Internet / Média Meetic ETUDE ANNUELLE Opinion 2. Achat Cours (clôture au 24 mars 11) 15,65 Objectif de cours 18,50 (+18,2 %) Données boursières Code Reuters / Bloomberg Performances MEET.PA / MEET:FP Capitalisation boursière 355,3 M Valeur d'entreprise 314,7 M Flottant 178,72 M (50,3 %) Nombre d'actions 22 702 797 Volume quotidien 669 554 Taux de rotation du capital (1 an) 48,62% Plus Haut (52 sem.) 23,85 Plus Bas (52 sem.) 15,65 Absolue 1 mois 6 mois 12 mois + 5,5 % -22,5 % -13,2 % 26,0 24,0 22,0 20,0 18,0 16,0 14,0 Actionnariat Flottant : 50,3 % ; Match.com Pegasus : 26,7 % ; Marc Simoncini : 23,0 % Agenda févr.-10 avr.-10 juin-10 août-10 oct.-10 déc.-10 Meetic SBF 250 (rebasé) Chiffre d'affaires T1 11 publié le 11 mai 2011 Meetic Date de première diffusion : 28 mars 2011 Vers un nouveau cycle de croissance? Commentaires sur les résultats FY 2010 Après avoir publié le 10 février dernier un chiffre d affaires consolidé de 186,0 M, faisant ressortir une croissance annuelle de +17,8 % (+2,0 % en pro forma) et annoncé un ROAA de 38,3 M, représentant 20,6 % des revenus du groupe, la société est revenu lors de la présentation des résultats sur la stratégie qu elle souhaite mener d ici à 2013. Enrichissement de l offre pour accroitre l audience et le temps passé sur les sites du groupe Afin d accroître le temps passé par ses utilisateurs sur ses services, Meetic devrait déployer d ici la fin de l année 2011 une application destinée aux smartphones sur tous ses sites de Dating en Europe. La société compte en effet sur la forte croissance du parc de smartphones pour affirmer sa présence et conforter sa place de leader européen de la rencontre online. La société devrait également lancer au cours de l été une nouvelle plateforme de Dating reprenant les codes qui ont fait le succès des réseaux sociaux. Cette plateforme devrait accueillir des applications tierces, comme Allocine, last.fm et Facebook, permettant ainsi aux utilisateurs de partager leurs goûts et leurs centres d intérêts, pour une meilleure interactivité entre les utilisateurs. Le lancement d une telle plateforme devrait permettre au groupe de se démarquer de la concurrence et ainsi de séduire de nouveaux utilisateurs. tout en accentuant la segmentation grâce à 2 nouvelles marques Meetic devrait poursuivre en 2011 la segmentation de ses offres, initiée par Meetic Affinity, en proposant deux nouveaux services : 1/ un site dédié aux rencontres locales, ciblant une audience jeune, et 2/ un site de rencontre très haut de gamme, ciblant les CSP+. Ces deux nouveaux services devraient permettre à la société de toucher une clientèle qui ne se retrouve pas totalement dans les offres actuellement proposées. Un acteur de la consolidation du secteur La société a également confirmé sa volonté de faire partie des acteurs de la consolidation du secteur, et devrait, si des opportunités se présentent, réaliser des acquisitions afin de consolider sa position de leader européen. Valorisation : Achat (vs. Achat Fort) Suite à la publication des résultats 2010 et à la présentation de cette stratégie, nous sommes confiants dans les capacités du groupe Meetic à maintenir sa position de leader européen et à tirer profit de l innovation et de la segmentation du marché afin de séduire de nouveaux abonnés. Ainsi, nous anticipons pour 2011 un chiffre d affaires de 204,1 M (+9,7 % vs. 2010) et une marge de ROAA de 22,8 % du chiffre d affaires (20,6 % vs. 2010). Après mise à jour de notre modèle de valorisation, notre objectif de cours ressort toutefois en forte baisse à 18,50 (vs. 22,15 ), présentant un potentiel d upside de +18,2 %, et ce après le décrochage récent du titre en bourse. Thomas DELHAYE Analyste Financier tdelhaye@genesta-finance.com 01.45.63.68.88 Chiffres Clés 2009 2010 2011E 2012E 2013E 2009 2010 2011E 2012E 2013E CA (M ) 157,9 186,0 204,1 219,4 234,0 VE / CA 1,7 1,7 1,4 1,2 1,0 Evolution (%) 18,1% 17,8% 9,7% 7,5% 6,6% VE / EBE 7,4 8,2 6,0 5,2 4,3 EBE (M ) 37,3 38,3 46,5 50,1 55,1 VE / REX 8,0 9,2 6,6 5,7 4,6 REX (M ) 34,3 34,2 42,6 45,9 51,1 P / E 16,1 14,7 11,7 10,7 9,7 Marge d'expl. (%) 21,7% 18,4% 20,9% 20,9% 21,8% Res. Net. Pg (M ) 19,7 24,2 30,4 33,1 36,7 earing (%) -16,7% -16,9% -28,2% -31,4% -34,6% Marge nette (%) 12,5% 13,0% 14,9% 15,1% 15,7% Dette nette / EBE -1,0-1,0-1,5-1,8-2,0 BPA 0,9 1,1 1,3 1,5 1,6 RCE (%) 8,2% 10,1% 11,2% 10,9% 10,8% enesta dispose du statut de Conseiller en Investissements Financiers et est membre de l AACIF (Numéro d agrément AMF : B000119). Voir avertissements importants en fin de document. Pour plus d informations sur enesta et ses procédures internes, se référer au site Internet. Ratios 1
Présentation de la société Leader européen dominant de la rencontre en ligne Avec le rachat des activités européennes de Match.com mi-2009, Meetic, créé fin 2001, est devenu sans conteste le leader dominant du secteur de la rencontre en ligne en Europe. Regroupant environ 5 à 6 millions de visiteurs uniques par mois, et plus de 858 milliers de membres au sein de son parc d abonnés, la société dispose d une notoriété et d une base de clients inégalées en Europe, zone sur laquelle la société occupe 50 % de parts de marché. Une offre mieux segmentée et diversifiée Historiquement positionné sur le segment du Dating, Meetic s est progressivement attaché à diversifier son offre en développant des services différenciés, à forte valeur ajoutée, répondant pleinement aux attentes spécifiques des utilisateurs (rencontre gay, «flirting» pour les plus jeunes, rencontre par affinités, etc.). Cet élargissement continu des services proposés par le groupe s accompagne d une segmentation plus pertinente de son offre afin d optimiser le trafic et améliorer son taux de conversion de profils en membres payants. qui devrait profiter du dynamisme de marché du Matchmaking Dans cette optique de segmentation et de diversification de son offre, Meetic cherche aujourd hui à maximiser la valeur de ses abonnés, tout en continuant d augmenter son parc de membres. Sur un marché toujours dynamique, mais au sein duquel le segment du Dating entre en phase de maturité, Meetic dispose aujourd hui d un relais de croissance à fort potentiel sur le segment du Matchmaking, segment sur lequel le groupe était modestement présent avant le lancement de l offre Affinity mi-2008. Ainsi, Meetic s attache aujourd hui à conquérir ce nouveau segment de marché, avec pour ambition à horizon 3 ans d y acquérir une position prépondérante, à l instar de celle construite sur le segment du Dating, soit 50 % de parts de marché. SWOT Forces - Leader européen de la rencontre en ligne, ayant atteint une position quasi dominante - Forte notoriété et capitalisation sur l une de ses deux marques fortes selon les zones géographiques : Meetic ou Match - Politique de partenariats clés et stratégiques (MSN, etc.) - BFR structurellement négatif, bonne génération de trésorerie Opportunités - Dynamisme du segment de marché «Matchmaking» - Dynamisme de l Internet mobile sur smartphones - Nouvelle plateforme de Dating reprenant les codes