La dynamique du cycle européen reste robuste en dépit des incertitudes sur la Grèce

CONVICTIONS Conclusions du comité d investissement mensuel de Natixis Asset Management Juillet 2015 ANALYSE MACROECONOMIQUE La dynamique du cycle européen reste robuste en dépit des incertitudes sur la Grèce Analyse du contexte et scénario central ALLOCATION GLOBALE MULTICLASSES D ACTIFS Neutralisation de la surpondération en actions en raison de la montée des risques (Fed, Grèce, Chine) Analyse et allocation stratégique et tactique Zoom sur OBLIGATAIRE L accord en Grèce réduit temporairement les risques. Les taux allemands restent un peu élevés en raison du resserrement de la Fed attendu en septembre. Les spreads souverains et de crédit ont diminué mais les flux sont peu nombreux. ACTIONS EUROPEENNES Nous restons positifs sur les actions européennes en raison de l amélioration de l environnement macro-économique en Europe. Etant donné les fortes incertitudes qui demeurent quant à l approbation des réformes par les parlements Européens et Grec en particulier, nous restons prudents à court terme et privilégions des retours d achats opportunistes. TAUX GLOBAL EMERGENTS Des marchés émergents relativement immunes à la Grèce et à la baisse des actions chinoises

ANALYSE MACROECONOMIQUE Recherche économique Tout au long du mois de juin et jusqu'à la mi-juillet, les investisseurs ont été conditionnés par le bras de fer entre la Grèce, le FMI, l'union Européenne et la BCE. Chacun était attentif à un éventuel dérapage qui aurait été pénalisant pour l'ensemble de la zone. L'accord trouvé ne satisfait personne totalement mais il permet de trouver des solutions dans un cadre institutionnel a priori stable. Jusqu'à présent ces craintes n'ont pas eu d'effet clair sur la macroéconomie notamment en zone Euro où la reprise se poursuit. Scénario macro central Economie américaine La croissance américaine a repris une allure modérée après un premier trimestre légèrement négatif. Les ménages sont un support significatif de cette amélioration. Dans le même temps les ventes de maisons se sont accélérées, ce qui devrait se traduire par une hausse de l'investissement résidentiel. En revanche, l'investissement des entreprises reste fragile. Le profil des commandes de biens d'équipement ne plaide pas pour une hausse significative. L'économie retrouve la tendance observée depuis la reprise au T2 2009 soit une progression de 2.2% en taux annuel. Economie Chinoise Sur un an, la croissance de l'économie a été stable entre le premier et le deuxième trimestre de cette année à 7% sur chacun des 2 trimestres. On relève cependant la forte contribution des activités financières au cours du printemps, soit au moment où la bulle constatée sur le marché des actions s'accentuait. Au cours de l'été, après l'éclatement de la bulle, le profil de la croissance sera davantage porté par les composantes habituelles (consommation et investissement) dont le profil traduit une économie peu dynamique malgré les interventions des autorités. Economie globale Enquêtes PMI/Markit et ISM Les enquêtes menées auprès des chefs d entreprise révèlent une progression modérée de l activité mondiale. Elle reste tirée par les pays développés. Aux Etats-Unis, l indice ISM a poursuivi son rebond entamé au mois de mai. En zone Euro, la reprise se poursuit. L activité a tendance à se modérer au Royaume-Uni et se stabiliser au Japon. Elle continue de se contracter dans les BRIC. Enquêtes Pays Emergents Economie de la zone Euro Les chiffres de la zone Euro n'ont pas été perturbés outre-mesure par la dramaturgie qui se jouait à Athènes. Les enquêtes menées auprès des chefs d'entreprise sont toujours robustes et la trajectoire des crédits aux entreprises traduit désormais une croissance positive et cela devrait se prolonger au regard de l'enquête de la BCE auprès des banques commerciales. Derrière ces chiffres, la dynamique de l'investissement se met en marche et devrait s'améliorer au cours des prochains mois, c'est une étape essentielle pour l'accélération dans la durée du cycle de la zone Euro. L indice d activité des pays émergents demeure inférieur à 50, signalant une contraction du secteur manufacturier. C est le même constat pour l indice BRIC. Au sein de ce dernier, seule l Inde voit une progression de son activité, à un rythme plus modéré en juin. En Chine, en Russie et d une manière beaucoup plus prononcée au Brésil, l activité continue de se détériorer ce qui pèse sur la dynamique de l économie mondiale.

