REPONSE DE L AMF A LA CONSULTATION DE LA COMMISSION EUROPEENNE SUR LE LIVRE VERT PORTANT SUR LE CADRE DE LA GOUVERNANCE D ENTREPRISE DANS L UE

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1 Le 22 juillet 2011 REPONSE DE L AMF A LA CONSULTATION DE LA COMMISSION EUROPEENNE SUR LE LIVRE VERT PORTANT SUR LE CADRE DE LA GOUVERNANCE D ENTREPRISE DANS L UE REMARQUES INTRODUCTIVES L'Autorité des marchés financiers (ci-après «l AMF») a notamment pour mission de réglementer les opérations financières et l'information diffusée par les sociétés cotées. Ainsi, l'amf supervise et contrôle l'information délivrée, en veillant à ce qu'elle soit précise, sincère, exacte et diffusée à l'ensemble de la communauté financière. De manière plus spécifique, l AMF établit chaque année un rapport en matière de gouvernement d entreprise et de contrôle interne (ci-après «le rapport sur le gouvernement d entreprise») sur la base des informations publiées par les personnes morales ayant leur siège statutaire en France et dont les titres financiers sont admis aux négociations sur un marché réglementé 1. Les sociétés cotées sont, en effet, légalement tenues de présenter dans leur rapport annuel une déclaration sur leur gouvernement d entreprise. Cette déclaration doit désigner le code de gouvernement d entreprise éventuel auquel la société décide de se soumettre volontairement et les modalités de ce code qui ne sont pas respectées par la société et les raisons pour lesquelles celle-ci a décidé d y déroger («appliquer ou expliquer»). Pour la bonne information des actionnaires, les sociétés cotées doivent donc être transparentes à ce sujet, via le rapport du président relatif aux conditions de préparation et d organisation des travaux du conseil et les procédures de contrôle interne mises en place par la société. Les associations professionnelles ont élaboré en France des codes de référence. On peut mentionner à cet égard le code AFEP/MEDEF de gouvernement d entreprise des sociétés cotées ainsi que le Code MIDDLENEXT pour les valeurs moyennes et petites. Ces codes contiennent des recommandations à destination des sociétés et de leurs organes de gouvernance. Le rapport sur le gouvernement d entreprise de l AMF vise à examiner la bonne application des dispositions légales et réglementaires en matière de gouvernement d entreprise et de rémunération des dirigeants mais également des dispositions du code de gouvernance auquel les sociétés ont choisi de se référer. Dans ce cadre, l AMF formule des recommandations permettant une meilleure application de l ensemble de ces dispositions. L AMF exprime également des pistes de réflexions dont l objet est d inciter les associations professionnelles à se saisir de thèmes en vue d améliorer leur code. L AMF estime que les constats réalisés et les réflexions engagées en matière de gouvernance d entreprise, en particulier dans le cadre de l élaboration de son rapport annuel sur le gouvernement d entreprise, sont susceptibles de contribuer aux travaux conduits par la Commission européenne. Afin de répondre aux 25 questions posées par le livre vert, l AMF s est également appuyée sur sa qualité d autorité de régulation des sociétés de gestion de portefeuilles (SGP) et sur les travaux spécifiques qu elle a conduits en 2011 sur les agences de conseil en vote. En pratique, l AMF a apporté des réponses à l ensemble des questions posées par la Commission européenne, en regroupant, le cas échéant, certaines d entre elles. 1 En application de l article L du code monétaire et financier. 1

2 A titre liminaire, l AMF estime que les dispositions en matière de gouvernance d entreprise doivent être appréhendées dans le cadre plus général du droit des sociétés, lequel est peu harmonisé aujourd hui en Europe. Par conséquent, les initiatives européennes en la matière doivent tenir compte des contextes législatifs nationaux. L AMF estime, enfin, qu il est important que les thèmes abordés par la Commission européenne ne soient pas traités isolément les uns des autres afin qu un équilibre entre les intérêts des différentes parties prenantes puisse être atteint. QUESTIONS D ORDRE GENERAL Question 1 : Les règles fixées par l UE en matière de gouvernance d entreprise devraient-elles tenir compte de la taille des sociétés cotées? Comment? Faudrait-il mettre en place un régime différencié et proportionné pour les petites et moyennes entreprises cotées? Y aurait-il des définitions ou des seuils appropriés à retenir? Dans l affirmative, veuillez indiquer, le cas échéant, comment les adapter aux PME lorsque vous répondrez aux questions ci-dessous. S agissant des règles de gouvernement d entreprise prévues par les codes auxquels se réfèrent les sociétés, l AMF estime que les sociétés doivent appliquer des principes communs mais elle admet cependant une approche proportionnée adaptée à la structure et aux caractéristiques propres des valeurs moyennes et petites. Ces sociétés se caractérisent en effet par leur taille et l existence d un actionnariat de référence important dépassant souvent la majorité du capital, familial ou entrepreneurial. La direction de l entreprise est, par ailleurs, assurée le plus souvent par les représentants des actionnaires majoritaires. A cet égard, les valeurs moyennes et petites, sociétés dont la capitalisation est inférieure à 1 milliard d euros, ont la possibilité de se référer en France à un code de gouvernement d entreprise qui tient compte de ces spécificités 2. L AMF estime que d éventuelles règles européennes devraient adopter une approche analogue. Question 2 : Conviendrait-il de prendre des