SECONDE PARTIE Options et Volatilité (introduction) Avril 2013 Licence Paris Dauphine 2013
SECONDE PARTIE Philippe GIORDAN Head of Investment Consulting +377 92 16 55 65 philippe.giordan@kblmonaco.com
Sommaire Sect 1 Les Options Principes généraux des Produits Dérivés Les options Pourquoi utiliser les options? Introduction aux sensibilités Sect 2 La notion de Volatilité Présentation Volatilité historique / implicite Caractéristiques et intérêt Observer la volatilité Investir sur la volatilité Page 3
Les Produits Dérivés Définitions Instrument financier Produits Dérivés A Terme Ferme - De gré à gré - Standardisés - Les Swaps Optionnels - Options - Warrants Effet de levier Vente à découvert Page 4
Les options Définition Option d achat / Options de vente Options Américaines / Européennes Sous-jacent Prix d exercice Maturité Parité Quotité de négociation Cash / Physical delivery Une variante : les warrants Page 5
Marché Listé vs. OTC Produits simples «Pure Vanille» vs. Produits simples et «Exotiques» Choix de sous jacents Choix de maturité Choix de prix d exercice Standardisé / Personnalisé Marché secondaire Une variante : les warrants Page 6
Exemple achat option CALL Call Warrant sur l action ALSTOM Strike 30 euros Maturité 15/12/2013 Parité 10/1 Prime 0.5 euro Page 7
Exemple achat option CALL Résultat à La maturité Call à 30 EUR Parité 10/1 Prime 0.5 EUR 30 35 Gain net Perte Cours du sous-jacent Page 8
Exemple achat option PUT Put à 30 EUR Parité 10/1 Prime 0.5 EUR Gain net 30 25 Perte Page 9
Exemple vente option CALL Call Warrant sur l action ALSTOM Strike 30 euros Maturité 15/12/2013 Parité 10/1 Prime 0.5 euro Page 10
Exemple vente option CALL Call à 30 EUR Parité 10/1 Prime 0.5 EUR Gain net 30 35 Perte Page 11
Exemple vente option PUT Put à 30 EUR Parité 10/1 Prime 0.5 EUR 25 30 Gain net Perte Page 12
Les deux composantes du prix de l option La valeur intrinsèque VI call = (cours du support) - (prix d exercice) VI put = (prix d exercice) - (cours du support) Valeur intrinsèque Call Valeur intrinsèque Put Strike Valeur sousjacent Strike Valeur sousjacent Option «Dans la monnaie» - «Hors de la monnaie» - «A la monnaie» Page 13
Les deux composantes du prix de l option La valeur temps VT = PM VI VT Maturité résiduelle Fonction du temps Fonction de la «position» de l option Page 14
Pourquoi utiliser les options? Spéculation Couverture Arbitrage Dynamisation d un portefeuille Stratégies de «cash extraction» Montages complexes Page 15
Stratégies de combinaison d options Exemples de combinaisons Gain Gain Gain net Px1 spot Px2 Perte Perte Px1 Px2 Gain net Gain Gain Px1 Perte Gain net Px2 spot Gain Gain net Px2 Px1 Perte Px1 Gain net Px3 Perte Px2 Perte Spot Page 16
Options Plain Vanilla Combinaisons d options Page 17
Introductions aux sensibilités Le cours du support Le prix d exercice La volatilité du sous-jacent L écoulement du temps Le dividende Le taux d intérêt Page 18
Introductions aux sensibilités On détermine de ces facteurs des mesures de sensibilités Le Delta Le Gamma Le Theta Le Vega Le Rhô Page 19
Les Grecs Le Delta (en fonction du spot) Page 20
Les Grecs Le Delta (en fonction de la maturité) Delta 1 Call dans la monnaie 0.5 Call à la monnaie Call en dehors de la monnaie 0 Maturité résiduelle Page 21
Les Grecs Le Gamma Page 22
Les Grecs Le Vega Page 23
Les Grecs Le Theta Page 24
Les sensibilités LES GRECS mesures de sensibilité Scientifiquement En Pratique Delta Gamma Vega Si le sous-jacent varie de 1 unité monétaire, la prime varie de 'delta' % Si le sous-jacent varie de 1 unité monétaire, le delta varie de 'gamma' % Si la volatilité varie de 1 point, la prime varie de 'Vega' % /100 Theta Quotidiennement, la prime varie de 'Theta' % Rho 2 Pr emium 2 Pr emium Underlying Underlying = Pr emium Volatility Delta Underlying Premium Time_ to_ maturity Pr emium Interest _ rate Si le taux d'intérêt varie de 1 point, la prime varie de 'Rho' % /100 Page 25
Les modèles d évaluation Les modèles d évaluations Cadre théorique Black & Scholes (& Merton) 1973 : «The Pricing of Options and Corporate Liabilities», Journal of Political Economy Cox, Ross & Rubinstein 1979 : «Options Pricing : A Simplified Approach», Journal of Financial Economics Autres méthodes Critiques P = N( d ) S 1 N( ) rt K. e.1 2 d1 C = d d 1 2 S. N( d ) K. e 1 S = ln. t Ke 1 S = ln. t Ke 1 rt rt rt N( d 1 2 1 2 2 ) t t Page 26
