ANALYSE DU RISQUE DE CRÉDIT

ANALYSE DU RISQUE DE CRÉDIT Banque & Marchés Cécile Kharoubi Professeur de Finance ESCP Europe Philippe Thomas Professeur de Finance ESCP Europe

TABLE DES MATIÈRES Introduction... 15 Chapitre 1 Le risque de crédit... 17 1. LA NATURE DU RISQUE DE CRÉDIT... 17 1) La notion de risque... 17 2) Le risque naissant des opérations de crédit... 18 a) Définition générique... 18 b) Typologie des risques de crédit en économie... 19 3) Le risque d une opération de crédit... 22 a) Le financement par les créanciers financiers... 22 b) Évolution de la perception du risque de crédit... 24 c) Le risque de crédit... 25 2. L ENTREPRISE INSOLVABLE : DES DIFFICULTÉS À LA FAILLITE... 28 1) Un problème de définition... 28 2) La faillite : un phénomène entropique... 31 a) La faillite : aboutissement d un enchaînement de faits... 32 b) Un phénomène perceptible par l environnement... 32 3) Le droit de la faillite : un cadre juridique mouvant... 33 4) Importance des difficultés des entreprises... 36 3. LA MESURE DU RISQUE DE CRÉDIT... 37 1) Contingences de la mesure du risque de crédit... 38 2) Les données traitées... 41 a) Types de données... 42 b) Informations disponibles... 43 c) Exemples de données significatives de risque... 45 3) L information particulière des créanciers financiers... 46 Chapitre 2 Les méthodes empiriques... 49 1. LES MÉTHODES POSITIVES... 49 1) L analyse financière... 49

10 ANALYSE DU RISQUE DE CRÉDIT a) Définition générale de l analyse financière... 50 b) Démarche générique de l analyse financière... 52 c) L analyse du risque en analyse financière... 54 2) Les méthodes de dépouillement... 59 a) La méthode des «5 C»... 59 b) La méthode LAPP... 60 c) Les grilles de diagnostic... 61 2. LES MÉTHODES NORMATIVES... 62 1) La méthode des valeurs normatives de ratios 1... 63 2) La méthode des credit men... 65 3) La méthode des classes de risque... 66 4) La méthode des points de risque... 67 a) Méthode issue de l échelle de Likert... 68 b) Méthodes de points de risque à composantes... 69 5) La méthode des profils de risque... 71 3. LA NOTATION : LE RATING... 72 1) Définition... 72 2) Les ratings d agences... 73 3) Les autres types de ratings... 75 a) Credit Research... 76 b) Les «cotations» issues des fichiers bancaires... 76 c) Notation publique vs. notation privée... 77 4. REMARQUES SUR LES MÉTHODES EMPIRIQUES... 78 Chapitre 3 Les méthodes statistiques... 81 1. PRINCIPES DE L ANALYSE STATISTIQUE CLASSIQUE... 82 1) Le fondement : l analyse statistique univariée... 82 2) Méthode d élaboration des scores... 83 2. MÉTHODOLOGIE STATISTIQUE DES SCORES... 86 1) Les méthodes de classification paramétriques... 88 a) L analyse discriminante linéaire (ADL)... 88 b) L analyse discriminante quadratique (ADQ)... 89 2) Les méthodes semi-paramétriques... 89 3) Les méthodes de classification non paramétriques... 90 1. Ou méthode des Ratios Normatifs.

