European Commission Consultation on legislative steps for the Packaged Retail Investment Products initiative. Contribution des autorités françaises

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1 Février 2011 European Commission Consultation on legislative steps for the Packaged Retail Investment Products initiative Contribution des autorités françaises 1. Commentaires généraux Les autorités françaises (Ministère de l économie, des finances et de l industrie, Autorité de contrôle prudentiel et Autorité des marchés financiers) accueillent très favorablement la consultation de la Commission européenne, dans la perspective d une initiative législative sur les produits d investissements de détail. Au niveau européen, la réglementation applicable aux produits d'investissement en matière d exigences d information, de conseil et de règles de commercialisation est actuellement sectorielle (banque, assurance, produits financiers), alors que les canaux de distribution peuvent être les mêmes. Si certaines particularités sectorielles peuvent justifier des différences de traitement, le dispositif global manque de cohérence. Il apparaît donc utile de simplifier le patchwork réglementaire des produits commercialisés auprès du grand public et de favoriser une cohérence d'ensemble. Cette initiative répond à la nécessité de renforcer la protection des investisseurs/épargnants, citoyens européens dans le cadre d une approche transversale prenant en compte les spécificités sectorielles. 1

2 Réponses détaillées à la consultation de la Commission européenne 2. Champ d application du régime des PRIPs Définition proposée : A PRIP is a product where the amount payable to the investor is exposed to fluctuations in the market value of assets or payouts from assets, through a combination or wrapping of those assets, or other mechanisms than a direct holding. 2.3 Solution proposée Q.1 : Should the PRIPs initiative focus on packaged investments? Please justify or explain your answer. Q. 2: Should a definition of PRIPs focus on fluctuations in investment values? Please justify or explain your answer. Q. 3: Does a reference to indirectness of exposure capture the 'packaging' of investments? Please justify or explain your answer. Q. 4: Do you think it is necessary to explicitly clarify that the definition applies to fluctuations in 'reference values' more generally, given some financial products provide payouts that do not appear to be linked to specific or tangible assets themselves, e.g. payouts linked to certain financial indices, the rate of inflation, or the overall value of a fund or business? Q. 5: Do you have any other comments on the proposed definition? If you consider it ineffective in some regard, please provide alternatives and explain your rationale in relation to the criteria for a successful definition outlined above. Les autorités françaises auraient souhaité que le périmètre de l initiative inclue une gamme plus large de produits accessibles aux particuliers, notamment les instruments financiers non adossés à des instruments financiers (produits simples non «packagés», actions et obligations «plain vanilla» notamment). Il apparaitrait, en effet, légitime que les investisseurs/épargnants de ces instruments soient protégés de manière équivalente à celle des investisseurs de produits adossés à des instruments financiers («packagés») et que les régimes soient harmonisés en veillant à ce qu ils comportent un corpus de principes et règles équivalentes. Un régime adapté, voire simplifié, pourrait cependant être envisagé pour les produits les moins risqués et les plus simples. Néanmoins, les autorités reconnaissent une particularité aux PRIPs : la «combinaison» ou l «emballage» qu ils comportent et qui est un élément supplémentaire de complexité. La définition proposée semble assez large pour englober l ensemble des produits packagés (OPCVM, dépôts à terme structurés, assurance vie, ) auxquels la Commission européenne envisage de limiter le périmètre du chantier PRIPs. Ces produits peuvent cependant présenter des niveaux de risques hétérogènes, la complexité n étant pas nécessairement synonyme de risques de perte en capital pour les clients, mais emporte souvent un degré d inintelligibilité, notamment sur le niveau de risque, pour les investisseurs/épargnants. Concernant les contrats d assurance vie, les autorités françaises considèrent que les contrats d assurance sur la vie en unités de compte, en euros («with profit») et les multi-supports devraient être inclus dans le périmètre des PRIPs. Si tel n était pas le cas, l assuré risquerait pour les contrats multi-supports (qui comprennent des fonds en euros et des unités de compte) d être soumis à deux règlementations différentes en matière d information, alors même qu il s agit d un seul contrat, Pour les contrats en euros qui seraient inclus dans le champ, un régime adapté voire simplifié devrait cependant être prévu dans le cadre de PRIPs étant donné qu ils ne présentent pas les mêmes risques pour les clients