LE DILEMME DES PLACEMENTS À REVENU FIXE :

LE DILEMME DES PLACEMENTS À REVENU FIXE : La catégorie d actif réinventée dans une perspective mondiale UN RAPPORT DE NEI ACTUALISÉ AU 30 JUIN 2015

LE DILEMME DES PLACEMENTS À REVENU FIXE : La catégorie d actif réinventée dans une perspective mondiale MISE À JOUR : Ce rapport initialement rédigé au cours de l été 2014 a été mis à jour au 30 juin 2015. Bien que de nombreux évènements se soient déroulés depuis l an dernier, la plupart des enjeux restent d actualité. Les obligations demeurent une composante essentielle de la gestion du risque de la plupart des portefeuilles, mais le contexte de faibles taux oblige les investisseurs canadiens à se creuser les méninges pour dénicher des sources alternatives de rendement. Dans ce rapport, nous analyserons certains de ces défis et expliquerons pourquoi nous pensons que les Canadiens seraient avisés de se tourner vers les marchés obligataires mondiaux. Nous évoquerons également les raisons pour lesquelles nous déconseillons, dans cette optique, une approche d indexation passive et décrirons les différentes façons de créer de la valeur grâce à une gestion active dans un contexte mondial. PARAGRAPHE 1 Pourquoi un univers de placement mondial pour les titres à revenu fixe?......................... 3 PARAGRAPHE 2 Cinq points essentiels à considérer par les gestionnaires de titres à revenu fixe mondiaux...8 PARAGRAPHE 3 Conclusions et implications...12 PARAGRAPHE 4 Glossaire des indices...14 cette publicité est exclusivement destinée aux professionnels des placements. les opinions qu elle contient ne sont exprimées qu à des fins d information et on ne peut se fier à celles-ci comme s il s agissait d une recommandation d achat ou de vente ou comme un conseil particulier en placement, finance, fiscalité ou autre domaine connexe. les marchés évoluant en permanence, ces opinions peuvent changer sans préavis et ne doivent pas être interprétées comme une intention de réaliser des transactions concernant un fonds géré par placements nei. des commissions, commissions de suivi, frais de gestion et dépenses peuvent tous être associés à des investissements dans des fonds communs de placement. veuillez lire le prospectus sur les fonds communs de placement avant d investir. les fonds communs de placement ne sont pas garantis, leur valeur change fréquemment et le rendement antérieur peut ne pas être reproduit. fonds nordouest, fonds éthiques et placements nei sont des marques déposées et des marques de commerce détenues par placements nordouest & éthiques s.e.c. 2

PARAGRAPHE 1 PARAGRAPHE 2 PARAGRAPHE 3 PARAGRAPHE 4 POURQUOI UN UNIVERS DE PLACEMENT MONDIAL POUR LES TITRES À REVENU FIXE? Obligations canadiennes : la fin d une progression spectaculaire Avant d évoquer les enjeux auxquels les investisseurs en obligations canadiennes font actuellement face, commençons par examiner l historique de rendement de cette catégorie d actif. Les obligations canadiennes ont sans aucun doute affiché une solide progression dans le passé. Au cours des 26 dernières années, elles ont en effet enregistré un rendement annualisé de 8,01 % 1. En comparaison, les actions canadiennes 2 ne les ont que très légèrement surclassées, affichant un rendement annualisé de 8,29 % sur la même période. On s attend généralement à obtenir une récompense proportionnelle au risque pris, au moins à long terme. Alors, comment se fait-il que les obligations canadiennes aient dégagé un rendement similaire à celui des actions canadiennes, moyennant un risque plus faible? Le graphique 1 répond à cette question en montrant le rendement des obligations du gouvernement du Canada à 10 ans ainsi que le rendement cumulé de l univers de placement de l indice FTSE TMX Canada en superposition. Graphique 1 : Historique des taux des bons du Trésor et des rendements obligataires au Canada 12 % 10 % 8 % 6 % 4 % 2 % Rendement cumulé de l univers FTSE TMX Canada (échelle de droite) Rendement des obligations du gouvernement du Canada à 10 ans (échelle de