Ce document est destiné à des investisseurs professionnels uniquement Vivienne investissement L analyse quantitative au service de la gestion active OUESSANT Rapport de gestion Printemps-été 2015 Vivienne Investissement, société de gestion de portefeuille innovante, met en œuvre un processus d investissement discipliné et systématique, qui s appuie sur une approche Big Data des marchés. Notre ambition est de faire parler les données pour en extraire l information, maîtriser les risques et respecter les objectifs de gestion. Suivez-nous : @Vivienne_IM
Rappel : MACH 3 met en œuvre le processus de gestion de Ouessant avec un budget de risque trois fois plus grand. Rappel du contexte Les mois d avril à août 2015 ont été marqués par une succession de petites crises d origines et de natures très différentes. Il y a d abord eu des indices d activités (PMI) en-deçà des attentes en Europe, en Chine et aux États-Unis. Fin avril, le Produit intérieur brut américain publié était très inférieur aux attentes, signe d un ralentissement économique reconnu par la Fed, puis la première semaine de mai a été marquée par la chute des marchés allemands. Dès le début du mois de juin, les difficiles négociations au sujet de la dette grecque ont été entourées de tensions politiques au sein de l Union Européenne. Puis, dès juillet, les marchés mondiaux, et en particulier asiatiques, ont été déstabilisés par la montée des inquiétudes quant à l économie chinoise. Le 11 août, la Banque Centrale NOUS AVONS ASSISTÉ À PLUSIEURS MINI CRISES Chinoise décidait de dévaluer le Renminbi de manière inattendue. Parallèlement, des statistiques révélaient le fort ralentissement du secteur industriel en Chine et la nette baisse des exportations. La chute des cours du pétrole et des matières premières reflétait les inquiétudes sur la croissance mondiale. Deux semaines plus tard, le 24 août, une lourde correction frappe l ensemble des marchés actions et fait grimper l indice VIX à 51 intra-day, son plus haut depuis le krach de l été 2011! Pour résumer : entre le 23 juin et le 24 août, l indice STOXX Europe 600 a chuté de 13,96 %, le Topix japonnais de 11,66 %, et le Hang Seng de Hong Kong de 22,25 %. Le pétrole Brent a perdu 38,21 % et le taux souverain allemand à 10 ans est passé de 0,872 % à 0,592 %. Les simulations ont-elles déjà connu des situations similaires? Entre le mois d avril et le mois d août 2015, le processus a connu un drawdown d environ 1,5 fois la volatilité, ce qui est conforme aux objectifs de gestion. Dans la simulation du processus avant son lancement, depuis 2003, on retrouve des drawdowns similaires. Ci-dessous, sur les courbes grises extraites de la simulation, nous superposons en orange la performance réelle du fonds Ouessant du 1 er /04/2015 au 31/08/2015. Novembre 2010 - mars 2011 : Simulation du processus de gestion (base 100 au 31/01/2003) 1 150 1 100 1 050 mars avr. mai juin juil. août sept. oct. nov. déc. janv. févr. mars avr. mai juin juil. août sept. oct. nov. déc. janv. févr. mars 2010 2011 2012 1 000 950 900 Ce drawdown était d ampleur et de durée similaires. Le marché poursuit sur un krach dont la stratégie permet de tirer parti. Mai - septembre 2013 : Simulation du processus de gestion (base 100 au 31/01/2003) juil. août sept. oct. nov. déc. janv. févr. mars avr. mai juin juil. août sept. oct. nov. déc. janv. févr. mars avr. mai juin juil. 2013 2014 1 100 1 080 1 060 1 040 1 020 1 000 980 960 940 920 900 880 860 Ce drawdown, d ampleur similaire mais de durée de peak-to-valley plus courte (environ un mois), avait été déclenché par des craintes sur des pays émergents. Le marché poursuit sur un rebond que la stratégie parvient à capter. Les chiffres cités ont trait aux années écoulées et les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. 2 Vivienne Investissement
Rappel du comportement de la stratégie par phases de marché 4 % 50% MSCI World Euro + 50% EuroMTS Global Nous traçons ci-contre le rendement mensuel moyen glissant de l indice «50 % MSCI World + 50 % EuroMTS» en fonction de l intervalle dans lequel ce rendement se trouve, ce qui définit cinq phases de marché. Par construction, ce graphe a une structure quasiment linéaire. 2 % 0 % -2 % -4 % -6 % Très baissier Baissier Neutre Haussier Très haussier 4.0 % Simulation du processus de gestion (depuis le 31/01/2003) Le processus de gestion de Ouessant est construit pour tirer parti des mouvements haussiers et très haussiers des marchés, mais aussi en protégeant le capital dans les phases très baissières. On remarque aussi que les périodes de marché dans lesquelles le processus de gestion est le moins bon sont les phases simplement baissières. 