23 février 21 - N 61 Patrick Artus Prix de l immobilier résidentiel : une vision de long terme Pour savoir si la correction des prix de l immobilier est suffisante pour rééquilibrer le marché de l immobilier résidentiel, nous analysons l évolution du prix des logements relatif au revenu. Si la baisse récente des prix n a pas été suffisante pour ramener ce prix relatif vers son niveau moyen historique, on peut sans doute conclure qu il y aura de nouvelles baisses des prix. Il faut cependant tenir compte du niveau des taux d intérêt à long terme, et du besoin de logements. L estimation économétrique semble montrer : que les prix de l immobilier ont trop baissé aux Etats-Unis et au s ; qu ils sont légèrement trop bas (par rapport à l estimation faite) en Allemagne ; qu ils sont «normaux» en, en Italie ; qu ils sont trop élevés en France (de 1 à 15 %) et au Japon (2 %). 1. Evolution du prix des logements relatif au revenu par tête Nous calculons pour les Etats-Unis, le, la France, l Allemagne, l, l Italie, le Japon, le rapport entre le prix de l immobilier résidentiel et le revenu disponible par ménage (ou par habitant), ou, entre la richesse immobilière des ménages et le revenu disponible total des ménages. Le niveau présent est voisin du niveau au début des années 19 aux Etats-Unis (graphique 1), en Allemagne (graphique 3) ; il est plus élevé au (graphique 2), en France (graphique 4), en (graphique 5), en Italie (graphique 6), au Japon (graphique 7). 2 22 1 1 Graphique 2 : ratio prix im m obilier/rdb par ménage et ratio richesse immobilière /RDB des ménages (19 : 1 = ) Sources : Datastream, ONS, NATIXIS 62 65 68 71 73 76 79 82 84 87 9 93 95 98 1 4 6 9 2 22 1 1 1 1 Graphique 1 Etats -Unis : ratio prix imm obilie r/rdb par ménage et ratio richesse immobilière /RDB des ménages (19 : 1 = ) Sources : Datastream, BEA, FOF, NATIXIS 63 66 68 71 74 77 83 86 89 92 95 98 1 3 6 9 1 1 1 Graphique 3 Allemagne : ratio prix immobilier/rdb parménage et ratio richesse immobilière /RDB des ménages (19 : 1 = ) en valeur par ménage Sources : Datastream, BDE, NATIXIS 64 68 72 76 84 88 92 96 4 8 1 N 61-23 février 21 I 1
3 3 2 22 1 Graphique 4 France : ratio prix im m obilier/rdb par m énage et ratio richesse immobilière /RDB des m énages (19 : 1 = ) Prix de l'immobilier résidentiel / revenu disponible 3 3 2 22 1 Sources : Datastream, INSEE, NATIXIS 62 65 68 7 73 76 78 81 84 86 89 92 94 97 2 5 8 1 1 1 Graphique 5 Es pagne : ratio pr ix imm obilie r /RDB par mé nage et ratio richesse immobilière /RDB des ménages (19 : 1 = ) Sources : Datastream, BDE, NATIXIS 62 65 68 71 73 76 79 82 84 87 9 93 95 98 1 4 6 9 1 1 Graphique 6 Italie : ratio prix immobilier/rdb par ménage et ratio richesse immobilière /RDB des m énages (19 : 1 = ) Prix de l'immobilier résidentiel / revenu disponible Sources : Datastream, ISTAT, NATIXIS 62 65 68 7 73 76 78 81 84 86 89 92 94 97 2 5 8 1 1 1 1 1 baisse récente des prix des maisons est trop faible (graphiques 8a/8b). 3 2 15 1 5-5 -1-15 -2 22 1 1 Graphique 8 a Prix de l'im m obilier (GA en %) Etats-Unis A llemagne Italie Sources : Datastream, Bloomberg, Statist ique Nationale France Japo n 2 3 4 5 6 7 8 9 1 Graphique 8 b Prix de l'immobilier ( en 2:1) Etats-Unis A llemagne Italie France Japo n Sources : Datastream, Bloomberg, Statistique Nationale 2 3 4 5 6 7 8 9 1 3 2 15 1 5-5 -1-15 -2 Le cas du Japon est particulier, puisqu on retrouve aujourd hui le niveau du ratio (prix de l immobilier/revenu par tête) du début des années 197, et que, dans les années 19, le Japon était encore un pays pauvre. Il y a donc présomption de surévaluation aujourd hui des prix de l immobilier au, en France, en, en Italie. 