Il faut malgré la crise européenne de la dette préférer les actions et les emprunts d entreprise aux placements monétaires et aux emprunts d Etat

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1 Swisscanto Asset Management SA Waisenhausstrasse Zurich Téléphone Fax assetmanagement@swisscanto.ch Politique de placement de Swisscanto pour décembre 2010 Il faut malgré la crise européenne de la dette préférer les actions et les emprunts d entreprise aux placements monétaires et aux emprunts d Etat Les évaluations relatives plaident en faveur des actions et des emprunts d Etat AAA. La crise de l endettement public au sein de l UE devrait toutefois exclure une forte reprise du marché des actions, malgré des évaluations attrayantes et des données macroéconomiques en amélioration. La réaction des acteurs du marché face à la reprise des achats d emprunts d Etat par la Réserve fédérale américaine (QE2) n ont que brièvement stimulé le marché. De nombreux acteurs du marché ont par ailleurs passé d une crainte déflationniste à une crainte inflationniste. La Banque du Japon a également adopté une politique monétaire à nouveau plus souple en raison de la force du yen. Elle n achète toutefois pas que des emprunts d Etat, mais également des ETF sur actions. La crise de la dette qui frappe actuellement la zone euro est à nouveau au cœur des débats. L Irlande a déjà requis de l aide et le Portugal ne devrait pas tarder à suivre. La zone euro pourrait être en passe de devenir à moyen terme une «union de transfert» au sein de laquelle les Etats financièrement forts épongent les dettes des mauvais élèves en matière de déficit. Dans la situation actuelle, les spécialistes s attendent soit à une concrétisation de cette union de transfert, soit à une série de restructurations des dettes et de faillites. Tandis que les petits débiteurs «appartiennent» à la banque, les grands débiteurs sont quant à eux susceptibles d exercer un «chantage» sur elle. Le «potentiel de chantage» cumulé des pays européens en difficulté reste pour l heure suffisamment important pour profiter, du moins provisoirement, de crédits assortis d intérêts inadaptés. Les 16 et 17 décembre, les chefs d Etat et de gouvernement débattront d un mécanisme de gestion de la crise qui devrait prendre le relais à la mi-2013 des mesures décidées en mai Le fonds de sauvetage «European Financial Stability Facility» 1 devrait être maintenu. Il est prévu, 1

2 lors de futures actions de sauvetage, d également faire participer aux frais les détenteurs privés d emprunts d Etat émis après Le problème principal est que les marchés ne croient pas à une reprise intégrale de la dette (bail-out), ni dans le cas de la Grèce, ni dans celui de l Irlande. Les pouvoirs politiques ont précarisé la confiance ces derniers temps. A nos yeux, le scénario le plus vraisemblable est que jusqu en 2013, la variante «union de transfert» sera préférée à celle de la restructuration de la dette, mais qu une voie médiane sera empruntée dès Celle-ci permettrait aux autorités politiques des pays donateurs d imposer plus facilement en interne les coûts liés à un fonds de stabilité durable en faveur des pays déficitaires, sans se voir trop fortement pénalisées par les électeurs. Il est aussi possible qu à l avenir, le fonds de sauvetage soit financé par des emprunts communs de tous les Etats de l UME. La responsabilité collective qui en résulterait serait un pas extrême en direction d une «union de transfert» et d une socialisation des dettes. Mais, dans les pays donateurs, les électeurs ne voudront pas continuer éternellement à éponger les déficits des pays endettés ; quant aux électeurs des pays récipiendaires, ils s élèveront contre des mesures de réforme trop sévères et contre une hausse du chômage. Les milieux politiques modérés ne peuvent pour leur part pas s opposer durablement à la «volonté politique», sans quoi ils perdraient trop de voix en faveur de milieux extrémistes en quête de voix. Le risque d éclatement de l union monétaire est par conséquent presque nul à court terme, mais relativement élevé à long terme (dix ans). Les fortes primes de crédit sur les emprunts d Etat à long terme des pays fragilisés indiquent que les investisseurs ne considèrent pas comme une solution viable sur la durée l union de transfert qui semble s esquisser. Les primes de crédit élevées sur les emprunts d Etat à court terme n indiquent par contre pas forcément que les investisseurs ont globalement perdu confiance dans les déclarations politiques et qu ils considèrent que le plan de sauvetage est totalement dépourvu de crédibilité. Pourquoi? Pour de nombreux décideurs, l achat par exemple d emprunts d Etat grecs à court terme implique un risque élevé en terme de carrière. Si des risques qui ont déjà fait les grands titres des journaux, se concrétisent, la carrière personnelle est plus fortement mise en péril que si des risques qui étaient encore largement inconnus au moment de l investissement se réalisent. Comme les acteurs du marché connaissent cette règle de bon sens, il est parfaitement possible que même de nouvelles émissions à brève échéance et des emprunts apparemment sûrs qui seront émis dans des pays à problèmes avant 2013 ne susciteront guère de demande et que la BCE devra continuer à endosser le rôle d «acheteur de dernier recours», sans qu elle puisse toutefois le faire pour des nouvelles émissions, parce qu elle n en a pas le droit. C est la raison pour laquelle nous continuons à adopter une attitude extrêmement prudente en ce qui concerne 2

