Chapitre 3. Déficits budgétaires, dette publique et compte courant

Chapitre 3 Déficits budgétaires, dette publique et compte courant Dans les pays en développement, les principales contraintes de la politique budgétaire et de la gestion macro-économique sont une base d imposition inadéquate, une capacité limitée à collecter les impôts, la dépendance à l égard du financement monétaire et (dans certains cas) des niveaux élevés de la dette publique. Les contraintes administratives (et parfois politiques) sur la capacité du fisc à collecter les revenus a souvent conduit à la fixation de taux d imposition élevés sur une base d imposition étroite. Les conséquences sont une fraude fiscaleendémiqueetuneéconomieinformellecroissante(comme analyséauchapitre12).ledegréélevédeladépendanceàl endroitdufinancement monétaire des déficits budgétaires, dans ceratins pays, a souvent entraîné une instabilité macro-économique, la fuite des capitaux et les crises monétaires (voir chapitre 7). Des niveaux élevés et croissants de la dette publique exercent une pression sur les taux d intérêt réels et ont aussi entraîné la volatilité financière et l instabilité macro-économique. Ce chapitre fournit un aperçu des questions de politique budgétaire dans les pays en développement. La première partie passe en revue la structure des finances publiques dans ces pays, en se concentrant d abord sur les sources conventionnelles (ou explicites) de recettes et de dépenses, et ensuite sur le seigneuriage et la taxe d inflation, et les activités quasi-fiscales. La seconde partie examine la contrainte budgétaire du gouvernement et les différents moyens par lesquels les déficits budgétaires peuvent être mesurés. La troisième partie discute une technique simple qui apparaît utile pour évaluer la position à moyen terme de la politique budgétaire. Le lien entre les déficits 91

Déficits budgétaires et dette publique 92 budgétaires et les déficits du compte courant est étudié en quatrième partie. Les questions de soutenabilité de la dette et de solvabilité du secteur public sont examinées aux cinquième et sixième parties. Les deux dernières parties se focalisent sur deux questions importantes de politique : le lien entre les boomsdesprixdesproduitsdebaseetlesdéficits budgétaires et le lien entre ajustement budgétaire, anticipation et activité économique. 1 Structure des finances publiques Dans cette section, trois aspects des finances publiques des pays en développement sont analysés. La première est la composition des sources conventionnelles de recettes et de dépenses et les différences entre pays industrialisés et pays en développement. La seconde est le revenu provenant de la création monétaire (seigneuriage). La troisième est l importance des activités quasibudgétaires et le rôle des passifs conditionnels. 1.1 Sources conventionnelles de recettes et de dépenses Dans les pays en développement, les structures des recettes et dépenses publiques varient considérablement selon les pays, comme le montre la figure 3.1. Au cours de la période 1990-95, par exemple, les recettes de l administration centrale de Madagascar dépassaient à peine 9% du PIB, alors que les dépenses atteignaient presque 18%. Par contraste, à Singapour, les recettes (plus de 25% du PIB) étaient supérieures de presque 5 points de pourcentage aux dépenses 1. La structure générale des sources conventionnelles de revenus et de dépenses diffère significativement entre les pays industrialisés et pays en développement. Comme l ont montré Burgess et Stern (1993), les principales différences sont les suivantes : Les parts des recettes budgétaires totales et des dépenses totales de 1 Une définition plus complète de l administration devrait être l administration générale qui inclut l administration centrale, l Etat, les institutions administratives provinciales et locales, ainsi que les agences telles que la sécurité sociale, mais en excluant les entreprises publiques. Une opinion plus complète de l administration est essentielle pour comprendre des notions telles que l emprunt du secteur public, les déficits budgétaires et conditions de solvabilité analysées plus loin. Cependant les données disponibles se rapportent souvent à l administration centrale.

93 Chapitre 3 l administration centrale dans la production sont plus grandes dans les pays industrialisés que dans ceux en développement. Comme le montre la figure 3.2, qui couvre les moyennes sur la période 1980-95, les deux ratios tendent à augmenter avec le niveau du revenu réel par tête 2.La figure 3.3, qui couvre la période 1870-1996, montre en effet que pour les six pays industrialisés les plus avancés le ratio des dépenses publiques au PIB a augmenté presque continuellement, dépassant maintenant 50 % dans un pays comme la France. Une explication possible de cette hausse de la taille de l administration est le besoin accru de l assurance risque dans la mesure où le degré d ouverture et d exposition aux chocs extérieurs importants s accroît (Rodrick, 1998b). La composition des dépenses diffère aussi entre les deux groupes de pays. Les pays en développement consacrent une part substantiellement plus grande que les pays industrialisés aux dépenses en services publics généraux, en défense, en éducation et autres services économiques (qui reflètent le rôle de l Etat dans la production), alors que les pays industrialisés dépensent un peu plus dans la santé et substantiellement plus dans la sécurité sociale. La source principale des recettes de l administration centrale dans les deux groupes de pays est l imposition ; cependant, la part des recettes non-fiscales dans le total des recettes (consistant par exemple, en des transferts en provenance des entreprises publiques) est plus élevée dans lespaysendéveloppementquedanslespaysindustrialisés. Dans le total des recettes fiscales, les parts relatives des impôts directs, des taxes sur les biens et services et les taxes sur le commerce extérieur varient considérablement entre les pays en développement et dans le temps, comme l illustre la figure 3.4 3. Dans les pays industrialisés, les impôts sur les bénéfices représentent la part la plus grande des recettes 2 Stotsky et WoldeMariam (1997) ont étudié les déterminants du ratio des recettes budgétaires au PIB sur un groupe de 43 pays d Afrique Subsaharienne au cours de la période 1990-95. Leur analyse a montré que la part de l agriculture dans la production avait un effet négatif et que les ratios exportations/pib et importations/pib avaient un effet positif sur le ratio recettes budgétaires/pib. Le niveau du revenu par tête, au contraire, n était pas significatif. 3 Dans les pays en développement, les taxes sur le commerce consistent principalement en des droits sur les importations plutôt que sur les exportations et continuent d être utilisées de façon plutôt considérable dans certains cas, bien que la libéralisation du com-

Déficits budgétaires et dette publique 94 fiscales et les taxes sur le commerce extérieur sont négligeables. Ce fait suggère qu il y a un mouvement graduel de déplacement des taxes sur le commerce vers les taxes sur les ventes domestiques à mesure que les économies se développent et que les bases de leur production domestique et leur consommation s accroissent. Dans les impôts directs, la part des recettes fiscales tirées des impôts sur le revenu des personnes physiques, dans les pays en développement, est bien plus élevée que celle provenant des entreprises, l inverse est, au contraire, vraie dans les pays industrialisés. Le besoin de recettes dans les pays en développement est énorme. Une raison, bien sûr, est le besoin du gouvernement d investir dans l infrastructure, de favoriser le développement des institutions de marché et d encourager la création d emploi dans le but de réduire la pauvreté. Une autre raison peut être liée à un biais de déficit, qui est dû au fait que, bien que la politique budgétaire soit décidée collectivement, les parties impliquées (les différents groupes de pression et leurs représentants) ne reconnaissent pas totalement le coût social total des programmes qu ils supportent. Ceci est connu comme étant un problème courant et a été remarquablement étudié dans les années récentes dans le contexte de l Amérique Latine (voir Grisanti, Stein et Talvi, 1998). Cependant, en dépit des besoins énormes de recettes, les systèmes d imposition dans plusieurs pays en développement demeurent largement inefficaces. Une raison centrale sont les sévères contraintes (administratives et parfois politiques) qui pèsent sur la capacité du fisc à collecter les recettes. Les conséquences sont que l imposition directe joue un rôle bien plus limité dans les pays en développement que dans les pays industrialisés (comme l ont montré Burgess et Stern, 1993) et des taux d imposition élevés tendent à être levés sur une base étroite, une politique qui a encouragé la fraude fiscaleeta conduit à un degré élevé de dépendance à l égard du financement monétaire. 1.2 Seigneuriage et financement inflationniste Comme on l a souligné plus tôt, parce qu une capacité administrative limitée et des contraintes politiques empêchent la collecte des impôts et parce que merce n a pas conduit dans la plupart des cas à une réduction très significative des tarifs les années récentes (voir chapitre 14).

95 Chapitre 3 plusieurs pays continuent à avoir une capacité limitée d émission de la dette intérieure (en raison des marchés de capitaux insuffisamment développés, comme indiqué au chapitre 2), les pays en développement tendent à dépendre plus du seigneuriage que les pays industrialisés. Le seigneuriage consiste au montant des ressources réelles extraites par le gouvernement au moyen de la créationdelabasemonétaire. Désignons par M le stock nominal de base monétaire et P le niveau des prix, les revenus de seigneuriage peuvent être définis comme la variation du stock nominal de la base monétaire divisé par le niveau des prix, M/P 4. De façon équivalente, cette expression peut être réécrite comme suit : ou, M P = M P (P 1 P )(M 1 P 1 )= ( M P )+(1 P 1 P )(M 1 P 1 ), M P = (M P )+(P P 1 )( M 1 P 1 P ), C est-à-dire, avec m M/P désignant le stock des encaisses monétaires réelles détenues par le public et π P/P 1 le taux d inflation : M P = m + π(p 1 P )m π 1 = m +( 1 + π )m 1. (1) L équation (1) montre que le seigneuriage peut être aussi défini comme la sommedel augmentation du stock réel de monnaie, m, et la variation du stock réel de monnaie qui se serait produite avec un stock nominal constant à cause de l inflation, πm 1 /(1 + π). Le second terme de cette expression représente la taxe d inflation, avecπ/(1 + π) désignant le taux d imposition et m 1 la base d imposition. La détermination de la taxe d inflation optimale est analysée au Chapitre 5. Les définitions ci-dessus conduisent aussi aux observations suivantes : La dernière expression de l équation (1) implique qu à l état stationnaire (avec m =0), le seigneuriage est égale à la taxe d inflation. 4 La raison pour laquelle la base appropriée de la taxe d inflation n est pas la monnaie au sens large mais seulement la base monétaire est due au fait que l Etat extrait des ressources nettes des agents de l économie seulement dans la mesure où l érosion du stock de monnaie provenant de l inflation n est pas compensée par des gains inflationnistes qui s accroissent au bénéfice des emprunteurs domestiques. Seule la base monétaire représente les dettes (de la banque centrale) qui ne sont pas compensées par la dette du secteur privé dues aux banques commerciales.

Déficits budgétaires et dette publique 96 La base monétaire dans le cadre ci-dessus est traitée implicitement comme ne rapportant pas d intérêt. Ceci n est pas toujours le cas ; les réserves obligatoires des banques commerciales détenues par la banque centrale rapportent parfois des intérêts. Dans ces conditions, les formules de l équation (1) surestiment le revenu du seigneuriage et une correction doit être effectuée pour obtenir une mesure appropriée. Un concept lié à la définition conventionnelle donnée ci-dessus, appréhendé aussi comme seigneuriage, est la charge d intérêt prévue (ou intérêts de l épargne) par le gouvernement à travers sa capacité à émettre des dettes ne supportant pas d intérêts. L idée ici est que la perte de revenu par le secteur privé résultant des gains d intérêts futurs (c est-à-dire le coût d opportunité de la monnaie) correspond à un gain équivalent de revenu pour le gouvernement provenant de l émission de monnaie. Il est mesuré en termes de flux par im/p,oùi est le taux d intérêt nominal à court-terme, disons, sur les obligations d Etat. Comme l a noté Buiter (1997), la mesure conventionnelle du seigneuriage, M/P et la mesure du coût d opportunité sont liées par l identité qui égalise la valeur actualisée présente du seigneuriage courant et futur à la valeur actualisée présente de la charge d intérêt courante et future (qui correspond approximativement au résultat d exploitation de la banque centrale), moins le stock initial de base monétaire. En pratique, cependant, ce concept est rarement utilisé car le choix du coût d opportunité approprié i est quelque peu arbitraire. Au cours des années 1980, de nombreux pays en développement, tels que la Zambie, dépendaient fortement du seigneuriage comme source de revenu pour financer leurs déficits budgétaires (Voir Adam, 1995). La figure 3.5 présente les données de seigneuriage pour un groupe de pays en développement sur la période 1993-95. La figure montre des différences considérables entre les pays de l utilisation du seigneuriage, de presque 12% au Yémen à moins de 1% en Tunisie. La figure 3.6 suggère que la dépendance au seigneuriage tend à être associée aux déficits budgétaires élevés, une question qui sera analysée en détail au chapitre 5. 1.3 Activités quasi-budgétaires et passifs conditionnels Les activités quasi-budgétaires peuvent être définies comme des opérations dont l effet peut en principe être dupliqué par des mesures budgétaires sous la forme d une taxe explicite, d une subvention ou d une dépense directe

