Chapitre 5 L analyse de la rentabilité, de l activité et de la structure : les ratios Les ratios sont des rapports entre deux grandeurs significatives extraites des documents comptables. Ils sont donc établis à un instant t et sont par définition statiques. L étude des ratios permet : D analyser la situation financière de l entreprise : il s agit à partir du calcul des ratios pour différentes périodes de suivre l évolution au cours du temps de la situation de la firme. D effectuer des comparaisons entre les entreprises du même secteur d activité. On distingue 2 types de ratios : Les ratios de rentabilité permettant d apprécier les performances de la société Et les ratios de structure pour juger l équilibre financier et économique. I. L analyse de la rentabilité La rentabilité d une entreprise représente sa capacité à dégager un résultat bénéficiaire à partir de l activité ou de l ensemble des moyens mis en œuvre. Elle doit être appréciée en trois temps : la rentabilité d exploitation, la rentabilité économique et la rentabilité financière. A. La rentabilité d exploitation La rentabilité d exploitation permet d apprécier l importance relative des produits et des charges concourant à la formation du résultat. Elle apprécie les performances de l activité de l entreprise et s appuie sur la comparaison des résultats avec le CAHT, représentatif de l activité. On parle dans ce cas de ratios de marge. Ils permettent d apprécier le rendement à différents stades de la formation du résultat. a. Le ratio de marge commerciale Il est également appelé taux de marge brute. Ce ratio, calculé à partir du compte de résultat, est indépendant de la politique financière adoptée par l entreprise. Il permet d apprécier la stratégie de l entreprise et d apprécier l influence des contraintes du marché et de la politique des prix de vente. Ratio = Marge commerciale / CAHT Appréciation de la stratégie commerciale de l entreprise : une marge commerciale assez faible implique que les autres charges (personnel, frais généraux ) soient très serrées et donc, le recours à des formes de distribution permettant une réduction des coûts de main d œuvre et des économies d échelle sur les frais de transport et de stockage. Une marge commerciale plus élevée autorise des frais généraux plus importants et donc, un meilleur service à la clientèle (boutique de luxe, magasins de centre ville). Appréciation de l influence des contraintes de marché et de la politique des prix de vente : une augmentation du taux de marge, accompagnée d une diminution du CA, signifie - 1 -
probablement que l entreprise essaie de préserver ses marges en augmentant ses prix de vente. Au contraire, une baisse du taux de marge accompagnée d une forte croissance du CA signifie probablement que l entreprise a choisi une baisse du prix de vente pour augmenter ses parts de marché. Le cas où l augmentation du taux de marge est accompagnée d une hausse du CA signifie que l entreprise a mis en vente des produits plus performants ou qu elle a acquis une position concurrentielle plus forte. b. Le ratio de valeur ajouté Ce ratio mesure le degré d intégration ou de spécialisation d une entreprise (une entreprise intégrée fait peu appel à l extérieur). Ratio = VA / CAHT Il traduit la structure de production de l entreprise et son affaiblissement peut signifier un recours plus massif à la sous-traitance ou un gaspillage dans l utilisation des facteurs de production externes. Il est calculé pour les entreprises industrielles. c. Le ratio d excédent brut d exploitation Il mesure le niveau de productivité de la firme. Ratio = EBE / CAHT Une amélioration de ce ratio traduit une augmentation de la productivité si elle n est pas la simple conséquence d un accroissement du taux de marge commerciale. Une chute de ce ratio (ou de celui de la VA) face à un taux de marge commerciale stable, témoigne d un alourdissement relatif des coûts d exploitation. d. Le ratio de résultat d exploitation Il indique la part du résultat dans l ensemble de l activité de l entreprise. Ratio = Résultat d exploitation / CAHT C est un indicateur de l aptitude de l entreprise à réaliser un bénéfice (rentabilité d exploitation). B. La rentabilité économique Elle exprime la rentabilité du point de vue de l ensemble des apporteurs de capitaux (actionnaires et créanciers), i.e. de l ensemble des capitaux pour assurer l activité de l entreprise. Plusieurs mesures sont utiliser pour évaluer les capitaux nécessaires à l exploitation (CNE) : L actif total ; La somme des capitaux propres et des dettes financières à LMT ; Le capital économique = immobilisations corporelles + immobilisations incorporelles + BFR d exploitation. Ainsi on calcule : Le ratio de rentabilité économique brute = EBE / CNE ; Le ratio de rentabilité économique = résultat d exploitation / CNE. Ce ratio est également appelé ROI ou Return on Investment. - 2 -
