COMITÉ DES PRODUITS. Istanbul (Turquie), 14 17 mai 2007

Février 2007 F COMITÉ DES PRODUITS RÉUNION CONJOINTE DE LA TRENTE ET UNIÈME SESSION DU GROUPE INTERGOUVERNEMENTAL SUR LES CÉRÉALES ET DE LA QUARANTE-DEUXIÈME SESSION DU GROUPE INTERGOUVERNEMENTAL SUR LE RIZ Istanbul (Turquie), 14 17 mai 2007 ÉVOLUTION, EXPÉRIENCES ET PERSPECTIVES DES BOURSES DES PRODUITS ET DES MARCHÉS DÉRIVÉS DANS LE SECTEUR CÉRÉALIER Table des matières Paragraphes RÉSUMÉ D ORIENTATION 1 I. ÉVOLUTION DES BOURSES DES PRODUITS ET DES MARCHÉS DÉRIVÉS: CONTEXTE, RÔLE ET MESURES REQUISES 2-11 A. CONTEXTE 2-5 B. RÔLE DES BOURSES DES PRODUITS 6-7 C. RÔLE DES MARCHÉS DÉRIVÉS 8-11 II. EXPÉRIENCE DE DÉVELOPPEMENT DES BOURSES DES PRODUITS ET DES MARCHÉS DÉRIVÉS 12-31 Par souci d'économie, le tirage du présent document a été restreint. MM. les délégués et observateurs sont donc invités à ne demander d'exemplaires supplémentaires qu'en cas d'absolue nécessité et à apporter leur exemplaire personnel en séance. La plupart des documents de réunion de la FAO sont disponibles sur l'internet, à l'adresse www.fao.org W/J9311/f

ii III. PERSPECTIVES 32-34 IV. GLOSSAIRE DES PRINCIPAUX TERMES DES MARCHÉS DÉRIVÉS

1 RÉSUMÉ D ORIENTATION 1. Les innovations technologiques et la libéralisation du secteur agricole ont donné lieu à une accélération du développement des bourses des produits et des marchés dérivés visant à mieux gérer les risques liés aux prix locaux et mondiaux des produits. Dans le cadre d une approche d anticipation visant à limiter le plus possible les incertitudes, les outils de gestion des risques remplacent de plus en plus les programmes d aide de l État et se présentent comme une solution de rechange qui permet de mieux prévoir les cours et de stabiliser les revenus des producteurs. Si l expansion du commerce mondial a stimulé une augmentation des revenus sur les marchés émergents et a fait croître la demande de tous les produits agricoles, elle a également contribué à une plus grande instabilité des prix, en rendant ainsi nécessaire le recours à des instruments de nature à atténuer les incertitudes liées aux variations des prix inattendues. Sur le plan national, le développement institutionnel et les mesures législatives qui ont permis la création des marchés dérivés sont à l origine du succès éclatant de la gestion des risques et de la diminution de l instabilité dans de nombreux pays en développement. Les initiatives du secteur privé, visant à mettre à profit la valeur potentielle du commerce agricole, ont été les principaux catalyseurs dans ce processus. Les perspectives favorables d une expansion durable du commerce mondial laissent prévoir un développement ultérieur des bourses des produits et un recours accru aux marchés dérivés. Cependant, l avenir de la gestion des risques, entendu comme un véritable outil de stabilisation des marchés, dépendra de la poursuite de la libéralisation du secteur agricole et du contrôle vigilant que chaque bourse effectuera sur les marchés. I. ÉVOLUTION DES BOURSES DES PRODUITS ET DES MARCHÉS DÉRIVÉS: CONTEXTE, RÔLE ET MESURES REQUISES A. CONTEXTE 2. La croissance des bourses des produits et des marchés dérivés 1 est le résultat de deux phénomènes mondiaux interreliés: la gestion des risques liés aux prix et aux événements associée à la libéralisation des marchés des capitaux et des produits, et la reconnaissance des dérivés comme une nouvelle «catégorie de placement» aux yeux des intermédiaires financiers. Fait exceptionnel, le volume théorique mondial des dérivés échangés sur les marchés a dépassé un quadrillion de dollars EU en 2005 2, et devrait, selon les estimations, augmenter de 30 pour cent pour 2006. Bien que les dérivés financiers, comme les opérations à terme sur les taux d intérêt, dominent les marchés dérivés, les marchés dérivés des produits agricoles ont enregistré une croissance extraordinaire de toutes les bourses, préexistentes et nouvelles. 3. En ce qui concerne les cultures, le degré d «autosuffisance» en céréales est souvent considéré comme un indicateur de la sécurité alimentaire à l échelle nationale 3. Au cours des dernières décennies, les politiques de soutien à l autonomie prévoyaient des subventions de l État à la production de céréales, habituellement sous forme de mesures de soutien des prix. Du fait des distorsions qu ils entraînent sur le marché, un grand nombre de systèmes de soutien des prix nationaux, surtout dans les pays développés, se sont progressivement transformés en programmes de stabilisation des revenus dans les années 1990. Si certains pays, comme l Argentine, le Brésil, la Nouvelle-Zélande et l Afrique du Sud ont choisi de supprimer les soutiens des prix et autres 1 Les marchés dérivés permettent aux acheteurs et aux vendeurs d opérer des transactions d instruments normalisés qui «dérivent» de biens préexistants. Ces instruments sont notamment les futurs, les options sur les marchés à terme et les crédits croisés hors cote. Cf. le chapitre sur le Rôle des marchés dérivés. 2 La Banque des règlements internationaux; www.bis.org. 3 Les céréales sont: le blé, le riz, les céréales secondaires (maïs, orge, sorgho, avoine, seigle et millet).