mesures au niveau de l UE en ce qui concerne la gouvernance d entreprise des sociétés non cotées? L UE devrait-elle se concentrer sur des mesures visant à promouvoir l élaboration et l application de codes volontaires pour les sociétés non cotées? L AMF considère que la priorité doit être donnée aux sociétés dont les titres financiers sont admis aux négociations sur un marché réglementé. En effet, au regard des critères de cotation de ces marchés, ces sociétés font l objet d une large diffusion de leurs titres de capital. Par ailleurs, le spectre d investisseurs (des particuliers aux institutionnels) sur ces marchés est très large. La cotation s accompagne donc d une plus grande responsabilisation des sociétés et entraine des besoins spécifiques en matière de gouvernance. Des réflexions pourront par la suite être menées pour savoir dans quelles mesures ces principes de gouvernance pourraient être étendus à d autres types de sociétés. 1. CONSEILS D ADMINISTRATION Question 3 : L UE devrait-elle prendre des mesures visant à assurer une séparation claire entre la fonction et les responsabilités du président du conseil d administration, d une part, et celles du directeur général, d autre part? En France, la loi 3 permet aux sociétés à conseil d administration de dissocier les fonctions de président et de directeur général ou de les confier à une seule et même personne. L AMF ne privilégie aucune structure de gouvernance spécifique mais recommande, s agissant de l information à donner au marché, que les sociétés cotées expliquent les éventuels changements de gouvernance qu elles mettent en œuvre, en particulier lorsqu elles fusionnent les fonctions de président et de directeur général après les avoir dissociées. 2 Code MIDDLENEXT de gouvernement d entreprise pour les valeurs moyennes et petites de décembre Article L du code de commerce. 2

3 L AMF constate que certaines sociétés à conseil d administration ont décidé, lorsque les fonctions de président et de directeur général sont exercées par la même personne, de confier à un administrateur, qualifié «d administrateur référent», des missions en matière de gouvernement d entreprise et de prévention de conflits d intérêts. L AMF estime que la nomination d un administrateur référent, qui doit être un administrateur indépendant, constitue une des pistes de réflexion intéressante, permettant notamment de prévenir d éventuels conflits d intérêt, à condition qu il dispose de pouvoirs et des moyens adaptés à ces missions. En outre, l AMF est favorable à ce que les sociétés dont les fonctions de président et de directeur général sont dissociées définissent clairement les rôles et missions de chacun, ainsi que la manière dont ces rôles et missions sont pris en compte pour la fixation de leur rémunération respective, et le communiquent de manière détaillée aux actionnaires. Question 4 : Les politiques de recrutement devraient-elles définir plus précisément le profil des administrateurs, y compris du président, afin de garantir qu ils possèdent les compétences nécessaires et que la composition du conseil d administration présente une diversité suffisante? Dans l affirmative, quelle serait la meilleure manière de procéder, et à quel niveau de gouvernance (national, de l UE ou international) faudrait-il intervenir? En France, la loi 4 exige que les références professionnelles des administrateurs ou des membres du conseil de surveillance soient communiquées aux actionnaires quand l ordre du jour comporte leur nomination. L AMF est favorable à ce que les conseils définissent les profils attendus des administrateurs. L AMF estime, à cet égard, qu il est important de maintenir un bon équilibre dans la composition du conseil en prenant en compte les impératifs d indépendance, de compétence, et de diversité au sens large du terme. Dans son rapport 2010 sur le gouvernement d entreprise, l AMF attirait tout particulièrement l attention des sociétés sur la nécessité d apporter des justifications détaillées et suffisamment claires sur la manière dont les éventuelles relations d affaires et leur caractère significatif ou non, étaient pris en compte pour apprécier l indépendance d un administrateur. Dans ce cadre, il pourrait être opportun que les sociétés publient les principes définis dans ce cadre par le conseil. S agissant plus spécifiquement des comités d audit institués par l ordonnance du 8 décembre 2008 transposant la directive européenne 2006/43/CE du 17 mai 2006 relative au contrôle légal des comptes, le rapport du groupe de travail de l AMF avait consacré des développements spécifiques aux critères de compétences requis de ses membres et en particulier de celui présentant, aux termes de la loi, des «compétences particulières en matière financière ou comptable» 5. Question n 5 : Les sociétés cotées devraient-elles être tenues de faire savoir si elles appliquent une politique de diversité hommes-femmes et, si oui, d en décrire les objectifs et les grandes lignes et de publier régulièrement les résultats obtenus? (cf. réponse Question 6) Question n 6 : Les sociétés cotées devraient-elles être tenues d assurer un meilleur équilibre hommes-femmes dans leur conseil d administration (de surveillance)? Dans l affirmative, comment? En France, la loi 6 fixe pour les conseils d administration et les conseils de surveillance des sociétés cotées sur un marché réglementé un pourcentage minimum de représentation de chacun des deux sexes, dont la mise en œuvre s opère progressivement dans le temps. L objectif est d arriver à terme à un minimum d au moins 40% de femmes au sein des conseils. Cette obligation s applique également pour les sociétés qui ne sont pas cotées sur un marché réglementé sous certaines conditions de seuil. Au-delà des obligations prévues par la loi, l AMF est favorable à ce que les sociétés présentent aux actionnaires leur politique en matière de diversification, au sens large, de la composition de leurs conseils. 4 Article R du code de commerce 5 Rapport sur le comité d audit du 22 juillet La loi n du 27 janvier 2011 relative à l a représentation équilibrée des femmes et des hommes au sein des conseils d'administration et de surveillance et à l'égalité professionnelle. 3

