Bibliographie Introduction Chapitre 6 Le système monétaire international Bénassy-Quéré A. et al., Réformer le Système Monétaire International, Rapport du Conseil d Analyse Economique, septembre 2011. Bouguinat H., Teïletche J. et Dupuy M., Finance Internationale, Dalloz. Krugman P., M. Obstfeld et M. Melitz, Economie internationale, Pearson. Lelart M., Le Système monétaire international, Repères, La Découverte. 1) les régimes de change a) définition et typologie A retenir. Les régimes d arrimage ferme (terminologie du FMI) : les changes fixes mais aussi la dollarisation (Panama) (ou euroisation : Monténégro) ou les caisses d émission (Hong Kong). Le régime de flottement libre. Les régimes d arrimage souples («impurs») : changes fixes mais ajustables, les arrimages sans parité officielle (arrimage du yuan au dollar), les flottements impurs (dirigés, gérés). b) Changes fixes ou changes flottants? 2) Le système monétaire international : définition et rôle I. L étalon-or au XIX e siècle 1) L adoption de l étalon-or a) L Angleterre en 1816-1821 A retenir. Parité or-argent fixée par Newton (1717). Suspension de la convertibilité-or en 1797. Dépréciation de la livre à partir de 1808. Rapport du Bullion commitee (remis en 1810) : Banking school (Tooke) contre Currency school (Thornton, Ricardo). Adoption de l étalon-or en 1816, retour à la convertibilité en 1821. Bank Act (Peel Act) de 1844. b) Les autres pays à partir du milieu du XIXe siècle A retenir. Domination du bimétallisme jusqu au milieu du XIXe. Le bimétallisme «ne comportait pas d inconvénients significatifs, aussi longtemps que le rapport existant entre la valeur de l argent et la valeur de l or demeurait relativement stable» (Bairoch). Loi de Gresham. Franc Germinal de l An XI (1803). Parité-or du dollar en 1834. Adoption progressive de l étalon-or par les Etats-Unis (1853, 1873 de fait, 1900 de jure). Création du mark-or en 1871, adoption de l étalon-or par l Allemagne (ainsi que le Danemark, la Suède) en 1873. Union latine (1865) : Belgique, France, Italie, Suisse, Grèce. Adoption tardive : Autriche-Hongrie (1892), Russie (1897), Japon (1897, convertibilité en 1899). 2) La stabilité monétaire issue du système et l ajustement automatique de la balance des paiements a) Stabilité monétaire et mécanisme des «points d or» A retenir. «Le système de l étalon or a impliqué une stabilité monétaire quasi parfaite qui n a pas été étrangère à la croissance rapide à la fois du commerce extérieur et des investissements internationaux» (Bairoch). Règlements en devises entre les points d entrée et de sortie d or, règlement en or au-delà (rôle des coûts afférents aux paiements en or). b) L ajustement de la balance des paiements 12/11/2017 16:56 1
A retenir. Le price specie flow mechanism de Hume (1752), On the Balance of Trade : déficit dépréciation sortie d or baisse de la masse monétaire baisse du niveau général des prix résorption du déficit. 3) «Euthanasie des monnaies or et argent» et étalon-or sterling? A retenir. Robert Triffin (1964) : part de l or dans la masse monétaire du R-U, de la France et des E-U = environ 1/3 en 1815 (1/3 pour l argent, 1/3 pour la monnaie de banque), 10% en 1913 (87% pour la monnaie de banque). Dans le dernier quart du XIXe siècle, la livre sterling (as good as gold) est la monnaie internationale : elle finance en particulier la croissance des pays neufs (Etats-Unis, Canada, Australie, Argentine) ; «Tout ce qui était liquide était à Londres et tout passait par Londres» (Bloomfield (1968)). 