97 Chapitre 3 (McKenzie et Stella,1996,p.3).Elles sont souvent effectuées par la banque centrale du pays, mais souvent aussi par les banques du secteur public et autres institutions financières publiques, telles que les banques de développement. Elles sont motivées la plupart du temps par le désir de cacher ce qui est essentiellement des activités budgétaires effectuées pour des raisons politiques ou autres raisons. Les principaux exemples d activités quasi-budgétaires sont : Crédit subventionné, qui implique le plus couramment des prêts à des taux d intérêt préférentiels de la banque centrale au gouvernement et autres entités publiques, ou des prêts subventionnés par des institutions financières spécialisées du secteur public telles que les banques agricoles ou de crédit hypothécaire à des groupes d emprunteurs du secteur privé, souvent avec des garanties requises inadéquates. Manipulation des réserves et liquidités obligatoires statutaires, à travers, par exemple, les régulations de la banque centrale obligeant les banques commerciales à détenir de larges réserves (qui servent ensuite comme une base des prêts accordés à l Etat à des taux d intérêt en dessous des taux du marché) ou une grande part de leurs liquidités sous la forme de titres d Etat rémunérés à des taux d intérêt en dessous des taux du marché. Les deux politiques fournissent à l Etat des sources captives de financement de son déficit budgétaire 5. Pratiques de taux de change multiples.cecipeutprendrela forme, par exemple, de l autorisation par la banque centrale de l accès de l Etat à ses réserves extérieures à un taux de change plus apprécié pour servir sa dette extérieure ou financer l achat des biens importés par les entreprises publiques. Ou bien cela peut être une obligation de rachat des recettes d exportation à un taux qui est plus apprécié que celui du marché. Cette taxe implicite sur les exportations peut avoir des effets déformateurs potentiellement importants sur les flux commerciaux et les structures de production. La faire disparaître par l unification des marchés de change a également des implications potentielles importantes sur l inflation (voir chapitre 15). 5 Notons que si dans le même temps, la banque centrale est obligée de rémunérer les réserves liquides à des taux du marché, les prêts à l Etat à des taux plus faibles créent une dépense quasi-budgétaire.

Déficits budgétaires et dette publique 98 Garantiesdetauxdechangeaccordées par la banque centrale sur le remboursement du principal et des intérêts de la dette libellée en monnaie étrangère des autres entités publiques ou du secteur privé. Par exemple, la banque centrale peut ganrantir à certains emprunteurs privilégiés que le taux de change auquel les paiements du service de la dette sont convertis est le taux auquel le prêt était initialement contracté. De telles garanties peuvent entraîner un élément de subvention assez important. Caution aux banques commerciales en difficulté, qui apparaît quand la banque centrale fournit du capital aux banques, ou prend directementlecontrôledecertainsdesavoirsnonproductifsdesbanques en difficulté. Opérations de stérilisation, qui résultent essentiellement du paiement par la banque centrale des intérêts sur ses dettes à un taux plus élevé que celui obtenu sur les réserves en devises qu elle a choisi d accumuler, souvent comme contrepartie aux entrées de capitaux soutenues (voir chapitre 7) Les garanties de taux de change, en particulier, sont des opérations courantes pour les banques centrales ; essentiellement, elles impliquent que le coût d emprunt d une créance libellée en monnaie nationale est le taux d intérêt qui prévaut sur les marchés internationaux de capitaux. Si les taux d intérêt domestiques sont significativement plus élevés que les taux étrangers, la subvention implicite peut être importante et peut entraîner un surendettement. Tant que le taux de change demeure au niveau prévalant quand le prêt a été contracté, la garantie demeure, en effet, implicite et n a aucun effetsurlecomptederésultatdelabanquecentrale.cependant,siletaux de change nominal se déprécie, la banque centrale peut enregistrer des pertes assez importantes. En Jamaïque, les pertes de la banque centrale dues aux garanties de taux de change dépassaient 5% du PIB au début des années 1990. En déplaçant ce qui représente essentiellement des taxes et subventions dans les comptes de l Etat vers les comptes de la banque centrale, les activités quasi-budgétaires peuvent sévèrement déformer la mesure des recettes et des dépenses non seulement du gouvernement mais aussi celles des autres entités

99 Chapitre 3 du secteur public 6. Elles peuvent aussi rendre les tentatives d évaluation de la position de la politique budgétaire (par exemple sur la base d une analyse de la soutenabilité de la dette publique, voir plus bas) dénuées de sens. Des exemples de l importance des déficits quasi-budgétaires (et combien les mesures conventionnelles des déficits budgétaires, considérés comme des indicateurs de la position de la politique budgétaire, induisent en erreur) sont fournis par les expériences du Chili et de l Argentine. Au début des années 1980, les autorités monétaires des deux pays ont offert des prêts d urgence aux institutions financières et ont subi de larges pertes dues aux programmes de garantie de taux de change. La banque centrale du Chili, en particulier, asubidelargespertesquasi-budgétairesaumilieudesannées1980duesà la garantie accordée sur le plan de revente des devises étrangères qu elle a appliqué au cours de la période 1982-85 (McKenzie et Stella, 1996, p. 25). Au cours de cette période, selon les estimations fournies par Easterly et Schmidt- Hebbel (1994), dans ce pays (le Chili), les déficits quasi-budgétaires consolidés atteignaient en moyenne plus de 10% du PIB par an, plus de deux fois la taille des déficits mesurés de façon conventionnelle. Selon Easterly et Schmidt- Hebbel (1994), en Argentine, entre 1982-85, les déficits quasi-budgétaires du secteur public consolidé étaient approximativement aussi importants que les déficits mesurés de façon conventionnelle entre 1982-85 ; ensemble, ils atteignaient en moyenne 25% du PIB par an. La discussion précédente suggère que plusieurs activités quasi-budgétaires entraînent la création de passifs conditionnels implicites, qui,engénéral, peuvent être définis comme des obligations que l Etat s attend à remplir, bien que les dépenses requises soient incertaines avant qu un défaut (ou un quelconque évènement) apparaisse. Des exemples importants, comme on l a indiqué plus tôt ; sont les dettes créées par le besoin de supporter le système financier (quand sa stabilité semble être menacée) et les grandes entreprises (privées et publiques). Les gouvernements des pays en développement sont aussi confrontés à différents types de passifs conditionnels budgétaires explicites, qui peuventêtredéfinis globalement comme des obligations que l Etat est légalement contraint d honorer si l entité qui les a contractées en premier ne peut pas (ou choisi de ne pas) le faire ; des exemples sont les garanties de l Etat ac- 6 L existence d importantes activités quasi-budgétaires (comme on l analyse plus loin) peut expliquer pourquoi, comme le montre la figure 3.2, le ratio de dépenses publiques au PIB semble être significativement plus bas dans les économies en développement comparées aux pays industrialisés.

Déficits budgétaires et dette publique 100 cordées aux emprunts des entreprises parapubliques ou des entités publiques locales (Polackova, 1998). Les passifs conditionnels et les dettes directes, explicites et implicites, tels que ceux qui sont assumés sous les plans de sécurité sociale du type des systèmes de compensation automatique des dépenses nouvelles et des charges récurrentes futures des projets d investissements publics, se sont accrus à une vitesse rapide dans les pays en développement les années récentes. Parce que les mesures conventionnelles de la situation budgétaire (discutées plus bas) ne prennent pas correctement en compte le coût attendu de tous les passifs conditionnels que subit l Etat, elles fournissent des indicateurs qui trompent sur sa capacité à payer et sur la soutenabilité des déficits budgétaires. A cause de leurs graves effets potentiellement déformateurs sur l allocation des ressources, éliminer ou du moins réduire la portée des activités quasibudgétaires est devenu un objectif central de la gestion macro-économique. L élimination de la taxe implicite sur les exportations, par exemple, peut être réalisée à travers l unification du marché des changes (voir chapitre 15). Cependant, pour des raisons politiques, la solution de premier rang peut être difficile à réaliser à court-terme. Il devient donc important de ramener de telles opérations dans le budget, d abord en les identifiant et en les quantifiant, et ensuite en les transformant en taxes et dépenses explicites. Une comptabilisation appropriée des passifs conditionnels explicites et implicites est essentielle pour évaluer la situation de la politique budgétaire. Cependant, ce peut être une tâche très difficile ; comme l indiquent Blejer et Cheasty (1991, p. 1667), le calcul du coût attendu des passifs conditionnels peut être compliqué par des problèmes d aléa moral. Le fait que le gouvernement choisisse d assumer explicitement ces dettes peut entraîner des changements dans le comportement du secteur privé qui font que la réalisation des évènements contre lesquels ces engagements sont créés devient plus probable. En outre, la transparence budgétaire accrue peut se heurter à une forte résistance politique. 2 La contrainte budgétaire de l Etat En générale, la contrainte budgétaire de l Etat peut être formulée comme suit : G (T T + T N )+ib 1 + i EB g 1 = L g + B + E B g, (2)

101 Chapitre 3 où G est la dépense publique en biens et services (dépenses courantes et en capital) ; T T représente les recettes fiscales (net des paiements de transferts) et T N les recettes non-fiscales ; B est le stock de dette publique domestique en fin de période, qui supporte un intérêt au taux d intérêt du marché i ; B g est le stock de dette publique libellé en monnaie étrangère en fin de période, qui supporte un intérêt au taux i ; E est le taux de change nominal ; L g est le stock nominal de crédits alloués par la banque centrale. La partie gauche de l équation (2) capte les composantes du déficit budgétaire : dépenses en biens et services et service de la dette, nettes des taxes. La partie droite montre que l Etat peut financer son déficit budgétaire soit en émettant des obligations d Etat, en empruntant à l étranger, ou en empruntant à la banque centrale. Par souci de simplicité, la banque centrale est supposée ne pas prélever des intérêts sur ses prêts à l Etat. Il y a plusieurs points utiles à noter dans l équation (2). Elle ne considère pas explicitement les dons extérieurs ou les recettes provenant des actifs tels que les ressources naturelles et le capital détenu par le secteur public, des composantes qui peuvent, en pratique, être importantes dans certains pays. Par simplicité, ces éléments sont contenus dans T N. Elle exclut des ressources publiques, le revenu monétaire provenant des ventes des actifs du secteur public (privatisation des entreprises publiques). Les recettes des privatisations et la vente des autres actifs du secteur public sont souvent comptées comme des revenus ; cette pratique tend à sous-estimer le niveau du déficit budgétaire. Le produit desprivatisations(résultantdelaventedesactifsdel Etat)estunposte de financement qui normalement, appartient aux opérations en dessous

Déficits budgétaires et dette publique 102 de la ligne.il n affecte pas (ou ne devrait pas affecter) le déficit primaire mesuré de façon conventionnelle 7. Elle ne prend pas explicitement en compte les activités extra-budgétaires. Récemment en 1995, par exemple, plus de la moitié des pays d Amérique Latine, avaient des fonds spéciaux non inclus dans le budget des administrations publiques. Dans certains pays, ces fonds n étaient pas importants, mais dans d autres (tels que le Salvador et l Uruguay), ils étaient assez substantiels. En Uruguay, en particulier, les fonds spéciaux s élevaient à près de 10% du budget et étaient orientés vers différentes agences décentralisées qui avaient une latitude considérable sur la manièredelesdépenser. Le côté gauche de l équation (2) définit le soldebudgétaireconventionnel. Désignons par T = T T + T N les recettes totales de l Etat ; le solde budgétaire primaire (intérêts exclus) peut être défini comme 8 D = G T. En substituant cette définition dans l équation (2), il en résulte que D + ib 1 + i EB g 1 = L g + B + E B g. (3) Le déficitbudgétaireconventionnelpeutêtretrèssensibleàl inflation. La raison clé est l effet de l inflation sur les paiements d intérêt nominaux sur la dette publique. Des calculs illustratifs effectués par Tanzi, Blejer et Teijeiro (1993) montrent en effet que l inflation peut avoir un effet assez important sur le déficit conventionnel quand la dette publique domestique (et donc le montant d intérêt) est élevée. Dans de telles conditions, le déficit conventionnel ne fournit pas une mesure sûre de l augmentation de l endettement réel de l Etat. La partie d inflation induite du montant d intérêt nominal est, dans un sens, un paiement d amortissement qui compense les détenteurs 7 Le produit des privatisations affecte cependant la richesse nette de l Etat; par exemple, si la valeur de vente de l entreprise publique plus la valeur présente des impôts futurs provenantdel entitéprivatiséedépasselasommedelavaleurprésentedessubventions futures et des pertes futures que l Etat devrait supporter s il devait conserver l entreprise, alors la richesse nette de l Etat augmentera. 8 En pratique, comme l ont noté Blejer et Cheasty (1991, p. 1655), le solde primaire est souvent calculé en soustrayant le total des paiements d intérêt des dépenses publiques ; cependant conceptuellement, seuls les intérêts nets payés par l Etat doivent être exclus.