4 (7) Faudrait-il légiférer au niveau de l UE pour limiter le nombre de mandats qu un administrateur non exécutif peut détenir? Dans l affirmative, en quoi devrait consister cette mesure? L'AMF est favorable aux solutions, y compris législatives, favorisant une plus grande implication des administrateurs dans leurs missions ; à ce titre, elle est favorable à des règles précises régissant le nombre de mandats pouvant être détenus tant par des administrateurs exécutifs que non exécutifs. La loi française encadre et limite d ores et déjà le cumul des mandats sociaux. Dans ce cadre, une personne physique ne peut exercer simultanément plus de cinq mandats d'administrateur de sociétés anonymes ayant leur siège sur le territoire français 7. Une attention plus particulière devrait être accordée aux mandats d'administrateurs détenus par des dirigeants exécutifs dont les fonctions nécessitent par définition une implication plus importante. Ainsi, toute mesure relative à la limitation des mandats devrait être en priorité focalisée sur les dirigeants exécutifs. De plus, pour l'administrateur exerçant des fonctions exécutives, le principe d une autorisation préalable du conseil de la société qu'il dirige avant l'acceptation d'un nouveau mandat dans une autre société cotée pourrait aussi constituer une piste de réflexion envisageable. (8) Faudrait-il encourager les sociétés cotées à faire procéder à une évaluation externe à intervalles réguliers (par exemple, tous les trois ans)? Dans l affirmative, comment? L évaluation du conseil est un processus important qui participe au bon fonctionnement du conseil et à l amélioration de ses travaux. L intervention dans ce processus d un professionnel externe et qualifié en la matière, par exemple tous les trois ans, devrait permettre de compléter utilement l analyse que les membres du conseil réalisent périodiquement, pour autant cette obligation ne pourrait concerner que les grandes entreprises (au-delà du coût, cette mesure ne parait typiquement pas appropriée aux PME). La nature des compétences de cet évaluateur et ses éventuels liens avec la société concernée et ses dirigeants supposeraient d être examinés attentivement si des mesures devaient être prises en ce sens. Il convient que cet évaluateur soit désigné par un comité du conseil composé d administrateurs indépendants. Au delà du processus même d'évaluation, l'amf estime qu'il est essentiel que les sociétés communiquent aux actionnaires des informations sur la mise en œuvre et les suites éventuelles données à l ensemble des évaluations du conseil, internes ou externes. (9) La publication d informations sur les politiques de rémunération, d un rapport annuel sur les rémunérations (un rapport sur la manière dont la politique de rémunération a été mise en oeuvre au cours de l exercice écoulé) et de la rémunération individuelle des administrateurs exécutifs et non exécutifs devrait-elle être obligatoire? L AMF est très favorable à la transparence et à la publication d informations précises et complètes en matière de rémunération des dirigeants. En France, les obligations des sociétés cotées en matière d'information sur les rémunérations et les avantages des mandataires sociaux sont définies par la loi. Le rapport annuel de gestion du conseil présenté à l assemblée générale doit rendre compte de la rémunération totale et des avantages de toute nature versés, durant l'exercice à chaque mandataire social. Il doit également décrire en les distinguant les éléments fixes, variables et exceptionnels composant ces rémunérations et avantages ainsi que les critères en application desquels ils ont été calculés ou les circonstances en vertu desquelles ils ont été établis. Il indique aussi les engagements de toutes natures, pris par la société au bénéfice de ses mandataires sociaux, correspondant à des éléments de rémunération, des indemnités ou des avantages dus ou susceptibles d'être dus à raison de la prise, de la cessation ou du changement de ces fonctions ou postérieurement à celles-ci. 7 Toutefois, ne sont pas pris en compte les mandats d'administrateur ou de membre du conseil de surveillance exercés par cette personne dans les sociétés contrôlées par la société dont elle est administrateur. 4