gauche) 600 % 500 % 400 % 300 % 200 % 100 % 0 0 % 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 Les rendements élevés des obligations canadiennes ont été largement alimentés par la baisse des taux, lesquels enregistrent maintenant un plancher rarement atteint auparavant. Source : Bloomberg et FTSE TMX Global Debt Capital Markets, données mensuelles du 31 juillet 1989 au 30 juin 2015. Comme l indique le graphique, les obligations du Canada offraient des rendements nettement supérieurs jusqu au début des années 1990. Ensuite, leur déclin a été régulier, pour atteindre un creux historique de 1,24 en février 2015, avant une légère remontée à 1,68 % à la fin juin 2015. 1 Représenté par l indice obligataire universel FTSE TMX Canada 2 Représenté par l indice de rendement global composé S&P/TSX Les investisseurs en obligations canadiennes ont certainement tiré parti de la baisse des taux et de l appréciation correspondante des cours. 3

Au cours des 26 dernières années, les investisseurs en obligations canadiennes ont, toutefois, certainement tiré parti de la baisse des taux et de l appréciation correspondante des cours. Cependant, les taux sont maintenant à des creux historiques et devraient le rester encore un certain temps. Le taux de financement à un jour de la Banque du Canada, qui influe fortement sur les rendements des obligations à court terme, s élève actuellement à 0,5 %, après cinq ans de politique monétaire très conciliante. En réaction au plongeon du pétrole, la BdC a baissé ses taux d intérêt à deux reprises en 2015, afin de pallier une croissance économique plus faible que prévu. En raison des incertitudes gravitant autour de l économie canadienne, une «normalisation» des taux d intérêt semble pour l instant relativement hors de portée. En revanche, lorsque les taux et les rendements finiront par remonter, le cours des obligations baissera et les rendements en seront affectés. En tenant compte de tous ces facteurs, les investisseurs ne risquent pas de voir le passé se répéter, ni de bénéficier de rendements équivalents à ceux enregistrés jusqu à présent pour leurs obligations canadiennes. Perspective mondiale Le contexte des obligations canadiennes évoqué, voyons maintenant la situation des titres à revenu fixe dans une perspective mondiale. Une répartition géographique de l indice obligataire agrégé mondial Barclays (le plus couramment utilisé) est fournie au graphique 2. Graphique 2 : Répartition régionale de la valeur marchande de l indice obligataire agrégé mondial Barclays Source : Barclays, au 30 juin 2015. U.S. (40,8 %) Pan-Euro (32,79 %) Asie-Pac (18,87 %) Eurodollar (1,01 %) Placements privés (2,92 %) Canada (2,68 %) Euro-Yen (0,02 %) Autres devises (0,92 %) Basé sur 16 860 émissions parmi 70 pays, pour une valeur marchande totale de 55 300 milliards $ (CAD) 3, celui-ci prend en compte l ensemble du marché des titres à revenu fixe mondiaux de qualité. Le Canada représente moins de 3 % de la valeur marchande des obligations mondiales, avec seulement 748 émissions parmi les 16 860 répertoriées par l indice. Lorsqu on regarde le portefeuille de titres à revenu fixe de l investisseur canadien moyen, tel qu il est présenté au graphique 3, on observe rapidement un décalage. Bien que le Canada ne représente que 2,7 % du marché obligataire mondial, les investisseurs canadiens orientent plus de 70 % de leurs placements à revenu fixe vers des fonds communs de placement d obligations canadiennes. En revanche, en ce qui concerne leurs Bien que le Canada ne représente que 2,7 % du marché obligataire mondial, les investisseurs canadiens orientent plus de 70 % de leurs placements à revenu fixe vers des fonds communs de placement d obligations canadiennes. 3 Source : Barclays, au 30 juin 2015. 4 Basé sur la pondération du Canada dans l indice MSCI Monde au 30 juin 2015 4

