PRÉVISIONS FINANCIÈRES

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1 RECHERCHE ÉCONOMIQUE Avril N Probablement, une très forte volatilité des marchés financiers de la zone euro en Nous pensons que, même si les fondamentaux des marchés financiers de la zone euro sont assez bons, il va falloir que les investisseurs s habituent à une volatilité très forte des prix des actifs financiers (nous regardons les actions et les obligations des entreprises). En effet : la liquidité sera de plus en plus abondante, ce qui démultiplie la taille des flux de capitaux acheteurs ou vendeurs des différentes classes d actifs ; les incertitudes économiques seront fortes : croissance de la Chine et taux de change du RMB, prix du pétrole et de manière corrélée taux de change de l euro, situation dans de grands pays émergents et au Japon les incertitudes politiques seront fortes : Brexit, Espagne, élections présidentielles américaines, crise des réfugiés la BCE peut ajouter à l incertitude : que fera-t-elle si l inflation sousjacente et l inflation anticipée ne se redressent pas? Mais que fera-t-elle inversement si le prix du pétrole continue à remonter? La gestion de la volatilité risque donc d être la question centrale pour les investisseurs. Rédacteur : Patrick Artus

2 Les fondamentaux des actifs financiers sont assez bons dans la zone euro Nous regardons les actions (graphique a) et les obligations des entreprises (graphique b) dans la zone euro., Graphique Zone euro : profits après taxes, intérêts et dividendes (en % du PIB valeur), Graphique a Eurostoxx : indice boursier et PER forward Indice boursier ( en :, G) PER sur les résultats futurs (D) ,, 9, Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS Graphique Zone euro : PIB valeur et taux d'intrêt à ans sur les emprunts d'etat PIB valeur (GA en %),, 9, 8 7 Graphique b Zone euro : spread de crédit (asset swaps, en pb) BBB High Yield Sources : Datastream, IBOXX, NATIXIS 7 - Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS Mais, au-delà des fondamentaux, il va falloir s intéresser à la volatilité des marchés financiers Les fondamentaux de ces actifs sont bons : progression de l activité (graphique ) ; hausse de la profitabilité (graphique ) ; taux d intérêt à long terme bas par rapport à la croissance (graphique ). Graphique Zone euro : croissance du PIB volume (GA en %) Pourquoi nous pensons que la volatilité des prix des actifs financiers de la zone euro va être forte en Remarquons d abord que depuis le début de la volatilité des marchés financiers de la zone euro augmente déjà (graphiques a-b, graphiques a- b). Graphique a Eurostoxx : indice boursier ( en :) Sources : Datastream, janv. juil. janv. juil. janv. 9

3 , Graphique b Zone euro : moyenne mobile sur jours de la variation journalière de l'indice Eurostoxx mis en valeur absolue (en %, D), Graphique 7 Zone euro : base monétaire (en mds d'euros) En niveau (G) Variation sur mois (D),,,, 8,,,8,, janv. juil. janv. juil. janv.,8,, 8 Sources : Datastream, BCE, NATIXIS Graphique a Zone euro : spread de crédit (asset swaps, en pb) BBB High Yield Sources : Datastream, IBOXX, NATIXIS janv. juil. janv. juil. janv. () Multiplicité d incertitudes économiques On peut mentionner comme incertitudes économiques les plus importantes : - l affaiblissement de la croissance en Chine (graphique 8a) et le risque de ce fait d une nouvelle dépréciation du RMB (graphique 8b) ; - la vitesse de remontée du prix du pétrole (graphique 9a), qui résulte aujourd hui de positions spéculatives alors qu il y a toujours excès de production de pétrole (graphique 9b) ; - le taux de change de l euro, puisque si le prix du pétrole continue à monter, l euro va s apprécier en raison de la corrélation qui semble robuste entre les deux variables (graphique ) ;,, Graphique b Zone euro : moyenne mobile sur jours de la variation journalière (valeur absolue, en pb) BBB High Yield,, - faiblesse de l économie dans les pays émergents (autres que la Chine et l Inde, avec l insuffisance de l investissement, les goulots d étranglement) et au Japon (avec la poursuite du recul des salaires, graphique ). Graphique 8a Chine : PMI (indice) PMI manufacturier PMI hors manufacturier,,,,, janv.- juil.- janv.- juil.- janv.-, Mais nous pensons que la volatilité des marchés financiers devrait être encore plus élevée en, pour plusieurs raisons : () Liquidité de plus en plus abondante, avec le Quantitative Easing qui va passer à 8 Mds par mois (graphique 7). Cette liquidité abondante alimente des flux de capitaux de plus en plus grande taille qui peuvent se porter acheteurs ou vendeurs des différentes classes d actifs. Sources : Datastream, 7 8 9

