TABLE DES MATIERES PRÉFACE................................................ 9 INTRODUCTION........................................ 11 PARTIE I. EVALUATION DES ENTREPRISES............... 15 CHAPITRE 1. CONTEXTE DE L ÉVALUATION.................... 15 SECTION 1 INTRODUCTION................................ 15 SECTION 2. CORPORATE FINANCE.......................... 15 1. Assistance à la négociation dans le cadre de fusions et d acquisitions........................................... 15 2. Evaluation de l impact d évènements majeurs affectant l entreprise............................................. 16 3. Changements dans la structure de l actionnariat d une entreprise détenue par des capitaux privés................... 17 4. Evaluation des actions d une entreprise dans le cadre de plans de stock-options et plans d intéressement à long terme.... 17 5. Evaluations en support de restructurations fiscales et d apports en nature...................................... 18 6. Evaluation en support de retrait obligatoire et rachat obligatoire de titres de société.............................. 19 7. Evaluation périodique des portefeuilles de participations détenues par des fonds d investissement..................... 20 SECTION 3. ANALYSE FINANCIÈRE DES SOCIÉTÉS COTÉES.... 21 SECTION 4. INTERNATIONAL FINANCIAL REPORTING STANDARDS OU IFRS........................................ 22 1. Juste Valeur et Juste Valeur Marchande («Fair Value» et «Fair Market Value»).................................... 22 2. Hiérarchie des méthodes d estimation de la Juste Valeur dans le cadre des IFRS........................................ 22 3. Usage de la Juste Valeur dans les états financiers dans le cadre des IFRS............................................... 23 4. Application de corrections de valeur en IFRS................. 23 5. Le Goodwill............................................ 24 3
SECTION 5. PRÉSENTATION DE LA PERFORMANCE SELON DES PRINCIPES INTERNATIONAUX RECONNUS ET ÉTABLIS.... 24 1. Principes de l EVCA...................................... 24 2. Principes d évaluation de l IVSC........................... 26 3. Principes de présentation de la performance GIPS............ 26 4. Directive AIFM Aspects liés à l évaluation.................. 28 CHAPITRE 2. SÉLECTION DES MÉTHODES D ÉVALUATION...... 32 CHAPITRE 3. L APPROCHE DE MARCHÉ........................ 34 SECTION 1. INTRODUCTION................................ 34 SECTION 2. DÉFINITION ET MODE DE FONCTIONNEMENT... 35 1. Définition.............................................. 35 2. Principes............................................... 35 A. Mode de calcul..................................... 35 B. Cohérence......................................... 36 C. Périodicité......................................... 36 D. Correction du «Survivorship bias».................... 37 E. Analyse des caractéristiques de la distribution des multiples 37 F. Analyse des hypothèses implicites..................... 37 G. Comparabilité...................................... 39 SECTION 3. MULTIPLES BASÉS SUR LES REVENUS............. 40 1. Approche de type «Price-Earnings» ou PE.................. 40 A. Introduction....................................... 40 B. Analyse des revenus nets............................. 40 C. Définition du multiple «PE»......................... 41 D. Retraitement des éléments non récurrents.............. 41 2. Approche de type «Valeur de l Entreprise/EBITDA» ou «EV/EBITDA»......................................... 41 SECTION 4. MULTIPLES BASÉS SUR LA VALEUR COMPTABLE... 44 1. Caractéristiques principales............................... 44 2. Mode de calcul.......................................... 44 SECTION 5. MULTIPLES BASÉS SUR LE CHIFFRE D AFFAIRES... 47 1. Caractéristiques principales............................... 47 2. Mode de calcul.......................................... 47 SECTION 6. AUTRES MULTIPLES............................. 48 SECTION 7. CONCLUSION.................................. 48 CHAPITRE 4. LA MÉTHODE DES FLUX DE TRÉSORERIE ACTUALISÉS OU DCF.......................................... 49 SECTION 1. INTRODUCTION................................ 49 4