4) Un système devenu incompatible avec les évolutions des structures économiques et sociales? A retenir. Les contraintes d un système d étalon-or. Déflation comme seul mécanisme de rétablissement des équilibres macroéconomiques. Un progrès social impossible? II. L instabilité monétaire et la tentative de retour à l or (1914 1939) 1) La Première Guerre mondiale et l inflation A retenir. Suspension de la convertibilité-or de la livre sterling au début de la guerre et fin du Gold standard. Effets inflationnistes de la guerre et de la reconstruction. Rapport Cunliffe (1918). «Lorsqu une monnaie est maintenue (comme le dollar) ou rétablie (comme la livre) à sa parité-or d avant-guerre, tout se passe comme si l or était la seule marchandise dont le prix (en unités monétaires) n a pas varié au milieu de la hausse générale.» (Asselain). 2) La conférence de Gênes et le Gold Exchange (bullion) Standard A retenir. Conférence de Gêne de 1922 (R-U, France, Italie, Japon) : agenda comportant un retour à l étalon-or. Convertibilité (externe) limitée aux lingots pour la plupart des pays (Gold bullion standard). Gold Exchange Standard : convertibilité en devises clés des monnaies faibles. Retour à la parité-or d avant guerre pour l Angleterre en 1925. Franc Poincaré de 1928 : «la loi monétaire de 1928 peut être qualifiée soit de stabilisation (mettant fin à la crise), soit de revalorisation (par rapport à la dépréciation maximale enregistrée lors de la crise), soit de dévaluation (par rapport à la parité d avant-guerre).» (Asselain). 3) Les débats sur le retour à l or A retenir. La déflation impliquée par le retour à la parité-or d avant-guerre (R-U). Prix anglais multipliés par 2,5 entre 1913 et 1920, contre un coefficient de 2 pour les Etats-Unis. Keynes (1923), Tract on monetary reform (1923) : l étalon-or qualifié de «relique barbare». Keynes (1925), Les Conséquences économiques de M. Churchill. Rueff (1932), Défense et illustration de l étalon-or : «l étalon-or régit avec une efficacité absolue l ensemble de nos échanges internationaux», «je voudrais seulement que vous compreniez que c est essentiellement par variation du pouvoir d achat interne que se trouvent provoqués les phénomènes tendant à maintenir en équilibre les balances des comptes». 4) L équilibre instable du système A retenir. Le problème de la surévaluation de la livre sterling. Les réserves d or du Royaume-Uni deviennent inférieures à 8% du stock d or mondial à partir de 1925. L augmentation du stock d or français à partir de 1926 (de 8% des réserves mondiales à 15% en 1929). Un système dont la stabilité est dépendante du soutien de la livre par les E-U. «La stabilisation apparente de la fin des années 1920 au moment où le rattachement à l or de presque toutes les monnaies semble consacrer le retour à la normale précède ainsi de fort peu la rupture de 1929 1931, et ce n est sans doute pas une simple coïncidence.» (Asselain). 12/11/2017 16:56 2
5) La dépression des années 1930 et l éclatement du SMI A retenir. La thèse d Eichengreen (1992) Golden Fetters: The Gold Standard and the Great Depression, 1919-1939 et de Temin (1989) : l étalon-or est la cause fondamentale de la dépression des années 1930 ; l asymétrie du système : pays déficitaires contraints à la déflation, pays excédentaires accumulent des réserves de change et limitent l inflation par des politiques de stérilisation assèchement des liquidités au niveau mondial et pas de résorption des déséquilibres internationaux des balances des paiements. Rapport Macmillan (1931) et abandon de la convertibilité-or de la livre (septembre 1931) ; repli protectionniste et constitution d un bloc sterling début des dévaluations compétitives dans le monde. Abandon de la convertibilité-or du dollar (1933) et dévaluation (1934). Constitution d un bloc-or (France, Belgique, Italie, Suisse, Pays-Bas, Pologne). III. Le système de Bretton-Woods 1) Les accords de Bretton-Woods a) La Conférence de Bretton Woods b) Keynes contre White A