2. La reprise dynamique de 2009 semble s essouffler

ECONOMIC RESEARCH ING FOCUS July 2010 N Novembre 2010 ING Focus Belgian Real Estate Quelles perspectives après la reprise? Principaux prix moyens 300 250 200 150 100 Appartements Source: DGSIE Villas, bungalows déc-09 ( 000 eur) Maisons ordinaires Indice général des prix - Perspectives 6 4 2 0-2 -4 Source: ING BE NL FR EZ Prix en 2010 (% YoY) Prix en 2011 (% YoY) Taux d intérêt moyens 6 5 4 3 2 04 05 06 07 08 09 10 Source: BNB juin-10 Taux variables (1/1/1) Taux fixes (durée > 15 ans) Le marché immobilier belge est sorti de la crise presque indemne. Cependant, la reprise semble déjà perdre de son souffle alors que les conditions de financement restent très favorables. Par ailleurs, à plus long terme, les principaux facteurs qui ont permis la croissance de ces dernières années devraient disparaître peu à peu. En comparaison européenne, la crise a eu des effets très modérés sur l ensemble du marché belge. De plus, même si ce n est pas le cas de tous les secteurs, un rattrapage rapide a été mesuré au second semestre 2009. Cet élan s est cependant essoufflé en 2010 car les prix ont peu évolué au premier semestre et les transactions restent, malgré un contexte de conditions de financement très favorables, bien en-dessous de leur niveau d avant-crise. Le risque demeure que des taux d intérêt plus élevés viennent encore ralentir la demande dans les prochains mois. L acquis de croissance pour cette année est cependant suffisant pour pouvoir compter sur une croissance globale de 4,5%. A plus long terme, des trois facteurs principaux qui ont permis l envolée des prix de la dernière décennie, au moins deux (des conditions de financement et un contexte fiscal qui s améliorent) ne seront plus au rendez-vous dans les prochaines années et le troisième facteur de soutien des prix dans le passé, la forte croissance de l apport personnel, perdra de sa force à l avenir. En effet, la capacité d apport supplémentaire des acheteurs belges est concentrée sur un tiers de ceux-ci, qui tire les prix vers le haut. De plus, plus de la moitié des acheteurs a déjà un apport nul en moyenne et une mensualité équivalente à un tiers de ses revenus. Ceux-ci vont donc devoir peu à peu se contenter de biens immobiliers de qualité inférieure puisque, pour eux, il est impossible tant de faire un apport que d emprunter plus. Macroéconomiquement, le potentiel de croissance de l apport personnel paraît donc limité et, dès lors, la pression qu il exerce à la hausse sur les prix ne compensera sans doute pas les effets dépréciatoires des contextes, fiscal et de financement, plus difficiles. La croissance des prix ne pourra donc reposer à l avenir que sur les fondamentaux que sont la croissance des revenus et les mouvements démographiques, ce qui implique qu elle sera globalement positive mais plus faible que ces dernières années. Gr 1 Evolution du prix de l immobilier et des crédits hypothécaires en Belgique 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% Julien Manceaux Economist Brussels +32 2 547 33 50 julien.manceaux@ing.be -10% 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 Crédit moyen demandé (% YoY) Prix de l'immobilier résidentiel (% YoY) Sources : BNB, DGSIE Economic Research DISCLAIMER EN DERNIERE PAGE 1

Quelles perspectives après la reprise? Introduction Dans les précédents numéros du ING Focus, nous avons décrit de manière extensive le développement exceptionnel des prix de l immobilier en Belgique durant la dernière décennie. Cette période a été marquée par trois facteurs de soutien aux prix : une amélioration continue et rapide des conditions de financement, un contexte fiscal nettement plus favorable à la propriété qu auparavant et une croissance spectaculaire des apports financiers sur le marché immobilier. Nous avons ainsi pu constater que l apport personnel moyen lors de l achat d un bien immobilier était passé de 20% à 35% du prix de vente entre 2004 et 2008. Ces trois facteurs expliquent pourquoi la croissance des prix sur le marché immobilier a été si forte ces dix dernières années et pourquoi l évolution des prix a pu à ce point s écarter de celle des revenus. Depuis, la crise est passée, et avec elle une période de doutes. Ce numéro d ING FOCUS jette un regard sur la période de crise et la reprise rapide qui s en est suivi, évalue les évolutions probables du marché à court terme en pointant certains risques et, enfin, s interroge sur la probabilité d un retour aux taux de croissance dynamiques du marché observés par le passé. 