LEXIBOOK FR LEX FAIR VALUE: 14,6

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1 Marina Ilieva 1 er Juin 2006 LEXIBOOK FR LEX FAIR VALUE: 14,6 Données boursières K E 2007E 2008E Dern. Cours 13,80 Chiffre d'affaires Vol moyen (3m): 1 828,8 Résultat opérationnel Cap. Boursière, M 15,57 Marge opérationnelle 3,92% 4,35% 7,53% 7,88% Nombre d actions, M 1,13 RN part du Groupe Var. sur 1 an: 20,43/14,36 Marge nette, % 2,8% 2,3% 4,4% 4,7% VE, M 22,95 BNA dilue, 1,07 0,88 1,81 2,05 Disponibilités, M 3,47 P/E 15,75 7,61 6,72 Dettes financières, M 10,85 VE/CA 0,52 0,50 0,47 Source : NexResearch, Yahoo Finance NOTRE OPINION NOUS INITIONS LA COUVERTURE DE LEXIBOOK ET EN UTILISANT LA METHODE DES DCF, NOUS OBTENONS UNE FAIR VALUE DE 14,6 SOIT 5,8% AU DESSUS DU DERNIER COURS. RESUME-CONCLUSION Lexibook conçoit, fabrique et commercialise des équipements électroniques de poche grand public. Le groupe s est imposé sur le marché français avec une gamme complète de produits dans deux domaines : la bureautique et les jouets. Malgré les efforts de recentrage sur des niches de marché et sur des activités à forte rentabilité par la conception de produits originaux à contenu technologique important, Lexibook souffre aujourd hui de la concurrence dynamique en provenance des pays asiatiques. La pression sur les marges et des difficultés opérationnelles dans sa filiale britannique survenues il y a deux ans pèsent toujours sur les performances du groupe. L orientation vers la téléphonie résidentielle depuis 2003 ne semble pas pertinente aujourd hui vu le nombre d acteurs sur ce segment et la faible rentabilité de ces produits banalisés. Le groupe ne compte pas poursuivre son expansion dans ce secteur et devrait réduire sa contribution au chiffre d affaires pour la remplacer par des produits novateurs haut de gamme. Cette volonté d amélioration de la qualité du mix clients-produits est illustrée par le lancement de Lexibook dans la téléphonie IP en collaboration avec Skype et le partenariat signé avec ipod en 2006, ainsi que par le développement d une nouvelle gamme d équipements électroniques connectables à Internet et de jeux interactifs. Ces efforts nous rassurent sur l évolution future des taux de marge du groupe mais les objectifs affichés (10% de MOP fin 2007) nous paraissent trop ambitieux à la lumière des résultats 2005 inférieurs aux attentes du marché. Nous restons prudents sur cette valeur dans l attente des fruits de sa politique de relance et ceci sur un marché plutôt saturé où Lexibook devra miser sur sa créativité pour trouver des relais de croissance et renouer durablement avec la rentabilité. 1

