Emmanuel Fruchard 25 rue Péreire 78100 Saint-Germain-en-Laye Tél. : 06 70 51 36 46 Mail : emmanuel.fruchard@saintgermainsolidaire.fr Pascal Lévêque 2 bis rue de la Rochejaquelein 78100 Saint-Germain-en-Laye Tél. : 06 85 56 38 80 Dette du S.I.D.R.U. (Syndicat Intercommunal pour la Destruction des Résidus Urbains) État des lieux et analyse du PS de Saint-Germain-en-Laye (78)
Table des matières Introduction 3 Historique de la dette 3 1999 2003 : taux fixe 3 2003, premier swap : ticket gagnant 4 2005 2006, swap de pente à effet de levier : plus de risques 5 2007 : passage à des indices de change 7 Résumé de la situation actuelle 8 Une dette toxique atypique 8 Notre analyse 10 Une alternative à la hausse des taxes 10 Déclinaison du concept de gestion active au Sidru 10 Taux bas les premières années (les bonifications) 10 Effet de levier 11 Couverture 11 Vente d'options 12 Taux de change transformé en taux d'intérêt 12 Valeur de marché et transparence 12 Rôle de la crise 13 Rémunération des intermédiaires 14 Swap sur le montant de crédit-bail 15 Amplitude des positions 15 La responsabilité des contreparties bancaires 15 Stratégies de sortie 15 Les auteurs 16 p. 2 / 16 21/12/201112:12:14
Introduction Le dossier de la dette, et plus largement de la gestion, du Sidru est complexe et donne lieu à diverses appréciations. Dans ce document, nous situons d'abord les faits, notamment les contrats conclus par l exécutif du Sidru, dans leur contexte chronologique. Ensuite, nous exprimons notre analyse de ces contrats et nos suggestions quant à la gestion future du Syndicat, telle que la situation se présente au 3ème trim. 2011. Historique de la dette. Rappelons que le Sidru a été présidé par 2 maires de Saint-Germain successifs : Michel Péricard jusqu à son décès en 1999, puis Emmanuel Lamy (UMP). 1999 2003 : taux fixe De 1999 à 2003, la dette du Sidru est composée de 2 emprunts à taux fixe : Une dette propre (DP) auprès de la Caisse d Épargne, d un montant de 89 M FRF au 1er avril 1999, au taux de 5,10% et amortie sur 30 ans Une dette dans le cadre d un contrat de crédit-bail (CB), d une durée de 20 ans, dont le contrat, d une extrême complexité, montre différents montants. A notre connaissance, le Syndicat assume 82,82% 1 de l encours initial de 280 856 687 FRF au 15 décembre 1998. Le taux à payer sur cet encours est de 5,92%. Même si le classement dit Gissler n existait pas à cet époque, nous l utiliserons 2 pour voir évoluer les formules de taux à payer. Note : Le classement Gissler du risque des emprunts défini dans la «Charte de bonne conduite» par les banques et les représentants de collectivités, réunis par Eric Gissler, comporte 2 indicateurs : le 1er dépend de l indexation utilisée et se traduit par un chiffre, de 1 pour le moins risqué à 6 pour le plus risqué ; le 2nd traduit le risque induit de la formule utilisée, notamment son effet de levier, de A pour le moins risqué à F pour le plus risqué. Le niveau 1A est donc le risque minimal, tandis que 6F est le risque maximal 3. 1 Ce pourcentage et le montant initial sont indiqués dans l avenant n 5 daté du 27 août 1999 2 Selon la définition de la circulaire du 25 juin 2010, p. 33 3 Pour plus de détails voir cette vidéo : www.dailymotion.com/efr78#videoid=xmqczd p. 3 / 16
A ce stade, la dette était à 100% sur un classement 1A, non risqué. Le profil d amortissement est le suivant : Le code couleur utilisé va du vert (sans risque, classification 1A) au rouge vif (risque maximal, classification 6F). 2003, premier swap : ticket gagnant Note : un swap, du mot anglais qui veut dire échange, consiste à faire simultanément un prêt et un emprunt, à 2 taux différents. Les swaps les plus courants échangent un taux fixe contre un taux variable, fixé à une fréquence donnée, par exemple tous les 3 mois ou tous les 6 mois. Ces swaps classiques sont classés 1A. Au fil des années, des swaps structurés sont apparus, dans toutes les catégories de risque, de 1A à 6F. En octobre 2003, un swap est conclu entre le Sidru et la Société Générale. Le Sidru reçoit le taux de 5,10% sur le montant de la dette propre (DP) et paye 3,77% si Euribor 3M est inférieur ou égal à 5% ; dans le cas contraire le Sidru paye l Euribor 3M. Le Sidru a donc un taux fixe bonifié de 1,33%, en échange du risque de payer le taux variable si celui-ci monte au-dessus de 5%. Dans le classement Gissler cette formule est de type 1B, puisque l index est en euro et que l opération n a pas d effet de levier. p. 4 / 16