1. La correction est effacée La Belgique a fait figure d exception en Europe Les appartements n ont pour ainsi dire par connu la crise alors que le segment supérieur du marché a été plus touché. En comparaison européenne, la crise a eu des effets très modérés sur l ensemble du marché belge, même s il s avère que certains secteurs ou communes ont été plus fortement touchés. En effet, alors que la correction des prix atteint 25% en Irlande ou encore 12% en Espagne, la correction mesurée sur le marché belge (soit 5,6% entre l été 2008 et juin 2009) avait déjà été effacée à la fin 2009 : la reprise a donc en général été aussi dynamique que la crise avait été intense. A ce sujet, il est intéressant de noter que la surévaluation du marché calculée par le FMI en 2007 ne s est pas corrigée chez nous alors qu une correction a bien été observée dans d autres pays (Cf. Graphique 2). La «crise» (de l été 2008 à juin 2009) s est déroulée de manière différente en fonction des secteurs considérés. Ainsi par exemple, le secteur des appartements a vu peu de baisses de prix, surtout en Flandres, ce qui a provoqué une baisse rapide et importante du nombre de transactions. En effet, les acheteurs se faisant moins nombreux avec la crise et les vendeurs étant peu disposés à accorder des ristournes, ce sont les transactions qui ont amorti le choc : plus de 30% de transactions en moins, soit environ 7800 transactions pour le plus bas trimestre contre plus de 11000 normalement. On peut noter que si en Flandres les prix des appartements sont restés stables, en Wallonie, on a observé une baisse de 3,2%. Au second semestre 2009, la croissance du prix des appartements a résolument repris : de 174,000 euros en moyenne au cœur de la crise, le prix moyen est repassé à 183,000 euros à la fin de l année, soit 3,8% au-dessus de son niveau d avant-crise. Cependant, pour les prix aussi, des différences régionales ont persisté. Ainsi, en Wallonie et à Bruxelles, les prix ont tout juste dépassé leur niveau d avant-crise alors qu en Flandres ce prix a été surpassé de près de 7%. Le phénomène inverse a été observé sur le segment supérieur (villas quatre façades et bungalows) où les vendeurs ont très vite consenti à des baisses de prix, si bien que la correction a débuté dès les premiers mois de la crise et a été plus profonde (baisse des prix de 10% en moyenne). Cependant, sur ce marché là aussi, les transactions se sont peu à peu raréfiées, avec seulement 3200 transactions au plus bas trimestre de la crise contre une normale de 4500. Il faut noter que le second semestre 2009 n a pas été aussi dynamique sur ce marché que sur les autres et qu à la fin de l année, les prix étaient toujours 6% en-dessous de leur niveau d avant-crise (soit 323,000 euros). Enfin, le marché des maisons d habitation ordinaires a connu une évolution intermédiaire, la correction s établissant à 5% alors que les transactions sont tombées à 13000 au plus bas trimestre contre une normale trimestrielle d environ 18000. Les prix se sont cependant repris de manière vigoureuse puisqu à la fin 2009, ils avaient retrouvé leur 2

niveau d avant-crise, soit environ 176,000 euros. Ce développement a notamment été caractéristique de la Flandre alors qu il n a pas été observé en Wallonie où les maisons d habitations étaient encore à la fin 2009 légèrement (1%) sous leur niveau d avant-crise. A Bruxelles, le prix des maisons avaient dépassé ce dernier de 3%. Gr 2 Europe : corrections potentielles et observées Gr 3 Evolution trimestrielle des prix en 2010 0-5 -10-15 -20 6% 5% 4% 3% -25 2% -30 1% -35 IR UK NL FR BE ES SE IT Correction potentielle estimée par le FMI (par rapport aux prix réels de 2007 en %) Correction observée à la fin 2009 (par rapport aux prix réels de 2007 en %) -1% -2% maisons d'habitation ordinaires villas, bungalows Q1 appartements, flats, studios Q2 TOTAL Source: FMI, BCE et calculs ING Source: DGSIE (Evolution trimestrielle en 2010) 2. La reprise dynamique de 2009 semble s essouffler La reprise est surtout le fait d un bon second semestre 2009 car le début 2010 apparaît comme peu dynamique La progression des prix en 2010 devrait donc s établir autour de 4,5% Le principal risque demeure une demande fragilisée par la hausse des taux à venir On peut donc dire que l ensemble du marché s est rattrapé à partir de l été 2009. Cependant, et c est encore le cas à l heure actuelle, le nombre de transactions reste inférieur à la normale. Tant que le nombre de transactions trimestriel restera sous la barre des 30,000, il y aura donc encore de la marge pour que des acheteurs supplémentaires (re)viennent sur le marché. Un fait étonnant à cet égard est que la période actuelle se caractérise par des taux d intérêts historiquement bas qui poussent pourtant à la hausse le nombre d acheteurs. De plus, il faut remarquer que la reprise du second semestre 2009 semble s être essoufflée en 2010 (Cf. Graphique 3). En effet, non