BANQUE n 309 Décembre 2012 ISSN 0762-4077 Mensuel - 70 euros revue-banque.fr STRATÉGIE cahier de prospective bancaire & financière DOSSIER Le capital-investissement en manque d oxygène critiques Les levées de fonds auprès des banquiers et des assureurs devenant difficiles, le capital-investissement compte sur les particuliers. Mais les intentions fiscales de l actuelle majorité contrarient les espoirs du secteur. Menacé d asphyxie, le capital-investissement se mobilise afin de rappeler son utilité économique, certains LBO ayant terni son image. 5 Sommaire VEILLE STRATÉGIQUE 23 Analyse financière Pour une meilleure lisibilité des comptes publics (2/2) Yvan DANBAKLI, École de la Bourse de Paris, Université Saint-Joseph Beyrouth/Liban Alain-Gérard COHEN, ENA, IGF EN BREF 34 La vie des affaires
Dossier Le capital-investissement en manque d oxygène Dossier réalisé par Sophie Gauvent L asphyxie menace le capital-investissement. Les levées de fonds de 2011 en Europe pèsent environ la moitié de celles de 2008, selon les chiffres de l ECVA 1. En France, la tendance est similaire et le bilan de 2012 s annonce mal. «Beaucoup d équipes n ont plus d argent à investir», alerte Chloé Magnier, chef économiste de l AFIC 2. Les levées de fonds du premier semestre 2012 atteignent à peine 28 % des levées de l année 2011 et s il est trop tôt pour connaître les chiffres officiels du second semestre, les premières indications incitent au pessimisme. La profession montre du doigt les normes prudentielles Bâle III et Solvabilité 2, qui s appliquent aux banquiers et aux assureurs et les dissuadent d investir largement en capital-investissement (voir aussi l article «Le capital-investissement en manque de carburant»). Les liquidités en provenance des particuliers pourraient elles aussi se tarir si la majorité actuelle adopte des règles fiscales peu (ou pas du tout) incitatives (voir l article de Laure Delahousse et Audrey Hyvernat de l AFG 3 ). Ce climat de disette pourrait toutefois présenter des aspects positifs : «La raréfaction des ressources va conduire à un assainissement du marché, notamment en Europe et aux États-Unis. Un private equity plus raisonné va émerger», pronostique Antoine Dréan, président de Triago, qui conseille les fonds de capitalinvestissement pour les levées de fonds. Certains schémas du private equity sont en crise : des entreprises sous LBO 4 connaissent une situation de détresse financière (voir l article de Sophie Vermeille et Alexandre Debaudre de l Institut Droit & Croissance). Les LBO sont critiquables dès lors que l endettement est excessif et limite la capacité d investissement de l entreprise. Mais ce cas de figure serait exceptionnel, selon l AFIC, qui rappelle à travers l article d Éric Dejoie l intérêt du capital-transmission pour l économie. Pourtant, le mécanisme des LBO semble menacé par le Projet de loi de finances pour 2013 (voir l article de Guy Roulin de Fidal). Autre segment du private-equity, le capitaldéveloppement a fait l objet d une récente étude par l AFIC. Elle tend à montrer l utilité économique et sociale de ce modèle qui représente, selon les années, entre un tiers et la moitié des sommes investies par le private equity et plus de la moitié des entreprises accompagnées. Ces sociétés sont pour l essentiel des PME et des ETI 5. Trois ans après l année de l investissement, elles affichent une progression de leurs effectifs supérieure de 42 % à celle des entreprises comparables mais non accompagnées. La progression du chiffre d affaires est elle aussi nettement supérieure (65 %) et l accès à la dette bancaire facilité. De telles études convaincront-elles la majorité actuelle de l intérêt du capital-investissement pour l économie? 1. European Private Equity and Venture Capital. 2. Association française des investisseurs pour la croissance. 