Entre octobre 2003 et juillet 2005, la dette est donc répartie suivant ce profil : Ce swap a été annulé en juillet 2005, avec une soulte reçue par le Syndicat de 889 k. Avec les bonifications, la banque estime le gain total pour la collectivité à 1,2 M de 2005. Notes : Une soulte est un montant échangé entre 2 contreparties pour clore un contrat avant son terme prévu.. Sans accord sur le montant, le contrat ne peut être annulé, sauf par un recours devant les tribunaux. Une bonification est un avantage initial, similaire aux cadeaux de bienvenue pratiqués par les opérateurs de télécom. Dans une collectivité, l élu en place profite de la bonification, et laisse la suite du contrat à ses successeurs. 2005 2006, swap de pente à effet de levier : plus de risques Fin juillet 2005, la dette était revenue à son état initial : des taux fixes de 5,10% et 5,92%, soit un classement 1A sur 100% de l encours. En septembre 2005 puis janvier 2006, 2 swaps sont alors mis en place avec Ixis. Note : La banque Ixis a été créée par une scission de la Caisse des Dépôts en 2001. Cette banque a fusionné en 2006 avec Natexis (groupe Banques Populaires) pour devenir Natixis, qui fait partie du groupe BPCE. Ces 2 swaps ont des formules très similaires : Sur la DP : 12,42% - 10 x (Taux 20 ans - Taux 2 ans) Sur le CB : 14,40% - 10 x (Taux 30 ans - Taux 2 ans) Note : La référence de taux choisie (CMS) est le taux d emprunt sur 20 ans pour une excellente signature, c est-à-dire avec un risque de contrepartie très faible, voisin de ce celui de l État français. La différence Taux 20 ans Taux 2 ans représente la pente de la courbe des taux entre 2 ans et 20 ans. Ce différentiel est élevé lorsque la courbe des taux est raide, et proche de 0 lorsque la courbe des taux est plate. Entre 2000 et 2005, la différence Taux 20 ans Taux 2 ans a été le plus souvent comprise entre 1% et 2%, mais, lorsque l inflation est forte, il peut arriver que ce différentiel se rapproche de 0. Dans les 2 cas la bonification est très forte, puisque le Syndicat ne paye, selon les périodes, qu entre 0% et 2,50%. En contrepartie, l effet de levier est égal à 10. p. 5 / 16
La dette passe alors intégralement en classement 3F : Remarques : Nous indiquons la note 3F dès la date de signature de ces swaps, et non à la fin de la phase de bonification, car le risque financier est pris dès la conclusion du contrat. Le 5 septembre 2005, jour de conclusion du swap de pente sur la dette propre, la formule pouvait paraître attractive, car le passé récent montrait un taux le plus souvent égal à 0 : p. 6 / 16
Cependant, lors de la conclusion du 2ème swap de pente, la formule à payer avait déjà nettement augmenté : Par ailleurs, la même formule appliquée aux taux dollar montre ce graphique : Ce type de comparaison entre euro et dollar est habituel pour une banque. On voit que dès mars 2005, les banques pouvaient anticiper, non pas une certitude, mais un scénario d aplatissement de la courbe des taux euro. En effet, il est fréquent que la courbe des taux euro suive le mouvement de la courbe dollar avec quelques mois de décalage. 2007 : passage à des indices de change Dès novembre 2006, les 2 différentiels de taux se situaient au-dessous de 0,20%, laissant présager des taux à payer entre 9% et 13% en fin de période de bonification, en juillet 2007 et décembre 2008 respectivement. Les swaps conclus en 2005 et 2006 n étaient donc pas favorables au Syndicat. Ces formules basées sur les différentiels de taux ont été alors partiellement remplacées par des formules indexées sur des taux de change, en janvier puis en juin 2007 : Sur la DP : 3,50% + Si EUR/CHF 4 < Barrière 5 : (1,6214 - EUR/CHF) / EUR/CHF Sur le CB : 4,68% + 1,70 x Max(0, EUR/USD 6 - EUR/CHF) 4 EUR/CHF : taux de change euro contre franc suisse 5 La barrière est égale à 1,41 jusqu à fin 2013, puis 1,36 jusqu à la maturité du contrat 6 EUR/USD : taux de change euro contre dollar étasunien p. 7 / 16
