Chapitre 5 Les mécanismes de transmission de la politique monétaire
Introduction (1/3) Dans le chapitre 4, on a étudié les aspects tactiques de la politique monétaire Comment la BC utilise les instruments à sa disposition pour atteindre l objectif de taux d intérêt? Dans le chapitre suivant, on étudiera les aspects stratégiques de la politique monétaire des grandes BC Quels sont les objectifs des BC? Quel niveau de taux d intérêt à court terme est approprié au regard de l objectif final (= stabilité des prix)? Dans ce chapitre, on s intéresse aux canaux de transmission de la politique monétaire Comment les décisions de politique monétaire se transmettent à l économie?
Introduction (2/3) Quels sont les canaux par lesquels la politique monétaire agit sur l économie? Idée générale : Les décisions de politique monétaire se transmettent à l ensemble de l économie par différentes voies qui finissent toutes par affecter l évolution des prix et de la production. Exemple : Une baisse du taux directeur de la BC va se répercuter sur : le taux d intérêt à long terme (cf lien avec le prix des obligations) le cours des actions la quantité de prêts distribués par les banques de second rang le taux de change Impact in fine sur le niveau des prix et le niveau de production
Introduction (3/3) Distinguer les effets théoriques attendus d une décision de politique monétaire et les effets réels Les canaux de transmission en théorie (développés dans ce chapitre) Les canaux de transmission dans les faits (cf TD) Particularité de la zone euro : hétérogénéité des canaux de transmission de la politique monétaire une décision de politique monétaire (unique) prise par la BCE peut avoir des effets différents sur la production d un pays de la zone euro à l autre asymétries dans la transmission de la politique monétaire Ex : différences dans les structures financières des entreprises, dans les modes de financement (taux fixe ou variable), la nature de la production, les techniques de production, différences dans le cycle conjoncturel
Plan du chapitre 5 1. Canaux et mécanismes de transmission de la politique monétaire 2. Le canal traditionnel du taux d intérêt 3. Les canaux des prix d autres actifs Le canal du taux de change Le canal du cours des actions Le canal du prix de l immobilier 4. Le canal du crédit Le canal du prêt bancaire Le canal du bilan
1. Canaux et mécanismes de transmission Canaux de transmission de la politique monétaire Voies par lesquelles une décision de politique monétaire, en affectant le comportement des agents économiques, agit sur la croissance et sur les prix. Mécanisme de transmission de la politique monétaire Action conjuguée des différents canaux par lesquels la politique monétaire agit sur la production et les prix, souvent au terme de délais qui sont à la fois longs et variables et qui ne peuvent être entièrement anticipés. Délai moyen : 18 24 mois pour qu une décision de politique monétaire se répercute sur le niveau des prix. Caractère prospectif de la politique monétaire
2. Le canal traditionnel du taux d intérêt Idée : une politique monétaire expansionniste qui aboutit à une baisse des taux d intérêt réels réduit le coût du capital d où une hausse de l investissement et de la production Qu est-ce le coût du capital? Coût du capital = coût moyen pondéré du capital = coût des CP et des dettes financières = coût de financement de l actif physique Taux d intérêt réel (i r) - taux qui affecte les décisions des entreprises et des consommateurs - rigidité des prix explique qu une baisse du taux d intérêt nominal réduit le taux d intérêt réel Rappel : i r = i n - π
2. Le canal traditionnel du taux d intérêt Taux d intérêt à long terme - C est le niveau des taux longs qui influence les décisions d investissement des entreprises - Or taux long = moyenne pondérée du taux court courant et des taux courts anticipés (cf théorie des anticipations de la structure par terme) Justification : un investisseur neutre au risque est indifférent entre un placement à 1 an renouvelé n fois et un placement à n années. Agit principalement sur les décisions d investissement des entreprises mais aussi sur les décisions d investissement des ménages Investissement en logement et acquisition de biens de consommation durables
3. Les canaux des prix d autres actifs Mécanisme traditionnel du taux d intérêt = mécanisme de transmission à la base du modèle keynésien IS/LM Modèle IS/LM : cadre de référence dans l enseignement de la macroéconomie. Limite du modèle IS/LM - Ne se concentre sur le prix que d un seul actif : le taux d intérêt - Ne tient pas compte du prix des autres actifs: prix des actions, prix des devises - Le cours des actions et le taux de change sont influencés par la politique monétaire et ont un impact sur la production D où l étude de deux canaux : 3.1 Le canal du taux de change 3.2 Le canal du cours des actions + le canal du prix des logements (marché de l immobilier)
3.1 Le canal du taux de change Idée : le taux de change a une influence sur la production Y d une économie via son impact sur les exportations nettes Remarque : le canal du taux de change fait également intervenir le canal du taux d intérêt du fait de l internationalisation des économies. Principe : baisse du taux d intérêt national les dépôts en monnaie nationale sont moins intéressants que les dépôts en monnaie étrangère baisse de la valeur des dépôts en monnaie nationale par rapport aux dépôts en monnaie étrangère dépréciation de la monnaie nationale baisse du prix des produits nationaux par rapport au prix des biens étrangers hausse des exportations nettes hausse de la production nationale Y
3.2 Le canal du cours des actions Idée : la politique monétaire affecte l économie par le biais de ses effets sur la valorisation des actions Deux canaux essentiels : Le canal de l investissement : la théorie du q de Tobin Le canal de l effet richesse