Indicateurs Croissance et inflation Croissance moyenne Inflation Moyenne 2012 2013 2014 2015 2016 2012 2013 2014 2015 2016 USA 2.3 2.2 2.4 2.1 2.4 2.1 1.5 1.6 0.3 1.5 Japon 1.7 1.6-0.1 0.9 1.4 0.0 0.4 2.7 0.6 0.6 Zone Euro -0.7-0.4 0.9 1.5 1.9 2.5 1.4 0.4 0.1 0.8 Royaume Uni 0.7 1.7 2.8 2.6 2.5 2.8 2.6 1.5 0.1 1.3 Chine 7.8 7.5 7.4 6.8 6.5 2.6 2.6 2.0 1.3 1.3 France 0.4 0.4 0.4 1.2 1.6 2.0 0.9 0.5 0.1 0.7 Taux directeurs Source : Recherche économique / Natixis AM Fin d'année Politique Monétaire Taux d'intérêt de long Terme (10 ans) 2012 2013 2014 2015 2016 2012 2013 2014 2015 2016 USA 0-0.25 0-0.25 0-0.25 0.25-0.50 0.75-1 1.7 3 2.2 2.2-2.5 2.4-2.8 Japon 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.8 0.7 0.3 0.2-0.5 0.2-0.5 Zone Euro 0.75 0.25 0.05 0.05 0.05 1.2 1.95 0.5 0.3-0.8 0.7-1.3 Royaume Uni 0.5 0.5 0.5 0.5 0.75-1 1.8 3.1 1.8 1.6-2.2 2-2.5 Source : Recherche économique / Natixis AM Focus Politique monétaire L'inflation ne s'accélère toujours pas et le repli du prix du pétrole attendu après l'accord avec l'iran devrait se traduire par une tendance légèrement baissière. Les chiffres relatifs au taux d'inflation sous-jacent sont modérés partout n'incitant pas les banques centrales à durcir le ton très rapidement. On notera aussi que le taux d'inflation au Japon est désormais voisin de 0.4-0.5% (total et sous-jacent) et est très éloigné de l'objectif de 2% fixé par la banque centrale japonaise. Les abenomics cherchent un second souffle. En zone Euro, la BCE ne modifiera pas le cadre de taux d'intérêt bas qu'elle avait défini en juin 2014 et ses achats d'actifs, davantage élargi aux agences gouvernementales désormais, seront maintenus jusqu'en septembre 2016 au moins. La Fed, par la voix de Janet Yellen, a, une fois encore, réitéré sa volonté de remonter ses taux d'intérêt en 2015. Ce mouvement, que ne justifie pas franchement la dynamique de l'activité et le dollar élevé, sera limité en 2015 et ne prendra pas une ampleur excessive en 2016. Cependant, elle souhaite reprendre la main et le long temps qu'elle met à annoncer son changement reflète la volonté de ne pas brusquer les anticipations des investisseurs et des ménages. Il faudra par la suite qu'elle adapte sa communication. Quant au point de départ dans ces conditions: ce sera 2015 mais septembre ou décembre n'est pas très important.

ALLOCATION GLOBALE MULTICLASSES D ACTIFS Pôle d expertise Investissement et solutions clients Face à la montée des risques (Fed, Grèce, Chine), nous réduisons à la neutralité notre exposition globale aux actions, tout en conservant une surexposition aux actions des pays développés contre actions émergentes. Portefeuille modèle théorique Les vues utilisées pour construire le portefeuille modèle sont cohérentes avec celles des spécialistes, mais peuvent aboutir à des pondérations relatives au benchmark différentes de celles des portefeuilles modèles mono-classe d actif.