Graphique 3 : Répartition de l actif des investisseurs canadiens 100 % 75 % Étranger 50 % Canada 25 % 0 % Actions Obligations MISE À JOUR : L an dernier, les investisseurs canadiens ont transféré 5 % de leurs fonds communs de placement d obligations canadiennes vers des obligations mondiales, soit un montant de près de 8,5 milliards $. Source : CIFSC/Investor Economics, au 30 juin 2015. placements dans des fonds communs d actions, la répartition géographique entre le Canada et le reste du monde est à peu près de 50/50 4 (le Canada ne représentant toutefois qu une petite partie du marché mondial, soit 3,3 %). Bien qu il soit tout à fait normal que la répartition géographique des placements d un investisseur donné soit légèrement biaisée en faveur de son marché national, une pondération exagérée des obligations canadiennes peut occasionner un manque à gagner significatif par rapport aux opportunités disponibles ailleurs. Le graphique 4 nous montre en effet les rendements des bons du Trésor à 10 ans de différents pays développés. Comme vous le voyez, les titres canadiens se placent en milieu de tableau. Il faut évidemment admettre qu une simple comparaison des rendements ne tient pas compte de la diversité des conjonctures économiques régionales, des notations ou d autres facteurs importants, mais ce tableau illustre néanmoins la disparité des rendements offerts par les obligations d État de différents pays développés. En outre, les obligations de sociétés offrent habituellement des taux supérieurs à celles émises par le gouvernement dans lequel l émetteur est domicilié, de sorte à compenser la solvabilité inférieure d une entreprise par rapport à un État. Les sociétés se développant de plus en plus à l international, les investisseurs peuvent tirer parti de possibilités supplémentaires de rendement à l échelle mondiale, sans nécessairement assumer un risque plus élevé. Une pondération exagérée des obligations canadiennes peut occasionner un manque à gagner significatif par rapport aux opportunités disponibles ailleurs. Graphique 4 : Rendement des titres souverains PAYS TAUX D'UNE OBLIGATION D'ÉTAT À 10 ANS Australie 3,01 % Italie 2,35 % Espagne 2,33 % Royaume-Uni 2,30 % États-Unis 2,02 % Canada 1,68 % France 1,20 % Allemagne 0,76 % Japon 0,47 % Des possibilités attrayantes de rendement en dehors du Canada. Source : Bloomberg, au 30 juin 2015. 5

Dans une perspective encore plus large, le graphique 5 montre le rendement des titres à revenu fixe canadiens 5 par rapport à leurs homologues d autres pays. La plupart des professionnels des placements connaissent bien ce graphique en «mosaïque» qui compare le rendement de différents secteurs boursiers dans le temps et souligne l importance de la diversification. Des observations équivalentes peuvent être effectuées pour les obligations et se conclure par le même message. Le graphique 5 montre ainsi que même si les obligations canadiennes ont tiré leur épingle du jeu au cours des dernières années (par rapport à celles d autres pays), la disparité des rendements a été telle d une année sur l autre qu une diversification supplémentaire des portefeuilles des investisseurs canadiens serait tout à leur avantage. Même si les obligations canadiennes ont tiré leur épingle du jeu au cours des dernières années, la disparité des rendements est substantielle. Graphique 5 : Les opportunités se trouvent partout dans le monde 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 12,2 11,9 12,2 7,8 8,3 57,7 15,1 9,7 19,2 6,5 11,1 12,0 6,5 9,1 7,1 7,2 34,7 12,3 7,8 17,9 2,2 8,8 7,4 5,6 5,5 7,0 6,4 8,8 6,7 6,0 11,2 2,2 7,6 7,2 4,8 5,3 5,3 6,4 6,9 6,5 5,4 7,1 1,7 5,9 4,9 4,3 5,2 4,2 6,2 5,9 6,1 4,3 5,7 1,2 5,0 4,3 4,1 4,3 3,7 5,6 5,4 4,6 3,6 4,2-0,1 4,8 3,1 3,8 4,1 3,7 5,2 5,1 3,0 3,2 4,1-1,2 4,5 2,7 3,5 3,6 2,0-5,5 3,1 2,8 2,7 3,6-2,0 4,5 1,8 2,4 0,0 1,4-14,7 1,6 2,2 2,3 2,3-2,5 2,6-25,2 1,5 1,7-0,9 2,2-3,2 0,7 Indice agrégé global (couvert, en dollars américains) Indice de rendement élevé mondial (couvert, en dollars américains) Indice Asie-Pacifique yen japonais (couvert, en dollars américains) Iindice agrégé Asie-Pacifique (couvert, en dollars américains) Indice des obligations d État des marchés émergents en devises locales (couvert, en dollars américains) Indice agrégé des marchés émergents en devises fortes (couvert, en dollars américains) Indice agrégé États-Unis (monnaie de base, en dollars américains) Indice des billets à taux variable États-Unis (monnaie de base, en dollars américains) Indice agrégé Europe (couvert, en dollars américains) Indice universel FTSE TMX Canada (monnaie de base, en dollars canadiens) Les rendements des obligations canadiennes ont été mitigés par rapport à leurs homologues d autres pays. Source : Bloomberg et FTSE TMX Global Debt Capital Markets, rendement annuel de 2004 à 2014. 