Nouvelles perspectives de l économie mondiale en 2014 : Quelles opportunités d investissement?

NEWSLETTER 15 JANVIER 2014 - ATELIER NGAM Nouvelles perspectives de l économie mondiale en 2014 : Quelles opportunités d investissement? " L année s engage sur une tendance favorable, mais la question est de savoir comment sortir de la bulle de liquidité " A l occasion du 17 e Atelier dédié aux «Perspectives et stratégies d investissement pour 2014», organisé par Natixis Global Asset Management, les experts de ses sociétés de gestion affiliées (Natixis Asset Management, H2O ) ont exprimé leurs vues sur les marchés. Introduit par Pascal Voisin, Directeur général de Natixis AM, et animé par Christophe Point, Directeur de Natixis Global Asset Management Distribution France, ce premier grand rendez-vous de l année a réuni 320 participants. Pascal Voisin Directeur général, Natixis Asset Management Les risques ont changé de nature. Les politiques monétaires sont accommodantes, le risque inflation est faible et les risques systémiques se sont estompés. Les secousses successives qui ont affecté les marchés tout au long de ces dernières années de crise financière se sont progressivement réduites et 2013 fut une année de stabilisation. C est ainsi par exemple que la zone euro a su convaincre de sa pérennité et que les pays périphériques, dont les taux convergent à nouveau vers ceux des pays «core», devraient retrouver progressivement le chemin de la croissance. Aussi, sur les marchés obligataires, nous n anticipons pas, en 2014, un redressement brutal des taux souverains, ni en Europe, ni aux Etats-Unis. Par ailleurs, les investisseurs continueront à être bien rémunérés sur le crédit corporate, au regard de faibles taux de défaut. Dans ce contexte, les actions ont poursuivi leur rebond, même si la progression des résultats des entreprises est restée modeste. Une croissance plus affirmée de leurs bénéfices devrait être un bon catalyseur pour les bourses au cours des prochains mois. Sur le plan économique, une dynamique de reprise a pris forme. Cependant, si elle est impulsée par la croissance américaine, elle n est malheureusement que modestement suivie par les pays européens et les pays émergents restent pour leur part en retrait. Dans cet environnement, les allocations devront prendre en compte la normalisation progressive du prix des actifs. Il reste que, si 2014 s engage sur une tendance plutôt favorable, la question phare que tous les investisseurs doivent avoir en tête est aussi de savoir comment sortir de la bulle de liquidité qui s est constituée. L'Atelier Natixis Global Asset Management du 15 janvier dernier a réuni 320 participants. www.fr.ngam.natixis.com BANQUE DE GRANDE CLIENTÈLE / ÉPARGNE / SERVICES FINANCIERS SPÉCIALISÉS

2014, un nouveau cycle pour l économie mondiale? Après avoir été exposée à de nombreux facteurs d instabilité ces dernières années, l économie mondiale est en train d engager un cycle de reprise synchronisée. Philippe Waechter Directeur recherche économique, Natixis Asset Management Depuis le printemps dernier, la reprise de la croissance gagne peu à peu en robustesse, soutenue par une conjonction de facteurs désormais plus favorables dans les pays industrialisés. Aux Etats-Unis, l amélioration des indicateurs avancés sur la confiance des ménages, l activité manufacturière ou le secteur immobilier, témoigne d un redémarrage de l activité économique plus significatif qu ailleurs, qui devrait permettre au PIB de progresser de 3 % en 2014. Moins de facteurs de risque en Europe En zone euro, la stabilisation de la situation économique doit beaucoup à l apaisement des risques de crise systémique qui Les politiques budgétaires ne sont plus systématiquement contraignantes pour la reprise économique. prévalaient en 2011 et 2012, lorsque le stress sur les dettes souveraines menaçait l unité même de la zone économique. Les pays du sud de l Europe sortent progressivement de la récession, grâce au redressement en cours de leur compétitivité et aux effets bénéfiques de la modération des politiques d austérité budgétaire, qui avaient été déployées au plus fort de la crise. En France, où