Contexte économique mondial Le ralentissement de l économie mondiale reste modéré L économie mondiale traverse actuellement une phase de ralentissement après la forte reprise initiée par les plans gouvernementaux mis en place durant la crise financière et par le restockage des entreprises. Les données les plus récentes en provenance des Etats-Unis et de Chine, les principales économies, ne montrent toutefois pas d accélération du ralentissement. Le scénario d une croissance globale faible tirée par les pays émergents reste dès lors toujours d actualité. Dans ces conditions, trouver des relais de croissance constitue un défi de taille. De nombreux pays doivent assainir leurs finances publiques dans un contexte de chômage élevé. Ils ne peuvent dès lors que compter sur les exportations pour soutenir leur croissance. Ces stratégies ne peuvent toutefois aboutir que si l on observe simultanément une hausse de la consommation dans les pays enregistrant des surplus commerciaux structurels, comme la Chine, le Japon et l Allemagne. mais chacun compte exporter plus Dans cette course aux exportations, les variations des cours de change tiennent une place capitale. Certains pays tentent de faire baisser la valeur de leur devise tandis que d autres font des efforts désespérés pour freiner l appréciation de la leur. La tension monte, notamment entre les Etats-Unis et la Chine. La prochaine réunion du G0 en novembre à Séoul a mis à son agenda la lutte contre les mesures protectionnistes, y compris la manipulation des cours de change. De rudes discussions en perspective. Cours de change du dollar US par rapport au yuan chinois 9 8,5 8 7,5 7 6,5 6 95 00 05 10 1
Etats-Unis 6-0 - -6 USA: GDP YoY change in % Q1 00 Q1 00 Q1 006 Q1 008 Q1 010 US Fed Funds target in % 6 0 01 03 05 07 09 Les données économiques rassurent L économie américaine observe depuis quelques mois un net ralentissement. Sa croissance a atteint 1,7% en chiffres annualisés au ème trimestre 010, un repli significatif par rapport aux croissances observées lors des deux trimestres précédents. Ce repli peut être expliqué par le marasme du marché immobilier résidentiel et le niveau élevé du chômage qui freinent la consommation des ménages et menacent d entraîner l économie en récession. Les données économiques les plus récentes sont toutefois rassurantes. La production industrielle a augmenté de 0,% en août par rapport à juillet. Les créations d emplois par le secteur privé ont atteint 67 000 unités durant le mois d août. Malgré la faiblesse des indices de confiance, les ménages ont dépensé plus que prévu. L indice composite des principaux indicateurs avancés de conjoncture a augmenté de 0,3%, ce qui suggère une croissance faible pour les prochains mois. ING IM table sur une croissance de,5% en 010 et de 1,6% en 011. mais la Fed s inquiète du trop bas niveau de l inflation Ces prévisions de croissance restent cependant inférieures aux rythmes observés lors des précédentes phases de reprise ainsi qu au potentiel estimé de l économie américaine. A deux mois des élections au Congrès, l administration veut montrer qu elle fait le nécessaire pour soutenir la reprise. Elle a dévoilé un plan estimé à 50 milliards de dollars de grands travaux publics pour relancer l emploi et la confiance. La Réserve fédérale, préoccupée par le risque de voir le ralentissement de l économie américaine s accélérer ainsi que par le trop bas niveau de l inflation, a maintenu son taux directeur des Fed Funds proche de 0% et répété qu elle entendait le maintenir à ce niveau pendant une longue période. Elle a également laissé entendre qu elle pourrait lancer un nouveau programme d assouplissement monétaire quantitatif si des signes de rechute en récession se manifestaient.
