Koris International Historique Koris International est une société de conseil en investissements financiers spécialisée dans la conception et le développement de modèles d allocation d actifs. La société propose des solutions adaptées aux investisseurs institutionnels, aux sociétés de gestion, aux banques privées et aux family offices. Les techniques quantitatives mises en oeuvre sont conçues pour assurer un meilleur contrôle des risques et une optimisation des performances, tout en privilégiant des supports d investissement liquides et transparents tels que des ETF et des comptes gérés. Parmi les dernières solutions developpées, la société a mis au point un ensemble de stratégies novatrices répondant aux futures contraintes règlementaires auxquelles seront soumis les investisseurs institutionnels européens (ex. Solvabilité II), et permettant d atteindre des ratios de rendement sur capital requis attractifs. Basée sur la technopole de Sophia Antipolis, Koris International est entièrement détenue par ses fondateurs. Forte d une équipe de 14 professionnels issus de l industrie de la gestion d actifs et de la recherche académique, la société bénéficie des dernières avancées en ingénierie financière et d un savoir-faire éprouvé par la mise en application de ses modèles au travers de portefeuilles d investisseurs sophistiqués. Créée par quatre experts renommés en allocation d actifs, Koris International est le fruit de la fusion en 2011 de deux entités : Investment Research SAS : lancée en janvier 2002 et spécialisée dans la gestion des risques liés aux investissements alternatifs, cette société disposait alors du statut de Conseiller en Investissements Financiers dans le cadre règlementaire mis en place par l Autorité des Marchés Financiers (AMF) et travaillait principalement avec des sociétés de gestion et des family offices. AM International Consulting SAS : créée en juin 2007 et dédiée au développement et à la commercialisation de modèles d assurance de portefeuille proposant des profils de rendements asymétriques, cette société avait tissé des relations étroites avec de grands investisseurs institutionnels. Cette fusion avait pour but de mutualiser les moyens et compétences des deux structures, et de soutenir ainsi des objectifs de croissance ambitieux à l international, avec un niveau d exigence qualitative encore plus élevé. Koris International fournit actuellement ses prestations de conseil sur plus de dix portefeuilles institutionnels, comprenant des fonds ouverts et des mandats. Koris International est une société autofinancée et bénéficiaire, année après année, depuis sa création. 1
A propos de la gestion du risque La robustesse d une stratégie de gestion du risque repose sur un contrôle des «bons» indicateurs : se focaliser sur des mesures de risque telles que la tracking error ou la volatilité peut peser sur les performances. Sans volatilité, un investisseur ne peut espérer atteindre ses objectifs de rendements, et il n est donc pas forcément souhaitable d appliquer une contrainte de tracking error limitant de facto le potentiel de gain d une stratégie. La mesure de risque la plus intuitive de tout investissement est la perte de valeur, absolue ou relative. Nos stratégies contrôlent ce risque tout au long de la vie d un investissement : En tenant compte de l aversion au risque du client, En identifiant les facteurs de risque appropriés pour chaque type d investissement, En intégrant la gestion du risque au cœur du processus d investissement pour garantir un strict contrôle des pertes sans nuire à la réalisation des performances. En suivant cette approche, Koris International développe des solutions d allocation d actifs à la fois pragmatiques et sophistiquées, transparentes et rigoureuses, fondées sur une recherche académique de pointe. Les historiques de rendements obtenus ces dernières années démontrent clairement leur pertinence et leur fiabilité. Afin de créer un cadre d implémentation efficient pour l ensemble de ses solutions, Koris International a investi dans une infrastructure technologique d avant garde avec un back-up sur deux sites distincts. Notre objectif est de transférer les résultats de notre recherche dans des solutions opérationnelles, fiables et facilement implémentables, prenant en compte les vrais besoins de nos clients. Comprendre les besoins de l investisseur Comprendre et intégrer au modèle d investissement les objectifs et l aversion au risque de l investisseur conditionne la réussite de toute stratégie d investissement. Ces éléments caractéristiques de l investisseur comprennent : Contraintes de pertes maximales, déterminées en fonction de la tolérance aux pertes de l investisseur, Contraintes de passif, Objectif de rendement à long terme. 2