Dans les 2 cas, les périodes de bonification sont prolongées à des taux compris entre 2% et 3,68%. La formule de la DP a été modifiée par un avenant sur la totalité de son montant. Mais celle du CB a été annulée et remplacée sur les 2/3 de son montant par un nouveau swap traité avec Depfa, une banque allemande basée à Dublin. Le classement de ces 2 nouvelles formules est 6F, soit le risque maximal tant sur l index que sur l effet de levier. D'où la situation suivante, restée quasi-inchangée 7 depuis : Résumé de la situation actuelle A l issue de ces multiples négociations, la dette du Sidru est répartie au 31 décembre 2010 en 3 formules : Un différentiel de taux, sur 9,06 M classé 3F La formule indexée sur l EUR/CHF, sur 12,3 M classé 6F La formule indexée sur le différentiel EUR/USD EUR/CHF, sur 17,7 M classé 6F Cette situation décrit la relation contractuelle dont nous avons eu connaissance début de 2011. Elle est susceptible d être modifiée dans le cadre de la négociation en cours avec Natixis et Depfa. Une dette toxique atypique Remarquons que la dette du Sidru se distingue de celle des autres collectivités touchées par les emprunts toxiques. D'une part, il est exceptionnel de trouver une aussi grosse proportion de formules cotées 6F : plus de 75% de la dette est indexée sur des taux de change. D autre part, les effets de leviers du Sidru sont tous plus élevés que ceux des autres collectivités dont nous avons eu connaissance : Les formules sur différentiel de taux ont souvent un effet de levier de 3 ou de 5. Au Sidru, cet effet de levier est égal à 10. Sur les formules indexées sur l EUR/CHF, les exemples ont un effet de levier égal à 50%. Au Sidru, il est de 100%, là encore le double. Ci-après, les taux 7 Des avenants ont fixé la formule de Taux CMS sur la partie non modifiée en 2007. p. 8 / 16
calculés sur les formules indexées sur l EUR/CHF pour quelques collectivités avec les taux de change du 19 février 2011 : Source (mise à jour en continu) : www.saintgermainsolidaire.fr/change/ Avec 28,53%, la formule du Sidru se distingue nettement des autres. Le cas le plus extrême concerne le swap indexé sur le différentiel EUR/USD EUR/CHF : parmi les 7 collectivités comparées, 4 ont un coefficient égal à 0,30, et tous sont compris entre 0,25 et 0,665. Le coefficient de 1,70 du Sidru est à 5 fois plus que le cas le plus courant! Ci-après, les taux à la même date pour quelques collectivités : Source (mise à jour en continu) : www.saintgermainsolidaire.fr/change2/ Depuis cette vue, prise au 1er trim. 2011, le taux s est détérioré. Les taux observés pour calculer les intérêts sont les suivants : Mai 2011 : 34% Juin 2011 : 44% Juillet 2011 : 52% Août 2011 : 55% Septembre 2011 : 26% Octobre 2011 : 33% Novembre 2011 : 23% Ces taux reflètent le fixing mensuel, qui a lieu vers le 25 de chaque mois. Entre ces dates le taux calculé par cette formules est monté jusqu à 71,25% le 10 août 2011. La dette Sidru est, non pas un cas de plus de dette dite toxique, mais une situation extrême, très atypique. p. 9 / 16
Notre analyse Ceci posé, nous nous intéressons à la définition de cette dette et aux actions à mettre en œuvre pour sortir de cette situation. Dans un contexte financier contraint, mais qui offrait d autres solutions, le Syndicat a traité des swaps qui, selon nous, sortaient du cadre fixé dans la circulaire de 1992 8. L amplitude des positions suscite ensuite la question suivante : combien a perdu le syndicat, et combien peut-il perdre dans un scénario défavorable mais vraisemblable? Enfin, nous revenons sur la responsabilité des banques et les stratégies possibles de sortie de crise. Une alternative à la hausse des taxes A l origine des difficultés actuelles, l exécutif du Sidru signale une dette importante pour ce type de Syndicat. Cette observation nous semble pertinente, mais pas suffisante pour expliquer la dette toxique du syndicat. Certes, cet incinérateur est en nette surcapacité : les ordures des 15 communes couvrent à peine plus de 50% de la capacité de l incinérateur. Cette explication, ainsi que le leitmotiv de «nous n avions pas le choix», ne nous convainc pas. En effet, l exploitant a toujours pu compléter le