TD 1 : Introduction à l économie

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1 Économie générale IG Cours et TD : Marie Musard Année 7- TD : Introduction à l économie Sujets de réflexion et thèmes abordés au cours de la première séance : * Quelles sont les raisons structurelles (i.e. au-delà des considérations cycliques) qui procurent une croissance mondiale forte depuis plusieurs années? Les facteurs de cette croissance forte sont-ils durables? * La croissance mondiale peut-elle rester forte malgré le ralentissement de l économie américaine? Ou la thèse du "consommateur américain, consommateur en dernier ressort" est-elle encore d actualité? * La croissance plus forte de la zone euro est-elle simplement une amélioration cyclique ou une évolution structurelle durable? * Comment expliquer que la France est un des plus mauvais élèves de la classe européenne? * Sur quoi repose l équilibre économique du Japon? Documents : - Pour quelles raisons fondamentales la croissance mondiale est-elle forte? (Flash du.7.7) - Les Etats-Unis, plus la locomotive de l économie mondiale? (Flash du 7..7) - Reprise de la croissance dans la zone euro : une situation durable? (Flash du..7) - L OCDE revoit à la baisse la croissance en France Jean-Philippe Cotis, économiste en chef de l institution, estime que "nous sommes pénalisés par la faiblesse de notre appareil de production" (Le Monde du.9.7). - Economie et croissance : le mal français (Le Monde du 7.9.7). - Le caractère cohérent et durable de l équilibre économique au Japon (Flash du.7.7).

2 juillet 7 - N Pour quelles raisons fondamentales la croissance mondiale est-elle forte? Au-delà de considérations cycliques, nous nous intéressons ici aux raisons fondamentales pour lesquelles la croissance mondiale est devenue forte depuis - : globalisation qui, par plusieurs mécanismes, maintient une inflation faible. Ceci permet que les taux d'intérêt restent bas et que la politique monétaire n'interrompe pas la croissance ; gains de productivité importants dans les pays émergents, avec la convergence du niveau technologique vers celui des pays avancés, et les migrations internes des campagnes vers les villes qui permettent de démultiplier la productivité des actifs ; abondance d'épargne mondiale, qui contribue au niveau bas des taux d'intérêt et permet d'accroître l'accumulation de capital ; hausse de l'offre de travail mondiale disponible, à un coût faible, ce qui constitue un énorme choc positif d'offre. L'analyse de ces facteurs de la croissance forte montre qu'ils seront durables, ainsi donc que la croissance mondiale forte. RECHERCHE ECONOMIQUE Rédacteur : Patrick ARTUS

3 Une hausse importante de la croissance mondiale au début de cette décennie La croissance mondiale est plus forte de à 7 qu'elle ne l'était précédemment (% par an contre un peu moins de %), malgré une croissance plus faible dans les grands pays de l'ocde, grâce à la croissance plus forte (% contre %) des pays émergents (graphique ). Graphique PIB en volume (en % par an) M onde Chine Somme des émergents* y c Chine M onde hors émergents et Chine Sources : Datastream, EIU, NATIXIS (*) Emergent d'asie, PECO, Inde, Russie, Amérique latine pondérés avec le PIB $ PPA glissant Nous ne voulons pas décrire les situations des différentes régions, ou les différentes situations cycliques, mais nous interroger sur les raisons structurelles qui procurent une croissance mondiale forte depuis plusieurs années. Nous évoquons : l'absence d'inflation et ses conséquences ; les gains de productivité et les transferts de population active dans les pays émergents ; la hausse de l'investissement mondiale ; la hausse de l'offre de travail et la baisse du coût du travail. Globalisation et absence d'inflation Il existe plusieurs mécanismes par lesquels la globalisation conduit à une inflation mondiale faible (graphique ) : le transfert de production vers des pays où les coûts salariaux sont faibles (graphique ) ; Sources : Datastream, NATIXIS Graphique Monde* : Inflation (GA en %) CPI Core CPI Graphique Coût salarial unitaire* (Etats-Unis=) Etats-Unis Zone euro PECO Chine Japon Amérique Latine + M exique Autres émergents Asie Sources : OCDE, NATIXIS (*) PIB $/PIB $ PPA Flash 7 -

4 la pression à la baisse sur les salaires et les coûts salariaux unitaires dans les pays avancés qui résulte de la concurrence des émergents (graphiques a-b). Les coûts salariaux unitaires baissent au Japon, augmentent très peu dans la zone euro, augmentent modérément aux Etats-Unis ; Graphique a Salaire réel par tête (prix consommation, GA en %) Etats-Unis y compris benefits Etats-Unis hors benefits Zone euro Japon Graphique b Coût salarial unitaire (GA en %) Etats-Unis (y compris benefits) Etats-Unis (hors benefits) Zone euro Japon les migrations des campagnes vers les villes dans beaucoup de pays émergents (comme la Chine, graphique ) qui évitent une hausse trop rapide des coûts salariaux dans les pays émergents. Graphique Chine : Population urbaine, rurale et emploi 7 Population rurale (% population totale, G) Population urbaine (en % par an, D) Emploi (en % par an, D) Dans l'ensemble du Monde, la productivité augmente plus vite que les salaires réels (graphique a) ; dans les pays émergents, les salaires réels n'augmentent pas plus vite que la productivité (graphique b), qui est, de plus, probablement sousévaluée. Flash 7--

5 Graphique a Monde : salaire et productivité (GA en %) Graphique b Emergents* : salaire et productivité (GA en %) Productivité par tête Salaire réel par tête (prix du PIB) Productivité par tête Salaire réel par tête (prix du PIB) - - Sources : Datastream, Calcul NATIXIS (*) M onde hors Etats-Unis, UE, Japon Sources : Datastream, NATIXIS L'absence d'inflation permet de conserver des taux d'intérêt réels faibles par rapport à la croissance mondiale (graphique 7), ce qui, évidemment, stimule cette dernière. Graphique 7 Monde : Taux d'intérêt réel (déflaté par CPI) Taux court terme ( mois) Taux long terme ( ans) Sources : Datastream, NATIXIS Gains de productivité élevés dans les pays émergents et transferts de population active Les gains de productivité ne sont pas particulièrement élevés dans les pays avancés (graphique ). Ils le sont au contraire dans les pays émergents (graphique b). Ces gains de productivité élevés dans les pays émergents ont deux origines essentielles : les transferts de technologie depuis les pays avancés, avec en particulier les investissements directs dans les émergents (graphique 9) ; les transferts de main d'œuvre des campagnes (de l'agriculture) vers les villes (vers l'industrie et les services) comme on l'a vu plus haut pour la Chine (graphique ), qui accroissent considérablement la productivité des personnes concernées. Flash 7 -