TABLE DES MATIÈRES 11 a) Partitionnement récursif... 90 b) Estimations non paramétriques des distributions... 90 c) Méthodes de classification de l intelligence artificielle... 91 4) Exemple : les scores de la Banque de France... 91 5) Avantages et limites de l approche statistique... 93 3. PROPRIÉTÉS STATISTIQUES DES NOTATIONS QUALITATIVES... 94 1) Intensité de défaut et taux de défauts cumulés... 95 2) Structure par terme des taux de faillite... 96 a) Taux de défaillances par années... 96 b) Taux de défaillances par horizon... 97 3) Migrations de ratings... 97 a) Le recours aux matrices de transition... 98 b) Intérêt des matrices de transition... 99 c) Modélisation de la migration... 100 Chapitre 4 Les méthodes théoriques... 103 1. APPROCHE EMPIRIQUE PAR LES SPREADS DE CRÉDIT... 103 1) L obtention de probabilité de défaut à un an... 104 2) L obtention de probabilités de défaut conditionnelles... 105 3) Limites... 106 2. APPROCHES PARAMÉTRIQUES DU RISQUE DE CRÉDIT... 107 1) L approche structurelle... 108 a) Cadre de travail et hypothèses... 108 b) Résultats... 109 c) Limites du modèle... 114 d) Extensions du modèle de Merton... 116 2) Approche sous formes réduites... 118 a) Cadre de travail et hypothèses... 118 b) Résultats... 119 c) Les limites du modèle... 120 d) Prise en compte des états intermédiaires... 121 e) Les extensions... 122 3) Les probabilités de défaut... 123 3. REMARQUES SUR LES MODÈLES THÉORIQUES... 124

12 ANALYSE DU RISQUE DE CRÉDIT Chapitre 5 La gestion du risque de crédit... 125 1. MÉTHODOLOGIE GÉNÉRALE DU RISK MANAGEMENT... 125 1) Une approche séquentielle... 126 a) L identification du risque... 126 b) Évaluation du risque... 127 c) La réduction du risque... 127 d) Traitement du risque résiduel... 128 2) Applications au cas du risque de crédit... 128 a) Octroi des crédits bancaires... 129 b) Gestion par les Corporates... 131 2. LA COUVERTURE DU RISQUE SUR LE MARCHÉ FINANCIER... 133 1) Credit Default Swaps... 133 2) Total Return Swaps... 135 3) Collateralised Debt Obligations... 136 3. GESTION GLOBALE DU RISQUE DE CRÉDIT PAR LES INSTITUTIONS... 137 1) L approche par le portefeuille de crédit... 138 a) Définition... 138 b) Traitement du risque du portefeuille de crédit... 139 2) La gestion réglementaire... 141 a) La gestion prudentielle : principes fondateurs... 141 b) Les Accords de Bâle II... 142 c) Bâle III... 143 d) Vers Bâle IV?... 144 3) L outil de pilotage des institutions financières : la VaR Crédit... 145 a) Rappels sur la notion de Value at Risk... 145 b) Application de la VaR au risque de crédit... 146 Conclusion... 151 Annexe 1 Rappel sur l évaluation des titres financiers sous la probabilité risque neutre... 154 Annexe 2 Risques présents sur un portefeuille Actions... 155 Bibliographie... 157

TABLE DES MATIÈRES 13 Liste des schémas Schéma 1 Difficultés de l entreprise... 31 Schéma 2 Cadre général des procédures de faillite... 36 Schéma 3 Système de mesure du risque de crédit... 39 Schéma 4 Séquence de l analyse financière... 53 Schéma 5 Histogramme de ratios normatifs... 64 Schéma 6 Polygone de sustentation... 65 Schéma 7 Méthode des profils de risque... 71 Schéma 8 Évolution du prix de l obligation risquée... 105 Schéma 9 L action : un call sur la valeur de l entreprise... 110 Schéma 10 L obligation : un put sur la valeur de l entreprise... 111 Schéma 11 Spread de crédit selon la maturité... 113 Schéma 12 Spread de crédit par maturité selon le levier... 114 Schéma 13 Probabilité de défaut dans le modèle M-KMV... 118 Schéma 14 Fonctionnement d un CDS... 134 Schéma 15 Fonctionnement d un TRS... 135 Schéma 16 Fonctionnement d un CDO... 137 Liste des tableaux Tableau 1 Les agents économiques : créanciers et débiteurs... 20 Tableau 2 Relations de crédit dans l économie... 20 Tableau 3 Nombre de faillites en France... 37 Tableau 4 Information particulière des créanciers financiers... 47 Tableau 5 Deux notions de l équilibre financier... 57 Tableau 6 Outils d analyse financière concernant le risque... 59 Tableau 7 Différents types de ratings... 78 Tableau 8 Tableau de taux de défaillance (exemple fictif)... 96 Tableau 9 Exemple de matrice de transition... 98 Tableau 10 Récapitulatif du modèle de Merton... 113 Tableau 11 Sensibilité du spread de crédit... 113 Tableau 12 Comparatif des deux grandes catégories de modèles... 121 Tableau 13 Comparaison des paramètres par modèles... 122 Tableau 14 Synthèse des modèles théoriques... 124 Tableau 15 Traitement du risque de crédit d un portefeuille... 140 Tableau 16 Synthèse des méthodes... 152

