+ Acheter Prix de l action: 6.5Dt Actionnariat post IPO: Famille Sellami: 55.05% Familles partenaires : 17.52% SFI *: 3.90% Public: 23.53% *Filiale de la Banque Mondiale Période de souscription: Du 16 au 29 avril inclus Capitalisation Boursière: One Tech accélère son internationalisation Recommandation boursière Fleuron national de l industrie électromécanique, OTH jouit d une grande notoriété lui conférant la position du deuxième plus important exportateur privé du pays et la position de monopole en Afrique dans la fabrication de circuits imprimés. Le groupe OTH s introduit en Bourse à une valorisation post money de 348MDt, correspondant à un P/E retraité 2013 de 13.3x, une valorisation attrayante à nos yeux. OTH dispose d un vivier de rentabilité latente sur les projets récemment lancés et n ayant pas encore atteint leur rythme de croisière. De plus, le Groupe est à un stade avancé dans des négociations avec des partenaires étrangers pour d éventuels projets de croissance externe. La concrétisation de ces projets donnerait une nouvelle dimension au groupe et un élan à la valeur en Bourse. D ici 5 ans, la dimension internationale du groupe OTH sera largement confortée. Nous recommandons de souscrire à l OPF. Avant OPS : 332MDt Après OPS : 348.4MDt Quotité: 1action nouvelle + 4 anciennes Prix de la quotité : 32.5Dt Ratios de Valorisation: OTH / Marché P/E 2012e: 19.7x / 16.6x P/E retraité2013e :13.3x/14.7x P/B2013e : 1.46x/ 1.55x Yield 2013e: 2.9% / 3.0% Gearing2013e : -16 % ROE2013e : 22% Analyste chargée de l étude : Rym GARGOURI BEN HAMADOU Points Forts / Opportunités: Un des plus grands groupes privés tunisiens et deuxième plus grand exportateur privé du pays Des joint venture avec des leaders mondiaux quasiment dans tous les domaines Des synergies entre les sociétés du groupe permettant d offrir au client une solution complète (concept du One Stop Shop) Un carnet de commandes stable, diversifié et de renommée internationale Des certifications internationales permettant de cibler de nouveaux marchés Une main d œuvre qualifiée et compétitive Une industrie capitalistique qui constitue une barrière à l entrée de concurrents Points Faibles / Menaces : Une forte exposition au marché européen et au secteur automobile Exposition au renchérissement des prix de matières premières dans le pôle mécatronique Exposition aux fluctuations des taux de change Concurrence asiatique sur les produits de grandes séries Caractéristiques de l opération : L introduction de OTH sur le marché principal se fera à travers une Offre à Prix Ferme (50% de l offre) et un Placement Garanti (50% de l offre) de 2 521 925 quotités au prix de 32.5Dt chacune, portant sur un montant global de 81.9MDt, soit 23.5% du capital de la société après augmentation. Cette introduction se réalisera selon les modalités suivantes : Une cession portant sur 65.5MDt répartie comme suit : 28.9MDt cession par les filiales et 36.6MDt par les actionnaires, représentant 18.8% du capital après augmentation. Une augmentation de capital en numéraire portant sur une levée de 16.4MDt représentant 4.7% du capital après augmentation. 1
35 années de croissance interne et externe pour donner naissance à l un des plus grands groupes privés tunisiens Avec 75% du chiffre d affaires à l export, le Groupe One Tech est le deuxième plus grand exportateur privé du pays Présentation du Groupe OTH: Fondé en 1978 en partenariat avec la firme italienne General Cavi Riva et opérant initialement dans la câblerie, le groupe OTH a entrepris, au fil des années, une ambitieuse expansion aussi bien sur son métier de base (la câblerie) que dans la mécatronique (assemblage électronique+mécanique) et le télécom. Cette diversification