A la recherche du couple Stratégie d investissement - Mode de financement le plus efficient. 1 ere partie 17 juin 2008

Transcription

1 A la recherche du couple Stratégie d investissement - Mode de financement le plus efficient 1 ere partie 17 juin 2008

2 Sommaire Les investisseurs en France Les stratégies et critères d investissement Quels critères de financement? Deux exemples de financement P. 2

3 Investisseurs en France Français Produit dominant Bureaux Commerces Localisation privilégiée Province Paris Centre Ouest Deuxième couronne Nord-Américains Bureaux La Défense Britanniques Allemands Néerlandais Espagnols Bureaux Logistique Activités Bureaux Commerces Bureaux Bureaux Paris Centre Ouest Province Deuxième couronne Croisant Ouest Paris Centre Ouest Province Paris - Croissant Ouest Première Couronne Moyen-Orientaux Bureaux Croissant Ouest - Province Catégorie dominante Flux nets (1) 2007 Foncières - Institutionnels M Fonds d investissement Institutionnels Fonds d investissement Foncières Institutionnels Fonds d investissement Foncières Fonds d investissement M M M M Foncières - Institutionnels M Investisseurs privés Fonds d investissement M Ce que la crise a changé : Les investisseurs disposant d importants fonds propres sont les plus actifs sur le marché Les acteurs opportunistes font preuve d attentisme Autres Bureaux Paris Centre Ouest La Défense - Croissant Ouest Fonds d investissement M (1) Flux nets : Total des acquisitions Total des cessions Source: CB Richard Ellis Investissement Mars 2008 Une gamme d investisseurs très diversifiée Arrivée ces dernières années de nouveaux acteurs tels que des investisseurs privés moyen-orientaux et des fonds irlandais, australiens, P. 3

4 Financiarisation des stratégies d investissement L immobilier est devenu une classe d actifs financiers à part entière au même titre que les actions, les obligations, L immobilier fait partie des allocations de portefeuilles des institutionnels tels que les fonds de pension Création de produits dérivés basés sur un indice immobilier (Indice IPD) La globalisation des investisseurs immobiliers s est accélérée Acteurs paneuropéens ou mondiaux capables de lever des fonds de plusieurs milliards d Euros Arbitrages fréquents entre les différents pays en fonction des cycles immobiliers Les sponsors (fonds de pensions, actionnaires, ) sont devenus plus exigeants en terme de rentabilité P. 4

5 Segmentation des stratégies d investissement CORE VALUE-ADD OPPORTUNISTIC TRI attendu 7% à 10% TRI attendu 10% à 15% TRI attendu >15% Rentabilité Actifs dont les flux sont à pérenniser Patrimoine en devenir, à restructurer Actifs générant des flux pérennes Risque P. 5

6 Les critères d investissement : Principaux critères non financiers Critères intrinsèques Typologie de l actif (bureaux, commerces, logements, ) Localisation (zone établie, en développement, ) Niveau de prestations Vétusté État locatif (actif vacant, multi-locataires, ) Liquidité de l actif (taille, actif exotique, ) Risques administratifs et environnementaux Ce que la crise a changé : La pression baissière se fait particulièrement sentir sur les bureaux et entrepôts Les projets de développement en blanc et les actifs unitaires dont la valeur est supérieure à 200 M deviennent difficiles à financer Retour à des «Club deals» Critères liés à la stratégie d investissement Maturité Structuration de l opération (joint venture, ) P. 6

7 Les critères d investissement : Principaux critères financiers 1- Rendement sur actif ou sur fonds propres Flux financiers Core Cession 2- Plus value/marge ou Multiple de fonds propres Rendement 3- TRI sur actif ou sur fonds propres Plus value Temps Achat Opportunistic P. 7

8 Critères de financement d un investisseur STRATEGIES D INVESTISSEMENT CORE VALUE ADD OPPORTUNISTIC Ce que la crise a changé : 1 Levier 30% - 50% 50% - 60% 60% - 90% 65% - 70% maximum CRITERES 2 Maturité de la dette 7-10 ans 5-7 ans 3-5 ans Maturité de la dette raccourcie 3 Amortissement de la dette / Amortissement vivement souhaité par les banques P. 8

9 Critères de financement d un investisseur STRATEGIES D INVESTISSEMENT CORE VALUE ADD OPPORTUNISTIC Ce que la crise a changé : Disparition de la titrisation 4 Coût de la dette Arbitrage pour chacune des stratégies entre plusieurs modes de financements selon le coût Ex: Financement hypothécaire syndiqué vs hypothécaire titrisé Augmentation du coût de 30 à 50 pb Les banques conservent dans leur bilan une part plus importante des nouveaux prêts Comment se rémunèrent les banques? Des commissions d arrangement et de montage : versement à la signature du financement Une marge ajoutée au taux de marché interbancaire (Euribor, Libor ) La syndication du prêt à plusieurs banques : cession de créances avec rétention d une partie des rémunérations P. 9