3 les emprunts d Etat des pays de la périphérie européenne. Il est fort probable que le marché teste une nouvelle fois le pacte de stabilité dans le cas de l Espagne. Chaque octroi de crédit du fonds de sauvetage en faveur d un pays sous pression doit être approuvé à l unanimité des 16 Etats membres! Une solution crédible sur le long terme du problème de la dette présuppose à notre avis que l UE fasse un pas résolu vers une politique fiscale consolidée. Chaque pays pourrait par exemple transférer directement à Bruxelles 1% de sa TVA. Rien que des premiers pas symboliques en ce sens auraient déjà un effet très positif. Si le problème de la dette tarde à trouver une solution, le danger d une rechute imminente en récession paraît du moins exclu : en effet, les données macroéconomiques les plus récentes en provenance des Etats-Unis et d Europe ont surpris positivement dans l ensemble. Les chiffres du marché du travail américain, en particulier, sont porteurs d espoir. Les actions sont durablement évaluées de manière avantageuse, comme le montre une fois de plus le graphique 1 à l exemple de l indice d actions MSCI Monde à fin novembre. De nombreuses mauvaises nouvelles sont déjà intégrées dans les cours. Graphique 1 : Indice d actions MSCI Monde : évaluation conservatrice basée sur les bénéfices tendanciels Evaluation équitable Indice logarithmé Sous-/surévaluation estimée en % (échelle de gauche) , , , , ,5 Nous maintenons par conséquent une surpondération des actions et des emprunts d entreprise. Nous n attendons toutefois pas de fortes hausses des cours. A notre avis, la voie vers le haut ne sera pas libre tant qu une solution crédible n aura pas été trouvée à la crise de la dette européenne. 3

4 Politique de placement pour décembre 2010 Stratégie de change : Nous sous-pondérons l EUR et le JPY en faveur des monnaies liées aux matières premières que sont le CAD, l AUD, et (désormais) l USD. La problématique de l endettement souverain au sein de la zone euro pourrait s aggraver encore si la croissance faiblit. Le franc suisse est certes «cher», mais en cas d aggravation de la situation dans la zone euro, il pourrait toutefois poursuivre sa forte appréciation. Le dollar américain est déjà nettement sous-évalué par rapport au yen. La surpondération de l USD par rapport au JPY constitue en même temps une garantie contre un effondrement potentiel du marché, puisqu un tel événement entraînerait selon toute vraisemblance une dépréciation de la devise japonaise et un mouvement de fuite vers l USD. En matière de stratégie obligataire : Des hausses de taux d intérêt aux Etats-Unis et dans la zone euro sont extrêmement improbables dans un avenir proche en raison de la conjoncture toujours hésitante et de l option prise par la FED de se «surassurer» contre un double dip. Le QE2 a commencé. La FED «veut» voir baisser encore plus les taux d intérêt à l extrémité longue de la courbe ou au moins ne pas voir leur hausse se poursuivre. Au sein des portefeuilles d obligations, la duration est essentiellement neutre ; elle n est légèrement inférieure à la moyenne que pour les placements au Japon. Nous renforçons la pondération des emprunts d entreprise par rapport à celles des emprunts d Etat. Grâce à la bonne situation des liquidités et à une gestion des coûts prudente, les probabilités de défaillance sont inférieures à la moyenne en dépit d une croissance économique qui n est que modérée. Les emprunts des émetteurs PIIGS restent sous-pondérés. Il existe un risque que la crise s intensifie encore avant être résolue de manière satisfaisante. En matière de stratégie des actions : Compte tenu des niveaux de liquidité élevés et de l évaluation attrayante des actions par rapport aux emprunts, des rachats d entreprise demeurent vraisemblables, raison pour laquelle nous maintenons notre surpondération des petites capitalisations par rapport aux grandes capitalisations. Les entreprises pourraient être elles-mêmes l «acheteur marginal» d actions puisqu elles disposent de la liquidité et des outils d évaluation nécessaires. Les rachats d actions et les reprises d entreprises pourraient globalement insuffler du dynamisme au marché des actions. 4