Scénario central allocation globale Taux En zone Euro, après avoir longtemps espéré un accord à l arraché entre la Grèce et ses créanciers, l annonce surprise du référendum au beau milieu des négociations de la dernière chance pour éviter le défaut grec tétanise les marchés. Cette annonce a provoqué un écartement relativement modéré des spreads des souverains périphériques menacés par une possible contagion. L évolution du Bund est imprévisible : traditionnellement apprécié comme valeur refuge en cas de crise par les investisseurs de la zone Euro, son appréciation reste limitée. Les investisseurs hors zone Euro sont vendeurs préférant la sécurité du T-note et du dollar américain et les flux semblent s équilibrer. A l opposé des tensions politiques en zone Euro, l activité se redresse graduellement aux Etats- Unis. Le communiqué de la FED du 18 juin fait état de l amélioration de la consommation des ménages et du marché du travail. Le consensus se renforce pour une première hausse des taux en Septembre. Enfin, les marchés du crédit subissent des conditions de liquidités difficiles notamment lors des phases de correction. 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% Cycle mondial Pays émergents*: imports de biens d'investissement (%g.a.) Source: Bloomberg, Datastream 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 Le croissance mondiale est freinée par le retournement de l investissement dans les pays émergents. Actions Si le stress lié aux négociations entre la Grèce et ses créanciers devient plus aiguë depuis l annonce du référendum, les actions de la Zone Euro affichent des performances en ligne avec les autres marchés sur le mois de juin et conservent une large avance depuis le début d année. Nous avons néanmoins préféré la prudence, réallouant depuis début mai nos investissements euro vers les actions américaines et japonaises. Nous restons sous-pondérés sur les actions asiatiques hors Japon et sur les marchés émergents par rapports aux marchés développés. Devises La parité Euro / Dollar évolue toujours autour de 1.10$ et la volatilité est toujours de mise avec la situation grecque. Nous pensons toujours qu un rebond de l euro est possible à moyen terme, notamment avec des perspectives de resserrement monétaire moindre aux Etats Unis à l horizon 2016, mais conservons une vue tactique neutre. Marchés Marchés actions: prix des indices en monnaie locale 130 125 120 115 110 105 100 95 90 85 Indice S&P 500 (Etats-Unis) EuroStoxx (zone euro) Source: Bloomberg 80 01/13 04/13 07/13 10/13 01/14 04/14 07/14 10/14 01/15 04/15 07/15 Les incertitudes grecques nourrissent la volatilité sur les actions européennes. Matières premières Le brut est repassé dans le rouge en juin avec les inquiétudes sur la surabondance de l offre et l impact sur la croissance européenne d une éventuelle sortie de la Grèce de la zone euro. Les métaux industriels ont fait les frais de la baisse de la demande chinoise. A l inverse, les matières premières agricoles se sont envolées (+15,5%). Les pluies abondantes aux US et insuffisantes en Europe ont fortement impacté les rendements des deux côtés de l Atlantique.