2 mesures interventionnistes, de nombreux autres pays ont introduit des programmes qui offrent des filets de sécurité en vue de garantir aux producteurs un niveau minimum de revenus lorsque les prix tombent en deçà d un certain seuil. Le passage d un soutien des prix à un soutien des revenus, parallèlement à d autres mesures de libéralisation, a stimulé le développement d instruments de la gestion des risques. 4. Simultanément à ces changements de politiques, la révolution du secteur des technologies de l information a permis d accroître considérablement le nombre de centres de gestion des risques, tout particulièrement là où la fragmentation des marchés compromettait le bon fonctionnement du mécanisme de fixation des prix. Par le passé, la plupart des bourses des produits ont été des pôles matériels de transaction où les producteurs fournissaient et vendaient leurs récoltes aux acheteurs et qui offraient des installations d entreposage. Comme les producteurs étaient obligés d accepter le cours de vente au comptant, la plupart des marchés étaient des «marchés-acheteurs». La fragmentation des marchés (c est-à-dire le manque de lien entre les prix des marchés à l échelle régionale) a été un autre élément qui a caractérisé le réseau des bourses de produits. Les modèles de transaction électronique et les systèmes de diffusion immédiate des prix ont révolutionné ce système commercial: les nouvelles bourses électroniques des produits diffusent désormais les différents prix appliqués sur les différents marchés, au comptant et à terme, et offrent ainsi aux producteurs toute une série d options saisonnières et géographiques pour le stockage et la vente de leur récolte. En diffusant une gamme de prix immédiatement visibles ou «transparents», ces bourses ont donné aux producteurs un rôle dans la détermination des prix et ont contribué au développement institutionnel, comme par exemple l instauration d un système de classement par qualité et de récépissés d entrepôt, une filière d approvisionnement intégrée et des facilités pour les crédits agricoles. 5. L intégrité des marchés à terme et marchés dérivés tient essentiellement aux plateformes électroniques. Puisque ces nouveaux systèmes prévoient des outils et des mesures de lutte immédiate contre la fraude, la manipulation des marchés et les erreurs d exécution, ils requièrent une surveillance moins importante que celle des systèmes traditionnels de cotation à la criée. Leurs fonctions accrues de contrôle et de surveillance ont permis à ces opérations électroniques de bénéficier de l approbation totale des gouvernements, y compris dans des pays comme la Chine, l Inde et la Thaïlande, qui avaient précédemment suspendu ou interdit les marchés à terme des produits. En outre, la tendance à revoir la gestion des marchés qui, après avoir été sous le contrôle mutuel, souvent exclusif, des associations de membres, est confiée à l action transparente de groupes d actionnaires, a donné aux intervenants une plus grande confiance dans l intégrité des opérations. B. RÔLE DES BOURSES DES PRODUITS 6. Les technologies et la mondialisation ont élargi le rôle des bourses des produits. Bien que de nombreuses bourses gardent leur fonction principale de lieux physiques pour les opérations de vente au comptant et à terme de gré à gré, les bourses modernes sont devenues d importants centres d information: elles diffusent les prix locaux et mondiaux, des renseignements sur l offre et la demande, des données météorologiques ainsi que des informations sur les mesures politiques prises par les gouvernements. Leur rôle dynamique dans le développement institutionnel en fait un élément moteur pour une plus grande productivité et une commercialisation plus efficace. À la suite de l érosion des politiques interventionnistes, les bourses encouragent l utilisation de normes de classement par qualité et de récépissés d entrepôt, qui permettent aux producteurs de bénéficier d une rémunération pour leur production de qualité. Les classements fiables par qualité et les récépissés négociables aident à leur tour les producteurs à obtenir des financements. En résumé, les échangent deviennent des opérations de coopération intégrées, qui donnent plus de pouvoir aux producteurs et améliorent les revenus agricoles. 7. Comme la technologie a fortement réduit le coût des entrées, pratiquement toute plateforme, géographique ou électronique, de transaction de produits est susceptible de devenir une bourse des produits. Cependant, les bourses doivent répondre à plusieurs normes minimales

3 (par exemple, sur les transactions ou les dispositions relatives au règlement des différends) afin de garantir un climat de confiance. C. RÔLE DES MARCHÉS DÉRIVÉS 8. L objectif principal des marchés dérivés (aussi appelés marchés à terme ou marchés à terme et à options) est de transférer le risque des prix à des tiers. Le transfert du risque est obtenu par la négociation de contrats à terme, c est-à-dire des contrats qui permettent d acheter ou de vendre des produits dont la liquidation (ou le paiement comptant) se fait à une date ultérieure. 9. Les opérations à terme sont des transactions par procuration et permettent de garantir les prix des biens avant l achat ou de la vente proprement dit. Le recours à ces instruments n est toutefois pas dénué de risques: les producteurs qui s engagent à couvrir une récolte sont susceptibles de subir des pertes monétaires si leur récolte n atteint pas la quantité prévue par la couverture. Un contrat à terme bien conçu doit tenir compte du marché au comptant sous-jacent, être rédigé en termes simples et normalisés et pouvoir résister aux manipulations des marchés. Les bourses des marchés suivent toujours leurs produits afin de s acquitter de leurs fonctions de couverture. Par le passé, la plupart des contrats dérivés ont échoué initialement et nombre d entre eux n ont d abord porté que sur faibles volumes avant de connaître le succès 4. 