et ne nécessitent pas le même degré d information. Compte tenu que le périmètre retenu englobe des produits de nature variée, il conviendra d adapter le document d informations clés aux caractéristiques des produits, tout en veillant à un maximum de standardisation permettant d assurer la comparabilité des produits pour les investisseurs/épargnants. Si on reprend l exemple de l assurance vie mentionné plus haut, le document d informations clés devra notamment prendre en compte des spécificités sectorielles (la détention d unités de compte n étant pas assimilable à la détention directe des mêmes sous jacents : clause bénéficiaires, couverture de différents types de risques invalidité, incapacité, décès, terme du contrat différent de celui de l instrument financier servant de support, paiement du contrat qui peut survenir à tout moment en cas de décès de l assuré, ) 2

3 2.4 Clarification de la définition - exceptions possibles : a) Les dépôts Q. 6: Should simple (non-structured) deposits be excluded from the scope of the initiative? Please justify or explain your answer. Q. 7: Do you consider option 1 or option 2 preferable for achieving this? Please explain your preference, and set out an alternative if necessary, with supporting evidence. Q. 8: Should such an exclusion be extended to financial instruments which might raise similar issues as deposits (e.g. bonds), and if so, how might these be defined? Please justify or explain your answer. Les autorités françaises sont favorables à l inclusion des dépôts bancaires structurés dans le périmètre des PRIPs afin d éviter des arbitrages réglementaires. En effet, l exclusion des dépôts bancaires structurés pourrait avoir pour conséquence de favoriser l offre de ces dépôts au détriment des titres de créances structurés, une telle situation ne favorisant pas la protection des investisseurs/épargnants. b) Les produits d épargne retraite Q. 9: Should pensions be explicitly excluded from the PRIPs initiative at this stage? Please justify or explain your answer. Q. 10: Should annuities be treated in the same fashion? Again, please justify or explain your answer. Q. 11: Do you have any comments on the proposed manner of achieving this exclusion? Q. 12: Do you agree that variable annuities might need to be treated as a special case? If so, how should these be defined, and how do you think they should be addressed? Les autorités françaises sont favorables à l inclusion, dans le périmètre de l initiative PRIPs, des produits de retraites qui laissent au futur retraité le choix entre plusieurs supports d investissements ou qui permettent d effectuer des versements volontaires, ainsi que des fonds de pension. Ces produits retraite présentent en effet des caractéristiques et des risques (notamment de ventes abusives) identiques aux autres produits qui entrent dans le champ des PRIPs. Ces produits se caractérisant, de plus, par une illiquidité au moins partielle, il est primordial qu ils soient correctement compris par les investisseurs/épargnants avant qu ils ne souscrivent. Une information précontractuelle synthétique éclairerait donc utilement le choix des investisseurs/épargnants en la matière. Ces remarques valent également pour les contrats de rentes et les contrats de «variable annuities» (des contrats en unités de comptes complétés de garanties). 2.5 Clarification de la définition : utilisation d une liste indicative de produits Q. 13: Do you see benefits from such an indicative list being developed? If not, please provide alternative proposals and evidence for why these might be effective. Q. 14: Do you have any suggestions on the possible contents for such a list, including on how to define items placed on the list? Une liste de produits pourrait effectivement améliorer la lisibilité du champ des produits couverts. En revanche, celle-ci pourrait être envisagée seulement sous réserve qu elle ne soit pas indicative, c'est-à-dire qu elle ait une certaine force contraignante, qu elle demeure non exhaustive, puisse être mise à jour rapidement au niveau européen et non susceptible d'interprétation (y compris en ce qui concerne la terminologie) au niveau national. En effet, dans la mesure où la dénomination des produits peut différer d un pays à un autre, il est nécessaire que cette liste contienne non seulement la dénomination des produits mais également leur définition. Ainsi, il pourrait être envisagé de renvoyer la conception de cette liste aux mesures d'exécution. 3