Europe 0 - - -6 Euroland: GDP YoY change in % Q1 00 Q1 00 Q1 006 Q1 008 Q1 010 5 3 1 0 Euroland: Refi rate in % 01 03 05 07 09 L estimation d une croissance économique trimestrielle de 1% (% en chiffres annualisés) dans la zone euro au second trimestre a été confirmée. Cette hausse a bénéficié notamment de la forte progression des exportations (+,%) et des dépenses d investissement (+1,8%). La consommation domestique, par définition plus stable, a progressé de 0,5%. Signes de ralentissement en vue Le rythme élevé du ème trimestre n a cependant que peu de chance de pouvoir être maintenu durant les prochains trimestres. La reprise mondiale cherche son second souffle tandis que les gouvernements mettent en place des politiques d austérité budgétaire. En Allemagne, le moteur de l économie européenne, le sentiment des investisseurs est tombé à son plus faible niveau depuis 19 mois. ING IM table sur une croissance économique de 1,5% cette année et 1,% en 011. et tensions toujours présentes dans les pays périphériques Si le risque d une rechute en récession semble écarté, la reprise en cours est encore faible et fragile. La production industrielle dans la zone euro n a pas varié en juillet par rapport à juin et les nouvelles immatriculations de véhicules depuis le début de l année jusqu à la fin août sont en repli de 3% par rapport à la même période de 009. Autre motif d inquiétude persistant, la faiblesse des pays périphériques comme la Grèce, l Irlande ou le Portugal. Les investisseurs s interrogent toujours sur la capacité de ces pays à atteindre leurs objectifs d assainissement budgétaires et à lever des fonds sur les marchés de capitaux à des coûts raisonnables. La Banque Centrale Européenne (BCE) a maintenu son taux de refinancement à 1% et a étendu ses facilités de crédit illimité aux banque commerciales jusqu en 011. Elle a également repris ses achats d obligations souveraines émises par les pays périphériques avec l espoir de faire baisser les rendements de ces dernières. Ce faisant elle entend également soutenir ainsi la solvabilité des banques commerciales de ces pays. Celles-ci sont en effet les plus grands détenteurs de ces obligations et les plus actives à se refinancer auprès de la BCE. 3
Asie Le Japon intervient pour aider les exportateurs L économie japonaise a progressé de 0,% au ème trimestre 010 et non de 0,1% comme annoncé initialement le mois dernier. La révision s explique par une hausse plus forte que prévu des investissements des entreprises. Cette bonne nouvelle ne peut cependant masquer les difficultés persistantes de l économie japonaise. La faiblesse de la consommation des ménages ne permet pas de compenser la baisse des exportations liée à la hausse du yen et au ralentissement de la demande mondiale. Le premier ministre Naoto Kan a été réélu de justesse à la tête de son parti, le Parti Démocratique du Japon et conserve la direction d un gouvernement ayant promis un assainissement des finances publiques. Pour enrayer la hausse du yen et soutenir les exportations, le gouvernement est intervenu unilatéralement sur le marché de changes en vendant de larges quantités de yen. C est la première fois qu il intervient de la sorte depuis 00. ING IM table sur une croissance économique de 3,3% en 010 et de 1,5% en 011. Dans un contexte de craintes sur une éventuelle rechute en récession de l économie mondiale, la solidité des économies d Asie émergente, l Inde et Chine en tête, constitue des raisons d optimisme. L Inde et la Chine montrent des signes de reprise L Inde a enregistré une croissance économique annuelle de 8,8% durant le trimestre achevé le 30 juin dernier. Cette croissance, qui repose sur une forte activité dans l industrie manufacturière et dans les services, est la plus rapide depuis ans. L inflation a atteint 8,5% en août, conduisant la banque centrale à relever son taux directeur pour la 5 ème fois depuis le début de cette année pour le porter à 6%. Les principaux indicateurs économiques chinois indiquent également une reprise de l activité durant le mois d août après plusieurs mois de ralentissement. La production industrielle affiche une hausse annuelle de 13,9% en août contre 13,% en juillet tandis que les ventes au détail progressaient de 18,% après une hausse de 17,9% en juillet. Seule ombre au tableau, l inflation a atteint 3,5% sous l impact d une hausse de 7,5% des prix alimentaires. Le nouveau surplus commercial a également attiré de nouvelles demandes des partenaires économiques, les Etats- Unis en tête, d une réévaluation plus rapide du yuan. La Chine répond toutefois invariablement à ces critiques que toute pression en la matière est contreproductive. ING IM table sur une croissance de 10,1% en 010 et de 8,% en 011.