la reprise économique demeure encore modeste, l inflexion politique observée récemment avec la stabilisation du cadre fiscal des entreprises et davantage de mesures de soutien à ces dernières, devrait permettre de libérer un surcroît de croissance à l horizon 2015-2016. Dans ce contexte de normalisation, la zone euro ne semble plus être un «frein» pour la dynamique économique mondiale et il redevient plus confortable d y orienter des investissements. Les politiques monétaires resteront accommodantes, malgré la baisse des achats d actifs de la FED Plusieurs facteurs d incertitude pourraient néanmoins peser sur la reprise économique. Les pays émergents vont devoir trouver de nouveaux relais de croissance plus autonomes, au moment où la locomotive économique chinoise est en train de rééquilibrer son modèle économique en faveur de son marché domestique (cette évolution explique la modération de la croissance chinoise, qui s établit autour de 7,5 %). Mais surtout, 2014 est l année au cours de laquelle la Réserve fédérale américaine devra gérer le resserrement de sa politique monétaire, tout en veillant à ne pas provoquer de tension trop forte sur les taux obligataires américains, ce qui ralentirait le dynamisme des agents économiques. En Europe et plus encore au Japon, la faiblesse de l inflation reste une préoccupation majeure qui incite les banques centrales à garantir, au contraire, un environnement monétaire encore résolument accommodant pour les trimestres, voire les années à venir. 2 / NEWSLETTER - JANVIER 2014 /// ATELIER NATIXIS GLOBAL ASSET MANAGEMENT

Du portage et peu de défauts sur les marchés obligataires? Le redressement des taux souverains sera modéré des deux côtés de l Atlantique. Le risque reste très bien rémunéré sur le crédit investment grade. Philippe Berthelot Directeur de la gestion crédit, Natixis Asset Management Avec la persistance d une croissance anémique en zone euro, qui ne permet pas d envisager une baisse du taux de chômage, et à l inverse, un rebond de l économie américaine, les investisseurs vont devoir vivre avec une situation de découplage qui nécessitera un pilotage très fin de leurs allocations. Tout d abord, nous ne Nous ne constatons pas de bulle sur les marchés obligataires. constatons pas de bulle sur les marchés obligataires. Grâce à un «tapering» (réduction des rachats d actifs) mesuré de la part de la FED, nous devrions assister à une reprise modérée des taux longs et en particulier de l écart entre le Bund et les Treasuries, qui se situe historiquement à 100 points de base en moyenne. Ils continueront à évoluer autour de leur niveau d équilibre, soit respectivement 2 % et 3 %. La France bénéficie d avantages structurels Concernant la France, malgré une croissance faible et un déficit élevé, sa dette bénéficie d une très grande liquidité, du fait de son statut de pays core et du rôle de collatéral de ses titres sur le marché des dérivés. Ce sont des avantages structurels qui ne seront pas remis en question, même si nous pourrions assister à une légère hausse de son spread, en bas de fourchette aujourd hui à 50 points de base, dans le sillage entre autres des prochaines élections. Les pays périphériques ne sont pas dans la même situation, car de vrais problèmes politiques et budgétaires persistent. Ils mettront plusieurs années à être résolus, même si le risque systémique s est éloigné. Nous considérons par exemple que si la demande sur les syndications d obligations long terme espagnoles a été dernièrement très forte, permettant au spread de descendre sous les 20 points de base, les marchés ont pu faire preuve d une certaine complaisance. Le risque sur le crédit reste encore très bien rémunéré Par ailleurs, dans l univers du crédit corporate, nous ne pourrons pas rééditer les performances à deux chiffres observés en 2013 sur le high yield et les convertibles. Cependant le risque est encore plus que rémunéré sur l investment grade, voire sur le high yield, car les taux de défaut sont à des niveaux historiquement bas, à moins de 3 %, et le resteront au cours de l année. En outre, si dans un contexte de coût de financement extrêmement faible, les volumes d émissions des corporates devraient atteindre à nouveau des records en 2014, ceux des financières vont à l inverse chuter du fait des LTRO. En conséquence, le solde net (émissions remboursements) sur le crédit investment grade sera négatif, ce qui représentera un excellent facteur de soutien pour ce marché. Et il bénéficiera aussi des toujours très importants montants de liquidité dont disposent les investisseurs. WWW.FR.NGAM.NATIXIS.COM / 3