2 POINTS FORTS Une notoriété sur le marché français La marque Lexibook créée en 1992 bénéficie d une forte reconnaissance en France sur les équipements électroniques de poche. Lexibook est notamment connu pour ses produits traditionnels comme les dictionnaires, les traducteurs, les calculatrices et les réveils qui restent des produits de référence à valeur ajoutée raisonnable. La téléphonie IP Lexibook s est récemment lancé dans la conception d appareils téléphoniques IP, un marché naissant et à fort potentiel avec le développement des communications par Internet. Leur premier produit, un téléphone IP qui fonctionne avec Skype, le logiciel mondialement connu de communication vocale par Internet est déjà en vente dans les magasins spécialisés. Grâce à ce nouveau produit, on peut gérer les appels sur une ligne classique et les communications via Internet sur un seul combiné, basé sur le protocole IP. Rééquilibrage de la structure financière L opération d augmentation du capital de 3,2M effectuée fin 2005 avec grand succès permet à Lexibook d accroître la part des fonds propres dans sa structure de financement et de financer le BFR nécessaire à la croissance organique du groupe. Un réseau de distribution diversifié Le groupe opère ses ventes par plusieurs canaux de distribution et peut s appuyer sur un portefeuille de clients grands comptes avec des partenaires comme Carrefour, Auchan, Leclerc, Monoprix, le Printemps, La Redoute etc. Le groupe poursuit son développement à l international, notamment aux USA et en Europe de l Est par des partenariats stratégiques. RISQUES Besoin de trouver des nouveaux relais de croissance Lexibook développe son activité dans la bureautique et les jouets, deux secteurs fortement concurrencés et à faible taux de marge. Le groupe se dit novateur et souhaite offrir des produits nouveaux à fort contenu technologique pour échapper à la pression des concurrents mais on peut remarquer un retard considérable dans le tim ing du lancement de ses nouveaux produits. Des exemples sont l orientation tardive vers la téléphonie IP ou le partenariat avec ipod sur la commercialisation d une gamme d accessoires quand ce type de produits est déjà massivement commercialisé sur le marché. Le groupe devra trouver les moyens de prendre de l avance et se positionner en avant par des produits plus rentables qui se démarquent pour renouer durablement avec la croissance et sortir du segment bas de gamme noyé dans la concurrence asiatique. Des résultats décevants Après un T plutôt inquiétant, à -10% par rapport à la même période en 2004, Lexibook n a pas pu tenir les indications sur les résultats données lors de l opération d augmentation du capital en fin d année. Le chiffre d affaires attendu était de 45M et le CA réalisé sur l année de 43,75M. Le T se maintient au même niveau que le T1 2005, à 6,2M. La marge opérationnelle 2005 est en recul, 3,9% contre 5% en Un objectif de marge ambitieux L objectif de marge opérationnelle annoncé par le groupe à échéance 2007 est de 10% et devrait être réalisé par un recentrage sur la fabrication et la commercialisation de produits exclusifs, à forte valeur ajoutée. Même si nous restons confiants dans l amélioration de la rentabilité opérationnelle au sein du groupe, la concurrence intensive dans le secteur, en provenance essentiellement de l Asie pèse sur les résultats de Lexibook et un objectif de 10% à échéance 2-3 ans nous semble très ambitieux. Toujours des difficultés au Royaume-Uni La «désorganisation soudaine et imprévisible» des effectifs de la filiale au Royaume-Uni s ajoute à nos inquiétudes relatives aux résultats Les problèmes annoncés par le groupe dans sa filiale britannique ne sont pas encore résorbés et un résultat négatif a été enregistré pour Ce rétablissement plus lent que prévu qui pourrait peser sur les résultats 2006 s explique à la fois par la conjoncture de marché défavorable et par des coûts élevés de réorganisation de la chaîne logistique. 2

3 Forte concurrence sur le segment de la téléphonie résidentielle Entre 2003 et 2005 Lexibook s est massivement lancé à la conquête du marché de la téléphonie résidentielle, avec une part croissante de son activité consacrée à ce segment. Cette stratégie d expansion s avère aujourd hui peu rentable et les marges bien en dessous des objectifs. Le groupe compte y poursuivre son développement mais dans une logique un peu différente avec des modèles exclusifs et des produits haut de gamme à plus forte valeur ajoutée. VALORISATION EN UTILISANT LA METHODE DCF, NOUS OBTENONS UNE FAIR VALUE DE 14,6 SOIT 5,8% AU DESSUS DU DERNIER COURS. DCF Coût moyen pondéré du capital (WACC) Cours, 13,80 Nombre d'actions, M 1,1 Capitalisation, K 15,6 Facteur bêta 1,2 Prime de risque du marché 8,5% Taux sans risque 4,0% Coût des capitaux propres 14,2% Part des fonds propres dans l'entreprise 59% Coût de la dette 6,0% Taux marginal d'imposition 33,4% Coût de la dette après impôt 4,0% Part des dettes dans l'e ntreprise 41% Coût moyen pondéré du capital (WACC) 10,0% Taux de croissance à l'infini 2,0% Source : NexResearch Estimation des FCF, CA croissance CA 3% 5% 6% 7,0% 7,0% EBIT marge EBIT 4,35% 7,53% 7,88% 8,5% 10,0% EBIT*(1-tax) Dotations aux amortissements Investissements nets Augmentation du BFR = Free Cash Flow (FCF) Valeur résiduelle (VR) Discounted Cash Flow Valeur présente de FCF Valeur présente de VR = Valeur d'entreprise Dettes nettes = Valeur Fair Value 14,6 3