4 8, Graphique 8b Chine : taux de change contre le dollar ($ =... RMB) 8, Graphique Taux de change du dollar par rapport à l'euro et prix du pétrole Taux de change ( = $, G) 8, 8,, Prix du pétrole (Brent, $ / baril, D) 7, 7,, 7, 7,, 8,,,, 7 8 9,, Graphique 9a Prix du pétrole (Brent, $ / baril) 7, Graphique Croissance du PIB en volume (GA en %) Ensemble des émergents hors Chine et hors Inde Japon 7,,,,, 8 8,, -, -, -, -, , Sources : Datastream, NATIXIS -, , -, 9 9 Graphique 9b Consommation et production mondiale de pétrole (en mln de barils / jour) Consommation mondiale Production mondiale 9 9 () Multiplicité d incertitudes politiques Les marchés financiers de la zone euro vont être confrontés au référendum sur le Brexit (incertitude avant le référendum, incertitude pire s il y a vote pour la sortie de l UE), aux difficultés politiques en Espagne, aux élections présidentielles aux Etats-Unis, à la crise des réfugiés

5 ,,, () Incertitude sur la politique monétaire de la BCE Les marchés financiers peuvent aussi être perturbés par les incertitudes sur la politique monétaire de la BCE : que fera la BCE si l inflation sous-jacente et l inflation anticipée restent faibles (graphiques a-b)? Graphique a Zone euro : inflation sous-jacente (core* CPi, GA en %) (*) hors énergie et alimentation,,, Que fera à l inverse la BCE si l inflation totale remonte avec la hausse du prix du pétrole (graphique )? Graphique Zone euro : inflation (GA en %) CPI total (G) CPI énergie (D) , Sources : Datastream, BCE, NATIXIS, 7 8 9,,,,, Graphique b Zone euro : swaps d'inflation (zéro coupon) Swaps d'inflation ans Swaps d'inflation ans dans ans, 7 8 9,,,,,,,, Synthèse : gérer la volatilité Même si les fondamentaux favorables devraient inciter les investisseurs à surpondérer les actions et les obligations d entreprise (crédit) de la zone euro, il faudra que les investisseurs sachent gérer une volatilité très élevée des prix de ces actifs, avec : la liquidité très abondante créée par la BCE, l incertitude sur les actions futures de la BCE, l incertitude économique multiple (Chine, pétrole, taux de change, émergents, Japon) ; l incertitude politique multiple (Brexit, Espagne, élections américaines, crise des réfugiés ). Reste à savoir si la volatilité sera suffisamment forte ou non pour l emporter sur l évolution favorable des fondamentaux.