4 3. Approche législative à adopter pour mettre en place le cadre réglementaire des PRIPs Les autorités françaises ne peuvent que prendre acte du changement d approche de la Commission, par rapport à sa communication de 2009 sur les PRIPs. Initialement, l'initiative visait un instrument unique et transversal qui harmoniserait les règles d'information aux investisseurs/épargnants (création d'un document d'informations clés ou KIID pour produits commercialisés auprès du grand public) et les règles de conduite professionnelle des distributeurs quel que soit leur statut et quelle que soit la forme juridique du produit offert, pour les produits dits «substituables» ou «concurrents», terminologie que la Commission européenne a également abandonnée bien qu'elle corresponde à la réalité sur le terrain (points de vente). Une approche législative plus intégrée aurait pu être poursuivie, la Commission a finalement retenu une autre approche, à savoir une initiative transversale en ce qui concerne la définition du périmètre et les modalités d informations précontractuelles, d'une part, et, d'autre part, le maintien de directives sectorielles pour traiter du sujet des pratiques commerciales. Si cette approche ne répond pas complètement à la volonté initiale d harmonisation, elle permet de prendre en compte certaines spécificités sectorielles. Le document de consultation renvoie ainsi aux révisions des directives sectorielles MIF et IMD pour les règles de commercialisation. Il sera de ce fait nécessaire de veiller à ce que l approche ainsi retenue consistant à scinder en trois ce chantier, conserve une réelle cohérence d ensemble. Au sein du régime PRIPs, ils sera ainsi important d éviter les possibilités d'arbitrage règlementaire entre le régime pour les PRIPs relevant de la MIF et le régime pour les PRIPs relevant de la directive IMD Si l'approche proposée par la Commission européenne, qui se veut pragmatique, devait finalement être retenue, il conviendrait de s assurer de la cohérence entre le régime PRIPs et les régimes prévus par les directives MIF et "Prospectus" pour les actions et obligations non adossées à des instrument financiers (non packagées) et, notamment à la cohérence entre le futur document d'informations clés pour les PRIPs et le résumé du prospectus des instruments financiers simples qui sera remplacé prochainement par un KIID. Bien entendu, cette harmonisation devrait se faire par le haut, en faveur des épargnants, en prenant le meilleur de chaque directive. Des règles figurant dans la directive IMD pourraient également être utilement mises en œuvre dans le domaine de la vente directe d instruments financiers, tout comme des règles de la directive MIF pourraient s avérer protectrices des assurés dans le cadre d un contrat d assurance vie. 3.1 Règles de vente Note: specific questions related to possible MiFID and IMD changes as outlined here are not being raised in this consultation; for these areas please see the MiFID and IMD consultations, as set out above in section 1.3. You may of course respond on the approach outlined in general here. Q. 15: Should direct sales of UCITS be covered by means of including the relevant rules within the UCITS framework? Q. 16: Do you have any comments on the identified pros and cons of this approach, and any evidence on the scale and nature of impacts (costs as well as benefits)? Il est légitime d inclure dans le périmètre de la directive MIF la vente directe de parts d'opcvm par les sociétés de gestion qui les gèrent afin d offrir au niveau européen un niveau de protection équivalent, quel que soit le mode de distribution aux investisseurs/épargnants européens à qui les OPCVM coordonnés sont offerts sur une large échelle paneuropéenne. Sur le fond, la fixation dans l initiative PRIPs de principes généraux devant guider la phase d information précontractuelle est soutenue par les autorités françaises. Les mesures d'exécution permettront de détailler le contenu de ces informations générales et notamment de développer la liste de produits concernés. 4

5 4. Nouveau document d information précontractuelle 4.2 Contenu possible du nouveau régime a) Principes sous-tendant l élaboration du cadre réglementaire Q. 17: Should the design of the KIID be focused on delivering on the objective of aiding retail investment decision making? If you disagree, please justify or explain your answer. Q. 18: Should the KIID should be a separate or 'stand alone' document compared with other information that might be necessary, e.g. background information, other disclosures, or contractual information? Please justify or explain your answer. Q. 19: What measures do you think will be necessary to ensure KIID remain streamlined and focused solely on key information? Le document d informations clés doit avoir comme objectif premier de délivrer une information concise permettant à l investisseur/épargnant de faire son choix de manière éclairée. Pour ce faire, il doit être aisément accessible, ce qui suppose qu il soit fourni séparément des autres documents ou qu il figure en tête de la proposition de contrat ou du document complet d informations afin d'être bien identifié par les investisseurs/épargnants. Q. 20: While the same broad principles should be applied to all PRIPs, should detailed implementations of some of these principles be tailored for different types of PRIP? Please justify or explain your answer, and provide examples, where relevant, of the kinds of tailoring you might envisage. Q. 21: Do you foresee any difficulties in requiring the KIID to always follow the same