Heurts et malheurs du système monétaire international Introduction : du système monétaire international à la finance internationale I) Le système monétaire international issu de Bretton Woods (1944) 1 Les accords de Bretton Woods : les changes fixes 2 Le succès du système : le triomphe du dollar 3 L échec du système : la négligence bienveillante américaine II) Le système issu des accords de la Jamaïque (1976) 1 Les accords : les changes flottants et la fin de l or 2 Comment se fixe la valeur des monnaies aujourd hui? 3 Monnaies et politiques monétaires Conclusion : Revenir aux changes fixes?
Introduction : du système monétaire international à la finance internationale Le système monétaire international (SMI) est l ensemble des règles qui permettent l échange des différentes monnaies entre elles et le calcul de leurs valeurs respectives. L existence d un SMI repose sur l évidence qu il n existe pas de monnaie internationale, et qu il faut donc des règles pour pouvoir échanger les différentes monnaies, et donc également échanger des produits entre eux. L idée d un SMI est donc née au cours du XIX siècle, du fait de l intensification des échanges internationaux de marchandises consécutive à la 1 Révolution industrielle, cette intensification rendant dangereux et inefficace le paiement international par l or et l argent, paiement menacé par la rareté des moyens de paiement, les tempêtes, et les pirates. Qui dit SMI et règles, dit automatiquement autorité de surveillance pour réguler le système et sanctions éventuelles : un SMI organisé est donc incompatible avec une finance totalement libérée pouvant naviguer sans contrainte d un continent à l autre.
Ce n est donc pas un hasard si le SMI le plus organisé, celui des accords de Bretton Woods, est né de la volonté des vainqueurs de la guerre de remédier aux désordres monétaires et financiers qui avaient conduit après la crise de 1929 à cette guerre. Et ce n est pas un hasard non plus si l explosion de ce que l on appelle la finance mondiale date également de la fin de ces mêmes accords. Détruire le SMI était bien le plus sur moyen de la part des spéculateurs internationaux d assurer la liberté complète de circulation des capitaux et donc le triomphe politique de la finance mondiale dérégulée. En sens inverse, il sera sans doute illusoire de vouloir réguler cette même finance sans reconstruire un SMI contraignant. La question qui se pose alors est de savoir si les Etats sont de nouveau prêts à renoncer à une partie de leur souveraineté monétaire pour avoir moins de risques financiers internationaux. L Euro et la BCE nous montrent par exemple clairement quel est le prix à payer pour obtenir une certaine quiétude financière.
I) Le système monétaire issu des accords de Bretton Woods 1 Les accords de Bretton Woods et l instauration des changes fixes La conférence de Bretton Woods (localité du New Hampshire aux Etats- Unis à 150 km de Boston) s est ouverte le 1 Juillet 1944 après 2 ans de négociations, principalement entre l anglais John Maynard Keynes et l américain Harry Dexter White. 44 pays étaient représentés (y compris l URSS et la Chine nationaliste) et 730 délégués présents (le délégué français était M Pierre Mendés France). Mais seuls comptaient vraiment les délégations anglaise et américaine. Les accords proprement dits seront signés le 22 Juillet 1944. Ils comportent les points principaux suivants : - chaque pays doit définir la valeur de sa monnaie soit par rapport à une quantité d or, soit par rapport au $, considéré comme «as good as gold» [aussi bon que l or]. A cette époque, les Etats-Unis détiennent en effet les ¾ du stock d or mondial
- le $ lui-même se définit par rapport à une parité or fixe : 35 $ pour une once d or (31,10348 grammes) soit 1 $ = 0,88867 grammes d or - chaque pays doit défendre la parité de sa monnaie dans une fourchette de +/- 1% Concrètement : si la parité officielle du Franc par rapport au $ est de 1 Franc = 0,2 $ [soit 20 cents], le Franc peut se déprécier jusqu à 1 Franc = 19,8 cents ou s apprécier jusqu à 1 Franc = 20,2 cents. C est ce que l on appelle des changes fixes, avec marges de fluctuation - quand sa monnaie est attaquée (exemple du franc = 19,8 cents), la banque centrale du pays doit intervenir pour soutenir sa valeur : en augmentant ses taux d intérêts pour attirer des capitaux étrangers qui se porteront alors acquéreurs de cette monnaie ce qui fera ré augmenter sa valeur en achetant directement sa monnaie et en vendant la monnaie du pays dont la valeur est en train de s apprécier (le $ dans notre exemple)
