Vranken Pommery Monopole (13/02/2007) Cours de clôture 54,0 Conserver (vs Acheter) Objectif 54,0 Exercice CA EBITDA Marge/ BN BPA Var PE VE/CA VE/ Rdt Net M M EbitDA M % x % EbitDA % 2006e 273 55 20,2% 16 3,04 7,7% 17,8x 270% 13,3x 1,4% 2007e 290 59 20,5% 18 3,38 10,1% 16,0x 265% 12,9x 1,6% 2008e 307 64 20,7% 20 3,76 10,0% 14,4x 253% 12,2x 1,7% Une maison de champagne en plein essor. Au début des années 80, Paul François Vranken a bouleversé le monde du champagne en vendant ses produits dans la grande distribution où seul Moët & Chandon était présent à l époque. Source : Reuters Données boursières Capitalisation 284 M Nombre d'actions 5 266 497 M Extrêmes 2006/07 ( ) 39,50 / 55,20 DN/CP 05 222,3% MNEMO VRAP ISIN FR0000062796 Actionnaires Compagnie Vranken 68,8% Autocontrôle 1,2% Flottant 30,0% Dirigeant Paul-François VRANKEN - P-DG Michel FORTIN - DG adjoint Calendrier de publication Clôture Résultats 2006 31-déc 4-avr.-07 Paul François Vranken a assuré la croissance de sa société à l international en développant un portefeuille de marques de plus en plus prestigieuses tout en veillant à sécuriser les approvisionnements. Aujourd hui, Vranken se situe au troisième rang mondial d un marché tiré par les exportations. A l avenir, le groupe souhaite réaliser les deux tiers de ses ventes hors de France avec pour cibles prioritaires les Etats-Unis et l Asie. L objectif à moyen terme est d atteindre 10% de part de marché dans les pays clés. A moyen terme, le groupe souhaite également développer son portefeuille avec de nouveaux vins. Cette diversification permettra de compenser un effet rareté dans le champagne, envisageable dans un horizon de trois à cinq ans. L activité s est affichée en progression de 9,1% en 2006 avec un CA de 273,3 M. Le ROC devrait se situer à 45,8 M (vs 41,3 M ) pour une marge opérationnelle courante de 16,7% (vs 16,5%) et le RN à 16 M (vs 14,8 M ). Au cours de 54 Vranken semble correctement valorisé par le marché à court terme. A un horizon de trois à cinq ans l effet rareté du marché pourrait entraîner une revalorisation du titre. Compte tenu de la belle performance du titre ces derniers mois, nous abaissons notre recommandation de acheter à conserver, avec un objectif de cours inchangé à 54. Avertissement : La Financière d Uzès, en tant qu entreprise d investissement, relève de la Commission Bancaire et de l AMF.
LE DEBUT D UNE HISTOIRE Après avoir fait ses armes chez Baas & Charrigton, Paul François Vranken crée en 1975 une maison de négoce qui porte son nom et la marque de champagne associée. Depuis lors, le développement de la société s est appuyé sur deux piliers : l élaboration d un portefeuille de marques de plus en plus prestigieuses acquises ou créées et la sécurité des approvisionnements avec la constitution d un des plus grands vignobles de la Champagne. Date Acquisition Création Vignes en propre contrats d'approv. 1978 Veuve MONNIER 1983 Charles LAFITTE 1985 COLIN 18 hectares 1985 Demoiselle 1987 SACOTTE 1992 LALLEMENT 8 hectares 1994 BARANCOURT 100 hectares 1995 CHABAU & Fils 50 hectares sur 25 ans 1996 Charles HEIDSIECK & Co Monopole 157 hectares sur 18 ans 2002 POMMERY 4,5 hectares 2003 BRICOUT DELBECK 5,23 hectares 220 hectares GOULET & JACOPIN sur 9 ans Compte tenu des dernières acquisitions et notamment de la prise de contrôle totale du groupe Pommery (rachat des 34% du Crédit Agricole en décembre 2005), le nouvel ensemble dispose aujourd hui de 2 000 hectares d