6 Graphique Productivité par tête (GA en %) Etats-Unis Zone euro Japon Graphique 9 Investissement direct net (en % PIB) Chine Emergents d'asie hors Chine PECO Amérique latine y compris M exique Source : EIU Prenons l'exemple de la Chine. Le revenu par tête (la productivité par tête) est nettement plus élevé dans les zones urbaines que dans les zones rurales (graphique a), ce qui explique pourquoi les migrations vers les villes accroissent la productivité d'ensemble du pays. "L'exode rural", comme en Europe ou au Japon après la seconde guerre mondiale est un facteur puissant de hausse de la productivité par tête et de la croissance. Le graphique b montre que part de la population rurale dans la population mondiale totale baisse de, point par an. Graphique a Chine : Revenu annuel par tête (en RMB) Source : NBS M énages urbains M énages ruraux Graphique b Monde : population rurale et emploi Population rurale (en % de la population totale) Emploi (en % par an ) Sources : Datastream,World Bank,,,7,,,,7,, Hausse du taux d'investissement mondial Le taux d'épargne du Monde monte depuis plusieurs années (graphique ), ce qui implique, à l'équilibre, une hausse identique du taux d'investissement du Monde. La croissance rapide de l'investissement mondial (graphique ) accroît la productivité du travail et le capital disponible, d'où une croissance plus rapide. Flash 7--

7 Graphique Monde* : Taux d'épargne (en % du PIB) Graphique Monde* : Investissement en volume (en % par an) (*) Australie, Japon, Chine, Autres Asie, Inde, Russie, UE à, US, Canada, Amérique Latine, M exique pondérés par les PIB $PPA (*) Australie, Japon, Chine, Autres Asie, Inde, Russie, UE à, US, Canada, Amérique Lat ine, M exique pondérés par les PIB $PPA Sources : Datastream, Calculs NATIXIS Sources : Datastream, Calculs NATIXIS D'où vient la hausse de l'épargne mondiale? Du transfert de revenu vers les pays émergents d'asie à taux d'épargne élevé (graphique, traditionnellement, avec l'insuffisance de la protection sociale, avec le sous-développement du crédit) et vers les pays exportateurs de matières premières, avec les prix élevés des matières premières, qui n'arrivent pas (ou ne veulent pas) dépenser leurs revenus à l'exportation, comme le montre l'évolution de leurs balances commerciales (graphique ). Graphique Taux d'épargne de la Nation (en % du PIB) Graphique Balance commerciale (en Mds de $ par an ) Chine + autres émergents d'asie (*) OPEP + Russie + Norvège Chine Autres émergents d'asie (*) M alaisie, Thaïlande, Philippines, Indonésie, Singapour, Hong Kong, Corée, Taïwan Sources : OCDE, EIU Sources : Datastream, FM I, NATIXIS Enorme choc favorable d'offre L'ouverture des échanges entre les pays émergents et les pays avancés, l'intégration des pays émergents dans l'économie marchande mondiale constituent un gigantesque choc favorable d'offre. Elles impliquent une hausse énorme de la population en âge de travailler employable pour la production marchande (graphique ), et avec des coûts salariaux faibles, une hausse considérable de l'offre de biens. Flash 7 -

8 Graphique Population de à ans (en millions) M onde Pays émergents* M onde hors émergents (*) Asie hors Japon et Chine + PECO + Amérique Latine y compris M exique Source : OCDE Synthèse : combien de temps encore la croissance mondiale forte? Si la croissance mondiale forte est due : à la faible inflation avec la globalisation ; aux gains de productivité importants dans les émergents ; au niveau élevé d'épargne mondiale ; à la hausse de la population active disponible. On voit que les mécanismes qui font apparaître la croissance mondiale forte disparaîtront quand : les coûts de production auront convergé entre les pays avancés et les pays émergents (ce qui fera cesser la désinflation liée à la globalisation) ; ceci prendra beaucoup de temps (graphique ) ; quand les niveaux de productivité auront convergé (ce qui freinera les gains de productivité dans les pays émergents), ce qui sera aussi très long (graphique ) ; Graphique PIB par tête (en $ PPA, US=) US= Chine Autres émergents d'asie PECO Zone euro Japon Amérique Latine + M exique Sources : FM I, OCDE quand les migrations des campagnes vers les villes auront cessé dans les pays émergents, ce qui freinera aussi les gains de productivité dans ces pays, et arrêtera la croissance de la population active dans l'économie marchande. Compte tenu de la taille de la population rurale (graphiques 7a-7b), ces flux migratoires dureront encore longtemps ; Flash 7-- 7

9 Graphique 7a Population rurale (en % de la population totale) Graphique 7b Population rurale (en % de la population totale) Turquie Roumanie Brésil Pologne Chine Inde Roumanie Sources : World Bank, NATIXIS Sources : World Bank, NATIXIS quand le taux d'épargne dans les pays émergents baissera (donc que le taux d'investissement du Monde reculera), ce qui implique des modifications structurelles très longues à obtenir : construction de systèmes de protection sociale, modernisation financière, changements politiques permettant un supplément de dépenses dans les pays pétroliers. Tout ceci montre que la croissance mondiale forte peut être une situation durable, puisque les facteurs qui sont durables eux aussi. Flash 7 -

10 7 avril 7 - N Les Etats-Unis, plus la locomotive de l'économie mondiale? La plupart des analystes prévoient une croissance ralentie aux Etats-Unis, pendant le temps nécessaire à absorber la crise de la construction résidentielle, mais une croissance en accélération en Europe, restant forte en Chine, dans les autres pays émergents d'asie, en Inde Ceci veut dire qu'ils considèrent que les Etats-Unis ne sont plus la locomotive de l'économie mondiale, et que la croissance mondiale peut aujourd'hui être forte avec une croissance affaiblie aux Etats-Unis (thèse dite de la "décorrélation"). La thèse dominante antérieure était pourtant celle du "consommateur américain, consommateur en dernier ressort", c'est-à-dire du rôle majeur des Etats-Unis pour compenser la faiblesse de la demande et l'excès d'épargne en Europe, en Asie. Ce changement de perception du rôle mondial de l'économie américaine est-il justifié? Nous montrons : RECHERCHE ECONOMIQUE Rédacteur : Patrick ARTUS que la thèse du consommateur américain consommateur en dernier ressort reste valable pour l'amérique Latine, le Canada, le Mexique, les émergents d'asie, autres que la Chine ; que la thèse de la décorrélation est raisonnable pour le Japon, la Chine, l'union Européenne. Au total, une perte d'un point de croissance aux Etats-Unis réduirait de,7 point la croissance mondiale.