INTRODUCTION Le risque de crédit est une problématique centrale des banques et des marchés financiers. Dès qu un créancier accorde un prêt à un débiteur, il court le risque que ce dernier n honore pas ses engagements relatifs au service de la dette. Ceci est particulièrement le cas des créanciers financiers (banques, établissements financiers, investisseurs) pour leurs crédits aux entreprises 1 qui s avèrent sensibles au défaut de paiement et/ou à la faillite de leurs contreparties. Pour prendre leurs décisions de manière rationnelle, les prêteurs doivent mesurer avec précision le risque de crédit des emprunteurs, autant avant de leur accorder un crédit (pour en fixer les conditions : montant, maturité, taux et covenants) que tout au long de la vie de celui-ci. Ces institutions expriment un besoin fonctionnel : celui d une analyse du risque individuel de chacun de leurs clients. Ayant également besoin de «gérer leur bilan», elles doivent aussi analyser le risque global de leur portefeuille de crédits. C est d autant plus le cas désormais que les réglementations prudentielles (Bâle II puis III) leur imposent de strictes contraintes dans le pilotage de leurs risques et de leurs fonds propres. Cette préoccupation concerne tous les créanciers financiers, au sens large : institutions financières et investisseurs sur le marché de la dette. Le marché du crédit est le premier marché financier mondial, bien plus important que le marché Actions. Il comprend l ensemble des crédits directs (consentis par les banques et les investisseurs, les marchés obligataires classiques) et les expositions au risque de contrepartie générées par les transactions sur les produits dérivés. Classiquement, le risque de crédit correspond à une situation où le débiteur se trouve incapable d honorer ses engagements. Il est également possible de considérer un cas intermédiaire où la situation financière de l emprunteur se dégrade (augmentant la probabilité d une crise de trésorerie), voire lorsque la valeur de l entreprise baisse fortement. Le concept doit être précisé et détaillé. Cette question ancienne 2 a conduit praticiens et théoriciens à développer de nombreuses approches et méthodes d analyse du risque de crédit. L objectif de cet ouvrage est de proposer une revue des outils disponibles et de préciser leur philosophie et leurs méthodologies. Schématiquement, l analyse du risque de crédit peut être réalisée par deux grands types d approches. La première s inscrit dans le champ de la finance d entreprise ; de manière empirique ou statistique, le risque de la société est étudié à partir d un ensemble plus ou moins large de données passées réputées significatives en 1. Le présent ouvrage se consacre exclusivement au risque de crédit présenté par les entreprises ( corporates), il exclut volontairement le crédit aux ménages et à d autres catégories d agents économiques. 2. Autant que le crédit lui-même.

16 ANALYSE DU RISQUE DE CRÉDIT matière de risque. La seconde approche s inspire de la finance de marché ; postulant une définition théorique du défaut, elle conduit à une modélisation sophistiquée du défaut potentiel. Si de nombreuses méthodes peuvent être recensées, elles se distinguent les unes des autres sur plusieurs critères : leur champ d appartenance : corporate finance ou finance de marché ; leur fondement : empirique, statistique ou théorique ; leur démarche : normative ou positive. Le présent ouvrage est organisé en 5 chapitres. Le premier détaillera la notion de risque de crédit et décrira le cadre de tout modèle de mesure. Le deuxième exposera les méthodes empiriques tant positives que normatives (en particulier le rating). Ensuite, le troisième chapitre présentera les méthodes statistiques de mesure du risque (scoring). Le quatrième chapitre abordera les méthodes théoriques, issues de la finance de marché qui ont connu un fort développement depuis une vingtaine d années. Enfin, le dernier chapitre traitera des techniques de gestion du risque de crédit utilisées par les institutions financières. Il est impossible, dans ce format, d établir une recension exhaustive de tous les modèles. Le but de cet ouvrage est de proposer, dans un volume unique, une synthèse des grandes méthodologies offertes.