Etude de cas Une offre adaptée à chaque type d investisseur Koris International a développé une gamme de solutions à risque contrôlé adaptées aux particularités de chaque type d investisseur. La conception de nos solutions d allocation d actifs passe par l intégration de paramètres précis permettant de gérer les préférences, les objectifs et surtout les risques spécifiques propres à chaque investisseur. Koris International a donc conçu des solutions d investissement à risque contrôlé en vue de répondre à des thématiques d investissement variées, pouvant comprendre des objectifs de performance absolue et/ou relative, associés ou non à des contraintes de passif. Banque privée et gestion de fortune La gestion de fortune se doit de proposer des solutions adaptées au profil de chaque client. Dans cette optique, Koris International propose deux technologies innovantes : La première vise à préserver le capital acquis en respectant des contraintes de perte maximale ; La seconde s inspire des techniques de gestion actif-passif, et permet ainsi de tenir compte des contraintes court terme et des objectifs long terme du client. Assureurs et Fonds de pension Dans le contexte actuel de taux bas, il devient de plus en plus difficile pour les assureurs et les fonds de pension d obtenir des rendements réels compatibles avec leurs engagements de long terme (passif). Cette tâche est d autant moins aisée qu une réallocation progressive sur les actifs risqués (actions, dettes d entreprises, dettes émergentes, etc.) se heurte au durcissement à venir des contraintes règlementaires (ex. : capital requis dans le cadre de la Directive Solvabilité II). Pour remédier à ce problème, Koris propose une solution originale visant à générer des rendements asymétriques à partir de supports d investissement liquides. Construite à partir d une architecture core-satellite innovante, celle-ci permet de s exposer aux primes de risque lorsque l environnement s y prête tout en se fixant une limite de perte maximale définie ex ante, et diminue fortement le capital prudentiel requis. Le principal avantage de cette solution est de capturer les primes de risque lorsque les marchés sont orientés à la hausse tout en tronquant la queue gauche de la courbe de distribution des rendements (coefficient d asymétrie positif). Il en résulte à long terme une meilleure performance ajustée du risque que celles des classes d actifs sous-jacentes. 3
Banque privée Solution No.1 : Rendement Absolu Alors qu aujourd hui l offre proposée par les banques privées se concentre essentiellement sur des objectifs de long terme sans tenir compte de la tolérance aux pertes intermédiaires, Koris International intègre cette caractéristique lors de la conception de portefeuilles à allocation dynamique. Ainsi, pour les investisseurs à la recherche de rendement absolu, Koris International a développé une technologie de gestion du risque préservant progressivement le capital accumulé tout en respectant une contrainte de perte maximale à court terme. Cette approche est illustrée par l expérience suivante qui compare deux portefeuilles : Un portefeuille Koris de rendement absolu (Dynamic Risk-Controlled) intègrant un mécanisme de contrôle dynamique des pertes, Un portefeuille à allocation statique (Static Allocation) investi en proportions fixes sur les mêmes actifs que le portefeuille Koris. Les poids ont été déterminés ex post de façon à ce que la perte maximale cumulée sur un an glissant (9.11%) soit égale à celle du portefeuille dynamique. Annual Return 110% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% Annual and Cumulative Returns (1999-2012) Dynamic Risk-Controlled Portfolio Static Allocation Portfolio Dynamic Risk-Controlled Porfolio Cumulative Return Static Allocation Cumulative Return 6 5 4 3 2 1 0-1 -2 Cumulative Return Remarque : tous les rendements sont annualisés et bruts de frais. Les portefeuilles sont constitués d indices actions marchés émergents et monétaire. 4