5 Représenté par l indice obligataire universel FTSE TMX Canada 6

Quelle approche pour les titres à revenu fixe : active ou passive? Maintenant que nous avons démontré l intérêt des obligations mondiales, il faut trouver la meilleure façon de les intégrer à un portefeuille. Comme nous l indiquions précédemment, l indice obligataire agrégé mondial Barclays est le repère le plus largement utilisé pour les titres à revenu fixe mondiaux. Les investisseurs peuvent choisir d investir passivement, en répliquant cet indice, ou à l inverse, opter pour un fonds activement géré qui prend cet indice comme référence. La première approche a le mérite d imposer des frais de gestion habituellement moindres et, selon certains, elle s avère suffisante pour obtenir une exposition aux marchés obligataires mondiaux. De nombreux fonds négociés en bourse (FNB) ayant pour objectif de suivre les grands indices, en répliquant les titres qui les composent, sont offerts actuellement, moyennant des coûts réduits. Cependant, très peu de FNB d obligations mondiales existent. Par ailleurs, tenter d investir efficacement dans plus de 16 000 titres, parmi de multiples marchés obligataires, peut s avérer complexe et coûteux, sans mentionner les problèmes de liquidité. À notre avis, l enjeu fondamentalement particulier des obligations mondiales fait de l approche passive une solution risquée et peu optimale. En effet, les indices obligataires sont habituellement établis à partir de pondérations basées sur les valeurs marchandes (soit celles des titres de créance en circulation), de façon tout à fait similaire aux indices boursiers par rapport aux capitalisations boursières. En ce qui concerne les actions, on peut toujours avancer qu une exposition accrue aux grandes sociétés est acceptable, ou même justifiée, puisque celles-ci sont habituellement perçues comme plus sécuritaires. Toutefois, procéder de la même manière pour les obligations mondiales nous semble hasardeux, car cela revient à privilégier les sociétés et les États qui recourent le plus massivement à l endettement. En investissant de façon passive dans un indice, on risque ainsi de répartir la plus grande partie de son actif vers les émetteurs les plus endettés, c est-à-dire ceux qui représentent rarement les meilleures opportunités, ou les plus sécuritaires. Ainsi, fin juin 2015, le Japon représentait près de 14 % de l exposition géographique de l indice obligataire agrégé mondial Barclays 6, un pays dont le ratio dette/pib s élève à 232 % 7 et qui devrait normalement offrir les taux les plus élevés aux investisseurs pour rémunérer l importante prise de risque. Or, les obligations japonaises offrent des rendements très décevants en raison des assouplissements monétaires colossaux amorcés par la Banque du Japon. L obligation d État japonaise à 10 ans n affiche par exemple qu un rendement de 0,47 % 7, un niveau assez peu motivant pour celui qui souhaite effectuer un placement. Selon nous, la médiocre répartition des obligations obtenue par une indexation passive n est pas l unique inconvénient de cette méthode; celle-ci est également difficile à mettre en œuvre et potentiellement inefficace. En capitalisant sur cinq facteurs critiques, nous pensons au contraire qu une stratégie active libère l investisseur des contraintes et lui permet de bénéficier d un univers de placement bien moins limité. Tenter d investir efficacement dans plus de 16 000 titres, parmi de multiples marchés obligataires, peut s avérer complexe et coûteux, sans mentionner les problèmes de liquidité. En investissant de façon passive dans un indice, on risque ainsi de répartir la plus grande partie de son actif vers les émetteurs les plus endettés, qui représentent rarement les meilleures opportunités, ou les plus sécuritaires. 6 Source : Barclays, au 30 juin 2015. 7 Source : Bloomberg, au 30 juin 2015. 7