3.0 % 2.0 % 1.0 % 0.0 % -1.0 % Très baissier Baissier Neutre Haussier Très haussier Les différentes phases de marché depuis le début de l année Or, le comportement du marché (ci-dessous) n a jamais été très baissier entre mi-avril et mi-août, mais essentiellement baissier, phase qui n est pas la plus favorable au processus. Très baissier Baissier Neutre Haussier Très haussier 1.0 0.5 janv. févr. mars avr. mai juin juil. août 2015 0.0 Ce n est que depuis mi-août que nous sommes entrés dans une phase très baissière, dans laquelle le processus de gestion a bien réagi, conformément aux simulations. Fonds Ouessant 3
Comportement de nos outils durant les derniers mois de baisse Ci-dessous, de haut en bas, la valeur intraday de l indice VIX (qui mesure traditionnellement le stress du marché), nos indicateurs de risque extrême VI@BlackSwan et de risque systémique VI@Risk (définitions en dernière page) : les valeurs positives, en rouge, indiquent un risque de chute des cours tandis que zéro correspond au seuil critique de l indicateur. Indice VIX Baisse des marchés actions et obligataires Crise grecque Inquiétudes sur la Chine VI@BlackSwan : couverture dynamique du portefeuille par la volatilité VI@Risk : modulation du budget de risque Trois périodes peuvent être identifiées entre mi-avril et fin août : > La baisse régulière des marchés actions et obligataires entre mi-avril et mi-juin, sans stress sur les marchés (le VIX reste assez stable et toujours inférieur à 17). Il n y avait pas d opportunités particulières sur les marchés. > La crise grecque, de mi-juin à début juillet : le VI@Risk a bien fonctionné et nous a permis de réduire le budget de risque localement, le VI@BlackSwan nous a couvert sur les risques extrêmes. Si la situation s était envenimée, nous étions bien positionnés pour protéger le capital. Juste après cette période de stress, les signaux ont switché très rapidement pour profiter du rebond, ce qui nous a permis de faire un beau mois de juillet positif. > Les inquiétudes sur la Chine, dès début août. Ici encore, nos outils ont parfaitement fonctionné, le VI@Risk nous protégeant contre la chute des marchés actions (notre exposition était nulle), et le VI@BlackSwan nous permettant d hedger de manière dynamique le portefeuille en entrant en position longue sur le VIX dès jeudi 20 août à 17h. Actions Amérique du Nord Actions Europe Actions Asie Marché obligataire Long Volatilité Short Volatilité 14 % 12 % 10 % 8 % 6 % 4 % 2 % avr. mai juin juil. août 2015 0 % Ci-dessus, nous traçons nos expositions en termes de budget de risque aux différentes classes d actifs la somme étant lisible comme la volatilité ex ante du fonds. Pour davantage de clarté, nous avons séparé nos positions acheteuses et vendeuses de volatilité. 4 Vivienne Investissement
«Lundi noir» : le contrôle du drawdown en action! Ouessant A MSCI World MSCI EM 0 % -5 % Évolution comparée de Ouessant A et des indices MSCI World et EM cet été -10 % 2015 juil. août -15 % -20 % Le fonds n a pas d indicateur de référence. Données : source Bloomberg. Les chiffres cités ont trait aux années écoulées et les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Le 24 août 2015, les marchés actions ont connu un krach : l indice S&P 500 chute de 3,94 %, le Hang Seng de 5,17 % et le CAC 40 de 5,35 % (sa pire journée depuis 2011). Ce même jour, Ouessant A recule seulement de 0,52 % au cours de clôture. Mais ceci ne doit pas faire oublier qu il est brièvement passé en territoire positif dans la journée, et ce au plus fort de l effondrement des marchés actions qui ont effacé une partie de leur baisse en fin d après-midi (le CAC 40 affichant jusqu à une chute de 8,65 % à 15h35!). Et pour cause, les mécanismes de protection prévus par la stratégie mise en œuvre ont parfaitement fonctionné : > Le VI@Risk a permis de réduire progressivement l exposition aux marchés risqués en amont, les jours précédents > La sous-stratégie de volatilité a choisi d entrer en position longue sur le VIX dès jeudi 20 août à 17h. > La diversification des positions obligataires a réparti le risque sur plusieurs zones géographiques. Ouessant A CAC 40 Performance intra-day de Ouessant A et du CAC 40 dans la journée du 24 août (heure de Paris) Allocation d actifs au 24 août Marché actions 0,0 % Amérique du Nord 0,0 % Europe 0,0 % Asie 0,0 % Marché obligataire 71,8 % Volatilité 7,3 % L allocation du «lundi noir» était uniquement exposée aux dettes souveraines et à la volatilité, ce qui nous a permis de tirer notre épingle du jeu alors que les indices actions mondiaux s effondraient. Nous sommes donc confiants dans notre stratégie pour performer dans les différents scénarios de marchés. Fonds Ouessant 5
