PRIVATE BANKING VISION DES MARCHÉS FINANCE 07 une société du groupe KBC 11 septembre 2015 DANS CETTE ÉDITION: 01 APERÇU MACROÉCONOMIQUE 04 MARCHÉS D ACTIONS 06 MARCHÉS OBLIGATAIRES 07 MARCHÉS DES CHANGES Les investisseurs se souviendront longtemps du lundi 24 août. Après avoir été neuf jours d'affilée dans le rouge, les marchés ont capitulé. Les déclencheurs de volatilité ont été activés et les stratégies de trading algorithmique se sont mises à vendre en masse. Les indices boursiers ont observé des pertes de 10% intraday, des actions phares comme General Electric pouvant être acquises avec une décote de 25% à un moment donné de la journée. Panique sur les marchés à l état pur ; Lundi noir 28 ans après jour pour jour, tel un phœnix renaissant de ses cendres. Les marchés des devises ont eux aussi été sujets à la volatilité. Les devises liées aux matières premières comme le dollar australien ont cédé 10% en quelques jours seulement, après que la dévaluation du yuan chinois a ravivé la crainte entourant une guerre des devises asiatiques. Tous ces développements doivent être replacés dans leur contexte et doivent être mis en perspective. Nous les abordons dans cette édition de Vision du marché. Nous vous souhaitons d ores et déjà une bonne lecture! CHINE. La crainte à propos de la croissance entraîne des (nouvelles) interventions de l État Après avoir fait office d'usine du monde pendant des années, la Chine se tourne de plus en plus vers le consommateur domestique comme moteur de sa croissance économique. Mais ce revirement stratégique ne s opère pas sans coup férir. Les indicateurs de confiance des entrepreneurs affichent une tendance baissière depuis des mois, imputable à une production industrielle décevante et à un recul majeur des exportations (-8,9% par rapport à l an dernier). L atonie des exportations s explique en partie par l appréciation du yuan chinois, dont l évolution est liée au dollar américain. De solides statistiques macroéconomiques en provenance des États-Unis, conjuguées à une banque centrale sur le point d opérer son premier VISION DES MARCHÉS FINANCE N 07 SEPTEMBRE 2015 01
APERÇU MACROÉCONOMIQUE relèvement de taux en 9 ans, font que le billet vert et, partant, le yuan s est fortement apprécié l an dernier. Une monnaie forte pèse sur la compétitivité internationale et peut générer un recul des exportations. Malgré l accent porté sur le consommateur national, les exportations représentent toujours 22% du produit national brut chinois. Le 11 août, les autorités chinoises ont dès lors décidé d intervenir, mettant d'un coup fin à la corrélation entre le yuan et le dollar américain. D après le nouveau processus, la monnaie chinoise évolue dans une fourchette de 2% maximum par rapport à son cours de clôture une étape de plus vers un marché des changes «normal». Le nouveau processus de formation des prix a fait perdre au yuan 4% de sa valeur en 2 jours. La dévaluation a immédiatement fait naître la panique sur les marchés financiers. Un sentiment de méfiance s est emparé de nombreux investisseurs : pourquoi la Chine procède-t-elle à une dévaluation de la monnaie alors que la croissance officielle est de 7% - et qu elle s inscrit du reste dans le droit fil des attentes? Les indicateurs sous-jacents (p. ex. la consommation d électricité) montrent que la croissance effective est plutôt de 6,3%, ce qui justifie les interventions. Pour remettre l économie sur les rails et garantir la stabilité, les autorités chinoises sont intervenues une nouvelle fois fin août. Elles ont ainsi abaissé le taux d'intérêt de la facilité de dépôt à 1,75% et réduit les exigences de réserves auprès des banques chinoises de 0,5% ; des mesures censées soutenir la consommation privée et les investissements des entreprises. Dans le même temps, la Chine intervient dans le marché des changes en vue de contrer une nouvelle dévaluation du yuan (et la spéculation sur une guerre des devises asiatiques). Ces