Marchés actions européennes : retour du cash à l'actionnaire La revalorisation des actions européennes devrait se poursuivre en 2014. Avec, cette fois, plus de soutien du côté de la croissance des bénéfices des sociétés et davantage de redistribution aux actionnaires. Yves Maillot Directeur actions européennes, Natixis Asset Management L expansion substantielle des ratios de valorisation a rythmé la progression des actions européennes. L indice Eurostoxx 50 a par exemple vu son PER à 12 mois évoluer de 9 à 13 fois les résultats estimés, entre 2011 et 2013. En revanche, la croissance des résultats des entreprises n a pas représenté le catalyseur haussier qu espéraient les analystes au début de l année 2013. Elle devrait finalement ressortir en zone euro à un niveau quasi nul pour 2013, loin des estimations initiales qui tablaient sur 10 %. Sur la base de cette performance mitigée, l orientation des résultats microéconomiques devrait être bien meilleure en 2014. Dans un environnement économique un peu plus prometteur, l objectif d une croissance bénéficiaire entre 5 et 10 % est très crédible et c est d ailleurs un relai nécessaire à la poursuite de la hausse des cours, après la normalisation récente des primes de risque et des multiples de valorisation. 825 milliards d euros de liquidités dans les sociétés cotées européennes Pendant la crise, bon nombre d entreprises ont engagé des plans de restructuration et d économies pour assainir leur bilan. En 2014 le ratio dette/fonds propres des entreprises européennes sera à son niveau le plus bas depuis 25 ans, ce qui leur permet aujourd hui de disposer d un montant colossal de cash (825 milliards d euros dans les sociétés cotées en Europe). Pour l instant frileux, les dirigeants des sociétés européennes ne devraient pas tarder à réallouer peu à peu ces liquidités. Le rythme des opérations de fusionsacquisitions a donc de bonnes chances de s accélérer en 2014. Pour l actionnaire, cela se traduira aussi par un taux de distribution plus important dans les mois à venir, alors que le rendement moyen des dividendes est déjà assez attractif (à 3,6 % en Europe). De même, aux Etats- Le stress initial de la crise a créé des situations de cash significatives dans le bilan des sociétés cotées. Unis, la distribution de cash a été élevée, plus d une société sur deux au sein du S&P500 a mis en oeuvre un plan de rachat d actions l année dernière. La sélectivité des valeurs est particulièrement discriminante depuis l été 2013 D un point de vue sectoriel, les valeurs financières présentent encore une sous-valorisation qui ne se justifie plus au regard de leurs fondamentaux et des perspectives haussières de leurs résultats dans les prochains mois. Des opportunités existent aussi dans le secteur pétrolier, pénalisé par une activité gourmande en investissements qui a fait chuter les cours de bourse, la décote excessive du secteur semblant avoir touché un point bas. 4 / NEWSLETTER - JANVIER 2014 /// ATELIER NATIXIS GLOBAL ASSET MANAGEMENT WWW.FR.NGAM.NATIXIS.COM / 5

2014, l année de tous les dangers? L abondance de liquidité a été l explication majeure des allocations d actifs, qui ont surpondéré les obligations. Le risque le plus fort serait sans aucun doute celui d un rapatriement des capitaux investis dans les pays émergents. Loïc Cadiou Associé, gérant de portefeuille senior, H2O Asset Management Une approche global macro doit permettre d identifier les risques et le potentiel de différents scénarios sur les marchés. Or, nous sommes aujourd hui dans une phase de digestion de la globalisation, qui a tiré la croissance mondiale et les marchés pendant une dizaine d années. Il y a eu beaucoup d investissements dans