qui ont fait le succès des réseaux sociaux Faiblesses - Présence peu marquée en Allemagne et perfectible à l international, au-delà de la présence en Amérique Latine (Joint Venture avec Match sur cette zone) - Echec de l implantation en Asie et retrait des activités chinoises Menaces - Contexte concurrentiel intense et segmenté - Arrivée graduelle à maturité du segment «Dating» en Europe Méthode de valorisation Synthèse et Opinion DCF Suite à la publication par Meetic de résultats 2010 conforme à nos attentes, nous sommes confiants dans les capacités de la société à délivrer un exercice 2011 de qualité tout en poursuivant le déploiement de son offre de Matchmaking ainsi que le lancement de l application pour smartphones et de la nouvelle plateforme de Dating. Nos hypothèses de progression des revenus se fondent sur une croissance sensible du parc d abonnés du Matchmaking, segment le plus dynamique du secteur de la rencontre online, alors que le Dating tend à arriver en maturité en Europe, et sur lequel Meetic ne devrait croître qu au rythme du marché. Nous pensons la société à même d afficher une rentabilité (ROAA) dans le milieu de la fourchette de 20-25 % du chiffre d affaires et à générer des cash flows significatifs sur les prochains exercices. L actualisation des flux de trésorerie d exploitation disponibles avec un coût moyen pondéré des ressources de 11,13 % valorise le titre à 21,46 par action. Comparables Meetic n ayant pas de comparable direct en Europe, nous avons constitué notre échantillon de : 1) IAC : maison mère de Match.com aux Etats-Unis, également positionnée sur des activités de régie publicitaires et d édition de sites. 2) DNXcorp : leader européen de l Internet de charme pour adultes, dont la majorité des revenus proviennent de la vente d abonnements. L approche par les multiples boursiers nous conduit à une valorisation de l action Meetic de 15,55 par action. Notre objectif de cours, résultant de la moyenne des résultats obtenus par les méthodes DCF et comparaison boursière, ressort à 18,50 par action. Enrichissement de l offre pour accroitre l audience et le temps passé sur les sites du groupe Afin d accroître le temps passé par ses utilisateurs sur ses services, Meetic devrait déployer d ici la fin de l année 2011 une application destinée aux smartphones sur tous ses sites de Dating en Europe. La société compte en effet sur la forte croissance du parc de smartphones pour affirmer sa présence et conforter sa place de leader européen. La société devrait également lancer au cours de l été une nouvelle plateforme de Dating reprenant les codes qui ont fait le succès des réseaux sociaux. Cette plateforme devrait accueillir des applications tierces, comme Allocine, last.fm et Facebook, permettant ainsi aux utilisateurs de partager leurs goûts et leurs centres d intérêts, pour une meilleure interactivité entre les utilisateurs. Le lancement d une telle plateforme devrait permettre au groupe de se démarquer de la concurrence et ainsi de séduire de nouveaux utilisateurs. tout en accentuant la segmentation Meetic devrait poursuivre en 2011 la segmentation de ses offres, initiée par Meetic Affinity, en proposant deux nouveaux services : 1/ un site dédié aux rencontres locales, ciblant une audience jeune, et 2/ un site de rencontre très haut de gamme, ciblant les CSP+. Ces deux nouveaux services devraient permettre à la société de toucher une clientèle qui ne se retrouve pas totalement dans les offres actuellement proposées. Valorisation : Achat (vs. Achat Fort) Suite à la publication des résultats 2010 et à la présentation de cette stratégie, nous sommes confiants dans les capacités de Meetic à maintenir sa position de leader européen et de tirer profit de l innovation et de la segmentation du marché afin de séduire de nouveaux abonnés. Ainsi, nous anticipons pour 2011 un chiffre d affaires de 204,1 M (+9,7 % vs. 2010) et une marge de ROAA de 22,8 % du chiffre d affaires (20,6 % vs. 2010). Après mise à jour de notre modèle de valorisation, notre objectif de cours ressort toutefois en forte baisse à 18,50 (vs. 22,15 ), présentant un potentiel d upside de +18,2 %, et ce après le décrochage récent du titre en bourse. 2
Sommaire 1 Présentation de la société... 4 1.1 Un marché recelant encore un certain potentiel, notamment grâce à la croissance du nombre de célibataires en Europe... 5 1.2 Commentaires sur les résultats FY 2010... 6 2 Plan stratégique de Meetic 2011-2013... 8 2.1 Innovation : vers une offre multiplateforme... 8 2.2 Segmentation : lancement de 2 nouveaux sites... 9 2.3 Consolidation : les intensions sont là... 10 3 Prévisions... 10 3.1 Chiffre d affaires et marges... 10 3.2 Santé financière... 11 4 Valorisation... 11 4.1 DCF... 11 4.2 Comparables... 13 5 Synthèse des comptes... 16 5.1 Compte de résultats simplifié... 16 5.2 Bilan principaux agrégats... 16 5.3 Tableau des flux de trésorerie principaux agrégats... 16 5.4 Ratios financiers... 17 6 Avertissements importants... 18 6.1 Définition des opinions et objectifs de cours de enesta Equity Research... 18 6.2 Détection de conflits d intérêts potentiels... 18 6.3 Historique des opinions et objectifs de cours relatifs à la valeur au cours des 12 derniers mois... 18 6.4 Répartition des opinions... 18 6.5 Avertissement complémentaire... 19 3
1 Présentation de la société Avec la reprise, en juin 2009 des activités européennes de Match.com (n 1 mondial), Meetic est devenu le leader européen de la rencontre en ligne, avec un parc d abonnés s élevant à fin 2010 à 858 197 personnes à travers 16 pays européens. Meetic est aujourd hui sans conteste le leader dominant du secteur de la rencontre en ligne en Europe avec 5 à 6 millions de visiteurs uniques par mois et une part de marché estimée à 50 %, en se classant n 1 en France, en Espagne, en Italie, en Suède et en Norvège et se place en 2 ème position au niveau mondial, derrière Match.com, filiale d IAC. Meetic est essentiellement présent sous les marques Meetic, Meetic Affinity et Match.com, sur deux principaux segments de marché : - le Dating, cœur de métier historique de la société depuis sa création, est une activité de rencontre en ligne classique à vocation généraliste, dont les principales plateformes sont meetic.fr et match.com. Le dating représente un parc d abonnés de 718 197 personnes au 31 décembre 2010 (vs. 744 360 au 31 décembre 2009) sur les 858 197 que compte le groupe, - le Matchmaking, activité lancée fin 2005 avec le site Ulteem, puis renommée Affinity en 2008, est une activité de rencontre en ligne par affinités (psychologiques, sociologiques, etc.). Le Matchmaking représente une part croissante du mix d activité de la société, avec un parc d abonnés d environ 140 000 personnes au 31 décembre2010 (vs. 100 000 fin 2009). Les activités de Meetic s organise selon trois segments distincts et complémentaires : - Internet : abonnements vendus aux utilisateurs membres, convertis en clients (96,9 % du CA en 2010) ; - Mobile : services complémentaires à ceux proposés sur les divers sites Internet du