Une offre Internet et un réseau d agences physiques : une synergie gagnante

By Laure Schneegans laure@nexgenfinance.fr 1er février 2006 Données boursières (01/02/06) MEILLEURTAUX FR0010187096 - ALMEX FAIR VALUE : 37,96 Compte de résultat, M 2004 2005e 2006 e Dern. Cours 34 Chiffre d'affaires 10,4 26,00 46,28 Vol moyen (3m) 5362 Résultat net 0,48 1,26 2,65 Cap. Boursiere, M 115,0 3 Marge nette 4,6% 4,8% 5,7% Nombre d'actions 3383250 Résultat d exploitation 0,75 1,94 4,05 Var. sur 1 an : 12,11 35,28 Marge d exploitation 7,2% 7,5% 8,8% Disponib. Milliers (31/12/2004) 552 BNA 0,16 0,37 0,78 Dettes fin. Milliers (31/12/2004) 714 P/E 212,5 91,8 43,6 Source : fr.finance.yahoo.com, nos estimations Une offre Internet et un réseau d agences physiques : une synergie gagnante NOTRE OPINION EN UTILISANT LA METHODE PSR (Price to Sales Ratio), NOUS AVONS OBTENU UNE FAIR VALUE DE 37,96 PAR ACTION, 11,65% AU-DESSUS DU DERNIER COURS. RESUME - CONCLUSION Nous utilisons la méthode PSR (Price to Sales Ratio), la plus pertinente pour valoriser cette société. Depuis sa création, Meilleurtaux surfe sur la vague de l immobilier et parallèlement, se diversifie et développe de nouvelles activités très porteuses telles que «patrimoine défiscalisation», «assurance emprunteur», «assurance IARD». En quelques années, Meilleurtaux a démontré l efficacité d un modèle de réseau de distribution faisant coexister une offre Internet avec la présence d agences physiques. En effet, ces deux canaux de distribution complémentaires contribuent au développement, à la notoriété de Meilleurtaux. Ainsi, le chiffre d affaires atteint 26 M en croissance de 150 %. Et Meilleurtaux compte poursuivre cette forte croissance en 2006 en s appuyant notamment sur le déploiement d une deuxième plateforme Internet à compter de mars 2006, sur l ouverture de nouvelles agences, le développement de nouvelles activités. Notons tout de même que parallèlement à cette croissance substantielle du chiffre d affaires, cette entreprise a créé de nombreuses agences, renforcé son pôle Internet, ce qui n a pas été sans grever le montant des charges courantes. 1

POINTS FORTS Développement d un réseau d agences physiques : objectif de proximité Avec l ouverture de 14 nouvelles agences en 2005, Meilleurtaux dispose d un réseau de 32 agences à travers la France. L objectif 2006 étant d en ouvrir 16 nouvelles. Le choix des implantations se porte prioritairement sur les grandes villes de plus de 100 000 habitants. Mais une nouvelle idée a germé : lancer un réseau d agences en franchise dans les villes de moins de 50 000 habitants. L objectif recherché étant de couvrir une large population. Poursuivant une politique de proximité, Meilleurtaux souhaite accroître son rythme de développement de son réseau d agences et prévoit donc de disposer d ici la fin de l année 2007 d un réseau de 60 agences. Evolution du nombre d'agences 35 30 32 25 20 18 15 10 5 0 5 1 2 2001 2002 2003 2004 2005 Notons que ce réseau d agences physiques contribue au développement des partenariats. En effet, cela permet de répondre aux attentes spécifiques de chaque banque, certaines souhaitant privilégier le canal Internet, d autres préférant recevoir le dossier monté et ainsi réduire leur effort commercial. Un grand réseau de partenaires bancaires Meilleurtaux a développé des partenariats avec nombre de banques actives dans le domaine du prêt immobilier. Parmi les partenariats les plus actifs, on trouve BNP Paribas, Caisse d Epargne, Crédit Lyonnais, Crédit Mutuel, Société Générale Et ce nombre de partenaires croît chaque année. En effet, Meilleurtaux leur permet de recevoir des demandes de crédit qualifiées et correspondant à leurs critères. Nombre de partenariats bancaires 120 110 100 85 80 60 40 25 36 53 65 20 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2