- remarque très importante : il existait une clause d exception à cette obligation de défendre sa monnaie : si un pays s engage à convertir sa monnaie en or, il n est plus obligé d intervenir pour la défendre. En 1947 les Etats-Unis vont se prévaloir de cette clause et seront donc désormais exemptés de la nécessité de défendre la parité de leur monnaie - un pays qui ne parvenait plus à défendre sa monnaie pouvait demander à ce qu elle soit dévaluée, c est-à-dire que sa parité officielle change : par exemple si le Franc contre le $ est dévalué de 10%, sa valeur légale n est plus de 20 cents mais de 18 cents. Cette dévaluation soulage le pays dont la monnaie est attaquée, et lui donne un avantage compétitif à l exportation puisque ses produits valent moins cher. Mais le pays doit obtenir l autorisation pour dévaluer (ou pour réévaluer) A cette époque, à priori, la dévaluation ne pouvait donc pas servir d arme économique pour restaurer artificiellement sa compétitivité
- cette autorisation doit être demandée à l organisme chargé de surveiller le bon fonctionnement du système : le Fonds Monétaire international. Cet organisme était l un des trois piliers censés garantir le bon fonctionnement de l économie mondiale d après guerre. Les deux autres devaient être : * la Banque mondiale chargée de financer des projets de développement * l Organisation internationale du commerce. Elle ne verra pas le jour et il faudra attendre 1995 pour que l OMC soit créée - le FMI avait deux fonctions : surveiller l application des accords et prêter à des pays temporairement en difficultés financières Pour conclure sur les accords, il faut remarquer que Keynes était conscient des limites d un système dominé par une seule monnaie. Il avait alors proposé l instauration d une unité de compte internationale : le Bancor, qui aurait été émise par un institut indépendant : le «clearing union».
2 Le succès du système et le $ triomphant Le SMI issu de Bretton Woods va très bien fonctionner jusqu au début des années 1960, et sera à la base des «Trente glorieuses» Cela nous permet de nous rappeler que la croissance mondiale est d autant plus forte que le système monétaire est stable. Ceci est logique : - les exportateurs sont assurés de leurs prix et n ont pas à assumer de risques de changes - les spéculateurs n ont pas grand-chose à gagner (+ ou 1%!!) et ne viennent pas perturber le système Durant cette phase de succès, tout le monde recherche du $, ce qui garantit sa solidité : les pays européens sont en pleine reconstruction. Les Etats-Unis leur prêtent des $ dans le cadre du plan Marshall et les européen utilisent ces $ pour passer commande de biens d équipement auprès des Etats-Unis. Ils n accumulent donc pas de $
les pays «socialistes» dont la monnaie est inconvertible ont besoin de $ pour pouvoir acquérir les biens de production et de consommation dont ils ne disposent pas. Ils vendent souvent de l or pour acquérir ces $ La balance commerciale des Etats-Unis est excédentaire, dans la mesure où leur productivité est supérieure à celle des pays européens et du Japon. Les $ reviennent donc chez eux. 3 L échec du système : la négligence bienveillante américaine A partir du début des années 1960 le SMI va rentrer progressivement en crise, du fait de la trop grande abondance de $ qui va subvenir. La parité $/or ne pourra pas être maintenue et la convertibilité en or du $ finira par être suspendue par le Président Nixon le 15 Août 1971. Pourquoi cette abondance? Il y a plusieurs raisons : - la compétitivité américaine se dégrade du fait de la reconstruction des pays européens et du Japon; la balance commerciale américaine devient déficitaire et les pays excédentaires accumulent des $ qu ils commencent à utiliser comme moyen de paiement
- les Etats-Unis ne font guère d efforts pour réduire leur déficit commercial : c est le principe de la négligence bienveillante : «Les Etats- Unis ne vont pas museler leur chien sous prétexte qu il remue la queue» disait-on à l époque. En clair, les Etats-Unis ne renonceront pas à leur croissance économique pour défendre leur monnaie. - les Etats-Unis sont également confrontés à la guerre du Vietnam et à son coût de plus en plus élevé qu ils financent à coups de dettes. -mais surtout se développent à partir de 1957 les fameux «eurodollars», ancêtres de la finance internationale. Un euro-dollar est un dollar détenu hors du territoire américain par des banques non américaines. Son nom n a pas de rapport avec l Europe ou à fortiori l euro. Il proviendrait d ordres d achats et de ventes de $ émis par une banque soviétique la «Banque commerciale pour l Europe du nord» établie à Paris. Les banquiers raccourciront ce nom en euro-dollar. Les banques (puis les spéculateurs) prennent l habitude de ne plus confier leurs $ aux banques centrales, mais de se les prêter entre eux.