11 Deux théories contradictoires Jusqu'à une période récente, la théorie dominante était celle du consommateur américain, consommateur en dernier ressort, c'est-à-dire du rôle central de la croissance rapide de la consommation et de la faiblesse de l'épargne des ménages aux Etats-Unis (graphique ) pour compenser la faiblesse de la croissance dans la zone euro et au Japon (graphique ), le niveau très élevé d'épargne en Asie, en particulier en Chine (graphique ). Graphique Etats-Unis : épargne et consommation Taux d'épargne des ménages (net) Consommation des ménages( volume,ga en %) Graphique PIB (volume, GA en %) Zone euro Japon - - Sources : Datastream, BEA Graphique Taux d'épargne de la Nation (en % du PIB) Chine émergents d'asie* (*) Indonésie, M alaisie, Thaïlande, Hong Kong, Singapour, Vietnam, Philippines, Taïwan, Corée Sources : Datastream, NATIXIS 99 Mais, depuis que la croissance américaine ralentit avec la crise de la construction (chute des mises en chantier, freinage du crédit hypothécaire, stagnation des prix des maisons, graphiques a-b) on a vu apparaître la thèse opposée (dite de la "décorrélation") : la croissance mondiale (européenne, asiatique) pourrait rester forte malgré le ralentissement de l'économie américaine, ralentissement qui pourrait être durable puisqu'il faut absorber l'excès de stock de maisons invendues qui reste très élevé (graphique ). Flash 7 -

12 Graphique a Etats-Unis : prix des maisons et mises en chantier M ises en chantiers (en milliers, G) P rix des maisons ( GA en %, D) - - Graphique b Etats-Unis : investissement et crédits (GA en %) Investissement en logement des ménages (volume) Crédits hypothécaires aux ménages - - Sources : Datastream, NAPM Sources : BEA, NATIXIS ,, Graphique Etats-Unis : stock des maisons (neuves et existantes) invendues (en millions),, Graphique PIB (volume, GA en %) Etats-Unis Zone euro Japon Union européenne à Chine,,,,,, Sources : Census, Natixis, 99 7, Les prévisions consensuelles réalisées aujourd'hui utilisent plutôt cette thèse de la décorrélation, la croissance mondiale (en Chine) restant forte, aucun ralentissement n'étant, prévu en 7 pour le Japon, l'ue, la zone euro (tableau ). Jusqu'à maintenant (graphique ) cette thèse de la décorrélation semble l'emporter, mais est-ce une situation durable? Tableau Croissance en volume dans le Monde (%) Prévisions Prévisions Natixis FMI Prévisions OCDE Prévisions Consensus Forecast 7 Etats-Unis,,,,,, Japon,9,,,,, UE,,,9,,, dont Zone euro,,,,,, Chine,,7 9,9, 9,7 Monde,,9,,9 - - Sources : NATIXIS, FMI, OCDE et Consensus Forecast Ces deux thèses (du consommateur américain en dernier ressort et de la décorrélation) sont évidemment contradictoires : si le consommateur américain est le consommateur en dernier ressort, il ne peut pas y avoir décorrélation de la croissance mondiale par rapport à la croissance américaine. Flash 7--

13 Le poids de la croissance américaine dans la croissance mondiale Ce poids vient bien sûr des importations des Etats-Unis et de leur effet direct et indirect, sur la production du Reste du Monde. Une hausse des importations des Etats-Unis accroît directement la production du Reste du Monde ; puis cette hausse de production s'autodéveloppe (il y a effet multiplicateur) puisqu'elle implique qu'un supplément de revenu est distribué. Les graphiques 7a et 7b montrent la corrélation, qui est forte (tableau a) entre la croissance mondiale, la croissance des Etats-Unis, les importations des Etats-Unis. Tableau a Corrélation des variables (volume, en % par an) sur la période (999-) Variables Importations des PIB Monde PIB Etats-Unis Etats-Unis Importations des Etats-Unis,,7,9 PIB Monde -,,7 PIB Etats-Unis - -, Sources : Datastream, NATIXIS Graphique 7a Etats-Unis : Importations (en volume) Graphique 7b Importations et PIB (en volume, en %) 7 Importations (en % du PIB, G) Importations (en GA %, D) - 9 PIB M onde PIB des Etats-Unis Importations des Etats-Unis Le tableau b montre que l'élasticité apparente de la croissance mondiale à la croissance américaine est de,7. Puisque les importations des Etats-Unis (graphique 7c), l'élasticité mécanique de la croissance mondiale à la croissance américaine, compte tenu de l'élasticité des importations américaines, est de,., Graphique 7c Ratio : importations des Etats-Unis / PIB Monde hors Etats-Unis (valeur, en %),,,,,,,,, Sources : Datastream, NATIXIS,, 99 Flash 7 -

