Contexte économique mondial Un ralentissement de l économie mondiale Les grandes organisations internationales comme le Fonds Monétaire International (FMI) ou l Organisation de Coopération et de Développement Economique (OCDE) déploient beaucoup d efforts pour prévoir les grandes tendances de l économie mondiale. Les indicateurs composites avancés de conjoncture de l OCDE ont ainsi pour objectif d anticiper l évolution des prochains 6 à 9 mois. Selon cet indicateur, un point de retournement peut être décelé au début du 2 ème trimestre 2010. L indicateur suggère actuellement un ralentissement du rythme de la croissance mondiale. Dans les pays industrialisés, les politiques de stimulation économique mises en place durant la récession de 2008-2009 arrivent à leur terme. Pour des raisons d assainissement budgétaire, elles ne peuvent être prolongées. Les pays émergents, moteurs de la reprise mondiale, prennent de leur côté des mesures destinées à éviter des risques de surchauffe. qui ne signifie pas nécessairement une rechute en récession Si un ralentissement de l économie mondiale semble inévitable, son ampleur reste inconnue. Pour une majorité d observateurs, une croissance modeste, inférieure aux moyennes historiques, reste le scénario le plus probable. Ils comptent sur une reprise des investissements des entreprises et de la consommation des ménages pour soutenir la demande finale. Même s il est minime, le risque d une rechute en récession ne peut toutefois pas être totalement écarté, notamment si la crise des finances publiques s amplifie. Indicateur composite avancé de conjoncture de l OCDE 15 10 5 0-5 01 02 03 0 05 06 07 08 09 10-10 -15 1
Etats-Unis 6-2 02 - -6 USA: GDP YoY change in % Q1 2002 Q1 200 Q1 2006 Q1 2008 Q1 2010 8 6 2 0 US Fed Funds target in % 01 03 05 07 09 L économie américaine aurait-elle heurté un mur invisible? La Fed revoit ses prévisions de croissance à la baisse L économie américaine aurait-elle heurté un mur invisible? Cette question posée par l ancien président de la banque centrale américaine, Alan Greenspan, traduit le sentiment d inquiétude face à la détérioration de plusieurs indicateurs économiques. La croissance économique a atteint 2,% en rythme annualisé au 2 ème trimestre 2010 grâce à la forte reconstitution des stocks et des dépenses d investissements des entreprises. Cette croissance s inscrit toutefois en repli par rapport à la hausse de 3,7% observée au 1 er trimestre 2010. L évolution vers une reprise autonome conduite par le secteur privé ne se déroule cependant pas sans heurts. Malgré les bons bénéfices réalisés, les entreprises privées créent relativement peu d emploi (83 000 en juin) tandis que le secteur immobilier résidentiel stagne depuis l expiration d un programme d incitants fiscaux. Dans ces conditions, la confiance des ménages déprime, et avec elle, les dépenses de consommation. L activité des entreprises perd également de sa vigueur. La jauge d activité dans le secteur manufacturier est tombée en juillet à son plus faible niveau depuis le début de l année et l indice composite des principaux indicateurs avancés de conjoncture a reculé de 0,2% en juin, un deuxième repli en 3 mois, ce qui suggère une croissance plus faible au 2 ème semestre 2010. ING IM table sur des croissances économiques de 2,8% tant pour 2010 que pour 2011 après le repli de 2,% en 2009. La Réserve fédérale a revu à la baisse ses prévisions de croissance pour 2010. Pour son Président, Ben Bernanke, la reprise continue à un rythme lent qui ne nécessite pas de nouvelles interventions immédiates. La banque centrale se dit toutefois être prête à revoir son jugement en cas de rechute en récession. Elle devrait dès lors conserver le taux des Fed Funds, son taux directeur, proche de 0%, pendant une longue période, probablement jusqu au second semestre 2011. 2