interventions, qui consistent notamment à vendre une partie des réserves de dollars US pour acheter des yuans, permettent de stabiliser la monnaie chinoise. Un signe avec les interventions sur le marché des taux pour les marchés financiers, que la Chine recèle de nombreuses possibilités pour rectifier le tir si nécessaire. Et forts de la confiance (retrouvée) dans les capacités de la Chine, les acquéreurs se sont de nouveau manifestés sur les marchés financiers. ÉTATS-UNIS. Forte croissance économique au deuxième trimestre ; quand le premier relèvement des taux aura-t-il lieu? L'économie américaine a progressé de 3,7% durant le deuxième trimestre par rapport à la même période en 2014. Il s'agit là d'un chiffre nettement plus élevé que l'estimation initiale (2,3%) publiée fin juillet, qui atteste que la contraction de 0,7% au premier trimestre n'était qu'un accroc sans lendemain sur le chemin de la croissance que les États-Unis ont repris depuis quelques mois. Cette forte croissance est principalement imputable au consommateur américain, qui a vu son pouvoir d'achat augmenter au cours des derniers mois et agit en conséquence. Tout d'abord parce que le marché de l'emploi américain performe à haut niveau et commence à montrer des signes de pénurie (étant donné l'inflation salariale en hausse). Mais aussi parce que les prix de l'essence à la baisse suite à la chute des produits pétroliers captent une partie moins importante des budgets des ménages. Les dépenses des entreprises ont elles aussi augmenté au deuxième trimestre, même si les investissements ont d'abord porté sur l'accroissement des stocks, ce qui met par ailleurs la barre assez haut pour les prochains trimestres : le taux de croissance outre-atlantique se maintiendra-t-il? Les membres de la Réserve fédérale tiendront compte du rapport positif sur la croissance pour décider de procéder au premier relèvement des taux depuis 9 ans en septembre, ou d'attendre encore un trimestre. Le marché de l'emploi solide et la belle croissance des États-Unis sont clairement de nature à justifier une augmentation des taux. La faible inflation (due notamment à la récente baisse des prix pétroliers) et les maux de croissance auxquels est confrontée la Chine sont autant de facteurs qui peuvent contraindre la Banque centrale américaine à opter pour un report (provisoire). Une enquête de l'agence Bloomberg démontre clairement que seuls 25% des économistes envisagent encore une hausse des taux en septembre. Nous partons du principe que les marchés continueront à se montrer volatils chaque fois qu'un gouverneur de la Fed fera une déclaration dont l'on pourra déduire le moment du premier relèvement. Nous répétons qu'en dépit de la volatilité à court terme, une hausse des taux à (moyen ou) long terme n'aura pas nécessairement un impact négatif sur les marchés d'actions. EUROPE. La Chine donne du fil à retordre à l'économie allemande L'économie européenne a progressé de 0,3% durant le deuxième trimestre par rapport au premier trimestre, ce qui est inférieur aux prévisions (0,4%). Le repli est attribuable à l'allemagne, qui voit les maux de croissance chinois se traduire par une baisse de la croissance à 0,4%. L'économie française a stagné après avoir encore enregistré une progression de 0,7% au cours du premier trimestre. Pour la deuxième fois de suite, c'est l'économie espagnole qui a le plus progressé : avec 1% de croissance trimestrielle, elle signe sa meilleure performance en 8 ans. Une améliora- 02 VISION DES MARCHÉS FINANCE N 07 SEPTEMBRE 2015