10. Les marchés dérivés des produits agricoles ont souvent retardé le développement des actions et des marchés à terme. Il est à noter que, dans le cas des dérivés agricoles, il faut un cadre de coopération entre les intervenants sur le marché pou un bon fonctionnement pendant la période de livraison ou de règlement («convergence» 5 ). Les entrepôts agréés par la bourse doivent répondre à certains critères quantitatifs et qualitatifs et satisfaire à certaines procédures de déchargement des produits qu ils livrent. La grande Bourse de Chicago, la Chicago Board of Trade (CBOT), a par exemple de nombreux accords de ce genre avec des centres pour le chargement/déchargement par chaland sur le fleuve Illinois, pour ses contrats de maïs et de soja 6. Ou, lorsque les contrats sont réglés en espèces, les bourses doivent adopter et suivre une méthode impartiale pour obtenir un prix avec paiement comptant de la part des intervenants sur le marché. Ces mesures rendent encore plus difficile et coûteuse la création et le maintien de contrats agricoles face aux contrats financiers. Il arrive souvent d ailleurs que les contrats à terme en devises et les taux d intérêt soient réglés par des déclarations officielles du gouvernement qui ne comportent aucun coût (par exemple, aux États-Unis, l annonce par la Réserve Fédérale des taux des fonds fédéraux est le mécanisme par lequel les contrats à terme des fonds fédéraux sont réglés aux bourses de Chicago). 11. Par conséquent, le succès des marchés dérivés des produits agricoles et des contrats à terme et à options y relatifs dépend de plusieurs facteurs et notamment de l existence d un marché au comptant normalisé et bien établi, d un nombre suffisant d opérateurs en couverture et de spéculateurs intéressés par le produit, d un système financier efficace et d un cadre juridique et réglementaire satisfaisant. Les marchés dérivés ont également besoin d un cadre économique et politique stable. Si l instabilité de la monnaie souveraine ou l hyper-inflation dépasse le risque de variation des prix des produits sous-jacents au comptant, le succès des bourses des dérivés est 4 Le produit de base le plus négocié actuellement (pétrole brut) a été négocié pour la première fois à la NYMEX en 1983, avec environ 1000 contrats par jour seulement la première année. 5 Dans les contrats à terme qui fonctionnent bien, le prix à terme correspond au prix des produits au comptant sur le marché de livraison. 6 Le système de livraison de la CBOT pour le maïs et le soja a été modifié en 1998. Le système du récépissé d entrepôt de Chicago et Toledo a été abandonné au profit d un système de certificat d expédition qui prévoit que les stations de chargement par bateau délivrent une attestation permettant de décharger une quantité donnée de maïs et de soja pendant une période donnée. Le contrat relatif au blé demeure un contrat de récépissé d entrepôt.

4 fortement compromis. De plus, l instabilité politique est un obstacle au bon fonctionnement du marché et un élément de dissuasion pour tout investissement en capital. II. EXPÉRIENCE DE DÉVELOPPEMENT DES BOURSES DES PRODUITS ET DES MARCHÉS DÉRIVÉS 12. De manière générale, le développement récent des bourses des produits et des marchés dérivés a été impressionnant. 13. La CBOT (la plus importante bourse de produits agricoles par son volume) reste le centre de détermination des prix du blé et du maïs qui sert de référence à l échelle mondiale. Toutefois, depuis les années 1990, les bourses à terme et au comptant, dans les pays développés et émergents, ont acquis un rôle moteur à l échelle nationale: en ajustant leurs bases de produits aux schémas et aux conditions des marchés nationaux en ce qui concerne la quantité, la qualité, la livraison et la devise, ils offrent aux intervenants nationaux des instruments plus précis pour répondre aux besoins locaux, notamment aux déficits ou excédents de l offre régionale, aux problèmes qualitatifs ou logistiques et aux actions de l État, toutes conditions qui, bien souvent, ne sont pas reflétées dans les prix de la CBOT. 14. Il est étonnant de voir que l agriculture a représenté le volume le plus important dans les marchés dérivés, avec un taux de croissance annuel global de 29 pour cent entre 2001 et 2005 7. De manière générale, les opérations de produits les plus réussies ont eu lieu dans les pays dont la croissance économique est la plus rapide, comme l Inde et la Chine. Actuellement, l Asie dispose de 8 marchés dérivés des produits, parmi les 15 les plus importantes par volume d échanges. C est en partie grâce aux faibles volumes sur lesquels portent leurs contrats 8 que certaines bourses ont presque atteint ou dépassé les volumes d échanges des bourses les plus renommées. 15. Parmi les pays d Asie, l Inde connaît une croissance exceptionnelle des marchés dérivés des produits depuis 2003, c est-à-dire quand le Gouvernement a levé les restrictions sur les opérations à terme 9. Comme le Gouvernement a approuvé la création de plusieurs bourses, le contexte boursier est devenu très compétitif au point de vue de la mise au point de produits et des stratégies commerciales. Un grand effort d information et de promotion a également précédé la création des bourses en Inde. Les deux bourses les plus importantes, la Multi Commodity Exchange (MCX) et la National Commodities and Derivatives Exchange (NCDEX), toutes deux caractérisées par la responsabilité limitée des actionnaires, enregistrent et négocient des dizaines de produits dans différents secteurs. Ces deux bourses négocient des contrats de livraison matérielle et la NCDEX enregistre près de 50 000 tonnes cubes de livraisons agricoles par mois. Bien que le riz soit négocié dans les deux bourses, les contrats relatifs au riz ont eu peu de succès, surtout à cause de la fragmentation du marché et des politiques interventionnistes du gouvernement dans l économie nationale du riz. La MCX et la NCDEX ont apparemment fait appel à la longue filière de distribution du commerce en Inde et ont prouvé que le processus de détermination des prix faisait baisser l instabilité après-récolte des prix à la production 10. La MCX a mis en œuvre des initiatives visant à intégrer les bourses des produits de base au comptant dans une plateforme nationale et à fournir des services de stockage dans tout le pays. Ces initiatives ont 7 The World s Commodity Exchanges past, present future, UNCTAD & Swiss Futures and Options Association, 2006. 8 Le volume des contrats agricoles des marchés émergents est généralement de l ordre de 10 à 20 tonnes, ce qui est nettement inférieur aux 127 à 136 tonnes des contrats agricoles négociés à la CBOT. 9 L Inde a créé ses premiers marchés à terme en 1875. Après avoir créé près de 300 bourses de produits au comptant et à terme, après son indépendance, le pays a fortement réglementé le commerce et les prix d un grand nombre de produits. 10 Commodity Exchanges: Initiating India s Second Green Revolution, D.G. Prasad et Ritambhara Singh, The World s Commodity Exchanges, CNUCED, 2006.