retenir. Plan Keynes : une monnaie internationale (bancor) + un institut d émission (International Clearing Union) ni les «entraves dorées» (golden fetters) de l étalonor ( pouvoir mener une politique monétaire internationale tournée vers la croissance), ni l instabilité des changes flottants ( pouvoir garantir la stabilité monétaire internationale). Plan White : système centré sur le dollar dans le seul but de faciliter le faciliter le commerce international. c) Le contenu de l accord de Bretton Woods A retenir. Système de changes fixes ajustables (possibilités de dévaluations / réévaluations et cas de «déséquilibre fondamental») avec bandes de fluctuations à +/- 1%. Seul le dollar est convertible en or (35$ l once d or fin) : les E-U interviennent sur le marché de l or, les autres pays interviennent sur le marché des changes pour défendre leur parité en dollar. Création du Fonds monétaire international : fonds constitué des quotes-parts de chaque membre, prêts en cas de difficultés temporaires des balances des paiements afin d assurer la pérennité du système de changes fixes. 2) La pénurie de dollars (1946 1958) A retenir. Seul le dollar est convertible jusqu en 1958 (régime d étalon-dollar). Rôle du l Union européenne des paiements (créée en 1950 par l OECE) jusqu au retour à la convertibilité des monnaies européenne en 1958. Convertibilité du yen en 1964. 3) 1958 1968 : un âge d or fragile A retenir. Pleine application des accords, forte croissance économique et du commerce international et inflation relativement faible. a) L absence de mécanisme automatique d ajustement des balances des paiements A retenir. Absence de mécanisme automatique d ajustement en cas de déséquilibres persistants des balances des paiements. La réticence des autorités face aux dévaluations : crainte de la spéculation et question du prestige national (André Malraux (1968) : «Le général De Gaulle ne dévalue pas, car si le général De Gaulle dévalue, c est la France qui se dévalue elle-même.»). b) Le paradoxe de Triffin A retenir. Paradoxe de Triffin : le dollar devait être à la fois abondant (pour financer la croissance de l'économie mondiale) et relativement rare (pour préserver la confiance dans le dollar, donc la crédibilité de sa parité-or). 12/11/2017 16:56 3
c) Le «secret du déficit sans pleurs» (Rueff) d) La perte de confiance dans le dollar A retenir. Dès 1959, le total des engagements extérieurs américains dépassait les avoirs en or des E-U. Le pool de l or (1961) et les accords généraux d emprunt (AGE). Le Général De Gaulle dénonce le «privilège exorbitant» du dollar (1965). La France se retire du pool en 1967. Le double marché de l or (1968). 4) La fin du système de Bretton Woods (1968 1973) a) Les autres facteurs de pression à la baisse sur le dollar A retenir. La montée des IDE sortants aux E-U. Le rôle de la régulation Q (issue du Glass Steagall Act de 1933). Le développement des eurodollars. La montée de l inflation dans la 2 e moitié des années 1960 (supérieure à 5% aux E-U, en France, au R-U). Les différences de gains de productivité. b) La tentative des Droits de Tirage Spéciaux (DTS) c) L inconvertibilité et les dévaluations du dollar A retenir. 15 août 1971 : Nixon décrète l inconvertibilité du dollar en or (+ droit de douane additionnel de 10% sur les importations). Accords du Smithonian Institute (déc 1971) : dévaluation de 8% du dollar, élargissement des bandes de fluctuation à +/- 2,25%. Nouvelle dévaluation du dollar en février 1973 flottement des monnaies. Accords de la Jamaïque (1976) : démonétisation de l or. 5) Le système de Bretton Woords : une contribution à la croissance des trente glorieuses? IV. Le «système» monétaire international depuis l avènement des changes flottants 1) Le flottement