APERÇU MACROÉCONOMIQUE tion persistante de la confiance des consommateurs, grâce à la récente baisse du prix du pétrole, devrait clairement permettre à l'économie européenne de passer à la vitesse supérieure au second semestre. Le troisième programme d'aide à la Grèce a vu le jour durant les vacances d'été. D'un montant de 85 milliards, il implique, outre une série de mesures d'économies et de hausses d'impôts, une attention toute particulière à la lutte contre la fraude. Les parlements européens, y compris celui de la Grèce, ont approuvé le programme. Estimant que le gouvernement grec actuel n'est pas en mesure de le mettre en œuvre, le Premier ministre Aléxis Tsipras a présenté la démission de ce dernier. De nouvelles élections auront lieu le 20 septembre. Dans les sondages, son parti Syriza conserve une maigre longueur d'avance. LA MACROÉCONOMIE EN IMAGES La croissance américaine est passée à la vitesse supérieure, tandis que l'europe fait pratiquement du sur-place. CROISSANCE ÉCONOMIQUE Le prix du baril de brut est retombé à 42 dollars, son niveau le plus bas depuis début 2009. PRIX DU PÉTROLE Europe États-Unis Les craintes pour la croissance chinoise ont fait flamber le VIX, l'indice reflétant la nervosité du S&P500. Les bourses européennes ont vu leurs gains de l'année partir en fumée en un clin d'œil. INDICE DE VOLATILITÉ EUROSTOXX 50 Le yuan a cédé 4% après que les pouvoirs publics chinois l'aient émancipé du dollar américain. COURS DE CHANGE YUAN/USD Ce dernier a connu un fléchissement (temporaire?) par rapport à l'euro. À quand le relèvement des taux? COURS DE CHANGE EUR/USD VISION DES MARCHÉS FINANCE N 07 SEPTEMBRE 2015 03
MARCHÉS D ACTIONS L EXAGÉRATION À LA BAISSE CRÉE DES PERSPECTIVES L annonce de l assouplissement quantitatif de la Banque centrale européenne a entraîné une hausse de 20% de l Eurostoxx 50, l indice qui rassemble les 50 principales capitalisations boursières d Europe, au premier trimestre. Cette hausse des cours ne s est que partiellement traduite dans celle des bénéfices des entreprises sous-jacentes. Les bourses ont une nouvelle fois renchéri et ont coté audessus du rapport cours/bénéfice de ces trente dernières années. Les valorisations supérieures à la moyenne ont incité les acheteurs à faire preuve d une prudence bienvenue et les marchés ont évolué de manière latérale. Les corrections qui s en sont suivies, par exemple dues aux incertitudes en Grèce, ont tout bien considéré été autant d opportunités d achat. Jusqu au 11 août. L annonce du nouveau processus de formation du prix du yuan chinois a entraîné une dévaluation de 4% en 2 jours. Rien de bien grave en soi si la dévaluation ne s était accompagnée de la crainte d une nouvelle guerre des devises asiatiques et, plus important encore, de la question de savoir si la croissance miracle de la Chine avait définitivement volé en éclats. Car pourquoi un état annoncerait-il une dévaluation si les chiffres de croissance publiés correspondent parfaitement aux attentes? Combinés, le niveau en hausse progressive des bourses et les grandes interrogations quant à la capacité de rebond de la 2e économie mondiale ont provoqué une importante vague de ventes. En à peine 10 séances, le bénéfice accumulé depuis le début de l année s est entièrement évaporé. Le Vstoxx, l indicateur de la nervosité de l Eurostoxx 50, a grimpé de 17 à 45. Les bourses ont tendance à exagérer. À court terme, la forte hausse du premier trimestre peut être considérée comme une exagération dans le sens positif. Le lundi 24 août, nous avons connu une exagération dans le sens négatif, sans plus. Depuis un certain temps, nous signalons que les bourses suivront une évolution plus volatile dès lors que la vigueur des économies sous-jacentes revient sous les projecteurs. Dans le climat actuel, où les États- Unis reprennent des couleurs et où l Europe s appuie sur le bas niveau des prix du pétrole et de la monnaie, nous continuons à considérer les corrections comme des moments d achat. D autant plus que, à la suite de cette correction, les bourses européennes affichent des rapports cours/bénéfice prévisionnels d à peine 12,5. PERFORMANCES NIVEAU % YTD % -1 AN C/B Dow Jones 16.643,0-5,9-6,6 15,1 S&P 1.988,9-5,5-3,4 16,8 MSCI World 1.658,1-6,1-3,0 16,4 MSCI Emerg. Mark. 820,3-9,0-14,2 11,6 Nikkei 18.890,5-8,2 8,3 17,9 Hang Seng 1.988,9-5,5-3,4 16,8 CSI 300 (Chine) 3.366,5-11,8-4,7 12,5 Bovespa (Brésil) 47.153,9-7,3-5,7 - Micex (Russie) 1.721,6 3,2 23,3 6,0 NIVEAU % YTD % -1 AN C/B EuroStoxx 50 3.261,1-9,4 3,6 14,0 Stoxx 50 3.107,4-9,5 3,4 15,0 Footsie 100 6.247,9-6,7-4,8 15,2 CAC 40 4.638,3-8,7 8,6 14,9 DAX 10.222,3-9,6 4,3 12,7 AEX 443,1-10,5 4,4 15,7 BEL 20 3.457,9-8,1 5,3 14,6 IBEX 10.277,7-8,1-0,0 15,2 Swiss 8.772,1-7,0-2,4 17,1 04 VISION DES MARCHÉS FINANCE N 07 SEPTEMBRE 2015