approvisionnement dont 235 hectares en exploitation et 1 775 hectares en contrats d approvisionnement. Le groupe reste à l affût pour renforcer ses capacités d approvisionnement par d éventuelles acquisitions de petites structures familiales. Une opération d envergure semble exclue à court terme. UN GRAND CRU 2006 Aujourd hui, Vranken se situe au troisième rang mondial derrière LVMH et Boizel Chanoine Champagne avec un volume de 20 millions de cols. Grâce à un portefeuille de marques prestigieuses : Vranken (39% du CA), Pommery (28% du CA), Heidsieck & Co Monopole (23% du CA), Charles Lafitte (10% du CA), le groupe distribue son champagne dans le monde entier. Le tableau qui suit présente l évolution du marché du champagne entre 2001 et 2005 dans les pays à fort potentiel. Financière d Uzès 2
Evolution du marché du Champagne (Mbtl - 75cl) 2001 2005 Progression Royaume Uni 25,07 36,37 45% Belgique 7,43 9,38 26% Etats-Unis 13,70 20,68 51% Japon 3,56 5,94 67% Compte tenu d un marché tiré par les exportations, la stratégie du groupe vise un développement important des principales marques à l international avec deux cibles prioritaires : l Amérique et l Asie. Les Etats-Unis possèdent un fort potentiel de développement, la consommation étant encore faible (0,07 col par habitant vs 2,85 pour la France) par rapport à la consommation européenne. A terme, Vranken souhaite atteindre 10% de parts de marché dans les pays clés où il est présent. En 2006, le marché du champagne a progressé de 4,6% en volume. Vranken affiche une progression de 9,1% avec un CA de 273,3 M. Cette croissance s est faite aussi bien sur le marché domestique qu à l international. Pour sa part, le marché français reste le premier au monde (2,85 cols par habitant) même si son potentiel est limité. Les résultats 2006 devraient être bons avec un résultat opérationnel de 45,8 M (+10,9% ) pour une marge opérationnelle courante de 16,7% (vs 16,5%) et un résultat net de 16 M (+8,1%). L AVENIR DEVRAIT CONTINUER A PETILLER Le groupe vise 6% à 7% de croissance par an dans les années à venir, en misant notamment sur une progression minimum des prix de 3% par an. L évolution des ventes devrait être soutenue sur les marchés export avec des marques à forte notoriété : Heidsieck & Co Monopole, Pommery et Demoiselle. A l avenir, le groupe souhaite réaliser les deux tiers des ventes à l étranger contre 45% aujourd hui. Vranken cherche à se diversifier dans d autres domaines pour amortir ses coûts de distribution. A cet effet le holding de contrôle de Vranken, détenu à 80% par Paul François Vranken, a fait l acquisition du domaine et de la marque de vin rosé Listel. Les produits Listel sont distribués par le réseau de distribution de Vranken. Listel versera une commission de distribution qui permettra d améliorer le résultat opérationnel de 2 à 3 M d ici 2008. Cette stratégie pourrait être reproduite avec d autres produits pour diminuer les coûts fixes du réseau de distribution. A moyen terme, le groupe souhaite également développer son portefeuille avec de nouveaux vins. Cette diversification permettra de compenser un effet rareté dans le champagne, envisageable dans un horizon de trois à cinq ans. Cette stratégie, combinée à une hausse des prix, devrait permettre d améliorer la marge opérationnelle que nous attendons à 17,4% en 2008 (vs 16,7% estimé pour 2006). L endettement du groupe, supérieur à deux fois les fonds propres (gearing de 229% au 31 décembre 2006), est souvent soulevé comme le point noir des maisons de champagne. Sachant qu un champagne de qualité nécessite trois ans de vieillissement, la constitution de stocks importants entraîne un BFR qui progresse d où un endettement élevé. La structure financière des maisons de champagne pourrait s améliorer de façon notoire à moyen terme avec l effet rareté qui devrait entraîner des hausses de prix. Cette hausse devrait améliorer les marges et alléger l endettement. Financière d Uzès 3
