LES SIIC. Pierre Schoeffler Président S&Partners Senior Advisor IEIF. Étude réalisée par. Les SIIC et la retraite 1

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1 LES SIIC et la retraite Étude réalisée par Pierre Schoeffler Président S&Partners Senior Advisor IEIF Les SIIC et la retraite 1 23 juin 2014

2 2 Les SIIC et la retraite

3 La retraite est, avec l emploi et le pouvoir d achat, un paramètre clé de détermination du niveau de confiance des ménages dans l économie en France. La retraite est constituée d épargne obligatoire et d épargne individuelle de précaution, qui peut prendre des formes multiples : immobilier résidentiel à but d occupation ou de location ou placements financiers divers. Parmi les placements financiers, les fonds investis en immobilier d entreprise donnent aux investisseurs individuels l accès à cette classe d actifs autrement réservée aux investisseurs institutionnels de par la valeur unitaire importante des immeubles. Ces fonds se déclinent en une large gamme : SCPI à capital fixe ou variable, OPCI Grand Public à liquidité garantie, SIIC cotées en Bourse, OPCVM immobiliers. L objet de cette étude est de déterminer l intérêt des SIIC dans la constitution d un capital retraite en cours de vie active et dans la formation d une rente lors de la retraite 1 par rapport à d autres formes de placement d épargne que sont les actions, les obligations et les logements. La période considérée couvre 40 ans, de 1972 à 2013, elle est suffisamment longue pour traiter des engagements de retraite à la fois dans la période de constitution de capital retraite et dans la période de rente de retraite qui sont de l ordre de 20 ans. La période est relativement homogène d un point de vue économique et financier car son point de départ correspond au début de la période des changes flottants et de la fin de la forte croissance des «Trente Glorieuses». Elle est subdivisée néanmoins en deux sous-périodes du point de vue de l inflation : une première période de 10 ans de forte inflation suivie d une période de faible inflation durant 30 ans, ce qui permet de tester plusieurs régimes de hausse des prix. Aperçu de la retraite en France La retraite en France est du type bismarckien, c est-à-dire qu elle est construite sur une solidarité entre les actifs et les inactifs, par opposition aux systèmes du type bevéridgien où elle est financée par l impôt. Comme dans tout pays développé, elle repose sur plusieurs piliers. Le premier pilier est constitué par le système par répartition qui reverse au retraité une part des richesses prélevées sur les salaires des actifs. C est la base du système d assurance retraite de la Sécurité sociale, la Caisse nationale d assurance vieillesse, complétée par les assurances complémentaires professionnelles obligatoires (Arrco, Agirc, Ircantec, RAFP, etc.). 1. L introduction du régime SIIC ne date que de 2003, ce qui ne donne pas toute la profondeur nécessaire pour une telle étude qui ne peut porter que sur le long terme, aussi se référera-t-on à l univers des foncières cotées. Les SIIC et la retraite 3

4 Le deuxième pilier est celui de la capitalisation facultative (Perco, PERP, PERE, Prefon). Le troisième pilier est celui de l épargne individuelle (assurance vie, logement, placements financiers). Les dépenses de retraite des régimes obligatoires s élèvent en France à près de 14 % du PIB en 2012 contre 8 % en moyenne dans l OCDE. Le taux de remplacement net du salarié à revenu moyen, qui désigne le ratio entre le montant de la pension de retraite à la liquidation et le salaire de fin de carrière après charges sociales, y est de 71 % contre 66 % dans l OCDE. Le patrimoine retraite net, qui correspond à la «valeur viagère» du flux de revenus après charges sociales perçu par les retraités, s élève à 8,3 années de revenu moyen contre 8,1 années dans l OCDE. Si le bénéfice des régimes obligatoires s inscrit plutôt un peu audessus de la moyenne de l OCDE, les ménages français épargnent beaucoup par précaution car la pérennité de ces régimes n est pas établie. Selon le Conseil d orientation des retraites, la situation financière des régimes de retraite est précaire, avec des besoins actuels de financement en année pleine qui dépassent 10 milliards d euros et qui vont doubler dans les 10 ans qui viennent. L absence de réserves financières dans le régime obligatoire entraîne la création de telles réserves dans la sphère privée. 4 Les SIIC et la retraite