SECTION 2. LE COÛT DU CAPITAL........................... 51 1. Introduction............................................ 51 2. Le coût moyen pondéré du capital ou WACC................. 52 3. Coût des fonds propres................................... 54 A. Le modèle du CAPM................................ 54 A.1. Taux d intérêt sans risque (R sr )................. 55 A.2. Prime de risque de marché (ERP).............. 57 A.3. Beta....................................... 60 A.4. Facteurs spécifiques à l entreprise.............. 64 A.5. Entreprises contrôlées par des capitaux privés.... 64 B. Le modèle APT..................................... 67 C. Le modèle Fama et French à trois facteurs............... 68 D. Autres modèles..................................... 69 E. Analyse de l effet «entreprise de petite taille»........... 69 F. Prime pour le risque pays............................ 73 F.1. Définition du risque pays..................... 74 F.2. Le rating pays............................... 74 F.3. Estimation de l exposition de l entreprise au risque pays................................. 75 4. Coût des dettes.......................................... 78 A. Approche du rendement à l échéance des dettes.......... 78 B. Approche basée sur l estimation du risque de défaut de payement.......................................... 78 C. Approche basée sur l historique récent des emprunts contractés......................................... 81 D. Approche basée sur un rating synthétique............... 81 5. Coût des sources de financement hybrides................... 83 A. Coût des actions privilégiées.......................... 83 B. Coût des obligations convertibles...................... 84 C. Autres sources de financement hybrides................ 84 SECTION 3. ANALYSE DES FREE CASH FLOWS................. 85 1. Introduction............................................ 85 2. Critères de choix du modèle DCF par rapport au modèle DDM. 85 3. Définition de l EBIT économique d une entreprise............ 86 4. Définition des Free Cash Flows (FCF)....................... 87 A. Free Cash flows to the Firm ou FCFF................... 87 B. Free Cash Flow to Equity ou FCFE..................... 91 5. Normalisation de l EBIT.................................. 93 6. Utilisation de données financières récentes................... 94 5
SECTION 4. PRÉPARATION DES PROJECTIONS DE FREE CASH FLOWS............................................... 94 1. Introduction............................................ 94 2. La période explicite de projection.......................... 95 3. L estimation des free cash flows............................ 96 4. Les modèles de croissance des free cash flows................. 96 5. Conseils pratiques pour la préparation des projections sur un tableur électronique................................... 98 SECTION 5. LE MODÈLE DCF................................ 99 1. Composantes de la valeur de l entreprise selon la méthode DCF.. 99 2. Le calcul de la valeur terminale............................. 99 A. Méthode des cash-flows perpétuels................... 100 B. Méthode du multiple de sortie....................... 101 3. Estimation de la valeur des fonds propres à partir de la valeur estimée de l entreprise selon la méthode DCF.......... 102 4. Analyse de sensibilité.................................... 107 5. Conseils pratiques pour l utilisation de modèles DCF à l aide d un tableur électronique................................ 108 A. Fonction Goalseek................................. 108 B. Fonction Table.................................... 110 6. Utilisation de «plug ins» vers des bases de données externes.. 112 SECTION 6. LE MODÈLE DDM.............................. 112 1. Introduction........................................... 112 2. Le modèle Gordon Growth ou GGM....................... 113 A. Introduction...................................... 113 B. Application du modèle GGM : estimation du taux de rendement attendu................................. 115 C. Le modèle DDM à deux périodes..................... 117 SECTION 7. CONCLUSION................................. 118 CHAPITRE 5. L APPROCHE PATRIMONIALE.................... 119 SECTION 1. INTRODUCTION............................... 119 SECTION 2. MÉTHODE DE L ACTIF NET RÉÉVALUÉ........... 119 1. Contexte.............................................. 119 2. Définition............................................. 120 3. Mode de calcul......................................... 120 SECTION 3. MÉTHODE BASÉE SUR LA VALEUR LIQUIDATIVE. 122 1. Contexte.............................................. 122 2. Définition............................................. 122 3. Mode de calcul......................................... 122 CHAPITRE 6. CONCLUSION................................... 126 6
PARTIE II. EVALUATION DU PRIVATE EQUITY........... 127 INTRODUCTION............................................. 127 CHAPITRE 1. QUELS SONT LES LEVIERS DE CRÉATION DE VALEUR DU PRIVATE EQUITY?................................ 128 CHAPITRE 2. EVALUATION DU CAPITAL À RISQUE............. 130 CHAPITRE 3. EVALUATION DU PRIVATE EQUITY............... 133 CHAPITRE 4. CONCLUSION................................... 135 BIBLIOGRAPHIE....................................... 137 7