L impasse du recouplage

DOCUMENT RESERVE AUX PROFESSIONNELS NE PAS DISTRIBUER AU PUBLIC INVESTMENT INSIGHTS L impasse du recouplage Stratégie marchés émergents Mars 215 EN RÉSUMÉ Le «recouplage» de la croissance des pays émergents et des pays développés est dans l impasse. Les prévisions de croissance des marchés émergents se sont stabilisées, mais les bénéfices ont du mal à progresser (leurs estimations sont encore revues à la baisse). La divergence des politiques monétaires des pays développés apporte un soutien supplémentaire au dollar. Combiné avec l impact de la baisse du prix du pétrole, un dollar plus fort a contribué à ramener les monnaies des pays émergents à des niveaux que nous estimons au-dessous de leur juste valeur. Les inquiétudes quant à une nouvelle appréciation du dollar et au début de la normalisation de la politique de la Réserve fédérale américaine (Fed) sont justifiées. Cependant, l histoire montre qu un dollar fort est problématique pour la performance des actions émergentes lorsque les rendements et les taux américains sont en baisse. C est moins le cas lorsque les rendements américains sont en hausse. Les valorisations en termes absolus et relatifs indiquent que le contexte macro atone des marchés émergents et les défis externes auxquels la classe d actifs fait face sont reflétés dans les cours des actions actuellement. Nous préférons toujours la Corée, l Europe de l Est et la Russie, et commençons à revenir sur la Chine à mesure qu elle assouplit sa politique monétaire. Le long rebond en Inde et le rebond en Turquie au second semestre 214 impliquent que nous évaluions avec prudence l attrait relatif de ces deux bénéficiaires de la chute du prix du pétrole. S agissant de la thématique du recouplage, il y a une bonne et une mauvaise nouvelle. La bonne nouvelle est que le recouplage est en train de se faire. En effet, la corrélation entre le consensus des économistes pour le produit intérieur brut (PIB) à 12 mois des pays émergents et son équivalent pour les pays développés a augmenté ces derniers mois (graphique 1). La mauvaise nouvelle est que le rebond de la croissance des pays émergents n est pas encore significatif, et que la croissance des pays développés s est affaissée au cours des derniers mois, après une certaine faiblesse en Europe et des inquiétudes persistantes à propos du Japon. Nous continuons à croire que les difficultés des entreprises à faire croître les bénéfices expliquent largement la mauvaise performance des marchés émergents dans cet environnement de croissance faible. Le graphique 2A montre que les marchés développés sont parvenus à se maintenir après le rebond qui a fait suite à la crise financière mondiale. Inversement, les marchés émergents ont rebondi, puis se sont affaissés. Cette divergence est due à leurs différentes performances en termes de bénéfices. AUTEUR George Iwanicki Stratégiste Actions émergentes

Les bénéfices des marchés émergents sont-ils donc en train de connaître une cassure structurelle? En fait, le graphique 2B montre que leur performance a simplement suivi le ratio levier opérationnel/croissance du PIB. La croissance effective du PIB a ralenti assez pour expliquer la croissance médiocre des bénéfices par actions (BPA) ces dernières années. Sur l ensemble des marchés émergents, les prévisions de bénéfices ont largement été révisées à la baisse, à commencer par celles du secteur des matières premières. Etant donné l ampleur de la baisse du prix du pétrole, nous nous attendons à ce que les perspectives de bénéfices restent durant un certain temps le principal vent contraire pour la classe d actifs. Cependant, l univers des matières premières présente une lueur d espoir. Les dernières grandes devises émergentes que nous avions identifiées comme étant surévaluées sont maintenant sous-évaluées. La première d entre elles est le real brésilien (graphique 3), qui est passé d une surévaluation de 4 % à son