Plus proche du conseil que de la vente : une réponse aux attentes des futurs emprunteurs En effet, l offre de Meilleurtaux consiste à proposer gratuitement diverses solutions de financement à ses clients, l organisme financier rémunérant la société. Cela répond bien à une forte demande des particuliers désireux d obtenir rapidement des propositions de crédits immobiliers détaillées et personnalisées. Ainsi, on constate une augmentation du nombre de dossiers de demande de prêt déposés. Meilleurtaux a même franchi la barre des 300 000 dossiers de demande de crédit traduisant une augmentation du nombre de dossiers reçus de 66 % par rapport à 2004. Evolution du nombre de dossiers déposés 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 304270 182935 122463 44576 63800 2001 2002 2003 2004 2005 L Assurance : la relève du marché immobilier Meilleurtaux souhaite en effet élargir son offre à d autres produits financiers proposés par les établissements bancaires. Ainsi, la société développe de nouvelles activités telle que l assurance vie, l assurance des emprunteurs, l assurance des biens et l assurance santé, les produits d épargne PER PERP Cet élargissement vers le secteur de l assurance est une bonne stratégie eu égard à l évolution de ce marché. Ainsi, par exemple, si l on s intéresse à l assurance vie et capitalisation, les cotisations en affaires directes sont estimées à 120,2 milliards d euros en 2005, en progression de 14 %. Cette évolution est la conséquence d une hausse de 45 % des cotisations versées sur les supports en unités de compte (27,1 milliards d euros), tandis que les cotisations versées sur les supports en euros (93,1 milliards d euros) augmentent de 8 %. Depuis le mois de janvier 2005, la collecte nette, quant à elle, s établit à 52 milliards s accroissant de 19%. L encours des contrats d assurance vie et de capitalisation atteint 951 milliards d euros fin 2005, en progression de 11 % 1. Au cours de l année 2005, 445 000 nouveaux plans d épargne retraite populaire (PERP) ont été souscrits auprès des sociétés d assurances portant à 1,7 millions le nombre de PERP en cours à la fin 2005. Notons également l existence d une étude quantitative réalisée en 2005 par la Fédération Française des Sociétés d Assurance, étude dont l objectif était de réaliser un «bilan d image de l assurance en France». Il ressort de cette étude que 72 % des français ont une «bonne image» des sociétés d assurance en générale, ceci reposant sur le caractère indispensable des assurances, la qualité des relations avec l interlocuteur et la satisfaction générée par les services. 1 Fédération Française des Sociétés d Assurance 3

RISQUES Une dépendance vis-à-vis du marché de l immobilier, marché susceptible de se «tasser» ou «se retourner» Depuis la création de Meilleurtaux, l environnement du secteur de l immobilier est favorable. En effet, nous assistons à une croissance substantielle du marché du crédit immobilier, situation incontestablement favorisée par les taux d intérêt très faibles. Ce marché de l immobilier est donc à l heure actuelle caractérisé par une très forte hausse des prix et du nombre de crédits accordés, mais pourrait bien se ralentir dans l avenir. En effet, la remontée des taux d intérêt aura nécessairement une influence négative en réduisant le pouvoir d achat des emprunteurs. Toutefois elle peut également s avérer positive pour le marché du courtage, les particuliers étant plus sensibles à l économie apportée par Meilleurtaux dans un contexte de taux d intérêt élevés. Ces derniers devraient donc recourir davantage aux services de la société. Un secteur très concurrentiel avec risque de pression sur les commissions Sur le marché du courtage de crédits immobiliers, Meilleurtaux est confronté à diverses formes de concurrence, à savoir les acteurs traditionnels de courtage, les acteurs internet et les professionnels de l immobilier. Les acteurs traditionnels Les principaux concurrents sont des réseaux d agences de courtage. Les deux principaux bénéficiant de nombreuses implantations à travers le territoire sont Capfi et Ace. Ainsi, par exemple, Capfi a été créée il y a plus de 30 ans et comprend 60 agences et près de 70 partenariats auprès des banques. Cette société a également pris le virage Internet via une offre de crédits immobiliers en ligne votreprêt.com On trouve également un grand nombre d acteurs de plus petite taille bénéficiant d implantations réduites le plus souvent à l échelon régional. Les acteurs Internet Ils sont très nombreux mais seul un petit nombre d intervenants bénéficie d une notoriété. Ainsi, par exemple, on trouve : - Initialement dédié aux crédits immobiliers, Discountis dispose également d une offre en matière d assurances automobile et habitation. Ce courtier a été racheté par Empruntis en septembre 2004 - AB Courtage intervient exclusivement sur les crédits immobiliers et dispose de plus de 30 partenariats bancaires. Site abcourtage.com - Panoranet / empruntis.com : Panoranet développe une activité de courtage en ligne de services financiers couvrant le crédit immobilier, le crédit à la consommation, l assurance dommages et santé -. Les professionnels de l immobilier En effet, ces derniers joue un rôle significatif dans la distribution de prêts immobiliers en adressant aux banques les coordonnées de clients en phase d achat d un bien. Et lorsqu un particulier signe un compromis de vente, il n est pas rare que l agence immobilière lui propose d adresser ses coordonnées à ses banques partenaires. Ce professionnel percevra alors une rémunération si le prêt est mis en place. Meilleurtaux propose donc à ces professionnels d établir des relations de partenariat. Ces derniers percevant une rétrocession de la part de Meilleurtaux dont le montant unitaire est moindre mais où le taux de concrétisation s accroît. 4

