NOTE COMMODITIES Juin 217 Document d information destiné aux clients non professionnels au sens de la MIF
MÉTAUX PRÉCIEUX Palladium : décollage imminent? Le palladium est en forte hausse depuis un an. Sans doute le moins connu des métaux précieux, le palladium poursuit en toute discrétion un parcours impressionnant : +5% sur un an et déjà +23.4% depuis le début de l année! (performance au 9/6/217). Pourtant, ce mouvement pourrait n en être qu à ses débuts, et le palladium receler encore un très fort potentiel d appréciation. Cours du Palladium, en dollars par once, depuis le 31/12/215 Source : Bloomberg, première échéance du contrat à terme chainée 9 85 8 75 7 65 6 55 5 45 4 31/12/215 31/1/216 29/2/216 31/3/216 3/4/216 31/5/216 3/6/216 31/7/216 31/8/216 3/9/216 31/1/216 3/11/216 31/12/216 31/1/217 28/2/217 31/3/217 3/4/217 31/5/217 La production de ce métal ne suffit pas à satisfaire la demande. Mais l existence de stock a permis de gérer la situation En particulier, les stocks russes assurent l équilibre mondial depuis la fin de la guerre froide. Mais il semble aujourd hui que ces stocks soient à sec. Produit essentiellement par l Afrique du Sud et la Russie, qui représentent à eux deux 75% de la production mondiale, ce métal sera en 217 en déficit de production pour la sixième année consécutive, avec une consommation 25 tonnes supérieure à la production mondiale (27 tonnes attendues en 217). En cause, la forte augmentation de la demande de ce métal pour sa principale utilisation : la fabrication de pots catalytiques pour les véhicules essence. Ceci n est pas un problème en soi, car le palladium est une matière de stock, ce qui signifie que sa consommation n entraîne pas sa destruction, contrairement aux matières de consommation comme le pétrole. Aussi, en cas de tension sur l approvisionnement est-il possible de mobiliser une partie du stock existant et de procéder au recyclage du métal récupéré. Toutefois, pour ce faire, il faut qu il y ait du stock disponible. Et il semble que celui-ci soit en train de se réduire à vitesse grand V. Pendant plusieurs années, le marché s est équilibré grâce aux stocks russes constitués par le Gokhran, fonds souverain chargé de la gestion des matières précieuses en Russie. Historiquement, il semble que la Russie ait constitué des gros stocks de ce métal dans les années de guerre froide, avec l idée que le palladium pourrait être utile pour mener à bien les projets de fusion à froid. Une fois le mur de Berlin tombé et les rêves de fusion à froid «reportés», le gouvernement russe a autorisé la vente des stocks de palladium. Même si les informations sur le niveau de ce stock ne filtrent pas, le fonds russe a annoncé fin 214 qu il allait à nouveau se porter acquéreur de palladium, laissant supposer que ses stocks arrivaient à leur terme (lire ici). Le marché a depuis trouvé une nouvelle source d approvisionnement dans les ETF, dont les détentions ont été divisées par 2 en quelques mois. Au niveau de déficit actuel, même si la totalité des détenteurs d ETF décidaient de vendre leurs positions, le stock ne permettrait de couvrir les déficits que pour 2 ans et demi! 7517 Paris FRANCE Fax : +33 ()1 4 68 17 18 RCS Paris 384 94 342 APE 663 Z Agrément COB n GP 92-12 - FR 5138494342 2
Détentions des ETF sur le palladium, en onces Source : Bloomberg 35 3 25 2 15 1 5 C est sans doute ce qui explique la hausse récente. Mais le taux de rémunération des prêts de palladium (PAFO) laisse aujourd hui craindre une tension sur le marché physique. Lorsque les stocks diminuent, il est souvent nécessaire que le prix augmente afin de mobiliser de nouvelles ressources. C est sans aucun doute ce qu il se passe depuis quelques mois. Mais à présent, de nouveaux signes de tensions laissent à penser qu une véritable tension existe sur l approvisionnement physique de ce métal, et pourrait être la cause d une nouvelle flambée des prix. Deux indicateurs retiennent particulièrement l attention. D abord le Palladium Forward Offered Rate (PAFO), qui est l écart entre le taux auquel un investisseur peut prêter le métal et le taux d intérêt de référence à court terme (LIBOR). En temps normal et si le marché est bien approvisionné, ce taux n a pas de raison d être négatif, c està-dire qu il est moins rémunérateur de prêter le précieux métal