seulement les transactions sont restées très en-dessous de la normale, mais les prix ont également peu évolué. La croissance trimestrielle des prix des maisons d habitation s est limitée à 1% au premier semestre et les appartements étaient en moyenne au même prix en juin 2010 qu en janvier. De même, en juin dernier, le prix des maisons n avait toujours pas rattrapé son niveau d avant-crise en Wallonie. Seul le segment des villas semble mieux se porter, mais il revient de plus loin, en réalisant un bon premier trimestre 2010. Cela signifie que la croissance a été amorphe en première partie d année et que le taux de croissance annuel affiché (5,6%) au premier semestre est surtout le fait d une comparaison très favorable avec un premier semestre 2009 pour le moins piteux. A moins que le marché trouve un nouveau souffle au second semestre, la comparaison annuelle sera nettement moins favorable dans les six mois à venir (le second semestre 2009 étant celui de la reprise). Nous pensons que la probabilité de voir ce «nouveau souffle» est faible dans la mesure où les conditions de financement ne s amélioreront plus de façon substantielle dans les prochains mois et où la confiance des consommateurs en général s est déjà bien redressée. L acquis de croissance pour cette année est cependant suffisant pour pouvoir compter sur une croissance globale de 4,5%. Le principal risque qui demeure est lié au manque de dynamisme des transactions alors que le contexte est, rappelons le, plus favorable qu il ne l a jamais été pour les candidats emprunteurs. Il y a donc un risque pour qu un certain nombre d achats aient été avancés dans le temps. Alors que les taux de court terme qui définissent les taux variables ont atteint un plancher, qu en sera-t-il dans quelques mois lorsque les achats «avancés» auront été realisés et que la remontée des taux s accentuera? Il y a donc fort à parier pour que le marché ne retrouve pas son rythme de croisière avant un certain temps, ce 3

qui devrait se marquer par un dynamisme plus faible des prix cette année et l année prochaine. 3 Perspectives de long terme Le marché belge dispose d atouts qui l aident à résister aux crises sur le long terme mais les facteurs qui ont favorisé la forte croissance de ces dernières années continueront-ils d opérer? Les conditions de financement vont devenir moins favorables A long terme, la croissance des prix sur le marché immobilier est fondamentalement déterminée par le revenu puisque celui-ci détermine ce qu il est possible d emprunter. A ce sujet il est remarquable qu à travers le temps, la mensualité moyenne de l emprunteur belge est une partie fixe de son revenu disponible (environ 30%) qui est très stable. Outre la croissance du revenu, le marché immobilier belge a toujours été soutenu par d autres facteurs qui lui sont particuliers : une forte sédentarité, liée à la taille du pays, et une tradition de la propriété, qui place le belge parmi les quelques pays du monde industriel où le taux de propriété est supérieur à 70%. Par ailleurs, depuis la fin des années quatre-vingt, des éléments démographiques sont venus soutenir le marché, comme l augmentation du nombre de ménages. Celle-ci est due à la multiplication du nombre de familles monoparentales plutôt qu à une croissance nouvelle de la population, du moins en dehors des centres urbains où la croissance de la population (due alors à l immigration tant belge qu étrangère) est réelle et parfois très dynamique. Ces facteurs de long terme devraient continuer à soutenir la croissance des prix, sans pour cela impliquer une croissance particulièrement supérieure à celle des revenus (sauf pour l argument démographique - qui ne sera développé que dans une prochaine étude - mais qui est déterminant dans certaines zones urbaines). Le risque de correction majeure, après la crise que nous avons connue et qui a eu peu d effets sur le marché, semble donc écarté. Cependant, ceci n est pas suffisant. Il faut aussi s interroger sur le caractère permanent ou au contraire - exceptionnel des facteurs qui ont permis aux prix de croître beaucoup plus vite que les revenus pendant la dernière décennie. Le premier de ces facteurs était l amélioration des conditions de financement. A ce sujet, il y a un large consensus pour dire que les conditions actuelles représentent une opportunité historique. En effet, les taux de court terme sur lesquels les taux variables sont calqués entament déjà leur remontée (Cf. Graphique 4) et les taux longs qui déterminent les taux fixes augmenteront dans le courant de 2011 à mesure qu est anticipée la première hausse de taux de la Banque Centrale Européenne. Par ailleurs, un allongement de la durée des prêts au-delà de 30 ans, même si la législation change en vue de l autoriser, est peu probable car l expérience montre que les institutions financières se financent plus difficilement sur ce type de durée. Gr 4 La remontée des taux se prépare déjà Gr 5 L accessibilité du marché est toujours très basse 1.6 3.1 120 1.5 3 110 1.4 2.9 100 1.3 1.2 1.1 2.8 2.7 2.6 90 80 70 1 oct.