3. Association française de la gestion financière. 4. Leverage Buy-Out. 5. Entreprises de taille intermédiaire. & BANQUE STRATÉGIE 18, rue La Fayette 75009 Paris Fax : 01 48 24 12 97 www.revue-banque.fr La reproduction totale ou partielle des articles publiés dans Banque & Stratégie, sans accord écrit de la société Revue Banque SARL, est interdite conformément à la loi du 11 mars 1957 sur la propriété littéraire et artistique. Directeur de la publication : Valérie Ohannessian Secrétaire général : Pierre Coustols Rédacteur en chef : Élisabeth Coulomb Rédacteurs : Sophie Gauvent (54 02) ; Séverine Leboucher (54 15) ; Annick Masounave (54 14) Secrétariat de rédaction : 1 er SR, Alain de Seze (54 17) ; Christine Hauvette (54 10). Maquette : 1 er maquettiste, Emmanuel Gonzalez (54 12) ; Alexandra Démétriadis (54 18) Conception graphique : Rampazzo & Associés Pour nous contacter, devant chaque numéro, ajouter l indicatif 01 48 00. ABONNEMENTS : Revue Banque-IGEDOC 39 rue Marcelin-Berthelot 93 705 Drancy Cedex Tél. : 01 43 62 66 63 Fax : 01 72 33 55 05 revue-banque.abo@igedoc.net ISSN 0762-4077/CPPAP 0616 I 84975 - Imprimé à Pulnoy (54) par SPEI - Dépôt légal 4 e trimestre 2012. Ce numéro comprend un encart jeté Agenda. BANQUE & STRATÉGIE Banque Stratégie n 309 décembre 2012 3
Sommaire Le capital-investissement en manque d oxygène 6 Levées de fonds en France Le capital-investissement en manque de carburant Sophie Gauvent, Revue Banque 8 Levées de fonds dans le monde La fin de l abondance va assainir le private equity Antoine Dréan, Triago 9 FIP et FCPI Des fonds indispensables au financement des PME Laure Delahousse et Audrey Hyvernat, AFG 11 Impôts et taxes La fiscalité : un paramètre essentiel du capital-investissement Guy Roulin, FIDAL 15 LBO, LMBO et autres MBI Le capital-transmission améliore la compétitivité des PME Éric Dejoie, AFIC 18 Tendance L avènement du private debt Mathieu Chabran, Groupe Tikehau 20 Juridique LBO et traitement des conséquences de l excès d endettement Sophie Vermeille, Institut Droit & Croissance, Université Paris II Panthéon Assas Alexandre Debaudre, Institut Droit & Croissance Sur revue-banque.fr Chine Le private equity trouve sa place André Loesekrug-Pietri, A Capital, Chambre de commerce européenne en Chine Banque Stratégie n 309 décembre 2012 5
Dossier CAPITAL-INVESTISSEMENT Levées de fonds en France Le capital-investissement en manque de carburant Inquiétants, les chiffres de l AFIC mettent en évidence le manque de ressort des levées de fonds sur le premier semestre 2012. Et les premières indications sur la fin de l année n incitent guère à l optimisme SOPHIE GAUVENT Journaliste Revue Banque «Beaucoup d équipes n ont plus d argent à investir», alerte Chloé Magnier, chef économiste de l'afic 1, qui a mesuré les levées de fonds du capital-investissement en France au premier semestre 2012. Elles atteignent seulement 1 794 millions d euros, soit 28 % des levées de 2011 (voir Graphique 1). «Et nous n avons pas connaissance de levées importantes permettant de corriger le tir au second semestre», précise-t-elle. Ainsi, le différentiel cumulé entre les levées de fonds et les investissements se creuse. «Ce déficit de financement est révélateur d une industrie en déclin», commente l économiste. Il consomme peu à peu les réserves constituées lors des bonnes années de collecte (avant 2009). Ces réserves menacent de se tarir bientôt, dans un délai de 1 an selon certaines estimations. Parmi les investisseurs, assureurs et banquiers sont beaucoup plus timides qu en 2008 (voir Graphique 2). Les régulations Solvabilité 2 et Bâle III sont montrées du doigt, car elles dissuadent d investir large- 1. L Association française des investisseurs pour la croissance représente la quasi-totalité des acteurs du capital-investissement. ment dans cette classe d actifs. Toutefois, le