tonnage manquant, sans pour autant brader le prix d incinération. L exécutif avait la possibilité, dès 2003, d augmenter la TEOM ou la taxe à l habitant. Cette possibilité était bien réelle dans le territoire du Syndicat, qui a dans l ensemble des taux d imposition relativement bas. Le choix de traiter des swaps, car il s est agi d un vrai choix, est alors apparu comme une alternative à la hausse des taxes. Déclinaison du concept de gestion active au Sidru Nous décrivons dans cette partie les critiques de la gestion active de dette exprimées dans le rapport 2008 de la Cour des Comptes. Taux bas les premières années (les bonifications) La pratique des bonifications dans le cadre d un swap avait été prohibée par la Commission bancaire au début des années 1990, après que des banques l'aient utilisée dans un but d habillage de bilan d entreprises industrielles, dont la comptabilité était alors en couru comme les collectivités locales encore actuellement. Note : Comptabilité «en couru» : cette méthode consiste à comptabiliser les prêts et emprunts en faisant apparaître dans les comptes les revenus et charges de l année en cours, en ignorant le gain ou la perte attendus dans les années futures. L autre méthode est appelée «en valeur de marché». L avantage de la méthode en valeur de marché est de mieux anticiper les gains et pertes futurs et donc de mieux refléter la situation financière globale. Ses inconvénients résident dans une plus grande complexité et une tendance à augmenter l amplitude des cycles économiques. Cet interdit a disparu, mais l objectif des bonifications n a pas changé par rapport à l usage jugé déviant à la fin des années 1980 : il ne s agit pas d un cadeau de bienvenue, mais d un emprunt dissimulé. En effet, les taux bas des 1ères années sont compensés par un risque de voir le taux augmenter les années qui suivent : la banque compense alors son 'cadeau' et se rémunère par une marge substantielle. Cette astuce n'est intéressante que parce que la comptabilité des collectivités locales est simplifiée par rapport à celle des banques et des entreprises. Au lieu de montrer 8 La circulaire du 15 septembre 1992 fixe les conditions dans lesquelles une collectivité peut utiliser des opérations de gestion de sa dette, notamment des swaps. Elle est disponible à cette adresse : http://ps.saintgermain.over-blog.org/pages/documents_officiels-4190643.html Elle a été remplacée par la circulaire du 25 juin 2010, disponible à la même adresse. p. 10 / 16
une dette augmentée du montant de la bonification ou une perte équivalente, elle fait comme si la bonification était un gain sans contrepartie. Pratiquée à grande échelle, cette astuce comptable fait que les comptes ne reflètent pas fidèlement la situation financière de la collectivité. Le Sidru a reçu 6 à 7 millions d euros de bonifications accumulées. Cette somme apparaît dans ses comptes comme un produit financier, alors qu'en réalité c est une avance des banques. Effet de levier C'est le coefficient multiplicateur des formules de taux. Par exemple dans la formule 14,40% - 10 x (Taux 30 ans - Taux 2 ans), c'est le coefficient "10 x". Il se trouve que, depuis 1992, la circulaire interdit très clairement de faire une opération de gestion de dette sur un montant supérieur à la dette. Les banques ont réussi à contourner cette limitation de bon sens par les emprunts et les swaps dits à formule. Lorsque le syndicat paye un flux d intérêt, il paie chaque année le montant de principal multiplié par cette formule, soit : Principal x (14,40% - 10 x (Taux 30 ans - Taux 2 ans)) Cette formule peut être agencée de manière à faire apparaître le vrai montant de principal : Principal x 10 x (1,440% - Taux 30 ans + Taux 2 ans) Cet instrument est en fait un swap de base sur 10 fois le montant de principal de la dette. L exécutif du Syndicat a pu être abusé par cette astuce et ne pas se rendre compte qu'il prenait ainsi une position sur dix fois la dette. Par contre, les banquiers n'ont pas fait cette formule par inadvertance. Ils connaissaient la circulaire et ont choisi de la contourner. Les swaps indexés sur des taux de change sont également à effet de levier. Le Sidru est implicitement acheteur de