6 Scénario macroéconomique avril- Le scénario en bref : Le rebond du PMI composite global au mois de mars suggère une croissance stable de l économie mondiale au premier trimestre. Nous en attendrons confirmation par la publication des chiffres de PIB nationaux à partir de mi-avril. La bonne tenue des indicateurs pour le marché du travail américain et l accélération de l inflation sous-jacente nous confortent dans l hypothèse que la Fed remontera ses taux au mois de juin. Nous attendons toujours une seconde hausse en décembre. Les marchés émergents bénéficient d un retour des flux de capitaux. Ce rebond nous semble peu robuste, notamment dans la pers pective d une nouvelle hausse des taux US. En effet, la croissance n est pas de retour et le risque de crédit reste palpable parmi les émergents hors importateurs de matières premières. Croissance du PIB (%) Inflation (%) Solde budgétaire (% PIB) Etats-Unis,,9,8,,, -, -,8 -,7 Amérique Latine -, -, -,, 9,, -7,7-8,9 -, Brésil -,8 -,7 -, 9, 8, 7, - - -, Mexique,,,,7,, -, -, -,8 Argentine,8 -,, 7,, 7, -, -, -, Royaume Uni,,,,,7, -, -,9 -, Zone Euro,,,, -, -,8 -, Allemagne,,,,,,,,, France,,,,,, -, -, -, Italie,,,,,,9 -, -, -, Espagne,,9, -, -,,9 -, -,8 -, Pays-Bas,,9,8,,,7 -, -, -, Europe centrale*,7,, -,,, -, -, -,7 Turquie,,, 7,7 7, 7, -, -,8 -, Russie -,7 -,,, 8,, -, -, -, Chine,9,,,,9,9 -, -,8 -,7 Japon,,,,8,,8-7, -7,9-7, Asie hors Chine et Japon**,,,,9,, -, -, -,8 Inde (AF) 7, 7, 7,,9,, -, -,9 -, Corée,,,,7,7,,, Economies développées,9,,,7, Economies émergentes,,,, 8,, MONDE,,,,, MONDE (PPA),9,7, * Pologne, Hongrie, République Tchèque ** Inde, Corée, Taïw an, Thaïlande, Malaisie, Singapour, Indonésie, Philippines, Vietnam Marchés monétaires Taux directeurs / Eonia, Euribor & Libors déc.- // juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 FED,,,7,7,, M Libor $,,,8,9,,7,, Forward,9,78,8,89,9, BCE,,,,,,,, M Euribor -, -, -, -,7 -,8 -,9 -, -, Forward -, -,7 -,8 -,8 -,8 -,7 Eonia -, -, -, -, -,7 -,8 -,8 -,9 Forward -,7 -,8 -, -, -, -, BOE,,,,,,7, M Libor,9,9,,,8,9,, Forward,9,,,,9,7 BOJ, -, -, -, -, -, -, -, M Libor,8,, -, -, -,8 -,8 -,8 Forward, -, -, -,8 -,9 -, SNB -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 M Libor CHF -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 Forward -,8 -,8 -,8 -,87 -,87 -,8

7 Marchés obligataires et swap européens Allemagne // // // Rendements souverains & spreads (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 -ans -, -, -,8 -, -, -, -,8 -, -, Fwd , -,7 -,7 -,8 -, -, -ans, -, -, -,9 -, -, -,,, Fwd , -,9 -, -, -, -,8 -ans,,,,,,,,7,9 Fwd - - -,,8,,,,9 -ans,9,9,77,9,,,, Fwd - - -,78,79,8,8,8,8 Y - Y 7 8 Y - Y Y - Y Spreads souverains // // // Spreads ans (pb, fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 OAT - BUND 9 8 BTP - BUND Taux souverains ans Allemagne Courbe - ans Allemagne Taux swap // // // (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 -ans,8 -, -, -, -, -, -,7,, Fwd , -, -, -,9 -, -, -ans,,,,,,9,,, Fwd - - -,,9,,7,, -ans,8,,,,8,9,98,9, Fwd - - -,,,,9,7,77 -ans,,,,,,7,79 Fwd - - -,,,,, Courbes swap EUR Swap spread EUR ans, -M -M -Y Aujourd'hui, ,, 8 8 Swap spreads // // // (pb, fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 -ans 9 -ans 8 -ans ans Sources: Bloomberg, 7

8 Marchés obligataires et swap US Etats-Unis // // // Rendements souverains & spreads (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 -ans,,7,9,, Fwd - - -,8,9,99,,,9 -ans,,7,,,,,8,9 Fwd - - -,,9,,,7 -ans,7,7,7,9,9,,,, Fwd - - -,8,87,9,9,99, -ans,7,,,7,7,9,9,9, Fwd - - -,,,8,7,7,7 Y - Y Y - Y Y - Y Spreads souverains // // // Spreads ans (pb, fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 TNotes - Bund 7 TNotes - Gilt Taux souverains ans Etats-Unis Courbe - ans Etats-Unis Taux swap $ // // // (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 -ans,89,8,8,,7,,7,79 Fwd - - -,9,98,,7,,9 -ans,7,7,,9, 7,7,88, Fwd - - -,,7,,8 -ans,,,,8,87,7,,,8 Fwd - - -,,7,7,78,8,88 -ans,8,,,,,7,,7,8 Fwd - - -,,,7,7,, Courbes swap Etats-Unis Swap spread Etats-Unis ans, -M -M -Y Aujourd'hui,,, 8 8, 8, Swap spreads // // // (pb, fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 -ans,9,9, 8 -ans,9 -, -, ans, -8,, ans -,8-9, -7, Sources: Bloomberg, 8