plus haut niveau à une légère sous-évaluation. La deuxième est le rouble russe. Une énorme dévaluation a fait passer cette devise d une surévaluation de 2 % -3 % il y a deux ans à des niveaux faibles en termes effectifs réels (et très faibles par rapport au dollar) aujourd hui. Ainsi, il est de plus en plus difficile de trouver une devise émergente qui pourrait être décrite comme «surévaluée». Dans un monde globalisé, deux grands blocs économiques peuvent difficilement évoluer dans des directions opposées très longtemps GRAPHIQUE 1 : PRÉVISIONS DE CROISSANCE DU PIB DES MARCHÉS ÉMERGENTS ET DÉVELOPPÉS SUR LES 12 PROCHAINS MOIS % 7 6 Croissance du PIB des ME à 12 mois Croissance du PIB des MD à 12 mois Corrélation ME vs MD sur 12 mois 5 4 3 2 1-1 -2-3 1/93 1/94 1/95 1/96 1/97 1/98 1/99 1/ 1/1 1/2 1/3 1/4 1/5 1/6 1/7 1/8 1/9 1/1 1/11 1/12 1/13 1/14 Source : J.P. Morgan Asset Management, Consensus Economics ; données arrêtées au 31 décembre 214. Les prévisions, projections et autres affirmations prospectives sont faites sur la base d opinions et d anticipations actuelles. Elles ne sont présentées qu à titre d illustration et ont vocation à indiquer ce qu il pourrait se passer. Etant donné l incertitude inhérente et les risques associés aux prévisions, projections et autres affirmations prospectives, les événements réels, les résultats ou la performance peuvent différer sensiblement de ce que celles-ci reflètent ou laissent envisager. Les bénéfices des ME et des MD ont considérablement divergé depuis la crise financière mondiale GRAPHIQUE 2A : PART DES BÉNÉFICES DANS LE PIB DES MARCHÉS ÉMERGENTS ET DÉVELOPPÉS Aucune preuve d une rupture structurelle pour les marchés émergents GRAPHIQUE 2B : BÉNÉFICES DES ME RAPPORTÉS AU PIB, COMPARÉS À LA CROISSANCE RÉELLE DU PIB DES ME Bénéfices / PIB Bénéfices / PIB Croissance réelle du PIB (en %, en glissement annuel) 15 13 11 Bénéfices des ME / PIB Bénéfices des MD / PIB 16 14 12 1 15 13 11 Bénéfices des ME / PIB Croissance réelle du PIB des ME (%) 1% 8% 6% 9 8 9 4% 7 5 6 4 2 7 5 2% % 3 1991 1993 1995 1998 2 22 25 27 29 212 3 1991 1993 1995 1998 2 22 25 27 29 212-2% Source : Emerging Market Advisors, MSCI ; données arrêtées à septembre 214. L échelle de gauche représente les marchés émergents, et l échelle de droite, les marchés développés. Uniquement à titre d illustration. La moyenne sur 2 ans est de 1. Source : Emerging Market Advisors, MSCI ; données arrêtées à septembre 214. Uniquement à titre d illustration. 2 STRATÉGIE MARCHÉS ÉMERGENTS

Peu de devises émergentes sont aujourd hui surévaluées GRAPHIQUE 3 : VALORISATION DES DEVISES ET SOUTIEN Taux de change effectif réel vs portage Taux d intérêt directeur moins le taux américain Portage faible Portage élevé 14 12 1 BRL Ligne du meilleur ajustement 8 TRY INR RUB 6 IDR ZAR 4 CNY COP HUF MXN MYR 2 CLP PHP PLN TWD KRW THB -3-2 -1 1 2 3 4 Bon marché Taux de change effectif réel rapporté à sa juste valeur Cher Source : estimations de J.P. Morgan Asset Management ; données arrêtées au 31 décembre 214. L axe des abscisses représente le taux de change effectif réel rapporté à sa juste valeur (le taux de change effectif réel moyen sur 1 ans ajusté des exportations) et l axe des ordonnées représente le taux directeur ; le portage indiquant les devises aux taux d intérêt élevés. Les pays situés sur la ligne du meilleur ajustement offrent un bon portage pour leur taux de change. LES RISQUES QUI S ANNONCENT : LE DOLLAR FORT ET LE RESSERREMENT DE LA FED, LES MATIÈRES PREMIÈRES ET LE CYCLE CHINOIS Premier défi : le rallye du dollar et les rendements des bons du Trésor US EGP A quels défis les marchés émergents font-ils face? Premièrement, il y a l impact du rallye du dollar et l évolution des taux américains. Le graphique 4 montre la distribution des mouvements du dollar et des rendements des obligations du Trésor américain au cours des 15 dernières années. En termes relatifs, un dollar en hausse