groupe, par le biais de la téléphonie mobile (WAP, i-mode, SMS, etc.), mais également à travers une application pour iphone lancée le 8 mars 2011 (2,0 % du CA en 2010) ; - Autres : vente d espaces publicitaires sur les sites de la société (1,1 % du CA en 2010). Meetic emploie un modèle économique construit autour d abonnement de 1 à 12 mois selon les offres développées par le groupe (Dating ou Matchmaking), abonnements conférant une certaine récurrence des revenus générés sur le segment Internet, segment qui représente la majeure partie du chiffre d affaires global du groupe. Evolution du chiffre d affaires de Meetic (en M ) et de son parc d abonnés (en milliers) 844,360 858,197 577,255 696,472 224,618 43,0 426,179 78,8 112,9 133,6 157,9 186,0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Source : Meetic Meetic a connu au cours de ces dernières années une croissance soutenue de son chiffre d affaires, notamment entre les exercices 2009 et 2010 grâce à l intégration des activités de Match en année pleine sur l exercice 2010. Le chiffre d affaires 2010 connait par ailleurs une progression plus rapide que le nombre d abonnés, en raison principalement de l évolution du mix d activité en faveur du Matchmaking, activité donnant lieu à des tarifications d abonnements plus élevées. 4
UN POSITIONNEMENT ADAPTE A CHAQUE CIBLE Sur le marché de la rencontre en ligne, Meetic a choisi de se positionner progressivement sur plusieurs segments différenciés afin d être en adéquation avec les besoins et attentes spécifiques des différents cœurs de cible de clientèle. En effet, la société a observé qu il existait des nuances sensibles dans le comportement et les valeurs d usages des utilisateurs de sites de rencontre, notamment en fonction de leur âge et de leurs affinités affectives. Le tableau ci-après détaille l offre de Meetic par segment de prestations : Segment Services Internet Services Mobiles Offre Cible Dating Meetic Meetic Mobile Rencontre en ligne classique 25-35/40 ans Match DatingDirect Lexa.nl Sites déclinés selon les zones géographiques A noter le basculement progressif de l'offre de DatingDirect vers la marque Match.com Neu.de Matchmaking Meetic Affinity 1 Rencontre par affinités psychologiques Match Affinity Lexamore.nl Partner.de - A noter le déploiement progressif du Matchmaking sous la marque Match Affinity Flirting PeexMe 2 PeexMe Site communautaire, rencontres ados 35/40 ans et + 18-24 ans A noter le lancement en 2010 de la version iphone du site et de son intégration totale à Facebook ay Dating Meetic ay 3 - Rencontre adaptée à la communauté homosexuelle Communauté gay Select Dating Meetic VIP - Site communautaire composé de membres «premium» intégrés sur invitation/parrainage Portail VIOO - Portail communautaire féminin Contenu éditorial et participatif (blog), vidéo Environ 5000 abonnés Femmes Source : Meetic, enesta 1.1 Un marché recelant encore un certain potentiel, notamment grâce à la croissance du nombre de célibataires en Europe Les évolutions démographiques et sociétales des dernières décennies ont profondément modifié le mode de rencontre : recul de l âge du mariage, entrée plus tardive dans la vie active, développement du célibat, etc. Ces modifications sociétales entrainent une hausse du nombre des célibataires en Europe, non seulement chez les jeunes, mais également sur les tranches d âges les plus élevées et le segment des CSP+. Evolution du nombre de célibataire en Europe de 25 à 65 ans (en millions) 43,3 44,7 41,2 41,8 39,5 2008 2009 2010 2011E 2012E Source : Eurostat, estimations Meetic 1 Activité de Matchmaking anciennement opérée sous le site Ulteem, lancé en 2005. 2 Activité de Flirting anciennement opérée sous le site Superlol, qui devient Superlov début 2006. 3 Hérité du rachat de Cleargay en 2007. 5
Selon l institut TNS, un tiers des célibataires seraient des utilisateurs actifs de la rencontre en ligne, ce niveau étant quasiment homogène dans tous les pays européens. La montée du célibat en Europe s accompagne d une démocratisation des rencontres sur Internet, ces rencontres étant désormais plus qu un phénomène de société, mais bien un moyen de rencontre à part entière. Ainsi, selon l institut Ipsos, les rencontres en lignes seraient le 1 er moyen de rencontres des 18-44 ans à Paris en 2010 et seraient le premier moyen de rencontres amoureuses dans les pays nordique (TNS SIFO 2010). Taux de célibataires qui considère "socialement acceptable" de rencontrer quelqu'un via Internet, en Europe, par pays (2007) 77% 73% 67% 64% 66% 68% 57% 59% 59% 59% 41% 44% 52% 40% Source : Parship Ces différents éléments nous laissent à penser que le marché de la rencontre en ligne recèle encore un certain potentiel de croissance, certes dans des volumes plus faibles que les années précédentes étant donné la plus grande maturité du marché, mais un marché qui devrait progresser en termes de qualité d offres et de ciblage, permettant ainsi de convaincre les célibataires déçus et ceux encore réticent aux rencontres amoureuses en ligne de franchir le pas du Dating online. 1.2 Commentaires sur les résultats FY 2010 Meetic a réalisé, au titre de l exercice 2010, un chiffre d affaires consolidé de 186,0 M, en croissance de +17,8 % par rapport à l exercice 2009 (+2,0 % par rapport au pro forma 2009, incluant les acticités de Match en année pleine). Le mix d activité est resté assez stable en 2010, la majorité des revenus provenant des abonnements Internet, comme le montre le graphique ci-après : Répartition par activités du chiffre d affaires 2010 2,0% 1,1% 18,9% 81,1% 96,9% Internet Mobile Autres Dating Source : Meetic Matchmaking 6
L exercice 2010 a notamment été marqué par la poursuite du déploiement du Matchmaking qui a séduit 40 000 nouveaux abonnés au cours de l année 2010, ce qui valide la pertinence de cette offre de rencontre par affinités, apportant plus de valeur ajoutée aux clients que l offre de Dating classique. A fin 2010, le parc d abonnés du Matchmaking s élève à 140 000 clients. Cette progression est cependant à apprécier au regard de l effet de cannibalisation partiel que peut avoir cette offre sur le Dating classique. En effet, le segment du Dating a perdu sur l année 2010 environ 26 000 clients, dont une partie a migré vers l offre de Matchmaking. Ainsi, le recrutement d abonnés sur l ensemble des activités nous semble relativement faible en 2010. Au niveau de la profitabilité, la marge de ROAA ressort dans la fourchette basse des indications données par la société, à savoir entre 20 et 25 % du chiffre d affaires, à 20,6 % pour un ROAA après stock-options de 38,3 M. Ce repli de la marge du groupe s explique principalement par la croissance des investissements publicitaires, qui sont passés de 45,0 % du chiffre d affaires 2009 à 51,0 % des revenus de 2010. Après amortissements, assez faibles pour le groupe, le résultat opérationnel ressort à 34,2 M, soit une marge opérationnelle de 18,4 %. Après prise en compte d une charge d impôt de 13,0 M, le résultat net des activités poursuivies s établit à 21,9 M. La sortie