s est déroulée selon deux logiques : (1) développement de synergies entre les sociétés du groupe afin d offrir au client une solution complète ; c est le concept du one stop shop et (2) la recherche d opportunités d investissement rentables. Aujourd hui, OTH est l un des plus importants groupes privés en Tunisie et le deuxième plus gros exportateur privé du pays. Pour les besoins de son introduction en bourse, le groupe s est restructuré en holding, One Tech Holding, contrôlant directement 10 sociétés dans principalement trois secteurs d activités différents : la câblerie, la mécatronique et le télécom. Aux cotés de ces trois métiers stratégiques, OTH détient des participations dans d autres activités supports : la construction métallique et l emballage pharmaceutique primaire. OTH Pôle Câblerie Pôle Mécatronique Pôle Télécom Autres activités Tunisie 87% Auto- 49% 100% 100% 65% OTBS 96% OTM 70% Stucom 80% Hélioflex 75% Structuredu chiffre d'affaires par activité Câblerie; Autres activités; 2% Telecom; 8% Mécatronique 35% Strcture du chiffre d'affaires de l'activité cablerie spéciaux 8% Automobile 13% Télécom 19% Energie 60% Analyse financière du Groupe One Tech: Ayant été récemment restructuré (en décembre 2012), l historique financier du Groupe OTH sur la base du nouveau périmètre se résume à seulement trois exercices d exploitation. Le chiffre d affaires de OTH a progressé de 13%/an sur la période 2010-2012 et devrait clôturer l exercice 2012 à 379MDt, une évolution qui a surtout profité du bon dynamisme du pôle câblerie (+15%/an à 209MDt) et du pôle mécatronique (+10%/an à 131MDt). Métier de base et activité historique du groupe, la câblerie a toujours été le moteur de croissance du groupe accaparant plus de du chiffre d affaires global. Profitant de son adossement au deuxième Groupe mondial dans l industrie de Câblerie Prysmian, One Tech est à la pointe de la technologie de câbles d énergie, de télécommunications et automobiles. L essentiel des ventes de ce pôle est destiné à l export (73%) et notamment à l Europe. Avec seulement 27% du CA écoulé localement, le groupe OTH est leader avec 40% de part de marché en Tunisie sur les câbles d énergie et Télécom. Au fil des années, le Groupe OTH a pu établir des relations stables et pérennes avec une clientèle de renommée locale (Tunisie Telecom, STEG, SOTEME ) et internationale (Renault Tracks, Leoni, Yazaki, Cablettra, ) faisant de ce pôle la vache à lait du Groupe. Grâce à un résultat dépassant les 12MDt, ce pôle contribue à hauteur de 62% du résultat net global. 2
Pôle mécatronique Electronique Fabrication de circuits imprimés Assemblage éléctronique Mécanique Assemblage mécanique Injection plastique Deuxième catalyseur de croissance du Groupe, le pôle mécatronique contribue à hauteur de 35% du chiffre d affaires global et 33% du résultat net Global. Deuxième catalyseur de croissance, le pôle mécatronique est constitué de 4 sociétés totalement exportatrices : deux spécialisées dans l électronique ( et ) et deux dans la mécanique ( et ). Il contribue à hauteur de 35% dans les revenus du Groupe et à hauteur de 33% dans le résultat net global (à 6.6MDt). A l instar du pôle câblerie, le Groupe One Tech est associé à des investisseurs stratégiques étrangers de renom (Le leader italien dans le domaine de l électronique Elemaster, le groupe français BSE, le leader français de l injection plastique TBI ). Il opère également avec des multinationales de grande envergure tels que Bosh, Magnetti Marelli, Siemens, Delphi, Lacroix, Le Grand... Le business de ce pôle est fortement exposé au secteur automobile. Entre 2010 et 2012, le Groupe One Tech a lourdement investi dans ce pôle (une enveloppe de 