Exemple d arbre (modèle temps discret) N = 3 Spot initial = 800 PUT Strike = 800 r = 10% h = 50% (+50% si hausse) b = 30% (-30% si baisse) p(h) = 0.5 p(b) = 1-p(h) = 0.5 On considère un PUT 800 Recherche du prix initial de l option Nous obtenons l arbre binomial suivant pour 3 périodes (N = 3) : 1800 1200 840 800 560 392 Instant 1 Instant 2 Instant 3 Page 27
Couverture d un book de trading warrants (market maker) Page 28
Couverture d un book de trading warrants (plain vanilla) Page 29
Sommaire Sect 1 Les Options Principes généraux des Produits Dérivés Les options Pourquoi utiliser les options? Introduction aux sensibilités Sect 2 La notion de Volatilité Présentation Volatilité historique / implicite Caractéristiques et intérêt Observer la volatilité Investir sur la volatilité Page 30
Introduction à la volatilité Qu est-ce que la volatilité et comment la mesure-t-on? Page 31
La volatilité Page 32
La volatilité Page 33
«Vol histo» Volatilité historique / réalisée CBOE SPX Realized Vol 3m Page 34
«Vol histo» La volatilité réalisée sur le S&P 500 depuis 1928 Page 35
«Vol impli» Volatilité implicite Page 36
Volatilité implicite Volatilité implicite et prix d exercice Volatilité implicite et maturité Page 37
Volatilité implicite Page 38
Volatilité selon prix d exercice : options Air France 11 Oct. 2011 9 Oct. 2011 CALL OTM : vol impli plus élevée PUT OTM : vol impli plus élevée Page 39
Introduction à la volatilité Table de volatilité sur l Eurostoxx 50 Page 40
Surface de volatilité dans Bloomberg (indice Eurostoxx 50) Structure à terme Skew Page 41
Introduction à la volatilité Comment observer la volatilité? Page 42
Les indices de volatilité L indice VIX est une mesure de la volatilité implicite 30 jours du S&P 500-1993 : introduction du principe par Robert Whaley (Duke University) - 2003 : succès de la méthodologie revue par Goldman Sachs et le CBOE Calcul en temps réel d après les options traitées sur le CBOE Moyenne pondérée des vol impli sur différents strikes Utilisation des options call et put des deux prochaines échéances de contrats Historique regénéré à début 1990 (1986 sur VXO Index) V2X pour l Eurostoxx50 VIX spot non investissable Page 43
Volatilité S&P 500 VIX = 80,86! Page 44
Volatilité SP500 (VIX Index) intraday 6 mai 2010 Page 45
Investir sur la volatilité Permet d ajouter de la décorrelation en portefeuille Permet de se protéger contre les «fat tails» Page 46
Investir sur la volatilité VIX / V2X non investissables Solution 1 : acheter des options Solution 2 : acheter un Swap Solution 3 : acheter des dérivés sur les indices de volatilité Page 47
Solution 3 - Contrats Futures VIX Contrats futurs CBOE VIX introduits le 24/03/2004 sur le CBOE Futures ExchangeSM (CFE ). Page 48
Solution 3 - Contrats Futures VIX Structure à terme du V2X le 11 avril 2013 Page 49
Sensibilité du Future V2J3 Avril 2013 (3 et 4 avril 2013) Page 50
aux chiffres Américains Page 51
Solution 3 bis - Contrats Optionnels VIX CBOE VIX Options : Options introduites en février 2006 : l innovation la plus réussie sur le CBOE (le trading sur les options + futures VIX a monté de plus de 100 000 nouveaux contrats par jour!!) Page 52
Introduction à la volatilité Les propriétés de la volatilité Page 53
1 - Relation entre volatilité et marchés actions Evolution Eurostoxx50 et V2X (2000 2013) Page 54
1 - Relation entre volatilité et marchés actions Page 55
1 - Relation entre volatilité et marchés en général (corrélation) Page 56
2 - Le «retour à la moyenne» Mean Reversion Process Les hausses et les baisses sont temporaires et le cours tend à retrouver un niveau moyen de long terme (régimes de volatilité). MOYENNE Page 57
3 - Contango et Backwardation Page 58
3 - Contango et Backwardation Page 59
Utilisation de la notion de volatilité en trading Etude du Smile / Skew de volatilité (stratégie alternative) Jouer la volatilité implicite contre la volatilité historique Page 60
Trading actions en fonction du skew Skew Accor avant et après l annonce des résultats Q2 2009 (17/07/09) Mauvai s résultat s : titre -7,5% 15/07 17/07 Page 61
Exemple d une stratégie : vente vol implicite / achat vol réalisée Exemple : Vol Premium Strategy Page 62