14 Tableau b Elasticités PIB Monde (%/an, volume) par rapport à PIB US (%/an, volume),7 PIB Monde (%/an, volume) par rapport à imports US (%/an, volume), Imports US (%/an, volume) par rapport à PIB US (%/an, volume), L'élasticité apparente du PIB mondial au PIB des Etats-Unis est supérieure (double) à l'élasticité mécanique en raison des effets induits. Si on distingue les différentes régions, on voit des sensibilités des exportations des Etats-Unis aux importations des Etats-Unis différentes (graphiques a-b, tableau ) : forte au Japon, dans les pays émergents d'asie autres que la Chine, au Canada et au Mexique ; plus faible en Chine et en Inde, faible en Europe. Graphique a Etats-Unis : importations (GA en %) Importations des Etats-Unis Exportations vers les Etats-Unis du Japon Exportations vers les Etats-Unis de la Chine Exportations vers les Etats-Unis des émergents d'asie Exportations vers les Etats-Unis de l'inde Graphique b Etats-Unis : importations (GA en %) Importations des Etat s-unis Exportat ions vers les Et ats-unis de la Zone euro Exportations vers les Etats-Unis de l'ue à Exportat ions vers les Et ats-unis de l'amérique lat ine + Canada - Source : FM I Source : FM I Tableau Elasticités des exportations des pays ou zones vers les Etats-Unis Exportation des Etats-Unis depuis Elasticité par rapport au PIB en valeur US Elasticité par rapport à l'importation en valeur US Japon,7,7 Chine,,79 Autres émergents d'asie,9, Inde,,9 Zone euro,, UE à,, Amérique latine et Canada,, Source : Calculs NATIXIS Comme la part des exportations vers les Etats-Unis (graphiques 9a-9b) dans le PIB est : forte dans les pays d'asie hors Chine et Japon ; en Amérique Latine et au Canada ; intermédiaire en Chine ; faible en Inde, au Japon et en Europe ; les zones les plus affectées par un ralentissement aux Etats-Unis sont clairement : l'amérique Latine et le Canada ; les pays émergents d'asie hors Chine ; les zones les moins affectées l'europe et l'inde ; la Chine et le Japon sont dans une situation intermédiaire. Flash 7--

15 Graphique 9a Exportations vers les Etats-Unis (valeur, en % du PIB) Graphique 9b Exportations vers les Etats-Unis (valeur, en % du PIB) 9 Japon Chine Asie hors Japon et hors Chine Inde 9 9 Zone euro UE à Amérique Latine + Canada 9 Source : FM I 99 Source : FM I 99 Mécaniquement, un point de baisse du PIB aux Etats-Unis réduirait : de,9 point le PIB en Amérique Latine, au Mexique, dans les émergents d'asie ; de, point le PIB du Japon ; de, point le PIB de la Chine ; de, point le PIB de l'union Européenne. On a vu plus haut que l'effet total était voisin du double de l'effet mécanique. Il est donc difficile de soutenir la thèse de la décorrélation pour l'amérique latine, le Mexique, les pays émergents d'asie autres que la Chine. Synthèse : quelle est la bonne thèse? Nous avons vu que deux thèses s'opposent : la thèse du consommateur américain, consommateur en dernier ressort, qui implique que la croissance américaine est centrale pour la croissance mondiale ; la thèse de la "décorrélation", qui implique que les autres régions peuvent continuer à croître rapidement, même avec un ralentissement économique important aux Etats-Unis. Nous avons examiné les liens entre la croissance du PIB et des importations des Etats-Unis et la croissance dans le Reste du Monde. Ceci nous conduit à conclure : que la thèse de la décorrélation est la bonne pour le Japon, la Chine, l'union Européenne ; que la thèse du consommateur américain en dernier ressort est la bonne en Amérique Latine, au Canada, dans les émergents d'asie autres que la Chine. On peut évidemment aussi intégrer le fait que jouent des facteurs financiers, mais ils peuvent jouer en sens contradictoires : un recul de la croissance aux Etats-Unis est normalement associé à un recul du marché des actions, qui affaiblit, par effet de richesse, le reste de l'économie mondiale ; mais il est aussi associé à une baisse des taux d'intérêt (au moins à long terme en raison de la corrélation des taux longs avec les taux longs américains) qui au contraire soutient l'économie mondiale. Flash 7 -

16 aoűt 7 - N 97 Reprise de la croissance dans la zone euro : une situation durable? La croissance de la zone euro a réaccéléré depuis (nous considérons la zone euro dans son ensemble et pas les pays membres pris séparément). La question est de savoir si cette reprise est liée à une configuration cyclique favorable, ou est due à des évolutions structurelles durables, comme : Une amélioration du commerce extérieur due à une amélioration de la spécialisation productive, à une meilleure spécialisation internationale, à une amélioration de la compétitivité et pas seulement un effet du cycle mondial ; Un meilleur fonctionnement du marché du travail permettant de créer des emplois, et pas seulement un effet d une stimulation de la demande intérieure ; Un accroissement des gains de productivité (avec l innovation) ou (et) un supplément d investissement productif (avec la profitabilité) ou encore une hausse du taux d emploi permettant une hausse de la croissance potentielle ; Une amélioration durable de la situation budgétaire permettant d éviter une hausse future de la pression fiscale, malgré le vieillissement ; de même, une évolution de la structure de la fiscalité favorable à la croissance. Nous trouvons : RECHERCHE ECONOMIQUE Rédacteur : Patrick ARTUS Que la demande joue surtout en ce qui concerne la construction ; Que la spécialisation productive s est améliorée, mais que ceci a été caché par l appréciation de l euro ; Que le chômage structurel a baissé par le recours à des formes flexibles d emploi ; Que la situation budgétaire et fiscale s est améliorée. Il y a donc une part non négligeable d amélioration structurelle.

17 Problématique : la croissance plus forte de la zone euro : évolution structurelle ou simple amélioration cyclique? La croissance de la zone euro est redevenue plus forte depuis le début de (graphique ), mais on peut s interroger pour savoir s il s agit d une évolution structurelle durable ou d une simple évolution cyclique. En effet, sauf aux Etats-Unis depuis avec la crise de la construction, on observe une accélération de la croissance mondiale commune à toutes les régions (graphiques a/b/c). La zone euro pourrait donc simplement bénéficier de ce cycle mondial favorable. Graphique Zone Euro : PIB (volume, GA en %) Graphique a PIB en volume (en % par an) M onde Etats-Unis Aut res émergent s d'asie* Sources : Datastream, EIU, Prévisions NATIXIS (*) M alaisie, Thailande, Philippines Indonésie, Singapour, Hong Kong, Corée, Taï wan Graphique b PIB en volume (en % par an) Graphique c PIB en volume (en % par an) Chine Japon Amérique lat ine y compris M exique Russie Inde PECO - - Sources: Datastream, EIU, Prévisions NATIXIS Sources : Datastream, EIU, Prévisions NATIXIS De plus, la politique monétaire de la zone euro est encore un peu expansionniste, surtout avec l aplatissement des courbes de taux (graphique d), ce qui pourrait soutenir l activité indépendamment d améliorations structurelles. Flash 7 97-