5 Comme le pessimisme à l encontre de la zone euro est certes justifié mais exagéré et que les évaluations relatives sont attrayantes, nous surpondérons les actions européennes. Les banques sont également légèrement surpondérées. Certes, elles souffrent actuellement fortement de la crise de la dette publique, mais si celle-ci est résolue, il en résulterait une forte surperformance. Compte tenu de l incertitude qui règne actuellement, notre surpondération ne sera cependant pas agressive. Nous maintenons notre préférence pour les domaines cycliques au détriment des entreprises plus défensives. Malgré la crise de l endettement de la zone euro et les autres facteurs d incertitude, il encore trop tôt pour orienter la stratégie d actions de manière trop défensive. Stratégie Balanced + : Nous ne procédons à aucun changement de l allocation tactique d actifs. Au sein du module obligataire, nous maintenons notre surpondération des emprunts d entreprises. Les matières premières et le private equity restent pondérés de façon neutre puisque nous privilégions l investissement en actions. Pour des raisons d évaluation, nous surpondérons les actions. La quote-part d immobilier suisse est supérieure à la pondération de l indice de référence, celle des fonds immobiliers étrangers y est inférieure. Les hedge funds sont légèrement surpondérés. 5

6 Tableau 1 : Politique de placement de Swisscanto, à l exemple du fonds stratégique de placement Swisscanto (LU) Portfolio Fund Balanced (en %) Stratégie actuelle Stratégie précédente Indice de référence Marché monétaire 5,5 5,5 10,0 Obligations en CHF 30,0 30,0 29,0 Obligations en monnaies étrangères avec couverture 4,5 4,5 4,0 Obligations en monnaies étrangères 18,0 18,0 17,0 Actions suisses ,0 Actions étrangères 34,5 34,5 32,0 Total des obligations 51,5 51,5 50,0 Total des actions 43,0 43,0 40,0 6

7 Tableau 2 : Politique de placement de Swisscanto avec investissements alternatifs à l exemple de l indice Balanced + Stratégie actuelle Ecart stratégie Stratégie précédente Indice de référence Balanced + Balanced + Balanced + actuelle Balanced + Décembre 2010 versus BM Balanced + Novembre 2010 Liquidités Marché monétaire 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Obligations Obligations en CHF 11,0% 16,0% -5,0% 11,0% Obligations en monnaies étrangères 9,8% 12,0% -2,2% 9,8% EUR 4,1% 5,1% -1,0% 4,1% USD 4,6% 4,6% 0,0% 4,6% GBP 0,6% 0,6% 0,0% 0,6% JPY 0,5% 1,7% 0,0% 0,5% High yield EUR 3,7% 0,0% 3,7% 3,7% Obligations EMMA en USD 0,0% 2,0% -2,0% 0,0% Autres : obligations AUD 1,0% 0,0% 1,0% 1,0% Autres : obligations SEK 0,5% 0,0% 0,5% 0,5% Total 26,0% 30,0% -4,0% 26,0% Emprunts convertibles 2,0% 2,0% 0,0% 2,0% Actions Large Small Large Small Large Small Large Small Suisse 7,45% 1,55% 7,20% 0,80% 0,25% 0,75% 7,45% 1,55% Etranger 15,55% 2,45% 14,70% 1,30% 0,85% 1,15% 15,55% 2,45% Europe ex UK, ex Suisse 4,3% 1,4% 3,9% 0,7% 0,4% 0,7% 4,3% 1,4% Grande-Bretagne 2,3% 2,4% -0,1% 2,3% Amérique du Nord 3,9% 0,7% 3,6% 0,4% 0,3% 0,3% 4% 0,7% Japon 1,6% 0,4% 1,8% 0,2% -0,2% 0,2% 1,6% 0,4% Asie Pacifique ex Japon 2,0% 2,0% 0,0% 2,0% Marchés émergents 1,5% 1,0% 0,5% 1,5% Autres 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Total I 23,0% 4,0% 21,9% 2,1% 1,1% 1,9% 23,0% 4,0% Total II 27,0% 24,0% 3,0% 27,0% Immobilier Suisse 11,0% 10,0% 1,0% 11,0% Etranger 3,0% 4,0% -1,0% 3,0% Total 14,0% 14,0% 0,0% 14,0% Hedge funds Diversified 18,0% 17,0% 1,0% 18,0% Private equity 2,0% 2,0% 0,0% 2,0% Matières premières 8,0% 8,0% 0,0% 8,0% Autres 3,0% 3,0% 0,0% 3,0% Somme 100,0% 100,0% 0,0% 100,0% Chiffres clés Balanced+ : Ecart de suivi ex ante : 0,47, volatilité de l indice de référence ex ante : 4,78%, volatilité de la stratégie ex ante : 5,10% (tous les chiffres sont annualisés et calculés avec MSCI RiskManager/RiskServer). Votre interlocuteur Thomas Härter, Chief Strategist Téléphone , thomas.haerter@swisscanto.ch Swisscanto Asset Management SA, Waisenhausstrasse 2, 8021 Zurich Zurich, le 1 er décembre