5 Le patrimoine des ménages en France Le taux d épargne des ménages français est l un des plus élevés de l Union européenne. Depuis 1992, il oscille autour de 15 % du revenu disponible brut 2, décomposé en deux tiers consacrés à l investissement en logement et un tiers à l investissement financier. La composante «logement» a toujours été importante, il faut remonter au tout début des années 1950 pour qu elle constitue moins de la moitié de l épargne totale (graphique 1). Graphique 1 - Taux d épargne des ménages en % du revenu disponible brut 25% Investissement financier Investissement en logements 20% 15% 10% 5% 0% Source : Insee Au fil du temps, l accumulation de l épargne en logement, combinée à la hausse tendancielle des prix des logements à partir de 1996, a créé la situation actuelle où les logements constituent 65 % de la valeur du patrimoine des ménages. Les instruments monétaires et l assurance vie en support euro (qui n est autre qu un placement monétaire particulier à rendement proche de celui des obligations) constituent ensuite 26 % du patrimoine des ménages. Le solde de 9 % est constitué d actions non cotées, d actions cotées en direct et d obligations en direct 3 (graphique 2). Avec un total des actifs immobiliers et financiers représentant un multiple de 8,8 fois le revenu disponible en 2012, les ménages se sont constitués une épargne de précaution particulièrement importante en l espace de quelques années car ce multiple n était que de 5,2 fois en D autant plus que leur passif financier ne représente en 2012 qu une fois le revenu disponible brut contre 0,6 fois en Revenu disponible brut : somme des revenus primaires et des revenus de transfert auxquels sont soustraits les prélèvements obligatoires. 3. Les unités de compte en assurance vie et les OPCVM ont été ventilés selon leurs actifs sous-jacents. Les SIIC et la retraite 5

6 Graphique 2 - Patrimoine des ménages multiple du revenu disponible brut Assurance vie Monétaire Logements Source : Insee 6 Les SIIC et la retraite

7 La constitution d un capital retraite Les spécificités de la gestion à long terme L examen des performances globales 4 annuelles des placements considérés sur la période montre que, si les performances moyennes 5 restent à peu près constantes quel que soit l horizon d investissement pris en compte à condition de considérer une période suffisamment longue, il n en va pas de même des dispersions 6 autour de ces moyennes qui diminuent rapidement avec l horizon d investissement. La prise en compte d horizons d investissement différents recouvre le concept de diversification temporelle. Ce concept repose sur l observation qu un actif risqué le devient de moins en moins s il est conservé sur une période relativement longue. La raison en est le principe de retour à la moyenne : la performance d un actif quelconque ne peut s écarter durablement de l évolution des fondamentaux économiques que sont la croissance du PIB et l inflation. Les actions dégagent la meilleure performance globale, suivies des foncières cotées, des logements et enfin des obligations. C est une hiérarchie logique compte tenu des sources fondamentales de performances et des risques attachés : à long terme, la performance en capital des actions est indexée, au travers des dividendes, à la croissance Graphique 3 - Performances globales moyennes annuelles sur la période horizon d investissement en années 30% 25% 20% 15% Immobilier en Bourse - SIIC Logement 10% 5% 0% La performance globale est composée de la performance en capital et des revenus. 5. La période est divisée en autant de sous-périodes de durées égales aux horizons d investissement considérés à partir desquelles les moyennes sont calculées. 6. La dispersion est appréciée au travers de l écart-type par rapport à la moyenne. Les SIIC et la retraite 7

8 Graphique 4 - Dispersion des performances globales moyennes annuelles sur la période horizon d investissement en années 30% 25% 20% Immobilier en Bourse - SIIC Logement 15% 10% 5% 0% économique nominale ; celle des SIIC est indexée sur l inflation avec un effet de levier financier ; celle des logements est purement indexée sur l inflation 7 ; celle enfin des obligations n est pas indexée. Les sources de performance sont de moins en moins dynamiques lorsque l on considère le spectre des placements des actions aux obligations, et l incertitude qui s y rattache diminue également. Mais, sur des horizons d investissement longs, l importance relative de ces incertitudes s estompe (graphiques 3 et 4). Le comportement des foncières cotées apparaît comme très spécifique. Leurs performances globales moyennes sont proches des actions jusqu à des horizons d investissement relativement courts, de l ordre de 5 ans, pour s en désolidariser ensuite et rejoindre celles des logements. La dispersion de leurs performances suit le même schéma. Pour des horizons d investissement courts, elle suit celle des actions dans le mouvement de baisse. Au-delà, elle baisse nettement plus rapidement et tend vers la dispersion des performances des logements. Finalement, les foncières cotées ont un comportement proche des actions à court terme et proche de l immobilier à long terme. Compte tenu de cette spécificité, quel est l intérêt d un placement en foncières cotées par rapport aux autres formes de placement considérées? L examen des écarts de performances permet de répondre 8 ; la probabilité que la performance des foncières cotées soit supérieure à celle des obligations et des logements est supérieure à 50 % quel que soit l horizon d investissement que l on considère. 7. La performance des logements est également impactée par les contraintes réglementaires qui pèsent sur ce marché. 8. Sous l hypothèse simplificatrice d un comportement de marché de type gaussien et stationnaire. 8 Les SIIC et la retraite