5 En outre, le président du conseil d une société dont les titres financiers sont admis aux négociations sur un marché réglementé doit établir un rapport spécifique faisant notamment état des principes et des règles arrêtés par le conseil d'administration pour déterminer les rémunérations et avantages de toute nature accordés aux mandataires sociaux. Ce rapport est approuvé par le conseil d'administration et est rendu public. Au-delà de l application des dispositions législatives, la question de la lisibilité et de la comparabilité de l information donnée en la matière est également importante. Elle est abordée par le code de gouvernement d entreprise de l AFEP/MEDEF (recommandations sur la présentation standardisée de l information) et fait également l objet de recommandations de l AMF 8. L AMF est favorable à ce que des dispositions similaires et contraignantes visant à favoriser la transparence de ces rémunérations soient prises au niveau européen. 10) Un vote des actionnaires sur la politique de rémunération et le rapport de rémunération devrait-il être obligatoire? L AMF soutient en priorité la mise en œuvre d une politique exigeante de transparence des politiques de rémunération à l égard des actionnaires et considère qu une centralisation de l ensemble des informations en la matière pourrait donner une meilleure lisibilité à ces informations. Elle rappelle également la responsabilité essentielle du conseil d administration en la matière et note à cet égard que le code de gouvernement d entreprise de l AFEP/MEDEF recommande que soit constitué un comité des rémunérations au sein du conseil, lequel doit être composé majoritairement d administrateurs indépendants et ne comporter parmi ses membres aucun dirigeant mandataire social. L AMF attire également l attention sur le fait qu en France, certains aspects de la rémunération des dirigeants sont d ores et déjà approuvés par l assemblée générale des actionnaires. Celle-ci vote, en effet, l enveloppe globale d actions gratuites ou de stock-options alloués aux salariés et aux dirigeants (il n y a pas de vote sur une base individuelle), le pourcentage devant être attribué aux dirigeants sur cette enveloppe relevant de la décision du conseil. En outre, les engagements pris par les sociétés cotées au regard des indemnités de départ des dirigeants ou des retraites «sur-complémentaires» sont soumis à l approbation de l assemblée générale des actionnaires dans le cadre du régime légal des conventions réglementés qui sont revues par les commissaires aux comptes, chaque bénéficiaire faisant l objet d une résolution spécifique. Ces éléments ayant été rappelés, l AMF est favorable à ce que soit envisagé un vote consultatif des actionnaires sur la politique de rémunération des dirigeants mandataires sociaux. Cependant, avant de mettre en œuvre un dispositif de ce type, il serait nécessaire qu une vraie étude d impact soit menée, en examinant notamment les conséquences de ce vote dans les pays européens dans lesquels il a déjà été mis en œuvre, ainsi que ses conséquences juridiques au regard des droits des sociétés nationaux. Par ailleurs, il convient de prendre garde à ce que la question de la rémunération des dirigeants ne conduise pas à amoindrir la place qu occupent en assemblée générale les autres sujets soumis au vote des actionnaires (approbation des comptes, autorisations à donner, le cas échéant, en vue de la réalisation d opérations stratégiques ). (11) Considérez-vous que le conseil d administration devrait valider, en en prenant la responsabilité, la propension au risque de l entreprise et en rendre compte de manière significative aux actionnaires? Ces obligations d information devraient-elles également couvrir les principaux risques que l entreprise peut faire peser sur la société dans son ensemble («risques sociétaux»)? La directive 2006/43/CE du 17 mai 2006 relative au contrôle légal des comptes annuels et consolidés pose, dans son article 41, le principe de la mise en place obligatoire d un comité d audit qui est notamment chargé d'assurer le suivi de «l'efficacité des systèmes de contrôle interne et de gestion des risques». En France, le conseil d administration doit rendre compte des risques dans son rapport de gestion, qui doit notamment comporter une description des principaux risques et incertitudes auxquels la société et les entreprises, comprises dans la consolidation, sont confrontées 9. 8 Recommandation de l AMF du 22 décembre Article L du code de commerce. 5

6 Par ailleurs, le rapport du président du conseil, rapport joint au rapport de gestion et approuvé par le conseil d administration, doit, quant à lui, décrire les procédures de contrôle interne et de gestion des risques mises en place par la société, en détaillant notamment celles de ces procédures qui sont relatives à l'élaboration et au traitement de l'information comptable et financière pour les comptes sociaux et, le cas échéant, pour les comptes consolidés 10. En pratique, Il appartient au management d assurer le suivi et la gestion des risques. Le conseil quant à lui, soit directement, soit par l intermédiaire de son comité d audit, doit en suivre leur identification et leur analyse, ainsi que leur évolution dans le temps. Le conseil doit pouvoir avoir la faculté de se saisir du suivi de tout type de risques identifiés par le management ou de confier ce suivi au comité d audit ou à d autres comités du conseil. En définitive, le conseil est impliqué dans la définition de la politique de gestion des risques mais c est en premier lieu au management de suivre le pilotage des risques, le conseil devant s assurer du bon fonctionnement des systèmes mis en place. Quant à la communication, elle existe déjà par l intermédiaire de plusieurs canaux principaux (Rapport de gestion rapport du président sur les procédures de contrôle interne et de gestion des risques, Document de Référence). Par ailleurs, depuis la loi sur les nouvelles régulations économiques de mai 2001 les sociétés françaises cotées sur un marché réglementé doivent rendre compte de leur gestion sociale et environnementale. La loi Grenelle 2 du 12 juillet 2010 renforce ce dispositif en prévoyant notamment que l information donnée en la matière soit consolidée (société-mère et filiales), élargie aux «engagements sociétaux» et fasse l objet d une vérification