-09 janv.-10 avr.-10 juil.-10 oct.-10 2.5 60 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 Euribor 12M Taux variable sur prêts hypothécaires Indice d'accessibilité d'ing Source: BNB, Thomson Reuters Source: DGSIE, BNB, calculs ING et la conjoncture n est plus propice à des embellies fiscales Le second de ces facteurs était un contexte fiscal très favorable à la propriété. La DLU (Déclaration Libératoire Unique) de 2005 a notamment favorisé les investissements immobiliers ce qui a fait de 2005 une année record pour les prix. Par ailleurs, à partir de 2004 un nouveau régime, plus favorable a posteriori, de déduction des revenus imposables d une part des charges payées sur un prêt hypothécaire. De plus, la dernière 4

décennie a été marquée par l absence notoire de toute réforme du cadastre. Toutefois, il est inutile de préciser qu avec un budget fédéral qui ne reviendra pas à l équilibre avant 2015, une dette qui augmente et le contexte politique que l on sait, la prochaine décennie sera peu propice aux cadeaux fiscaux. Et vu l impossibilité matérielle de taxer plus encore le travail en Belgique, d autres voies fiscales s ouvriront qui ne seront sans doute pas toutes très favorables à la propriété. L accessibilité du marché pour ceux qui ne peuvent compter que sur leur accès crédit va donc à nouveau se détériorer alors que l évolution de la capacité d apport sera déterminante. Deux des trois facteurs principaux de soutien au prix de la dernière décennie ne seront donc plus au rendez-vous dans les prochaines années. Il convient de noter que ceux-ci sont liés au groupe d acheteurs qui empruntent la majeure partie de leur achat. L accessibilité du marché pour ceux-ci, qui comptent surtout sur leur revenu, va donc probablement encore se détériorer (Cf. Graphique 5). Cependant, et cela a fait l objet du numéro précédent de cette revue, les prix ont également été soutenus par un facteur supplémentaire ces dernières années : l augmentation de l apport personnel lors de l achat. Ceci a constitué un transfert important du patrimoine financier vers le patrimoine immobilier (la valeur de celui-ci a en effet progressé deux fois plus vite). Cela s est traduit par une baisse de la part de l achat financée par hypothèque de 80% en 2004 à 65% aujourd hui en moyenne (Cf. Graphique 6) et on peut remarquer l importance croissante de l apport de richesse dans l évolution du prix d achat moyen (Cf. Graphique 7) par rapport à ce qui est emprunté (et donc déterminé par le revenu). Il s avère donc que le revenu de l acheteur n est plus la seule variable à considérer mais que son patrimoine, personnel ou familial, et, de là, sa capacité d apport en est un également. Gr 6 L apport personnel a pris de l importance 90% 80% 70% 60% 50% 96 98 00 02 04 06 08 10 Part de la somme globale des transactions faisant l'objet d'un prêt hypothécaire Gr 7 et a été un facteur déterminant dans la hausse dynamique des prix 200,000 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 78 81 84 87 90 93 96 99 02 05 08 Prix du bien moyen (nominal - EUR) Apport personnel dans l'achat moyen (EUR) Source: BNB Source: DGSIE, BNB Pour déterminer si l apport personnel sera encore un facteur de soutien important du marché à l avenir, on ne peut s arrêter à l analyse d un apport personnel homogène, moyen, de 35%. La question est ici de savoir s il est possible que la part apportée de l achat rattrape en importance la part empruntée, voir la dépasse. Une telle évolution pourrait en effet compenser pour les années à venir la faiblesse annoncée de la croissance de l apport «emprunté» du prix (en bleu foncé sur le graphique 7 et lié au contexte fiscal, aux conditions de financement et à la faible croissance du revenu). Alors, est-ce vraisemblable? Pour répondre à cette question, nous avons analysé un échantillon représentatif de 36000 achats 1 ayant fait l objet d un prêt hypothécaire. A ceux-ci il faut ajouter 3600 achats sans prêts (10% des achats se faisant au comptant) pour avoir un échantillon représentatif. De cette analyse, il ressort comme on pouvait s y attendre que l apport personnel est tout sauf homogène et égal à la moyenne de 35%! Des résultats attendus 1 Il s agit d achats réalisés entre la mi 2006 et la mi 2010 à fin d acquisition d un bien sur le marché secondaire. Seuls les achats et les achats/transformations sont inclus (hors terrains et constructions donc) et la valeur reprise est la valeur d expertise (éventuellement après travaux). Cet échantillon est anonyme et est la propriété d ING Belgique SA. 5