dollars et d euros et vendeur de francs suisses sur plusieurs fois sa dette 9. Couverture Les collectivités locales ne sont censées faire de la gestion de dette que dans un but de couverture. Se couvrir, cela signifie compenser un risque. La loi autorise les maires et autres exécutifs locaux à faire des opérations financières de gestion de dette seulement si elles répondent à un intérêt général, qui n'est acquis que pour des opérations de couverture. Par ailleurs en comptabilité il n'y a que 2 cas : soit une opération est une couverture, soit elle est spéculative. Rien de répréhensible pour une entreprise à faire une opération spéculative, sauf que sa comptabilisation sera différente (le gain ou la perte latente sera incluse dans le résultat, et non lissé). Pour une collectivité il en va tout autrement : si une opération est spéculative, elle ne peut être justifiée par l'intérêt général et elle ne doit pas être conclue. Le swap conclu en 2003 peut être considéré comme une couverture car, pour une collectivité entièrement endettée à taux fixe, le scénario défavorable est une longue période de taux bas. De plus, cette opération n a ni période de bonification ni effet de levier. Elle est donc bien conforme à l esprit de la circulaire de 1992. Par contre, les 4 opérations qui ont suivi (les 2 swaps de pentes ainsi que l avenant et le nouveau swap de change) ne peuvent être qualifiées de couverture : 9 Pour plus de détails voir l'article «Le risque de change des emprunts toxiques» paru dans la Gazette des Communes le 30 août 2010 p. 11 / 16
D une part, l exécutif du Sidru n a jamais expliqué en quoi une prise de risque sur un taux de change est liée à l activité, très locale, de ce Syndicat D autre part, ces opérations augmentent le risque de la collectivité. La volatilité de la valeur de marché des swaps, sur laquelle nous reviendrons, en atteste. Vente d'options Les contrats signés sont appelés 'swaps', mais en fait toutes les formules conclues par le Sidru sont équivalentes à des ventes d'options, c'est-à-dire que la collectivité couvre un risque pour la banque. Facteur aggravant, les ventes d'options sont cachées aux élus, en tout cas ceux de l assemblée délibérante 10. Selon nos sources, on ne leur a pas dit : «par ce contrat vous vendez des options de change dollar contre franc suisse», on les a glissées dans des transactions baptisées swaps de manière artificielle. Taux de change transformé en taux d'intérêt Ces opérations sont encore plus difficiles à comprendre par les élus locaux. Ils ne savent généralement pas comment convertir un taux de change en taux d'intérêt, et les banques en ont profité pour faire des opérations à effet de levier extrêmement élevé. Cet argument est d autant plus pertinent pour le Sidru qu il ne dispose pas de salarié ayant des compétences en finance. Pour en savoir plus sur cette question, voir l'article «Le risque de change des emprunts toxiques» paru dans la Gazette des Communes le 30 août 2010. Valeur de marché et transparence Les formules tendent à faire apparaître des montants élevés à payer dans 5, 10, voire 20 ans. L exécutif du Sidru ne s'en est pas préoccupé, car sa comptabilité est en couru. Il a d ailleurs avec constance justifié sa gestion active de dette par le montant des bonifications accumulées. Dans le même temps, la valeur de marché des swaps n a été rendue publique qu une fois : en octobre 2008. Elle était alors négative, selon le président du Sidru «d environ 20 millions d euros». Les collectivités ont l'obligation de déclarer l'existence des emprunts structurés dans leurs comptes annuels, mais pas de divulguer leur valeur de marché. Cette opacité incite les élus à tout tenter pour regagner les sommes perdues, au lieu de les limiter. Elle est également encouragée par les banques, qui devraient dévoiler en partie leur marge élevée si la valeur de marché des opérations était régulièrement transmise à leurs clients. Il s'agit d'un usage anormal de cet instrument de gré à gré, dévié de son rôle initial pour devenir un vecteur de spéculation opaque. Il nous semble essentiel que la valeur de marché soit rendue publique de manière régulière, au moins une fois par an, comme le recommandait la Cour dans son rapport 2008 11. Pour notre part, nous estimons chaque trimestre la valeur de marché approximative des swaps et diffusons cette information à tous les élus et citoyens qui en ont fait la demande. Le dernier bulletin paru est annexé à ce document et disponible sur internet 12. 