des activités de ParPerfeito est alors reflétée par le résultat net des activités cédées, résultat qui s élève à 2,3 M. Ainsi, le résultat net de Meetic pour l exercice 2010 s établit à 24,2 M. Compte de résultats de Meetic sur l exercice 2010 (en M ) Compte de résultat (en M ) 2009 2010 Chiffre d'affaires 157,9 186,0 % évolution 17,8% Autres achats et charges externes 92,2 144,8 dt dépenses marketing 71,1 94,8 % du CA 45,0% 51,0% dt charges de personnel 26,8 27,9 % du CA 16,9% 15,0% ROAA (avant rémunérations des stock-options) 40,9 41,2 % évolution 0,7% % du CA 25,9% 22,15% Rémunération des stock-options 3,6 2,9 ROAA 37,3 38,3 % évolution 2,6% % du CA 23,6% 20,59% Résultat opérationnel 34,3 34,2 % évolution -0,2% % du CA 21,7% 18,4% Résultat financier -0,4-0,3 Impôts 11,6 13,0 Résultat Net des activités poursuivies 22,3 21,9 Résultat Net des activités cédées ou en cours de cession -2,7 2,3 Résultat Net 19,7 24,2 Source : Meetic Au niveau bilanciel, Meetic reste une société dont la structure financière est solide, avec un endettement net négatif de -40,6 M, et fortement génératrice de cash avec 29,7 M en flux exploitation. Contrairement à l exercice 2009, Meetic a décidé de ne pas distribuer de dividende au titre de l exercice 2010, la société préférant préserver sa trésorerie pour de potentielles acquisitions. Enfin, le groupe a réitéré son ambition de poursuivre une stratégie de croissance rentable, avec une marge de ROAA 2011 à nouveau comprise dans la fourchette de 20 à 25 % du chiffre d affaires. 7
2 Plan stratégique de Meetic 2011-2013 Dans un marché plus mature, dans lequel l acquisition d audience se révèle de plus en plus difficile, Meetic a exposé, lors de la présentation des résultats FY 2010 le 23 mars dernier, son plan stratégique triennal (2011 2013), reposant sur 3 clés : l innovation, la segmentation et la consolidation. 2.1 Innovation : vers une offre multiplateforme UNE NOUVELLE PLATEFORME DE DATIN La première phase de la stratégie de Meetic devrait passer par le lancement au second semestre 2011 d une nouvelle plateforme de Dating, apportant de nombreuses innovations technologiques. Cette nouvelle plateforme a pour objectif de faire progresser la qualité des services offerts, mais également d accroitre le temps passé sur la plateforme par les utilisateurs. Les innovations de cette plateforme devraient être : - une nouvelle interface pour les utilisateurs, reprenant les codes qui ont fait le succès des réseaux sociaux, avec une page de profil personnalisable sur laquelle l utilisateur pourra ajouter des applications telles qu Allocine, last.fm ou Facebook. Cette nouvelle interface devrait permettre au groupe de faire progresser le temps passé sur sa plateforme grâce aux diverses applications, notamment Facebook, permettant ainsi à l utilisateur de rester connecté à son réseau social, tout en naviguant sur la plateforme de Dating, - une mise en commun des utilisateurs web et mobile, permettant de surfer sur le site de rencontre indifféremment d un ordinateur ou d un smartphone, - l intégration des données de géolocalisation, permettant une recherche de contacts localisée plus précise, - une amélioration globale de la qualité de service, avec un nouvel algorithme de matching utilisant les informations contenues dans les applications installées sur chaque profil. Meetic devrait également faire progresser sa qualité de service en mettant à disposition un service client, accessible par téléphone 24h/24h et 7j/7j, et ce, dans toutes les langues. Cette nouvelle plateforme devrait permettre à Meetic de gagner des parts de marché et prendre une longueur d avance sur ses concurrents en proposant à ses utilisateurs une interface repensée, dans laquelle l utilisateur pourra faire partager ses goûts et ses centres d intérêts aux personnes qu il souhaite rencontrer. UNE STRATEIE ACCES SUR LA MOBILITE La stratégie d innovation que Meetic souhaite mettre en place inclut le déploiement d une application pour smartphone. Cette application Meetic est d ores et déjà disponible sur les Nokia et les smartphones sous Windows, applications lancées au quatrième trimestre 2010, ainsi que sur iphone, dont l application a été lancée le 8 mars 2011. La société devrait au cours de l année 2011 proposer cette application sous Androïd (au troisième trimestre 2011) ainsi que sur Blackberry (au quatrième trimestre 2011). Cette application devrait permettre aux utilisateurs, grâce à la nouvelle plateforme de Dating, de pouvoir consulter le profil de l ensemble des inscrits, aussi bien mobile que web. Elle devrait également permettre de faire progresser le temps passé à surfer sur le site de Dating, grâce à une accessibilité continue des services proposés et permettre aux utilisateurs de se connecter plus fréquemment. En effet, l application sur smartphone devrait permettre d augmenter le nombre d utilisateurs aux «heures creuses» que sont les créneaux horaires correspondant aux transports et aux heures de travail. Cette application mobile devrait profiter à plein du développement soutenu que connait le marché de l Internet mobile. En effet, Forrester Research anticipe d ici 2014 un taux de pénétration de 40,0 % de l Internet mobile en France et en Europe. 8
Estimation du taux de pénétration de l'internet Mobile en France et en Europe 41% 40% France Europe 11% 17% 2009E 2014E Source : Forrester Research Ces innovations technologiques, aussi bien la nouvelle plateforme que l application mobile, devraient permettre à Meetic de faire progresser le temps passé par ses utilisateurs sur les services que proposent la société, permettant ainsi d augmenter les usages et les interactions, améliorant de ce fait l efficacité du service pour les utilisateurs. La plateforme nouvelle génération devrait permettre à Meetic de se différencier clairement de la concurrence, grâce à un service convivial, intuitif et connecté, et ainsi séduire de nouveaux abonnés. 2.2 Segmentation : lancement de 2 nouveaux sites Second volet du plan stratégique de Meetic, la création de deux nouveaux sites de rencontre afin de proposer une gamme complète d offres ciblées, visant particulièrement les segments du flirting et de la rencontre par affinité haut de gamme. - Lancement avant la fin de l été 2011 d un site de rencontre intégrant une dimension locale, dans lequel les lieux habituels des utilisateurs seront les vecteurs d affinités. Ce nouveau site de rencontre devrait s adresser à une clientèle plus jeune que les offres existantes et proposer un pricing par abonnement adapté à la cible visée ; - Lancement d un site de rencontre par affinité premium au milieu du second semestre 2011, avec pour cible les célibataires ayant un niveau socio-culturel élevé. Ce site haut de gamme et sélectif devrait se situer sur des tarifications élevées, supérieures à celles pratiquées par le groupe actuellement. Positionnement des sites de rencontres de Meetic Site de rencontres locales de type Dating avec comme vecteurs d'affinités les lieux fréquentés par les personnes NEXT 2 EDUCATION LEVEL / PREMIUM NEXT 1 Site de rencontres par affinités haut de gamme s'adressant à une cible CSP+ destiné aux recontres sérieuses FLIRT LOVE LON TERM DATIN MATCHMAKIN Source : Meetic 9