10 Critères de financement : la flexibilité Covenants LTV (Loan To Value) = Dette / Valeur de l actif ICR (Interest Cover Ratio) = Loyers nets / Frais financiers Flexibilité sur : Le champs d application des covenants (groupe, portefeuille, actif) Le niveau des ratios (ex : emprunt à 60% de LTV, covenant à 70%) «Cure periods» (ex : possibilité d injection de cash pour suspendre momentanément les covenants) Levier complémentaire Financement de travaux imprévus Remontée de fonds propres (surperformance de l actif,..) Waiver (demande de dérogation) Non application d une clause de changement de contrôle P. 10

11 Critères de financement : la flexibilité Sûretés / Garanties Privilèges : hypothèques, nantissements de comptes bancaire et/ou parts sociales «Cash trap» : excédents de trésorerie bloqués dans la structure portant l actif Ce que la crise a changé : Apparition dans les financements de clauses de Market flex et Structure flex En cas de non syndication du prêt dans un délai de 3 à 5 mois : Les marges et commissions sont augmentées de 10 à 25 pb (Market flex) Les covenants deviennent plus restrictifs (Structure flex) Hypothécaire Titrisé Hypothécaire Prêt Corporate Obligataire Faible flexibilité Forte flexibilité P. 11

12 Stratégie de couverture de taux Micro couverture Couverture pour chacune des transactions Particulièrement adaptée aux emprunts hypothécaires Ce que la crise a changé : Un mini krach obligataire Les taux swap 5 ans sont remontés de plus de 100 pb en 3 mois Macro couverture Couvre plusieurs dettes Particulièrement adaptée à une stratégie long terme Gestion active de la couverture de passifs (maturité, évolution de la part non couverte ) P. 12

13 Stratégie de couverture de taux Principaux instruments. Swap échange de taux variable contre taux fixe coût de mise en place nul permet de figer le rendement sur fonds propres adapté lors d une acquisition Core à faible rendement sur actif Cap taux variable avec borne supérieure maximum permet de figer un taux d intérêt maximum pour profiter d une baisse éventuelle des taux le paiement d une prime «up front» diminue le TRI de l investissement coût de l instrument faible si hors de la monnaie (adapté aux stratégies opportunistes lorsque les cash flows sont abondants) Tunnel (collar) taux variable avec bornes supérieure et inférieure (cap et floor) coût nul (collar à prime nulle) ou faible permet en fonction des anticipations de bénéficier d une baisse des taux d intérêt (limitée au floor) sans impact sur le TRI de l investissement P. 13

14 Exemple de financement d une stratégie Core Hypothèses Acquisition d un immeuble de bureaux Haussmannien parisien par une foncière Valorisation : 50 M Loyer : 2,75 M / an (immeuble occupé à 100% par un locataire unique) Rendement sur actif : 5,5% Stratégie de financement Financement bancaire corporate avec LTV de 50% Montant de dette : 25 M Maturité 7 ans avec un amortissement annuel du prêt de 1% (0,25 M / an) Couverture : swap à un taux de 4,80% hors marge Coût du financement: Marge : 60 à 100 pb, soit pour 70 pb un taux fixe total de 5,50% Commissions : 40 à 80 pb Market flex : +10 pb sur la marge et +10 pb sur les commissions Covenants : LTV < 55% et ICR > 1,8 Flexibilité : délai de 12 mois pour relouer l immeuble en cas de départ du locataire P. 14

15 Exemple de financement d une stratégie Opportunistic Hypothèses Construction d un immeuble en VEFA en Province (24 mois de travaux) Coût du projet : 50 M TRI sur fonds propres attendu : 25% Multiple de fonds propres investis : x 2 Stratégie de financement Financement hypothécaire avec LTV de 70% Montant de dette : 35 M Prêt in fine de maturité 4 ans (revente de l actif à l issue de la période) Couverture : cap à un taux de 5,5% hors marge Coût du financement : Marge : 140 à 180 pb pendant les travaux / 90 à 110 pb après location Commission : 60 à 100 pb Market flex : +10/25 pb sur la marge et +10/20 pb sur les commissions Covenants : pas de LTV et ICR après location > 1,4 (Structure flex : LTV à 70%) Flexibilité : délai de 18 mois après livraison pour louer l immeuble P. 15