est clairement défavorable aux marchés émergents. Mais en termes absolus, cela dépend si les rendements américains augmentent ou diminuent. Lorsque les rendements américains chutent et que le dollar s apprécie, les actions émergentes ont tendance à enregistrer des performances absolues et relatives négatives. Cependant, lorsque le dollar est en hausse, mais que les rendements américains augmentent, les marchés émergents ont du mal à suivre le rythme des marchés développés. Cela signifie que leur performance absolue (contrairement à leur performance relative) est généralement positive. Nous pensons que les raisons de ce résultat inattendu sont en fait simples. Lorsque le dollar s apprécie, mais que les taux diminuent, de deux choses l une : soit une crise mondiale augmente l aversion pour le risque et pousse les investisseurs à se ruer sur le dollar et les obligations du Trésor américain en tant que valeurs refuges, soit le dollar s apprécie parce que la croissance américaine est forte, mais celle du reste du monde est faible. En conséquence de quoi, les rendements des obligations du Trésor américain sont tirés à la baisse par l absence de croissance en dehors des Etats-Unis. C est précisément l environnement dans lequel nous sommes depuis quelques mois environnement nourri par les spéculations autour de l adoption par la Banque centrale européenne (BCE) d un assouplissement quantitatif (QE) et de la poursuite par la Banque du Japon d un QE aggressif. Et les marchés émergents, comme nous l avons souligné, sont toujours en difficulté. Un dollar en hausse est défavorable aux marchés émergents quand les rendements américains diminuent GRAPHIQUE 4 : LA RELATION ENTRE LE DOLLAR, LES TAUX AMÉRICAINS ET LA PERFORMANCE DES MARCHÉS ÉMERGENTS Performances sur une moyenne mobile de 12 mois de décembre 1987 à décembre 214 Dollar US (%) 69% 55% Dollar stable ou en baisse Dollar en hausse 33% 14% 16% 26% (7)% (15)% 1% (1)% (6)% (16)% Performances Performances Performances absolues 1 des ME relatives 2 des ME absolues des ME 46% 33% 17% 11% (9)% (1)% Performances Performances absolues des ME relatives 2 des ME Rendement des bons du Trésor US à 1 ans Taux stables ou en baisse Taux en hausse Performances relatives des ME 33% 19% (9)% (11)% (4)% (35)% Performances Performances absolues des ME relatives des ME Max Médiane Min Source : Factset, J.P. Morgan Asset Management, données arrêtées au 31 décembre 214. Le dollar US est mesuré par l indice U.S. Dollar Real Trade-Weighted Exchange Rate, Broad Definition. Les performances absolues mesurent les performances de l indice MSCI Emerging Market sur une moyenne mobile de 12 mois. Les performances relatives mesurent les rendements de l indice MSCI EM par rapport à ceux du MSCI ACWI. 1 Les performances des ME sont comptabilisées si le dollar s est apprécié de plus de 2 % dans les 12 derniers mois. 2 Les performances des ME sont comptabilisées si le rendement des obligations du Trésor américain à 1 ans a augmenté de plus de 5 points de base dans les 12 derniers mois. J.P. MORGAN ASSET MANAGEMENT 3

Comme les marchés ont largement intégré la politique, bien communiquée, d assouplissement quantitatif de la BCE, le prochain mouvement des rendements et des taux américains pourrait bien se faire à la hausse, lorsque la Fed engagera son processus de normalisation. Cela changerait l environnement actuel pour les marchés émergents - de très hostile, il deviendrait plus équilibré. Le dollar resterait un vent contraire, mais les taux le seraient moins qu avant. Deuxième défi : le retournement du super cycle des matières premières Le deuxième défi auquel fait face la classe d actifs est le retournement du super cycle des matières premières. Les prix de deux secteurs sont particulièrement pertinents pour les marchés émergents : les métaux industriels et l énergie (graphique 5A). Historiquement, les métaux se comportent comme la plupart des matières premières : leurs prix fluctuent de manière significative, mais ont tendance à baisser en termes réels à long terme. En outre, le retournement en cours des prix des métaux industriels (en particulier du minerai de fer) a fini par effacer leur surévaluation par rapport à la tendance de long terme. La même analyse pour l énergie révèle deux choses (graphique 5B). D abord, la droite représentant la tendance de long terme n est pas inclinée à la baisse. Ensuite, la nette baisse des prix du pétrole du second semestre 214 a fait passer les prix de l énergie largement en dessous de leur tendance de long terme pour la première fois en dix ans. Pour les deux secteurs, cette correction prolongée a désormais effacé l excès du super cycle des matières premières. En conséquence, alors que nous restons sous-pondérés sur les matières premières en général dans nos portefeuilles marchés émergents, nous devenons plus pragmatiques quant aux chances d une correction. Le graphique 6A met en évidence les raisons de notre prudence continue sur ce segment de la classe d actifs. Quand le dollar s apprécie, les secteurs de l énergie et des matériaux ont tous deux du mal à suivre le reste des marchés émergents. Le dernier point à noter est le degré de sous-performance et, par conséquent, la réduction du poids des matières premières dans la capitalisation boursière de l ensemble des actions émergentes. Le graphique 6B montre la répartition au sein de l indice MSCI EM de ses trois composantes majeures : matières premières, consommation et finance. Les actions liées aux matières premières sont désormais en dessous des niveaux des années 199, avant le rebond au tournant du siècle dernier. En effet, un certain excès à la baisse des secteurs des métaux et de l énergie est déjà en train d être intégré dans les cours, donc nous ne croyons pas que le moment soit venu d être encore plus baissier sur les actions liées aux matières premières. De nombreux investisseurs considèrent les marchés émergents comme un synonyme des matières premières, mais la plupart des marchés de la zone EMOA (sauf la Russie) et d Asie bénéficient de prix du pétrole plus bas en termes de PIB et d impact sur le revenu. En résumé, l importance du secteur des matières premières (particulièrement du pétrole) en termes d exportations est concentrée sur une poignée d économies émergentes, mais la majeure partie de la classe d actifs est bénéficiaire net de prix du pétrole plus bas, comme dans les économies développées. Estimation de l impact du retournement du super cycle des matières premières pour les secteurs des métaux et de l énergie GRAPHIQUE 5A : INDICE DES PRIX RÉELS DES MÉTAUX GRAPHIQUE 5B: INDICE DES PRIX RÉELS DE L ÉNERGIE Indice, 199=1 Indice, 199=1 3 3 25 2 15 1 5 6 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8 11 14 25 2 15 1 5 6 63 66 69 72 75 78 81 84 87 9 93 96 99 2 5 8 11 14 Source : J.P. Morgan Asset Management, Bureau of Labor Statistics, Banque mondiale ; données arrêtées au 31 décembre 214. 4 STRATÉGIE MARCHÉS ÉMERGENTS

Lorsque le dollar est en hausse, les matériaux et l énergie ont du mal à suivre les autres secteurs des ME GRAPHIQUE 6A : CORRÉLATION ENTRE LE DOLLAR ET LA PERFORMANCE DES DIFFÉRENTS SECTEURS DES ME Matériaux Industries Énergie Finance Biens de consommation Technologies de l information Services collectifs Télécoms Consommation de base Santé,1,1,3,3,3 (,3) (,3) (,1) (,1) (,) Source : J.P. Morgan Asset Management, Bureau of Labor Statistics, Banque mondiale ; données arrêtées au 31 décembre 214. Les corrélations sont basées sur les performances mensuelles des secteurs en pourcentage, ajustés de la performance de l indice MSCI EM par rapport au dollar mesuré en termes effectifs réels. Les actions liées aux matières premières sont désormais au-dessous des niveaux observés dans les années 199, avant le rebond au tournant du siècle GRAPHIQUE 6B : POIDS DES PRINCIPAUX SECTEURS DE L INDICE MSCI EM 4 