broad structure (sequence of items, labelling of items)? Please justify or explain your answer. Q. 22: Do you foresee any difficulties in requiring certain parts of the key information and its presentation (e.g. on costs, performance, risks, and guarantees) to be standardised and consistent as possible, irrespective of tailoring otherwise allowed? Please justify or explain your answer. Q. 23: Can you provide examples and evidence of the costs and benefits from your experience that might be expected from greater standardisation of the presentation and content in the KIID? Q. 24: Should the content of the KIID be controlled so that there is no possibility for firms to add additional information unless expressly allowed for? Les autorités françaises sont favorables à ce que le document d informations clés comporte uniquement les informations clés nécessaires à la décision d investissement et puisse être adapté selon la spécificité des produits. Pour une plus grande lisibilité, il est souhaitable que l ensemble des documents d informations clés suivent les mêmes principes généraux et le même plan de présentation (ordre des rubriques). Il sera, en revanche indispensable, d inclure des rubriques spécifiques pour certains produits, afin de traduire le fait que tous les PRIPs n ont pas les mêmes caractéristiques (comme développé ci-dessous). A ce titre, l approche proposée par la Commission européenne consistant à définir des principes cadres dans une directive semble pragmatique. Différentes versions du document pourraient ainsi être déclinées en fonction des produits et définies par des mesures d'exécution. Il est nécessaire par ailleurs de limiter l individualisation du document d informations clés et de favoriser, dans la mesure du possible un document standard. Il convient de souligner que la responsabilité du superviseur, en matière de contrôle des documents commerciaux, n est pas la même selon qu il s agisse de la distribution de produits financiers (où les documents commerciaux sont le plus souvent contrôlés a priori, ce qui semble avoir démontré son utilité pour ce type de produits), ou de contrats d assurance vie (où les directives communautaires ont interdit tout contrôle a priori, l assureur devant rester responsable du contenu de ses contrats à l égard des assurés). Les autorités françaises estiment qu un régulateur doit pouvoir exiger a posteriori que tout document publicitaire, précontractuel et contractuel (y compris le KIID) puisse être modifié ou retiré du marché. S agissant du contrôle a posteriori, les autorités françaises estiment ainsi qu une harmonisation des compétences des régulateurs des trois secteurs dans l Union européenne est souhaitable. 5

6 b) Contenu du document d informations clés (KIID) pour les PRIPs Exigences générales de niveau 1 Les documents d informations clés doivent : être «corrects, clairs et non trompeurs» ; être courts 2 pages si possible, les exceptions devant être soulignées dans les mesures de mise en œuvre détaillées ; être écrits dans un langage simple adapté à l investisseur de détail ciblé ; être présentés de manière attrayante et conviviale ; être axés sur les informations clés nécessaires à l investisseur moyen pour prendre une décision éclairée quant au PRIP concerné ; inclure, selon le PRIP, des informations sur : l identification du produit et son origine ; ce qu est le produit et comment il fonctionne la proposition d investissement de base ; la nature/les limites des caractéristiques proposées, y compris la nature/les limites de toute garantie offerte ; le profil global «risque/rémunération» du produit ; les coûts liés ; la performance du produit (s il a des antécédents) ou les scénarios de performance (le cas échéant) ; des informations pratiques (systèmes d indemnisation, détermination de la valeur de l investissement, souscription ou remboursement d un investissement, collecte d autres informations, etc.) ; [Les mesures de mise en œuvre détaillées seront spécifiées au niveau 2 ou dans les normes techniques, qui varieront en fonction des catégories ou des types de PRIP.] être fournis aux clients de détail sur un support durable approprié au contexte/au mode de vente du PRIP ; être à jour et exacts, de telle sorte que l investisseur puisse s y fier sans se référer à d autres informations. Q. 25: Do you foresee any difficulties in applying these broad principles to the KIID for all PRIPs, as the building blocks on content and format for a 'level 1' instrument? Please justify or explain your answer. Q. 26: Are there any other broad principles that should be considered on content and format? Concernant les exigences au niveau des principes cadres, la Commission européenne propose une liste de principes généraux : information correcte, claire et non trompeuse ; limitation aux informations clés ; identification du produit, ses caractéristiques, limites de garanties potentielles, ratio rendement/risque, coûts, performance ; document de 2 pages, en langage compréhensible ; fourni sur un support durable et