Europe Euroland: GDP YoY change in % 2 0-2 - -6 Q1 2002 Q1 200 Q1 2006 Q1 2008 Q1 2010 Euroland: Refi rate in % 5 3 2 1 0 01 03 05 07 09 L économie de la zone euro moins fragile que prévu La zone euro est longtemps apparue comme le point faible de l économie mondiale. La crise des finances publiques grecques a en effet mis en évidence le risque de contagion à d autres pays et la vulnérabilité du secteur bancaire. L assainissement des finances publiques est par conséquent devenu une priorité pour tous les gouvernements de la zone, malgré la fragilité de la reprise en cours. Les hausses d impôt et les moindres dépenses ne manqueront pas de peser négativement sur la croissance dans les prochains mois. Ces perspectives négatives pour la croissance économique ont quelque peu occulté la bonne tenue de l industrie européenne au 1 er semestre 2010. Les commandes industrielles ont augmenté de 3,8 % au mois de mai, le ème mois consécutif de hausse. La production industrielle a également enregistré une hausse de 0,9% en mai. L Allemagne, en particulier, a largement contribué à ces progressions avec une forte hausse de ses exportations en mai. Les indicateurs d activité économique dans les secteurs industriels et des services ont augmenté en juillet, laissant espérer une poursuite de cette dynamique positive au 3 ème trimestre. ING IM table sur une croissance limitée à 1% cette année et à 1,3% en 2011. Les tests de résistance réduisent l incertitude Les inquiétudes portant sur les finances publiques sont quelque peu retombées. L Espagne, l Irlande et la Grèce ont pu lever des fonds sur les marchés obligataires à un coût inférieur à celui fixé par le fonds d aide européen, signe de détente sur les marchés. Pour rassurer les investisseurs sur la solvabilité du secteur bancaire, la Banque Centrale Européenne a fait passer à 91 banques de la zone des tests de résistance à différents scénarios contraires tels qu une faible croissance économique et une crise de la dette souveraine. Seules 7 banques ont échoué : 5 en Espagne, 1 en Grèce et 1 en Allemagne. La BCE a également laissé son taux de refinancement inchangé à 1%. Elle devrait le conserver à ce niveau pendant de longs mois. 3
Asie La hausse du yen menace la reprise Les élections sénatoriales japonaises au début du mois de juillet ont constitué un cuisant revers pour le Parti Démocrate du Japon (PDJ). Ce résultat affaiblit le nouveau Premier Ministre Naoto Kan et menace son objectif de relever la taxe sur la consommation et de réduire la dette publique. De telles mesures risquent en effet de peser sur la croissance économique à un moment ou elle montre des premiers signes d essoufflement. La production industrielle a ainsi chuté de 1,5% en juin par rapport à mai tandis que le taux de chômage augmentait à son plus haut niveau depuis le début de l année à 5,3%. Ces chiffres illustrent une fois encore la forte dépendance de l économie japonaise vis-à-vis de ses exportations et sa vulnérabilité à tout renchérissement du yen. ING IM table sur une croissance économique de 3,2% en 2010 mais de 1,2% seulement en 2011. Dans cet environnement, la Banque du Japon a conservé son taux de financement à 0,1%. Les signes de surchauffe de l économie chinoise disparaissent En Chine, les signes de surchauffe économique disparaissent progressivement. En réponse à une politique monétaire plus restrictive, la croissance des crédits est tombée à 18% sur un an en juin contre 3% au début de l année. Cette réduction de la hausse des octrois de crédit freine la croissance économique. Celle-ci n a été que de 10,3% sur un an au 2 ème trimestre 2010 contre 11,9% durant le trimestre précédent. Les chiffres de juin de la production industrielle et des ventes d automobiles montrent également une moindre croissance par rapport aux mois précédents. Par ailleurs, les prix immobiliers ont reculé de 0,1% en juin par rapport à mai. L inflation a chuté de 3,1% à 2,9%. Dans ces conditions, le gouvernement chinois pourrait alléger les restrictions sur les octrois de crédit et les achats immobiliers d ici la fin de l année. Les économistes d ING IM tablent sur une croissance économique de 10,2% cette année et de 8,3% en 2011. Le ralentissement de la croissance économique chinoise est un objectif nécessaire pour éviter des bulles spéculatives mais périlleux car il survient à un moment où la demande dans les grandes économies industrialisées bat de l aile. La nécessité de donner plus de poids à la consommation domestique en Chine explique les récentes décisions prises par les autorités chinoises pour assouplir le régime des changes.