25MDt) afin (1) d augmenter la capacité de production et atteindre une taille critique lui permettant de se hisser parmi les plus grands producteurs au monde dans la fabrication de circuits imprimés et (2) diversifier les secteurs d intervention, une diversification sélective qui privilégie les secteurs à forte valeur ajoutée tels que les secteurs industriel, ferroviaire, médical Le pôle télécom est le pôle le plus jeune du groupe et contribue à hauteur de 8% du chiffre d affaires global Dernier né du groupe (restructuré en 2010), le pôle Télécom se compose de deux sociétés : OTBS (présente en Tunisie et Algérie) et OTM. Il contribue à hauteur de 8% du chiffre d affaires global de OTH. Il est actuellement déficitaire (Résultat de -1.8MDt) et tire vers le bas les résultats du Groupe. Mais grâce à la notoriété du Groupe dans cette branche d activité et aux différents partenariats conclus récemment, ce pôle devrait renouer avec les bénéfices à partir de cette année. Au cotés de ces trois pôles, OTH détient deux autres participations : - La première dans STUCOM opérant dans le secteur des charpentes métalliques. Elle génère un chiffre d affaires de 4.5MDt et un résultat net de 0.2MDt - La deuxième dans Hélioflex, société spécialisée dans l emballage pharmaceutique primaire. Leader sur le marché, Hélioflex dégage des revenus de 4.3MDt et un résultat de 0.4MDt. Evolution des pricipaux agrégats de OTH 298.0 379.4 En termes consolidés, le Groupe OTH, affiche un chiffre d affaires de 379MDt (en hausse de 13% /an sur les deux dernières années et un résultat net part du Groupe de 16.9MDt (soit une baisse moyenne de 2.7%/an par rapport à 2010). Ce repli est expliqué par plusieurs éléments: - L effritement de la marge brute 306pb entre 2010 et 2012, et ce en raison de la hausse du prix des matières premières, notamment dans le pôle mécatronique - Le poids des investissements entrepris entre 2010 et 2012 dans le pôle câblerie et mécatroniques (une enveloppe de 50MDt dans l augmentation de la capacité de production et la diversification des produits) - L augmentation substantielle des charges de personnel (+12.6%/an). Rappelons que le groupe emploie 2766 personnes et que ce poste absorbe 10% du chiffre d affaires consolidé. Un niveau tout à fait acceptable au regard de la masse de matière grise employée par le groupe. 35.3 36.6 17.8 16.9 2010 2012 Chiffre d'affaires EBITDA Résultat Net Un Groupe très peu endetté privilégiant la prudence Dans l absolu, la baisse des résultats du Groupe n est que marginale devant les effets de la crise qu a connue l Europe entre 2010 et 2012. Le modèle économique du Groupe OTH n a pas été éprouvé et a même démontré sa solidité. Une résistance qui s explique par la diversité des secteurs sur lesquels débouche le groupe. S agissant des fondamentaux financiers du groupe, OTH est très peu endetté, privilégiant de tout temps la prudence. La dette nette s élève à 16.6MDt, soit un gearing de 8.9%. Cette situation devrait s améliorer davantage à la suite de l introduction en Bourse. 3
Prévisions du Business Plan et Perspectives d avenir : Comme nous l avons déjà souligné, le Groupe OTH s est engagé dans un vaste programme d investissement ces dernières années qui devrait avoir des retombées à partir de 2013 dans le pôle câblerie et mécatronique. Une enveloppe additionnelle de 50MDt est également prévue sur la période du Business plan. Une partie des besoins de OTH sera comblée par la levée de fonds sur le marché (16.4MDt) dans le cadre de l OPS et le reliquat par les revenus de cession des filiales dans le cadre de l introduction en Bourse (28.9 MDt). Les investissements prévus par le Groupe devraient permettre de développer de