mis à jour régulièrement. Cette liste complète qui reste très principielle nécessitera un important travail de détail dans les mesures d'exécution afin de vérifier la compatibilité des rubriques aux différentes classes de produits couverts par l initiative ou à tout le moins prévoir des adaptations possibles sans préjudice, toutefois, de la nécessaire comparabilité des produits entre eux pour les investisseurs/épargnants. Toutefois, il est d ores et déjà possible de souligner qu une attention particulière devrait être apportée sur l horizon d investissement du produit, (celui-ci devrait figurer de manière systématique dans le document d informations clés) et sur les caractéristiques des contrats d assurance vie telles que les clauses bénéficiaires, la durée du contrat pouvant être liée à la survenance du décès. 6

7 c) Répartition des responsabilités dans la production du document d informations clés Q. 27: Should product manufacturers be made generally responsible for preparing a KIID? Please justify or explain your answer. Q. 28: Are you aware of any problems that might arise in the distribution of particular products should responsibilities for producing the KIID be solely placed on the product manufacturer? Q. 29: If intermediaries or distributors might be permitted to prepare the documents in some cases, how would these cases be defined? Les producteurs devraient conserver, comme c est le cas actuellement, la responsabilité de la conception du document d informations clés. La situation est, en revanche, plus complexe, s agissant de la responsabilité de la remise au client de ce document. Ce point illustre, en effet, la difficulté de mettre en place des règles unifiées entre les secteurs : Pour un instrument financier, la responsabilité de la remise des documents contractuels pèse actuellement sur le distributeur ; Pour un contrat d assurance vie, la responsabilité de la remise des documents et des informations pèse sur l assureur lui-même. Cette différence se justifie par plusieurs points : outre que les assureurs sont, en général, plus solvables que leurs distributeurs (alors que la situation est inversée par exemple pour une société de gestion distribuant ses produits au travers d un réseau bancaire), cette responsabilité doit être mise en regard du droit de renonciation qui existe en assurance. En assurance, les directives communautaires permettent, en effet, au client de renoncer à son contrat d assurance vie dans un délai compris entre 14 et 30 jours suivant sa signature, à compter du moment où il est informé que le contrat est conclu. En France, la non-remise des documents d informations contractuels peut entrainer la prorogation de ce délai 1. Ce mécanisme implique nécessairement la responsabilité de l assureur dans la remise des documents et informations (même si celui-ci peut, ensuite, se retourner contractuellement vers son distributeur s il a délégué cette fonction à ce dernier). Les autorités françaises sont donc favorables à une réflexion approfondie en la matière. Si le régime actuel convient au secteur de l'assurance, il soulève toutefois des questions de cohérence au regard du spectre des PRIPs auxquelles il conviendra d'apporter des réponses satisfaisantes. 4.3 Interaction avec la législation existante et modifications possibles Q. 32: Should the summary prospectus be replaced by the KIID for PRIPs? Please outline the benefits and disadvantages you see with respect to such an approach. Q. 33: Should Solvency II disclosures provided prior to the investment decision be replaced by the KIID for PRIPs? Please outline the benefits and disadvantages you see with respect to such an approach. Q. 34: Do you agree with the suggested approach for UCITS KIIDs? Q. 35: Are there any disclosures, e.g. required by the existing regimes, which you believe the PRIPs KIID should not include, but which should still be disclosed, e.g. separately to the KIID? Do you have any practical examples for such elements? Les mesures de niveau 1 de la révision de la directive Prospectus ont d ores et déjà retenu le principe d un document d informations clés. Cette question est donc à traiter en lien avec les mesures d exécution de la révision de la directive Prospectus. En outre, dans le cas des émissions et/ou admissions de titres de créances par le biais de prospectus de base, il serait souhaitable que le document d informations clés ne soit pas rattaché au prospectus de base, mais au document dénommé «conditions finales» (Final terms). En effet, actuellement le résumé au prospectus de base est attaché au prospectus de base et ne comporte aucune information sur le produit émis et/ou admis. Par conséquent, si le KIID doit mentionner des informations sur le produit, il devrait nécessairement être attaché aux conditions finales, qui sont disponibles uniquement lorsque l émetteur lance une opération. 1 Il convient de noter que le juge peut ordonner l'annulation de la vente d'un produit financier si le client démontre qu'il n'a pas reçu une information claire, loyale et non trompeuse en application des règles transposant la directive MIF. 7