Les banques créent ainsi un véritable marché monétaire, indépendant de la tutelle des banques centrales et des Etats-Unis. Mais à chaque fois qu une banque prête un euro-dollar elle participe à la création monétaire. Les eurodollars vont donc se multiplier sans véritable contrôle. On voit ici le souci de la finance mondiale en cours de construction : échapper aux règles normales du fonctionnement du SMI en créant des marchés autonomes à l abri du contrôle des Etats. A partir du milieu des années 1960 il y a trop de $ sur le marché, et ceux qui détiennent les $ doutent de plus en plus de la capacité des Etats-Unis à pouvoir convertir en or tous ces $, d où de multiples spéculations. Quelques tentatives vont avoir lieu pour replâtrer le système : - création d un pool de l or en Novembre 1961 par 8 banques centrales pour défendre la parité de 35 $ l once d or. Ce pool sera abandonné en 1968 du fait de son coût et de son peu d efficacité - dévaluation du $ le 17 Mars 1968 (38 $ l once d or). Mais toutes ces mesures se révèlent impuissantes à contrer la spéculation.
Et donc le 15 Août 1971 Nixon suspend la convertibilité or du $. Il s agit sans aucun doute de l une des dates les plus importantes de l histoire économique, puisqu elle marque la fin «officieuse» du SMI issu de Bretton Woods. De 1971 à 1976 le monde va vivre une période étonnante : officiellement le SMI de Bretton Woods existe encore, mais en réalité il n existe plus puisque son pivot central, le $, ne peut plus jouer son rôle. Il s en suit une période de très grande instabilité monétaire qui sera à l origine de la crise économique de 1975, beaucoup plus que le choc pétrolier. Quelques tentatives de sauvetage du système vont avoir lieu : - le 18 Décembre 1971 accords de Washington : ils prévoient l élargissement des marges de fluctuation à +/- 2,25% - les pays européens trouvant ces marges trop importantes entre eux décidèrent de les limiter à +/- 1% : c est la naissance du «serpent monétaire» ancêtre du système monétaire européen.
- dés 1969, le FMI avait essayé de remplacer le $ par une autre unité de compte international dont il aurait le monopole d émission : les «droits de tirage spéciaux», les DTS. La valeur de ces DTS était calculée sur la base d un panier des différentes monnaies internationales : 16,7% de $, 3,8% de Francs Il faut remarquer que plus tard, les européens reprendront la même idée pour créer l ECU, ancêtre de l euro. Mais leur portée fut limitée par la volonté des Etats-Unis de ne pas voir naître de concurrent au $ comme réserve de change mondial ou comme instrument de paiement international. Durant toute cette période d ailleurs, les Etats-Unis vont tout faire pour que l or, autre concurrent du $, soit exclu des statuts du FMI. Ils ne souhaiteront plus jamais revenir à des changes fixes. Cette période incertaine va prendre fin avec la signature des accords de la Jamaïque le 8 Janvier 1976
II) Le SMI issu des accords de la Jamaïque 1 L adoption des changes flottants et l abandon de l or La conférence de la Jamaïque essaie de tirer les enseignements de 5 ans de crise monétaire. Deux thèses s y affrontent : - celle des américains et des anglais. Pour des raisons différentes, ils ne veulent plus des changes fixes et du rôle de l or : les américains parce que ces changes les contraignent malgré tout à mener une politique monétaire contradictoire avec la croissance économique par la hausse des taux d intérêts et l impossibilité de procéder à des dévaluations compétitives les anglais parce que l abandon des changes fixes nécessite de créer des marchés monétaires nouveaux (marchés inter bancaires) qui devraient consacrer de nouveau la City comme place financière mondiale, ce qui sera effectivement le cas.