OBLIGATAIRE Pôle d expertise Taux L accord en Grèce réduit temporairement les risques. Les taux allemands restent un peu élevés en raison du resserrement de la Fed attendu en septembre. Les spreads souverains et de crédit ont diminué mais les flux sont peu nombreux. Analyses de marchés & perspectives L accord sur la Grèce éloigne le risque d une sortie du pays de la zone euro. Les modalités du troisième plan d aide offre cependant peu de certitudes sur la capacité de la Grèce à retrouver la croissance. La réaction des marchés financiers est finalement très faible. Les spreads périphériques ont effacé l écartement précédent revenant vers 120 pdb sur les 10 ans en Italie ou en Espagne. L absence de flux est symptomatique d un accord qui ne résout rien. Le marché de taux apparaît également sans tendance. Le 10 ans allemand offre une décote limitée à 10 pdb environ par rapport à sa valeur d équilibre (0,76%). La pentification du 5-10 ans (72 pdb) depuis mi-avril reste intacte. La communication de la Fed semble préfigurer une première hausse des taux en septembre. Les taux longs européens intégreront probablement une prime liée au resserrement monétaire aux États-Unis. En termes d allocation, nos expositions en dettes souveraines périphériques sont maintenues. Certains segments de maturités sur les pays core (Pays-Bas, France) offre de la valeur relative face à l emprunt allemand. En revanche, le ralentissement des achats de covered bonds de la BCE réduit l attractivité de la classe d actifs. Nous optons pour la neutralité ainsi que sur les agences. Le crédit demeure sous pression. L allongement des maturités et la faible capacité des teneurs de marché à apporter de la liquidité dégrade les spreads en particulier sur les échéances longues. Nos positions TAUX MOYEN ET LONG TERME Sur les fonds souverains nous avons géré tactiquement les mouvements récents: notre surexposition sur l Allemagne cherchait à couvrir le risque d une contagion du cas Grec sur les dettes périphériques, notre surexposition sur l Espagne qui a été réduite en Juin. Cet été, l absence de flux (ventes ou achats) pourrait favoriser, comme en avril et comme souvent en période estivale, une volatilité plus importante et des mouvements techniques. Les élections portugaise et espagnole dans les mois à venir pourraient alimenter de nouvelles craintes politiques mais les marchés obligataires semblent accorder une grande confiance à la BCE en cas de remous. TAUX MONÉTAIRES Le 03 juin la BCE a laissé ses taux directeurs inchangés: refi" à 0.05%, taux de facilité de prêt marginal à 0.30% et taux de facilité de dépôt à -0.20%. Lors de sa conférence de presse Mr Draghi a réaffirmé que les mesures (QE) mises en place par l'institution seraient menées à leur terme selon le calendrier prévu jusqu en septembre 2016. La BCE a en outre étendu son programme de rachat de dettes aux obligations d'entreprises publiques de la zone euro intervenant sur les marchés d'infrastructures ou de l'énergie commençant ainsi à s'engager sur la voie du rachat de dettes corporates. Toutefois les marchés obligataires et actions de la zone euro ont continué d enregistrer une très forte volatilité. Ainsi le taux de rendement du Bund 10 ans est-il passé de son plus bas de mi-avril à 0.073% à 0.485% fin mai puis à 0.76% fin juin après avoir touché un point haut à 0.92% et cela en raison des incertitudes liées au referendum grec pouvant conduire ce pays à une sortie de la zone euro. En revanche les taux et spreads du marché monétaire ont poursuivi leur mouvement de baisse. La moyenne de l'eonia s'affiche en baisse à -11.9bps en juin contre -10.6bps en mai. Dans ce contexte l allocation TF du portefeuille modèle «tactique» se situe dans la fourchette [80%;100%]. Concernant le choix des actifs, la gestion maintient son objectif de diversification sur les émetteurs "corporates".

Portefeuille souverain VUE GLOBALE 06/2015 07/2015 Duration - euro : surexposition - euro : neutre Courbes - aplatissement - aplatissement Indexées Sélection pays - taux réels euro : neutre - taux réels euro : neutre core Surpondérer Surpondérer La sélectivité reste importante dans nos choix pays avec une forte différence entre l Allemagne, les autres pays Core et les pays périphériques. semi-core Surpondérer Surpondérer périphériques Surpondérer Surpondérer CRÉDIT Nous maintenons un biais positif sur le marché du crédit. Récemment, les spreads se sont écartés et ont été très volatils sur fond d'incertitude forte sur le futur de la Grèce au sein de la zone Euro. Cependant, les niveaux de valorisation actuels sont attractifs. Dans le cadre d'un scenario adverse de sortie de la Grèce de la zone Euro, nous pensons que la BCE pourrait mettre en œuvre des mesures pour limiter la contagion aux pays périphériques.la liquidité reste faible sur le marché secondaire. Le spread moyen contre Libor de l'indice Barclays Euro Aggregate Corp index s'est écarté sur le mois de 19bps à 85bps, sa performance mensuelle est négative de 1.97%. Vues crédit euro à 2 mois VUE GLOBALE 06/ 2015* 08/ 2015* VUE SECTORIELLE IG 06/ 2015 * 08/ 2015 * Covered** = + Cycliques = = ABS + + Défensives = = Corporate High Yield Corporate Investment Grade + + Financières + + + =/+ Banques subordonnées Banques séniors + + + + Convertibles +/+ +/+ Assurances + + Convertibles : Notre vue positive demeure forte dans une vision à moyen terme. A court terme nous n excluons pas de la volatilité compte tenu de l environnement incertain. La volatilité implicite des convertibles a légèrement baissé pour se stabiliser sur un niveau historiquement juste. Le marché primaire milite pour des valorisations fortes. Nous conservons une exposition en delta supérieure au benchmark autour de 10bp. High Yield : Nous restons positifs sur le marché du high yield car ce sont des risques exogènes qui impacte la volatilité du marché et non une remise en cause de la qualité de crédit. Nous sommes positifs sur les fondamentaux high yield, les flux sont relativement résistants et le primaire attend une stabilisation du marché pour se rouvrir. La valorisation représente aujourd hui un point d entrée pour un investisseur qui croit en la résolution du problème grec * Applicable jusqu à