35 3 25 2 15 1 5 93 95 Matières premières Consommation Finance 96 98 99 1 2 4 5 7 8 1 11 13 Source : J.P. Morgan Asset Management, MSCI ; données arrêtées au 31 décembre 214. L analyse des corrélations couvre la période 1994-214. Troisième défi : le cycle de la Chine Le troisième défi est le cycle chinois, notamment au vu de la divergence entre l économie réelle et le marché des actions A. L indice des directeurs d achat a été morose, même si la composante services semble avoir rebondi au cours des derniers mois, tirée par la moindre dépendance de son économie aux investissements et aux exportations. De manière frappante, alors que la décélération continue, le marché chinois des actions A a bondi de près de 6 % entre juillet 214 et la fin de l année, forçant les responsables politiques à se servir des exigences de marges pour ralentir le rythme du rallye. Cette hausse indique que le marché des actions A pourrait être le premier à réagir à l assouplissement monétaire, et le premier réceptacle de la liquidité dispensée par les responsables de la politique monétaire de la Chine. Ceux-ci, réticents, sont forcés d assouplir leur politique, non seulement à cause de la croissance moins rapide, mais aussi de la décélération de la croissance de la masse monétaire et du crédit, qui poussent l inflation et la croissance nominale du PIB à la baisse. DES IDÉES À METTRE EN PRATIQUE : PRIVILÉGIER LA CORÉE ET LA CHINE ; L INDE ET LA TURQUIE EN DÉBAT Nous estimons qu il y a trois groupes distincts de pays en termes de valorisation et de dynamique aujourd hui (graphique 7). Le premier groupe est celui des exportateurs de produits manufacturés, notamment les exportateurs d Asie du Nord (par exemple la Corée et Taïwan) et les marchés d Europe de l Est, qui offrent une combinaison favorable de valorisations bon marché et de dynamique relativement positive. Le deuxième groupe est celui des «réformateurs», tels que le Mexique, l Inde et l Indonésie. Ces marchés se distinguent comme étant relativement chers au sein d une classe d actifs en général bon marché le marché ayant récompensé les pays qui ont entrepris des réformes structurelles pour doper leur croissance à long terme. Nous croyons que le processus de réforme en Inde progresse bien, même si ce marché a désormais atteint des niveaux de valorisation qui sont actuellement plus élevés que ceux du Mexique. Dans nos portefeuilles fondés sur une approche top-down, nous avons donc considérablement réduit notre surpondération de ce pays, mais nous n avons pas voulu aller jusqu à le souspondérer étant donné la qualité du processus de réforme. Le troisième groupe est celui des BRIC (Brésil, Russie, Inde, Chine), excepté l Inde, qui restent bon marché, mais manquent de dynamique. La Chine, où la croissance économique a été assez lente pour motiver, avec quelques réticences, un assouplissement monétaire, est probablement le pays le mieux positionné pour bénéficier d une nouvelle dynamique. Ainsi, nous avons commencé à nous repositionner sur la Chine dans nos portefeuilles fondés sur une approche top-down au cours des quelques derniers mois. J.P. MORGAN ASSET MANAGEMENT 5

Identifier les gagnants et les perdants dans les marchés émergents GRAPHIQUE 7 : VALORISATION ET MOMENTUM Faible momentum Fort momentum 1,2 1,,8,6,4,2, PH IN MX ZA EG ID CL MY GR TH TW CO PL CZ CN TR BR,2,2,,2,4,6,8 1, 1,2 Cher Bon marché Source : estimations de J.P. Morgan AM ; données au 31 décembre 214. Les opinions, estimations, prévisions, projections et affirmations de tendances sur les marchés financiers qui sont fondées sur les conditions de marché actuelles expriment notre point de vue et sont sujettes à des modifications sans préavis. Il n est pas garanti qu elles se réaliseront. L axe des ordonnées classe les pays selon l évolution des cours des 12 derniers mois, et l axe des abscisses représente notre indicateur composite de valorisation. Les unités sont des classements