président de l AFIC, Louis Godron s étonne : «Désormais, moins de 1,5 % des encours d assurance vie sont investis en capital-investissement ; c est incohérent avec une politique qui veut taxer la rente et favoriser l investissement, d autant que ce placement bénéficie d un régime fiscal privilégié.» En revanche, le secteur public maintient sa présence. «Il s agit du dispositif France Investissement, de CDC Entreprises, de filiales de la BEI, de fonds souverains étrangers, etc.», précise l AFIC. Ainsi, l argent public constitue le premier contributeur pour le premier semestre 2012 (voir Graphique 3). Face à cette situation, l association réclame que l épargne soit en partie orientée vers le capital-investissement : par exemple, 5 % des fonds collectés sur le livret A ou via l assu- rance vie. Et elle regrette bien sûr le traitement réservé aux régimes des FIP 2 et des FCPI 3 (au travers desquels investissent les personnes physiques), comme l explique Louis Godron : «Dans le projet de loi de finance pour 2013, le plafond des FIP et des FCPI est raboté et place de fait ces dispositifs en concurrence avec les emplois à domicile ; cela revient à condamner ces régimes alors qu ils constituaient notre dernier espoir pour relancer le financement des start-up, une sur deux en France étant alimentée par le capital-risque via ces dispositifs.» Si le capital-investissement ne trouve plus de carburant, la panne d essence privera les entreprises d une source importante de fonds propres. 2. Fonds d investissement de proximité 3. Fonds commun de placement dans l innovation. 6 Banque Stratégie n 309 décembre 2012
1. Evolution du différentiel cumulé entre les investissements et les levées de fonds en motants En millions d euros 2009 2010 9 738 S1 2012 2011 3 672 4 100 5 043 6 598 6 456 1 794 2 279-428 -1 983-5 265-5 750 Levées Investissements Différenciel cumulé Le fossé de financement mesuré par la différence entre les montants investis et les montants levés se creuse encore un peu plus. Sources : www.afic-data.com / Grant Thornton 2. Répartition des capitaux levés par les principaux types de souscripteurs de 2008 au S1 2012 en millions d euros 2 939 3 001 2 260 1 476 1 543 1 376 1 249 433 410 971 125 237 12 142 72 174 653 487 901 243 430 872 993 249 336 784 275 982 810 480 Compagnies d assurances Mutuelles Industriels Banques Fonds de fonds Personnes physiques 2008 2009 2010 2011 S1 2012 Family Office La contribution des banques et compagnies d assurances à la collecte totale a été divisée par deux par rapport à 2008 Entités du secteur public Sources : www.afic-data.com / Grant Thornton 3. Répartition des capitaux levés par origine et par type de souscripteurs (S1 2012) Entités du secteur public Personnes physiques Family office Fonds de fonds Banques Industriels Compagnies d assurances - Mutuelles Caisses de retraites Autres Marchés financiers 9 68 62 250 86 336 249 163 80 243 France 174 Etranger 56 125 35 97 Total : 1 794 millions d euros au S1 2012. 80 Hors entités du secteur public, les personnes physiques sont les premiers souscripteurs du capital-investissement francais. 480 Sources : www.afic-data.com / Grant Thornton Banque Stratégie n 309 décembre 2012 7
En bref La vie des affaires Clubs deal Suspens Royaume-Uni La relance du crédit patine Taux Les fonds monétaires soumis à la tentation Michel Cicurel lance son activité de conseil Le calendrier de Bâle III agace les banquiers Après avoir présidé le directoire de la Compagnie financière Edmond de Rothschild pendant plus de 10 ans, de 1999 à juin 2012, Michel Cicurel a lancé il y a trois mois son activité de conseil. Son cabinet (Michel Cicurel Conseil) organise des clubs deal visant à mettre en contact des investisseurs (family offices, business angels, investisseurs chinois ) et des porteurs de projets (souvent des créateurs