TAUX EMERGENTS Des marchés émergents relativement immunes à la Grèce et à la baisse des actions chinoises Analyses de marchés & perspectives Le non remboursement par la Grèce fin juin de son prêt au FMI a été le principal évènement du mois même si cela n était pas une véritable surprise. La baisse du marché actions chinoises a également été un évènement majeur. Fin juin, la Banque centrale de Chine annonçait toute une série de mesures d assouplissement monétaires afin de stabiliser le marché. La plupart des marchés actions asiatiques étaient également sous pression entrainant de fait les devises associées à la baisse. Le crédit souverain EM était relativement immune à ces évènements même si le spread s élargissait légèrement. Le carry continue d offrir de la protection et la quasi absence d émissions constitue un solide facteur technique. Sur le mois l indice EMBIG global Diversified sous performait de 1.56%, l Investment grade de 1.85% et le high yield de 1.14%. La dette locale quant à elle retraçait de 1.22% même si aucun évènement spécifique n était à signaler. Des taux d intérêt plus élevés, une incertitude croissante supportaient le dollar US qui gagnait du terrain contre l ensemble des devises. Sur juin, l indice EMFX baissait de 0.85%. Flux cumules sur les fonds Taux dette pays développés et pays Emergents -Flux DM : le début d un retournement? -Flux EM : désormais stables après les importantes sortie sdde 2013 et 2014 Nos positions SCÉNARIO CENTRAL Nous continuons à penser que les taux d intéret US devraient rester cappés mais sous pression haussière. Nous continuons d être sous exposés en duration et favorisons toujours le high yield même si nous reconnaissons que certains émetteurs IG commencent à avoir de la valeur. Nous n avons aucune diversification sur les taux locaux et l EMFX. Globalement nous avons toujours un bais positif sur la dette externe. Principaux risques associés Le risque principal n est plus celui de la hausse des taux US mais celui d une crise en Europe liée à une non résolution de la situation grecque.

ACTIONS EUROPEENNES Pôle d expertise Actions européennes Nous restons positifs sur les actions européennes en raison de l amélioration de l environnement macro-économique en Europe. Etant donné les fortes incertitudes qui demeurent quant à l approbation des réformes par les parlements Européens et Grec en particulier, nous restons prudents à court terme et privilégions des retours d achats opportunistes. Analyses de marchés & perspectives Evolution du MSCI Europe Small Caps / MSCI Europe DNR Volatilité implicite Euro Stoxx 50 / S&P 500 Source : Bloomberg Source : Bloomberg Nos positions SCÉNARIO CENTRAL En raison du momentum positif sur l environnement macroéconomique en Europe et malgré les incertitudes économiques, sociales et politiques en Grèce, nous restons positifs sur les actions européennes. Dans notre allocation sectorielle, nous privilégions les secteurs de la Consommation Durable (Automobile, Media) mais sommes neutres sur les valeurs du Luxe dont les résultats sont pénalisés par les effets de change. Nous maintenons notre surpondération des secteurs de la Santé/Pharmacie, des Banques, des Télécommunications (pour le rendement et la consolidation) et dans la Technologie des Software et des Services. Nous sommes neutres sur l Energie, les Matériaux, la Consommation non durable, l Assurance et l Immobilier. Nous sous pondérons les biens d équipement et les Utilities. Nous ne privilégions pas de zone géographique et n adoptons pas de biais de capitalisation boursière. Principaux risques associés Approbation des réformes grecques par les parlements européens. Situation économique, sociale et politique en Grèce. Evolution de la zone Euro. Situation économique en dehors de l Europe. Evolution des politiques monétaires en Europe et aux Etats-Unis. Evolution de la parité de change Euro/USD. Evolution du prix du pétrole.