103 Chapitre 3 de la dette de l Etat de l érosion de la valeur réelle du stock de dette ; en d autres termes, une partie du déficit n augmente pas la dette réelle, maisla maintient effectivement à son niveau précédent. En conséquence, le déficit conventionnel souffre de deux limites : Il n est plus un indicateur sûr de la mesure à laquelle la position budgétaire est soutenable, dans ce sens que l émission de la dette publique s effectue à un taux supérieur au taux de croissance des ressources disponibles pour le service de la dette éventuelle (voir ci-dessous). Par exemple, le déficit conventionnel peut augmenter fortement suite à une hausse soudaine de l inflation, sans nécessairement impliquer une détérioration à plus long terme de la soutenabilité de la situation budgétaire. Les variations du déficit conventionnel ne fournissent plus une mesure adéquate de l effort budgétaire des décideurs politiques. Les solde primaire est dans ce cas une mesure plus sûr, bien qu il reflète inadéquatement les implications de financement du cadre de la politique. Par conséquent, les économistes utilisent souvent un concept alternatif au solde conventionnel, le solde opérationnel, qui est calculé en éliminant la composante inflationniste des paiements d intérêts nominaux (et des revenus) du solde conventionnel, défini en termes réels. Pour montrer l importance de cet ajustement, supposons par simplicité que le gouvernement n a pas de dette extérieure (B =0). La contrainte budgétaire de l Etat, Equation (3), devient donc : D + ib 1 = L g + B. En divisant les deux membres de cette expression par P,ilenrésulteque d + i( P 1 P )b 1 = Lg P +(P 1 P ) B P 1, (4) où d est le déficit primaire réel et b le stock réel des obligations d Etat. Le dernier terme de cette expression peut être reformulé comme suit : ou ( P 1 P ) B P 1 = b ( P 1 P )b 1 = b +(1 P 1 P )b 1, ( P 1 P ) B P 1 = b + π( P 1 P )b 1.

Déficits budgétaires et dette publique 104 Ensubstituantcerésultatdanslacontraintebudgétairedel Etat,ilen résulte que d +(i π)( P 1 P )b 1 = Lg P + b. Comme P 1 /P = 1/(1 + π), l expression ci-dessus peut être réécrite de la façon suivante : d +( i π 1 + π )b 1 = Lg P + b, ou de façon équivalente : d + rb 1 = Lg P où r est le taux d intérêt réel, défini par + b, (5) r = 1 + i 1 + π 1. L expression d + rb 1 de l Equation (5) mesure le déficit total en termes réels. Il est différent du déficit nominal déflaté par le niveau des prix P,qui est donné par la partie gauche de l Equation (4), c est-à-dire, d+i(p 1 /P )b 1. En utilisant le résultat précédent P 1 /P = 1/(1 + π), cette expression peut être reformulée comme suit : d + i( P 1 P )b i 1 = d +( 1 + π )b 1 = d +(r + π 1 + π )b 1. La comparaison de la dernière expression à (5) montre qu en déflatant simplement le déficit budgétaire conventionnel par les prix courants, cela entraîne une surestimation du déficit réel de la quantité π 1 + π b 1, (6) Ce qui représente essentiellement la compensation des créanciers de la baisse de la valeur réelle de leurs créances sur l Etat due à l inflation. L ajustement du déficit budgétaire conventionnel par soustraction de la quantité (6) est encore particulièrement important quand l inflation est élevée. Au Brésil par exemple, en 1988, le déficit conventionnel (ou l emprunt total dû) de l administration publique (couvrant le gouvernement fédéral et les Etats et municipalités) s élevait à 27,3% du PIB, le déficit opérationnel à 4,5% et le déficit primaire à-0,5%.la figure 3.7 montre l évolution des soldes budgétaires

105 Chapitre 3 primaire et opérationnel (avec les paiements d intérêts) entre 1985 et 1996 ; en effet, de fortes différences entre ces deux mesures persistaient tout au long de la période, notamment au cours des années de forte inflation précédant l application du Plan Real en Juillet 1994 (voir Agénor et Montiel, 1999). Le déficit opérationnel devient un concept problématique quand l inflation est très variable, en raison des difficultés de mesure et d interprétation des paiements d intérêts réels. Singulièrement, parce que les taux d intérêt sont une fonction de l inflation attendue, l utilisation des taux d inflation courants (comme le montre la formule ci-dessus) pour calculer le déficit opérationnel peut être trompeuse si des chocs importants d inflation non anticipés apparaissent au cours de la période. Par exemple, une politique budgétaire expansionniste (par exemple, une augmentation des dépenses) pourrait faire monter l inflation courante au dessus du taux qu implique le taux d intérêt nominal (un scénario qui est fort probable quand la dette n est pas recontractée fréquemment), entraînant des taux d intérêt réels ex-post négatifs, et donc un montant d intérêt réel négatif. Le solde opérationnel peut donc s améliorer si cet effet est assez important, bien que dans le même temps le solde primaire se détériore. Enfin, on devrait noter que l inflation peut aussi affecter les dépenses et recetteshorsintérêts, et donc toutes les trois mesures des déficits budgétaires. Par exemple, l inflation peut accroître la dépense sur les programmes donnant droits à prestation (tels que les subventions et tranferts) ou entraîner une hausse des recettes fiscales si les taux d imposition sont progressifs. Elle peut aussi réduire les recettes réelles en présence des délais de collecte, un effet connu sous le nom d effet Olivera-Tanzi. La raison est qu il y a un délai entre le moment où les impôts dus sont évalués et le moment ou ils sont collectés par le fisc. Dans le cas des impôts indirects basés sur une matière imposable domestique (tels que les taxes sur le chiffre d affaires), le délai de collecte est généralement de 4 à 6 semaines ; pour les impôts directs, le delai est plus long, et peut être bien plus qu une année pour les impôts sur le revenu des personnes. Même dans le cas des droits de douane, oùla base d évaluation est exprimée en monnaie étrangère, les contribuables bénéficient généralement de plusieurs semaines avant d effectuer leurs paiements à l administration fiscale. Si n est le delai de collecte exprimé en mois, et π le taux d inflation mensuel, le montant auquel la recette réelle baisse est donné par (1 + π) n 1. Par exemple, avec une inflation de 10% par mois, la collecte de la recette réelle baisserait (par rapport au cas d une inflation de zéro) de 9,1% si le delai de collecte est d un mois, de 17,4% si le delai est

Déficits budgétaires et dette publique 106 de 2 mois et de 24,9% si le delai est de 3 mois. En pratique, cependant, dans un environnement de forte inflation, l effet de l inflation sur le montant de l intérêt tend à dépasser son effet sur la dépense et la recette. 3 Evaluer la position de la politique budgétaire Des instruments utiles d évaluation de la situation de la politique budgétaire à moyen terme sont les déficits budgétaires structurels et la mesure d impulsion budgétaire développée par le Fonds Monétaire International et l Organisation pour la Coopération et le Développement Economique (voir Blejer et Chu, 1988; et Heller, Haas et Mansur, 1986). L idée centrale est qu une évaluation correcte des stratégies budgétaires à moyen terme requiert de déterminer la mesure dans laquelle les variations des soldes budgétaires courants sont le reflet des facteurs structurels, en particulier les mesures discrétionnaires de politique budgétaire, plutôt que des mouvements cycliques 9. Cette distinction est importante car les variations du solde budgétaire attribuable au cycle des affaires (ou aux fluctuations à court-terme de la demande globale) peuvent être considérées comme auto-correctrices, alors que les variations des déficits dues aux facteurs structurels ne peuvent être compensées uniquement que par des mesures discrétionnaires. Enlever la composante cyclique auto-correctrice du solde budgétaire observé fournit donc une indication plus précise des positions budgétaires à moyen-terme. L indicateur qui en résulte est le solde budgétaire structurel. Les calculs des soldes budgétaires sont typiquement fondés sur une des deux approches alternatives 10. Dans la première approche, les élasticités budgétaires sont utilisées pour ajuster les recettes, T S,etlesdépensestotales, G S, pour des variations dans le gap de production cyclique, GAP, défini comme la différence entre la production courante et potentielle (ou capacité de production), en proportion de la production potentielle ; dans le but de générer directement une estimation du niveau du déficit budgétaire 9 Des ajustements cycliques de la position budgétaire sont aussi importantes pour évaluer les dynamiques associées aux programmes de stabilisation.talvi (1997), par exemple, estime qu en Uruguay au cours de la période 1991-93, le déficit budgétaire ajusté de façon cyclique dépassait le déficit courant d un cumul de 9 points de pourcentage du PIB. 10 Pour simplifier l exposé, les effets de retards du gap cyclique de production sur le budget sont ignorés.

107 Chapitre 3 structurel, D S : D S = G S T S = G(1 η G GAP ) T (1 η T GAP ), où η T et η G sont, respectivement, les élasticités des recettes et dépenses à la production. Deux remarques sont utiles à faire à propos de η T et η G : L ajustement cyclique des recettes de l Etat peut dépendre des estimations désagrégées, liées, par exemple, aux impôts sur le revenu des personnes, impôts sur les sociétés, les taxes indirectes, les contributions de sécurité sociale et autres recettes. Une élasticité recette agrégée η T peut donc être définiecommeunemoyennepondéréedesélasticités des composantes des recettes désagrégées, en utilisant comme pondérationslespartsmoyennesdescomposantesderecettesdansletotaldes recettes au cours de la période. Dans la plupart des pays en développement, les allocations-chômage sont faibles ou n existent pas (voir chapitre 14). Les variations cycliques de la production devraient donc avoir un effet relativement faible sur les dépenses de l administration publique, impliquant que dans la plupart des cas pratiques η G est probablement petit. L indicateur du déficit budgétaire structurel est généralement mesuré en termes relatifs, en proportion de la production potentielle, d S.Ledéficit budgétaire cyclique peut donc être estimé comme la différence entre le déficit budgétaire observé et le déficit budgétaire structurel. Dans la seconde approche (utilisée par le Fonds Monétaire International), les composantes cycliques des recettes et des dépenses sont exprimées comme des ratios par rapport au PIB et sont directement estimées en utilisant les paramètres qui décrivent la réponse cyclique des recettes et dépenses aux variations du gap de production cyclique. Le déficit budgétaire est défini en pourcentage du PIB, d, est défini comme la différence entre le ratio de la dépensetotaleobservéeaupib,g, etleratiodelarecetteaupib,τ : d = g τ. En décomposant les ratios de recettes et de dépenses en composantes structurelles (τ S et g S )etencomposantes cycliques (τ C et g C ), il en résulte que d =(g S + g C ) (τ S + τ C ).