par un organisme tiers indépendant. (12) Considérez-vous que le conseil d administration devrait être chargé de veiller à ce que les mécanismes de gestion des risques de l entreprise soient opérants et adaptés au profil de risque de celle-ci? Sans préjudice des dispositions spécifiques applicables au secteur bancaire et financier, cette question a fait l objet d échanges en France dans le cadre du référentiel AMF sur les dispositifs de gestion des risques et de contrôle interne 11. Elle y a défini ce qui lui paraissait devoir être attendu du conseil en pratique en la matière. Le management, qu il agisse directement ou par délégation, est responsable de la qualité des systèmes de contrôle interne et de gestion des risques. Il lui incombe ainsi de concevoir et mettre en œuvre les systèmes de contrôle interne et de gestion des risques adaptés à la taille de la société, à son activité et à son organisation, et notamment de définir les rôles et responsabilités à cet égard dans la société. Le management procède à une surveillance continue des systèmes de contrôle interne et de gestion des risques dans l objectif, d une part d en préserver l intégrité, et d autre part, de les améliorer, notamment en les adaptant aux changements d organisation et d environnement. Il initie toute action corrective qui s avère nécessaire pour corriger les dysfonctionnements identifiés et rester dans le périmètre de risques acceptés. Il veille à ce que ces actions soient menées à bien. Le management s assure que les informations appropriées sont communiquées en temps voulu au conseil d administration ou de surveillance et au comité d audit Articles L225-37, L et L du code de commerce. Recommandation de l AMF du 22 juillet 2010 sur «Les dispositifs de gestion des risques et de contrôle interne : Cadre de Référence». 6

7 Le conseil, pour sa part, prend connaissance des caractéristiques essentielles des dispositifs de contrôle interne et de gestion des risques retenus et mis en œuvre par le management pour gérer les risques. Sur le fond, le conseil veille à ce que les risques majeurs identifiés qui sont encourus par la société soient adossés à ses stratégies et à ses objectifs, et que ces risques majeurs soient pris en compte dans la gestion de la société. Dans ce cadre, le conseil doit être informé périodiquement des résultats du fonctionnement des systèmes, des principales défaillances constatées au cours de la période écoulée et des plans d actions arrêtés par le management. En particulier, le conseil vérifie auprès du management que le dispositif de pilotage et des systèmes de contrôle interne et de gestion des risques est de nature à assurer la fiabilité de l information financière par la société et à donner une image fidèle des résultats et de la situation financière de la société et du groupe. En tant que de besoin, le conseil peut faire usage de ses pouvoirs généraux pour faire procéder aux contrôles et vérifications qu il juge opportuns ou prendre toute autre initiative qu il estimerait appropriée en la matière. 2. ACTIONNAIRES (13) Veuillez indiquer quelles dispositions légales de l UE sont susceptibles, selon vous, de favoriser un courttermisme inapproprié chez les investisseurs, et comment ces dispositions pourraient être modifiées afin de prévenir un tel comportement. L AMF n identifie pas de disposition légale spécifique de l UE, prise dans le domaine de la gouvernance d entreprise, susceptible de favoriser un court - termisme inapproprié chez les investisseurs. Afin de favoriser une approche à plus long terme, plusieurs types de mesures peuvent, toutefois, être envisagées et, en particulier, l octroi d un dividende majoré ou d un droit de vote double à l actionnaire, sous réserve du respect de principes (durée raisonnable définie à l avance et non discriminatoire de détention des actions) ainsi que le renforcement de la transparence des opérations de cession temporaires de titres en période d assemblée générale. Permettre au niveau européen le développement de l actionnariat salarié pourrait également constituer un bon moyen de favoriser une approche plus «long terme». (14) Y a-t-il des mesures à prendre et, dans l affirmative, lesquelles, en ce qui concerne l évaluation des performances et les structures d incitation des gestionnaires d actifs qui gèrent les portefeuilles d investisseurs institutionnels à long terme? La directive relative aux gestionnaires de fonds alternatifs (AIFM) qui devrait être transposée dans les Etats membres au plus tard en 2013 encadre la politique de rémunération des gestionnaires. La directive AIFM s'est inspirée des mesures prises pour les établissements de crédit en la matière (directive CRD). Ainsi, l'objectif de cet encadrement est d'assurer que la politique de rémunération des gestionnaires est en ligne avec le profil de risque et les règles de fonctionnement des fonds. La rémunération variable des gestionnaires doit également tenir compte des résultats futurs. Par conséquent, cette rémunération doit faire l'objet d'un paiement différé et peut être réduite ou non versée en cas de performances négatives. La Commission européenne envisage de modifier la directive OPCVM afin d'encadrer la rémunération des gestionnaires d'opcvm en retenant l'approche adoptée par la directive AIFM. Ainsi les structures d'incitation des gestionnaires tenant compte notamment de l'évaluation de leurs performances seront encadrées en tenant compte des performances à long terme des fonds. L'objectif est de veiller à ce que l'encadrement de la politique de rémunération des opérateurs de marchés (établissements de crédit, entreprises d'investissement, gestionnaires) soit cohérent et tienne compte des spécificités des activités exercées. De manière plus générale, l AMF est favorable à ce que l évaluation des performances soit réalisée sur plusieurs années et que la régularité des résultats soit privilégiée. 7