nouveaux moteurs de croissance (nouveaux produits à plus forte valeur ajoutée, diversifier les secteurs d intervention) et de s étendre sur de nouveaux marchés (Afrique du Nord, Afrique Subsaharienne, les Etats Unis ). Une stratégie qui devrait permettre au groupe d afficher une croissance annuelle moyenne de 12% du CA sur la période 2012-2016 et de remodeler en parallèle la structure du CA. Evolution de la structure du chiffre d'affaires consolidé Evolution du CA consolidé du Groupe (MDt) 2% 4% 44% Autres activités Câblerie TCAM de 12% 379 437 488 539 589 Mécatronique 35% 42% Telecom Les nouveaux investissements devraient avoir des retombées sur la structure future du CA : -moins de câblerie et plus de mécatronique - moins d automobile et plus d industrie 8% 11% 2012 2016 Le développement de nouveaux produits, la diversification des sources d approvisionnement, la pénétration de nouveaux marchés porteurs devrait permettre au groupe d améliorer sa marge opérationnelle (de 5.8% en 2012, elle passera à 9.2% en 2014 et à 10.5% en 2016) et de consolider sa capacité bénéficiaire (le résultat net passe de 16.9MDt en 2012 à 48.6MDt en 2016). A noter que le bénéfice de 2013 (38MDt) sera bonifié par une plus value exceptionnelle de 11.8MDt provenant de la restructuration. TCAM de 20% Evolution de l'ebitda consolidé du Groupe (MDt) 52 61 70 78 Evolution du résultat net consolidé part du Groupe (MDt) TCAM de 30% 38.0 33.9 41.8 48.7 37 16.9 Pôle TCAM du CA 2012-2016 TCAM de l'ebitda 2012-2016 Commentaires Câblerie 5.5% 10.5% Faible croissance du CA du fait de la maturité de l'activité. Le développement de produits à plus forte valeur ajoutée conjuguée à l'indexation des prix de vente sur les cours des matières premières seront de nature à protéger les marges de la société. Mécatronique 17.0% 27.9% Contrairement à la cablerie, l'activité mécatronique est exposée à la volatilité des matières premières. La stratégie du groupe est de rechercher les sources d'approvisionnement à bas coûts et de diversifier ses secteurs d'intervention (industrie, médical, ferroviaire...) à plus forte valeur ajoutée. Ceci nécessitera des investissements pour l'extension de la capacité de production (processus déjà engagé) Telecom 20.3% 70.6% Une forte croissance qui s'explique particulièrement par le jeune âge du pôle, les perspectives de croissance locales et régionales et le développement de nouveaux services. Autres 24.4% 27.8% Activités marginales et faibles contributions dans le CA et le résultat du groupe Groupe OTH 11.6% 21.0% Une stratégie privilégiant davantage les 'nouveaux' métiers de la mécatronique et des Telecom et la recherche de nouveaux débouchés sectoriels aux dépends de l'automobile. En 5 ans, la mécatronique devrait avoir le même poids que l'activité historique de la cablerie au niveau du CA consolidé. 4
Société Tunisie Auto 189 12 87% 49% 165 6 86 100% 86 35 65% 23 55 100% 55 22 12 OTBS 14 96% 14 OTM 6 70% 4 STUCOM 10 80% 8 Hélioflex Valeur du Groupe Dette nette de OTH SA 6 75% 4 376 5 Valeur des fonds propres du Groupe avant décote 371 En KDT Valeur Individuelle % de détention Valeur des actifs d'oth Valorisation et opinion de Tunisie Valeurs La société One Tech Holding a été évaluée par Axis Capital sur la base de la méthode de la somme des parties, soit la somme des valorisations individuelles des différentes sociétés du groupe, au prorata de leur pourcentage de détention par le holding. Les sociétés du Groupe ont quant à elles été évaluées sur la base des méthodes communément admises à savoir la DCF, l EVA, les multiples et le Goodwill. Les travaux d évaluation ont abouti à une valorisation pre Money du Groupe OTH de 332MDt, correspondant à une décote de 