Déficits budgétaires et dette publique 108 La différence entre les composantes cycliques des recettes et des dépenses mesure l impact des effets cycliques sur le déficit budgétaire : d C = g C τ C = α G GAP α T GAP, où α T et α G désignent, respectivement, la réponse cyclique des ratios de recettes et de dépenses à une hausse d un point de pourcentage du gap de production cyclique. L effet global du cycle économique sur le budget est donné par la différence des deux paramètres de réponse cycliques (α G α T ). Le déficit budgétaire structurel, d S, est la différence entre les déficits budgétaires courants et cycliques : d S = d d C. Les deux approches sont en fait équivalentes, car les paramètres de réponse cyclique, α T et α G, et les élasticités de recettes et de dépenses, η T et η G, sont liées par α T ' (η T 1)( T Y ), α G ' (η G 1)( G Y ), où T/Y et G/Y sont des ratios de recettes au PIB et de dépenses au PIB. Cependant, présenter les estimations sous forme de ratios facilite l évaluation de la sensibilité des estimations de soldes budgétaires structurels aux variations des hypothèses sur le gap de production cyclique et la réponse cyclique du budget. Unaspectclédel ajustementcycliqueestl estimationdelaproduction potentielle. Pour les pays industriels, une approche courante est d estimer d abord une fonction de production reliant la production au capital, au travail et à la productivité totale des facteurs. La production potentielle est alors estimée comme le niveau de production qui est compatible avec ce qui est considéré comme une utilisation normale du capital, et avec le taux de chômage naturel, le taux de chômage qui paraît compatible avec une croissance stable du salaire nominal et l inflation. Ceux-ci sont à leur tour estimés en enlevant les variations cycliques des taux de participation au marché du travail, la productivité factorielle totale et le chômage. Cependant, dans les pays en développement, cette approche n est pas faisable en raison de l absence de données adéquates et fiables sur les variables comme le stock de capital. La production potentielle est souvent approximée par le trend de la production,

109 Chapitre 3 qui peut être estimé par exemple par le filtre de Hodrick-Prescott (voir chapitre 9). Le calcul de la mesure d impulsion budgétaire procède de la même manière que celle du calcul du déficit budgétaire structurel. La première étape est une décomposition du déficit budgétaire courant en une composante cycliquement neutre et une composante de la position budgétaire. La composante cycliquement neutre est souvent définie en faisant l hypothèse que les dépenses publiques augmentent proportionnellement à la production potentielle et que les recettes publiques augmentent proportionnellement à la production courante. La position budgétaire est le résidu entre le déficit budgétaire cycliquement neutre et le déficit budgétaire courant. La deuxième étape est de calculer l impulsion budgétaire comme la variation annuelle de la mesure de la position budgétaire, exprimée comme une part de la production. Une valeur négative indique une impulsion contractionniste de la demande provenant de la politique budgétaire, et une valeur positive une impulsion expansionniste de la demande. Une application récente de cette méthodologie aux économies en développement a été effectuée par Bevilaqua et Werneck (1997), qui se sont focalisés sur le Brésil sur la période 1989-96. Leur analyse a corrigé les recettes et les dépenses non seulement pour les variations de la production mais aussi pour des variations de l inflation. Elle a suggéré, en particulier que la position budgétaire était significativement plus expansionniste que ce que les indicateurs conventionnels(tels que le déficit primaire) indiquaient. Cependant il est important de noter que plusieurs limites sont associées aux mesures des déficits budgétaires structurels et de l impulsion bugétaire. Une limite est que les variations des composantes structurelles des recettes et des dépenses ne peuvent pas être considérées uniquement comme directement liées soit aux mesures discrétionnaires de politique budgétaire ou à la conjoncture ; d autres facteurs peuvent être aussi importants. Du côté des recettes, detelsfacteurscomprennentlesvariationsdesrecettes provenant des ressources naturelles, la non-neutralité du système d imposition par rapport à l inflation et les variations de la composition de la base d imposition de l économie induite par la croissance économique.

Déficits budgétaires et dette publique 110 Du côté des dépenses, ils comprennent les variations des taux d intérêt, les variations de la composition démographique de la population et les évènements imprévus qui entraînent des dépenses non-discrétionnaires. Plus généralement, comme l a indiqué Chand (1993), les mesures d impulsion budgétaire ne comprennent pas l effet des stabilisateurs automatiques sur la demande globale. En particulier, les effets (multiplicateurs) de demande globale potentiellement différents des composantes de dépenses et de recettes individuelles ne sont pas captés ; les effets de la politique budgétaire sur les taux d intérêt à long terme et les distortions associées aux impôts et aux programmes de transferts sur l offre de l économie ne le sont pas non plus. 4 Déséquilibres budgétaires et déficits extérieurs Une question centrale des décideurs de politique économique dans les pays en développement est la corrélation entre les déficits budgétaire et extérieur. Comme on l analyse de manière détaillée au Chapitre 8, le lien entre les comptes budgétaires et le solde extérieur peut être exprimé comme suit : (I p S p )+(G T )=J X N T, (7) où I p est l investissement privé, S p l épargne privée, G dépense publique courante, T recette publique courante, J (X) importations (exportations) de biens et services, et N T transferts courants nets en provenance de l étranger. Cette équation est obtenue simplement en réarrangeant les identités comptables concernant le revenu national brut sur une base de dépense et sur une base de revenu. Elle indique que la contrepartie du solde du compte courant est le déficit budgétaire de l Etat et le solde investissement-épargne du secteur privé. L implication de l équation (7) est que tant que I p S p reste stable, les variations des déficits budgétaires seront étroitement associées aux variations des déficits du compte courant. Cependant, en général, parce que les déficits budgétaires affectent aussi le solde investissement-épargne du secteur privé, la corrélation entre les déficits budgétaire et extérieur peut ne pas être étroite. En effet, la figure 3.8, qui montre la corrélation entre les déficits budgétaires

111 Chapitre 3 et les déficits du compte courant, pour un groupe de pays en développement sur la période 1980-95, ne suggère pas de relation claire. Différents facteurs peuvent expliquer une corrélation faible entre déficits budgétaire et extérieur. Comme on l a discuté au chapitre 1, une hausse de la dépense publique peut entraîner une réduction concommittante de l investissement privé (résultant d un effet d éviction à travers le marché du crédit), toutes les autres composantes étant inchangées ; ou, l épargne privée peut s accroître, dans la mesure où les individus anticipent l augmentation des impôts futurs qu ils peuvent supporter, résultant du besoin de servir le niveau plus élevé de la dette publique aujourd hui. Par conséquent, la corrélation entre les déficits budgétaires et les déficits extérieurs dépend de l effet de la politique budgétaire sur les décisions d investissement et d épargne du secteur privé. En outre, les déficits budgétaires peuvent répondre plutôt que causer les variations du compte courant. Les deux effets suggèrent également que la doctrine de Lawson selon laquelle de larges déficits de comptes courants résultant des investissements nets privés excessifs ne devraient pas être une source de problème est, en général, trompeuse. 5 Cohérence et soutenabilité Un cadre intégré d évaluation de la cohérence entre la politique budgétaire et les objectifs macro-économiques (tels que l inflation, la croissance de la production et les taux d intérêt réels) a été proposé par Anand et van Wijnbergen (1989). Cette section commence par présenter une version de leur modèle en temps discret et discute ses limites. L analyse est ensuite élargie pour considérer ensemble les questions de soutenabilité budgétaire et extérieure. 5.1 Un cadre de cohérence Le cadre de cohérence de l analyse de la politique macro-économique et budgétaire proposé par Anand et van Wijnbergen (1989) repose essentiellement sur la contrainte budgétaire de l Etat présentée plus haut [Equation (2)]. Il peut opérer selon deux modes : Le mode déficit, qui permet à l analyste de calcuelr un déficit finançable, étant donné les objectifs d inflation et autres variables macroéconomiques ;

Déficits budgétaires et dette publique 112 Le mode inflation, qui permet le calcul du taux d inflation cohérent avec les objectifs donnés de déficit budgétaire et autres variables macroéconomiques. Comme on l a montré plus tôt, la contrainte budgétaire de l Etat indique que le déficit budgétaire (la somme du déficit primaire plus les paiements d intérêts sur la dette intérieure et extérieure) doit être financée par l émission soit des obligations monétaires, des titres domestiques portant intérêts ou par l emprunt extérieur. En présence de différents objectifs macro-économiques (tels que le taux d inflation), de telles source de financement deviennent interdépendants et déterminent le niveau du déficit primaire qui peut être financé en dessous de la ligne. Dans la mesure où le déficit courant dépasse le niveau qui peut être financé (étant donné les autres objectifs politiques), les décideurs de politique économique doivent soit ajuster leur position budgétaire et/ou réviser leurs autres objectifs. Considérons la spécification de la contrainte budgétaire de l Etat donnée à l Equation (3), qui est réécrite ici par convenance : D + ib 1 + i EB g 1 = B + E B g + L g, (8) où D estencoreledéficit primaire hors intérêts, B (B g) le stock de dette domestique (éxtérieure) de l Etat en fin depériode,i (i )letauxd intérêt sur la dette domestique (extérieur), L g lecréditnetdelabanquecentraleà l Etat, et E le taux de change nominal. La première étape estdeconsoliderlesbilansdel Etatetdelabanque centrale pour obtenir une définition plus complète du secteur public et une mesure plus précise des dépenses et des recettes du secteur public. En ajoutant et en soustrayant de la partie droite de l Equation (8) la quantité E R, la variation des réserves officielles détenues par la banque centrale (mesurées en termes de monnaie nationale), il en résulte que D + ib 1 + i EB g 1 = B + E( B g R )+( L g + E R ). (9) Comme précédemment, supposons que la banque centrale accorde des crédits uniquement qu à l Etat. Son bilan est donné par : Actif L g ER Passif C U RR NW cb }M,

113 Chapitre 3 où C U est la monnaie en circulation, RR, les réserves détenues par les banques commerciales en contrepartie des engagements à vue, et NW cb,les profits accumulés par la banque centrale ou richesse nette. Par simplicité, on fait l hypothèse qu il n y a pas d intérêts payés sur les réserves obligatoires. La base monétaire, M, est définiecommelasommedelamonnaie en circulation et des réserves obligatoires détenues par les banques commerciales àlabanquecentrale: M = C U + RR. (10) Le bilan de la banque centrale et la définition ci-dessus impliquent que la variationdelabasemonétaire, M, est égale à la variation du crédit à l Etat, L g, plus la variation des réserves officielles, E R, moins la variation de la richesse nette de la banque centrale, NW cb : M = L g + E R NW cb. (11) Du compte de résultat de la banque centrale, et en faisant abstraction des autres sources de recettes et de dépenses, les profits nets consistent aux intérêts perçus sur les réserves officielles, i ER 1, qui ont pour contrepartie une hausse de la richesse nette de la banque centrale : i ER 1 = NW cb. En soustrayant les profits de la banque centrale, i ER 1, dudéficit sur la partie gauche de l Equation (9), et la hausse de la richesse nette de la banque centrale, NW cb, de la hausse des engagements du secteur public surlapartiedroiteetendésignantparb = B g R la dette extérieure nette du secteur public, il en résulte que D + ib 1 + i EB 1 = B + E B + L g + E R NW cb, où B = B g R.Deladéfinition ci-dessus de la variation de la base monétaire [Equation (11)], les trois derniers termes de l équation sont simplement, M. Donc, D + ib 1 + i EB 1 = B + E B + M, (12) L Equation(12)consolidelescomptesdel Etatetdelabanquecentrale.A ce stade, deux observations sont importantes.

Déficits budgétaires et dette publique 114 Parce que la base monétaire est considérée comme une dette du secteur public, les avoirs nets extérieurs détenus par la banque centrale doivent aussi être soustraites de la dette extérieure de l Etat pour calculer les engagements extérieurs nets du secteur public. Les dérivations ci-dessus demeurent presque identiques si la banque centrale prête aux banques commerciales et au secteur privé. La définition du stock de base monétaire nécessite d être ajustée pour correspondre aux engagements nets de la banque centrale à l égard du secteur privé. Ceci est fait en définissant la base monétaire ajustée comme la somme de a) la monnaie en circulation moins le crédit de la banque centrale au secteur privé ; et b) les réserves obligatoires moins les prêts de la banque centrale aux banques commerciales. Pour rendre explicites, les liens entre les déficits, la création monétaire et l inflation, l Equation (12) peut être réécrite en termes réels. En divisant chaque terme par P,leniveau de prix domestique, il en résulte que : d + i( P 1 P )b 1 + i z( P 1 P )b 1 = B/P + E B /P + M/P, (13) où d = D/P est le déficit primaire réel ; b = B/P la valeur réelle du stock de la dette domestique en terme de biens domestiques ; b = B /P la valeur réelle du stock de dette extérieure en termes de biens extérieurs, avecp désignant le niveau de prix à l étranger ; z = EP /P est le taux de change réel. Par définition, B P = b (P 1 P )b 1 = b ( P 1 1 P ) b 1. Une fois encore, désignons par π P/P 1 le taux d inflation domestique. Comme on l a montré plus tôt, l expression ci-dessus peut être réécrite comme B P = b + π(p 1 P )b 1.

115 Chapitre 3 De façon similaire, B P =(P P )b ( P 1 P )b 1 =( P " P ) b ( P 1 # P ) (P P ) b 1. c est-à-dire, avec π désignant le taux d inflation étranger : Par conséquent B P =(P P ) b +( P P )(P 1 P )π b 1. E B = z b + z( P 1 P P )π b 1. En utilisant ces résultats et en notant que : i( P 1 P )= 1 + i 1 + π (P 1 P ), L Equation (13) peut être réécrite comme i ( P 1 1 + i )= P 1 + π (P 1 P ), d + rb 1 + r zb 1 = b + z b + M/P, (14) où r et r désignent les taux d intérêt réels en termes, respectivement, de biensdomestiquesetétrangers,donnéspar 1 + r = 1 + i 1 + π, 1 + r = 1 + i 1 + π. L Equation (14) peut être à nouveau réarrangée pour prendre en compte explicitement l effet des variations du taux de change réel sur le coût du service de la dette publique. Par définition, (zb ) = zb z 1 b 1 = zb + z 1 ( b b ), = zb + z 1 b z 1 b, c est-à-dire (zb ) = zb + z 1 b = z( b + b 1)+z 1 b = zb 1 + z 1 b + z b.