18 Graphique d Zone Euro : Taux d'intérêt réel (déflaté par le CPI) Taux à mois Taux à ans Quels seraient les signes que ce n est pas le cas et qu il y a des facteurs structurels durables derrière la croissance plus forte : Une amélioration de la spécialisation ou de la compétitivité conduisant à des gains de parts de marchés ; Un meilleur fonctionnement du marché du travail permettant un supplément de créations d emplois ; Une hausse de la croissance potentielle avec des gains de productivité ou (et) un effort d investissement productif plus importants ; Une amélioration durable de la structure budgétaire avec un effet anticipé favorable sur la pression fiscale ou une modification de la structure de la fiscalité favorable à l emploi. Spécialisation productive, compétitivité et parts de marché Prise globalement, la zone euro continue à perdre des parts de marché à l exportation (graphique a), ainsi que sur le marché intérieur (graphique b). Graphique a Exportations de la Zone Euro et commerce mondial (volume, GA en %) Exportations (hors intra) Commerce mondial Graphique b Ratio : importations / demande intérieure (volume, en %) Etats-Unis Zone euro Japon Sources : Datastream, NATIXIS Sources : Datastream, NATIXIS Flash 7-97-

19 La contribution du commerce extérieur à la croissance est redevenue positive en (graphique c), mais ceci peut être attribué à l écart entre la croissance mondiale et la croissance européenne. L emploi manufacturier continue à baisser (graphique d), mais on voit une amélioration du commerce extérieur pour les biens d équipement et le matériel de transport, compensée par une dégradation pour les biens intermédiaires (graphiques a/b) : l outsourcing a des effets favorables.,,,, Graphique c Contribution du commerce extérieur à la croissance (volume, GA en %) Etats-Unis Zone Euro Japon,,,, - - Graphique d Emploi dans le secteur manufacturier (GA en %) - - -, -, -, -, - - Etats-Unis Zone euro Japon - - -, , Sources : Datastream, NATIXIS Graphique a Zone Euro : Balance commerciale par produits (en Mds d' par an) Biens intermédiaires Biens de consommat ion Alimentaires + boisson + t abac Graphique b Zone Euro : Balance commerciale par produits (en Mds d' par an) Total Biens d'équipement Sources : Datastream, BCE Sources : Datastream, BCE La compétitivité coût se dégrade depuis (graphique a), à cause de l appréciation de l euro (graphique b) pas de l évolution des coûts de production (graphique c). Flash 7 97-

20 Graphique a Taux de change effectif réel * (déflaté par les coûts, en 99) Etats-Unis Zone Euro Japon,,7,,, Graphique b Taux de change contre l'euro $ / (G) Yen / (D),,,, Source : Datast ream (*) Hausse =appréciat ion réelle ,9, Graphique c Coût salarial unitaire dans le secteur manufacturier (GA en %) Etats-Unis Zone Euro Japon Sources : Datastream, BCE, ONS On voit donc une amélioration structurelle de la compétitivité due à l outsourcing, mais cachée (gâchée?) par l appréciation de l euro. Fonctionnement du marché du travail et créations d emploi Il faut vérifier que la baisse du chômage résulte bien, au moins en partie, d une baisse du chômage structurel (d une capacité accrue à créer des emplois) et pas seulement d un cycle favorable (par exemple dans la construction). Lorsque le chômage approche du chômage structurel, on observe normalement une accélération des coûts salariaux. Ceci a été le cas en, avec un chômage devenant inférieur à % ; ce n est pas encore le cas en 7 avec un chômage voisin de 7% (graphique ). Flash 7-97-

21 9 Graphique Zone Euro : Coût salarial unitaire, salaire réel par tête et taux de chômage Taux de chômage (G) Salaire réel par tête ( prix consommation, GA en %,D) Coût salarial Unitaire (GA en %,D) 7 Sources : BCE, NATIXIS Une baisse du chômage structurel peut être dû à une amélioration du fonctionnement du marché du travail (retour plus facile à l emploi), à une baisse des coûts salariaux, à des gains de productivité plus rapides, à une amélioration des termes de l échange. Le chômage de longue durée n a pas reculé dans la zone euro (tableau ) ; Le travail à temps partiel et la proportion de contrats temporaires se sont accrus depuis (tableaux a/b) ; Les gains de productivité restent assez faibles et l amélioration des termes de l échange est modeste (graphique 7). Tableau Proportion des chômeurs de plus d'un an (en % du chômage total) Allemagne 7,,,,7,, 7,9,,, 7, France 9,,,,, 7,,,9,,, Italie,, 9,,,, 9,, 9,7,,9 Espagne,9,7,, 7,,, 9, 7,7, 9, Zone Euro,,,,, 9,,7,7, 7,7 9, (*) pondération des grands Source : OCDE Tableau a Travailleurs à temps partiel (en % de l'emploi total) Allemagne,7 7,, 9 9,,,,7,, France, 7 7, 7,,7,,,,7 7, 7, Italie,, 7, 7,9,,,,,7,, Espagne 7, 7,9 7, 7,9,,7, Zone euro,,7,,7,9,,,7 7,7,9 9, Source : Eurostat Flash 7 97-

22 Tableau b Pourcentage de salariés ayant un contrat à durée déterminée (en % de l'emploi total) Allemagne,,,,,7,,,,, France,,,9,,,,,7,,, Italie 7, 7,9, 9,, 9, 9,9 9,9,,, Espagne,,,9,,,,,, Zone euro,,,9,,7,,,,7 Source : Eurostat Graphique 7 Zone Euro : Productivité par tête et ration prix de l'importation totale/ prix du PIB Prix importations totales / Prix du PIB ( en 99, G) Productivité par tête (GA en %,D),,,,,,, 9 Sources : Datastream, NATIXIS , -, Quand on regarde les créations d emplois par grands secteurs, on voit une accélération en dans la construction, les services aux particuliers, les services financiers, les loisirs (graphiques a/b/c). Graphique a Zone Euro : emploi par secteur ( en 99) Total M anufacturier Construction 7 Graphique b Zone Euro : emploi par secteur ( en 99) Commerce, transport et communication Services financiers et immobiliers Services aux particuliers Services aux entreprises 7 9 Sources : Datastream, NATIXIS Sources : Datastream, NATIXIS Flash