Banque privée Solution No.2 : Une approche innovante actif-passif de la gestion de fortune Présentation de l approche Appliquer l approche de gestion actif-passif à la gestion de fortune permet d intégrer les contraintes spécifiques du client (dépenses, objectif d accumulation de richesse, horizon d investissement et tolérance aux pertes) dans une stratégie d investissement adaptée. A cette fin, Koris International a développé une solution logicielle qui permet de concevoir des stratégies de gestion actif-passif incluant l ensemble des paramètres susmentionnés. Contraintes de consommation et de richesse Tenir compte des dépenses intermédiaires et objectifs d accumulation de richesse dans la construction des contraintes de gestion du risque ouvre la voie à l utilisation de techniques de gestion actif-passif pour des investisseurs «non-sophistiqués», techniques jusqu alors réservées aux seuls investisseurs institutionnels. Comprendre et intégrer ces contraintes en tant que paramètres de nos modèles constitue une étape importante dans la mise au point de stratégies de gestion du risque efficientes, adaptées aux besoins spécifiques de chaque investisseur. Horizon d investissement Alors que les stratégies myopes d optimisation de portefeuille n intègrent pas l horizon d investissement, les décisions d allocation optimales en présence d un ensemble d opportunités d investissement stochastiques sont elles fonction de l horizon de placement. Intégrer l horizon d investissement, en prenant en compte le caractère variable des facteurs qui lui sont associés, est une étape importante vers des stratégies d allocation d actifs efficientes. 5
Banque privée Solution No.2 : Une approche innovante actif-passif de la gestion de fortune Contrôle des pertes Le contrôle des pertes maximales cumulées est un objectif de gestion du risque sensé, en ligne avec l aversion aux pertes exprimée par les investisseurs particuliers. Koris International a adapté les techniques de contrôle systématique des pertes de manière à les intégrer, au sein d une approche actif-passif, à la gestion de fortune. Les techniques de pointe développées par Koris permettent de concilier à la fois les dépenses intermédiaires attendues et les objectifs d investissement à long terme avec l aversion au risque à court terme. Au lieu de procéder à des optimisations sur une seule période, Koris International permet aux investisseurs de bénéficier des effets de cycles et des opportunités se présentant dans le temps. Dans ce but, Koris construit des portefeuilles dont l allocation varie entre : Une composante de couverture du passif, ou actif de réserve, Une composante de performance diversifiée, ou actif risqué. 6
Banque privée Solution No.2 : Une approche innovante actif-passif de la gestion de fortune Illustration Un investisseur privé souhaite placer son capital sur un horizon de 20 ans avec pour objectif de transmettre au moins 100% de celui-ci, ajusté de l inflation, au terme de la période, tout en tenant compte de ses contraintes et dépenses intermédiaires (dépenses régulières et exceptionnelles, impôt sur le revenu, etc.). L approche innovante proposée par Koris International intègre tous ces éléments dans un cadre de gestion actif-passif, avec une allocation dynamique cherchant à protéger de façon efficace les objectifs de long terme tout en respectant les contraintes de court terme de l investisseur. Autrement dit, la stratégie d allocation garantit que le ratio de capitalisation (actif/passif actualisé) soit toujours supérieur à 100% jour après jour. A travers des simulations stochastiques de Monte-Carlo, nous comparons le résultat de cette approche d allocation dynamique avec celui obtenu au travers d une allocation statique entre les deux composants (LHP et PSP). L allocation statique (10% d exposition au PSP) est déterminée de telle façon que le portefeuille total respecte la même contrainte sur le ratio de capitalisation que celle imposée à l allocation dynamique, parmi tous les scenarii. Dynamic Allocation Funding Ratio Static Allocation FundingRatio Dans ce cadre, le passif de l investisseur est défini comme la valeur actualisée des dépenses et investissements non-liquides projetés et de la valeur minimale acceptable du portefeuille liquide à transmettre au terme de l horizon d investissement. Ce passif