Stratégie d investissement : allocation d'actifs Regain d attrait pour les actifs risqués en juin Malgré les craintes portant sur un éventuel ralentissement économique et une contagion de la crise des finances publiques, les actifs risqués comme les actions ont retrouvé quelques couleurs en juillet. Simultanément des prises de bénéfices ont été observées sur les valeurs refuges telles que l or ou les obligations gouvernementales allemandes. Le regain d appétit des investisseurs pour les actifs risqués a été soutenu par les diverses mesures prises en Europe pour juguler la crise budgétaire ainsi que par les révisions à la hausse des attentes bénéficiaires des analystes financiers pour les résultats des entreprises internationales en 2010. Ceux-ci devraient croître de près de 3% en 2010, bénéficiant de moindres charges financières, d une maîtrise des coûts opérationnels et d une reprise des ventes. IPCM surpondère légèrement les actions Difficile de rester pessimiste dans ces conditions, d autant plus que la valorisation des marchés d actions reste inférieure aux moyennes historiques. Par rapport aux autres classes d actifs comme les emprunts d Etat, les actions sont également faiblement valorisées. En juillet, IPCM a augmenté la part des actions dans les portefeuilles. Celles-ci passent dès lors d une recommandation de sous-pondéré à légèrement surpondéré par rapport à leur poids de référence. Les obligations font le chemin inverse et sont actuellement sous-pondérées avec une préférence pour les obligations émises par des pays émergents. Les liquidités et l immobilier coté sont en ligne avec leur poids de référence. Asset classes total return in Eur in 2010 YTD 120 116 112 108 10 100 96 31/12/2009 28/02/2010 30/0/2010 30/06/2010 MSCI World S&P World RE JPM Eurgovt 5
Stratégie d'actions 100 95 90 85 80 75 70 MSCI Europe price index: last 12 months 08/09 11/09 03/10 06/10 MSCI USA: last 12months 1200 1100 1000 900 800 08/09 11/09 03/10 06/10 Bons résultats des entreprises au 2 ème trimestre Après avoir enregistré des baisses de cours en mai et juin, les marchés d actions ont retrouvé le chemin de la hausse en juillet. Pour un investisseur de la zone euro, la performance mensuelle des actions internationales a atteint +2.8%. Elle aurait été plus importante encore si le dollar ne s était pas déprécié de quelques 3,8% par rapport à l euro durant cette période. La publication de bons résultats trimestriels des sociétés américaines a donné le ton pour l ensemble des marchés d actions. Un tiers des sociétés de l indice d actions américaines S&P 500 a à ce jour publié ses résultats pour le 2 ème trimestre. La hausse moyenne pondérée des bénéfices par action atteint 58% par rapport au même trimestre de 2009. Les 500 valeurs de l indice devraient achever cette période avec une hausse moyenne pondérée annuelle de 3% des bénéfices. Surpondérer les valeurs émergentes La faible valorisation des entreprises soutient également les marchés d actions. Les marchés émergents présentent par ailleurs toujours une décote de valorisation par rapport aux marchés développés, principalement les marchés américains. Néanmoins, ces pays émergents affichent souvent des finances publiques plus saines et des taux de croissance des bénéfices des sociétés plus rapides. IPCM surpondère actuellement les actions des pays émergents. Il sous-pondère les actions américaines et garde le poids des actions européennes et japonaises en ligne avec leur poids de référence. La reprise des marchés d actions en juillet s est faite au détriment des secteurs défensifs comme les valeurs pharmaceutiques et les valeurs de consommation de base. Au contraire, elle a bénéficié aux secteurs plus cycliques comme les valeurs industrielles, les producteurs de matières premières et les valeurs énergétiques. Parmi les secteurs les plus pénalisés, les sociétés pharmaceutiques ont souffert de leur faible capacité à renouveler leur gamme de médicaments vedettes. 6
Obligations et devises 3,5 3 2,5 GERMANY BENCHMARK BOND 10 YR (DS) - RED.YIELD 08/09 11/09 03/10 06/10 EUR-USD EXCHANGE RATE 1,1 1,2 1,3 1, 1,5 1,6 08/09 11/09 03/10 06/10 Les rendements trouvent un plancher Les rendements obligataires souverains en euro semblent avoir trouvé un plancher. Les perspectives économiques se sont améliorées dans la zone euro alors qu une légère détente se manifestait sur les marchés des dettes des pays périphériques, comme l Espagne ou le Portugal. Les résultats des tests de résistance des banques ont aussi apaisé les craintes sur la santé du système financier européen. Logiquement, les investisseurs ont pris quelques bénéfices sur les obligations souveraines les moins risquées pour se repositionner sur d autres classes d actifs plus rémunératrices comme les actions ou les obligations émises par les pays émergents. Le rendement des emprunts à 10 ans de l État allemand la référence dans la zone euro se situe actuellement à 2,77%, une hausse de 22 points de base par rapport au 1 er juillet. IPCM souspondère légèrement les obligations souveraines dans les portefeuilles. Il préfère diversifier actuellement les portefeuilles obligataires avec des emprunts émis par les pays émergents en devises locales ou en monnaies internationales comme le dollar ou l euro. L euro regagne le terrain perdu Sur les marchés des changes, le mois de juillet a vu le retour gagnant de l euro face au dollar. Les meilleurs chiffres économiques de la zone euro ont contrasté avec la détérioration des perspectives économiques américaines. L euro a également bénéficié des mesures prises pour réduire les risques de crises budgétaires et financières dans la zone. L euro s échange actuellement à 1,298 USD contre 1,227 USD au début du mois et 1,325 USD au 1er janvier. La faiblesse du dollar fut également à l origine d une hausse du yen japonais à son plus haut niveau depuis près de 15 ans face à la devise américaine, à 86,5 yen par dollar. IPCM maintient sa prévision d une hausse graduelle du dollar face à l euro au second semestre 2010. Rédaction achevée le 31 juillet 2010 IPCM 7
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