9 Graphique 5 - Probabilités que la performance globale de l immobilier en Bourse puis des SIIC soit supérieure à celle d un autre placement sur la période horizon d investissement en années 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% Logement Elle frise même les 70 % dans le cas des obligations. En revanche, cette probabilité est proche de 50 % dans le cas des actions pour des horizons d investissement courts, pour décroître ensuite vers 20 % lorsque l horizon d investissement se situe à 20 ans (graphique 5). Le capital de retraite Le principal objectif dans la constitution d un capital de retraite est de maximiser le résultat en termes réels, c est-à-dire en tenant compte de l érosion due à l inflation, tout en diminuant au maximum l incertitude d atteindre ce résultat. On va considérer que ce capital est généré par une épargne régulière égale à par an et qu il est «sanctuarisé» : tous les revenus sont réinvestis. Bien évidemment, plus on épargne longtemps, plus le capital augmente. Dans le cas d un placement en foncières cotées (aujourd hui les SIIC), le capital réel au bout de 20 ans est, en moyenne sur la période , de avec une dispersion de On a donc près de 70 % de chance que le capital réel soit compris entre et (graphique 6). Comparées aux autres formes de placements, les foncières cotées apparaissent bien positionnées. Le capital réel moyen obtenu au bout de 20 ans par un investissement en foncières cotées est supérieur de 9 % à celui obtenu par un investissement en logement et de 19 % supérieur à celui obtenu par un investissement en obligations. Il est 9. L intervalle correspond à la moyenne plus ou moins un écart-type, et la probabilité dérive de l hypothèse simplificatrice d un comportement de marché de type gaussien et stationnaire. Les SIIC et la retraite 9

10 Graphique 6 - Capital retraite réel moyen et dispersion pour par an sur la période en euros, horizon d investissement en années Immobilier en Bourse - SIIC Sources : IEIF, Insee Tableau 1 - Capital retraite réel au bout de 20 ans pour par an sur la période en euros Immobilier en Bourse - SIIC Logement Moyenne Dispersion En % de la moyenne 38 % 47 % 20 % 16 % Sources : IEIF, Insee néanmoins de 25 % inférieur à celui obtenu par un investissement en actions. La performance des foncières cotées a sa contrepartie dans le degré d incertitude : sur une période de 20 ans, la dispersion autour de la moyenne du capital réel pour les foncières cotées est très supérieure à celle des logements et encore plus à celle des obligations. Mais elle est inférieure à celle des actions (tableau 1, graphiques 7 et 8). Dans la pratique, les stratégies de constitution du capital retraite doivent être optimisées par diversification de l épargne entre les actifs. De même, il est important d introduire dans l optimisation la notion de duration 10 des actifs dans la mesure où l horizon d investissement se raccourcit au fur et à mesure du temps qui passe. C est tout l enjeu de la gestion actif-passif d un fonds personnel de retraite. 10. La duration d un actif est la durée de vie moyenne des flux de revenus actualisés, c est une notion qui se rattache à l horizon d investissement : un horizon d investissement long va de pair avec des actifs à duration longue. 10 Les SIIC et la retraite

11 Graphique 7 - Capital retraite réel moyen pour d épargne par an sur la période en euros, horizon d investissement en années Immobilier en Bourse - SIIC Logement Graphique 8 - Dispersion autour du capital retraite réel moyen pour d épargne par an sur la période en euros, horizon d investissement en années Immobilier en Bourse - SIIC Logement Les SIIC et la retraite 11

