- 1 - USA : NASDAQ Mots clés : NASDAQ National Association of Security Dealers Automated Quotation System Marché électronique OTC (over-the-counter) Pink sheets National Quotation Bureau NASD (National Association of Security Dealers) AMEX (American Stock Exchange) Exchange Courtier National Market Small Cap Capitalisation boursière NYSE (New York Stock Exchange) Réseau électronique de communication (ECN) Block transaction IPO (Initial Public Offering) Price/Earning ratio ADR (American Depositary Receipt) Démutualisation SEC (Securities and Exchange Commission) Sommaire : 1. Description du marché 1.1 Description du marché 1.2 L'essor du marché 2. Le fonctionnement du NASDAQ 2.1 La cotation 2.2 Les développements récents Résumé : «Ce marché électronique est comparé au NYSE et le rôle des réseaux électroniques de communication (ECN) est expliqué. Les deux marchés du NASDAQ, le National Market et le Small Cap, sont analysés. Le Chapitre explique aussi le fonctionnement du marché, l'essor des IPOs, et les changements de structure adoptés par le NASDAQ.» Mise à jour : 31.07.2009 Auteur : Bénédicte Reyes Expert : MD / TB / YB / PN ISSN : 1623-3255
- 2-1. Description du marché 1.1 Description du marché A. La structure du NASDAQ 1. Un marché plus récent que le NYSE 2. Deux catégories de valeurs B. La performance globale 1. Le NASDAQ dépasse le NYSE 2. Un marché plus spéculatif A. La structure du NASDAQ 1. Un marché plus récent que le NYSE Le NASDAQ (National Association of Security Dealers Automated Quotation system) est un marché électronique de cotation. Crée en 1971, il permet aux courtiers d'effectuer des transactions OTC (over-the-counter) par l'intermédiaire d'un système informatique. Chaque valeur est animée par au moins deux teneurs de marché (11 en moyenne). Ils apportent de la liquidité au marché mais leur rémunération par le " spread ", l'écart entre prix de vente et d'achat, ne les incite pas à obtenir le prix le plus compétitif pour leurs clients. En 1998, la NASD (National Association of Security Dealers), a approuvé la fusion du NASDAQ et de l'amex, créant ainsi un marché offrant aux sociétés le choix entre cotation électronique et transactions à la criée. 2. Deux catégories de valeurs Le NASDAQ comprend environ 5 000 titres traités sur deux marchés distincts : - Le " National Market " est destiné aux entreprises de plus grande taille, cotées de manière active, et offrant au public une plus importante part de leurs titres. Près de 3 200 sociétés sont inscrites dans cette catégorie en 2009. En 2008, les plus importants volumes de transactions ont concerné Microsoft et Intel. Exemple : Oracle, E-Trade, et Apple font aussi partie du NASDAQ National Market. - Le deuxième marché du NASDAQ, appelé " Small-Cap ", réunit près de 1 000 entreprises ayant une capitalisation boursière inférieure. Ces sociétés offrent moins de titres au public et sont plus spéculatives. Leurs activités sont en majorité liées aux secteurs des télécommunications, de l'informatique, et de la biotechnologie. B. La performance globale 1. Le NASDAQ dépasse le New York Stock Exchange Le NASDAQ est le premier marché mondial en volume de transactions. Il s'y échange 50 % de titres en plus par rapport au NYSE. Mais, compte tenu d'un prix par action inférieur, les échanges sont encore un peu plus élevés en dollars sur le NYSE. En outre, la capitalisation boursière du NASDAQ, qui est d'environ 2 400 milliards de dollars en 2009, est encore bien au dessous de celle du NYSE (environ 11 300 milliards mi-2009).
- 3 - Quant à l'amex, il reste en retrait de ces deux marchés, ne comptant qu'environ 1 000 sociétés actives mi- 2009. Fin 2008, le NASDAQ cotait près de 3 200 titres. 2. Un marché plus spéculatif L'ensemble des secteurs technologiques représentés sur le NASDAQ ne cessent de baisser ces dernières années. Les biotechnologies, l'informatique et les télécom sont touchés par cette baisse. En revanche, les banques et les sociétés liées au transport ont connu une hausse. Le développement des réseaux électroniques de communication (ECN) a aussi permis à beaucoup de particuliers d'accéder aux sociétés cotées sur le NASDAQ. La proportion de transactions de blocs " block transactions ", c'est-à-dire de transactions de plus de 10 000 titres a chuté de 43 % en 1994 à 25 % en 2002. En 2009, cette baisse ne représente que quelques pourcents. L'augmentation du nombre de petites transactions a provoqué beaucoup de volatilité sur le NASDAQ, rendant ce marché plus spéculatif.