Ces nouveaux sites de rencontre devraient bénéficier du savoir-faire que Meetic a développé depuis sa création, en termes de génération de trafic et de technologie. Le lancement de ces deux nouveaux sites de rencontre devrait permettre à Meetic de toucher une population de personnes ne se retrouvant pas totalement dans les offres de Dating proposées actuellement. Ces sites, visant un public très ciblé, devrait permettre à la société de séduire une clientèle qui, pour le moment, se détourne des sites de rencontres. Cette stratégie, qui personnalise davantage le service proposé, va dans le sens que Meetic veut donner à ses sites, à savoir une offre de plus en plus ciblée avec une forte valeur ajoutée apportée aux abonnés. Meetic aborde ainsi, avec ce plan stratégique, une nouvelle phase de son développement. En effet, la marque a acquis au fil de sa croissance une solide notoriété, qui a fait de Meetic le leader européen de la rencontre en ligne et grâce à cette stratégie, la société compte consolider et accentuer cette position. 2.3 Consolidation : les intensions sont là Au cours de la présentation de ses résultats 2010, Meetic a également indiqué vouloir faire partie des acteurs de la consolidation du secteur, et devrait, si les opportunités se présentent, procéder à des acquisitions ciblées au cours de l année 2011 afin de conforter son avance et sa position en Europe. 3 Prévisions 3.1 Chiffre d affaires et marges Au regard de la publication des résultats annuels 2010 de la société le 22 mars dernier, nous pensons le groupe à même de délivrer de bons résultats sur les exercices 2011 et suivants. En effet, Meetic devrait continuer de profiter de l accélération du déploiement de son offre Affinity, activité ayant un impact positif sur l ARPU, mais également du lancement de l application pour smartphones et de la nouvelle plateforme de Dating qui devraient permettre à la société d attirer de nouveaux utilisateurs. Nous anticipons un chiffre d affaires pour les 3 prochains exercices de 204,1 M en 2011, 219,4 M en 2012 et 234,0 M en 2013, soit des croissances respectives de +9,7 %, +7,5 % et +6,6 %. Nos prévisions de revenus s appuient sur les hypothèses suivantes : - Un accroissement du parc d abonnés de la société, tiré en particulier par l accélération du déploiement des activités de Matchmaking, - Une amélioration assez sensible du revenu moyen par abonné, lui aussi boosté par la hausse du poids des membres du Matchmaking, dont l ARPU est estimé entre 25,2 et 25,7 sur la période 2011-2013, alors que l ARPU du Dating pourrait connaître une certaine pression à la baisse, puisqu anticipé entre 16,4 et 16,0 sur la même période, - Une évolution significative des revenus générés par le segment mobile, grâce à l application développé pour les smartphones. Au niveau de la rentabilité du groupe, principalement mesurée en termes de ROAA après prise en compte des charges liées aux stock-options, nous sommes confiants dans les capacités du groupe à maintenir une marge de ROAA comprise entre 20 et 25 %. Ainsi, nos anticipations de ROAA ressortent à 46,5 M en 2011, 50,1 M en 2012 et 55,1 M en 2013 (vs. 38,3 M en 2010), soit des marges respectives de 22,8 %, 22,8 % et 23,6 %, et ce, pour les raisons suivantes : - Des investissements publicitaires se stabilisant autour de 50,0 % du chiffre d affaires, - Des charges de personnel contenues à 30,9 M en 2011, 32,0 M en 2012 et 33,2 M en 2013, soit respectivement 15,1 %, 14,6 % et 14,2 % des revenus. - D une régression progressive des charges liées aux stock-options. Nous prévoyons dans notre modèle de valorisation une amélioration progressive mais prudente de la marge de ROAA de la société, jusqu à un niveau normatif de 24,0 %, en raison d un mix produits plus favorable en faveur du Matchmaking, segment étant plus rentable que le Dating. 10
Après prise en compte des amortissements, stables à 2,0 % du chiffre d affaires sur la période, le résultat opérationnel après charges liées aux stock-options ressort à 42,6 M en 2011, 45,9 M en 2012 et 51,1 M en 2013 (contre 34,2 M en 2010), soit des marges d EBIT de respectivement 20,9 %, 20,9 % et 21,8 %. Nos prévisions de résultat net, intégrant un taux d impôts de 34,0 % s élèvent à 30,4 M en 2011, 33,1 M en 2012 et 36,8 M en 2013 (vs. 24,2 M en 2010). 3.2 Santé financière Nous formulons l hypothèse d une relative stabilité du BFR en valeur relative à environ -60 jours de chiffre d affaires, soit un niveau normatif de -15,0 % des revenus (le BFR étant structurellement négatif), la société ayant selon nous à ce jour quasiment optimisé ses délais de paiements. En ce qui concerne l endettement net, celui-ci devrait rester fortement négatif et la société devrait garder une capacité importante en termes de génération de trésorerie. En termes de flux de trésorerie, nous anticipons une bonne génération de cash flows opérationnels pour les prochains exercices, supérieure à 30 M par an. Nous anticipons un niveau de CAPEX en légère croissance, en raison de l augmentation des investissements en maintenance informatique liée à la multiplication des plateformes (mobile, deux nouveaux sites), à près de 2,6 % du chiffre d affaires. Les développements de l application smartphone, de la nouvelle plateforme et des deux nouveaux sites ayant été réalisés en interne en partie sur l exercice 2010, ne devraient pas engendrer d investissements significatifs sur l exercice 2011. 4 Valorisation 4.1 DCF 4.1.1 Détermination du taux d actualisation Le taux d actualisation correspond au coût moyen entre le coût des fonds propres et le coût de la dette financière, et ce de manière pondérée en fonction de l importance de ces deux ressources dans le financement global de la société. Le coût des fonds propres a été déterminé sur la base du modèle du CAPM auquel est intégrée une prime de risque Small Cap, selon la formule suivante : Coût des Fonds Propres = Rf +beta * (Rm-Rf) + Prime Small Caps avec Rf : taux sans risque (Rm-Rf) : prime de marché action En effet, compte tenu de la taille de la société, nous affectons une prime de risque Small Caps au coût des fonds propres. La prime Small Caps est déterminée selon 6 critères, dont l évaluation est factuelle et objective. L échelle de notation pour chaque critère comporte 5 paliers allant de - - à ++. Chaque franchissement de palier ajoute 20 points de base au coût des fonds propres. 11