8 4.4 Préfiguration des mesures d application Risque Q. 36: What in your view will be the main challenges that will need to be addressed if a single risk rating approach is to work for all PRIPs? Q. 37: Do you consider there are any other techniques that might be used to help retail investors compare risks? Afin de permettre la comparabilité des PRIPs, l information sur le risque devrait prendre la forme d un indicateur synthétique de risque/rendement complété par une description narrative pour les risques non couverts pas cet indicateur comme le risque de crédit, de contrepartie, de liquidité lorsqu ils ne peuvent être inclus dans l indicateur synthétique de risque. Cependant, concevoir un indicateur pour l ensemble des PRIPs n est pas un exercice aisé. Un indicateur unique peut-être facilement concevable pour des produits qui présentent une structure similaire comme les OPCVM. Cela peut, en revanche, s avérer plus difficile pour des produits de nature différente. Pour un contrat d assurance-vie multi-supports, il semble par exemple difficile de définir un indicateur de risque/rendement a priori, le niveau de risque dépendant directement des choix d investissement retenus par l assuré (support en euros ou unités de compte), qui peuvent évoluer au cours du temps et de façon fréquente dans certains cas (à la suite d arbitrage par exemple). Coût Q. 38: What in your view will be the main challenges that will need to be addressed in developing common cost metrics for PRIPs? Q. 39: How can retail investors be aided in making 'value for money' comparisons between different PRIPs? Le document d'informations clés devrait contenir toutes les informations permettant de comparer le coût des différents produits. Par conséquent, un tableau simple et lisible pourrait présenter les principaux coûts et le coût total du PRIPs (comprenant également les coûts compris dans les sous-jacents ou provenant de l'allocation de certains actifs à des sous-jacents (unités de compte)). Performance Q. 40: Do you consider that performance information should always be included in a KIID? Q. 41: What in your view will be the main challenges that will need to be addressed in ensuring performance information can be compared between different PRIPs? Les performances passées ne sont pas toujours une information qu'il est judicieux de communiquer à des investisseurs/épargnants qui pourraient ne pas en comprendre certaines limites fortes. Néanmoins, si de telles informations sont communiquées, celles-ci devraient être normées afin de permettre la comparaison entre les différents produits. En outre, il conviendrait de fournir des informations appropriées sur les performances passées couvrant une période significative. Par conséquent, la présentation de telles performances devrait également être normée par des mesures d exécution. De plus, dans la mesure où les performances passées ne sont pas de bons indicateurs de performances futures, il est nécessaire d exiger a minima la mention suivante dans le KIID «les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures». Les garanties Q. 42: Do you agree that a consistent approach to the description of guarantees and capital protection in the KIID should be sought, e.g. through detailed implementing measures, for different PRIPs? Q. 43: What information should be provided to retail investors on the cost of guarantees? La présence d une protection partielle ou d une garantie en capital devrait être clairement mentionnée dans le document d informations clés. Les produits qui présentent une protection conditionnelle ou partielle du capital devraient être distingués de ceux qui présentent une garantie en capital à 100% ou inconditionnelle. 8

9 Dans le cas d une protection conditionnelle ou partielle celle-ci devrait faire l objet d une description permettant de comprendre les cas où la garantie ne s'applique plus et les conséquences potentielles de ces cas en termes de risque de pertes sévères, le cas échéant, pour les investisseurs/épargnants. Il est également indispensable que l investisseur soit clairement informé des différences entre les garanties du contrat d assurance vie (garanties plancher en cas de décès, en cas de vie) et celles offertes par les instruments financiers servant de support aux unités de compte. En ce qui concerne le coût de la garantie, une explication devrait être apportée sur les conséquences découlant de cette protection. Il apparait essentiel que l investisseur comprenne que cette garantie ou protection a un coût. De plus, il est crucial de décrire dans le document d'informations clés une des limites de la garantie dans certains cas, à savoir: la garantie protège le capital d un risque d investissement mais implique un risque de contrepartie. Si l'entité s'engageant à garantir tout ou partie du capital venait à faire défaut ou n'avait pas les capitaux nécessaires pour couvrir son engagement, la garantie serait sérieusement compromise. 9