par centile allant de à 1. AR = Argentine ; BR = Brésil ; CL = Chili ; CN = Chine ; CZ = République tchèque ; GR = Grèce ; HU = Hongrie ; ID = Indonésie ; IN = Inde ; KR = Corée du Sud ; MX = Mexique ; MY = Malaisie ; PL = Pologne ; RU = Russie ; TH = Thaïlande ; TR = Turquie ; TW = Taïwan ; ZA = Afrique du Sud. En parallèle, la Turquie a été l un des principaux bénéficiaires de la faiblesse des prix du pétrole, qui l a aidée à réduire son important déficit courant et à faire baisser son taux d inflation. La forte performance de ce pays l année dernière a estompé les décotes de valorisation, et nous avons commencé à couper notre exposition dans nos portefeuilles fondés sur une approche top-down, uniquement pour des raisons de performance. Nous avons focalisé la majeure partie de cet article sur la pression continue sur les bénéfices et les risques auxquels la KR HU RU classe d actifs fait face. Cependant, il est important de souligner que la valorisation n est pas le problème des marchés émergents. Notre mesure standard de valorisation est le ratio cours-valeur comptable (p/b) (graphique 8), qui a été très utile pour identifier quand acheter et quand vendre des actions émergentes dans nos portefeuilles. La règle historique plaide pour que les investisseurs envisagent d acheter la classe d actifs à 1,5 x p/b ou en dessous, et de réduire leur exposition à 2,5 x p/b ou au-dessus (puisqu il s agit généralement du niveau de valorisation auquel le cours est en avance sur ce qui doit se passer). Aujourd hui, nous sommes toujours autour de 1,5 x p/b soit en dessous de la moyenne historique. Toute baisse par rapport à ces niveaux laisserait présager des rendements à terme positifs en dollars pour les marchés émergents. Les valorisations paraissent attractives d un point de vue historique, mais restent dans une fourchette moyenne pour le moment GRAPHIQUE 8 : INDICE MSCI EMERGING MARKETS : RATIO COURS/VALEUR COMPTABLE X 3, 2,75 2,5 2,25 2, 1,75 1,5 1.25 1, +2, écarts-types 2, écarts-types Moyenne 1,81x Déc 214: 1.52x,75 '95 '97 '99 '1 '3 '5 '7 '9 '11 '13 Source : «Guide des marchés-europe» de J.P. Morgan Asset Management, Factset, MSCI ; données arrêtées au 31 décembre 214. Une régression linéaire des ratios p/b sur le rendement à 12 mois lié à l évolution des cours entre septembre 1995 et décembre 214 aboutit à un coefficient de corrélation (R2) de,17 %. Valorisations des ME : l optimisme quant aux Etats-Unis contraste avec le pessimisme quant à l Europe et aux marchés émergents GRAPHIQUE 9 : COURS SUR LA MOYENNE DES BÉNÉFICES SUR 1 ANS DANS LES MARCHÉS ÉMERGENTS, EN EUROPE ET AUX ETATS-UNIS Valorisations corrigées des variations conjoncturelles 6 5 4 3 2 1 Europe (MSCI Europe) Etats-Unis (S&P 5) Marchés émergents (MSCI EM) 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 21 23 25 27 29 211 213 215 6 5 4 US 3 26, vs 23,6 Moyenne long terme 2 1 ME 15,7 vs 25,3 Moyenne long terme Europe 15,6 vs 2,7 Moyenne long terme Source : J.P. Morgan Asset Management, IBES, MSCI ; données arrêtées au 31 décembre 214. Ratios cours/bénéfices ajustés des variations conjoncturelles, calculés en utilisant les BPA moyens sur 1 ans. 6 STRATÉGIE MARCHÉS ÉMERGENTS

Le graphique 9 montre le ratio cours-bénéfices ajusté du cycle de l indice MSCI Emerging Markets. La sous-performance des marchés émergents des dernières années a érodé les valorisations fondamentales des actions, les portant à des niveaux similaires aux plus bas niveaux observés dans l histoire sur les marchés émergents, créant une décote importante par rapport aux Etats-Unis (qui, eux, sont de retour à leur moyenne de long terme), tout en se négociant au même niveau que l Europe frappée par la crise. CONCLUSION En résumé, un recouplage sélectif a commencé, mais s est interrompu en raison de la reprise des marchés émergents et de la stabilisation des marchés développés. En outre, nous n avons pas encore vu ce recouplage aller de