NATIXIS ASSET MANAGEMENT En bref Avec 333,5 milliards d'euros sous gestion et 648 collaborateurs (1), Natixis Asset Management se place aux tout premiers rangs des gestionnaires d'actifs européens. Natixis Asset Management offre à ses clients (investisseurs institutionnels, entreprises, banques privées, distributeurs et réseaux bancaires), des solutions sur mesure, innovantes et performantes, organisées autour de 6 grandes expertises de gestion : Taux : couvre l ensemble de l univers obligataire européen : monétaire, souverain, crédit, inflation, aggregate, convertibles ; Actions européennes : délivre une gestion fondamentale active et propose une gestion value sur les segments des grandes, moyennes et petites capitalisations européennes ; Investissement et solutions clients : offre des produits et services sur mesure en gestion d allocation globale, notamment pour le compte de clientèles institutionnelles, de grandes entreprises, de banques et de compagnies d assurance vie. Global émergent développé par Emerise (2) : offre une gestion active et bottom-up sur les actions émergentes ; Structurés et volatilité développé par Seeyond (3) : propose des solutions innovantes cherchant à allier la recherche de performance et de réduction du risque à travers une offre de gestion structurée, allocation d actifs flexible, gestion active de volatilité, gestions modélisées actions et active protégée. Investissement responsable développé par Mirova (4) : propose une approche globale de l investissement responsable : actions, taux, financement des infrastructures, Impact investing (5) et conseil en vote et engagement. L offre de Natixis Asset Management est commercialisée par la plateforme de distribution mondiale de Natixis Global Asset Management, qui offre un accès aux expertises de plus de vingt sociétés de gestion présentes aux États-Unis, en Asie et en Europe. (1) Source : Natixis Asset Management 31/03/2015. (2) Emerise est une marque de Natixis Asset Management et Natixis Asset Management Asia Limited, basée à Paris et Singapour (3) Seeyond est une marque de Natixis Asset Management. (4) Mirova est filiale à 100% de Natixis Asset Management. (5) Impact investing : gestion à fort impact social/environnemental.

CONTRIBUTEURS Michael AFLALO - directeur Solutions institutionnelles et réseaux - Pôle d expertise Investissement et solutions clients Philippe BERTHELOT - directeur Crédit - Pôle d expertise Taux Emmanuel BOURDEIX - codirecteur des gestions de Natixis AM - Responsable du pôle d expertise Seeyond en gestions de volatilité et produits structurés Axel BOTTE - stratégiste obligataire - Pôle d expertise Taux Olivier DE LAROUZIÈRE - directeur Obligataire - Pôle d expertise Taux Laurence FRÉTILLE - product specialist - Pôle d expertise Actions européennes Raphaël GALLARDO - stratégiste - Pôle Investissement et solutions clients Ibrahima KOBAR - codirecteur des gestions de Natixis AM - Responsable du pôle d expertise Taux Brigitte LE BRIS - directeur Taux internationaux et devises - Pôle d expertise Taux Yves MAILLOT directeur Actions européennes - pôle d expertise Actions européennes Franck NICOLAS directeur Investissement et solutions clients pôle d expertise Investissement et solutions clients Alain RICHIER - directeur Monétaire - Pôle d expertise Taux Philippe WAECHTER - Directeur recherche économique Coordination : Pôle Investissement et Solutions Clients de Natixis Asset Management Direction de la Communication Source : Comité d investissement stratégique

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