5 pour but d améliorer les systèmes de gestion des nantissements, le financement des récépissés d entrepôt et la production de qualité. 16. La Chine a connu un essor des bourses des produits et des marchés dérivés après 1990. Comme le Gouvernement jugeait que la spéculation était excessive dans la plupart de ces bourses, il est intervenu en imposant deux réformes structurelles ou «rectifications» et en décrétant la fermeture de plusieurs dizaines de bourses. À l heure actuelle, il existe trois bourses principales: la Dalian Commodity Exchange (DCE), la Shangai Futures Exchange (SHFE) et la Zhengzhou Commodity Exchange (ZCE). Parmi les trois, la DCE est la plus importante bourse chinoise de produits agricoles et l une des principales bourses pour le soja. Son volume contractuel pour le sirop de maïs a représenté 70 millions de contrats en 2006. La détermination des prix a lieu à l échelle nationale et le marché représente 10 tonnes et permet à différents entrepôts agréés de servir de points de livraison. La ZCE négocie un volume de contrats relatifs au blé assez important, soit 14,5 millions de contrats en 2006. 17. La Thaïlande, l un des principaux exportateurs de caoutchouc et de riz, a créé en 2004 une bourse des opérations à terme (The Agricultural Futures Exchange of Thailand) pour ces deux produits. Si les marchés du caoutchouc sont encore nombreux, ceux du riz ont été très vite minés par des défauts de conception et une trop grande instabilité. Après une révision des contrats, le volume des transactions a connu une légère hausse. Mais celle-ci n a pas duré à cause d un nouveau programme plus généreux de soutien des prix à la production de la part du Gouvernement. 18. Au Japon, la Tokyo Grain Exchange, la bourse à terme des produits la plus ancienne du monde, a fusionné avec la Yokohama Exchange et négocie depuis 1992 des contrats à terme pour le maïs. Le contrat est un contrat d importation qui s occupe de la livraison de maïs en provenance des États-Unis pour une quantité de 100 tonnes, le coût assurance fret (CAF) étant pris en charge par les ports japonais, avec une valeur en yen japonais. Comme le Japon a besoin d importer le maïs, le marché est une référence essentielle pour les opérateurs nationaux qui en font un aliment pour les animaux et pour tous les autres utilisateurs finaux. En 2006, le volume du marché à terme du maïs a représenté 4,7 millions de contrats. Les contrats à terme pour le riz sont négociés dans le pays depuis 1893 mais avaient été interrompus dans les années 30. Bien qu en 2006 la Tokyo Grain Exchange et la Kansai Commodities Exchange aient demandé l autorisation de négocier des contrats à terme pour le riz, le gouvernement ne la leur a pas encore accordée. Du fait des principales politiques nationales et commerciales pour le riz 11, le prix national du riz au Japon est beaucoup plus élevé que la moyenne mondiale. 19. La Turquie a créé un système d environ 90 bourses de commerce des marchés au comptant. Un gros effort a été fait pour libéraliser le secteur du blé, pour fixer un système de récépissés d entrepôt fiable et pour améliorer la productivité, mais les résultats sont mitigés. En 2005, la Turquie a créé son premier marché des dérivés, le Turkish Derivatives Exchange (TURKDEX), un organisme dont la responsabilité des actionnaires est limitée. Cette bourse est le centre de la gestion du risque pour les contrats à terme des produits financiers (les indices des taux de change, les obligations et les actions) et agricoles (blé et coton) mais, à ce jour, seuls les premiers sont négociés avec succès. La fragmentation du marché, l intervention de l État et le manque de contrats à terme de gré à gré ont empêché la formation d instruments dérivés pour le blé 12. 20. Ailleurs en Asie, la National Commodity Exchange (NCEL), au Pakistan, est une organisation dont la responsabilité des actionnaires est limitée, qui se vante d être la première 11 Les tarifs douaniers imposés par l OMC au Japon pour le riz ont été fixés à 341 yens le kilo (environ 3000 dollars EU la tonne). 12 En 2006 le prix d intervention pour le blé a été fixé à 380 livres turques (253 dollars EU) par tonne, bien au-dessus du prix du marché mondial.