Déficits budgétaires et dette publique 116 En faisant l hypothèse que z et b sont petits, cela implique que le dernier terme peut être ignoré, de sorte que (zb ) ' zb 1 + z 1 b =ẑ( z 1 z )zb 1 +( z 1 z )z b, (15) où ẑ = z/z 1 est le taux de dépréciation du taux de change réel. En utilisant ce résultat et en remplaçant z b dans l Equation (14) et en réarrangeant, on obtient d + rb 1 +(r +ẑ)zb 1 = b +( z ) (zb )+ M/P. (16) z 1 L Equation (16) indique que le déficit budgétaire réel du secteur public consolidé (définicommel Etatetlabanquecentrale)doitêtreégaleaux variations en termes réels de la dette intérieure et extérieure plus les revenus du seigneuriage. De l Equation (1), le revenu du seigneuriage M/P est donné par m + πm 1 /(1 + π). L équation ci-dessus peut aussi être écrite comme d + rb 1 +(r +ẑ)zb 1 = b +( z ) (zb )+ m + π z 1 1 + π m 1. (17) L Equation (17) peut aussi être utilisée de différentes manières pour assurer la cohérence entre la politique budgétaire et les objectifs macro-économiques. Plus important, elle peut donner deux types de valeurs pour une fonction de demande de monnaie donnée : la valeur du déficit primaire budgétaire qui est compatible avec un ratio dette totale/production donné (pour la dette intérieure et extérieure) et un objectif d inflation ; La valeur du taux d inflation (et donc le revenu du seigneuriage), π, qui est compatible avec un ratio dette totale/production et un objectif de déficit budgétaire primaire. Considérons le premier mode. Une possibilité simple est de faire l hypothèse que les ratios de la dette intérieure et de la dette extérieure croissent au taux de croissance constant de la production, g : b/b 1 = g, (zb )/z 1 b 1 = g.

117 Chapitre 3 En mesurant toutes les variables en proportion de la production, cela donne donc b/y = g(b 1 /y), (zb ) y = g( z 1b 1 y )=g( zb 1 y )(z 1 z ). En divisant chaque terme de l Equation (17) par la production et en utilisant les résultats précédents pour remplacer (zb )/y,ilenrésulteque d y + rb 1 y +(r +ẑ)( zb 1 y )=g(b 1 y )+g(zb 1 y )+ m y +( π 1 + π )m 1 y. (18) Par conséquent, pour des valeurs données des taux d intérêt réels domestique et étranger (r et r ), le taux de dépréciation du taux de change réel, ẑ, un taux objectif de la croissance de la production, g, un objectif d infation, π, et une fonction de demande de monnaie correctement spécifiée (qui permet le calcul du revenu provenant de la taxe d inflationautauxobjectif d inflation, πm 1 ( π)/(1 + π), aussi bien que m), L Equation (18) permet à l analyste de déterminer le déficit primaire finançable (en proportion de la production), d/y f. Cette valeur est donnée par : d y f = (r g) b 1 y (r +ẑ g)( zb 1 y )+ m y +( π 1 + π )m 1 y. Etant donné la valeur du déficit primaire finançable, la réduction du ratio courant déficit/production, d/y a, requise pour réaliser la cohérence peut être calculée comme d = d d y y y a Alternativement, pour une valeur objectif donnée de d/y f,l Equation (18) permet de calculer le taux d inflation compatible (ou soutenable). Cependant, dans ce cas, des solutions multiples du taux d inflation soutenable peuvent survenir si la fonction de demande de monnaie est liée non-linéairement à l inflation et/ou aux taux d intérêt nominaux, comme c est le cas dans l exemple logarithmique discuté ci-dessous 11. En pratique, les estimations de la demande de base monétaire [qui sont nécessaires pour calculer le terme πm( π) de l Equation (18)] sont obtenues en 11 En pratique, les analystes choisissent le taux le plus faible des deux taux d inflation. f

Déficits budgétaires et dette publique 118 utilisant un modèle complet de choix de portefeuille qui inclut non seulement la demande de liquidités mais aussi la demande de dépôts à vue et de dépôts àterme, et (dans les pays où cela est important) les dépôts en monnaie étrangère, tous comme une fonction du revenu, de l inflation et des taux d intérêt (voir par exemple, Anand et van Wijnbergen, 1989, pour le cas de la Turquie). La demande de réserves par les banques commerciales peut aussi être estimée en utilisant un modèle simple de portefeuille, prenant en compte la législation existante sur les réserves obligatoires. Un avantage majeur de cette approche élargie est qu elle permet à l investigateur d évaluer les effets des changement dans les régulations financières telles que les variations des taux de réserves obligatoires ou des taux d intérêt administrés sur le déficit budgétaire finançable ou le taux d inflation soutenable. Dans les applications pratiques, il est courant d utiliser une moyenne mobile de deux ou trois ans des taux de croissance de la production réelle courante et un taux de change réel constant (ẑ =0), pour générer une mesure ex ante de la soutenabilité. Deux autres considérations peuvent aussi être importantes : Evaluer l ampleur et la vraisemblance de la réalisation des passifs conditionnels, tels que les garanties des devises (discutées plus tôt) peut être déterminant pour évaluer de façon adéquate la position budgétaire et sa soutenabilité (Towe, 1990). Autant que cela est possible, les mesures du solde primaire devraient inclure les pertes quasi-budgétaires. Le degré de concessionnalité de la dette extérieure doit être pris en compte dans l évaluation de la soutenabilité (voir Cuddington, 1997). Pour plusieurs pays en développement, le financement extérieur contient souvent un élément don assez important ; plus cet élément est grand, plus élevé sera le niveau de l endettement extérieur compatible avec la soutenabilité budgétaire 12.Eneffet, la concessionnalité réduit le taux d intérêt réel effectif de l emprunt extérieur. Pour illustrer le fonctionnement du cadre de cohérence décrit ci-dessus, supposons qu il n y ait pas de banques commerciales dans l économie et donc 12 Les dons extérieurs contiennent un élément de concessionnalité de 100% ; cependant, ils sont généralement traités comme un supplément de revenu et non comme un poste de financement.

119 Chapitre 3 pasderéservesobligatoires(rr = 0) ; la base monétaire consiste donc seulement en la monnaie en circulation, C U : M = C U. Supposons que la demande de liquidités (ou monnaie, tout court) prend la forme 13 ln(c U /y) =0.1 1.5ln(1 + π) 2.1 ln(1 + i). Supposons aussi qu il n y a pas au départ de dette extérieure (b =0,et donc il n est pas nécessaire que le sentier du taux de change soit spécifié), que g =0, 02, π =0, 63, r = r =0, 04, d/y est 0, 04 au départ, et que le ratiocible de la dette (intérieure) à la production est de 0, 1. Ledéficit primaire finançable peut être calculé en utilisant l Equation (18). Les résultats sont les suivants : d/y =0, 027, pour t = 1 d/y =0, 028, pour t =2,..., d/y =0, 030, pour t = 10. Supposons maintenant que l objectif du décideur de politique économique soit de trouver le taux d inflation qui est compatible avec un ratio de déficit primaire par rapport à la production constant de 0, 03, commençant à t = 1. Des calculs similaires montrent que le taux d inflation soutenable est π =73%, pour t = 1 π =71%, pour t =2 π =58%, pour t = 10. Le cadre de cohérence décrit ci-dessus ne peut pas, bien sûr, garantir que tous les objectifs de politique macro-économique seront atteints ; il assure seulement que la position budgétaire est cohérente avec ces objectifs. Il reste, cependant, sujet à deux limites majeures : Il manque une détermination simultanée du déficit primaire, des taux decroissancedelaproductionetdutauxd intérêtréel.uneréduction permanente, disons, du déficit primaire requis pour la soutenabilité 13 Alternativement, si la demande de monnaie au sens large est connue, la demande de base monétaire peut être obtenue en faisant l hypothèse d un multiplicateur constant. En pratique, cependant, le multiplicateur monétaire peut avoir un degré élevé de variabilité et/ou un trend significatif.

Déficits budgétaires et dette publique 120 de la dette, résultant par exemple d une réduction des dépenses publiques, tendrait à réduire les taux d intérêt réels (en réduisant le degré d éviction sur les marchés de capitaux domestiques), à accroître le taux de croissance de la production (en augmentant l investissement privé), et à accroître la demande de monnaie (en réduisant les anticipations inflationnistes) 14. Pour assurer un ratio dette/production constant, le déficit primaire soutenable est calculé sous l hypothèse que les dettes croissent au taux de croissance de la production de l économie. Dans ce processus, les prêteurs ne jouent aucun rôle. Comme on l analyse plus bas, le rôle des prêteurs est au coeur de la contrainte de solvabilité. Prendre en compte la détermination simultanée de la croissance de la production, des taux d intérêt réels, de l inflation et du déficit budgétaire requiert d élargir l analyse à un cadre d équilibre général. D un point de vue opérationnel, il y a bien sûr un arbitrage entre la rigueur analytique et le type de modèles appliqués qui peut être utile pour des objectifs pratiques de politique. Comme on le discute dans la section suivante, une tentative pour développer un modèle macro-économique qui enracine l analyse des questions de soutenabilité budgétaire, dans un cadre plus complet mais encore améliorable a été effectué par Parker et Kastner (1993). 5.2 Soutenabilité budgétaire et soutenabilité extérieure La discussion précédente se concentre sur la soutenabilité de la position budgétaire de l Etat, essentiellement les restrictions sur la politique budgétaire qui peuvent résulter des restrictions sur l emprunt intérieur et extérieur. Cependant, la soutenabilité budgétaire est ni nécessaire ni suffisante pour la soutenabilité extérieure. Lecomportementdusecteur privé est un lien crucial dans l explication des divergences entre soutenabilité budgétaire et soutenabilité extérieure. De l identité épargne-investissement établie plus tôt [Equation (7)], une augmentation des désépargnes publiques (l excès des dépenses publiques sur les recettes), étant donné le comportement de l épargne privée et de l investissement national, se traduira automatiquement 14 Comme autre exemple, il peut être empiriquement important de permettre l effet en retour de l inflation sur le déficit primaire, l effet Olivera-Tanzi discuté plus tôt. Différents taux d inflation peuvent affecter non seulement le déficit primaire mais aussi le taux d intérêt réel et le taux de dépréciation du taux de change réel.

121 Chapitre 3 par une augmentation du déficit du compte courant. Cependant, une position budgétaire soutenable n est pas nécessaire pour la soutenabilité extérieure si le comportement du secteur privé est tel que son épargne nette (c està-dire, l epargne brute moins l investissement brut) est fortement négative et/ou chute. Inversement, une position budgétaire insoutenable n implique pas nécessairement une position extérieure insoutenable si l épargne nette du secteur privé est positive et/ou augmente. Le modèle développé par Parker et Kastner (1993) tente d élargir le modèle de Anand-van Wijnbergen pour considérer les liens entre la soutenabilité budgétaire et extérieure. Une caractéristique centrale de leur modèle est que l épargne privée, projetée sur la base des équations estimées de la consommation et de l investissement est ajoutée à l épargne publique nette pour déterminer le solde du compte courant. Les taux d intérêt réels sont aussi déterminés de façon endogène et sont spécifiés comme dépendant en partie du ratio de la dette/production. Cette spécification capte l existence d une primederisque; plus le niveau de la dette publique est élevé, plus faible est la probabilité que la dette soit soutenable, plus élevé sera le risque de défaut etplusélevéseraletauxd intérêtréelparrapportautauxsans risque. Les impôts sont exogènes mais les lier au taux de croissance de la production est simple. Par conséquent, pour des objectifs donnés de croissance de la production (et donc des recettes budgétaires), d inflation et d emprunt intérieur et extérieur, le modèle génère des estimations cohérentes de dépense publique. La différence entre dépense finançable et dépense courante fournit l ajustement budgétaire requis pour satisfaire les objectifs budgétaire et extérieur. Inversement, étant donné des objectifs de croissance de la production, de l emprunt intérieur et extérieur et de la dépense publique, le modèle peut générer des niveaux cohérents d inflation et de taux d intérêt. Par conséquent, non seulement le modèle tente de capter explicitement le rôle du secteur privé en évaluant la soutenabilité extérieure, il résout aussi une autre limite du cadre de cohérence de base présenté plus haut, le besoin de prendre en compte les interactions d équilibre général entre les variables macro-économiques. En introduisant une prime de risque dans la détermination des taux d intérêt, le modèle améliore aussi le cadre de base dans lequel les prêteurs jouent un rôle complétement passif. Il reste cependant, éloigné d un modèle macro-économique complet.