12 12 Les SIIC et la retraite

13 Le choix d une rente de retraite Une fois le capital constitué, le problème change de nature : il s agit maintenant de maximiser la rente réelle sur la durée de la retraite. On va considérer que cette rente est constituée uniquement des revenus du capital placé sans que celui-ci ne soit mis à contribution. Le capital retraite est considéré égal à La rente est considérée sur une durée de vie de 20 ans. L évolution du revenu réel généré par les différentes formes de placement est un des deux paramètres clés pour déterminer le niveau de la rente, l autre paramètre étant le rendement courant des différents placements au moment de la prise de retraite qui détermine le revenu de départ. Le revenu réel généré au travers des dividendes des foncières cotées a décru lentement de 1972 à 1988, puis s est stabilisé jusqu en 2002 pour croître fortement ensuite. Il a dépassé son niveau initial de 1972 en Un comportement analogue est observé sur les actions avec plus d ampleur et sur les logements avec moins d ampleur. Le revenu réel généré par les dividendes des actions a dépassé son niveau initial dès 1987, 17 ans avant celui généré par les foncières cotées (aujourd hui les SIIC). De fait, la forte inflation subie durant les 10 premières années de la période considérée a nettement érodé le revenu réel des placements. Les obligations, qui ne sont pas indexées sur l inflation, ont été les plus pénalisées : leur revenu réel généré par les coupons a subi une érosion continue (graphique 9). Compte tenu des niveaux de départ et des évolutions propres à chaque placement, la rente réelle servie pendant 20 ans par un Graphique 9 - Évolution du revenu réel base 100 en Immobilier en Bourse - SIIC Logement Les SIIC et la retraite 13

14 investissement en foncières cotées (aujourd hui les SIIC) est, en moyenne sur la période , supérieure de 11 % à celle servie par un placement en logements, de 3 % inférieure à celle servie par un placement en obligations et de 14 % inférieure à celle servie par un placement en actions. L incertitude sur le niveau de la rente des foncières cotées est comparativement faible : la dispersion autour de la moyenne de la rente réelle des foncières cotées est inférieure de 30 % à celle des actions et de 50 % à celle des obligations. Elle est supérieure de 103 % à celle des logements (tableau 2, graphiques 10 et 11). Tableau 2 - Rente réelle annuelle sur 20 ans pour de capital retraite par an sur la période en euros Immobilier en Bourse - Logement SIIC Moyenne Dispersion En % de la moyenne 19 % 24 % 11 % 37 % Graphique 10 - Évolution de la rente réelle annuelle sur 20 ans pour de capital retraite en euros, année de placement du capital retraite Immobilier en Bourse - SIIC Logement Les SIIC et la retraite

15 Graphique 11 - Dispersion autour de la rente réelle annuelle sur 20 ans pour de capital retraite en euros, année de placement du capital retraite Immobilier en Bourse - SIIC Logement Conclusion L investissement en SIIC est présent en proportion très faible dans le patrimoine des ménages. Pourtant, les mérites de ce placement pour la constitution d un capital retraite ou la formation d une rente de retraite sont indéniables et supérieurs à ceux d un placement en logement. u En ce qui concerne la constitution d un capital retraite, l immobilier en Bourse vient en deuxième position derrière les actions avec certes moins d incertitude. u En ce qui concerne la formation d une rente de retraite, il est comparable à un placement en obligations avec beaucoup moins d incertitude.y Les SIIC et la retraite 15

16 Le site pierrepapier.fr est le média d information et d explications sur : u les SCPI ; u les OPCI Grand Public ; u l immobilier en Bourse (SIIC et OPCVM immobiliers). Destiné aux professionnels du patrimoine et ouvert à un large public, le site pierrepapier.fr apporte chaque jour une information neutre et indépendante. Il ne commercialise aucun produit. La préparation de la retraite et une gestion de patrimoine cohérente ne peuvent ignorer les atouts des placements immobiliers les plus modernes en termes de souplesse, de transparence, de protection de l épargne. L ambition de pierrepapier.fr est de contribuer à la réussite des professionnels du patrimoine et de leurs épargnants et investisseurs. Retrouvez chaque jour sur pierrepapier.fr toute l information dont vous avez besoin pour vous et vos clients sur les SCPI, les OPCI Grand Public et l immobilier en Bourse (SIIC et OPCVM immobiliers). Dès la rentrée 2014, vous trouverez sur pierrepapier.fr une information complète sur toutes les SCPI du marché ainsi que des outils d analyse innovants. 16 Les SIIC et la retraite

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