6 bourse des produits du pays à être connectée à l Internet. Opérationnelle depuis 2007, elle entend faire du riz et du blé ses deux premiers produits agricoles, après avoir commencé par le marché à terme de l or. En République islamique d Iran, la création d une bourse de commerce des produits agricoles a démarré lentement, notamment à cause de la forte présence du gouvernement sur le marché national des produits alimentaires de base. 21. En Afrique, la Bourse des valeurs d Afrique du Sud (JSE) est la première bourse de la région qui négocie à la fois les valeurs et les produits, après avoir absorbé la South African Futures Exchange (SAFEX) en 2001. Son marché du maïs blanc est le plus important par son volume et représente environ 110 000 contrats à terme et 38 000 options par mois. Elle atteint les 100 tonnes et négocie en rands. Le marché est orienté vers la production et compte environ 100 entrepôts agréés comme points de livraison. La bourse a vu le jour à la suite de l interruption du soutien des prix de la part de l État au milieu des années 90. Selon la JSE, environ 20 pour cent des producteurs de maïs d Afrique du Sud passe par ses marchés afin de bénéficier d une couverture. La bourse négocie également des contrats pour le blé de meunerie, le maïs jaune et les graines de tournesol. 22. À l exception des bourses JSE et SAFEX d Afrique du Sud, la création des bourses de produits s est avérée lente et difficile dans le reste de l Afrique. Du fait de la taille et de la diversité de la région, on peut difficilement établir quelles ont été toutes les raisons qui ont entravé leur développement. Malgré tout, quelques facteurs clés peuvent être relevés: Fragmentation du marché: régionalisme, politiques nationales, variété des produits de la récolte, hétérogénéité dans la définition des prix, mauvaise diffusion des prix. Intervention de l État: programmation de la commercialisation, restrictions à l importation/exportation, taxes. Manque d investissement dans les infrastructures et dans les récoltes de qualité: entrepôts, irrigation, transport, stockage des semences. Manque d investissement dans le développement institutionnel: système de récépissés d entrepôt, crédit agricole, code du commerce. 23. Plusieurs initiatives sont en cours pour remédier à cette situation. La KACE et l ACE sont deux bourses électroniques des produits de base, situées respectivement au Kenya et au Malawi. Elles proposent des rapports quotidiens sur les prix, les activités et autres informations sur le commerce et servent de plateforme pour le commerce bilatéral. Leur mission est de contribuer à une plus grande prise de conscience de la part des producteurs, de promouvoir le développement institutionnel et d encourager la productivité. Le Nigeria a récemment introduit un marché au comptant pour le maïs, le soja et autres produits, dans la Bourse des valeurs et des produits d Abuja. L une des réalisations récentes et les plus ambitieuses a été la création de la bourse panafricaine des produits de base et des dérivés (PACDEX) au Botswana. Cette bourse, opérationnelle dès 2007, a pour but d offrir une compensation, une commercialisation et une transformation centralisées, au réseau des marchés régionaux en Afrique. La création de la PACDEX s est assurée la popularité et le soutien de la région, notamment après l adoption de la Déclaration d Arusha par l Union africaine (UA) 13 en 2005. 24. En Europe occidentale, Euronext est la première bourse transfrontalière entièrement informatisée du maïs, du blé de meunerie et fourrager, et d autres produits comme le café, le cacao et le sucre. En 2006, le volume des transactions pour le blé de meunerie a doublé par rapport à 2005, avec 407.000 contrats négociés. Le maïs a représenté un volume d échanges inférieur. Le blé de meunerie et le maïs représentent des contrats de livraison matérielle de 50 tonnes par unité, dont le prix tient compte du stockage dans les entrepôts agréés situés en France. Il existe d autres bourses des produits moins importantes qui négocient les céréales en Europe orientale et centrale. En Roumanie, la Romanian Commodity Exchange (RCE) est une structure hybride qui combine un système traditionnel de marché à la criée et un système d ordres 13 L Union africaine compte 53 États africains.