10 Nous ne sommes pas informés des communications entre les banques et l exécutif du syndicat 11 Page 277 : «- améliorer l information comptable : [ ] en retraçant notamment la valeur de marché des emprunts structurés et des produits dérivés souscrits à des fins de couverture, en annexe des comptes ;» 12 http://ps.saintgermain.over-blog.org/article-sidru-l-executif-negocie-alors-que-les-pertes-sont-au-plus-haut- 62941778.html p. 12 / 16
Voici la série de nos estimations de perte latente, c est-à-dire la valeur de marché des swaps les bonifications accumulées : Depuis septembre 2010, la perte latente est supérieure au montant de la dette. Rôle de la crise Les élus imputent souvent les pertes des swaps à la crise survenue en 2007/2008. Cette explication n est que partiellement recevable dans le cas du Sidru : D une part, la perte latente sur les swaps de pente s est produite en 2006, avant la crise. D autre part, les formules indexées sur les taux de change présentaient une large probabilité de perte dès leur date de signature. Par exemple le scénario médian de l EUR/CHF croisait la barrière (1,36) en 2019, soit 10 ans avant la maturité de cet emprunt ; le scénario défavorable montre un déclenchement de l indexation dès début 2011 : p. 13 / 16
Ce graphique montre que le déclenchement de l indexation, et donc un taux à payer par le Sidru supérieur à 18,5%, s est produit plus tôt et plus fortement que prévu. Mais ce n est pas une surprise que l EUR/CHF soit descendu endessous de la barrière pendant la durée du swap. La crise n a fait qu accélérer le mouvement anticipé par les marchés financiers. Il s agit d un scénario certes défavorable, mais plausible dès janvier 2007. Enfin, les taux très élevés observés en 2011 sur le swap sur la formule EUR/USD EUR/CHF n ont aucun caractère exceptionnel ; en effet, les taux de change depuis juin 2007 sont restés compris entre le scénario et le scénario défavorable : C est pourquoi Jean Laurent, alors conseiller municipal de Saint-Germain-en-Laye, avait attiré l attention sur les risques des swaps à formule dès le conseil municipal de novembre 2006, puis envoyé au président du Syndicat plusieurs demandes d informations entre fin 2006 et mi-2007. Les avertissements de l opposition au conseil municipal de Saint-Germain-en-Laye ont donc été exprimés avant le début de la crise, et avant la signature des 2 swaps les plus perdants. Dès septembre/octobre 2007, bien avant que la crise ne contamine le marché des changes, nous avertissions des risques extrêmes de ces swaps, en conseil municipal, par une lettre aux maires de 15 communes et par des articles repris par la presse locale 13. Rémunération des intermédiaires La manière dont le Sidru s est fait conseiller, à la date charnière de 2005, est également surprenante. Le Sidru a émis une annonce de marché à procédure adaptée le 4 juillet 2005. Le 18 juillet, le bureau du Syndicat s est réuni pour sélectionner une des offres reçues. Pour cette prestation, le cabinet Michel Klopfer, dont l'expertise est respectée et qui a de nombreuses références, demandait 6100 HT (7295,60 TTC). Ce montant est assez standard pour une mission de ce type. De son côté, J.M. Rastel demandait 89 000 HT, soit 14,6 fois plus que le cabinet Klopfer. Il avait moins de références. Le tableau présenté au bureau présentait clairement ces éléments, très favorables au cabinet Klopfer. 13 Voir par exemple : http://ps.saintgermain.over-blog.org/article-12898668.html p. 14 / 16