2. Effet taux d intérêt, effet demande Un prix élevé des maisons relativement au revenu des ménages peut se justifier : 22 1 1 7 5 3 Graphique 7 Japon : ratio prix immobilier/rdb par ménage et ratio richesse immobilière /RDB des ménages (19.1 = ) en valeur par ménage disponible valeur des ménages Sources : Datastream, Cabinet Office, M inistère de Finance, NATIXIS 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8 7 5 3 si les taux d intérêt réels à long terme sont faibles ; si la demande d immobilier est forte. Nous représentons la demande d immobilier par le niveau ou la croissance de la population totale. L analyse économétrique donne (sur la période 19-9 en données trimestrielles) : Aux Etats-Unis 52,3-1,9 Taux réel 1 ans réel +,2 Population (8,8) (2,9) (8,4) Si ce ratio est encore trop élevé par rapport à sa valeur moyenne historique, on peut normalement en conclure que la R 2 =,28 N 61 23 février 21 I 2
4,6 -,72 Taux 1 ans +,46 Population (,6) (2,2) (19,4) R 2 =,67-74,72-4,26 Taux 1 ans l +,54 Population (5,1) (16,5) (13,5) R 2 =,66-572,4-1, Taux 1 ans +,126 Population (13,4) (2,8) (17,3) R 2 =,66 En Italie - 1,54-4,48 Taux 1 ans réel +,56 Population (5,7) (11,7) (9,7) R 2 =,51 En Allemagne -374,32-2,92 Taux 1 ans +,64 Population (8,7) (3,4) (12,7) -4,41-4,72 Taux 1 ans +, Population (,2) (,5) (7,6) R 2 =,77 R 2 =,61 Au Japon En France - 343,1-3,39 Taux 1 ans réels +,11 Population (16,5) (4,1) (26,2) - 32,1-2,2 Taux 1 ans réel +,48 Population (8,7) (1,8) (15,9) R 2 =,57 R 2 =,78-263,6-1,4 Taux 1 ans réels +,87 Population (11,1) (11,1) (19,6) R 2 =,68-6,74-3,29 Taux 1 ans +,35 Population (,6) (16,4) (11,5) R 2 =,64 Les graphiques 9 a à 9 k montrent : Qu aux Etats-Unis (9 a/9 b) les prix de l immobilier semblent passés en dessous de leur niveau normal après leur forte correction à la baisse ; Au (9 c), et en Allemagne (9 d), aussi, les prix semblent légèrement «trop» bas ; En France (9 e/9 f), au contraire, les prix sont toujours supérieurs (de 1 à 15 %) aux prix modélisés ; En (9 g/9 h), les prix modélisés et observés sont voisins ; En Italie (9 i/9 j), ils ne sont pas non plus significativement différents ; Au Japon (9 k), les prix de l immobilier semblent trop élevés. N 61 23 février 21 I 3
15 13 11 Graphqiue 9 a Etats -Unis : Richesse immobilière 3 2 1 35 3 Graphique 9 e France : Prix de l'immobilier 2-1 15-2 9-2 - 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8-3 5 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8-1 1 Graphique 9 b Etats -Unis : Richesse immobilière 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8 2-2 - 35 3 15 Graphique 9 f France : Richesse immobilière 5 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8 2-2 - - 2 175 Graphique 9 c : Richesse immobilière 2 1 Graphique 9 g : Prix de l'immobilier 3 2 1 15 1 75 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8-2 - 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8-1 -2-3 - 1 Graphique 9 d Allemagne : Richesse immobilière 3 2 1 175 15 1 Graphique 9 h : Richesse immobilière 2 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8-1 -2-3 - 75 5 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8-2 - - N 61 23 février 21 I 4
1 1 Graphique 9 i Italie : Prix de l'immobilier 2-2 - 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8 - Graphique 9 j Italie : Richesse immobilière 1 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8 3 2 1-1 -2-3 - 5 Graphique 9 k Japon : Prix de l'immobilier 15 3 5-5 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8 - N 61 23 février 21 I 5