pair avec une reprise des bénéfices. En conséquence, les prévisions de bénéfices sont toujours bloquées dans le marasme qui a caractérisé les dernières années. Les défis auxquels fait face la classe d actifs comprennent la force du dollar et la politique de la Fed. L histoire montre que la force du dollar est un problème particulier pour la performance des actions émergentes lorsque les rendements et les taux américains diminuent (comme cela a été le cas récemment), mais il s agit moins d un problème lorsque les rendements américains augmentent. S agissant des matières premières, la correction en cours a ramené les prix de l énergie et des métaux au niveau de leur tendance de long terme et même en dessous pour les prix de l énergie. Nous sommes ainsi en train d entrer dans un territoire de décote typiquement la partie du cycle la moins prévisible et nous mettons donc en garde contre une position plus baissière à mesure que le retournement se prolonge. Au sein des marchés actions, nous continuons à privilégier la Corée, Taïwan et l Europe de l Est, ainsi que la Russie, qui apparaissent très bon marché actuellement. Nous avons aussi commencé à nous repositionner sur la Chine puisque l assouplissement monétaire continue. Le long redressement de l Inde et le récent rebond de la Turquie nous ont amenés à évaluer prudemment l attrait de ces deux bénéficiaires de la chute du prix du pétrole. Enfin, la combinaison d un contexte macro atone pour les bénéfices et des difficultés externes qui se développent pourrait sembler dissuasive pour les marchés émergents. Mais le moteur favorable des marchés émergents est le même depuis toujours : les valorisations. RESERVE AUX PROFESSIONNELS NE PAS DISTRIBUER AU PUBLIC. Les informations contenues dans ce document promotionnel ont été puisées à des sources considérées comme fiables. J.P. Morgan Asset Management ne peut cependant en garantir l exactitude ni l exhaustivité. Toutes prévisions ou opinions exprimées sont propres à J.P. Morgan Asset Management à la date d édition de ce document et sont susceptibles de changer à tout moment sans préavis. Ceci ne constitue pas une offre ou une recommandation à l achat ou à la vente d investissements, et ne doit pas être considéré comme suffisant pour prendre une décision d investissement. Les opérations de souscription, rachat et conversion ne peuvent être effectuées que sur la base du dernier prospectus, DICI ou notice d information en vigueur soumis à l AMF. Il est rappelé que préalablement à toute opération de souscription, arbitrage ou rachat d OPCVM, l investisseur doit recueillir l avis de ses propres conseils juridiques et fiscaux. Les performances passées ne sont pas une garantie des résultats futurs et la valeur d un investissement peut varier à la hausse comme à la baisse en fonction de l évolution des marchés financiers et des cours de change. Les marchés dits de Petites Capitalisations présentent un degré de volatilité et donc de risque plus élevé que celui des autres marchés. La documentation légale des OPCVM et les rapports financiers sont disponibles gratuitement et sur simple demande auprès de JPMorgan Asset Management (Europe) S.à.r.l.- Succursale de Paris - 14 place Vendôme, 751 Paris. J.P. Morgan Asset Management est la marque des activités de gestion d actifs du groupe JPMorgan Chase & Co. Tout appel téléphonique à J.P. Morgan Asset Management est susceptible d être enregistré à des fins juridiques, de sécurité et de formation. Les informations et données contenues dans ces communications seront enregistrées et stockées par J.P. Morgan Asset Management en ligne avec la Politique de protection des données pour la zone EMOA, qui est accessible à l adresse : http://www.jpmorgan.com/pages/privacy. Emis par JPMorgan Asset Management (Europe) SARL Succursale de Paris, 14 Place Vendôme, 751 Paris, Capital social : 1 euros - Inscrite au RCS de Paris, N 492 956 LV JPM2312 1/15 4d3c2a81eda