d entreprises). Cette activité se rapproche du capitalinvestissement sans constituer pour autant un fonds de private equity. Michel Cicurel pourra-t-il convaincre des Français d investir? Au contact de familles fortunées, il constate que les débats fiscaux qui ont agité la France en cette fin d année 2012 ont effrayé nombre d investisseurs potentiels. «L idée d aligner la taxation du capital sur celle du travail est aberrante, renchérit le financier. Le capital, c est ce qui reste après la taxation des revenus du travail ; il est donc injuste d appliquer une seconde taxation. Les investisseurs qui prennent des risques et perdent régulièrement de l argent sur des projets qui échouent ne comprennent pas que le gouvernement songe à taxer fortement la plus-value qu ils réalisent quand l investissement s avère gagnant. Ils se demandent s ils vont quitter la France ou éviter d investir.» En dehors de l Hexagone, les particuliers fortunés manifestent davantage d enthousiasme pour investir. Ils se trouvent souvent en Chine où Michel Cicurel qui connaît bien ce pays a aussi identifié des projets à financer. S. G. Le 6 décembre 2012, les banquiers ne savaient toujours pas de façon certaine s ils devaient être au rendez-vous du 1 er janvier 2013 fixé par le calendrier communautaire pour la mise en œuvre de CRD 4 qui traduit en droit européen les principes de Bâle III. Des questions majeures sont restées en suspens, comme l augmentation des fonds propres au titre des risques de contrepartie pour opération de marché. Des sommes colossales sont en jeu. Depuis novembre, certains banquiers sont persuadés que la date du 1 er janvier ne tiendra pas, mais ils auraient apprécié une confirmation officielle. Financement de l économie Un nouvel exemple de désintermédiation Les fonds de dette se multiplient, signe d une tendance à la désintermédiation du crédit. La Banque Postale Asset Management est en passe d engranger les premiers succès de son tout nouveau fonds dédié à l immobilier et aux infrastructures. La société de gestion précise que «la CNP devrait apporter 300 millions d euros au fonds de dette et [que] La Banque Postale sera également présente». Très attendus, les premiers résultats du programme Funding for lending ont été publiés le 3 décembre par la Bank Of England. Ce mécanisme offre aux banques des conditions de refinancement avantageuses visant à les encourager à prêter davantage. Pour la recherche économique de Natixis, le FLS (Funding for Lending Scheme) constitue un succès du point de vue du nombre de banques participantes, mais les montants engagés sont décevants. Quant à la hausse de l encours net de crédit, elle est très limitée : + 0,5 milliard de livres, c est-à-dire 0,03 % de l encours au 30 juin 2012. «À ce rythme, au bout de 18 mois, l encours de prêts augmentera à peine de 0,3 %, ce qui semble insuffisant pour soutenir la reprise économique», analyse Nathalie Dezeure de Natixis. Toutefois, il est encore un peu tôt pour tirer des conclusions définitives, les statistiques de la BOE ne portant que sur les 2 premiers mois du programme. De plus, la faveur accordée aux banques fin septembre par l autorité financière britannique (FSA) pourrait doper les effets du FLS. Ce superviseur a en effet assoupli les contraintes réglementaires portant sur les ratios de fonds propres et de liquidité des établissements. Le FLS pourrait davantage profiter au crédit hypothécaire (soutenu également par d autres mesures) qu au crédit aux entreprises dont les projets d investissement sont en berne. Pour que l offre de crédit augmente, la demande doit être au rendez-vous. Dans un contexte de taux très bas, les fonds monétaires sont à la peine. «Même le taux 2 ans français délivre 0,11 % de rendement actuellement!» s exclamait Jean-François Bay, directeur général de Morningstar, le 6 décembre