On observe que la capacité d apport est très loin d être homogène et que si plus d un quart des acheteurs a un apport très élevé plus de la moitié d entre eux ont en moyenne un apport nul émergent : l apport personnel est moins élevé chez les jeunes que chez les emprunteurs plus âgés (Cf. Graphique 8) et moins élevé dans les provinces à bas revenu que dans celles à haut revenus : l apport personnel moyen est ainsi de 15% en hainaut contre 23% dans les deux Brabants, à Bruxelles et à Anvers. Aussi, plus l apport personnel est faible, plus la durée du prêt s allonge (26 ans en moyenne pour ceux qui empruntent plus de 100% de la valeur de leur bien contre 20 ans pour ceux qui n empruntent que 65%). C est l analyse de la distribution de l échantillon qui est intéressante. On peut séparer l échantillon en 5 groupes représentant chacun 18% de la population. Le premier est à «reclasser» avec les 10% de la population des acheteurs qui achètent au comptant : l emprunt dans ce premier groupe est en effet plus faible en moyenne (moins de 100.000 euros) et représente généralement moins d un tiers du prix d achat moyen (600,000 euros). Nous avons donc un premier groupe (28% de la population) constitué d acheteurs dont l apport personnel est déjà très élevé mais qui pourra continuer de l augmenter au gré des transferts de son patrimoine financier à son patrimoine immobilier. Les quatre autres groupes (18% de la population chacun) sont représentés sur le Graphique 9. Un premier élément frappant est que même si ces quatre groupes ont acheté des biens de valeurs différentes, leurs emprunts (et le revenu de leur ménage) ne sont pas très différents (respectivement en moyenne 148,000, 173,000, 163,000 et 175,000 euros pour les quatre derniers groupes). La différence entre les valeurs de leurs maisons respectives est donc presque entièrement déterminée par leur capacité d apport. Un second élément est qu une part non négligeable de la population (54% des acheteurs) a en réalité un apport nul en moyenne. Autrement dit, plus de la moitié des acheteurs actuels ont épuisé toutes leurs possibilités de crédit pour acheter leur bien et n ont aucun apport disponible. C est pour ces acheteurs que l accessibilité du marché est en train de baisser fortement. Reste alors un groupe de 18% des acheteurs qui a un apport moyen correspondant à la moyenne nationale de 35% et qui achète des biens en moyenne légèrement plus chers que la moyenne. Gr 8 Part empruntée par tranche d âge Gr 9 Distribution de la quotité empruntée 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 93% 85% 74% 64% 60% <25 ans 25-35 36-45 46-55 >56 Part de cette tranche d'âge dans l'échantillon 227.000 194.000 163.000 160.000 140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 1 7139 14277 21415 28553 Quotité empruntée (% de la valeur du bien) Source: ING Une nouvelle croissance des apports personnels apparaît donc aussi comme peu probable Source: ING NB : La ligne supérieure reprend la valeur moyenne en euros du bien acquis Finalement, la capacité d apport supplémentaires des acheteurs belges est donc concentrée sur un tiers de ceux-ci qui peuvent de cette manière tirer les prix vers le haut. Plus de la moitié des acheteurs vont donc devoir peu à peu se contenter de biens immobiliers de qualité inférieure puisque, pour eux, il est impossible tant de faire un apport que d emprunter plus. Macroéconomiquement, le potentiel de croissance de l apport personnel paraît donc limité, d autant plus qu il est concentré sur une partie de la population qui, à ces prix, peut toujours se tourner vers la construction si le marché secondaire devient relativement trop cher. Ce transfert allégerait la pression sur le marché secondaire. Il y a donc fort à parier que la pression à la hausse sur les prix 6

venant de la croissance de l apport personnel ne compensera pas tout à fait la forte pression à la baisse exercée par des contextes, fiscal et de financement, plus difficiles. A considérer les trois facteurs principaux qui étaient à la base de la croissance spectaculaire de la dernière décennie, nous pouvons donc conclure qu ils ne seront pas en mesure de soutenir plus avant la croissance du marché dans son ensemble. Celui-ci ne pourra dès lors plus compter à l avenir que sur les fondamentaux que sont la croissance des revenus et les mouvements démographiques (Cf. supra). Il faudra donc compter, en dehors des zones où la pression démographique est très forte et reste à analyser, sur une croissance positive mais plus faible que ces dernières années. 7

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