est couvert à travers la constitution d un portefeuille dit LHP (Liability Hedging Portfolio), qui constitue l actif de réserve des objectifs minimaux acceptables. La stratégie d allocation dynamique investit sur le LHP d une part, et dans un portefeuille de performance diversifié d autre part (Performance-Seeking Portfolio ou PSP), ce dernier cherchant à profiter de la hausse potentielle des actifs risqués. Months Months L allocation entre le LHP et le PSP est déterminée selon un ensemble de règles de type «assurance de portefeuille», qui ont pour but d assurer que la valeur totale du portefeuille soit à tout moment supérieure à la valeur actualisée du passif. Les graphiques ci-dessus présentent les ratios de capitalisation des portefeuilles à allocation dynamique et allocation statique sous chacun des scénarii. La stratégie dynamique affiche un potentiel de gain bien supérieur à celle statique. 7
Compagnies d assurance Solution No.3 : L allocation optimale sous Solvabilité II Dans le cadre de la future mise en œuvre de la Directive Solvabilité II, l augmentation du capital prudentiel imposé (Solvency Capital Requirement, SCR) pour toute exposition à des actifs risqués va obliger les assureurs à repenser leur façon de gérer le risque. Avec des taux de rendement historiquement bas sur les obligations d Etat, il devient plus complexe de respecter les contraintes de passif. Dès lors, une exposition aux actifs risqués est nécessaire mais son coût reste prohibitif au regard de Solvabilité II. Une solution simple pour réduire le capital requis consisterait à couvrir le risque de marché via une option. Mais cette couverture présente elle-même un coût substantiel qui obère fortement la performance desdits actifs. Pour remédier à ce problème, Koris propose une approche innovante et optimale qui fixe un niveau de risque ex ante (perte maximale garantie par son modèle d allocation d actifs dynamique) tout en offrant un transfert de risque efficient (couverture supplémentaire du risque de marché via un put). L investisseur institutionnel peut ainsi bénéficier des primes générées par les actifs risqués tout en supportant un capital requis fortement réduit, ce qui permet d afficher sur longue période un ratio rendement/scr du portefeuille meilleur que celui des classes d actifs sous-jacentes. Le graphique ci-contre compare la performance cumulée de notre solution (courbe PS, portefeuille avec une contrainte de perte maximale cumulée fixée à 13.5%) à celle de deux fonds appliquant une assurance de portefeuille de type CPPI (trend followers). Chaque portefeuille est simplement constitué de cash et d un indice actions marchés émergents : Cumulative Return 330 280 230 180 130 80 Protected Dynamic Risk-Controlled Structure vs. CPPI Portfolios Cumulative Return 1999-2012 CPPI Max CPPI M* Protected Risk-Controlled Portfolio (PS) Le CPPI M Max, multiplicateur maximal, cherche à maximiser l exposition à l actif risqué, ce qui conduit à une allocation aux actions marchés émergents non contrôlée avant l éclatement de la bulle internet. En conséquence, ce portefeuille touche rapidement son plancher et se cristallise en cash dès le début de l année 2001. Le CPPI M *, multiplicateur optimal, maximise quant à lui le taux de croissance à long terme. Le résultat est meilleur que pour le CPPI M Max, mais la perte maximale cumulée qu il subit durant la crise des subprimes est extrêmement élevée (au-delà de -50%). Remarque : tous les rendements sont annualisés et nets de frais. 8
Compagnies d assurance Solution No.3 : L allocation optimale sous Solvabilité II La comparaison entre la solution Solvabilité II que nous avons développée et les portefeuilles CPPI équivalents est frappante. Elle affiche non seulement des rendements supérieurs aux deux stratégies CPPI sur la période, mais elle bénéficie également d une meilleure résistance au risque extrême comme en témoigne sa perte maximale cumulée 4 à 5 fois moins élevée. Par ailleurs, il est intéressant de noter que les portefeuilles CPPI ne supportent pas les coûts de couverture de l option put. Leur capital requis est donc beaucoup plus élevé. En plus d un transfert de risque efficient, la solution proposée par Koris International permet de : Bénéficier de la prime de risque des actions (marchés émergents), Réduire de manière significative le coût en SCR imposé par Solvabilité II. Précisions Le cash forme l actif dit de «réserve» et les actions marchés émergents constituent l actif de rendement. PS (pour «structure protégée») correspond à la combinaison de la stratégie d allocation d actifs dynamique de Koris avec une option put émise par une banque d investissement. Les portefeuilles CPPI sont rebalancés à date fixe (fréquence de rebalancement mensuelle). Le rebalancement du portefeuille dans le cadre de la solution Koris est effectué de façon systématique en fonction des conditions de marché. Remarque : tous les rendements sont annualisés et nets de frais. 9