Déficits budgétaires et dette publique 122 6 La soutenabilité et la contrainte de solvabilité L analyse de la soutenabilité budgétaire (et extérieure) développée dans le contexte d un cadre de cohérence se concentre généralement sur la contrainte de flux budgétaire de l Etat et tend à être essentiellement statique en nature. Cependant, il est maintenant bien reconnu que la contrainte budgétaire de l Etat a aussi une dimension intertemporelle. Est associée à celle-ci une condition de solvabilité intertemporelle, qui est centrale à une évaluation de la soutenabilité à moyen et long terme des déficits budgétaires et de la dette publique. Pour déterminer la contrainte budgétaire intertemporelle et la condition de solvabilité qu elle implique, considérons la contrainte de flux budgétaire, comme donnée par l Equation (2), et supposons par simplicité qu il n y a pas de financement extérieur du déficit, une hypothèse qui peut s accorder particulièrement bien à la situation de certains des plus petits pays en développement. Il est facile de montrer que la contrainte budgétaire peut être écrite dans une forme qui représente une simplification de l Equation (16), d + rb 1 = b + M/P, (19) où d, b, et r sont définis comme ci-dessus. Maintenant, définissons d = d/y comme le déficit primaire mesuré comme une fraction du PIB ; b = b/y comme le ratio de la dette publique (en fin depériode)au PIB ; s = M/Py comme le revenu du seigneuriage mesuré comme une fraction du PIB ; g le taux de croissance du PIB réel. L Equation (19) peut donc être réécrite comme 15 Ã! r g b = b 1 + d s. (20) 1 + g 15 Comme l a montré Buiter (1997), dans un cas général dans lequel le pays emprunte à l étranger et la parité de pouvoir d achat ne s applique pas, une équation similaire à (20) peut être obtenue en définissant d comme le déficit primaire ajusté.

123 Chapitre 3 L Equation (20) indique que si le taux d intérêt réel domestique, r, est supérieur au taux de croissance de la production (r >g), le ratio dette/production augmentera de façon explosive dans le temps, à moins que les revenus de seigneuriage soient supérieurs au déficit primaire d un montant qui est suffisamment grand. En faisant l hypothèse que les valeurs de r et g sont constantes et en résolvant l Equation (20) de manière récursive dans le temps de la période t 0 =0àlapériodeN, il en résulte que 16 b 0 = NX h=1 µ 1 + g h (s h d h )+ 1 + r µ 1 + g N b N, (21) 1 + r qui indique qu à tout moment, l encours du stock de dette intérieure (en proportion de la production) doit être égale en valeur à la valeur présente actualisée du flux futur des revenus de seigneuriage, s h,ajustédudéficit budgétaire primaire, d h, entre la date courante et une certaine date finale N, plus la valeur présente actualisée de la dette détenue à cette date future finale. Supposons que N est vraiment la date finale importante pour l Etat. La contrainte de solvabilité dans ce cas requiert que l encours du niveau de la dette à cette date ne soit pas positive. b N 0. (22) Imposer cette contrainte à l Equation (21) implique que, pour un Etat solvable, l encours du niveau de la dette ne peut pas dépasser la valeur présente actualisée des revenus de seigneuriage futurs, ajustée du déficit budgétaire primaire : NX µ 1 + g h b 0 (s h d h ). (23) 1 + r h=1 La position courante de la politique budgétaire semble alors soutenable si sa continuité sur la période N ne viole pas la contrainte de solvabilité (23). En général, bien sûr, bien que les gouvernements en place peuvent avoir un terme limité, ils ne sont pas liés par l obligation de rembourser les dettes 16 L appendice de ce chapitre fournit des formules importantes quand r et g varient dans le temps. Dans ce qui suit, on fait l hypothèse d une anticipation parfaite pour simplifier les notations.

Déficits budgétaires et dette publique 124 contractées au cours de leur période faste à la fin de leur terme. Par conséquent, dans la mesure où les futurs gouvernements honoreront les dettes contractées aujourd hui, la contrainte de solvabilité (22) est excessivement restrictive. Tout ce qui est requis pour assurer la solvabilité est que, éventuellement, la valeur présente actualisée de la dette finale tende vers zéro. Formellement, la contrainte de solvabilité prend donc la forme de la condition d un Non-Jeu à la Ponzi (NJP), donnée par : µ 1 + g N lim b N 0. (24) N 1 + r Etant donné la condition NJP, comme auparavent, la valeur du stock initial de dette doit être égale à la valeur présente actualisée du flux infini des revenus futurs de seigneuriage ajusté des déficits primaires : X µ 1 + g h b 0 (s h d h ). (25) h=1 1 + r Clairement, la condition NPS est importante si seulement le taux d intérêt réel sur la dette publique excède le taux de croissance à long terme du PIB (r >g) ; sinon, comme l implique l Equation (21), la dette tendra éventuellement vers zéro si l horizon N est siuffisamment long. Le cadre ci-dessus peut être utilisé pour différents exercices de politique. Par exemple, il peut être utilisé pour calculer l ampleur du ratio déficit primaire/production (constant) qui serait nécessaire pour partir d un ratio initial dette/production de b 0, à une valeur future objectif (disons) à H périodes plus tard, b H. En suivant Buiter (1997), cette quantité, peut être nommée le ratio requis du déficit primaire/production. En comparant, le ratio requis au ratio courant (obtenu en faisant l hypothèse, par exemple, que les politiques actuelles resteront inchangées) le gapdudéficit primaire peut être obtenu (Blanchard, 1993) 17. Spécifiquement, supposons que le ratio requis est désigné par d H R (b 0 b H ) et le ratio courant seigneuriage/production à la période H par s H A.Pardéfinition, s H A = " H X h=1 µ # h 1 + g X H µ 1 + g h s h. (26) 1 + r h=1 1 + r 17 L indice de soutenabilité proposé par Blanchard (1993) est basé sur la différence entre le taux d imposition courant et le taux d imposition soutenable, défini comme le taux d imposition qui est requis pour restaurer (pour un sentier donné de dépenses publiques et de transferts) le niveau du ratio dette/production à son niveau initial après un nombre donné d années, H.

125 Chapitre 3 Par conséquent, le ratio déficit primaire/production est : d H R (b 0 b H )= " H X h=1 µ # h " 1 + g b 0 1 + r HX h=1 µ 1 + g 1 + r h # b H s H A. Le ratio courant déficit primaire/production à la période H peut être défini comme " d H X H µ # h 1 + g X H µ 1 + g h A = d h. h=1 1 + r h=1 1 + r Le gap primaire de la période H est donc donné par : G H (b 0 b H )=d H R (b 0 b H ) d H A. (27) Par exemple, le gap primaire d une période qui stabilise juste le ratio dette/production est donné par la différence entre le déficit primaire qui devrait juste stabiliser le ratio dette/production à la période t 1 = 1 et le déficitprimairequiestattenduent 1. De l équation (27), cette quantité est donnée par : Ã! r g G 1 (b 0 b 1 )= b 0 +(d 1 s 1 ), 1 + g qui n est rien d autre que l Equation (20) mise à jour sur une période. Analyser les contraintes de solvabilité intertemporelle est important pour évaluer la position de la politique budgétaire et sa soutenabilité 18.Cependant ce que cette discussion implique est que la solvabilité n est pas suffisante pour identifier une position budgétaire unique. Supposons que pour un sentier donnédecroissancedelaproductionetdestauxd intérêtréels,ilexiste un sentier donné de seigneuriage, des impôts et des dépenses récurrentes qui assure la solvabilité. Par conséquent, sous les mêmes hypothèses, une hausse des dépenses aujourd hui, couplée à une réduction suffisamment large des dépenses demain, assurera aussi la solvabilité. De façon similaire, une réduction des impôts aujourd hui, associée à une augmentation suffisamment grande demain, garantira que le gouvernement est solvable. La raison est que ce qui importe est la valeur présente des dépenses et recettes publiques. Cette absence d unicité implique que les gouvernements possèdent un certain degré de liberté dans la sélection des instruments de politique budgétaire qu ils 18 Comme on le discute au Chapitre 16, la solvabilité extérieure peut être analysée d une manière qui est similaire à la procédure utilisée pour évaluer la solvabilité budgétaire.

Déficits budgétaires et dette publique 126 peuvent manipuler pour assurer la solvabilité, ainsi que le moment approprié d utilisation de ces instruments. Les gouvernements possèdent également un certain degré de liberté quand les politiques courantes et à venir impliquent que la contrainte de solvabilité est violée. Les principales options de politique qu ils peuvent considérer (individuellement et conjointement) pour solder le gap de solvabilité sont les suivantes : Réduire les déficits primaires courants et futurs, soit en réduisant les dépenses ou en augmentant les impôts et les recettes non-fiscales. Augmenter les recettes courantes et futures de seigneuriage.cependant, la capacité du seigneuriage de solder le gap de solvabilité est limitée. Si l économie est sur le segment décroissant de la courbe de Laffer de seigneuriage, une tentative d augmentation des revenus de seigneuriage par la hausse du taux de croissance du stock nominal de la base monétaire se traduira par une inflation plus élevée et une forte chute de la demande de monnaie, réduisant donc le revenu (voir chapitre 5). Déclarer un défaut complet ou imposer un moratoire unilatéral des paiements de la dette publique intérieure et extérieure. Cependant, en supprimant l accès aux marchés des capitaux et/ou en augmentant la prime de risque contenue dans les taux d intérêt intérieurs, une telle option peut accroître le gap de solvabilité. En pratique, l analyse de la solvabilité a de nombreuses difficultés. Estimer les valeurs présentes des revenus de seigneuriage et les déficits primaires futurs est difficile 19.Estimerletauxd intérêtréeletletauxdecroissancede la production (dans le cas plus réaliste dans lequel ils varient dans le temps) est aussi problématique sur un horizon suffisamment long; la raison est que les interactions (comme analysées plus tôt) entre ces variables et le déficit budgétaire primaire doivent être prises en compte pour éviter de biaiser les résultats. Calculer le solde budgétaire primaire qui assure la solvabilité ne traite pas la question de savoir si la position de la politique budgétaire est cohérenteaveclacroissanceetlesautresobjectifsdepolitique.commel a souligné Zee (1988), une fois que l endogénéité et l interdépendance du solde 19 Une évaluation économétrique de la contrainte de solvabilité prend souvent la forme d un test de stationnarité du ratio dette/production. Voir par exemple, Buiter et Patel (1992) et plus important, la discussion critique de Cuddington (1997).

127 Chapitre 3 budgétaire primaire, de l épargne privé et l investissement, des taux d intérêt et de la croissance de la production sont reconnues, la solvabilité du gouvernement définie plus tôt n est pas suffisante pour assurer que les politiques budgétaires soient soutenables, dans le sens où le niveau de la dette publique convergeversunsentierdecroissanceàlongtermestableetcompatibleavec l état stationnaire de l économie. Un autre élément aussi important est que la contrainte de solvabilit n impose que de faibles restrictions sur la politique budgétaire. Comme on l a indiqué auparavant, elle n a pas de sens dans une économie où le taux d intérêt réel est plus faible que le taux de croissance de la production. Si r<g, un surplus primaire n est pas nécessaire pour réaliser la solvabilité, le gouvernement peut présenter un déficit primaire de n importequelletaille, et ceci sera cohérent avec un ratio dette/production soutenable. En fait, le ratio dette/production peut augmenter sans limites, tant que le taux de croissance de la dette n est pas égale ou est supérieur au taux d intérêt réel. En pratique cependant, la taille du ratio dette/production peut avoir une influence importante sur la perception du secteur privé de l engagement du gouvernement à faire face à sa contrainte budgétaire intertemporelle, ainsi que sa capacité à le faire. Tant que le secteur privé s attend à ce que le gouvernement génère une séquence des surplus budgétaires primaires à une certaine période future, la contrainte imposée par l Equation (23) ou (25) sera satisfaite. Cependant, comme le ratio de dette continue à croître, les agents privés peuvent devenir sceptiques sur la capacité du gouvernement à faire face à sa contrainte budgétaire ; cette pertedecrédibilitépeut se tranduire par des taux d intérêt plus élevés (voir plus bas). En outre, plus le ratio de l encours de la dette à la production est grand, et plus longtemps les mesures appropriées de politique sont différées, et plus grande sera l ampleur du surplus primaire nécessaire à satisfaire la contrainte de solvabilité. Parce que les gouvernements sont confrontés à une limite de la charge de l impôt qu ils peuvent imposer aux citoyens (notamment à cause des effets défavorables sur les incitations et la distribution de revenu), ils font face à une contrainte de faisabilité sur le montant de revenu qu ils peuvent lever (Spaventa, 1987). Le résultat peut être qu une série de politiques budgétaires qui initialement satisfaisait la contrainte de solvabilité peut devenir inadéquate dans le temps.