- 4-1.2 L'essor du marché A. D'où vient son dynamisme? 1. Les deux marchés du NASDAQ 2. Les IPOs mènent la croissance B. Les nouveaux challenges 1. Les réseaux électroniques de communication 2. Le marché des sociétés étrangères A. D'où vient son dynamisme? 1. Les deux marchés du NASDAQ Derrière la progression globale du NASDAQ, se cachent deux marchés. Le " National Market " a une capitalisation boursière de 2 400 milliards de dollars à fin 2008 et le Small-Caps. Le CAC Small 90 est un indice boursier utilisé à la bourse de Paris. Il regroupe une centaine de valeurs d'importances moyennes. Il reflète donc plutôt une activité d'entreprises de dimension nationale ou internationale mais à dimension limitée. Les Actions smallcaps sont généralement des actions du compartiment C. On peut y adjoindre les actions cotées sur alternext et les sociétés du marché libre. L'indice CAC SMALL90 (QS0010989125) est l'indice de référence pour suivre les évolutions des small caps. Cours de l'indice CAC SMALL 90 2005-2009 2. Les introductions en bourse mènent la croissance Le NASDAQ a bénéficié de l'envolée des valeurs technologiques, mais il en subit également le contrecoup. En 1999, 484 sociétés intervenant principalement dans les secteurs de la biotechnologie et de l'informatique ont été introduites sur ce marché. En 2008, 105 IPO's ont été réalisées sur le NADAQ (national). Les IPO sont donc un moteur de croissance pour le NASDAQ, mais elles accentuent l'aspect spéculatif de ce marché. En effet, il est très difficile de valoriser ces nouvelles entreprises doublant quelquefois de prix le jour de leur introduction.
- 5 - En février 2000, au cœur de la bulle technologique, le Price/Earning ratio du NASDAQ était de 245, indiquant que le marché est prêt à payer 245 fois le résultat actuel d'une entreprise cotée. Fin 2000, ce chiffre était retombé à 127 ; un niveau encore élevé. En juillet 2009 ce ratio est de 47. B. Les nouveaux challenges Ratio Price/Earning de 1981 à 2009 1. Les réseaux électroniques de communication Les ECNs sont des systèmes de transactions électroniques qui apparient automatiquement ordres de vente et d'achat.
- 6 - Ces réseaux viennent grossir les volumes du NASDAQ. Les ECN sont enregistrés comme courtiers auprès de la SEC (Securities and Exchange Commission) et se différencient des teneurs de marché traditionnels du NASDAQ par leur manière de traiter les ordres. En effet, ils rendent rapidement publics ceux pour lesquels ils n'ont pas de contrepartie, permettant ainsi à leurs clients d'obtenir un prix compétitif provenant d'un autre teneur de marché ou ECN. 2. Le marché des sociétés étrangères Le NASDAQ a compris que la cotation d'entreprises étrangères est un élément important de sa croissance. Il existe deux modes de " listing " pour les sociétés non-américaines : la cotation directe, ou celle par l'intermédiaire de titres appelés ADR (American Depositary Receipts). Les ADR sont des certificats négociables en dollars, émis par une banque américaine pour une société étrangère. Le nombre d'entreprises non-américaines cotées sur le NASDAQ est relativement stable ; fin 2000, il s'établissait à 488 contre 484 2 ans plus tôt. Ce chiffrre est relativement stable en 2009 avec près de 500 entreprises non-américaines côtées sur le NASDAQ. La concurrence de nouveaux marchés étrangers, comme le Neuer Markt en Allemagne, a freiné l'expansion du NASDAQ.