10.6% par rapport aux résultats obtenus par l évaluateur. Compte tenu de l augmentation de capital (16.4MDt), la valorisation de OTH sera portée à 348MDt correspondant à un P/E 2013 retraité *de 13.3x, un niveau qui nous semble attrayant par rapport au marché (14.7x). Le groupe dispose d un vivier de Valeur des actifs d'oth rentabilité 376 124 latente sur les projets récemment lancés et n ayant pas encore atteint -Un P/E 2013 retraité de 13.3x et un P/E facial de 9.4x. leur rythme de croisière. - Dette nette d'oth 5 021 Parallèlement à cela, le Groupe est à un stade très avancé avec des partenaires *retraité de la plus value Valeur des fonds propres d'oth étrangers 371 103 pour des projets de croissance externe en Europe dans les métiers de la exceptionnelle de restructuration (11.8MDt) Décote de 10,5% mécatronique 39 096 et la câblerie. La finalité de ces pourparlers est d'industrialiser les activités du groupe et de passer du statut de sous-traitant au rang de fournisseur Valeur des fonds propores d'oth après décote de 10,5% 332 007 direct de grands donneurs d'ordre. Par mesure de prudence, ces projets n ont pas Prix/action (DT) 6,500 été intégrés dans les BP des filiales. Leur concrétisation donnerait une nouvelle dimension au Groupe. Business Plan: Répartition de l OPF Nous voyons dans OTH une opportunité de placement diversifié multidisciplinaire. La stratégie d expansion et le positionnement sectoriel du groupe nous semblent opportuns; les perspectives de croissance sont claires et les compétences déjà prouvées par le management devraient assurer leur expansion à l international. Nous recommandons de souscrire à l OPF. En KDt 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e TCAM (2012-2016) Revenus 379 412 437 101 488 475 539 103 589 164 11.63% Variation 3.9% 15.2% 11.8% 10.4% 9.3% Marge Brute 92 293 114 105 130 933 148 977 165 336 15.69% Variation 10.4% 23.6% 14.7% 13.8% 11.0% Taux de marge brute 24.3% 26.1% 26.8% 27.6% 28.1% EBITDA 36 599 51 892 61 037 70 440 78 369 20.97% Variation 14.8% 41.8% 17.6% 15.4% 11.3% Marge d'ebitda 9.6% 11.9% 12.5% 13.1% 13.3% Résultat d'exploitation 22 015 35 935 44 708 54 003 61 907 29.50% Variation 17.9% 63.2% 24.4% 20.8% 14.6% Marge d'ebit 5.8% 8.2% 9.2% 10.0% 10.5% Résultat de l'ensemble consolidé 19 917 31 029 38 858 47 812 55 930 29.45% Marge Nette 5.2% 7.1% 8.0% 8.9% 9.5% Quote part des intérêts des minoritaires 3 057 4 926 5 004 6 006 7 247 Résultat net part du groupe récurrent 16 859 26 103 33 854 41 807 48 682 30.36% Variation 14.2% 54.8% 29.7% 23.5% 16.4% Plus value de restructuration en bourse 11 877 Résultat net part du groupe 16 859 37 981 33 854 41 807 48 682 30.36% Catégories Catégorie A : OPCVM sollicitant au minimum 616 quotités (20KDt) et au maximum 246 500 quotités (8MDt) tout en respectant les dispositions légales notamment celles concernant les ratios prudentiels Catégorie B: Institutionnels locaux et étrangers autres que les OPCVM sollicitant au minimum 616 quotités (20KDt) et au maximum 246 500 quotités (8MDt) Catégorie C: au minimum 6 154 quotités (200KDt) et au maximum 53 600 quotités (1.7MDt) Catégorie D: au minimum 616 quotités (20KDt) et au maximum 6 153 quotités (200KDt) Catégorie E: au minimum 6 quotités (195Dt) et au maximum 615 quotités (20KDt) Montant (Dt) Répartition en % du capital social après augmentation Répartition en % de l'opf 8 936 298 2.6% 21.8% Total 40 981 298 11.8% 100% Analystes: Rym GARGOURI BEN HAMADOU Lilia KAMOUN Eya LIMAM Aicha MOKADDEM Les informations contenues dans cette publication proviennent de sources que nous jugeons être de confiance Il n est néanmoins donné aucune garantie quant à l exactitude de ces informations. www.tunisievaleurs.com 5