7 informatisés, principalement pour le blé. Il existe également des bourses des produits en République tchèque, en Bulgarie, en Slovaquie, en Slovénie et en Yougoslavie. Seule la Slovénie offre des contrats à terme de gré à gré pour le blé, car les autres négocient essentiellement des transactions au comptant à terme de gré à gré. En Pologne, la principale bourse de la région pour les contrats à terme de blé de meunerie et fourrager est la Bourse de commerce de Varsovie (la WGT), une bourse à la criée. La WGT est la bourse des produits, bilatérale ou interentreprises, la plus importante d Europe 14 et regroupe 18 bourses de produits polonaises. En Hongrie, la Bourse des produits de base de Budapest (BCE), qui était à l origine un marché régional du blé, a vu son volume chuter après avoir été absorbée par la Bourse des valeurs de Budapest en 2005 et elle est aujourd hui inactive. 25. En Amérique Latine et aux Caraïbes, le Brésil et l Argentine ont une longue tradition du commerce agricole et les secteurs du blé, du maïs et du soja ont connu une croissance rapide au cours de ces dernières décennies. Ces deux pays, qui ont souffert d une dette extérieure et d une forte inflation pendant les années 80, ont entrepris des programmes ambitieux d expansion régionale et d amélioration infrastructurelle. Alors qu auparavant le Brésil n était connu que comme producteur de café, il est aujourd hui le premier pays producteur de sucre et le deuxième producteur de soja. Le développement des bourses des produits et des marchés dérivés dans la région a été de pair avec celui des marchés d exportation. La Bolsa Mercados Futuros (BMF) du Brésil, quoiqu étant une bourse d opérations financières à terme, négocie des contrats de soja et de maïs qui reflètent les prix des silos de stockage situés à Paranaguá, couloir prioritaire d exportation dans le Sud du Brésil. En Argentine, la Bolsa Rosario est une bourse de produits de base qui a plus de 100 ans et qui négocie principalement le blé et le maïs. La majeure partie des échanges au comptant et à terme de gré à gré se font entre les gros opérateurs agricoles et les principaux exportateurs 15. L Argentine n alloue pas de subsides aux prix des producteurs mais, au contraire, lève un impôt sur les exportations de maïs, de blé, de soja et autres produits dérivés du soja. Bien que l impôt soit payé par l exportateur, ce dernier le déduit au producteur. La bourse de Rosario a établi une bourse informatisée d opérations à terme et d options en 1998 pour le blé (contrats de 25 tonnes) pour le maïs (contrats de 50 tonnes), fondées sur les prix FLB 16 des silos des produits d exportation situés à Rosario. Contrairement à la plupart des contrats à terme pour les céréales, les contrats de la ROFEX pour le blé et le maïs sont réglés au comptant, sans livraison matérielle des céréales. En 2006, le volume des transactions des bourses a représenté près de 5 millions de tonnes. 26. Outre les bourses en Argentine et au Brésil, il existe au Honduras une autre bourse qui s occupe de céréales, la Commodies and Services A.S. (AGROBOLSA). Il s agit d une société privée qui opère dans le cadre des Accords sur le riz granza 17. Cette bourse permet aux rizeries du pays d importer du riz hors taxe en cas de pénurie sur le territoire national. La Bourse nationale de commerce (BAISA) au Panama agit dans le même sens puisqu elle contribue à la distribution de mesures tarifaires pour l importation du riz, du maïs et autres produits agricoles afin de garantir un niveau élevé de transparence dans le processus de distribution. Le Chili a créé une Bourse des opérations à terme en 2005, pour le blé, le maïs et le vin. 27. En Amérique du Nord, et plus précisément aux États-Unis, la CBOT est la bourse la plus ancienne et le point de référence mondial actuel en matière de maïs jaune, avoine, blé tendre rouge et riz brut. En 2005, la CBOT qui était une organisation associative est devenue une société nationale dont les actions sont cotées à la Bourse des Valeurs de New York. La CBOT a enregistré une croissance de 40 pour cent du volume des échanges de produits agricoles en 2006, 14 The World s Commodity Exchanges, CNUCED, 2006, p.109. 15 Les géants de l exportation Cargill, Bunge, Louis Dreyfus et ADM sont tous des intervenants actifs de la Bolsa. 16 La valeur franco long du bord reflète le prix du marché mondial FAB moins 20 pour cent de taxe d exportation. 17 The Commodity Exchange of Honduras and its operations in the rice market, André Carías, The World s Commodity Exchanges, UNCTAD, 2006.

8 avec plus de 128 millions de contrats négociés, par rapport à 2005. Le produit pour lequel la croissance a été la plus forte d une année sur l autre, atteignant 72 pour cent, est le maïs. Bien que les marchés de ces produits gardent leur fonction d arbitrage pour les opérations nationales et les exportations, ils ont attiré des fonds de placement spéculatif car les négociants des actions et des obligations institutionnelles ont recherché des catégories de biens d investissement plus instables et, par conséquent, potentiellement plus rentables. Il est intéressant de voir que la CBOT a multiplié par 8 ces dix dernières années ses limites sur les positions spéculatives nettes. Un fonds individuel peut par exemple détenir une position nette de 22 000 contrats à terme et options pour le maïs, soit l équivalent de 2,8 millions de tonnes. Les experts estiment que les fonds de placement spéculatif, qui ne sont que peu réglementés (mais sont interdits pour la plupart des revendeurs), comprennent un grand pourcentage du volume des transactions agricoles et des positions de place 18. À l heure actuelle, l impact de l activité des fonds de couverture sur les prix fait l objet d une controverse, car d aucuns prétendent que le flux d argent investi en produits a provoqué une inflation artificielle des prix. Les responsables de la CBOT estiment qu en 2006 le volume théorique du marché de la bourse dans le secteur agricole a dépassé deux billions de dollars EU. Depuis août 2006, les céréales sont négociées non seulement sur le marché traditionnel mais aussi sur le marché informatisé (e-cbot) et certains négociants utilisent même les deux systèmes à la fois. 28. Aux États-Unis, deux autres bourses négocient des contrats de blé: la Kansas City Board of Trade (KCBT) négocie des contrats pour le blé dur d hiver et la Minneapolis Grain Exchange (MGE), les contrats pour le blé tendre du printemps. Toutes deux cotent leurs contrats sur le système informatisé e-cbot tout en gardant leur système traditionnel. 