23 Graphique c Zone Euro : emploi dans le secteur des loisirs ( en 99) Ces évolutions favorables de l emploi sectoriel peuvent venir des facteurs structurels vus plus haut (fonctionnement du marché du travail, productivité, termes de l échange, coût du travail), donc de la baisse du chômage structurel, ou simplement dans une logique de court terme, de la progression de la demande. La croissance de la consommation des ménages reste assez faible ; il y a redressement de l investissement des entreprises et en logements (graphiques 9a/9b). Graphique 9 a Zone Euro : Exportation et investissement en logement (volume, GA en %) Investissement en logement (hors Allemagne) Exportations (hors intra) 9 Graphique 9 b Zone Euro : consommation des ménages et investissement (volume, GA en %) Investissement productif Investissement en logement des ménages Consommation des ménages On pourrait donc conclure que, sur le marché du travail de la zone euro : Le chômage structurel a baissé, avec le recours à des formes flexibles d emploi ; Les effets de la demande jouent surtout dans la construction. Augmentation de la croissance potentielle? Pour qu une reprise de la croissance soit durable, il faut qu elle soit accompagnée d une augmentation de la croissance potentielle, c est-à-dire d une progression plus rapide de la productivité. Ceci est d autant plus vrai que, même si l immigration s est accrue, le vieillissement démographique réduit la progression de la population en âge de travailler (graphique ). Flash 7 97-

24 ,,,, -, -, Graphique Zone Euro : Population de à ans (variation par an),,,, -, -, -, , Observe-t-on des gains de productivité plus rapides dans la zone euro ou des facteurs (innovation, investissement, hausse du taux d emploi) qui impliqueraient dans le futur des gains de productivité plus rapides ou une croissance potentielle plus forte? Comme on l a noté plus haut, les gains de productivité restent modestes (graphique ) ; s il y a hausse du taux d investissement productif (graphique ), il n y a pas progression des dépenses de R&D (tableau ). Graphique Zone Euro : Productivité par tête (GA en %) Graphique Zone Euro : investissement productif (volume) Ensemble de l'économie Secteur manufacturier,, 9, 9, En % du PIB (G) GA en % (D) 9, ,, 7, 7, 7, Tableau Zone Euro : dépenses en R&D en % du PIB Totale,77,77,79,,,7,,,,7 - Etats,,9,9,,,,7,9,,9 - Privée,,,,,9,,,,,9, Source : OCDE Il est clair par contre (tableau ) que le taux d emploi de la zone euro s accroît nettement : on retrouve ici l amélioration vue plus haut du marché du travail. Flash

25 Tableau Taux d emploi de la zone euro 99, 997, 99 9, 999,,,99,,,,, Source : OCDE Situation budgétaire Une situation budgétaire dégradée est un facteur potentiel de freinage de croissance si elle conduit à une hausse de la pression fiscale dans le futur ; la croissance peut d ailleurs être immédiatement freinée si les agents économiques anticipent la hausse future de la pression fiscale. Par ailleurs, une modification de la nature de la fiscalité peut être favorable à la croissance. On sait en particulier qu un coin fiscal (écart entre le coût total du travail pour l employeur et le revenu net des charges et impôts de l employé) élevé réduit l emploi et la croissance. Pour l ensemble de la zone euro, la situation budgétaire devient bonne en - 7 (graphique ), et le coin fiscal est en baisse tendancielle (graphique ), ce qui va dans le bon sens. 7 7 Graphique Zone Euro : Dette publique et déficit public (en % du PIB) Dette publique (G) Déficit public (D) 7, 7, Graphique Zone Euro : Pression fiscale et coin fiscal (en % du PIB) Pression fiscale (G) coin fiscal (D) 7, 7, ,,,, -,, Sources : Eurost at, prévisions NATIXIS Sources : Datastream, NATIXIS,, Synthèse : accélération durable ou seulement cyclique de la croissance de la zone euro Pour savoir si l accélération de la croissance de la zone euro depuis est durable ou simplement cyclique, nous examinons quatre facteurs qui pourraient indiquer qu il y a augmentation durable de la croissance européenne : La spécialisation productive, la compétitivité et le commerce extérieur ; La capacité à créer des emplois ; La productivité et la croissance potentielle ; La situation budgétaire et la fiscalité. Flash 7 97-

26 Nous avons vu : Une amélioration de la spécialisation productive et de la compétitivité non-prix, grâce à l outsourcing, mais gâchée par l appréciation de l euro ; Une amélioration de la situation du marché du travail, passant par le recours à des formes flexibles d emploi, d où la baisse du taux de chômage structurel et la hausse du taux d emploi ; Une amélioration de la situation budgétaire et de la structure de la fiscalité. La demande joue surtout en ce qui concerne la construction. Flash 7-97-

27 L'OCDE revoit à la baisse la croissance en France Jean-Philippe Cotis, économiste en chef de l'institution, estime que «nous sommes pénalisés par la faiblesse de notre appareil de production» Article paru dans l'édition du.9.7 Pourquoi l'organisation de coopération et de développement économiques (OCDE), dont vous êtes l'économiste en chef, a-t-elle révisé aussi brutalement à la baisse la croissance française pour 7? Selon les estimations de l'insee, la croissance du PIB [produit intérieur brut] au deuxième trimestre n'aurait été que de, %, bien inférieure aux anticipations des conjoncturistes à partir des enquêtes d'opinion. Ces enquêtes témoignaient d'un excellent climat de confiance des entreprises et des ménages. Ces premières estimations de croissance réalisées par l'insee sont provisoires et il arrive qu'elles soient révisées ultérieurement. Mais pour l'instant, elles font foi. Ce qui nous donne une croissance révisée à, % en France pour 7, contre, % dans notre précédente estimation en mai. Si la croissance sur l'ensemble de l'année a été révisée à la baisse, nous n'en tablons pas moins sur un retour à une activité plus soutenue au second semestre. Comment se fait-il que la France se distingue par son manque de dynamisme en Europe? La France n'a pas autant participé que ses voisins européens à la reprise de la zone euro. La croissance de la demande est relativement soutenue mais l'offre peine à suivre. Notre économie a peut-être moins ralenti que d'autres quand l'europe souffrait d'une faible demande intérieure, mais aujourd'hui que la demande est plus vigoureuse, nous sommes pénalisés par la faiblesse de notre appareil de production. S'agissant de la zone euro, la croissance du PIB en 7 devrait s'établir autour de, %, en baisse elle aussi par rapport aux estimations précédentes de,7 %. En Europe, la phase d'accélération est derrière nous ; on entre dans une phase de normalisation, avec une croissance proche de % l'an. Dans le contexte, caractérisé par la montée des incertitudes, le pronostic de croissance doit rester prudent. Quelles sont les perspectives pour l'économie américaine? La croissance devrait nettement ralentir, en raison de la détérioration plus forte que prévu du secteur de la construction. Nos dernières estimations tablent sur un rythme annualisé de l'ordre de, % pour le quatrième trimestre 7, un résultat médiocre pour une économie jusqu'ici très dynamique. Il convient en outre de préciser que nos estimations ne prennent pas en compte les effets potentiellement négatifs que les turbulences récentes du marché du crédit pourraient entraîner. Il est malheureusement beaucoup trop tôt pour appréhender, fût-ce grossièrement, les effets potentiels de ces turbulences financières dont l'intensité dépendra notamment de la capacité des autorités financières et monétaires à stabiliser les marchés. Quelle attitude les banques centrales doivent-elles adopter face au ralentissement de l'activité?