On peut décomposer cette rentabilité en deux sous composantes : RE Prod vendue R e = Prod vendue CNE Le premier terme représente la marge commerciale et le deuxième terme est égale à l inverse de l intensité capitalistique (1/I). Ce dernier terme reflète donc la capacité de l entreprise à dégager du CA par l ensemble des moyens mis en œuvre dans l exploitation. Cette relation révèle les actions à mener afin d améliorer la rentabilité économique : Une augmentation de la marge bénéficiaire par compression des charges : une hausse du RE hausse du taux de marge. Une diminution relative de l investissement économique par optimisation du niveau de stocks ou de crédit clients : une baisse du capital économique hausse du taux de rotation. Dans la distribution, il est par exemple possible d obtenir des rentabilités économiques comparables avec deux stratégies opposées : Politique de qualité des produits dégageant une forte marge mais avec une faible rotation des ventes (industrie de luxe ou distribution sélective) ; Politique de bas prix, avec une faible marge, mais une rotation des ventes importante (grandes surfaces). C. La rentabilité financière Elle mesure la rentabilité du point de vue des seuls actionnaires. a. Le taux de rentabilité des capitaux propres Il permet de mesurer le bénéfice obtenu sur les fonds apportés par les actionnaires. Ratio = k = résultat net / capitaux propres Où les capitaux propres = FPI + FPE. Le résultat net est fonction des charges et des produits exceptionnels (les éléments qui ne sont pas récurrents). Pour cette raison, on étudie plutôt la rentabilité k : RE ch. financières + produits financiers IS participation k' = CP Il s agit ici de la rentabilité financière courante dont bénéficie les actionnaires. Un niveau élevé de rentabilité des capitaux propres permet à l entreprise de trouver de nouveaux capitaux sur le marché financier pour financer sa croissance. Au contraire, si le taux est faible et inférieur au taux du marché, l entreprise aura des difficultés à attirer de nouveaux capitaux propres. Les taux de rentabilité financière varient selon les secteurs. Ils sont plus faibles dans les secteurs lourds devant procéder à des amortissements importants qui diminuent le bénéfice. L évolution du taux de rentabilité financière doit être examinée avec attention car un niveau élevé de rentabilité n est pas toujours favorable. Il peut être en effet la conséquence de fonds propres trop faibles et donc être la conséquence d un niveau de risque élevé. L amélioration de ce ratio peut se réaliser par : Amélioration du taux de marge - 3 -
Amélioration du taux de rotation des capitaux propres. b. Les ratios boursiers Pour les entreprises cotées, l analyse des éléments boursiers est indispensable. Le coefficient de capitalisation ou le Price Earning Ratio (PER) est égal au rapport de la capitalisation boursière sur le résultat net ou entre le cours de l action et du BPA. Le PER permet d estimer comment le marché apprécie une valeur. Par exemple, un PER égal à 10 signifie que le marché valorise l action 10 fois plus que le résultat dégagé par l entreprise. En moyenne sur le marché français, le PER se situe autour de 20. Un PER < 20 correspond à des valeurs mal cotées, un PER > 20 correspond à des valeurs de croissance. D. L impact de la structure de financement sur la rentabilité de l entreprise La structure de financement a un impact sur la rentabilité financière de l entreprise. Cet arbitrage fonds propres endettement peut améliorer ou dégrader la performance économique de l entreprise. Cet impact est appelé l effet de levier financier et est mis en évidence à travers une relation entre la rentabilité économique et la rentabilité financière. Exemple : une entreprise envisage un investissement I = 100 au 01/01/N procurant un résultat après impôt de 20. Pour le financer, l entreprise hésite entre un financement total par fonds propres (hypothèse 1) ou un financement de 60 par fonds propres et 40 par emprunt à un taux de 10% annuel (hypothèse 2). Le choix portera sur le financement optimisant la rentabilité financière. Une entreprise peut donc améliorer sa rentabilité financière en s endettant, à un taux moins élevé que son taux de rentabilité économique : c est l effet de levier. Démonstration : on suppose une entreprise endettée tel que : L actif total (A) Les capitaux propres (CP) et les dettes (D) qui forment le passif total (P) A = P A = CP + D (1) On suppose que la mise en œuvre des actifs engendre un taux de rendement économique. Re = résultat d exploitation / actif = RE / A on peut alors écrire RE = Re A (2). Sur ce montant, l entreprise rembourse ses dettes sous forme de charges d intérêt : I = i D avec i = taux d intérêt appliqué aux dettes (D). D où on obtient le résultat net : RN = (1-t) (Re A i D) (3) avec t = taux d impôt sur les bénéfices. - 4 -
On peut alors formuler le taux de rentabilité des capitaux propres Rf : Rf = RN / CP = [(1-t) (Re A i D)] / CP (4) Comme A = CP + D, (4) devient r = (1 t) [Re CP / CP + Re D / CP id/cp] Sachant que l on désigne par L le ratio D/CP (bras du levier financier), on peut écrire : Rf = (1-t) [Re + (Re i) L] Interprétation : la rentabilité financière est égale à la somme de la rentabilité économique et de l effet de levier. On constate alors que la rentabilité des capitaux propres est influencée par : Le taux d imposition t Le rendement des actifs k Le coût des dettes i Le levier financier L qui traduit la structure du financement. L effet de levier est représenté par (Re-i)L et on distingue 3 cas : Re = i l effet de levier financier est nul, i.e. la structure financière est neutre quant à la rentabilité des capitaux propres. Re > i l effet de levier est positif, i.e. que le recours à l endettement permet à la firme d augmenter sa