4 ACTIVITE DE LEXIBOOK Créé en 1992, Lexibook conçoit, fabrique et commercialise des produits grand public sur deux segments de marché : La bureautique, où le groupe s est imposé comme leader sur le marché français des équipements électroniques de poche : Télécommunication, Audio-vidéo, Assistants Personnels, Systèmes de Navigation, Dictionnaires, Traducteurs, Calculatrices, Réveils, Stations Météo, et produits de Bien-être Les jouets : 1 er âge/préscolaires, jeux interactifs, jeux et agendas électroniques, appareils photos, jeux musicaux et ordinateurs éducatifs. Le groupe dispose de licences de grandes marques comme Disney, Marvel ou Mattel. A sa gamme d équipements portables est associée une offre de services via le site my.lexibook.com duquel les utilisateurs peuvent télécharger des informations à partir d Internet sur un ordinateur personnel vers leurs produits électroniques portables. Actuellement, 6 filiales à l international (Hong Kong, Royaume-Uni, Pologne, Italie, Espagne et Portugal) contribuent au développement du groupe, leader sur le marché français des équipements électroniques de poche. La R&D et la conception des produits sont localisés à Hong Kong et toute la production de Lexibook est effectuée en Asie essentiellement par des sous-traitants. Toutes les autres filiales du groupé exercent uniquement une activité de commercialisation. La vente des produits passe par le canal des partenariats avec les grandes marques de la distribution (Leclerc, Carrefour, Auchan Toys R Us), avec les grands magasins (Monoprix, Printemps, Les Galeries Lafayette), ainsi que la vente par correspondance par les catalogues des marques comme La Redoute, les 3 Suisses ou Neckerman. Lexibook commercialise ses produits dans plus de 41 pays dans le monde. Répartition du CA par activité, M 13,2 16,8 16,3 19,9 23,9 19,9 25,1 22, Bureatique Jouets Source : Lexibook La part de la bureautique reste prépondérante dans le chiffre d affaires de Lexibook et les périodes de Noël et de la rentrée scolaire sont les deux principaux événements dans l activité du groupe. Sur un marché très concurrentiel, Lexibook mise à la fois sur le design et l innovation technologique de ses produits, mais aussi sur un rapport qualité/prix compétitif renforcé par l image de marque déjà reconnue comme leader sur le marché français. Dans la recherche d une forte valeur ajoutée, le groupe commercialise des produits électroniques nomades connectables à Internet et des jeux interactifs. 4

