Club AM N 17 novembre 2007 Olivier Taverne oliviertaverne@exoe.fr
Objectifs de cette présentation Plus qu une contrainte, la nouvelle réglementation doit être une opportunité pour toutes les SGP 2
Le Nouveau Règlement Composition : Directive MIF Unbundling Le meilleur de l ancien RG Suivi et information Vote Nouvelles qualités souhaitées : Concurrence Protection des clients Effets secondaires : Fragmentation des marchés Surcharge : Procédures Mesures Contrôles Investissements? 3
En quoi le NRGAMF change la vie de la SGP Soyons rassurants ( le 1 er novembre est derrière nous!) Changements : Concurrence : un peu Best exécution : non Contrôles : oui 4
10% DMA MIF : ce qui change un peu* : la concurrence BS2 SS1 BS1 BS3 SS2 1-2% Dark pools Crossing interne ITG Pos it Liquidnet maintenant Plutôt des SMC Plutôt des petits ordres crossing Equiduct Q2 2008, retardé? Plutôt des big caps Euronext LSE Turquoise CHI-X 0% Fin Q2 2008 1% maintenant Source Accenture *Le CESR compte quand même aujourd hui 85 MTF, 9 IS, 90 RM 5
Best exécution, best sélection Très ancien RG (avant mai 2007) Prendre soin de fournir la meilleure exécution possible Ancien RG (322-49 et 322-50) Quelques précisions sur l exécution La sélection est définie pour la recherche qualité de l analyse financière produite Nouveau RG (314-75, 314-81 et 314-82) Recherche Disparait au profit d un «service d'aide à la décision d'investissement et d'exécution d'ordres» et doit bénéficier au client Peut être détachée de l exécution L exécution Mécanismes existants, connus et contrôlés 6
Quelle place pour l exécution? Il ne faut plus dire : «J investis pour gagner 20%, je ne suis pas à 0.05% près, car ma valeur ajoutée est dans le choix de valeurs» Mal exécuter peut : couter 50 bp ou faire gagner 50bp Soit 1% de différence entre les «bons» et les «mauvais», pour RIEN! 7
De 1 à 4.5% de coût par opération Big cap 12 bp Commissions Small cap 22 bp 20 bp 53 bp Impact Coût d opportunité 33 bp 172 bp 16 bp Non exécution 222 bp Source Plexus group 8
Action sur la partie émergée Big cap Small cap 12 bp Commissions 33 bp 22 bp 53 bp 172 bp 16 bp Action sur 10% des coûts : Baisser les courtages 222 bp 9
Actions sur 90 % des coûts : Big cap 12 bp Small cap Commissions 22 bp 20 bp 53 bp Impact Coût d opportunité 33 bp 172 bp 16 bp Non exécution 222 bp Connaitre : Pré Trade, Intérêts, «vie du marché», blocs 10
Le broker fait il tout? La best exécution est garantie, mais ça ne veut rien dire «Le prix occupe la place la plus importante dans l obtention du meilleur résultat possible. Cependant, dans certaines circonstances, pour certains ordres, instruments ou marchés, nous pouvons être amenés à décider, de façon discrétionnaire, que d autres facteurs peuvent avoir de l importance dans la détermination de la meilleure exécution possible, conformément à notre politique d exécution» 63% des PE emploient le mot «discrétionnaire» 18% sont des conventions qui renvoient au site internet, sans que l on trouve le document 8% proposent d aider le client à choisir le reste propose au client d exécuter au mieux ou soignant 11
: Peut-on ne rien faire? Oui, mais : Subir des politiques d exécution «bateau» broker jamais pris en défaut Le cas de conscience des instructions spécifiques En donner : le gérant est responsable Conséquences : contrôle et justification Le contrôle de la qualité d exécution «à la louche» Peut-on pénaliser un broker qui obtient un très mauvais prix? Mesure moyenne plutôt que ponctuelle Les grosses gestions accentuent la pression Pre-trade, impact marché, DMA, algorithmes, IOI, politiques d exécution pointées, TCA accès au dark pools, utilisation de l unbundling Pour l investisseur institutionnel, la mesure de performance fait partie des outils de contrôle d une gestion financière essentiellement déléguée (68 % des encours d après l enquête OFGRI 2003) 12
: le minimum n est pas rien Demander des précisions sur les PE pour écrire sa propre PE Définir ses outils de sélection à minima Sur quoi baser la Politique de Best Selection Part de la note recherche/exécution, benchmark Mesure d exécution Le middle office ou le gérant doit apprécier chaque exécution et conserver l information Unbundling : mesurer la part recherche et exécution au-delà de 500.000 de commissions 13