rentabilité financière (économie d impôt réalisé sur la déductibilité des charges d intérêt). Re < i l effet de levier est négatif, i.e. qu il se transforme en effet de massue. Dans ce cas, l endettement dégrade la rentabilité des capitaux propres. L effet de levier est d autant plus élevé que le différentiel (Re-i) est élevé et que le bras du levier est élevé. Autrement dit plus l entreprise est endettée plus grand est le bras du levier. Attention, ne pas en conclure qu il faut absolument s endetter. Plus l entreprise est endettée plus le banquier court de risques, plus le taux i sera élevé, et donc moins grand sera le différentiel donc le levier. Mais la recherche systématique de l autofinancement n est pas non plus la meilleure stratégie financière ; Tout repose en fait sur une très bonne rentabilité économique durable de l entreprise. L analyse de l effet de levier met en évidence l influence ambivalente de l endettement. Il est favorable si le rendement des actifs est supérieur au coût de la dette. Il est au contraire défavorable si le coût de la dette n est pas compensé par une rentabilité de l exploitation suffisante (l endettement augmente le risque de faillite de l entreprise). On peut tirer de ces conclusions deux principes de gestion financière. Premièrement lorsque le taux de rendement des actifs est faible ou très fluctuant, le financement par capitaux propres est préférable. Deuxièmement, lorsque le taux de rendement des actifs est élevé et stable, le recours à l endettement est souhaitable pour bénéficier de l effet de levier. II. L analyse de la structure La structure d une entreprise doit être analysée en deux temps : structure financière et structure économique. La structure financière permet de juger l équilibre financier de l entreprise. La structure économique évalue la capacité de production de la société. - 5 -
A. Analyse de la structure financière L équilibre financier peut être apprécié selon l optique fonctionnelle. Il s agit de juger si les emplois stables de l entreprise sont financés par des ressources stables. Ces ratios cherchent à examiner l équilibre financier de la firme, i.e. à dégager les conditions d ajustement entre emplois et ressources stables mis en œuvre par l entreprise. a. Le ratio d équilibre financier ou ratio de fonds de roulement. Il traduit la couverture des emplois stables par les ressources durables. Ce ratio mesure l aptitude de l entreprise à financer ses emplois stables par ses ressources stables. Ratio = ressources stables / emplois stables > 1 Il doit être supérieur à 1. Dans le cas contraire, il indique que l entreprise finance une partie de ses emplois stables par des crédits de trésorerie, ce qui peut traduire à terme un risque de rupture de financement. b. Le ratio d indépendance ou d autonomie financière. Il est mesuré par le rapport des ressources propres et de l endettement à LT. Ce ratio exprime le degré d indépendance de l entreprise vis-à-vis de ses créanciers à long terme. Ratio = capitaux propres / dettes financières stables > 1 Plus ce ratio est élevé, plus l endettement total est faible et donc meilleure est la possibilité de recours à des crédits extérieurs. Il n existe pas de règle en la matière mais les normes bancaires recommandent un ratio supérieur à un. c. Le ratio de capacité d endettement Il complète l indication donnée par l endettement à long terme. Ce ratio montre dans quelle mesure la CAF est suffisante pour financer le remboursement des dettes financières, en supposant que la capacité d autofinancement soit entièrement affectée au remboursement des emprunts. Ratio = dettes financières / CAF Il indique, en nombre d années, le délai théorique minimal nécessaire pour rembourser la totalité des capitaux empruntés (les CBC sont exclus du calcul). Par exemple, un ratio de 1,5 indique qu il faut à l entreprise 1,5 années pour rembourser ses emprunts à LMT. Ce ratio varie, selon les secteurs d activité, de 0,8 année à plus de 2 ans. Si ce ratio est trop élevé, l entreprise ne pourra pas s endetter davantage. Il doit être inférieur à 3 ou 4 ans. B. Analyse de la structure économique Les ratios de structure économique décrivent les moyens d exploitation mis en œuvre. Ils permettent de juger : Le partage de la VA qui s apprécie au moyen de différents ratios. o Le facteur travail = charges de personnel / VA = il mesure la part de richesse qui sert à la rémunérer le travail des salariés. o Le facteur capital = EBE / VA = il mesure la part de richesse qui sert à rémunérer les apporteurs de capitaux et à renouveler le capital investi. - 6 -
L EBE (VA charges de personnel) représente ce qui revient à l entreprise et aux apporteurs de capitaux dans le partage de la VA. La productivité du capital investi et du travail. o Productivité du personnel = VA / effectif = contribution par salarié à la VA. o Productivité des équipements techniques = VA / immobilisations brutes productives = rendement du capital technique. L effort d investissement et de modernisation de l entreprise. o Ratio de renouvellement = investissements / immobilisations brutes o Taux de vieillissement des immobilisations = amortissements / immobilisations brutes amortissables Ces ratios varient en fonction du secteur d activité. Une entreprise industrielle doit par exemple investir plus qu en entreprise de services. - 7 -