les pays émergents, beaucoup d usines nouvelles en Chine par exemple. En conséquence le ralentissement chinois correspond à un ajustement structurel, à une volonté de rééquilibrage du gouvernement. Pour leur part, les Etats-Unis connaissent une période d accélération et la question est de savoir si la confiance du consommateur américain va s aligner sur celle des entreprises. Si c est le cas, l amélioration de la conjoncture Outre- Atlantique sera beaucoup plus rapide que prévue, et après avoir mené une politique monétaire extrêmement expansionniste, la Réserve Fédérale pourrait réagir d une manière disproportionnée au regard des attentes des marchés. Un risque de hausse des taux plus rapide, mais aussi plus violente qu anticipé Le risque pour les marchés obligataires serait ainsi une hausse des taux plus rapide, mais aussi plus violente qu anticipé. Cela provoquerait un choc pour la liquidité mondiale, or l abondance de liquidité a été l explication majeure des allocations d actifs, qui ont surpondéré les obligations, au cours des cinq dernières années. En conséquence, les investisseurs seraient amenés à faire des choix inverses de ceux qu ils ont faits auparavant. Et le risque le plus fort serait sans aucun doute celui d un rapatriement des capitaux investis dans les pays émergents, car il y a encore beaucoup de surinvestissement La Réserve Fédérale pourrait réagir d une manière disproportionnée au regard des attentes des marchés. sur ces marchés. Même si ce risque n est pas pour autant notre scénario central, nous nous devons de le prendre en compte et ainsi de mettre en place des stratégies de protection des portefeuilles, via le recours à des options. De nouveaux risques sont encore mal captés La Banque centrale américaine est la banque centrale du Monde. La politique monétaire mondiale a été très accommodante mais si la conjoncture américaine s améliore, nous entrerons dans une phase plus restrictive, dans une logique de réduction de la liquidité. Ce nouveau monde crée de nouvelles opportunités, il y a des marchés très chers et des marchés peu chers, ainsi que de nouveaux risques qui sont encore mal captés. WWW.FR.NGAM.NATIXIS.COM / 53

Allocation d actifs : vers un portefeuille «centré-réduit» Pour répondre aux exigences d une configuration de marché bien différente de celle des années précédentes, l allocation d actifs des investisseurs devra conserver un biais «risk-on». Mais avec un degré élevé de sélectivité. Franck Nicolas Directeur Investissement et solutions clients, Natixis Asset Management En 2012, dans un contexte d aversion au risque à son paroxysme, les investisseurs avaient pour priorité la protection de leurs portefeuilles face au stress extrême. Après une année 2013 au cours de laquelle la recherche de convexité s est révélée être un thème majeur, une allocation de «normalisation» s impose pour les mois à venir. Une allocation de normalisation L environnement de marché s est stabilisé et cela se traduit par une normalisation du prix des actifs, en premier lieu des actions. Après En 2014, la normalisation du prix de la plupart des actifs va guider les choix d allocation. plusieurs années d une hausse singulière, qui a conduit les indices américains à des sommets historiques, les multiples de valorisation sont à leur juste niveau. En Europe, les actions sont un peu moins «sur-achetées» et réduiront peu à peu l écart par rapport à Wall Street. Sur les marchés obligataires souverains aussi, un rééquilibrage est en marche. Les taux à dix ans européens connaissent une reconvergence, au profit des pays dits périphériques dont la situation économique s améliore graduellement. Quant aux taux longs américains, ils sont actuellement à un niveau d équilibre, autour de 3 %. Il faudra surveiller l influence de la diminution du programme d achats d actifs de la Fed, mais les taux long américains ne devraient pas nécessairement aller beaucoup plus haut. Jouer le découplage des politiques monétaires Dans ce contexte, il faut privilégier une allocation «riskon», mais sélective. Le découplage à venir des politiques monétaires justifie une surexposition au dollar US, qui va s