Déficits budgétaires et dette publique 128 7 Chocs des prix des produits de base et déficits budgétaires Les raisons fondamentales des déficits budgétaires dans les pays en développement se trouvent souvent dans les biais générés par des structures politiques inadéquates, telles que celles provenant des problèmes courants discutés précédemment, et du conflit des politiques (voir chapitre 17). En outre, et particulièrement à court terme, les chocs des prix des produits de base peuvent aussi jouer un rôle. Plusieurs pays en développement continuent à dépendre fortement des produits de base pour la majeure partie de leurs recettes d exportation. En Afrique Sub-Saharienne, par exemple, la part des produits de base dans le total des exportations comptait en moyenne pour à peu près trois quarts en 1997 ; dans certains cas elle dépassait 90%. Dans plusieurs pays qui sont dépendants des exportations des produits de base, les recettes fiscales sont fortement affectées par les variations des prix des produits de base. Quand par exemple, les prix des produits de base augmentent, les recettes publiques sont stimulées directement, dans les pays où les secteurs producteurs des produits de base sont publics, et indirectement à travers les recettes accrues du commerce et des impôts sur les bénéfices. Comme l ont montré Collier et Gunning (1996), les gouvernements dans plusieurs pays expotateurs des produits de base ont souvent utilisé ces recettes conjoncturelles pour financer les dépenses procycliques (au lieu d imposer des taxes sur les recettes d exportation), avec pour conséquence que quand les prix des produits de base ont chuté, ces pays se sont trouvés confrontés aux larges déficits budgétaires insoutenables. Comme l a noté Cooper (1991, p.87), la raison est que : Les gouvernements se sont comportés comme si les chocs positifs étaient permanents et les chocs négatifs étaient temporaires Par exemple, dans les pays producteurs de café comme le Kenya et la Tanzanie, les expansions induites par les booms des prix du café à la fin des années 70 et au début des années 80 ont entraîné de fortes augmentations des charges de la dette intérieure et extérieure, en grande partie parce que les recettes conjoncturelles ont été utilisées pour financer les dépenses du secteur public qui ont eu peu ou pas de rendements. L expérience de plusieurs pays exportateurs de pétrole (tels que le Mexique, le Nigéria et le Vénézuéla), après les fortes hausses des prix du pétrole au cours de la fin

129 Chapitre 3 des années 70, était similaire. Dans plusieurs cas, l expansion des dépenses publiques induites par une amélioration transitoire des termes de l échange a été suivie non seulement par des déficits budgétaires croissants mais aussi par un appréciation soutenue du taux de change réel un phénomène connu sous le nom du Dutch disease (voir Corden, 1984) qui a exercé un effet défavorable sur les exportations et a entraîné parfois de sévères difficultés de balance des paiements 20. Concevoir des dispositifs d action conjoncturels et des structures institutionnelles qui sont capables d assurer que les gouvernements s engagent plus dans un lissage des dépenses (en épargnant aux moments de conjoncture favorable et en désépargnant aux moments de conjoncture défavorable) en réponse aux variations des prix des produits de base et des termes de l échange, demeure une question centrale de politique dans plusieurs pays en développement. 8 Dette publique et austérité budgétaire Le point de vue conventionnel de l austérité budgétaire (présenté comme le point de vue Keynésien) est qu une réduction des dépenses publiques réduira la demande globale et la production. Cependant, certains économistes ont affirmé que le point de vue conventionnel ne s applique pas nécessairementdanslespaysoù,dèsledépart,lesdéséquilibresetladettepublique sont importants. Au contraire, l austérité budgétaire peut être expansionniste. Bertola et Drazen (1993) ont fait allusion à cette possibilité, en particulier, comme le cas du mulplicateur budgétaire négatif. Barry et Devereux (1994, 1995) ont aussi exploré les implications de ce point de vue et revu certains des résultats empiriques pour les pays industrialisés. L idée d un multiplicateur budgétaire négatif reste essentiellement sur la vision que les anticipations des actions futures de politique peuvent avoir un effet majeur sur les taux d intérêt, en fonction de leur degré de crédibilité, une notion à laquelle on accordera plus d attention dans les deux chapitres suivants. Considérons, par exemple, un pays avec un déficit budgétaire important et croissant et un niveau élevé de la dette publique. Supposons que le gouvernement annonce son engagement de réduire le déficit dans un espace de temps donné, et commence son programme d austérité avec une réduc- 20 Pour une discussion des sources de la volatilité des prix des produits de base, voir Bleaney et Greenaway (1993) et Cuddington (1992).

Déficits budgétaires et dette publique 130 tion immédiate des dépenses. Dans la mesure où les opérateurs du marché financier considèrent que les mesures (courantes et futures) de politique sont totalement crédibles, les taux d intérêt peuvent chuter immédiatement. La raison est qu une annonce de politique crédible peut être considérée comme réduisant le risque d une inflation plus élevée, la surévaluation monétaire et peut être l instabilité financière future (voir chapitre 7). En conséquence, la prime de risque sur les taux d intérêt baisse probablement. A son tour, la baisse des taux d intérêt et la réduction associée de la charge du service de la dette sur les ménages et les firmes peuvent avoir des effets expansionnistes sur la production à travers différents canaux : Via la demande, en réduisant le coût du capital (comme on l a discuté au chapitre 1) et en augmentant de ce fait l investissement et en stimulant la consommation des biens durables. Via l offre, en réduisant le coût du financement des besoins en capital circulant des firmes dépendantes des crédits (voir chapitres 2 et 8). La réduction de l incertitude sur la soutenabilité de la situation budgétaire peut aussi aider directement à améliorer la confiance entre les firmes et les ménages. En réduisant l option valeur de l attente (comme on l a discuté au chapitre 1), une incertitude plus faible peut stimuler l investissement. La consommation et l investissement peuvent aussi être stimulés si la réduction des paiements du service de la dette publique se traduit par des pressions budgétaires plus faibles et, au moins dans une certaine mesure, des taux d imposition futurs espérés plus faibles. Dans un cadre particulier, ces différents effets expansionnistes peuvent bien l emporter sur les effets de production conventionnels de court terme négatifs associés aux baisses des dépenses publiques ou aux augmentations de taux d imposition. Bien qu il n y ait virtuellement pas de preuve de l importance des effets du multiplicateur budgétaire négatif dans les pays en développement, ce n est pas une idée qui peut être rejetée avec légèreté. Elle a d importantes implications pour la conception des programmes d ajustement. 9 Résumé La structure des sources conventionnelles des recettes et des dépenses

131 Chapitre 3 diffère significativement entre les pays industrialisés et les pays en développement. Les parts des recettes fiscales et des dépenses publiques dans la production sont plus importantes dans les pays industrialisés. Les pays en développement dépensent plus en services publics généraux, endé- fense et en éducation ; les pays industrialisés dépensent un peu plus en sécurité sociale et en santé. Bien que les parts relatives des impôts directs, des taxes sur les biens et services domestiques et des taxes sur le commerce extérieur varient considérablement entre les pays en développement, il y a un mouvement graduel de déplacement des taxes sur le commerce vers les taxes sur les ventes intérieures. Dans les pays industrialisés, les impôts sur les bénéfices comptent pour la part la plus grande des revenus des impôts et les taxes sur le commerce extérieur sont négligeables. Dans les impôts directs, la part des recettes fiscales prélevée sur les revenus des personnes physiques est nettement plus grande que celle prélevée sur les sociétés dans les pays en développement, alors que l inverse est vrai pour les pays industrialisés. La collecte du seigneuriage et les opérations quasi-budgétaires sont deux caractéristiques importantes des finances publiques des pays en développement. Le Seigneuriage consiste en la taxe d inflation (la réduction du pouvoir d achat des avoirs privés des liquidités due à l inflation) et aux variations autonomes du niveau des encaisses monétaires réelles. Dans la mesure où la création de monnaie cause l inflation, affectant ainsi la valeur réelle des avoirs nominaux, le seigneuriage peut être considéré comme une taxe sur les avoirs monétaires domestiques détenus par les agents privés. Bien qu il y ait des différences considérables entre les pays dans l utilisation du financement inflationniste, l évidence suggère que la dépendance à l égard du seigneuriage est plus élevée dans les pays aux déficits budgétaires plus grands.

Déficits budgétaires et dette publique 132 Les dépenses quasi-budgétaires et les recettes sont des opérations (généralement de la banque centrale) qui sont fonctionnellement équivalentes aux subventions et taxes imposées par le gouvernement. Les dificultés de lever les impôts sur les revenus (tax revenue) par les moyens conventionnels expliquent souvent l importance de ces opérations. Des exemples d opérations quasi-budgétaires sont les prêts de la banque centrale à des taux d intérêt subventionnés (équivalents à des subventions d intérêt), des pertes associées à l achat ou la vente des devises dans un système de taux de changes multiples (équivalents à des subventions des devises) et l imposition aux banques commerciales des réserves obligatoires les obligeant à détenir des obligations de la banque centrale rémunérés à des taux en dessous des taux d intérêt du marché (équivalents à des taxes sur les dépôts). Cesopérationsquasi-budgétairessontdespassifs budgétaires conditionnels (ou de répartition qui peuvent être reconnus, estimés et convertis en leurs équivalents en subventions ou en taxes dans le but de les ajouter aux comptes budgétaires, conventionnellemnt mesurés, du secteur public consolidé. Autrement, les variations du solde budgétaire de l Etat peuvent fournir une image trompeuse de la vraie situation de la position financière globale du secteur public. Les réductions des dépenses de l administration centrale peuvent simplement réfleter un déplacement vers les activités quasi-budgétaires et des dettes publiques implicites, plutôt que l ajustement budgétaire réel. En particulier, quand les données des dépenses ne prennent pas en compte les passifs conditionnels ou de répartition créés par les activités quasi-budgétaires telles que les subventions implicites fournies sous la forme de garanties aux entreprises publiques engagées dans l emprunt le ratio des dépenses publiques courantes à la production peut significativement sous-estimé l étendue de l intervention du secteur public dans l économie. Le problème des communes provient d une caractéristique importante de plusieurs programmes de gouvernement : alors qu ils tentent de générer les bénéfices qui sont concentrés sectoriellement ou géographiquement, ils sont souvent financés par un pool commun de ressources. Sous certains arrangements institutionnels au sujet de la manière dont

133 Chapitre 3 le processus de décision budgétaire est effectué, ceci peut entraîner une sur-utilisation du pool commun de ressources, des déficits budgétaires et le sur-emprunt, car ceux qui bénéficient des programmes n arrivent pas à internaliser leur coût total. La mesure conventionnelle du déficit budgétaire résultant de la contrainte budgétaire de flux du gouvernement peut être très sensible à l inflation. Une raison importante est l effet de l inflation sur les paiements d intérêts nominaux sur la dette publique. Une autre raison est l effet Olivera-Tanzi, qui se réfère à l érosion de la base d imposition due au décalage entre l évaluation et la collecte des impôts. En général, quand l inflation est élevée et variable, les variations du montant des intérêts nominaux peuvent affecter l utilité du solde budgétaire conventionnel en tant qu indicateur de l évaluation de la politique. Desconceptsplusutilessontlesolde primaire qui exclut des dépenses les paiements d intérêts et le solde opérationnel calculé en excluant la composante inflationniste des paiments nets d intérêts du solde conventionnel. La mesure d impulsion budgétaire a pour objectif de capter l effet des stabilisateurs automatiques et les variations discrétionnaires de la politique budgétaire. Elle est calculée en estimant d abord la composante cycliquement neutre du déficit budgétaire (souvent sous l hypothèse que les dépenses publiques augmentent proportionnellement à la production potentielle et que les recettes publiques augmentent proportionnellement à la production courante). Le résidu entre les déficits budgétaires cycliquement neutre et courant est appelée la position budgétaire. L impulsion budgétaire est la variation annuelle de la mesure de la position budgétaire, exprimée comme une part de la production. Cependant, de telles mesures sont sujettes à plusieurs limites dues en partie à leur nature d équilibre partiel. Au plan macro-économique, l investissement intérieur global doit être financé par l épargne intérieure, publique et privée et l épargne extérieure (le déficit du compte courant). Cette identité est souvent utilisée pour affirmer que si les politiques n ont pas d effet d amélioration de l épargne du secteur public et privé, on ne peut pas s attendre à ce que le solde extérieur s améliore.