8 (15) La législation de l UE devrait-elle promouvoir un contrôle plus efficace des gestionnaires d actifs par les investisseurs institutionnels en ce qui concerne les stratégies, les coûts, la négociation et le degré d implication des gestionnaires d actifs auprès des sociétés détenues? Dans l affirmative, comment? Là encore la directive AIFM apporte des éléments de réponse dans la mesure où elle impose aux gestionnaires des obligations strictes en matière d'information des investisseurs notamment sur la stratégie d'investissement, le type d'actifs éligibles, les frais supportés directement ou indirectement par l'investisseur et tout changement matériel sur ces points (cf Article 23). En ce qui concerne, le degré d'implication des actionnaires, il convient de rappeler que ce n'est pas le rôle de l'actionnaire de gérer les sociétés dans lesquelles il investit dans la mesure où il a délégué la gestion de la société et son contrôle aux membres du conseil d'administration. En revanche, il est de la responsabilité de l'actionnaire d'être vigilant et de sanctionner les administrateurs qui ne représenteraient pas correctement ses intérêts. C'est la raison pour laquelle il est recommandé de prévoir une obligation pour les gestionnaires d'actifs de définir une politique de vote détaillant comment le gestionnaire entend exercer les droits de vote attachés aux titres détenus en portefeuille. Cette politique, ainsi que la manière dont elle a effectivement été mise en œuvre aux différentes assemblées générales, devrait être rendue publique ou tout du moins communiquée aux investisseurs afin notamment d'expliquer dans quelles situations et pour quelles raisons, il a été décidé de s'en écarter. Ce dispositif, déjà en vigueur en France pour les sociétés de gestion de portefeuille, permettrait d'aligner les règles communautaires avec les meilleures pratiques de marché. Plus généralement, l AMF est favorable à ce que les investisseurs institutionnels exercent l ensemble des droits attachés aux actions qu ils détiennent. L AMF invite notamment les investisseurs institutionnels à définir leurs propres politiques de vote et à voter en assemblée générale 12 et est favorable à ce que des mesures très incitatives en ce sens puissent être envisagées à un niveau européen. Elle est aussi favorable à l examen, à un niveau européen, d initiatives visant à définir de bonnes pratiques à l attention des investisseurs institutionnels en matière de politique de vote et de dialogue avec les sociétés cotées. (16) Les règles de l UE devraient-elles exiger une certaine indépendance de l organe directeur des gestionnaires d actifs, par exemple par rapport à sa société mère, ou d autres mesures (législatives) sont-elles nécessaires pour renforcer la publication et la gestion des conflits d intérêts? L AMF est, de manière générale, favorable à ce que des dispositions en matière d indépendance de l organe directeur des gestionnaires soient prévues. Plus spécifiquement, des dispositions précises relatives à la gestion des conflits d'intérêt sont prévues dans la directive OPCVM IV et seront applicables au 1er juillet 2011 aux sociétés de gestion gérant des OPCVM coordonnés (cf Article 17 et suivants de la directive d'application 2010/43/CE). Il est en outre probable que des dispositions similaires seront élaborées dans le cadre des mesures d'exécution de la directive AIFM. Il ne parait pas nécessaire de prévoir des mesures supplémentaires sur ce point. (17) Quelle serait la meilleure façon pour l UE de favoriser la coopération entre actionnaires? L AMF estime que l enjeu principal est l amélioration du dialogue entre les sociétés et leurs actionnaires. Celles-ci pourraient, par exemple, être encouragées à expliquer les motivations de chacune des résolutions. Les dirigeants pourraient également être incités à rendre compte au conseil, des principales préoccupations relayées par les investisseurs institutionnels sur les points de gouvernance. Les sociétés pourraient aussi se voir suggérer de mettre en place des panels ou des comités d actionnaires pour mieux connaître leur actionnariat et ses préoccupations. Il est, par ailleurs, important que les teneurs de compte conservateurs favorisent le droit de vote des actionnaires. L AMF est, enfin, favorable à ce que la Commission européenne favorise la coopération entre actionnaires par le biais notamment du développement d associations européennes et/ou nationales d actionnaires. 12 Recommandation AMF n du 18 mars 2011 sur les agences de conseil en vote. 8