De plus, l attractivité de ce marché provoque l apparition de nouveaux acteurs qui, pour conquérir des parts de marché, pourraient accepter des niveaux de commissionnement moindre. VALORISATION En utilisant la méthode PSR, nous avons obtenu une fair value de 37,96 par action, 11,65% audessus du dernier cours. Fair Value Valorisation P/ S 37,96 Fair Value 37,96 Croissance 20/1/2006 Price, Cap. K P/ S 05 Trim. du CA Bankrate Inc 38 606 13,61 30,70 % Accredite Home Lenders Holding Co 50 1090 1,97 19,8 % Popular Inc 21 5490 2,72 11,6 % Alliance Leicester 996 4430 3,28 1,5% E Loan * 2,02 Lending Tree ** 6,06 MEDIANE 4,94 Source: fr.finance.yahoo.com, boursier.com *E loan : rachetée par Popular Inc pour 2,02 CA **Lending Tree rachetée par USA Interactiv pour 6,06 CA PROFIL ET ACTIVITE Fondé en 1999, Meilleurtaux est spécialisé dans le courtage en crédit immobilier à destination des particuliers. Le groupe développe son activité au travers d'une plate-forme Internet et d'un réseau d'agences. Il y a donc deux canaux de distribution intégrés et complémentaires : - le site www.meilleurtaux.com qui offre gratuitement aux particuliers la possibilité d obtenir rapidement des propositions de crédits immobiliers détaillées et personnalisées ainsi qu un éventail d informations dans le domaine du financement immobilier - les agences Meilleurtaux, qui permettent de répondre à une forte demande des particuliers souhaitant obtenir un conseil personnalisé en s appuyant sur des spécialistes du crédit immobilier Indépendante de tout groupe bancaire, la société agit en tant qu intermédiaire et apporte des solutions de financement en fonction des spécificités du projet. Meilleurtaux a établi des partenariats avec la quasi-totalité des réseaux bancaires (plus de 100 banques fin février 2005) afin de permettre à chaque projet de trouver la solution financière la plus attractive. Chaque demande de prêt est analysée en appliquant les critères propres à chaque banque en terme géographique, marketing, risque et de type de projet. Et si le dossier répond aux critères de la banque, une proposition de financement est émise. A cette étape, le particulier pourra être soit mis en contact direct avec la banque partenaire, soit rencontrer un conseiller Meilleurtaux en agence. 5

A noter également le fait que Meilleurtaux tire sa rémunération d une commission de 1% versée par l organisme financier sur le montant du crédit octroyé. En fonction des partenaires, ce montant est parfois plafonné. ANALYSE FINANCIÈRE Une croissance à 3 chiffres Evolution du chiffre d'affaires (en millions d'euros) 10 8,8 8 6 4 2 1,8 4 6 2,5 2,8 7,2 3,3 0 T1 T2 T3 T4 Chiffre d'affaires 2004 Chiffre d'affaires 2005 Avec un chiffre d affaires de 8,8 M, en augmentation de 168 % par rapport au T4 2004, Meilleurtaux a poursuivi sa forte croissance au T4 2005. Sur l ensemble de l année, le chiffre d affaires marque une croissance de 150 %, atteignant 26 M. Ce résultat est supérieur aux prévisions annoncées lors de l introduction sur Alternet le 17 mai 2005, qui tablaient sur un chiffre d affaires de 22 M 2. Meilleurtaux devrait poursuivre cette forte croissance avec en 2006 en s appuyant notamment sur le déploiement d une deuxième plateforme Internet à compter de mars 2006, sur l ouverture de nouvelles agences, le développement de nouvelles activités Un petit aperçu «historique» En milliers d euros 31-Dec-02 31-Dec-03 31-Dec-04 Ecarts d acquisition 0 0 119,9 Actif circulant 3286,3 4185,4 4660,8 Clients et comptes rattachés 907,4 1348,9 2099,9 Disponibilités 391,2 376,1 552,0 Total de l actif 3710,9 4634,6 6800,2 Capitaux propres 2687 3414 3898 Emprunts et dettes financières 89,6 76,6 713,7 Actif immobilisé 369,3 363,7 1861,4 Comptes de régularisation 55,4 85,5 278 Clients et comptes rattachés, comme % du total de l actif 24,5% 29,1% 30,9% Disponibilités et VMP, comme % du total de l actif 14,1% 28,4% 18,8% 2 Chiffre révisé à 24 M le 21 octobre 2005 lors de la publication du CA du T3 2005 6