Pourtant le bureau du Sidru a choisi J.M. Rastel pour cette mission. Est-ce lié au fait que le cabinet Klopfer faisait déjà à l'époque une analyse critique de la gestion active de dette? Le compte-rendu du bureau ne mentionne aucune justification de ce choix surprenant... Swap sur le montant de crédit-bail Le crédit-bail n étant pas une vraie dette, on peut être surpris qu un swap ait été conclu sur ce montant également. Puisque la dette du Syndicat se limite du point de vue comptable à la dette propre, le swap sur le montant du crédit-bail n a-t-il pas été conclu en infraction de la circulaire de 1992, alors en vigueur? Amplitude des positions Outre toutes les réserves de principe que nous venons d énumérer, c est l ampleur de la prise de risque qui nous a stupéfiés dès la première lecture des contrats en 2007. Dans notre dernier bulletin trimestriel (valorisation à fin juin 2011), nous mentionnions une valeur de marché voisine de -48 millions d euros pour le swap indexé sur l EUR/CHF. Ce montant peut encore augmenter en cas de baisse de l euro contre franc suisse, mais les risques futurs résident plus dans l autre swap, indexé sur le différentiel EUR/USD - EUR/CHF. En juin 2011, la valeur de marché était sur ce swap de l ordre de -40 millions d euros, contre -13 millions d euros un an auparavant. Cette dégradation de 27 millions d euros est le reflet de l effet de levier très élevé. Ce montant pourrait être amené à se dégrader fortement en cas de baisse du dollar contre franc suisse. Par exemple, si l euro / dollar remonte à 1,60, soit son niveau le plus haut déjà atteint et que le franc suisse est à 1,20 contre euro, le taux à payer serait : 4,68% + 1,70 x (1,60 1,20) = 4,68% + 1,70 x 40% = 72,68% Un scénario similaire s est d ailleurs produit début août 2011, avec un taux à payer supérieur à 70%. Ces scénarios ne sont pourtant pas, loin s en faut, des scénarios extrêmes. La responsabilité des contreparties bancaires Nous l avons souligné à plusieurs reprises dans ce document : autant les élus en charge ont fait de graves erreurs d appréciation, autant on peut considérer qu ils n avaient pas au moment de signer une pleine connaissance des risques qu ils faisaient prendre à leur collectivité. Il n en va pas de même des banques. La circulaire de 1992, référence bien connue dans ce domaine, non seulement n a pas été respectée, mais a été contournée de manière délibérée et pour des montants importants. S agissant d une aussi petite collectivité que le Sidru, il est tout à fait anormal que les banques aient proposé de telles formules sans fournir des scénarios favorables et défavorables, qui auraient permis aux élus de mesurer l ampleur des risques encourus. Stratégies de sortie Considérant les risques de poursuite de la dégradation de la valeur de marché des swaps expliqués ci-dessus, il nous apparaît primordial de trouver une issue aussi rapide que possible à cette situation. La dette doit revenir intégralement à un classement de risque inférieur ou égal à 2C, les seuls qui nous semblent en accord avec «l interdiction de l usage non spéculatif des instruments de couverture» décrite dans la version du 25 juin 2010 de la circulaire d encadrement de la gestion de dette (page 13). p. 15 / 16
Il nous semble inacceptable de sortir des swaps par le paiement de leur valeur de marché actuelle aux banques contreparties. Depuis 2009 nous demandons, par nos interventions en conseil municipal, que ces swaps soient annulés, soit à l issue d une médiation, soit en en contestant la validité devant la justice. Les auteurs Emmanuel Fruchard Mandat électif : Conseiller municipal de Saint-Germain-en-Laye dans le groupe Saint- Germain Solidaire depuis mars 2008. Expérience professionnelle : Ingénieur financier puis responsable Recherche & Développement sur une activité de swaps de taux de 1990 à 1995. Par la suite cadre dirigeant d éditeurs de logiciel financiers, en charge des méthodes de valorisation et de calcul de risque. Actuellement consultant indépendant et chargé de cours dans l enseignement supérieur. Pascal Lévêque Mandats électifs : Conseiller municipal de Saint-Germain-en-Laye et président du groupe Saint-Germain Solidaire depuis mars 2008. Maire-adjoint à la culture puis aux finances à Triel-sur-Seine sur le mandat de 1989. Expérience professionnelle : depuis 2003 Directeur Général d une structure de formation de 106 salariés dans le domaine de l assurance, organisme de branche. De 99 à 2003, DRH au sein d une compagnie d assurances. Avant 2003, divers postes d encadrement au sein de compagnies privés d assurance. Diplômé de l Université de Dauphine. p. 16 / 16