9 (18) La législation de l UE devrait-elle imposer aux «proxy advisors» d être plus transparents, par exemple sur leurs méthodes d analyse, sur leurs conflits d intérêts et leur politique de gestion des conflits et/ou sur la question de savoir s ils appliquent un code de conduite? Dans l affirmative, quelle est la meilleure manière de procéder? (cf question 19) (19) Estimez-vous que d autres mesures (législatives) sont nécessaires, qui restreindraient par exemple la possibilité pour les «proxy advisors» de fournir des services de conseil aux sociétés détenues? L AMF a publié le 18 mars 2011 une recommandation sur les agences de conseil en vote visant notamment à favoriser la transparence de la politique de vote mise en œuvre par ces agences ainsi que celle du processus d'élaboration de cette politique 13. Dans ce cadre, l'amf recommande également que l'agence de conseil dispose des compétences et des moyens adaptés à l'exercice de son activité et qu'un dialogue avec les sociétés cotées dont elles analysent les projets de résolutions soit instauré. S'agissant de la prévention des conflits d'intérêts, l'amf recommande que l'agence de conseil de vote définisse et publie sur son site internet les mesures raisonnables et appropriées visant à prévenir d'éventuels conflits d'intérêt et s'ils sont avérés à les gérer, en particulier en cas de pluralité d'activités (conseil aux émetteurs, mise à disposition d'une plate-forme de vote, sollicitation de mandats...). L AMF considère que ces questions méritent effectivement d être examinées par la Commission européenne s agissant des «proxy advisors» ainsi que de toute entité exerçant la même activité que ces derniers. Des mesures législatives pourraient être envisagées. (20) Jugez-vous nécessaire de créer un mécanisme européen technique ou juridique pour aider les émetteurs à identifier leurs actionnaires afin de faciliter le dialogue sur les questions de gouvernance d entreprise? Si oui, pensez-vous que cela favoriserait également la coopération entre investisseurs? Détaillez votre réponse (objectif(s) poursuivi(s), instrument préconisé, fréquence, niveau de détail et répartition des coûts, etc.). La connaissance par les émetteurs de leurs actionnaires peut permettre d améliorer le dialogue avec ces derniers, en particulier en vue d organiser l assemblée générale des actionnaires. Il existe déjà certains outils permettant à un émetteur de mieux connaître ses actionnaires. C est le cas tout d abord des déclarations de franchissement de seuils de participation (légaux et statutaires) et pour certains pays, comme la France, des déclarations d intention. Plus spécifiquement, la loi prévoit en France un dispositif permettant à un émetteur d identifier les détenteurs de titres au porteur par l intermédiaire du dépositaire central qui assure la tenue du compte émission de ses titres 14. La mise en place, au niveau européen, d un mécanisme technique ou juridique moderne permettant d identifier les actionnaires devrait être effectivement envisagée par la Commission. Enfin, il conviendrait, dans ce cadre, que la Commission examine dans quelle mesure les listes d actionnaires pourraient être mises à la disposition des actionnaires et pas seulement des émetteurs. (21) Pensez-vous qu il soit nécessaire d accorder aux actionnaires minoritaires des droits supplémentaires pour représenter efficacement leurs intérêts dans les entreprises ayant des actionnaires de contrôle ou des actionnaires dominants? L AMF soutient résolument l objectif de protection des actionnaires minoritaires, qui relève principalement du droit des sociétés. A titre d illustration, la loi 15 autorise en France un ou plusieurs actionnaires représentant 5% du capital 16 au moins ou une association d actionnaires la faculté de requérir l inscription à l ordre du jour de projets de résolution. Cet objectif peut également être poursuivi lorsqu il existe des dispositifs applicables en matière d offres publiques qui conduisent à l établissement d attestation d équité. Dans ce cadre, il pourrait être utile d encadrer de manière exigeante la délivrance de ces expertises financières indépendantes afin d améliorer l information donnée aux actionnaires. Cette protection pourrait également prendre la forme de mesures favorisant la constitution d associations destinées à représenter les intérêts des actionnaires Recommandation AMF n du 18 mars 2011 sur les agences de conseil en vote. Article L du code de commerce. Article L du code de commerce. La part de capital est dégressive en fonction de l importance du montant du capital social. 9

10 (22) Pensez-vous que les actionnaires minoritaires ont besoin d une plus grande protection en ce qui concerne les transactions entre parties liées? Dans l affirmative, quelles mesures pourraient être prises? Au delà des mesures de transparences qui découlent, en particulier, de l application des règles comptables (IAS 24 sur les informations à fournir dans les annexes sur les transactions entre parties liées), des mesures d autorisation préalable pour certaines transactions entre parties liées sont envisageables faisant intervenir le conseil et, le cas échéant, l assemblée générale des actionnaires. Ces mesures relèvent principalement du droit des sociétés. Ainsi, en France, toute convention intervenant directement ou par personne interposée entre la société et l'un de ses actionnaires disposant d'une fraction des droits de vote supérieure à 10 % ou, s'il s'agit d'une société actionnaire, la société la contrôlant 17, doit être soumise à l autorisation préalable du conseil d administration (régime des conventions réglementées), à moins qu il ne s agisse de conventions portant sur des opérations courantes et conclues à des conditions normales 18. Les conventions réglementées font ensuite l objet d un rapport spécial des commissaires aux comptes soumis au vote de l assemblée générale des actionnaires. Dans ce cadre, l actionnaire intéressé ne peut pas prendre part au vote. Ces mesures en matière de conventions réglementées, appuyées par les informations requises par la norme comptable IAS 24 dont le champ des personnes visées est plus large, sont de nature à renforcer la protection des actionnaires minoritaires. Une réflexion sur ce dispositif et l effectivité du système des conventions réglementées a été engagée dans le cadre d un groupe