29. Au Canada, la Winnipeg Commodity Exchange (WCE) est une bourse d opérations à terme, qui a été créée au siècle dernier comme mécanisme pour la détermination des prix intérieurs et à l exportation, et qui prévoyait la livraison de blé et d orge au port d expédition de Thunder Bay des Grands Lacs. À la suite du ralentissement des exportations de céréales dans la région des Grands Lacs et de l augmentation des besoins de fourrage dans le pays, la WCE a transféré ses contrats de blé et d orge fourragers vers un système de points de livraison qui couvre toute la partie occidentale du Canada et ce, afin de mieux correspondre au système commercial national. Cependant, le volume des transactions de la WCE n est pas très élevé (atteignant pour les deux années 2005/2006 un volume de 230 000 contrats) car les prix du blé et de l orge fourragers dépendent largement du marché du maïs de la CBOT mais aussi parce que la Commission canadienne du blé intervient au moment de l expédition du blé et de l orge 19. D autre part, le marché du colza canola est un point de référence pour le marché mondial du colza et fait l objet de transactions dix fois plus importantes que celles des deux céréales. 30. En Australie, l Australian Grain Exchange est une bourse informatisée hybride, qui combine les transactions bilatérales au comptant et à terme de gré à gré et les contrats à terme de blé, et qui devrait être opérationnelle dès 2007. Elle devrait être utile aux producteurs et à tous les autres intervenants sur le marché, comme les négociants, les utilisateurs finaux et les exportateurs potentiels puisque la Commission australienne du blé libéralise ses politiques centralisées d exportation. Elle bénéficie du soutien de nombreux acteurs industriels. 31. Après la dissolution de l Union soviétique, le système agricole collectivisé a été privatisé dans la Fédération de Russie, en Ukraine et, dans une moindre mesure, au Kazakhstan. Le négoce a lui aussi été largement privatisé, sauf au Kazakhstan. Au cours des années 90, la Fédération de Russie et les États limitrophes ont enregistré une accélération du développement des bourses des produits et une diffusion des marchés dérivés. La plupart de ces bourses ont 18 En janvier 2007, la CFTC a annoncé que les grands opérateurs économiques (non-marchands) représentaient un peu moins de la moitié des positions ouvertes acheteurs et mixtes (acheteur+vendeur) sur le marché du maïs. 19 La Commission canadienne du blé a l exclusivité de l exportation des céréales fourragères. Elle négocie des ventes et des appels d offres d exportation avec les producteurs afin d acheter les quantités à exporter.

9 disparu aujourd hui à cause de problèmes de défaillances et faute d un système efficace de récépissés d entrepôt. Actuellement, on estime à 45 le nombre de bourses au comptant opérationnelles, dont la plupart participent aux enchères de céréales tenues par les organes fédéraux ou régionaux qui interviennent dans les opérations de soutien des prix. Actuellement, le développement institutionnel prévoit la mise en œuvre de systèmes de récépissés d entrepôt en Ukraine et au Kazakhstan mais pas encore dans la Fédération de Russie. Dans cette dernière, quoiqu un marché des dérivés soit en cours de création (le National Mercantile Exchange ou NAMEX), la législation est à la traîne surtout dans le domaine du commerce du blé 20. Le NAMEX travaille à la création d un marché intérieur et d un marché d exportation (situés sur la Mer d Azov). L Ukraine a elle aussi instauré un registre électronique des entrepôts sous douane. III. PERSPECTIVES 32. La croissance rapide à l échelle régionale des bourses des produits et des marchés dérivés en tant que centres de gestion des risques devrait continuer à renforcer la stabilité et la croissance des revenus agricoles. Ces centres se sont avérés être des moteurs de l innovation, de l intégration des marchés, des choix culturaux et commerciaux, du développement institutionnel, de l investissement des capitaux, des crédits et du savoir-faire des producteurs. Comme la technologie est un accélérateur de la croissance des bourses des produits, l innovation des produits financiers est possible dans les domaines où le risque n est pas couvert par des marchés traditionnels de céréales, comme par exemple pour les conditions météorologiques 21 et le rendement. 33. La libéralisation des marchés est essentielle dans la perspective d une croissance continue des bourses des produits et des marchés dérivés. La grande intervention de l État dans le marché du riz permet par exemple d expliquer pourquoi il n existe qu un seul marché instable (CBOT) pour la gestion des prix. De plus, les éventuelles mesures protectionnistes comme les restrictions soudaines des importations et des exportations pourraient priver les marchés nouvellement créés de leurs fonctions de fixation des prix et de transfert des risques. 34. Chaque bourse devra veiller à contrôler de près les activités de leurs marchés afin de conserver la confiance des intervenants. L histoire récente montre que les bourses qui ont une approche globale des opérations de transaction (compensation, contrôle, surveillance, promotion, organisation des affaires, mise en réseau, création d une plateforme et valorisation des produits) ont réussi là où d autres ont échoué. L engagement continu des secteurs public et privé dans les bourses est lui aussi une autre clé de leur développement et de leur succès à l avenir. Acheteur IV. GLOSSAIRE DES PRINCIPAUX TERMES DES MARCHÉS DÉRIVÉS Un acheteur de contrats d achat à terme, d options ou de contrats d échange. Bourse des opérations à terme Tout marché qui négocie des contrats à terme. Beaucoup de bourses à terme négocient d autres instruments dérivés comme les options ou les contrats d échange. Les notions de «bourse à terme» et de «marché de dérivés» sont souvent considérées comme synonymes. 20 The commodity exchange environment in Russia, Alexander Belozertsev, The World s Commodity Exchanges, CNUCED, 2006. 21 La DCE (en Chine) a proposé d introduire un indice météorologique.