VI@Risk et VI@BlackSwan : nos baromètres du risque Le VI@Risk s appuie sur l analyse quantitative des risques systémiques pour estimer la probabilité d occurrence d un krach boursier. Sa conception part du constat simple que depuis de nombreuses années, les interactions entre les différents acteurs financiers mondiaux ne cessent d augmenter, tant en nombre qu en intensité. En mettant en relation de manière complexe l ensemble des acteurs, ces interactions peuvent conduire à un effondrement généralisé, une contagion en cascade entre les différents secteurs économiques : c est le risque systémique. Dans un monde où tous les acteurs sont connectés, il s avère difficile de s en prémunir tout à fait. Il est donc impératif d évaluer ce risque quelle que soit notre exposition. A priori, ce risque n aura pas les mêmes impacts suivant le secteur étudié ; dans notre démarche, nous partons de cette définition afin d analyser les conséquences propres aux marchés actions en intégrant la plupart des acteurs financiers comme sources de risque systémique. Cette analyse avancée est quantifiée par notre indicateur VI@Risk, qui évolue entre -3 et +3 : > Les valeurs positives, en rouge, indiquent un risque extrême de chute des cours. > Zéro correspond au seuil critique de l indicateur. > Le franchissement du seuil révèle un changement de régime des marchés. Il existe plusieurs déclinaisons de l indicateur selon la zone géographique considérée (Europe, US,...). Le VI@BlackSwan est un signal qui mesure le risque extrême non prévisible. Il a été développé par le pôle recherche de Vivienne Investissement. Cet indicateur s appuie sur l analyse systématique d une courbe de volatilité implicite pour prédire les rebonds soudains de tension sur les marchés action, souvent synonymes de krach. Il s agit donc d un indicateur indirect de la température du marché qui se concentre sur la prévision de volatilité pour se protéger des chocs extrêmes à court terme (alors que le VI@Risk utilise d autres facteurs et avec une méthodologie différente pour mettre en évidence les risques systémiques prévisibles). Le concept de cygne noir (black swan), rendu populaire par le philosophe Nassim Taleb en 2001 1, désigne un 1 Dans son ouvrage «Fooled by Randomness: The Hidden Role of Chance in Life and in the Markets», 2001, ISBN : 0-8129-7521-9 événement qui possède trois caractéristiques : > il est improbable : c est un «événement rare» > il est imprévisible > s il se réalise, ses effets sont d une portée considérable et exceptionnelle. Il est à ce sujet intéressant de noter que Nassim Taleb a illustré en premier lieu le concept de cygne noir dans le monde de la finance. Nous constatons en effet régulièrement, sur les marchés, que les «événements rares» sont sousestimés en termes de fréquence et d amplitude. Avec une simple loi gaussienne par exemple, un rendement journalier inférieur à -7% sur le CAC40 ne surviendrait que tous les 10 millions d années 2. Or, une telle situation s est produite 3 fois sur les deux dernières décennies... 2 Les paramètres étant estimés historiquement Vos contacts Laurent Jaffrès PDG & Gérant +33 6 62 23 2000 VIVIENNE INVESTISSEMENT 47, rue de la République - 69002 LYON @Vivienne_IM AMF : GP10000029 484 288 428 RCS Lyon Ce document est destiné à des investisseurs professionnels uniquement. Il fait référence au fonds OUESSANT, géré par VIVIENNE INVESTISSEMENT, société agréée par l AMF. Ce fonds présente un risque de perte en capital. Il peut ne pas convenir à tous les investisseurs. Les chiffres cités ont trait aux années écoulées et les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Ce document est publié à titre d information uniquement et ne constitue en aucun cas une sollicitation ou une recommandation d achat ou de vente. Il ne ne s agit pas d un conseil en investissement. L ensemble des risques auxquels est soumis le fonds OUESSANT sont présentés dans le prospectus. Toute souscription dans un OPCVM ou dans un produit doit se faire après avoir pris connaissance des documents réglementaires en vigueur. Le DICI et le prospectus sont disponibles auprès de VIVIENNE INVESTISSEMENT, situé 47 rue de la République 69002 LYON, et sur son site internet.
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