PARAGRAPHE 1 PARAGRAPHE 2 PARAGRAPHE 3 PARAGRAPHE 4 CINQ POINTS ESSENTIELS À CONSIDÉRER PAR LES GESTIONNAIRES DE TITRES À REVENU FIXE MONDIAUX Quels sont donc les éléments les plus importants à prendre en compte lors d un investissement en obligations mondiales? Ce paragraphe évoque cinq facteurs critiques qui nous semblent importants pour les gestionnaires actifs souhaitant investir avec succès dans les marchés obligataires étrangers. Les deux premiers concernent strictement les placements à revenu fixe mondiaux. Les trois derniers sont valables pour tout investissement en obligations, mais demandent une expertise accrue dans un contexte mondial. 1. Sélection géographique Les obligations peuvent afficher des profils qui sont fortement influencés par des considérations économiques régionales et par les tendances de fond de chaque pays. Ainsi, il est fréquent de trouver des obligations similaires dans deux régions distinctes qui pourtant présentent des écarts de valeur significatifs. Le graphique 6 reprend les courbes des taux des emprunts d État au 30 juin 2015. Graphique 6 : Courbes des taux des emprunts d État Les obligations peuvent afficher des profils qui sont fortement influencés par des considérations économiques régionales et par les tendances de fond de chaque pays. 3,5 % 3,0 % 2,5 % 2,0 % 1,5 % 1,0 % 0,5 % 0,0 % -0,5 % Australie Canada États-Unis France Allemagne Royaume-Uni 1M 1Y 4Y 7Y 10Y --- 15Y 20Y 25Y 30Y 40Y 50Y Source : Bloomberg, au 30 juin 2015. À titre d exemple, l Australie et le Canada bénéficient de notes de crédit identiques, et leurs économies sont très comparables, car toutes les deux fortement concentrées dans les secteurs des services financiers et des ressources naturelles. Toutefois, les taux d intérêt locaux, le rendement des 8

obligations d État et l inflation sont bien plus élevés en Australie, en raison d une croissance économique plus vigoureuse et d un marché de l emploi plus tendu. Au 30 juin 2015, les obligations d État australiennes à 10 ans offraient un rendement supérieur d environ 133 points de base à leurs homologues canadiens, une occasion de placement attrayante si les taux d intérêt et de change demeurent stables. Cette différence montre à quel point les régions n abritent pas toutes les mêmes opportunités. La conjoncture et les tendances évoluant en permanence, il est important de tenir soigneusement compte du contexte économique et géopolitique en tout temps, afin de mieux répartir ses actifs sur le plan géographique et de tirer pleinement parti des avantages d une approche de placement mondiale. 2. Gestion des devises Dès l instant où ils souhaitent investir à l échelle mondiale, les investisseurs doivent prêter attention au risque de change. Notre analyse sous-tend que les devises sont bien plus volatiles que les obligations. Le graphique 7 illustre les effets d une couverture de change sur la volatilité des placements à revenu fixe mondiaux 8 au cours des 10 dernières années. Graphique 7 : Effet de la couverture de change sur la volatilité des placements à revenu fixe mondiaux Volatilité annualisée (%) 12 10 8 6 4 2 0 9,6% 2,7% 3,6% 0 25 50 75 100 Ratio de couverture (%) Agrégé mondial Barclays ($ CA) Univers FTSE TMX Canada La volatilité et les fluctuations subies par les placements d un portefeuille obligataire mondial non couvert proviennent à 70 % de l exposition aux devises et non des titres eux-mêmes. Dans le passé, la couverture des devises a réduit considérablement la volatilité des obligations mondiales. Source : Barclays et FTSE TMX Global Debt Capital Markets, données