MARCHÉS D ACTIONS UNE SAISON DES RÉSULTATS EN DEMI-TEINTE Les attentes liées à la saison des résultats aux États-Unis n étaient pas très élevées. Après plusieurs trimestres de croissance bénéficiaire à deux chiffres, le filon semble s épuiser peu à peu, d autant que la faiblesse des cours du pétrole met sous pression la rentabilité des sociétés d énergie. En moyenne, les entreprises américaines ont enregistré une baisse de chiffre d affaires de 3,7%, l énergie (-32%) et les matériaux de base (-12%, à la suite de la baisse des prix des matières premières) étant les plus impactées. Une croissance bénéficiaire négative de 56% des entreprises pétrolières a entraîné une baisse de -2,5% de la croissance moyenne des bénéfices. Au-delà de la faiblesse des prix du pétrole, la cherté du dollar est également citée comme raison pour laquelle l objectif, même bas, n a pas été atteint. Les entreprises européennes s en sont mieux tirées. Certes, elles ont dû concéder une baisse de 4% du chiffre d affaires mais, vu la réduction des coûts, elles ont été en mesure d afficher une croissance bénéficiaire de 8%. Le fléchissement de l euro, le bas prix du pétrole, les taux bas facilités par les mesures d encouragement de la banque centrale et la reprise de l économie (et la demande de crédits) nous donnent suffisamment confiance dans le fait que les entreprises européennes réaliseront encore une croissance attrayante de leurs bénéfices au 2e semestre. Dans notre allocation régionale, nous préférons clairement l Europe aux États-Unis. SITUATION TECHNIQUE : STOXX 600 Le percement du plancher de la zone de support 370-390 n est pas resté sans conséquences. La courbe de tendance depuis 2009 a été testée avec succès. Conséquence, la tendance à la hausse est toujours là. VISION DES MARCHÉS FINANCE N 07 SEPTEMBRE 2015 05
MARCHÉS OBLIGATAIRES LES OBLIGATIONS D ENTREPRISES PAIENT LA NOTE Durant les mois d été, les émissions de nouvelles obligations ont été proches de zéro. C est également le cas du volume des obligations négociées. Les événements liés à la situation chinoise ont donc provoqué de fortes variations. Toutefois, et au contraire des cours de change et des marchés d actions, les mouvements sur les taux des marchés souverains européens sont restés limités. Au début du mois, le taux souverain allemand a grimpé d une dizaine de points de base avant de revenir à 0,56%, en ligne avec l aversion générale pour le risque. Au final, le taux à dix ans était de l ordre de 0,7% en fin de mois, soit quelques points de base au-dessus de son niveau de début de mois. De même, l écart de taux entre les autres pays d Europe et l Allemagne ne s est guère élargi durant le mois. Lorsque les actions se trouvent en difficulté, on constate généralement que l écart se creuse entre les taux des obligations d entreprise et d état. Cela a été également le cas ce mois-ci. La baisse a principalement concerné les obligations d entreprises actives sur les marchés des matières premières, comme Petrobras et ArcelorMittal. Le marché des obligations à haut rendement s est lui aussi montré sensible aux récentes évolutions. Rien d étonnant si l on sait que sur le marché du haut rendement américain, une société sur six relève de l énergie. PERFORMANCES TAUX À 10 ANS TAUX À 10 ANS 01/01/2014 SPREAD ALLEMAGNE TAUX À 10 ANS TAUX À 10 ANS 01/01/2014 SPREAD ÉTATS- UNIS Allemagne 0,66 0,52 - Belgique 1,03 0,90 0,37 Pays-Bas 0,87 0,71 0,21 France 1,04 0,84 0,38 Espagne 2,05 1,59 1,38 Italie 2,04 1,97 1,38 Irlande 1,40 1,42 0,74 États-Unis 2,17 2,37 - Grande-Bretagne 1,96 1,76-0,21 Norvège 1,52 1,51-0,65 Suisse -0,13 0,33-2,29 Turquie 10,10 8,03 7,94 Mexique 6,17 5,90 4,00 Russie 11,57 13,57 9,40 Afrique du Sud 8,30 7,89 6,13 PERSPECTIVES POUR LE MARCHÉ OBLIGATAIRE Les chiffres récents en provenance des États-Unis ont cessé de décevoir, accroissant d autant les chances de voir, en septembre, la banque centrale américaine opérer une première hausse. En raison de l évolution négative en Chine, des voix se font à nouveau entendre pour que l on temporise encore. Bref, le moment précis du relèvement des taux reste très difficile à évaluer. Toutefois, il y a lieu de croire que, vu les mouvements récents des marchés, le point bas des taux est passé et que les prochains mois/années afficheront une tendance de hausse (modérée) des taux. Cette intervention entraînera une baisse de la valeur des obligations classiques dans une mesure plus ou moins grande en fonction de la durée résiduelle. L investisseur a tout intérêt à protéger son portefeuille contre cette baisse, en optant pour des coupons flottants sur la base du taux à long terme et/ ou en prenant des obligations d entreprises offrant une rémunération suffisante. 06 VISION DES MARCHÉS FINANCE N 07 SEPTEMBRE 2015
MARCHÉS DES CHANGES MONNAIES FLOTTANTES La Chine a déjà pris plusieurs mesures pour davantage ouvrir ses marchés financiers et sa monnaie aux investisseurs étrangers. On ne peut que s en réjouir. La récente baisse (pilotée) du cours du yuan n a pas été accueillie aussi positivement. La question est la suivante : les autorités chinoises ont-elles agi pour que la monnaie baisse ou pour qu elle cesse de baisser? Vu le sentiment des investisseurs quant à la Chine et la baisse du dollar américain, la seconde hypothèse semble être la bonne. La baisse du yuan et du prix du pétrole ont eu pour effet qu en août, pratiquement toutes les monnaies des pays émergents ont sensiblement baissé. La couronne norvégienne ainsi que les dollars australien et néo-zélandais ont connu le même sort. Une fois encore, la monnaie unique européenne est la seule à avoir tenu bon (même le franc suisse s est affaibli par rapport à l euro). Dans ce contexte d affaiblissement général, la Chine, en dépit de la baisse du yuan, n a pas vraiment gagné en compétitivité. PERFORMANCES COURS PERFOR- MANCE MENSUEL- LE DE LA MONNAIE FACE À L'EURO PERFOR- MANCE ANNUELLE DE LA MONNAIE FACE À L'EURO COURS PERFOR- MANCE MENSUEL- LE DE LA MONNAIE FACE À L'EURO PERFOR- MANCE ANNUELLE DE LA MONNAIE FACE À L'EURO EUR/USD 1,1215-2,59% 7,30% EUR/GBP 0,7273-3,79% 6,33% EUR/JPY 135,9200-0,15% 6,16% EUR/NOK 9,3357-4,48% -3,54% EUR/SEK 9,4881-0,64% -0,47% EUR/AUD 1,5730-4,93% -6,29% EUR/NZD 1,7480-5,56% -12,64% EUR/TRY 3,28-7,57% -15,87% EUR/ZAR 14,95-7,64% -6,76% EUR/RUB 75,25-15,25% -2,37% EUR/MXN 18,88-6,16% -5,84% EUR/BRL 4,01-8,63% -24,54% EUR/PLN 4,23-2,12% 1,32% EUR/CZK 27,03 0,07% 2,26% PERSPECTIVES POUR LES MARCHÉS DES CHANGES Comme précédemment, l évolution du taux directeur américain aura un impact important sur les taux de change. Toutefois, un important facteur est venu s ajouter : l évolution des matières premières en général et du prix du pétrole en particulier. Alors que, vu l accroissement de l écart de taux par rapport à l EUR, les perspectives pour l USD restent positives, la prudence est de rigueur vis-à-vis des monnaies des pays émergents. Si les prévisions de taux aux États-Unis sont trop rapidement revues à la hausse, les flux de capitaux vers les devises faibles (soit les pays dont les importations et les exportations sont plus nombreuses et qui ont donc besoin d argent étranger pour les financer) pourraient bien se tarir et les monnaies concernées pourraient encore être mises sous pression. Le surcroît de rendement offert par ces pays pourrait rapidement passer à la trappe en cas de dévaluation de leur monnaie. VISION DES MARCHÉS FINANCE N 07 SEPTEMBRE 2015 07
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