9 Marchés obligataires et swap : Royaume-Uni, Japon & Suisse Royaume Uni // // // Taux swap & spreads (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 -ans,9,9,8,,7, 7,8,9 Fwd - - -,8,8,88,9,9,98 -ans, 9,,,7,87,,8 Fwd - - -,,8,,, -ans,8,,,,87,,7,, Fwd - - -,,9 9, -ans,,,,9,9,,,, Fwd - - -,7,7,8,9,9,7 Y - Y 9 Y - Y Y - Y 9 Gilts // // // Taux (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 Gilt ans,7,9,,,8,,,, Taux souverains ans Royaume Uni Courbe swap - ans Royaume Uni Japon // // // Taux swap (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 -ans,, -, -, -, -, -, -, -, Fwd , -, -,7 -,7 -, -, -ans,,,,,8,7,,, Fwd - - -,,,8,,, Y - Y JGB // // // Taux (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 JGB ans,,7 -,8 -, -,,,,, Taux souverains ans Japon Courbe swap - ans Japon,,,,,, 8,, - -, 8, - - Suisse // // // Taux swap (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 -ans -, -, -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -, -, -ans,, -,,,,,,, Sources: Bloomberg, 9

10 Marchés Actions Indices actions // // // (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 S&P 9 nc nc perf. trimestrielle -% -% % nc nc EURO STOXX nc nc perf. trimestrielle % 7% % nc nc DAX nc nc perf. trimestrielle % 7% % nc nc CAC nc nc perf. trimestrielle % 7% % nc nc Sources: Bloomberg, Marché Actions US (S&P) Marché Actions Europe (Eurostoxx ) Spreads de crédit corporate Spreads de crédit // // // EUR (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 Investment Grade nc nc High Yield nc nc US (fin de période) Investment Grade 8 79 nc nc High Yield nc nc Sources: iboxx, Merrill Lynch, Remarques : L'indice Investment Grade est un indice Non-Financières Les spreads EUR sont cotés contre swap, les spreads US sont en OAS (Option Adjusted Spreads ) Spread Investment Grade EUR Spread High Yield EUR 8 8 Sources : Sources :, Datastream 7 9 7

11 Taux de change // // // G (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 EUR/USD,,9,,8,7,,7,8,9 EUR/GBP,78,7,8,77,7,9,9,9,7 EUR/CHF,,9,9,9,9,9,9,, EUR/SEK 9, 9,7 9, 9, 9, 9, 9, 9, 8,9 EUR/NOK 9, 9, 9,9 9, 9, 9, 9, 9, 8,9 GBP/USD,7,,,8 USD/JPY 9,78,, 8 USD/CNY,,9,8,7,8,9,9 7, 7, Sources: Bloomberg, EUR/USD EUR/GBP,7,,,,,9,9,9,9,,,,8,8,7,8,8,7,,,7,7,, 8,,, 8,, // // // (fin de période) juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 USD/KRW 9 7 USD/INR,,, 8, 9, 8, 8, 8, 9, USD/BRL,,9,,9,,,,, USD/MXN,8 7, 7, 8, 8, 9, 8,7 8, 8, USD/CAD,,8,,7,,,,, AUD/USD,8,7,7,7,7,7,7,7,7 NZD/USD,78,8,8,,,,,, Sources: Bloomberg, USD/JPY USD/BRIC

12 Matières Premières // // // Energie juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 Brent spot 7,, 9, Future 8, 9,8,,,, WTI spot, 7,,7 9 8 Future 8, 9,,,,,8 Prix du Brent ($/baril) Courbe future du Brent Futures 9 8 Aujourd'hui -M -M -Y // // // Métaux Jun- Sep- Dec- Mar-7 Jun-7 Sep-7 Or 8,9,, 7 Ratio Or-Brent // // // Indicateurs transversaux juin- sept.- déc.- mars-7 juin-7 sept.-7 Ratio Or-Brent,7 9,,9,,8,,,9, Sources: Bloomberg,

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