3.2 Le canal du cours des actions La théorie du q de Tobin : Idée générale : la valorisation boursière d une entreprise est souvent différente du coût de remplacement de son actif économique (actif physique) Pourquoi? Car les actions des sociétés sont des titres de propriété sur les profits présent et futurs de l entreprise cours d une action = indicateur sur la valeur des profits q de Tobin Rapport entre la valorisation boursière d une entreprise et le coût de renouvellement du capital installé Remarque : le coût de renouvellement du capital est la somme qu il faudrait payer pour remplacer les actifs (physiques) de l entreprise
3.2 Le canal du cours des actions La théorie du q de Tobin (suite) : Interprétation de q = 1,2 une entreprise qui investit à hauteur de 100 accroît sa valeur boursière de 120 q > 1 la valeur boursière du capital installé excède son coût de remplacement du capital installé les nouveaux investissements sont peu onéreux par rapport à la valeur boursière des entreprise hausse de l investissement q < 1 la valeur boursière est faible par rapport au coût du capital il n est pas intéressant d investir dans de nouveaux biens d équipement baisse des dépenses d investissement des entreprises
3.2 Le canal du cours des actions La théorie du q de Tobin (suite) : Quelle relation entre le taux d intérêt et le q de Tobin? Hausse des taux d intérêt baisse des recettes futures de l entreprise baisse du cours des actions baisse du q de Tobin baisse de l investissement Autre interprétation de la relation entre le taux d intérêt et le cours des actions Hausse des taux d intérêt les obligations sont plus demandées que les actions baisse du cours des actions
3.2 Le canal du cours des actions Les effets de richesse : Idée générale : les dépenses de consommation d un ménage sont déterminées par sa richesse financière (= patrimoine) Or, composante essentielle du patrimoine financier : les actions indicateur sur la valeur des profits Impact d une hausse du cours des actions Hausse de la valeur du patrimoine financier hausse de la consommation des ménages hausse de la production Y
3.3 Le canal du prix des logements L effet richesse et la théorie du q de Tobin s appliquent également au marché de l immobilier : rôle des prix des logements dans le mécanisme de transmission de la politique monétaire Théorie de Tobin : une hausse du prix des logements accroît leur valeur par rapport au coût du renouvellement, d où hausse du q de Tobin et augmentation des dépenses d investissement sur le marché de l immobilier Effet richesse : une hausse des prix des logements accroît la valeur du patrimoine d où hausse de la consommation
4. Les canaux du crédit Comment se transmet la politique monétaire par le biais du secteur bancaire? Répercussion d une décision de politique monétaire sur les taux d intérêt pratiqués par les banques commerciales lorsqu elles accordent un crédit. Dépend de l offre et de la demande de crédits Mais également de facteurs structurels : Concurrence dans le secteur bancaire Caractère révisable ou non des taux d intérêt Niveau des primes de risque En règle générale, les ajustements des taux des banques sont lents et le rythme auquel ils interviennent varie selon lequel les changements sont en hausse ou en baisse.
4. Les canaux du crédit Deux canaux différents : 4.1 Le canal du crédit bancaire Les prêts accordés par les banques dépendent de la croissance de leurs dépôts à vue 4.2 Le canal du bilan Remarque : Les prêts accordés par les banques dépendent de la situation nette des emprunteurs même si ce canal est essentiellement décrit pour les entreprises, il concerne également les ménages.
4.1 Le canal du crédit bancaire Idée : une baisse des taux d intérêt contribue à accroitre les dépôts et les réserves et donc augmente la quantité de prêts bancaires disponibles. Principe : Politique monétaire expansionniste baisse du taux d intérêt national les placements financiers sont moins attractifs hausse des dépôts bancaires et des réserves les banques augmentent leurs offres de prêts hausse des dépenses d investissement hausse de la production Conséquence : incidence plus forte de la politique monétaire sur les dépenses des petites entreprises (qui dépendent davantage de prêts bancaires que les grandes entreprises qui ont directement accès aux marchés financiers).
4.2 Le canal du bilan Idée : les banques accordent des crédits lorsque la probabilité de nonremboursement des prêteurs est faible, c est-à-dire lorsque la situation nette des entreprises n est pas dégradée. Principe : Politique monétaire expansionniste baisse du taux d intérêt national amélioration des bilans de l entreprise réduction des charges financières hausse du cours des actions renforcent la situation nette des entreprises les banques augmentent leurs offres de prêts hausse des dépenses d investissement et hausse de la production
4. Le canal du crédit (fin) En définitive : le canal du crédit s applique également aux dépenses des consommateurs (logement et biens de consommation durables). Politique de rigueur monétaire qui se traduit par une réduction des prêts bancaires entraine une baisse des achats de biens de consommation durables et de logement par les ménages dans la mesure où ils n ont pas accès à d autres sources de crédits. De même, une hausse des taux d intérêt est à l origine d une dégradation de la situation patrimoniale des ménages
Conclusion Très grande utilité de la compréhension du mécanisme de transmission de la politique monétaire Permet aux responsables de la politique monétaire d évaluer les incidences de leur action sur l économie (production, prix). Toutefois, nombreuses incertitudes sur l impact d une décision de politique monétaire sur l économie délais de transmission importants cf caractère prospectif de la politique monétaire tenter de maitriser les chocs affectant le niveau des prix à CT est voué à l échec apprécier les perspectives de stabilité des prix à MT hétérogénéité des mécanismes de transmission (cf TD) exemple : ménages et entreprises en zone euro sont moins sensibles à une variation du taux d intérêt qu aux Etats-Unis car sont moins endettés