Déficits budgétaires et dette publique 134 Tant que la situation de l investisement net du secteur privé reste stable, les variations des déficits budgétaires seront étroitement associées aux variations des déficits des comptes courants. Cependant, en général, parce que les déficits budgétaires affectent aussi le solde investissement-épargne du secteur privé, la corrélation entre les déficits budgétaire et extérieur peut ne pas être étroite. Un cadre de cohérence a pour objectif d assurer que les objectifs budgétaires soient compatibles avec les autres objectifs de politique macro-économique, tels que la croissance, l inflation, les taux d intérêt réels et le compte courant extérieur. Le cadre proposé par Anand et van Wijnbergen (1989) repose sur la contrainte budgétaire de flux de l Etat et peut opérer selon deux modes : le mode déficit qui donne le déficit finançable, étant donné les objectifs d inflation et les autres variables macro-économiques ; et le mode inflation qui donne le taux d inflation compatible avec les objectifs donnés du déficitbudgétaireetdes autres variables macro-économiques. Dans les deux cas, pour assurer un ratio dette/production constant, ledéficitprimairesoutenableest calculé sous l hypothèse que les dettes croissent au taux de croissance de la production de l économie. Le cadre de Anand-van Wijnbergen demeure, cependant, sujet à plusieurs limites. Il manque une détermination simultanée du solde budgétaire et des autres variables macroéconomiques 21 ; des modèles plus complexes peuvent être utiles et peuvent permettre à l analyste d évaluer le rôle du solde investissement-épargne du secteur privé dans l évaluation de la soutenabilité extérieure. Les prêteurs ou les détenteurs des obligations d Etat ne jouent pas un rôle direct dans la détermination du ratio dette/production soutenable. Les applications prennent aussi rarement en compte de façon correcte 21 Sans un cadre d équilibre général, il est possible que les variations de politique macroéconomique qui sont destinées à éliminer une incohérence ex-ante entre l objectif d inflation et le déficit budgétaire primaire le feront au prix d une augmentation du degré d incohérence entre, d un côté, l inflation et les projections de déficits et de l autre le sentier supposé de la production réelle, le taux d intérêt réel et le taux de change réel.

135 Chapitre 3 les passifs conditionnels associés aux activités quasi-budgétaires ; ceuxci peuvent être importantes dans l évaluation de la soutenabilité de la dette à moyen terme. Evaluer la soutenabilité de la politique budgétaire sur la base des dynamiques de la dette publique globale n assure pas un compte courant extérieur soutenable. Pour le faire, cela requiert de prendre aussi en compte les variations de l épargne privée et le comportement de l investissement induit par les variations prédites de la production, de la dette et des taux d intérêt. La contrainte de solvabilité du gouvernement (intertemporelle ou valeur présente de la contrainte) indique que la valeur présente actualisée des surplus primaires et du revenu de seigneuriage (tous deux en proportion de la production) doit être égale au ratio du stock initial de la dette publique à la production. La position courante de la politique budgétaire est soutenable si sa continuité sur un futur indéfini ne viole paslacontraintedesolvabilité. Tant que le taux d intérêt réel est plus faible queletauxdecroisance de la production réelle, cette contrainte n est pas astreignante. Mais si le taux d intérêt réel est supérieur au taux de croissance de la production réelle, une politique destinée à maintenir un déficit primaire dont on s attend qu il continuera indéfiniment peut éventuellement entraîner une violation de la contrainte de solvabilité ex-ante. Satisfaire la contrainte ex-post requiert soit une réduction du déficit primaire, un revenu de seigneuriage accru, ou une répudiation ou restructuration de dette. En pratique, l analyse de solvabilité manque aussi d une détermination simultanée desagrégatsmacro-économiques. Les chocsdesprixdesproduitsdebasepeuvent aussi avoir un impact significatif sur les déficits budgétaires. Pour les pays qui sont fortement dépendants des exportations des produits de base, une hausse du prix de ces biens augmente les recettes publiques, directement dans les pays où les secteurs producteurs des produits de base appartiennent à l Etat, et, indirectement à travers les recettes accrues provenant du commerce et des impôts sur les bénéfices.

Déficits budgétaires et dette publique 136 Les gouvernements dans plusieurs pays exportateurs de produits de base ont souvent utilisé ces recettes conjoncturelles pour financer des dépenses procycliques avec pour résultat qu une fois que les prix des produits de base ont commencé à baisser, ces pays sont demeurés avec des déficits budgétaires larges et insoutenables. Les chocs des termes de l échange ont aussi entraîné une appréciation réelle significative (le phénomène du Dutch disease). Gérer les booms des prix des produits de base reste une question importante de la politique budgétaire. Une réduction des dépenses publiques est conventionnellement considérée comme une réduction de la demande globale et de la production. Au contraire, l austérité budgétaire peut être expansionniste si les anticipations des mesures de politique futures affectent les taux d intérêt. Un engagement crédible de réduction d un déficit budgétaire large, en particulier, peut entraîner une baisse immédiate des taux d intérêt (à cause de la perception d une baisse du risque d inflation) qui peut stimuler la demande globale et la production. Cependant, il y a des preuves limitées de ces effets dans les pays en développement.

137 Chapitre 3 Appendice La contrainte de solvabilité généralisée En suivant Buiter (1997), cet appendice expose la contrainte de solvabilité donnée dans le texte pour prendre en compte les taux de croisance de la production et des taux d intérêts variables. La résolution de l Equation (20) de façon récursive pour T>0 donne maintenant : Ã! Ã! NX 1 + g b 0 = Π h i Y 1 + g i=1 (s h d h )+Π N i Y i=1 b N, (A1) h=1 1 + r i 1 + r i de sorte qu avec la contrainte b N 0, la condition de solvabilité (23) devient Ã! NX 1 + g b 0 Π h i Y i=1 (s h d h ). (A2) h=1 1 + r i Avec un horizon infini, la contrainte de solvabilité (ou condition de Non- Jeu à la Ponzi ) donnée par l Equation (24) devient Ã! 1 + g i lim Y N ΠN i=1 b N 0. (A3) 1 + r i avec l Equation (25) devenant maintenant Ã! X 1 + g b 0 Π h i Y i=1 (s h d h ). (A4) h=1 1 + r i Le ratio seigneuriage/production de la période courante H, Equation (26), est maintenant " H Ã!# s H X 1 + g A = Π h i 1 H Ã! Y X 1 + g i=1 Π h i Y i=1 s h, h=1 1 + r i h=1 1 + r i et le ratio déficit primaire/production requis devient b t0 H µ Σ Π h 1+gY i d H i=t 0 +1 1+r R (b 0 b H )= h=1 i b t0 +H s H A µ. HΣ Π h 1+gY i i=1 1+r h=1 i Enfin, le ratio déficit primaire/production de la période couranteh est maintenant donné par " H Ã!# d H X 1 + g i 1 H Ã! A = Y X 1 + g i Y d h. 1 + r i 1 + r i Π h i=1 h=1 Π h i=1 h=1

Figure 3.1 Administration centrale : Recettes et dépenses (en % du PIB, moyenne sur 1990-95) Recettes Dépenses Afrique Asie Burkina Faso Cameroun Ethiopie Gabon Ghana Guinée Kenya Madagascar Malawi Maurice Zambie Zimbabwé Inde Indonésia Corée Malaisie Népal Pakistan Philippines Singapour Sri Lanka Thaïlande 0 5 10 15 20 25 30 35 0 5 10 15 20 25 30 Amérique Latine Moyen-Orient et Afrique du Nord Argentine Bolivie Brésil Chili Colombie Costa Rica Equateur Mexique Nicaragua Pérou Uruguay Vénézuéla Egypte Jordanie Maroc Oman Syrie Tunisie Turquie Yémen 0 10 20 30 40 0 15 30 45 Source : Banque mondiale.

Figure 3.2 Recettes fiscales, dépenses publiques et PIB réel par tête 1/ (Moyenne sur 1980-95) 50 Recettes fiscales (en % du PIB) 40 30 20 10 0 0 5000 10000 15000 20000 PIB réel par tête en dollars US 1987 70 Dépenses publiques (en % du PIB) 60 50 40 30 20 10 0 0 5000 10000 15000 20000 PIB réel par tête en dollars US 1987 Source : Banque mondiale. 1/ Le graphique comprend 44 pays en développement et 17 pays industrialisés. Les cercles noirs représentent les pays en developpement et les cercles clairs, les pays industrialisés.

Figure 3.3 Pays industrialisés : Dépenses publiques, 1870-1996 (en % du PIB) France Allemagne 1870 1913 1920 1937 1960 1980 1990 1996 1870 1913 1920 1937 1960 1980 1990 1996 0 20 40 60 Italie 0 20 40 60 Japon 1870 1913 1920 1937 1960 1980 1990 1996 1870 1913 1920 1937 1960 1980 1990 1996 0 10 20 30 40 50 60 Royaume-Uni 0 10 20 30 40 50 60 Etats-Unis 1870 1913 1920 1937 1960 1980 1990 1996 1870 1913 1920 1937 1960 1980 1990 1996 0 10 20 30 40 50 60 0 10 20 30 40 50 60 Source : Fonds monétaire international.

Figure 3.4 Impôts directs et indirects (en % du total des recettes fiscales) 1980 1995 Impôts sur le revenu, profits et plus-values Colombie Costa Rica Equateur Egypte Ethiopie Ghana Indonésie Jordanie Kenya Corée Koweït Malaisie Mexique Pakistan Philippines Sri Lanka Syrie Thaïlande Turquie Vénézuéla 0 20 40 60 80 0 20 40 60 80 Taxes intérieures sur les biens et services Colombie Costa Rica Equateur Egypte Ethiopie Ghana Indonésia Jordan Kenya Corée Koweït Malaisie Mexique Pakistan Philippines Sri Lanka Syrie Thaïlande Turquie Vénézuéla 0 5 10 15 20 0 5 10 15 20 Source : Banque mondiale.

Figure 3.5 Seigneuriage (en % du PIB, moyenne sur 1993-95) Argentine Bolivie Brésil Chili Colombie Costa Rica Equateur Egypte Ethiopie Ghana Inde Jordanie Kenya Corée Liban Malaisie Mexique Pakistan Pérou Philippines Singapour Sri Lanka Soudan Thaïlande Tunisie Turquie Uruguay Vénézuéla Yémen 0 2 4 6 8 10 12 0 2 4 6 8 10 12 Source : Banque mondiale. Note : Le Seigneuriage est mesuré comme la variation du stock de base monétaire rapporté au PIB nominal.

Figure 3.6 Déficits budgétaires et Seigneuriage (en % du PIB, moyenne sur 1993-95) 4 Vénézuéla Algérie 3 Inde Turquie Maroc Bolivie Equateur Seigneuriage 1/ 2 1 Pakistan Sri Lanka Zambie Sierra Léone Uruguay Egypte Kenya Tunisia Indonésie Philippines Pérou Chili Corée Thaïlande Costa Rica République Dominicaine Nicaragua Mexique Argentine Jordanie 0-8 -6-4 -2 0 2 4 Solde budgétaire, dons compris 2/ Source : Banque mondiale. 1/ Le Seigneuriage est la variation de la base monetaire rapportée au PIB nominal. 2/ Administration centrale uniquement.

Figure 3.7 Brésil : Mesures alternatives du solde budgétaire 1/ (en % du PIB) 6 4 Paiements des intérêts Solde primaire 2 0-2 Solde opérationnel -4-6 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 Source : Bevilaqua et Werneck (1997). 1/ Administrations publiques uniquement ( gouvernement fédéral, Etats et municipalités).

Figure 3.8 Déficits budgétaires et Déficits du compte courant (en % du PIB, moyenne sur 1980-95) 3 2 1 Algérie Vénézuéla 0 Panama Corée Solde du compte courant -1-2 -3-4 -5-6 -7-8 Jamaïque Brésil Turquie Uruguay Kenya Mexique Malaisie Argentine Colombie Inde Burundi Indonésie Philippines Zimbabwé Pakistan Ghana Chili Pérou Maroc Egypte Thaïlande Tunisie Cameroun Sri Lanka Equateur Bangladesh Népal Bolivie Costa Rica Côte d'ivoire Honduras Paraguay Sénégal -9-14 -13-12 -11-10 -9-8 -7-6 -5-4 -3-2 -1 0 1 Déficit budgétaire, dons inclus Source : Banque mondiale.