- celle des pays européens (à l exception de l Allemagne). Pour les pays européens en pleine construction d un espace économique intégré, la meilleure façon d intensifier et de sécuriser les échanges internationaux est d avoir des parités fixes. Et comme le $ ne pouvait (ni ne voulait) jouer ce rôle, les européens souhaitaient que ce soit les DTS qui le jouent. La position allemande était légèrement différente : ils sont eux aussi pour la stabilité des monnaies, mais ils considèrent (à juste titre) que cette stabilité ne se décrète pas, qu elle est le résultat de la stabilité économique et de la prospérité du pays : la force du DM provient de la puissance de l économie allemande. Les accords de la Jamaïque proposeront un compromis bancal entre ces positions : - ils officialisent la fin des changes fixes. Désormais, les monnaies n auront plus de parité fixe (c est-à-dire de cours officiel), mais leur valeur ne sera plus fixée que par les marchés, au jour le jour. C est ce que l on appelle les changes flottants. Par exemple, 1 pourra valoir 1,17 $ à sa création, 0,82 $ en Octobre 2000 1,6 $ en Mai 2008 et 1,36 $ ce soir
- l or est banni des statuts du FMI : plus aucune monnaie ne se verra définir par un poids en or, et la convertibilité en or des monnaies est désormais impossible (sauf pour les individus, et avec quelques restrictions). C en est fini de la «vieille relique barbare» que dénonçait Keynes. A titre d exemple, les réserves en or de la Banque de France sont de l ordre de 2660 tonnes, pour une valeur de marché de 70 milliards d. L or ne joue donc plus qu un rôle marginal de réserve stratégique. - les pays n ont plus aucune obligation de défendre leur monnaie : il ne s agit plus que d une décision de politique économique. Un pays peut donc décider de laisser se déprécier sa monnaie (et non plus se dévaluer) ou au contraire la laisser s apprécier (et non se réévaluer). - une clause d exception est prévue : les pays qui le souhaitent peuvent lier leurs monnaies entre elles autour d une parité fixe avec des marges de fluctuation. C est ce que vont faire les pays membres de l Union européenne en créant le Système monétaire européen le 13 Mars 1979
Jusqu à la naissance de l on se trouvera donc devant une situation qui va réjouir les spéculateurs : - les changes entre monnaies européennes sont fixes dans une marge de +/- 2,25% - les changes des monnaies européennes sont flottants par rapport aux devises non membres du SME : $, Yen, Yuan pour l essentiel - les changes du $, du Yen et du Yuan sont flottants par rapport à toutes les autres monnaies. En bref, il n y a plus ni règle contraignante, ni arbitre. Il n ya plus que les marchés qui fixent au jour le jour la valeur des devises. 2 Comment se fixe la valeur des monnaies aujourd hui? En théorie, la valeur d une monnaie par rapport à une autre dépend de deux éléments : - la situation économique propre à chaque pays : il faut d abord savoir ce que les habitants de chaque pays peuvent acquérir avec une quantité de monnaie:
Par exemple, pour acquérir la même quantité de biens et services il faut aujourd hui à peu près 112 à un européen (zone euro) et 100 $ à un américain (source : INSEE TEF 2008 page 133) On peut donc dire que 112 = 100 $ on ajoute (ou on retranche) à cela la productivité comparée des pays : l Europe étant un plus productive que les États-Unis la valeur de l Euro peut être supérieure, en proportion, à celle du $ Compte tenu de tous ces éléments, la valeur «juste» de l euro est estimée aujourd hui entre 1,15 $ et 1,20 $ - l opinion des marchés : ceux-ci sont attachés à deux variables : * La rentabilité des placements dans une monnaie. Cette rentabilité est déterminée par le niveau des taux d intérêts. Plus ils sont élevés et plus la monnaie est demandée, donc plus sa valeur augmente. Les taux d intérêts à court terme sont déterminés par les banques centrales (on les appelle les taux directeurs), les taux à long terme dépendent des marchés financiers.