Technologie Dealing desk Sélection Moyen terme Les «nouvelles» techniques ne sont plus anecdotiques 1997-2007: toujours plus de technologie DMA : +230% Algorithmes : +280% Program Trading : +200% 2007 : les ordres électroniques représentent la majorité Les conséquences sont visibles Moins cher Plus discret Plus rapide, plus performant, moins volatil (DMA) Plus de contrôle Permet de se concentrer sur les trades difficiles, baisse des erreurs, piste d audit complète Connectivité simplifiée au fil du temps Outils algorithmiques puissants Un rééquilibrage en cours entre hedges et gestion traditionnelle 2006 : 65% - 35% ; 2007 : 45% - 55% 14
Technologie Dealing desk Flux d ordres en Europe Sélection Moyen terme F L U X D O R D R E S Ordres Traditionnels 55% Ordres électroniques 45% risque 15% marché 45% PT 30% EDA 5% marché 25% risque 5% E X E C U T I O N manuelle 50% Algorithmes 40% VWAP 15% MOC 8% PART 15% Divers 7% M A R C H E DMA 5% Source Citigroup 15
Technologie Dealing desk Sélection Moyen terme Que fait la dealing desk (table) Attention : «Mon broker fait la best execution» ne veut pas dire «Mon broker achète au plus bas» Donc, le gérant, mais plutôt sa table devrait : Sélectionner le broker le plus à même d exécuter correctement un ordre donné Liquidité et réduction des coûts cachés pré trade, IOI, informations de sales trading Enregistrer et transmettre l ordre A qui : Broker ou agency broker Comment : quelles instructions spécifiques Quelles méthode : contrepartie, marché, dark pool Quel canal : négociateur, DMA ou algos Donner et pouvoir contrôler des instructions Suivre l ordre pour agir en cas de besoin Et aussi : Connaitre ou remonter les informations de «sales trading» Concernant le marché et l avancement des exécutions en temps réel Gérer la liste brokers (respect des allocations) Suivre les performances d exécution Assiste le middle dans la régularisation des erreurs Assurer les reportings et la conservation des données 16
Technologie Dealing desk Sélection Moyen terme Le risque sans table Risque de transmission : Absence de centralisation Mauvaise maitrise les allocations brokers Problèmes de communication Risque de suivi : Discontinuité de la présence du donneur d ordres Qui prend les décisions? Risques d erreurs! Habilitation et professionnalisme de la personne qui fait la permanence Risque suite à l exécution : Données non homogènes Tous les brokers ne font pas de TCA, ou sur des outils différents Conservation des données chez chaque broker Où retrouver la piste d audit dans 4 ou 5 ans? 17
Technologie Dealing desk Sélection Moyen terme Sélection des brokers d exécution (1) Questions d ordre général concernant le broker Type d agrément (niveau 1 à 6) Existence de filiales/succursales/maison mère Lieu géographique d exercice du sales trading Liquidité : facilitation listes de blocs - supports utilisés Conflits d intérêts activités corporate, primaire, de conseil règles de grouping des ordres procédures de résolutions d erreurs Connectivité Proposez vous de la connectivité, et sous quels formats Venues d exécutions A quelles venues d exécutions êtes-vous ou serez-vous connectés? Serez-vous internalisateurs systématique et sur quels domaines particulier? Informations de sales trading Votre département de sales trading communique-t-il des nouvelles? sous quelles formes? 18
Technologie Dealing desk Sélection Moyen terme Sélection des brokers d exécution (2) Technologie Traitez-vous les paniers, sur quelles zones? Traitez-vous les produits complexes, lesquels? Avez-vous un ou des moteurs de smart routing? Avez-vous un système de grouping/degrouping? Comment ce système assure-t-il le respect de l affectation? Disposez-vous d algorithmes? Dans quelles conditions sont-ils utilisés? Quel est le pourcentage de votre activité utilisant ces systèmes? Vos algorithmes sont-ils utilisables par le client? Dans quelles conditions? Les négociateurs sont-ils «en réseau»? Listes des marchés accessibles Quels sont les marchés traités en direct (membership)? Quels sont les marchés traités par un autre intermédiaire? Comment lui transmettez-vous ces ordres? Middle office : Comment faites-vous parvenir les confirmations d ordres? Pour un ordre exécuté sur plusieurs venues, émettez-vous une réponse unique? Existe-t-il des coûts de réagrégation? 19
Technologie Dealing desk Sélection Moyen terme Que faire dans une optique de MT Avoir un «vrai» OMS à soi Enregistrer un ordre électroniquement D une manière simple Sans double saisie Permettant un suivi Voire une transmission pour exécution à la table ou au broker Conserver sa piste d audit Et /ou Equipe dédiée à la passation d ordres CSA pour dynamiser l unbundling TCA pour valider les performances des brokers 20