de Place de l AMF traitant plus généralement du vote des actionnaires en assemblée générale. (23) Y a-t-il des mesures à prendre et, dans l affirmative, lesquelles, pour promouvoir au niveau de l UE la participation des salariés au capital? L actionnariat salarié constitue une source de motivation des salariés qui en bénéficient. C est aussi pour la société, un moyen de favoriser un actionnariat stable et de long terme. Pour l AMF, la promotion de l actionnariat salarié au niveau de l Union européenne est un objectif qui doit être renforcé, dans les limites compatibles avec une gestion saine et prudente de l épargne des salariés et dans le respect de la diversification des risques. Des mesures concrètes, qui s inspirent de dispositions prévues par la législation française, pourraient être envisagées et notamment les suivantes : la possibilité de prévoir une décote spécifique sur le prix de souscription dans le cadre des augmentations de capital réservées aux salariés, le fait de conditionner l attribution d actions gratuites ou de stock options aux mandataires sociaux à une distribution au bénéfice des salariés ou à l existence d un accord d intéressement, l obligation de nommer au conseil d administration un ou plusieurs représentants des salariés actionnaires au-delà d un certain seuil de détention du capital social. En outre, en termes de transparence, il pourrait être envisagé que le rapport de gestion présenté par le conseil à l assemblée générale des actionnaires rende compte annuellement de l état de la participation des salariés au capital social. 3. CONTROLE ET MISE EN ŒUVRE DES CODES DE GOUVERNANCE D ENTREPRISE (24) Estimez-vous que les entreprises dérogeant aux recommandations des codes de gouvernance d entreprise devraient être tenues de fournir des explications détaillées sur ces dérogations et de décrire les solutions de remplacement adoptées? Toute société cotée sur un marché réglementé en France est légalement tenue de présenter une déclaration sur le gouvernement d'entreprise qui doit désigner le code de gouvernement d'entreprise éventuel auquel elle décide de se soumettre volontairement et les modalités de ce code qui ne sont pas respectées ainsi que, dans cette hypothèse, les raisons pour lesquelles elle y déroge, en application du principe "appliquer ou expliquer" Au sens de l article L du code de commerce. Article L et L du code de commerce. 10

11 Néanmoins, si l AMF est d accord avec cette approche de «soft law», s'agissant des entreprises qui dérogent aux recommandations des codes, l'amf estime que celles-ci devraient être tenues de fournir des explications détaillées et circonstanciées sur ces dérogations et les justifier en s'appuyant sur la situation spécifique de la société et surtout elles devraient expliquer dans ce cadre les solutions alternatives qu elles ont mis en place pour atteindre l objectif fixé. (25) Estimez-vous que les organismes de contrôle devraient être autorisés à vérifier la qualité informative des explications fournies dans les déclarations de gouvernance d entreprise et à exiger des entreprises qu elles complètent ces explications, le cas échéant? Si oui, quel devrait être leur rôle précis? L'AMF a pour mission générale de superviser et contrôler l'information diffusée par les sociétés cotées, en veillant à ce que celle-ci soit précise, exacte et sincère et diffusée à l'ensemble de la communauté financière. De manière plus spécifique, l'amf est tenue d établir chaque année un rapport en matière de gouvernement d'entreprise sur la base des informations publiées par les sociétés cotées sur un marché réglementé. Ce rapport est établi, sur la base d un échantillon de sociétés, à partir des informations qui figurent dans le rapport que les présidents de conseil doivent élaborer sur les conditions de préparation et d organisation des travaux du conseil et les procédures de contrôle interne et de gestion des risques. Ce rapport du président constitue une «information réglementée» au sens du règlement général de l AMF 19. Dans le cadre de l'élaboration de son rapport, l'amf formule des recommandations à destination des sociétés visant à améliorer la transparence des informations données sur un certain nombre de thèmes ainsi que la nature des explications apportées par ces sociétés lorsqu'elles dérogent aux dispositions des codes de gouvernement d'entreprise auxquels elles se réfèrent. C est donc principalement au travers de l élaboration d un rapport statistique général que l AMF procède à l examen de la qualité des informations fournies par les sociétés et recommande des améliorations spécifiques. L AMF estime que cette approche globale, qui repose sur un nécessaire dialogue avec les différentes parties prenantes mais qui suppose également de pouvoir consacrer un temps et des ressources suffisantes à l élaboration de ce rapport, contribue sensiblement à l amélioration des informations et des explications données par les sociétés cotées en la matière. Par ailleurs, dans le cadre de la revue individuelle et confidentielle des documents de référence établis par les sociétés en France, les services de l AMF sont amenés à examiner la manière dont les sociétés font application des codes de gouvernement d entreprise auxquelles elles se réfèrent dans le cadre du «comply or explain». Il convient, enfin, de ne pas exclure le fait que l absence ou l inexactitude d une information qualifiée d importante en matière de gouvernance puisse être considérée comme un manquement réglementaire à la bonne information donnée par la société. 19 Article du Règlement général de l AMF. 11