des monnaies depuis 1973 : quelques repères A retenir. De la chute (1973-1979) à la bulle du dollar (1979-1985). Les accords du Plaza (1985) et du Louvres (1987). La théorie des zones cibles (Williamson (1985), Krugman (1987,1988)). Des interventions concertées + rares depuis 1992 : en 1995 pour enrayer la chute du dollar face au yen, en 2000 pour enrayer la chute de l euro. La création de l euro et le polycentrisme monétaire. Les politiques d ancrage aux devises clés. 2) Volatilité, variabilité et spéculation déstabilisatrice A retenir. «Qu il s agisse de la volatilité à court terme ou de la variabilité à moyen-long terme, c est l instabilité qui a été la règle» (Bourguinat). Bulle du dollar (jan 1980 fév 1985) ; chute du dollar (fév 1985 déc 1987) ; appréciation (juil 1995 fév 2002), dépréciation (fév 2002 avr 2008). Une spéculation déstabilisante (Nurkse (1944)) plutôt que stabilisante (Friedman (1953)). 3) Un accroissement du commerce international et de l'investissement international, une montée des déséquilibres commerciaux A retenir. Développement du commerce international et de l'internationalisation des entreprises (mondialisation). Déficits courants américains et excédents japonais dans les années 1980. Déficits américains et excédents chinois à partir de la fin des années 1990. 4) Une autonomie limitée et des interventions nombreuses des autorités monétaires A retenir. Une autonomie retrouvée des politiques monétaires (triangle des incompatibilités) mais des interventions nombreuses des autorités monétaires pour lutter que l instabilité flottement impur : accords du Plaza (1985) et du Louvre (1987), interventions concertées (automne 2000 pour lutter contre la chute de l euro ) ou unilatérales (Japon) 5) L asymétrie d un système reposant sur le dollar 12/11/2017 16:56 4
A retenir. Le dollar reste la composante principale des réserves de change. 3 fonctions + 1 pour une monnaie internationale (Bourguinat). La fonction de bouclage du circuit financier international assurée par les E-U et le dollar. Le maintien du benign neglect, d un «déficit sans pleurs» pour les E-U ; déficit courant à 3% du PIB en 1987, à 6% du PIB en 2006 ; déficits jumeaux (Feldstein). 6) Faut-il réformer le SMI? a) L arrangement «compétitivité contre financement» A retenir. Les excédents courants du Japon dans les années 1980 (3-4% du PIB), de la Chine (plus de 5% du PIB dans les années 2000), de l Allemagne (depuis le début des années 2000). Un arrangement «compétitivité contre financement» (Bourguinat) qui ne constitue pas un dysfonctionnement du SMI? Un Bretton-Woods bis soumis au dilemme de Triffin? b) Vers un polycentrisme monétaire? A retenir. Les arguments en faveur d un polycentrisme monétaire (SMI multipolaire) (Eichengreen (2011), Un Privilège exorbitant : Le déclin du dollar et l avenir du système monétaire international). Les monnaies pivot du système : dollar, euro, yuan. La question de la place du yuan dans le SMI : non convertibilité et externalités de réseau (=> lock-in) contre la «Chinese dominance hypothesis». c) Risque de guerre des monnaies et stabilité hégémonique (Kindleberger) A retenir. La question de la guerre des monnaies dans le contexte de la crise de 2008 (discours de Mantega en sept 2010, G20 de Séoul en nov 2010). La réforme du FMI à partir de 2008. La thèse de la stabilité hégémonique (Kindleberger). d) Le FMI comme prêteur en dernier ressort? A retenir. La réforme du FMI à partir de 2008. Michel Aglietta (2009) : «Le FMI apparaît comme le grand gagnant du G20». Un FMI préteur international en dernier ressort (Fischer (1999), «On the Need for an International Lender of Last Resort»)? Un rôle accru pour les DTS dans le SMI (déclaration du gouverneur Zhou en 2009)? 12/11/2017 16:56 5