que de placer son argent à court terme. Toutefois, lorsque la matière première vient à manquer, la rémunération offerte pour un prêt de palladium augmente et le PAFO passe alors en territoire négatif. Cela s est déjà produit en fin d année dernière au mois de novembre, où ce taux avait atteint son niveau le plus important depuis près de 1 ans. Mais, après une normalisation dans les premiers mois de 217, le PAFO vient de connaître une nouvelle accélération. Il culminait ainsi à 3% le 9 juin! Palladium Forward Offered Rate à 1 semaine, en % Source: Bloomberg 5-5 -1-15 -2-25 -3-35 7517 Paris FRANCE Fax : +33 ()1 4 68 17 18 RCS Paris 384 94 342 APE 663 Z Agrément COB n GP 92-12 - FR 5138494342 3
Ces phases s accompagnent de fortes hausses des cours. La structure de prix à terme est également un indicateur de tension sur le marché physique. Elle vient de passer en backwardation, situation correspondant à une crainte de pénurie déjà rencontrée sur ce marché à la fin des années 9 Rappelons qu au mois de novembre, lorsque le PAFO avait connu sa première pointe à -2,5%, le palladium s était apprécié de plus de 25%! Le métal prend déjà près de 5% depuis le début du mois de juin (performances arrêtées au 9 juin). Un autre élément symbolise bien la tension existant sur le marché physique du palladium : la structure de prix à terme. En temps normal, afin qu il n y ait pas d arbitrage possible, le prix d une matière première est plus cher à terme qu au comptant. Cela correspond au fait qu un acheteur au comptant devra payer les coûts de stockage de la marchandise. Le prix à terme est donc égal au prix comptant majoré des coûts de stockage, ce qui rend les deux opérations équivalentes financièrement (à noter qu entre en compte également une composante liée au portage financier, que nous ne développons pas ici pour plus de clarté). Toutefois, dans certains cas, si une matière première devient difficile à trouver, certains acheteurs sont prêts à payer plus cher la marchandise au comptant afin d être sûrs de pouvoir s approvisionner. Le prix à terme est alors moins cher que le prix au comptant. Cela revient à rémunérer l acheteur qui accepte de reporter son achat à plus tard en acceptant de lui vendre la marchandise moins cher s il est prêt à attendre pour se la procurer. On parle alors de marché en backwardation. Plus on s éloigne dans le temps, plus le prix de la matière première baisse. On mesure l importance de ce phénomène en calculant l écart entre deux échéances, appelé spread. Sur le marché des métaux précieux, étant donné l existence d un stock mobilisable constitué par le métal déjà vendu qui peut être recyclable, cette situation est relativement rare. Sur le palladium, ce phénomène de spread positif ne s est pratiquement jamais produit, hormis à la fin des années 9 lorsque les livraisons russes ont été perturbées et ont déstabilisé le marché. A l époque, entre 1997 et 2, le palladium avait multiplié ses cours par 5! Palladium : Ecart de prix entre la première et la seconde échéance à terme en $ par once Source : Bloomberg 8 7 6 5 4 3 2 1-1 -2 et rapporte désormais 2% aux investisseurs à terme. Si le phénomène se confirme, le palladium n a pas fini de monter Or, depuis un mois, on observe une tension sur le spread de plus en plus importante. Celui-ci offre à présent (au 9 juin) un rendement de plus de 2% à l investisseur qui accepte de reporter son achat jusqu à l échéance suivante (voir graphique page suivante). L avenir nous dira si cette situation est conjoncturelle ou s il s agit d un changement structurel. Toutefois, la répétition de ce phénomène rarissime à quelques mois d intervalle (novembre 216 et aujourd hui) peut laisser penser qu une tension est bel et bien en train de se confirmer sur le marché physique. Et si ce phénomène devait se confirmer, le palladium n en aurait sans doute pas fini de monter 7517 Paris FRANCE Fax : +33 ()1 4 68 17 18 RCS Paris 384 94 342 APE 663 Z Agrément COB n GP 92-12 - FR 5138494342 4
Palladium : Ecart entre l échéance septembre et décembre 217, en $ par once Source : Bloomberg 25 2 15 1 5-5 Benjamin LOUVET Gérant matières premières 7517 Paris FRANCE Fax : +33 ()1 4 68 17 18 RCS Paris 384 94 342 APE 663 Z Agrément COB n GP 92-12 - FR 5138494342 5
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