UN TITRE BIEN VALORIS E A COURT TERME. L actualisation des flux de trésorerie conduit à une valorisation de 54 sur la base d un taux d actualisation de 10,9% (OAT 10 ans : 4,04% ; prime de risque du marché 3,84% ; prime spécifique : 3%) et d un taux de croissance à l infini de 2%. En revanche, une valorisation par les comparables de Vranken Pommery n est pas pertinente compte tenu de l étroitesse de l échantillon. En effet, outre Vranken, le secteur du champagne ne compte que deux pure player : Laurent Perrier (PER 07e : 17,2 ; VE/CA 07e : 3,1; VE/EBITDA 07e : 13,0) et Boizel Chanoine Champagne, ce dernier étant affecté par le processus d intégration de Lanson. Au cours de 54, Vranken semble correctement valorisé par le marché. De plus notre objectif de cours a été atteint, aussi nous abaissons notre recommandation de acheter à conserver, avec un objectif de cours inchangé à 54. Mikaël BEDEJUS Catherine VIAL Les informations contenues dans ce document ont été puisées aux meilleures sources mais ne sauraient entraîner notre responsabilité. La Financière d Uzès est organisée de manière à assurer l indépendance de l analyste et la gestion des éventuels conflits d intérêts. Financière d Uzès 4
Répartition du CA 2005 par zone géographique Répartition du CA 2005 par marques Benelux et Suisse Allemagne France Charles Lafitte 10% Heidsieck & co Monompole 23% Vranken 39% Scandianvie Royaume- Uni Espagne Pommery 28% Compte de Résultat (M euros) 12/04 12/05 12/06e 12/07e 12/08e Chiffre d'affaires 227,5 250,5 273,3 289,7 307,1 EBITDA 47,4 49,4 55,3 59,3 63,6 EBIT 39,6 41,3 45,8 49,5 53,5 Résultat Financier -18,9-16,2-20,0-21,0-22,0 RN 11,9 15,0 16,0 17,8 19,8 RN part du groupe 10,0 14,8 16,0 17,8 19,8 Financement 12/04 12/05 12/06e 12/07e 12/08e Fonds Propres totaux 158,1 185,5 197,5 210,8 225,7 Endettement Financier net 404,8 412,2 452,3 482,4 494,0 CAF 21,4 24,5 25,6 27,7 29,9 CAPEX 8,3 12,5 13,7 14,5 15,4 CAF / CAPEX 2,59 1,96 1,87 1,91 1,95 Variation de BFR ns 10,1 10,6 9,8 10,4 Pay-Out ns 22,6% 25,0% 25,0% 25,0% FCF avant distribution ns 28,7 82,0 73,9 69,2 Ratios de structure 12/04 12/05 12/06e 12/07e 12/08e Gearing 256,1% 222,3% 229,0% 228,8% 218,9% Couverture des frais financiers 2,10 2,54 2,29 2,36 2,43 Marge opérationnelle 17,4% 16,5% 16,7% 17,1% 17,4% Marge nette corrigée 4,4% 5,9% 5,9% 6,1% 6,4% ROE 6,3% 8,0% 8,1% 8,4% 8,8% ROCE 6,7% 6,8% 7,0% 7,1% 7,4% Données par action 12/04 12/05 12/06e 12/07e 12/08e EPS corrigé 1,90 2,81 3,04 3,38 3,76 Dividende net 0,80 0,65 0,76 0,85 0,94 CAF / action ajustée 4,06 4,65 4,86 5,25 5,68 Actif net par action 30,02 35,21 37,50 40,03 42,85 Ratios boursiers 12/04 12/05 12/06e 12/07e 12/08e Cours de clôture du 13/02/2007 54,0 54,0 54,0 54,0 54,0 PE 28,4 19,2x 17,8x 16,0x 14,4x P / CAF 13,3 11,6x 11,1x 10,3x 9,5x P / AN 0,9 0,5x 0,5x 0,4x 0,3x VE / CA 303% 278% 270% 265% 253% VE/ EBITDA 14,5 14,1x 13,3x 12,9x 12,2x VE/ EBIT 17,4 16,9x 16,1x 15,5x 14,6x Source : FU, société Financière d Uzès 5