dernier. Pour les gérants, les investisseurs institutionnels et les trésoriers d entreprise, la tentation est grande de prendre plus de risque : soit un risque de taux en rallongeant les maturités, soit un risque de crédit, en investissant sur des papiers moins bien notés. Mais les fonds monétaires sont contraints par la réglementation. Jean-François Bay estime que «les sociétés de gestion n ont pas tellement intérêt à dénaturer leurs fonds monétaires qui ont une utilité pour les trésoriers (gestion des flux de liquidités). Ils devraient plutôt proposer des fonds d autres catégories clairement exposées, comme les fonds obligataires court terme sur des maturités de 1 à 3 ans ou obligataires corporate court terme». S. G. 34 Banque Stratégie n 309 décembre 2012
ISSN 0762-4077 Mensuel - 70 euros revue-banque.fr Banque & Stratégie ABONNEMENTS 2012 Je choisis l abonnement à BANQUE & STRATÉGIE coché ci-dessous : DÉCOUVERTE 1 MOIS: 1 n o + accès online France (TTC) Étranger Quantité Total Nouveaux abonnés (offre réservée non renouvelable) 70,00 75,00...... 1 AN : 11 n os + accès online France (TTC) Étranger Quantité Total Tous abonnés 655,00 685,00...... COUPLAGE REVUE BANQUE + BANQUE & STRATÉGIE 1 AN : 22 n os + 2 suppléments + accès online France (TTC) Étranger Quantité Total Offre réservée aux non abonnés 780,00 820,00...... LA BIBLIOTHÈQUE NUMÉRIQUE (1) France (TTC) Quantité Total Abonnement annuel Tarif unitaire 165,00... Abonnement groupé Tarif de 2 à 5 125,00...... TOTAL (TVA : 2,10 % incluse sur le tarif France) (1) Réservé aux abonnés à une des revues du groupe. Société... Nom... Prénom... Fonction... n 295 Septembre 2011 BANQUE STRATÉGIE cahier de prospective bancaire & financière dossier les institutions financières internationales se réinventent Qu elles aient pour vocation le financement du développement ou le maintien de la stabilité mondiale, les institutions financières internationales sont, avec la crise, sur le devant de la scène. Appréciées dans leur rôle de pompiers, elles essuient en revanche des critiques sur leur incapacité à prévenir la crise et résorber les déséquilibres macrofinanciers. Depuis leur création, elles ne cessent pourtant de se réinventer. 4 Sommaire veille STRATÉGIquE 28 Banque de détail Le moniteur des ventes : pour faciliter la conversion à une culture «relation-client» Yves Negro, Université Université Jean Moulin Lyon 3 En bref 38 La vie des affaires BANQUE & STRATÉGIE Le complément stratégique et prospectif de Revue Banque 70,00 le numéro Service... Adresse... Code postal/ville...pays... Code TVA (pour les pays de la CEE)... Téléphone...Télécopie... E-mail (indispensable)... En application de la loi du 6 janvier 1978, les informations ci-dessus sont indispensables au traitement de votre commande et sont communiquées aux destinataires aptes à les traiter. Elles peuvent donner lieu à l exercice du droit d accès et de rectification auprès de Revue Banque. Vous pouvez vous opposer à ce que vos nom et adresse soient cédés ultérieurement en le demandant par écrit au secrétariat général de Revue Banque. À retourner au SERVICE ABONNEMENTS REVUE BANQUE IGEDOC 39 rue Marcelin Berthelot 93705 DRANCY CEDEX Tél.: 01 43 62 66 63 Fax : 01 72 33 55 05 E-mail : revue-banque.abo@igedoc.net Règlement à l ordre de La Revue Banque par chèque par carte bancaire* n Date limite de validité : _ / _ Notez les 3 derniers chiffres du cryptogramme visuel (au verso de votre carte) : _ * Sauf American Express et Diner s Club. Le règlement sur l étranger est à joindre impérativement à la commande et doit être effectué en euros, par chèque payable en France, net de frais. Pour les virements bancaires et CCP, nous consulter. DATE et SIGNATURE BS12 Vos abonnements se poursuivent on line sur revue-banque.fr Feuilletage, accès illimité aux archives de Banque & Stratégie