Les critères sont appréciés de la façon suivante : Critère Echelle de notation ++ + = - -- ouvernance d entreprise 1 4 3 2 1 0 Liquidité 2 [66%; 100 %] [33%; 66 %[ [15%; 33 %[ [5%; 15 %[ [0%; 5 %[ Taille du CA (M ) [150; + [ [100; 150[ [50; 100[ [25; 50[ [0; 25[ Rentabilité opérationnelle [25%; 100 %] [15%; 25 %[ [8%; 15 %[ [3%; 8 %[ [0%; 3 %[ earing ]- %;-15%] ]-15%; 15 %] ]15%; 50 %] ]50%; 80 %] ]80%; + [ Risque Client 3 [0%; 10 %] ]10%; 20 %] ]20%; 30 %] ]30%; 40 %] ]40%; 100 %] Dans le cas de Meetic, nous obtenons la matrice suivante : ++ + = - -- Prime Small Caps ouvernance d'entreprise 0,60% Liquidité 0,60% Taille du CA 0,20% Rentabilité opérationnelle 0,40% earing 0,20% Risque Client 0,20% TOTAL 2,20% Par conséquent, sur la base d un taux sans risque de 3,52 % (moyenne à 3 mois de l OAT TEC 10 source Agence France Trésor), d une prime de marché de 5,75 % (prime au 2 mars 2011 calculée par Natixis Securities), d un beta de la société de 0,94 4, d une prime de risque Small Caps de 2,20 % et de l endettement net négatif de la société 31 décembre 2010, le taux d actualisation s élève à 11,13 %. Taux sans risque Prime de marché Beta Prime Small Caps Coût du capital Coût de la dette Levier financier Taux d'impôts 3,52 % 5,75 % 0,94 2,20 % 11,13 % NS NS 34,00 % 11,13 % Source : AFT, Natixis Securities, Datastream, estimations enesta WACC 4.1.2 Calcul de FCF opérationnels Avec un taux d actualisation de 11,13 %, nous obtenons le tableau de flux de trésorerie disponible suivant (en M ) : 2010 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Chiffre d'affaires 186,000 204,120 219,424 234,000 248,040 261,682 276,074 289,878 304,372 316,547 326,043 Excédent brut d'exploitation 38,316 46,542 50,137 55,127 57,883 60,777 63,816 67,007 70,357 73,875 77,569 Impôt 12,211 14,471 15,592 17,383 17,994 18,885 19,820 20,811 21,852 22,965 24,156 Investissements 3,200 4,500 5,200 6,200 6,510 6,836 7,177 7,500 7,838 8,151 8,477 Variation de BFR -4,295-2,718-2,296-2,186-2,106-2,046-2,159-2,071-2,174-1,826-1,424 FCF opérationnels 27,200 30,289 31,641 33,730 35,486 37,103 38,978 40,766 42,842 44,585 46,360 FCF opérationnels actualisés 27,985 26,308 25,237 23,892 22,481 21,252 20,002 18,916 17,715 16,576 Source : estimations enesta 1 La qualité de la gouvernance d entreprise est évaluée selon les quatre critères suivants : séparation des fonctions de Présidence et de Direction énérale ou fonctionnement sur la base d un Conseil de Surveillance et d un Directoire ; présence de membres indépendants au sein du Conseil d Administration ou du Conseil de Surveillance ; présence de censeurs ou d organes de contrôle ; existence de comités spécialisés. 2 Taux de rotation du capital au cours d une année. 3 Part du chiffre d affaires représentée par les 5 clients les plus importants. 4 Le beta retenu correspond à la moyenne d un beta sectoriel (calculé comme moyenne des betas désendettés du secteur Internet 1,13 et du secteur des loisirs 1,06, moyenne ensuite réimpactée du cash dont dispose la société, soit un beta de 1,24) et du beta Datastream de Meetic, de 0,64. Eu égard aux disparités des informations transmises par nos bases, informations qui ne nous semblent pas cohérentes avec le profil et les activités de la société, nous avons retenu la méthode de calcul présentée ci-avant. 12
Sur la période post prévisionnelle, nous appliquons un taux de croissance à l infini, en deux temps, et obtenons les prévisions suivantes (en M ) : Croissance des FCF Valeur % Période 1-10 ans 220,363 52,6 % Période 11-20 ans 3,0% 109,903 26,3 % Taux de croissance à l'infini 2,0% 88,377 21,1 % Total 418,643 100,0 % dont valeur terminale 198,281 47,4 % Source : estimations enesta Ainsi, la valorisation d entreprise de Meetic ressort à 418,643 M. 4.1.3 Calcul de la valeur par action La valeur des fonds propres par action est obtenue comme suit : FCF actualisés (2009-2018) 220,363 + Valeur terminale actualisée 198,281 + Titres financiers 5,875 + Participation dans la JV * 22,600 - Provisions 0,500 - Endettement financier net -40,600 - Minoritaires 0 = Valeur des Capitaux Propres pg 487,218 Nombre d'actions 22,703 Valeur par action 21,46 * : La valeur de la participation de Meetic à hauteur de 50 % dans la Joint Venture créée avec Match. In fine, la méthode d actualisation des flux de trésorerie disponible («Discounted Cash Flow») fait ressortir une valeur par action de 21,46 soit un potentiel d appréciation de la valeur selon cette méthode de +37,1 % par rapport au cours de clôture du 24 mars 2011 de 15,65. A titre informatif, le tableau de sensibilité de la valorisation en fonction du taux d actualisation retenu et de la croissance à l infini est le suivant (en ) : CMPC Taux de croissance à l'infini 21,46071017 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% 10,13% 22,24 22,46 22,70 22,97 23,27 10,63% 21,63 21,84 22,07 22,32 22,61 11,13% 21,04 21,24 21,46 21,71 21,98 11,63% 20,48 20,67 20,88 21,12 21,38 12,13% 19,94 20,12 20,33 20,55 20,80 4.2 Comparables 4.2.1 Choix des comparables Meetic, leader sur le marché européen de la rencontre en ligne, ne dispose pas de société cotée directement comparable en termes d activité sur cette zone, ainsi qu à l échelle internationale. Ainsi, la composition de notre échantillon de comparables vise à : 1/ approcher le secteur sur lequel Meetic est positionné, à savoir la rencontre en ligne, mais plus largement le domaine de la rencontre communautaire ou de charme ; 2/ apprécier le business model du groupe, au carrefour de modèles économiques de l industrie Internet, récurrents par abonnement, de régie publicitaires et d acteurs à la fois présent sur l Internet classique et l Internet Mobile. 13
Dans cette perspective, notre échantillon de comparables est composé de IAC qui détient désormais les activités hors d Europe de Match, et de DNXcorp. IAC (InterActiveCorp) : cette société américaine est l ancienne maison mère de Match.com, à laquelle Meetic a racheté mi 2009 les activités de Match Europe. La société Internet, regroupant plus de 50 marques dans plus de 30 pays, opère sur divers segments d activités dont la rencontre en ligne (désormais en dehors de l Europe via Match), la régie publicitaire ou encore l édition de sites. DNXcorp : DNXcorp est le leader européen de la distribution en ligne de contenus et de produits de charme pour adultes. Les revenus du groupe sont générés à environ 80 % par la vente d abonnements, le solde correspondant à des activités de vente à distance en e-commerce. Pour rappel, notre échantillon contenait auparavant la société AdenClassifieds, société ayant été reprise totalement par le groupe Le Figaro et sortie de la côte. Le tableau ci-dessous récapitule les principaux agrégats, en M, des sociétés composant notre échantillon : CA 10 CA 11 CA 12 EBE 10 EBE 11 EBE 12 REX 10 REX 11 REX 12 RN 10 RN 11 RN 12 IAC 1 235,049 1 279,091 1 389,338 191,193 216,355 253,336 130,197 157,747 192,278 74,971 61,889 81,511 DNXcorp 61,200 61,700 63,700 13,700 13,200 14,000 13,500 12,400 13,200 9,300 8,400 9,000 Source : Infinancials au 25/03/11, estimations enesta Capitalisation Dette nette Minoritaires VE IAC 1 910,050-913,000 45,000 1 042,050 DNXcorp 75,048-5,000 0,000 70,048 Source : Infinancials 25/03/11 4.2.2 Valorisation Le tableau ci-dessous détaille les principaux multiples bousiers des sociétés comparables composant notre échantillon : VE/CA 11 VE/CA 12 VE/ EBE 11 VE/ EBE 12 VE/REX 11 VE/REX 12 PE 101 PE 12 IAC 0,81 0,75 4,82 4,11 6,61 5,42 30,86 23,43 DNXcorp 1,14 1,10 5,31 5,00 5,65 5,31 8,93 8,34 