10 Chambre de compensation La contrepartie centrale dont le rôle est de garantir le bon fonctionnement financier d un marché des dérivés. Les mesures habituelles du bon fonctionnement financier prévoient un Fonds de garantie (alimenté par ses membres), des lignes de crédit et des marges. La Chambre de compensation est un organisme neutre: ses positions nettes acheteur ou vendeur sont toujours égales à zéro. Une Chambre de compensation peut être un organisme de conservation extérieur (comme une banque) ou intérieur à la bourse. Compensation La procédure par laquelle une organisation, généralement appelée la Chambre de compensation, joue le rôle d acheteur et de vendeur dans toutes les transactions d un marché donné. Couverture L achat ou la vente temporaire de dérivés pour compenser la variation de la valeur d un actif sous-jacent. Un entrepôt de maïs effectue une couverture de vendeur en vendant à terme une quantité de maïs équivalente à celle qu il a en stock. De même, un minotier effectue une couverture d acheteur en achetant à terme du blé avant d acheter au comptant les quantités de blé dont il a besoin. Les couvertures prennent fin au moment où les transactions sont effectuées. Défaillance La non-exécution de la part d un membre de la Chambre de compensation, de ses engagements. On dit qu il y a défaillance lorsqu un membre ne dépose pas une marge suffisante ou n effectue pas ou ne reçoit pas de livraisons selon les normes boursières. Donneur d ordre Toute personne physique ou morale qui a un accord de commerce et un compte auprès d une Chambre de compensation dans le but d effectuer des transactions d instruments dérivés. Opérations à terme de gré à gré Transactions bilatérales qui déterminent la livraison de produits matériels en un lieu et à une date ultérieure donnés. Opérations à terme Accords contractuels d achat et de vente de produits dont la livraison (ou le paiement comptant) aura lieu ultérieurement au prix du marché au moment de la transaction. Les contrats à terme sont périodiques, c est-à-dire qu ils sont inscrits à intervalles cycliques (normalement tous les mois) et leur quantité, qualité et échéance sont normalisées. À la différence des opérations à terme de gré à gré, les contrats à terme sont soumis à une procédure de compensation de la chambre de compensation. Instruments dérivés Tout instrument financier (par exemple, contrat à terme, option, contrat d échange) dérivé d un actif, d une valeur mobilière ou d un événement sous-jacent. Les instruments dérivés s appliquent aux contrats portant sur des produits, des devises, des obligations, des actions, des indices financiers et des phénomènes naturels comme les conditions météorologiques (par exemple, un indice de température). Le plus souvent, les instruments dérivés sont les produits exclusifs des transactions. Livraison Le processus d adjudication et de livraison d un produit matériel aux conditions des contrats à terme et autres règlements de marché. Dans la plupart des marchés dérivés, le membre vendeur de la Chambre de compensation marque le début du processus de livraison en présentant des récépissés d entrepôt ou tout autre instrument autorisé (par exemple, des certificats d expédition)

11 à la Chambre de compensation, pour honorer ses contrats de vente à prix indéterminé. La livraison se termine par la cession et le paiement final. Marché de dérivés Tout marché qui négocie des transactions d instruments dérivés. Le but principal des marchés dérivés est le transfert des risques à des tiers. Marché de gré à gré ou OTC Un marché sur lequel la transaction est conclue bilatéralement entre l acheteur et le vendeur. Les marchés OTC sont moins réglementés que les marchés dérivés. Marge Une caution de bonne fin déposée à la Chambre de compensation par un membre de celle-ci. Les marges peuvent être des «marges initiales» qui sont déposées avant la transaction et des «marges de variation» qui fluctuent en fonction de la valeur des positions ouvertes du membre. Les marges initiales varient d un marché à l autre mais restent généralement inférieures à 10 pour cent de la valeur théorique du contrat. Par exemple, la marge initiale pour l achat ou la vente d un contrat portant sur le maïs à la Bourse de Chicago (CBOT) est d environ 1 370 dollars EU pour un contrat d une valeur d environ 20 000 dollars EU (contrat représentant 127 tonnes, à 157,50 dollars EU la tonne). Lorsque les cours sont très instables, les bourses élèvent leurs marges afin de se préserver des défaillances. Membre d une chambre de compensation Tout membre, tout actionnaire ou autre entité qui s engage à protéger la chambre de compensation contre toute défaillance de la part des autres membres. Les chambres de compensation sont responsables des activités commerciales de leurs donneurs d ordre. Elles se réservent le droit de liquider des positions de place des donneurs d ordre qui n auraient pas déposé une marge suffisante. Option Le droit, mais pas l obligation, d acheter ou de vendre un contrat à terme sous-jacent à un prix fixé (prix d exercice). Les options d achat donnent droit à l achat et les options de vente donnent droit à la vente. Le prix auquel le droit est reconnu est appelé la prime d option. Position de place Le nombre de contrats ouverts négociés entre les vendeurs et les acheteurs à un moment donné. Si mille (1 000) contrats d achat sont compensés par 1 000 contrats de vente, on se trouve en position de place d une valeur de 1 000. Le nombre de contrats d achat et de vente est toujours le même. Montant théorique La valeur totale des transactions (appelée volume) ou de la position de place correspondant au nombre de contrats multiplié par la valeur des contrats. Par exemple, le volume théorique de 100 contrats portant sur du blé (par exemple, à 25 000 dollars EU chacun) est 2 500 000 dollars EU. Contrat d échange L échange d une séquence de flux de trésorerie découlant de deux instruments ou actifs financiers différents. Par exemple, la transaction d un contrat de taux d intérêt «fixe» ou «flottant». Les contrats d échange sont des accords bilatéraux sur les marchés de gré à gré et des instruments dérivés sur les marchés organisés. Vendeur Le détenteur de contrats de vente à terme, d options ou de contrats d échange.