Stratégie d investissement : allocation d'actifs Une inhabituelle hausse des actions en septembre Le mois de Septembre a manqué à sa réputation de mois à risque pour les investisseurs. Les actifs risqués comme les actions et les matières premières ont en effet progressé dans de faibles volumes et dans un contexte d incertitudes toujours présentes. Ce regain d appétit pour les actions trouve son explication dans la publication de chiffres économiques rassurants en Chine et aux Etats-Unis ainsi que dans des levées de fonds réussies par plusieurs Etats européens. Parallèlement à la hausse des actions, les obligations souveraines ont subis des prises de bénéfices après leur forte progression des mois précédents. Le climat pour les actions s est donc amélioré. L attention des investisseurs se focalise à nouveau sur les faibles valorisations des entreprises, leurs abondantes liquidités, la hausse de leurs résultats et de leurs dividendes, les opérations d acquisitions et les rachats d actions propres. soutenue par des fondamentaux attrayants Ceci ne signifie pas pour autant que toutes les inquiétudes se sont dissipées. Les risques de voir la reprise économique déraper restent importants et un nouvel épisode de crise budgétaire ne peut être exclu. En septembre, IPCM a maintenu inchangé le poids des actions dans les portefeuilles. Grâce à la hausse des indices boursiers, celles-ci sont désormais légèrement surpondérées dans les portefeuilles au détriment des liquidités. Les parts des obligations et de l immobilier coté sont en ligne avec leur poids de référence. Asset classes total return in Eur in 010 YTD 18 1 10 116 11 108 10 100 96 31/1/009 31/03/010 30/06/010 MSCI World S&P World RE JPM Eurgovt 5
Stratégie d'actions MSCI Europe price index: last 1 months 100 90 80 70 10/09 01/10 0/10 07/10 MSCI USA: last 1months 100 1100 1000 900 800 10/09 01/10 0/10 07/10 La hausse des indices d actions en septembre a ramené leur performance en territoire positif depuis le début de l année. Mesurée en euro, la hausse des actions internationales atteint 10%. Boom des rachats d actions propres Parmi les facteurs ayant soutenu la hausse des actions en septembre, notons le regain des opérations de fusions et acquisition, notamment dans le secteur des technologies de l information, ainsi que les opérations de rachat d actions propres. Pour les seuls Etats-Unis, ces rachats atteignent 58 milliards USD depuis le début de l année. Il s agit du plus important montant depuis 000 et plus de 5 fois le montant enregistré durant la même période en 009. Ces opérations permettent aux entreprises de retourner aux actionnaires une part des importantes liquidités dont elles disposent tout en réduisant le nombre d actions et en augmentant le résultat par action. Surpondérer les valeurs émergentes La faible valorisation des entreprises constitue également un support important pour les marchés d actions. Les marchés émergents présentent par ailleurs toujours une décote de valorisation par rapport aux marchés développés, alors qu ils affichent souvent des finances publiques plus saines et des taux de croissance des bénéfices des sociétés plus rapides. Le marché japonais reste par contre pénalisé par l impact de la hausse du yen face aux autres devises. IPCM surpondère actuellement les actions des pays émergents. La reprise des marchés d actions en septembre s est faite au détriment des secteurs défensifs comme les valeurs pharmaceutiques et les services aux collectivités. Au contraire, elle a bénéficié aux secteurs plus cycliques comme les valeurs industrielles et les valeurs technologiques. Ces dernières ont bénéficié de plusieurs annonces d acquisition comme celles de H-P sur 3Par et ArcSight, des sociétés actives dans le stockage de données et dans les logiciels de sécurité. Ces acquisitions illustrent le désir des fabricants d ordinateurs de diversifier leurs activités vers les services, moins volatiles que la vente de PCs. 6
Obligations et devises 3,5 3,5 GERMANY BENCHMARK BOND 10 YR (DS) - RED.YIELD 10/09 01/10 0/10 07/10 EUR-USD EXCHANGE RATE 1,1 1, 1,3 1, 1,5 1,6 10/09 01/10 0/10 07/10 Les rendements des obligations souveraines rebondissent La baisse des rendements des obligations souveraines en août était à tout le moins trop rapide si pas trop forte. Elle ne pouvait être justifiée que par un scénario de déflation de longue durée ou une nouvelle crise budgétaire dans la zone euro. La publication de chiffres économiques moins négatifs que prévu au cours des dernières semaines a quelque peu éloigné ce risque. Par ailleurs, plusieurs pays en proie à des déficits budgétaires importants sont parvenus à lever des capitaux à des conditions attractives. Ces deux hypothèques étant levées, à court terme tout au moins, les investisseurs ont pris leurs bénéfices sur les positions en obligations souveraines, ce qui a entrainé une hausse des rendements. Le rendement des emprunts à 10 ans de l État allemand la référence dans la zone euro se situe actuellement à,3%, une hausse de 10 points de base par rapport au 1 er septembre. IPCM sous-pondère légèrement le poids des obligations souveraines en EUR dans les portefeuilles obligataires. Il diversifie ceux-ci avec des obligations émises par les pays émergents en devises locales ou en monnaies internationales comme le dollar ou l euro. L euro poursuit sa remontée Sur les marchés des changes, la réduction des incertitudes économiques a bénéficié à l euro qui a poursuivi en septembre une remontée face au dollar après la forte baisse observée au 1 er semestre 010. La possibilité de voir la Federal Reserve procéder à de nouveaux achats d obligations gouvernementales a également pesé sur la devise américaine. Par ailleurs, le yen japonais a reculé de 6% face à l euro suite à l intervention des autorités japonaises pour enrayer sa hausse. Celle-ci est dès lors réduite à 11,% contre le dollar américain et à 17,5% contre l euro depuis le début de l année. IPCM prévoit un affaiblissement graduel du dollar et du yen face l euro d ici la fin de 011. Rédaction achevée le 30 septembre 010 IPCM 7
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