Moyenne 0,97 0,92 5,06 4,56 6,13 5,36 19,90 15,89 Médiane 0,97 0,92 5,06 4,56 6,13 5,36 19,90 15,89 Le tableau ci-après montre les valorisations induites (en M ) pour Meetic en fonction des multiples appliqués sur la base des valorisations actuelles affichées par les sociétés de l échantillon. CA 11 CA 12 EBE 11 EBE 12 REX 11 REX 12 RN 11 RN 12 Meetic 204,120 219,424 46,542 50,137 42,562 45,859 30,416 33,057 Valorisation induite 267,589 271,508 304,149 297,120 329,370 314,519 673,801 593,711 267,589 271,508 304,149 297,120 329,370 314,519 673,801 593,711 Valorisation moyenne ( / action) 11,87 13,24 14,18 27,92 Compte tenu de la différence entre la capitalisation boursière moyenne des sociétés composant l échantillon de comparables retenu et celle de Meetic, nous appliquons une décote de taille, sur la base du modèle de Eric-Eugène rena, présenté dans la note méthodologique ci-après, afin d obtenir une valorisation plus pertinente du titre. Appliquée à Meetic, cette méthode nous amène à mettre en œuvre une décote de taille de -8,1 % aux résultats évoqués précédemment. Capitalisation moyenne des comparables 992,5 M Capitalisation non corrigée de la société 361,6 M Rapport des capitalisations 38,4 % Décote à appliquer -7,5% 14
Après décote, nous obtenons les valorisations suivantes : Valorisation moyenne / action 10,99 12,25 13,12 25,83 Moyenne 15,55 Ainsi, l approche par la méthode des multiples boursiers de sociétés comparables nous amène à une fourchette de valorisation de 10,99 25,83, et en moyenne à un prix par action de 15,55. Sur la base du cours de clôture de l action Meetic au 24 mars 2011 de 15,65, le titre présente selon cette approche un potentiel de baisse (-0,6 %). Si notre valorisation par DCF fait ressortir un objectif de cours de 21,95 par action, soit un potentiel d appréciation de la valeur d environ +40,2 %, notre objectif de cours par comparaison boursière n offre quant à lui pas d upside. Bien que notre échantillon référentiel soit composé de sociétés dont le positionnement n est pas totalement identique à celui de Meetic, cette approche montre que le titre Meetic se traite actuellement à un prix identique par rapport à ses comparables. 4.2.3 Méthodologie de la décote Compte tenu de la différence éventuelle entre la capitalisation boursière moyenne des sociétés composant l échantillon de comparables retenus et celle de la société à évaluer, enesta applique une décote ou une prime, inspirée du modèle de Eric- Eugène rena, afin d obtenir une valorisation plus pertinente de la société. Les travaux menés par Eric-Eugène rena membre de la SFAF, ancien responsable du bureau d analyse financière de BNP Paribas et directeur associé de Clinvest ont montré le risque qu il existe à appliquer la méthode d évaluation par les comparables boursiers sans tenir compte de l existence d écarts parfois non négligeables entre la taille de la société évaluée et celle des sociétés retenues comme référentiel boursier. Il semble donc important de procéder à une correction en calculant, le cas échéant une décote ou une prime à appliquer à la société évaluée. L étude réalisée sur un échantillon probant a révélé une décroissance des P/E avec la taille des sociétés de l échantillon et que la correction à pratiquer doit être du même ordre de grandeur. La démarche que enesta adopte consiste à : 1) Calculer le rapport entre la capitalisation boursière de la société à évaluer et la capitalisation boursière moyenne du groupe de comparables ; 2) Appliquer, selon le ratio obtenu, la décote ou la prime selon l abaque défini par les travaux d Eric-Eugène rena en prenant soin de pratiquer une extrapolation linéaire entre chaque palier ; 3) Impacter cette décote ou cette prime sur la valorisation de la société concernée et ainsi affiner la pertinence de la valorisation par les comparables. Rapport des capitalisations Ajustement à appliquer <2% -40% 2% -34% 5% -26% 10% -20% 20% -14% 30% -10% 40% -7% 50% -5% 60% -4% 80% -2% 100% 0% 120% 2% 140% 4% 150% 5% 160% 7% 170% 10% 180% 14% 190% 20% 195% 26% 198% 34% >198% 40% Décote Prime 15
5 Synthèse des comptes 5.1 Compte de résultats simplifié Au 31/12 (en M ) 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E Chiffre d'affaires 112,87 133,63 157,88 186,00 204,12 219,42 234,00 %évolution 43,3% 18,4% 18,1% 17,8% 9,7% 7,5% 6,6% Autres Achats et charges externes 67,90 93,54 92,52 113,37 125,21 135,94 144,25 %du CA 60,2% 70,0% 58,6% 61,0% 61,3% 62,0% 61,6% dont publicité 54,19 75,69 71,11 94,86 106,14 116,29 124,02 %du CA 48,0% 56,6% 45,0% 51,0% 52,0% 53,0% 53,0% dont achats et prestations 13,72 17,85 21,40 18,51 19,07 19,64 20,23 %du CA 12,2% 13,4% 13,6% 10,0% 9,3% 9,0% 8,6% Charges de personnel 16,36 23,33 26,75 29,28 30,92 32,23 33,33 %du CA 14,5% 17,5% 16,9% 15,7% 15,1% 14,7% 14,2% Excédent brut d'exploitation avant charges liées aux stock-options et actions gratuites 28,48 18,74 40,91 41,20 49,74 53,14 58,13 %évolution 62,7% -34,2% 118,3% 0,7% 20,7% 6,8% 9,4% %du CA 25,2% 14,0% 25,9% 22,2% 24,4% 24,2% 24,8% Valorisation des stock-options et actions gratuites 0,74 2,84 3,57 3,30 3,20 3,00 3,00 ROAA après charges liées aux stock-options et actions gratuites 27,75 15,90 37,34 38,32 46,54 50,14 55,13 %évolution 59,1% -42,7% 134,8% 2,6% 21,5% 7,7% 10,0% %du CA 24,6% 11,9% 23,6% 20,6% 22,8% 22,8% 23,6% Résultat opérationnel 25,16 12,47 34,27 34,22 42,56 45,86 51,13 %évolution 65,9% -50,5% 174,9% -0,2% 24,4% 7,7% 11,5% %du CA 22,3% 9,3% 21,7% 18,4% 20,9% 20,9% 21,8% Résultat financier -1,00 1,11-0,35-0,30 1,25 1,50 1,50 Résultat courant avant impôts 24,16 13,57 33,92 33,92 43,81 47,36 52,63 Impôts 8,58 3,16 11,59 13,00 14,90 16,10 17,89 %Taux d'impôt effectif 35,5% 23,3% 3418,2% 35,2% 34,0% 34,0% 34,0% Résultat Net 14,13-6,34 19,66 24,22 30,42 33,06 36,73 %évolution 39,8% -144,9% -410,0% 23,2% 25,6% 8,7% 11,1% %du CA 12,5% -4,7% 12,5% 13,0% 14,9% 15,1% 15,7% Dynamique de croissance provenant essentiellement du segment Matchmaking Maîtrise des charges de personnel Rentabilité évoluant vers le haut de fourchette de 20-25 % du CA donnée par le management 5.2 Bilan principaux agrégats Au 31/12 (en M ) 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E Immobilisations incorporelles 13,92 14,98 27,20 27,00 30,00 33,00 34,00 oodwill 95,92 90,19 190,26 198,00 198,00 198,00 198,00 Immobilisations corporelles 2,53 2,13 2,52 2,70 2,90 3,10 4,10 Immobilisations financières 2,93 0,61 5,88 5,88 5,88 5,88 5,88 BFR -19,16-27,26-23,61-27,90-30,62-32,91-35,10 %du CA -17,0% -20,4% -15,0% -15,0% -15,0% -15,0% -15,0% Dettes financières 17,15 7,97 3,95 0,00 0,00 0,00 0,00 Trésoreries et valeurs mobilières 41,48 27,75 44,16 40,60 76,41 95,55 117,97 Endettement net -24,33-19,79-40,21-40,60-76,41-95,55-117,97 Impact du rachat de Match.com Europe BFR structurellement négatif Bonne génération de trésorerie Dette nulle 5.3 Tableau des flux de trésorerie principaux agrégats Au 31/12 (en M ) 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E CAF 18,91 16,69 28,96 29,32 37,60 40,34 43,73 Investissements 55,92 23,53 10,97 3,20 4,50 5,20 6,20 %du CA 49,5% 17,6% 6,9% 1,7% 2,2% 2,4% 2,6% Variation du BFR -5,33-8,10 3,65-4,30-2,72-2,30-2,19 Flux de trésorerie d'exploitation net -31,68 1,25 14,35 30,41 35,81 37,43 39,72 Augmentation des investissements en maintenance informatique liée à la multiplication des plateformes (mobile et web) 16