Les indicateurs de rentabilité financière Indicateurs de rentabilité financière 2004 2003 Résultat d'exploitation/ca en % 7,16% 20,90% Résultat courant/ca en % 7,15% 20,91% Résultat net/ca en % 4,77% 13,34% Résultat net/capital en % 101,12% 156,37% Résultat net/capitaux permanents 10,77% 20,96% Parallèlement à une croissance substantielle du chiffre d affaires, les indicateurs de rentabilité financière sont en diminution relative. En effet, cette entreprise a créé de nombreuses agences, renforcé son pôle Internet, ce qui n a pas été sans grever le montant des charges courantes. L augmentation de l activité en 2005, avec un réseau porté à 32 agences, une augmentation du nombre de dossiers de crédit déposés devrait permettre une amélioration de la rentabilité. NOTRE MODELE 2003 2004 2005E 2006E 2007E 2008E CA 5 493 10 432 26 000 46 280 64 329 76 873 % CA 61,0% 89,9% 149,2% 78,0% 39,0% 19,5% Autres produits 138 127 150 200 200 200 Autres achats et charges externes -1 100-2 800-6 901-12 052-16 495-19 480 Impôts et Taxes -190-445 -1 300-2 314-3 216-3 844 Charges de personnel -3 003-6 162-15 279-27 012-37 353-44 483 Dotations Amortissements -101-182 -300-500 -500-500 Dotations aux provisions -87-212 -400-500 -600-600 Autres charges -3-12 -30-50 -50-50 Achats Consommés -20,0% -26,8% -26,5% -26,0% -25,6% -25,3% Charges de personnel -54,7% -59,1% -58,8% -58,4% -58,1% -57,9% Impôts et Taxes -3,5% -4,3% -5% -5% -5% -5% RESULTAT D'EXPLOITATION 1 148 747 1 940 4 053 6 315 8 116 marge d'exploitation% 20,9% 7,2% 7,5% 8,8% 9,8% 10,6% RESULTAT FINANCIER 1-1 0 0 0 0 RESULTAT COURANT avant IS 1 148 745 1 940 4 053 6 315 8 116 Résultat exceptionnel -42-6 0 0 0 0 Impôts sur les bénéfices -373-242 -666-1 390-2 166-2 784 Taux de impôt -33,8% -32,7% -34,3% -34,3% -34,3% -34,3% RESULTAT NET avant amort.écarts acqui 733 497 1 275 2 663 4 149 5 332 Amort écarts d'acquisition -6-13 -13-13 -13-13 RESULTAT NET (part du groupe) 727 484 1 261 2 649 4 136 5 319 marge nette % 13,2% 4,6% 4,9% 5,7% 6,4% 6,9% Résultat par action 0,24 0,16 0,37 0,78 1,22 1,57 Actions, milliers 3 074 3 074 3 383 3 383 3 383 3 383 7

GRAPHIQUE: MEILLEURTAUX CONTRE INDEX CAC40 Source : Boursier.com Nexgen Finance est une société d analyse et d ingénierie financière dont les analystes adhèrent à l'éthique et aux normes du CFA Institute. Les informations exprimées dans cette étude sont soumises seulement à titre informatif et ne sont en aucune façon une offre ou une sollicitation d acheter ou de vendre les instruments financiers mentionnés ci-dessus. Les informations exposées dans ces analyses et/ou études sont issues de sources dignes de foi. La responsabilité de Nexgen Finance ne saurait être engagée, directement ou indirectement, en cas d erreur ou d omission. Chaque utilisateur s engage à effectuer de façon indépendante sa propre vérification des données ainsi que sa propre évaluation de l opportunité et de l adaptation à ses besoins des opérations proposées, notamment en ce qui concerne les aspects juridiques, fiscaux et/ou comptables. L utilisateur reste ainsi seul maître de l opportunité de ses propres investissements et dégage la société Nexgen Finance de toute responsabilité pour les informations, analyses, recommandations, tendances et/ou idées de produits d investissement que cette étude a pu exposer. Ni les analystes, ni Nexgen ne possèdent de valeurs mobilières émises par les sociétés sujettes à nos analyses. Vous pouvez trouver plus d information sur notre site Internet www.nexgenresearch.fr En applications des règlements de l AMF et du codes des sociétés et des marchés financiers, nous publions les information suivantes : Montages d opérations financières : néant, intérêt personnel de l analyste : néant, prestations de conseils : néant, communications préalable a l émetteur : non.ce document ne peut pas être distribué au Royaume Unis, sauf aux personnes autorisées ou exemptées sous le UK Financier Securities Act 186 et l article 11 (13) du Financial Securities Act.Ce document ne peut pas être distribué ou disséminé aux États Unis ou dans ses possessions. Les valeurs mobilières sujettes de cette étude non pas été enregistrées avec le Securities and Exchange Commission et envoyer cette étude à un résident des États Unis est interdit. 8