x 10,5x Medasys SA 19 0,9x 0,8x nc 8,4x 6,4x nc 8,4x 5,5x nc Pharmagest Interactive SA 313 2,4x 2,4x 2,3x 9,7x 9,5x 9,1x 16,5x 15,8x 15,2x StreamWIDE 22 1,6x 1,5x 1,4x 15,6x 9,2x 8,2x 27,1x 16,8x 13,7x Moyenne 1,6x 1,6x 1,6x 12,3x 9,8x 9,1x 21,3x 18,9x 13,2x Médiane 1,4x 1,3x 1,3x 10,3x 9,2x 8,0x 17,1x 15,8x 13,1x Acteurs à forte croissance dans le SaaS Cegid Group 372 1,5x 1,5x 1,4x 11,1x 10,1x 9,5x 15,6x 14,3x 13,1x EasyVista SA 62 2,5x 2,0x 1,8x 48,2x 13,6x 9,1x 48,0x 14,7x 13,7x Esker SA 123 2,0x 1,8x nc 14,0x 11,2x nc 23,1x 19,6x nc Generix SA 60 1,0x 0,9x 0,9x 13,9x 10,1x 8,4x 21,2x 14,4x 11,9x Hubw oo SA 18 nc nc nc nc nc nc nc nc nc Harvest SA 50 2,0x 1,9x 1,8x 9,7x 8,8x 8,1x 15,7x 14,0x 12,9x Sidetrade SA 45 2,4x 2,0x 1,6x 28,0x 13,1x 8,9x 37,7x 19,7x 15,1x Wedia SA 9 1,5x 1,4x 1,3x 29,8x 17,9x 9,9x 46,1x 23,0x 15,4x Moyenne 1,9x 1,7x 1,5x 22,1x 12,1x 9,0x 29,6x 17,1x 13,7x Médiane 2,0x 1,8x 1,5x 14,0x 11,2x 9,0x 23,1x 14,7x 13,4x Source : consensus analystes Factset au 09/06/2015 16
Conclusion L écart observé entre les ratios de valorisation des éditeurs traditionnels et des acteurs du SaaS est beaucoup plus significatif aux Etats-Unis que celui constaté en France. Selon nous, plusieurs facteurs conjoncturels et techniques expliquent ce phénomène : une valorisation historiquement plus élevée des acteurs technologiques aux États-Unis (vs France) l existence de réels pure players du SaaS outre-atlantique alors qu en France les éditeurs traditionnels migrent lentement vers le SaaS en France un business model SaaS mieux appréhendé Outre-Altantique grâce à l émergence de précurseurs en matière de technologies les éditeurs américains ont un accès direct à leur marché domestique, beaucoup plus large et donc rémunérateur. Le marché SaaS américain pèse 65% du marché mondial (source : Gartner, avril 2014) Aujourd hui, on constate néanmoins une meilleure appréciation de la valorisation du SaaS français, grâce à une meilleure connaissance aujourd hui du modèle qui constitue en outre un véritable relais de croissance pour les éditeurs, notamment en Europe de l Ouest où le SaaS pèse 18% du marché mondial (source : Gartner). 17
Glossaire : Cloud computing :«Le Cloud computing est un environnement de stockage et d exécution élastique de ressources informatiques impliquant plusieurs acteurs, connectés par Internet. Cet environnement délivre un service mesurable, à la demande, à granularité variable et qui implique des niveaux de qualité de service» (Commission Européenne). Enterprise Resource Planning (ERP) : Les ERP ou progiciels de gestion intégrée (PGI) permettent l intégration de fonctions disparates telles que l administration, la finance, la production, les stocks et la gestion des ressources humaines au sein d une base de données unique. Customer Relationship Management (CRM) : Outils dont la vocation est d améliorer l accès client, d optimiser l intégration des clients dans le réseau et le back-office de l entreprise. L objectif est d optimiser le chiffre d affaires, la profitabilité et la satisfaction clients. Les outils sont divisés en 4 grandes familles : ventes, marketing, centres d appels et support clients. Supply Chain Management (SCM) : Outils d optimisation des fonctions opérationnelles et logistiques, c est-à-dire des processus d acheminement des biens et des informations en amont et aval, entre l entreprise et ses fournisseurs, fabricants, distributeurs et clients. Le SCM comprend 3 volets : la gestion de la demande, des approvisionnements et l exécution des commandes. Human Capital Management (HCM) : Ensemble de pratiques liées à la gestion des ressources humaines qui consistent à acquérir, à gérer et à optimiser les talents au sein d une entreprise. Parmi les principales fonctions on retrouve : l administration du personnel, la paie, la planification des effectifs, la gestion des compétences, etc 18