5 Présent depuis 2 ans sur le segment de la téléphonie résidentielle, le groupe se recentre aujourd hui sur les téléphones IP en partenariat avec Skype. Une gamme d accessoires pour ipod sera également commercialisée à partir du mois d août PROJECTIONS FINANCIERES Nos projections IFRS, K e 2007e 2008e Chiffre d'affaires net Croissance du CA, % 2,7% 3,0% 5,0% 6,0% Autres produits courants Produits d'exploitation (I) Coûts d'achat des produits vendus Dépenses de personnel Services Extérieurs Taxes (hors impôt société) Amort. des immobilisations incorporelles et corp Dotations et reprises sur provisions d'exploitation Autres produits et charges d'exploitation Charges d'exploitation (II) Résultat d'exploitation (III = I + II) Marge d'exploitation, % 5,0% 3,9% 4,4% 7,5% 7,9% Coût de l'endettement net Autres produits et charges financiers Résultat financier (IV) Résulat Courant avant impôt (V = III + IV) Impôt sur le résultat Produits (charges) des activités abandonnées Résultat avant intérêts des minoritaires Intérêts des minoritaires Résultat net Marge Nette, % 0,4% 2,8% 2,3% 4,4% 4,7% Résultat net (pdg) par action 0,18 1,07 0,88 1,81 2,05 Nombre d'actions 940, ,1 1128, , ,07 Quelques données financières La croissance du chiffre d affaires de Lexibook reste en dessous de l évolution du marché des équipements électroniques de poche qui continue à afficher un taux de croissance confortable. Le résultat opérationnel 2005 est en baisse par rapport à 2004 mais le groupe affiche un résultat net conforme aux attentes de 1,2M. Evolution des résultats, M 41,451 43,19 43,85 46,04 48,80 2,082 0,168 1,67 1,21 1,91 0,99 3,47 2, CA REX RNPG 3,84 2,32 Source : Lexibook, nos estimations 5

6 Dans l optique d améliorer la rentabilité de ses produits, le groupe recentre son activité sur des niches de marché et essaie d offrir des produits exclusifs à fort contenu technologique. Les objectifs annoncés par Lexibook ne sont donc pas en termes de croissance substantielle du volume de l activité mais plutôt d amélioration progressive des marges. Evolution des Marges, % 7,5% 7,9% 5,0% 3,9%2,8% 4,4% 4,4% 4,7% 2,3% 0,4% e 2007e 2008e Marge d'exploitation, % Marge Nette, % Source : Lexibook, nos estimations e 2007e 2008e Marge d'exploitation, % 7,5% 5,2% 5,0% 3,9% 4,4% 7,5% 7,9% Marge Nette, % 0,6% -0,7% 0,4% 2,8% 2,3% 4,4% 4,7% GRAPHIQUE : LEXIBOOK VS CAC SMALL 90 Source : Euronext 6

7 Nexresearch est une société d analyse et d ingénierie financière dont les analystes adhèrent à l'éthique et aux normes du CFA Institute. Les informations exprimées dans cette étude sont soumises seulement à titre informatif et ne sont en aucune façon une offre ou une sollicitation d acheter ou de vendre les instruments financiers mentionnés ci-dessus. Les informations exposées dans ces analyses et/ou études sont issues de sources dignes de foi. La responsabilité de Nexresearch ne saurait être engagée, directement ou indirectement, en cas d erreur ou d omission. Chaque utilisateur s engage à effectuer de façon indépendante sa propre vérification des données ainsi que sa propre évaluation de l opportunité et de l adaptation à ses besoins des opérations proposées, notamment en ce qui concerne les aspects juridiques, fiscaux et/ou comptables. L utilisateur reste ainsi seul maître de l opportunité de ses propres investissements et dégage la société Nexresearch de toute responsabilité pour les informations, analyses, recommandations, tendances et/ou idées de produits d investissement que cette étude a pu exposer. Ni les analystes, ni Nexresearch ne possèdent de valeurs mobilières émises par les sociétés sujettes à nos analyses. Vous pouvez trouver plus d information sur notre site Internet En applications des règlements de l AMF et du codes des sociétés et des marchés financiers, nous publions les information suivantes : Montages d opérations financières : néant, intérêt personnel de l analyste : néant, prestations de conseils : néant, communications préalable a l émetteur : non. Ce document ne peut pas être distribué au Royaume Unis, sauf aux personnes autorisées ou exemptées sous le UK Financier Securities Act 186 et l article 11 (13) du Financial Securities Act. Ce document ne peut pas être distribué ou disséminé aux États Unis ou dans ses possessions. Les valeurs mobilières sujettes de cette étude non pas été enregistrées avec le Securities and Exchange Commission et envoyer cette étude à un résident des États Unis est interdit. 7