apprécier par rapport à l euro à mesure que la Fed rendra ses conditions monétaires plus restrictives. La livre sterling offre également un potentiel d appréciation en raison du regain de dynamisme de l économie britannique. De son côté, le yen est à sous-pondérer. Concernant les actions des marchés développés, le maintien des politiques monétaires expansionnistes au Japon et en Europe milite en faveur d une surpondération des actifs issus de ces zones économiques. Les profils Small Caps et Low Bêta sont à privilégier. En revanche, il est préférable de rester à l écart des actions des marchés développés d Asie et des titres au profil High Bêta. Sur les marchés émergents, les actions des pays «frontières» (Mexique, Pologne) sont intéressantes pour leur sensibilité à la reprise économique de leurs voisins industrialisés. La Chine et la Corée sont aussi à surpondérer, au détriment de l Inde et du Brésil. Pour sa part, la dette émergente en dollar présente un profil attrayant. ALLER PLUS LOIN Retrouvez les perspectives marchés des experts de Natixis Asset Management sur www.webtv.nam.natixis.com 6 / NEWSLETTER - JANVIER 2014 /// ATELIER NATIXIS GLOBAL ASSET MANAGEMENT

En bref Natixis Global Asset Management se place parmi les quinze premiers asset managers mondiaux en termes d encours sous gestion*. Natixis Global Asset Management rassemble les compétences de plus de vingt sociétés de gestion spécialisées en Europe, aux États-Unis et en Asie pour offrir une large gamme de stratégies et de solutions d investissement, toutes classes d actifs confondues. En s appuyant sur cette organisation multi affiliés originale et sur une plateforme de distribution unique à l échelle mondiale, Natixis Global Asset Management répond ainsi aux évolutions du marché de la gestion d actifs avec des solutions expertes, et à forte valeur ajoutée. GATEWAY INVESTMENT ADVISERS, LLC *Cerulli Quantitative Update : Étude Global Markets 2013, sur la base des actifs sous gestion à la fin 2012. ///// Nous contacter : communication@am.natixis.com www.fr.ngam.natixis.com Application iphone Natixis Global AM www.webtv.nam.natixis.com AVERTISSEMENT Les analyses et les opinions mentionnées dans le présent document représentent le point de vue de l auteur référencé, sont à la date indiquée et sont susceptibles de changer. Il n y aucune garantie que les développements futurs correspondront à ceux prévus dans le présent document. Lorsque la réglementation locale l exige, ce document est fourni uniquement sur demande écrite. Aux pays francophones de l UE, le présent document est fourni aux Clients Professionnels par NGAM S.A. ou sa succursale sous-mentionnée. NGAM S.A. est une société de gestion luxembourgeoise qui est autorisée par la Commission de Surveillance du Secteur Financier, constituée conformément à la loi luxembourgeoise et immatriculée sous le numéro B 115843. Siège social de NGAM S.A. : 51, avenue J.F. Kennedy, L-1855 Luxembourg, Grand-Duché de Luxembourg. France : NGAM Distribution (n.509 471 173 RCS Paris). Siège social: 21 quai d Austerlitz, 75013 Paris. En Suisse, le présent document est fourni aux Investisseurs Qualifiés (Qualified Investors) par NGAM, Switzerland Sàrl. Les entités susmentionnées sont des unités de développement commercial de Natixis Global Asset Management, la holding d un ensemble divers d entités de gestion et de distribution de placements spécialisés présentes dans le monde entier. Bien que Natixis Global Asset Management considère les informations fournies dans le présent document comme fiables, elle ne garantit pas l exactitude, l adéquation ou le caractère complet de ces informations. Natixis Asset Management Société anonyme au capital de 50 434 604,76 Agrément AMF n GP 90 009 - RCS Paris n 329 450 738 21, quai d Austerlitz - 75634 Paris cedex 13 - Tél. +33 1 78 40 80 00 H2O Asset Management L.L.P. est une société de gestion de portefeuille, de droit anglais, autorisée et régulée par le Financial Conduct Authority («FCA»), et enregistrée sous le n 529105. Siège social : 10 Old Burlington Street, London W1S 3AG. WWW.FR.NGAM.NATIXIS.COM / 7

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