Accumuler 5% Objectif de cours 40,80 Cours au 15/06/2015 (c) 39,20 Alternext Reuters / Bloomberg P erfo rmances (%) Ytd 1m 3m 12m Perf. Absolue -0,4% 0,5% -0,9% 35,0% Perf CAC Small 17,4% -1,8% 3,1% 6,8% Info rmatio ns bo ursières Capitalisation (M ) 61,3 Nb de titres (en millions) 1,56 Volume moyen 12 mois (titres) 339 Extrêmes 12 mois 23,25 41,50 A ctio nnariat Flottant 22% Dirigeants 46% Autres personnes morales 32% D o nnées financières (en M ) au 31/ 12 2014 2015e 2016e 2017e CA 19,4 24,7 30,3 34,7 var % 31,7% 27,7% 22,6% 14,6% EBE 0,0 2,1 5,5 7,7 %CA -0,1% 8,6% 18,1% 22,2% ROC -0,3 1,3 4,5 6,8 %CA -1,7% 5,2% 15,0% 19,5% RN 0,9 1,3 4,2 4,5 %CA 4,6% 5,2% 13,8% 13,0% Bnpa ( ) 0,57 0,82 2,67 2,88 Gearing (%) 37% -93% -113% -116% ROCE (%) ns ns ns ns ROE (%) ns 82% 73% 44% Dette nette 2014 0,1 Dividende n ( ) - Yield (%) - R atio s 2014 2015e 2016e 2017e VE/CA (x) 3,2 2,5 2,0 1,8 VE/EBE (x) ns ns 11,2 8,0 VE/ROC (x) ns 48,0 13,5 9,1 PE (x) 68,7 47,8 14,7 13,6 Analystes : Laure Pédurand 01 44 70 20 78 lpedurand@elcorp.com Eric Seclet eseclet@elcorp.com ALEZV FP / ALEZV.PA EASYVISTA Edition de logiciels Activité Créé en 1988 par Sylvain Gauthier et Jamal Labed, EasyVista est un éditeur de logiciels d IT Service Management (gestion des actifs et services informatiques). S adressant aux entreprises entre 5 000 et 15 000 postes informatiques, les offres logicielles d EasyVista couvrent 4 domaines: l IT service management, la gestion des actifs informatiques et de leur cycle de vie, la gestion administrative et financière de l informatique et la gestion de l ensemble des processus organisationnels de services IT et non IT. En outre, face à l essor du cloud et de la mobilité, les solutions d EasyVista permettent aux entreprises de s adapter sereinement à cette mutation de l IT. Initialement basée sur un business model traditionnel licences/maintenance, la société propose depuis 2010 ses solutions en mode SaaS qui représentent aujourd hui 38% du CA. La société est présente en France, en Europe du Sud et aux Etats-Unis depuis 2011 où les revenus annuels dépassent déjà les 5,0 M. Son plan stratégique «Power 100», vise à horizon 2019 un CA de 75 M, soit un TCAM supérieur à 31% et une rentabilité à 2 chiffres. La mise en œuvre de ce plan devrait se traduire en 2015 par : 1/ de nouveaux efforts de recrutements commerciaux aux Etats-Unis, 2/ le renforcement des équipes siège et 3/ le développement commercial EasyVista Service Apps, un appstore d application services, destiné à réconcilier la direction des services informatiques avec les utilisateurs dans un contexte de consumérisation de l informatique (phénomènes BYOD) Après 5 années de mutation du business model vers un mix SaaS/licences impactant la croissance du CA et la rentabilité, EasyVista récolte les fruits de ses investissements et a affiché en 2014 un CA de 19,4 M en hausse de +32% dont +47% sur le SaaS, porté par l ensemble des zones géographiques adressées et notamment les Etats-Unis où le CA a été multiplié par 2. En outre, la perte opérationnelle a été nettement réduite à -0,3 M (vs -1,0 M en 2013). Pour 2015, nous tablons sur un CA de 24,7 M (+28% estimé) et un retour aux bénéfices avec un ROC de 1,3 M. Forces Numéro 1 de l IT Service Management en France selon le CRIP 2ème base installée en SaaS ITSM en Europe 61% du CA récurrent et 50% du CA à l international Sélection d EasyVista au sein du Magic Quadrant de Gartner Un business modèle générateur de cash Opportunités Marché de l ITSM attendu en croissance de +42% par an en moyenne pour atteindre 2,6 Mds$ en 2018 dont 2/3 des revenus en SaaS (source : 451 Research) Marché mondial du SaaS attendu en croissance moyenne annuelle de +18% à 51 Mds$ en 2018 (source : IDC) Faiblesses Acteur de petite taille face aux géants américains (Service Now, BMC, HP) Des investissements commerciaux et marketing qui pèsent sur la rentabilité Menaces Marché oligopolistique (plus de 80% des ventes effectuées par les 8 premiers acteurs) Multiplication des offres de produits supportant les recommandations ITIL 19