* La sécurité des placements : il s agit de la garantie d être remboursé des prêts consentis, en particulier aux Etats mais aussi, désormais, aux banques, mais aussi de la sécurité «physique» des actifs achetés : les immeubles, les entreprises, les biens culturels, les terrains On comprendra alors que devant toute menace, qu elle soit économique ou autre, le pays qui présente le plus de garanties voit sa monnaie être très recherchée : c est le cas du $ depuis le début de la crise financière. On comprendra également que les pays membres de l UE souhaitent éviter de se lancer dans une guerre à la protection bancaire : cela a été un reproche fait par le Royaume-Uni à l Irlande 3 Monnaies et politiques monétaires Puisque les monnaies peuvent flotter désormais librement, les Etats ne vont pas se priver de jouer sur la valeur de leurs monnaies au gré de leurs intérêts - ainsi, les pays qui sont en situation de déficit commercial vont laisser se déprécier leur monnaie pour pouvoir exporter plus et importer moins (en théorie) puisque les produits du pays vaudront moins cher.
- un pays comme la Chine peut volontairement sous évaluer sa monnaie pour gagner des parts de marché à l exportation. - en gros, quand un pays diminue ses taux d intérêts, la valeur de sa monnaie diminue puisqu elle est moins demandée, ce qui permet donc d exporter plus, d importer moins, mais aussi de relancer la consommation et l investissement, donc la croissance économique. Tout ceci devrait être bon pour l emploi. L évolution des cours des monnaies reflète donc les préférences de politique économique des pouvoirs : la faiblesse du $ reflétait la volonté des autorités américaines de privilégier la croissance et l emploi. la force de l reflétait la volonté de la Banque centrale européenne de lutter en priorité contre l inflation (modèle allemand) par des taux d intérêts élevés. Il faut d ailleurs rappeler que c était la mission qui lui avait été confiée par le Traité D Amsterdam en 1997.
Conclusion : faut-il en revenir aux changes fixes? Dans le Ouest-France d aujourd hui, Jean Boissonnat estime que oui, et il a en grande partie raison : - les changes fixes permettent d intensifier les échanges internationaux réels de biens et de services - ils limitent le pouvoir de la finance internationale et permettent de mieux contrôler les mouvements de capitaux (rappel : 2000 milliards de $ de transactions quotidiennes sur le marché international des capitaux). - ils sont source de stabilité, donc de confiance des investisseurs «réels» et sont donc source de croissance économique de long terme La crise financière actuelle n aurait sans doute pas eu lieu avec des changes à peu près stables, ou en tout cas elle n aurait pas eu cette ampleur.
Mais d un autre côté comment y parvenir? - ces changes fixes sont souvent contradictoires avec les intérêts des Etats, et on voit mal les Etats-Unis, le Royaume-Uni ou la Chine les accepter, sans parler des financiers internationaux qui verraient ainsi disparaître une occasion de spéculation. - seraient-ils possibles à mettre en place devant une telle masse de capitaux internationaux? Dans les années 1970, les accords de Bretton Woods avaient fini par capituler devant les euro-dollars. Or ils ne représentaient que 60 milliards $ en 1970 et 616 milliards $ en 1983. Aujourd hui, selon la Banque des Règlements Internationaux (BRI), le montant des seules opérations sur les produits dérivés représenterait 594000 milliards $!!! Peut-on essayer de contrôler cela??