28 Aux Etats-Unis, l'affaiblissement de la croissance et le recul de l'inflation appellent peut-être une première réduction des taux de la Réserve fédérale. Depuis dix-huit mois, l'inflation sous-jacente a accéléré au sein de la zone euro pour dépasser aujourd'hui le seuil des %. Cette montée des tensions inflationnistes militerait plutôt pour un surcroît modéré de resserrement monétaire. Mais dans le contexte actuel de turbulences financières et d'incertitude sur leurs retombées économiques, peut-être serait-il préférable d'«attendre et voir» avant de modifier le cours de la politique monétaire. Au Japon, où la sortie de déflation se fait attendre, un relèvement des taux apparaît encore prématuré. Quelles pourraient être les conséquences des interventions des banques centrales pour enrayer la crise du crédit? Il faut distinguer la gestion des liquidités à court terme et la politique des taux d'intérêt. Il est normal que les banques centrales s'attachent à fournir aux marchés les liquidités nécessaires dans une période de grandes turbulences dès lors qu'il est bien clair que ces opérations sont temporaires et réversibles. En revanche, il ne faut pas utiliser l'arme de la baisse des taux pour renflouer les investisseurs imprudents. C'est un mauvais signal à donner par la suite. Si les taux devaient être appelés à baisser, ce devrait être en raison de considérations macroéconomiques telles que la stabilité des prix et l'activité économique. Propos recueillis par Maguy Day

29 Economie et croissance : le mal français Article paru dans l'édition du Trop miser sur la consommation des ménages conduit à la stagnation. Il est vital d'améliorer la compétitivité des entreprises Fallait-il vraiment, sous la présidence de Jacques Attali, réunir une commission de quarante éminentes personnalités pour découvrir quels sont les obstacles à la croissance économique de notre pays? Le mal est trop massif pour relever d'une liste impressionniste de remèdes partiels. Nous souffrons d'un déficit budgétaire qui fait de nous le plus mauvais élève de la classe européenne, d'un déficit record de notre commerce extérieur, de pertes de part de marché considérables à l'exportation, d'un niveau de chômage parmi les plus élevés en Europe, enfin d'un taux de croissance insuffisant, lui-même fruit d'un investissement médiocre et d'une productivité par tête beaucoup trop basse. Un tel désordre n'est pas conjoncturel mais revêt un caractère structurel : le réglage de notre machine macroéconomique est mauvais. Dit plus simplement, nous essayons continûment de vivre au-dessus de nos moyens, en vain bien entendu, et nous payons sans cesse le coût de ce déni de réalité. Nulle malédiction, cependant, ne nous asservit à ce triste diagnostic. Mais plutôt, gauche et droite confondues, la longue méconnaissance par nos dirigeants des règles de fonctionnement d'une économie productive. Leur ignorance sert trop souvent de paravent à la démagogie. Une pensée unique les anime, la relance par la consommation, pensée qu'ils croient favorable à leurs intérêts électoraux mais qui nous condamne en fait à une forme de stagnation. François Mitterrand, Jacques Chirac, Nicolas Sarkozy, en la matière la continuité du non-mouvement est hélas plus marquée que la rupture. Faut-il rappeler, vérité élémentaire, que le taux de croissance d'une économie est égal sur la durée à son taux d'investissement net (et, à l'attention particulière des hommes politiques de gauche, que l'investissement n'est rien d'autre que l'accumulation supplémentaire de capital productif)? Une économie qui consacrerait à la consommation l'intégralité de ses revenus aurait un taux de croissance nul. Ainsi, la marge brute des entreprises, qui fournit l'essentiel des moyens de financement de leurs investissements (y compris, bien entendu, ceux de recherche et d'innovation), est-elle une variable macroéconomique décisive. Le théorème d'helmut Schmidt, qui était chancelier social-démocrate d'allemagne lorsqu'il le formula, est toujours vrai : les marges brutes d'aujourd'hui font les investissements de demain qui, à leur tour, font la croissance, le pouvoir d'achat et la consommation d'après-demain. En ce sens, pouvoir d'achat et consommation ne précèdent pas la croissance mais en résultent. A l'inverse, vouloir à production donnée doper le revenu des ménages et leur pouvoir d'achat, c'est nécessairement réduire les marges des entreprises. Soit directement par une augmentation de la part des salaires dans la valeur ajoutée, soit indirectement à travers le faux masque d'un financement budgétaire. Certes, personne ne protestera contre une diminution d'impôt. Mais il faudra bien que le déficit de l'etat ainsi accru par des cadeaux fiscaux soit à son tour financé! Notamment par les entreprises... Telle est la démarche que vient de suivre Nicolas Sarkozy, et pour des montants considérables puisque représentant environ un point de la valeur ajoutée des entreprises. Ainsi, loin de provoquer un choc de confiance, sa politique va-t-elle encore réduire en valeur relative les marges de ces dernières, accroître les importations, décourager un peu plus l'investissement et