Equipe de Direction Conseillers Scientifiques Koris International est une Société par Actions Simplifiée, enregistrée comme CIF auprès de la CNCIF sous le numéro D011872. Elle est présidée par Philippe Malaise, en charge de l administration, des finances et des partenariats. Jean-René Giraud, Directeur Général, a la haute main sur le marketing, les ventes, les opérations et la recherche. Koris International bénéficie de l expertise de deux conseillers scientifiques, Noël Amenc et Lionel Martellini, qui valident les projets de recherche et proposent de nouvelles idées de développement. Cette contribution permet à Koris International d avoir une offre de produits toujours en adéquation avec les besoins du marché. Jean-René Giraud Jean-René Giraud est co-fondateur et directeur général de Koris International. Lors de ses expériences passées, il a occupé le poste de directeur du développement et chercheur associé au sein de l Edhec-Risk Institute. Il a également travaillé pour le groupe de conseil de gestion Capco à Londres, Paris et Bruxelles, qu il avait rejoint depuis Barclays Capital à Londres. Avant cette expérience au Royaume Uni, Jean-René Giraud a été chef de département et chef du consulting pour SIP Software situé à Sophia Antipolis et Paris, où il était en charge de l implémentation de la solution SIP Institutional Portfolio Management. Il est titulaire d un Master d Ingénierie en système d information. Philippe Malaise Philippe Malaise est co-fondateur et président de Koris International. Il est également professeur à l EDHEC Business School. Le professeur Malaise a plus de vingt-cinq ans d expérience sur les marchés financiers et en gestion d actifs. Il a créé et dirigé trois entreprises de logiciels financiers et a occupé des postes de cadre dirigeant dans cinq autres entreprises européennes. A l EDHEC-Risk Institute, il a participé à de nombreux projets de recherche appliquée et a développé un outil de mesure à la pointe de la performance pour EuroPerformance (Groupe Telekurs). Philippe Malaise est titulaire de diplômes supérieurs en ingénierie, finance internationale et mathématiques financières. Noël Amenc Noël Amenc est professeur de finance, directeur du développement à l EDHEC Business School et directeur du centre de recherche EDHEC-Risk Institute. Il est également président de l EDHEC-Risk Indices & Benchmarks. Noël Amenc est titulaire d un Master en Economie et d un Doctorat en Finance, et a mené des travaux de recherche dans le champ de la gestion quantitative du capital, de l analyse de performance de portefeuilles, et de l allocation d actifs, aboutissant sur l écriture de nombreux livres et articles à destination d universitaires et de professionnels. Il est membre du comité éditorial du Journal of Portfolio Management, éditeur associé du Journal of Alternative Investments, membre du comité de conseil du Journal of Index Investing, ainsi que membre du comité de conseil scientifique de l AMF (Autorité des Marchés Financiers). Lionel Martellini Lionel Martellini, PhD, est professeur de finance à l EDHEC Business School, directeur scientifique de l EDHEC-Risk Institute et conseiller scientifique de l EDHEC-Risk Indices and Benchmarks. Il est titulaire de diplômes supérieurs en économie, statistiques et mathématiques, ainsi que d un doctorat en finance de l University of California à Berkeley. Lionel Martellini est membre du comité éditorial du Journal of Portfolio Management et du Journal of Alternative Investments. Expert en gestion d actifs quantitative et en évaluation de dérivés, il a publié dans de nombreux journaux académiques et professionnels, et a co-écrit des ouvrages de référence en stratégies d investissements alternatifs et sur les produits obligataires. 10