5.4 Ratios financiers Au 31/12 (en M ) 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E Bénéfice net par action 0,86-0,38 0,87 1,07 1,34 1,46 1,62 %évolution 41,0% -144,2% -327,9% 23,2% 25,6% 8,7% 11,1% Capitalisation boursière 491,33 173,76 315,56 355,30 355,30 355,30 355,30 Valeur d'entreprise 467,00 153,97 275,35 314,70 278,88 259,75 237,33 P/E 34,76-27,40 16,05 14,67 11,68 10,75 9,67 P/CF 1,14 1,00 1,28 1,29 1,66 1,78 1,93 Market to Book 4,24 1,79 1,31 1,48 1,31 1,17 1,04 VE / CA 4,14 1,15 1,74 1,69 1,37 1,18 1,01 VE / ROAA 16,83 9,68 7,38 8,21 5,99 5,18 4,31 VE / ROP 18,56 12,35 8,03 9,20 6,55 5,66 4,64 ROAA / CA 24,6% 11,9% 23,6% 20,6% 22,8% 22,8% 23,6% ROP / CA 22,3% 9,3% 21,7% 18,4% 20,9% 20,9% 21,8% Résultat net / CA 12,5% -4,7% 12,5% 13,0% 14,9% 15,1% 15,7% earing -21,0% -20,4% -16,7% -16,9% -28,2% -31,4% -34,6% Capitaux engagés 96,15 80,67 202,25 205,68 206,16 207,06 206,88 RCE 30,2% 9,7% 28,1% 10,5% 13,5% 14,4% 16,1% Rentabilité des Fonds Propres 12,2% -6,5% 8,2% 10,1% 11,2% 10,9% 10,8% Santé financière solide earing négatif 17
6 Avertissements importants 6.1 Définition des opinions et objectifs de cours de enesta Equity Research Les opinions mentionnées par enesta Equity Research traduisent la performance absolue attendue, à un horizon compris entre 6 et 12 mois, pour chaque valeur considérée, et ce, en monnaie locale. 1. Achat fort Le titre devrait réaliser une performance absolue supérieure à +25 % 2. Achat Le titre devrait réaliser une performance absolue comprise entre +10 % et +25 % 3. Neutre Le titre devrait évoluer entre +10 % et -10% 4. Vente Le titre devrait réaliser une contre performance absolue comprise entre -10% et -25% 5. Vente fort Le titre devrait réaliser une contre performance absolue supérieure à -25% 6.2 Détection de conflits d intérêts potentiels Participation de l analyste, de enesta et/ou de ses salariés au capital de l émetteur Participation de l émetteur au capital de enesta Autres intérêts financiers importants entre l émetteur et enesta Existence d un contrat de teneur de marché ou d apporteur de liquidité entre l émetteur et enesta Rémunération de enesta par l émetteur au titre de l établissement de la présente analyse financière Rémunération de enesta par l émetteur au titre d autres prestations que l établissement de la présente analyse financière Communication de l analyse financière à l émetteur préalablement à sa diffusion Non Non Non Non Non Non Non En qualité de Conseiller en Investissements Financiers, membre de l AACIF, Association des Analystes Conseillers en Investissements Financiers, enesta se réfère aux modalités administratives et organisationnelles définies par cette association pour son fonctionnement interne, en particulier dans le respect du Code de Bonne Conduite défini par l AACIF et des Procédures prévues par l AACIF en matière de gestion des conflits d intérêts. Des procédures internes à enesta définissent par ailleurs certains aspects complémentaires au fonctionnement des activités d analyse financière. Des informations supplémentaires peuvent être obtenues sur simple demande écrite adressée à la société enesta quant à ces règles de fonctionnement. 6.3 Historique des opinions et objectifs de cours relatifs à la valeur au cours des 12 derniers mois 6.4 Répartition des opinions Date de 1 ère diffusion Opinion Objectif de cours 28 mars 2011 Etude Annuelle Achat 18,50 14 février 2011 Flash Valeur Achat Fort 22,15 10 novembre 2010 Flash Valeur Neutre 21,90 17 août 2010 Flash Valeur Neutre 21,70 12 mai 2010 Flash Valeur Achat 18,70 29 mars 2010 Initiation de couverture Neutre 21,37 Répartition des opinions sur l'ensemble des valeurs suivies par enesta Répartition des opinions sur les valeurs suivies par enesta au sein d'un même secteur d'activité Répartition des opinions sur les valeurs pour lesquelles enesta a fourni des prestations de services 36% 23% 41% 14% 43% 43% 71% 14% 14% Achat Fort Achat Neutre Vente Vente Fort 18
6.5 Avertissement complémentaire Les informations présentées dans les pages précédentes restent partielles. Elles ne peuvent être considérées comme ayant une valeur contractuelle. Cette publication a été rédigée par enesta et est délivrée à titre informatif. Elle ne constitue en aucun cas un ordre d achat ou de vente de la (les) valeur(s) mobilière(s) qui y est (sont) mentionnée(s). Elle est destinée aux investisseurs professionnels et ne constitue en aucun cas une décision d investissement. De ce fait, ni enesta, ni ses dirigeants, ni ses employés ne peuvent être tenus responsables d une quelconque décision d investissement. Les informations, estimations et commentaires exprimés dans cette étude proviennent de sources jugées dignes de foi. Toutefois, enesta n en garantit ni l exactitude, ni l exhaustivité, ni la fiabilité. Ainsi, sa responsabilité, ni celle de ses dirigeants, ni de ses employés, ne pourrait être engagée d aucune manière à ce titre. Les opinions, appréciations, estimations et prévisions contenues dans cette publication reflètent le jugement de enesta à la date mentionnée en première page du document, et peuvent ultérieurement faire l objet de modifications ou d abandons sans préavis, ni notification. Cette publication ne peut être diffusée auprès de personnes soumises à certaines restrictions. Ainsi, en particulier, au Royaume-Uni, seules les personnes considérées comme personnes autorisées ou exemptées selon le Financial Services Act 1986 du Royaume-Uni, ou tout règlement passé en vertu de celui-ci ou les personnes telles que décrites dans la section 11 (3) du Financial Services Act 1986 (Investment Advertisement) (Exemption) order 1997 peuvent avoir accès à la publication ci-présente. Celle-ci ne saurait être distribuée ou communiquée, directement ou indirectement, à tout autre type de personne. Toute personne qui viendrait à être en possession de cette publication doit s informer et respecter de telles restrictions. De même, cette publication ne peut être diffusée aux Etats-Unis ni à ses ressortissants. La (les) valeur(s) mobilière(s) faisant l objet de cette publication n a (n ont) pas été enregistrée(s) auprès de la Securities and Exchange Commission et envoyer cette étude à un résident des États-Unis est interdit. Il est possible que enesta ait conclu avec l émetteur sur lequel porte l analyse financière un contrat en vue de rédiger et diffuser une (ou plusieurs) publication(s), laquelle (lesquelles) a (ont) été relue(s) par celui-ci. Toutefois, le cas échéant, cette publication pourra être réalisée par enesta de façon indépendante, conformément à la déontologie et aux règles de la profession. Cette publication reste la propriété de enesta et ne peut être reproduite ou diffusée sans autorisation préalable de enesta. 19