mensuelles du 31 juillet 2005 au 30 juin 2015. Notons qu une couverture complète du risque de change (100 %) des placements à revenu fixe aurait réduit leur volatilité de près de 70 % (9,6 % à 2,7 %), soit un niveau inférieur à celui des obligations canadiennes 9 dont la volatilité annualisée de 3,6 % apparaît sur la ligne pointillée. En d autres termes, la volatilité et les fluctuations subies par les placements d un portefeuille obligataire mondial non couvert proviennent à 70 % de l exposition aux devises et non des titres eux-mêmes. L élimination de l effet des fluctuations monétaires permet à l investisseur une exposition «pure» aux placements à revenu fixe mondiaux. La volatilité totale d un portefeuille obligataire mondial non couvert se compare à celle d un panier de monnaies et remet en cause une partie des avantages offerts normalement par les titres à revenu fixe en matière de réduction du risque. Une couverture à 100 % du risque de change devrait être le choix par défaut pour tout investissement en obligations mondiales. 8 Représenté par l indice agrégé mondial Barclays (en $ CA) 9 Représenté par l indice obligataire universel FTSE TMX Canada 9

À notre avis, une couverture à 100 % devrait être le choix par défaut pour tout investissement en obligations mondiales, et tout risque de change ne devrait être accepté uniquement dans le but précis de créer de la valeur. Cela revient à dire qu une gestion active des devises ne peut être préférée à une couverture globale d un portefeuille obligataire mondial que lorsque des opportunités le justifient. Comme l indique le graphique 7, les investisseurs en obligations mondiales peuvent se permettre une certaine exposition active au risque de change, tout en conservant une volatilité d ensemble similaire à celle des obligations canadiennes. Cette exposition active au risque de change peut générer des sources de valeur ajoutée additionnelle. Les fluctuations des monnaies peuvent être anticipées en analysant les facteurs macro-économiques comme les différentiels de taux d intérêt, la parité du pouvoir d achat (PPA), les niveaux d équilibre et même parfois les politiques des banques centrales. Une gestion active du risque de change offre un potentiel de création de valeur car, parmi les intervenants majeurs de ce marché, figurent les banques centrales, dont les priorités essentielles consistent à soutenir les exportations ou à juguler les flux financiers, et non à réaliser des profits. Les investisseurs peuvent tirer parti de ces éventuels «perdants volontaires» en surveillant de près leurs intentions. 3. Répartition sectorielle des obligations L analyse des cycles commerciaux, des données fondamentales du crédit et des autres facteurs affectant la valorisation des obligations conditionne la répartition stratégique d un portefeuille parmi les différents secteurs du marché obligataire. La différence de rendement entre les obligations d État et les obligations de sociétés sur un marché donné est définie par l écart de crédit, un paramètre qui fluctue en fonction de l évaluation générale du risque sur ce marché. Si on se fie de nouveau au graphique 5, les obligations à rendement élevé ont enregistré leur moins bonne performance en 2008, en raison de l amplification des écarts de crédit causée par la récession économique mais, au cours des cinq années suivantes, elles ont surclassé tous les autres secteurs du revenu fixe pendant quatre années, ces écarts de crédit revenant à leurs niveaux normaux. À mesure que l économie mondiale montre des signes de reprise, les investisseurs peuvent profiter de l atténuation des écarts de crédit pour augmenter leur exposition aux obligations de sociétés. Les gestionnaires actifs se forgent une opinion sur un émetteur, qui n est pas nécessairement identique à celles des agences de notation. 10