30 diminuer à terme un taux de croissance déjà bien faible. L'effet réel sera à l'opposé de l'objectif poursuivi. L'erreur originelle est d'une telle ampleur que sa correction sera malaisée. Il faudra bien cependant y parvenir : depuis cinq ans, contrairement à l'une des idées reçues volontiers propagées par la gauche, les marges des entreprises françaises n'arrêtent pas de décroître au point de devenir dangereusement inférieures à celles de nos concurrents allemands. A un moment où les taux d'intérêt augmentent, où les conditions de crédit ont tendance à se durcir, leur augmentation devient pourtant une condition nécessaire de maintien des niveaux d'investissement et donc de la croissance. En bref, notre problème n'est en rien lié à une insuffisance transitoire de la demande interne mais provient d'un défaut de compétitivité de plus en plus flagrant. La réponse keynésienne, si commode aux hommes politiques puisque flattant la demande des ménages et inventée pour corriger des conjonctures dépressives, s'avère, dans notre situation, contre-productive. L'effort de rétablissement de notre compétitivité est incontournable : c'est la clef obligée d'une meilleure croissance. Il est vrai que nos mentalités ont été déformées par des décennies de mauvaises habitudes. Jusqu'à ce que Jacques Delors invente et mette en oeuvre la désinflation compétitive, l'économie française s'était développée suivant la séquence bien connue à laquelle tous, patrons, syndicalistes, hommes politiques trouvaient tant de vertus : distribution ex ante de pouvoir d'achat par hausse des salaires, rétablissement des marges des entreprises par augmentation des prix (l'inflation reprenant ex post aux ménages ce qui leur avait été nominalement consenti : on parlait alors d'épargne forcée), restauration de la compétitivité externe par dévaluation de la monnaie nationale. Le système monétaire européen puis surtout l'arrivée de l'euro ont mis fin à ces facilités. Désormais, notre compétitivité ne peut être améliorée que par des efforts clairement assumés. Ainsi doit-on se demander si l'idée de TVA sociale, cette gigantesque machinerie destinée à obtenir comme seul effet positif pour nos entreprises le mince équivalent d'une dévaluation de modeste ampleur, n'est pas une sorte de retour régressif des anciennes séductions inflationnistes. Un autre mécanisme, il est vrai, a servi de substitut aux facilités disparues de l'inflation-dévaluation : celui du financement par le budget de l'etat. S'agit-il d'un pur hasard si la France, budgétairement plus vertueuse que la moyenne des pays européens de 9 (après que la gauche fut contrainte au virage de la rigueur) jusqu'en 99, est devenue, tous gouvernements confondus, plus laxiste que nos partenaires à partir de 99, quand l'euro est apparu comme une certitude? Faut-il relancer le pouvoir d'achat des ménages? Le budget y pourvoira. Faut-il équilibrer par quelques gestes en faveur de l'offre la politique massive de relance pratiquée à contresens (il faut, je crois, remonter à 9 pour trouver mieux)? Le budget sera une fois de plus mis à contribution. Car qui se soucie de l'équilibre budgétaire, à part le gouverneur de la BCE et les gnomes bruxellois? Telle est une donnée persistante du mal français : l'impôt est haïssable quand la dépense publique ne l'est pas. D'où la persistance des déficits, plus accusés que partout ailleurs et qui permettent pendant un certain temps de laisser dans le flou la question essentielle : qui, des ménages et des entreprises, paye quoi? On peut d'ores et déjà prévoir, en matière macroéconomique, ce que sera l'évolution du quinquennat. La droite d'aujourd'hui, comme la gauche de 9, devra procéder en 9 ou à une opération douloureuse de redressement des comptes publics. On aura alors la réponse à la question décisive : qui paiera, des ménages ou du système productif, le coût du retour au principe de réalité? De ce choix dépendra notre redressement. Jean Peyrelevade

31 juillet 7 - N - 7 Le caractère cohérent et durable de l'équilibre économique au Japon Le point de départ de l'analyse de l'équilibre économique au Japon est l'observation de la baisse des salaires, due à la fois au vieillissement démographique et à la politique des entreprises. Il en résulte d'une part une inflation spontanément négative, d'autre part la faiblesse de la demande des ménages, enfin, le maintien de taux d'intérêt très bas. Le faible niveau des taux d'intérêt entraîne d'importantes sorties de capitaux (avec les carry-trades et la diversification en devises de l'actif des japonais), d'où l'affaiblissement du yen qui a deux vertus : par la hausse des prix des importations, il empêche le retour de l'inflation négative ; par la stimulation des exportations et de l'investissement productif, il compense la faiblesse de la demande des ménages. Cet équilibre, aboutissant à la dépréciation du yen, est donc cohérent et durable : - une hausse (visible) des taux d'intérêt arrêterait la dépréciation du yen, ferait réapparaître l'inflation négative et est donc impossible ; - la faiblesse de la demande intérieure est amplifiée par les effets du vieillissement sur les prix des actifs (actions en particulier). - seul un changement improbable dans l'évolution des salaires modifierait cet équilibre. RECHERCHE ECONOMIQUE Rédacteur : Patrick ARTUS

32 Les enchaînements essentiels de l'équilibre économique japonais L'équilibre économique japonais (schéma ) part de la faiblesse des salaires, d'où l'inflation spontanément négative, les taux d'intérêt faibles, la dépréciation du yen. Cette dernière est stabilisante : par la hausse des prix des importations, elle évite l'inflation négative ; par le soutien des exportations et des investissements associés, elle compense la faiblesse de la demande des ménages. Schéma L'équilibre économique japonais Comportement des entreprises Vieillissement Baisse des salaires Diversification de portefeuille Faible performance boursière Inflation spontanément négative Taux d'intérêt bas Sorties des capitaux Demande des ménages faible Inflation nulle et non négative Affaiblissement du yen Croissance "raisonnable" Soutien des exportations et de l'investissement des entreprises Reprenons les différentes étapes importantes de ces enchaînements. Les composantes de la dynamique de l'économie japonaise Composante # : pourquoi les salaires baissent Il est impressionnant de voir que malgré le bas niveau du chômage (graphique ), malgré l'accumulation d'actifs financiers par les entreprises (graphique ) avec la hausse de la profitabilité et le taux d'autofinancement très élevé (graphique ), les salaires nominaux et réels baissent au Japon (graphique ). Flash 7 7 -