Achat Potentiel 23% Objectif de cours 2,80 Cours au 15/06/2015 2,28 Euronext Paris Comp C Reuters / Bloomberg P erfo rmances (%) Ytd 1m 3m 12m Perf. Absolue 8,6% -5,0% 9,1% -6,9% Perf Cac Small 17,4% -1,8% 3,1% 6,8% Info rmatio ns bo ursières Capitalisation (M ) 50,5 Nb de titres (en millions) 22,14 Volume moyen 12 mois (titres) 22 020 Extrêmes 12 mois 1,48 2,56 A ctio nnariat Concert Pléiade, familles Poirier et Deconninck 50% Quaeroc (hedge fund) 11% Autres 3% Flottant 36% D o nnées financières (en M ) au 31/ 03 2015 2016e 2017e 2018e CA 53,7 59,1 63,9 68,0 var % 8,6% 10,1% 8,2% 6,4% EBE 4,9 5,7 7,2 8,3 %CA 9,2% 9,6% 11,3% 12,2% ROC 4,2 4,3 5,9 7,0 %CA 7,9% 7,2% 9,2% 10,4% RNPG 0,8 2,8 4,2 5,0 %CA 1,5% 4,8% 6,5% 7,4% Bnpa ( ) 0,03 0,11 0,16 0,20 Gearing (%) -2% -12% -26% -38% ROCE (%) 6% 7% 10% 13% ROE (%) 2% 7% 10% 11% Dette nette 31/03/2015-0,7 Dividende n ( ) - Yield (%) - R atio s 2015 2016e 2017e 2018e VE/CA (x) 0,9 0,8 0,8 0,7 VE/EBE (x) 10,1 8,8 6,9 6,0 VE/ROC (x) 11,7 11,7 8,5 7,1 PE (x) 62,2 17,9 12,1 10,0 Analystes : Laure Pédurand 01 44 70 20 78 lpedurand@elcorp.com Eric Seclet eseclet@elcorp.com GRIX.PA / GENX:EN GENERIX Edition de logiciels Activité Generix est un éditeur de logiciels dédiés aux acteurs de l écosystème du commerce et de l industrie : les distributeurs, les entreprises de négoce, les prestataires logistiques et les industriels. Son offre se compose de 3 gammes : 1/ Generix Collaborative Supply Chain dédiée à la gestion de la chaîne logistique (51%), 2/ Generix Collaborative Integration, destinée à la collaboration entre les acteurs de l écosystème via des solutions dédiées à l optimisation des échanges dématérialisés (43%), et 3/ Generix Collaborative Customer dédiée au marketing des ventes (6%). Sur l exercice 2014-2015, les 3 gammes ont généré un CA de 53,7 M en croissance de +8,6% à périmètre comparable (après cession de l activité ERP GCE). Historiquement basé sur un business model licences / maintenance, aujourd hui Generix met en avant ses 3 offres produits sur le modèle SaaS, un modèle beaucoup plus souple pour le client. Le SaaS pèse aujourd hui plus de 28% du CA et devrait, selon nous, monter à 35% en 2016-2017. Generix se positionne au carrefour de marchés porteurs : croissance attendue des dépenses logicielles dans les outils collaboratifs, la gestion des processus métiers et notamment de la chaîne logistique, et du traitement des données informatisées, avec pour principale tendance de fond le SaaS. Fort de ce constat et en tant que pionnier du modèle SaaS dans la supply chain, Generix accélère aujourd hui son développement sur ce business model, en France et à l international. Avec un backlog SaaS qui se remplit, Generix accroît petit à petit visibilité et récurrence du CA. Pour l exercice 2015-16e, nous anticipons un CA de 59,1 M en hausse de +10,1%, intégrant la dernière acquisition GMI Connectivity (1,0 M de CA en année pleine). Si la rentabilité opérationnelle s est stabilisée en 2014-15 à 7,9%, elle devrait être grevée cette année par les investissements de croissance (marketing, communication, commerciaux) à 7,2% du CA. La MOC normative se situe selon nous autour de 13%. Forces Pionnier des logiciels de supply chain en mode SaaS Un modèle économique mixte SaaS (28%) et Licences / Maintenance (39%) Récurrence du CA à hauteur de 60% Des fondamentaux financiers solides Une politique R&D dynamique : 12% à 13% du CA Opportunités Des tendances de fond porteuses : le SaaS, les outils collaboratifs, le traitement du Big Data, la gestion des processus métiers comme la Supply Chain Un marché du logiciel de SCM en hausse de +12% en 2014 (source : Gartner) Le poids du SaaS dans le domaine de la SCM devrait passer de 18% en 2011 à 28% en 2016 Faiblesses Un positionnement international en devenir Une distribution indirecte quasi inexistante (3% du CA) Menaces Un paysage concurrentiel du logiciel de SCM dominé à hauteur de 50% par 5 acteurs internationaux Un environnement économique tendu peu propice à l augmentation des budgets des entreprises surtout chez les PME 20