4. Recherche sur les émissions obligataires Cela consiste à analyser les états financiers des sociétés ainsi que les tendances sectorielles afin d évaluer la santé financière d une entreprise et sa capacité à rembourser sa dette. Grâce à une analyse fondamentale rigoureuse, les gestionnaires actifs se forgent une opinion sur un émetteur, qui n est pas nécessairement identique à celles des agences de notation. La note attribuée par Standard & Poor s ou Moody s apportant un effet majeur sur le cours de l obligation. Ces notes sont souvent révisées, et la possibilité d identifier une incohérence avant que celle-ci soit corrigée permet également aux gestionnaires actifs de tirer parti d une appréciation des prix et ainsi éviter des pertes. Compte tenu que l indice agrégé mondial Barclays se base sur plus de 3 000 émetteurs, nous pensons qu il existe un potentiel significatif de création de valeur en évaluant précisément les risques et les avantages de chacun d entre eux. 5. Gestion de la durée et positionnement sur la courbe La durée se définit comme la sensibilité d une obligation aux variations des taux d intérêt. Les cours des obligations et les taux d intérêt ont une relation inverse : lorsque les taux d intérêt montent, les cours des obligations baissent et vice versa. Des obligations à échéance longue ont généralement une durée plus élevée, une variation des taux ayant un effet plus important sur les obligations qui génèrent les plus longs flux de remboursement. La gestion active de la durée vise à anticiper de manière proactive les fluctuations des taux d intérêt et à y répondre. Ainsi, lorsqu on anticipe une baisse des taux, la durée d un portefeuille peut être allongée en remplaçant des obligations à échéance courte par des titres à échéance plus longue. En conséquence, le portefeuille devrait enregistrer une appréciation complémentaire en raison de la baisse des taux d intérêt. À l inverse, lorsqu on anticipe une hausse des taux, la durée du portefeuille peut être réduite en remplaçant les obligations à échéance longue par des titres à échéance plus courte. Se faisant, on diminue l effet défavorable de la hausse des taux. Durée et rendement sont similaires au concept de risque et rendement (sur la question des taux d intérêt) et certaines obligations peuvent offrir un rendement par unité de sensibilité aux taux d intérêt supérieur à d autres, on parle alors d opportunités intra-courbe. Lorsque cellesci se présentent, les gestionnaires actifs peuvent alors réorienter le portefeuille vers des obligations de différentes échéances, une stratégie de positionnement par rapport à la courbe des taux, et ainsi augmenter le rendement total du portefeuille sans changer sa durée. Ces techniques de gestion active avancées offrent des possibilités d amélioration des gains ou de minimalisation des pertes en ajoutant un facteur «d absorption» constitué d une combinaison stratégique d obligations à long et court terme appelé convexité. La gestion active de la durée vise à anticiper de manière proactive les fluctuations des taux d intérêt et à y répondre. 11

PARAGRAPHE 1 PARAGRAPHE 2 PARAGRAPHE 3 PARAGRAPHE 4 CONCLUSIONS ET IMPLICATIONS 1. Les obligations canadiennes ont inscrit dans le passé d excellents rendements, mais il ne faut pas s attendre à ce qu ils soient reproduits à l avenir. Les taux obligataires se situent à des creux historiques et, à mesure que l économie canadienne poursuit sa reprise, les taux d intérêt remonteront inévitablement, occasionnant ainsi une pression à la baisse sur les cours des obligations. 2. Les investisseurs canadiens devraient donc diversifier leur portefeuille de titres à revenu fixe et miser sur un univers d investissement mondial. Le Canada n abrite qu une petite partie du marché obligataire mondial, et les opportunités les plus attrayantes se situent très probablement à l étranger. 3. Les indices obligataires mondiaux sont pondérés en fonction du montant des emprunts en circulation. Ainsi, les plus importantes pondérations au sein des indices sont constituées des sociétés et des États les plus lourdement endettés. Une approche d investissement active en obligations mondiales évite la dimension unique d une stratégie passive et tient compte de multiples facteurs pour améliorer le processus de répartition de l actif en titres à revenu fixe afin de viser des rendements supérieurs. 