- 7-2. Le fonctionnement du NASDAQ 2.1 La cotation A. Les critères d'admission 1. Des critères définis par la NASD 2. Une souplesse d'admission B. Les coûts du NASDAQ 1. Un marché cher 2. Un fonctionnement plus concurrentiel A. Les critères d'admission 1. Des critères définis par la NASD Avant d'être admise à la cote du NASDAQ, une entreprise doit se faire enregistrer auprès de la SEC. L'étape suivante est de répondre aux critères d'admission définis par la NASD (National Association of Security Dealers), l'organisme de tutelle du NASDAQ. Une société candidate au National Market doit respecter les conditions suivantes : Offrir un minimum de 1,1 millions de titres au public. Les titres détenus par le public doivent avoir une valeur mimimale de 8 millions de dollars. Le prix par action doit être supérieur à 5 dollars. Le nombre d'actionnaires détenant plus de 100 titres doit être supérieur à 400. Le titre offert doit avoir au moins deux teneurs de marché. L'entreprise doit avoir généré un bénéfice d'au moins 1 million de dollars l'année précédant l'introduction, ou pendant deux des trois années la précédant. Les immobilisations corporelles doivent être supérieures à 15 millions. 2. Une souplesse d'admission Si la société n'a pas dégagé le niveau de bénéfice nécessaire, elle peut cependant être admise à la cote en répondant à des critères supplémentaires : Les titres détenus par le public doivent avoir une valeur de 18 millions ; Les immobilisations corporelles doivent être supérieures à 30 millions ; L'entreprise doit exister depuis plus de deux ans. Les critères d'admission au marché " Small Cap " sont beaucoup moins rigoureux. B. Les coûts du NASDAQ 1. Un marché cher Le NASDAQ National Market est beaucoup plus onéreux que les marchés européens. Le coût pour introduire deux millions de titres est d'environ 40 000 dollars. Ce chiffre atteint 90 000 dollars pour introduire 15 millions de titres. Le NASDAQ est deux fois et demie plus cher que le Second Marché, et dix-huit fois plus cher que le Neuer Markt. Cependant, ses coûts d'introduction sont sensiblement inférieurs à ceux du NYSE.
- 8-2. Un fonctionnement plus concurrentiel Jusqu'à l'apparition des ECN, les coûts de transactions du NASDAQ étaient élevés. En 1997, les teneurs de marché ont même été condamnés pour entente illégale visant à maintenir des " spreads " (fourchettes de prix) trop larges. A la suite de ces problèmes, le NASDAQ a séparé ses activités juridiques de ses opérations de marché, créant ainsi une filiale indépendante " NASD Regulation ". La SEC a aussi imposé de nouvelles règles de fonctionnement au NASDAQ. Celles-ci ont permis aux ECN de se développer, créant ainsi des mécanismes plus concurrentiels sur ce marché.
- 9-2.2 Les développements récents A. L'expansion du NASDAQ 1. La modification des heures d'ouverture 2. Les problèmes de capacité B. Les changements de structure 1. Une expansion internationale 2. La démutualisation A. L'expansion du NASDAQ 1. La modification des heures d'ouverture Jusqu'à l'automne 1999, le NASDAQ suivait les heures d'ouverture des " exchanges ", de 9 h 30 à 16 h 00. Cependant, la concurrence des ECN, a poussé le NYSE et le NASDAQ à assurer un service minimal entre 16 h 00 et 18 h 30, les ECN effectuant beaucoup de transactions avant et après les horaires d'ouverture des marchés. Island assure ainsi un service entre 7 h 00 et 20 h 00. Exemple : Les transactions effectuées pendant ce créneau horaire sont marquées d'un T, et sont incorporées dans le volume de transactions journalier. Cependant, elles n'entrent pas en compte dans le calcul des indices et du prix de clôture. 2. Les problèmes de capacité Règles de fonctionnement du NASDAQ Le NASDAQ ne maîtrise pas la croissance de ses volumes de transactions, surtout liée aux activités des ECN et à l'explosion des valeurs technologiques. Cela a engendré des problèmes de capacité sur ce réseau électronique, avec plusieurs coupures pendant le dernier trimestre 1999. Depuis, le NASDAQ a encore renforcé ses capacités de traitement des ordres. De plus, il a mené à bien la décimalisation des cotations. B. Les changements de structure 1. Une expansion internationale Créé en juin 2000 pour accueillir les jeunes entreprises, le Nasdaq Japan a recensé 98 sociétés. Il fermera ses portes 2 années plus tard en août 2002.
- 10 - Le NASDAQ allemand a subit le même sort : ouvert début 2009, il fermera seulement 5 mois plus tard le 29 août 2003.En2009, aucun projet d'expansion internationale n'est prévu. 2. La démutualisation En avril 2000, les membres du NASDAQ se sont prononcés en faveur du projet de démutualisation. En juin, les actions ont été offertes par placement privé aux membres du NASDAQ, à des participants institutionnels, et aux plus grosses sociétés cotées. Cette opération a permis de lever des capitaux pour financer des investissements technologiques. Le NASDAQ a aussi posé sa candidature pour devenir un " exchange " et devra se doter de moyens pour avoir sa propre autorité de régulation.
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