4. Une analyse géographique ainsi qu une surveillance de la conjoncture régionale et des tendances d investissement permettent de dénicher des opportunités présentant de meilleurs rendements potentiels, sans nécessairement exposer l investisseur à des risques supérieurs à ceux associés aux obligations canadiennes. 5. Les investisseurs misant sur un univers de placement mondial doivent tenir compte du risque de change et éviter les expositions passives aux fluctuations des monnaies en privilégiant une gestion active dans ce domaine, source de création de valeur. 6. Les différents secteurs des marchés à revenu fixe (obligations d État, obligations de sociétés, obligations à rendement élevé) offrent aux investisseurs différentes opportunités au cours d un cycle commercial, particulièrement à ceux qui peuvent s appuyer sur des gestionnaires actifs conduisant des recherches leur permettant d identifier des sources de valeur relative et éviter les émetteurs défaillants ou dont la note est rétrogradée. 7. Dans le contexte actuel marqué par des incertitudes et des taux d intérêt faibles, une attention constante à la durée et à la courbe des taux est primordiale pour gérer des portefeuilles de titres à revenu fixe ayant une exposition mondiale. 12

Les obligations représentent une composante essentielle d un portefeuille diversifié, et une répartition pertinente permet d améliorer le rendement ajusté au risque d ensemble. Lorsqu un repli boursier survient, les obligations permettent d en atténuer les effets et de réduire les pertes. Toutefois, les décisions de répartition de l actif sont plus complexes lorsqu on n investit pas exclusivement en obligations canadiennes. Miser sur un univers de placement mondial est nettement plus prometteur, mais la simple réplication d un indice obligataire mondial ne donne pas les meilleurs résultats et, selon nous, demeure une solution à éviter malgré son faible coût. Un gestionnaire d obligations mondiales réellement actif et sans contrainte dispose des outils et des ressources lui permettant de tirer pleinement parti des inefficacités du marché et de trouver des sources de valeur, où qu elles soient. Un gestionnaire d obligations mondiales réellement actif et sans contrainte dispose des outils et des ressources lui permettant de tirer pleinement parti des inefficacités du marché et de trouver des sources de valeur, où qu elles soient. 13

PARAGRAPHE 1 PARAGRAPHE 2 PARAGRAPHE 3 PARAGRAPHE 4 GLOSSAIRE DES INDICES Indice composé S&P/TSX L indice composé de la Bourse de Toronto (TSX) est un indice pondéré par la capitalisation qui vise à mesurer l activité boursière des actions inscrites sur la TSX. Il s agit de l indice de référence des actions canadiennes. Source : Bloomberg, S&P, Indices Dow Jones Indice universel obligataire FTSE TMX Canada L indice universel obligataire FTSE TMX Canada représente la mesure la plus large et la plus couramment utilisée du rendement des obligations de sociétés et d État en circulation sur le marché canadien. Source: PC-Bond Indice MSCI Monde L indice MSCI Monde est un indice boursier libre pondéré par le flottant. Il représente les grandes et moyennes capitalisations des marchés de 23 pays développés. Comptant 1643 constituants, l indice couvre à peu près 85 % de la capitalisation boursière à fluctuation libre ajustée de chaque pays. Source: Bloomberg, MSCI Indice obligataire agrégé mondial Barclays L indice agrégé mondial Barclays fournit une mesure élargie des marchés de titres à revenu fixe de qualité à l échelle mondiale. Ses trois composantes majeures sont les indices agrégés E.-U., pan-européen et Asie-Pacifique. Il représente également les obligations de sociétés en eurodollars et euro-yen, les obligations du Canada, les titres de sociétés et d organismes publics ainsi que les titres de qualité en USD et de catégorie 144A. Source: Barclays 14