ETUDE FINALISEE LE 14 MAI Observatoire Forward Finance des fonds monétaires

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1 ETUDE FINALISEE LE 14 MAI 2014 Observatoire Forward Finance des fonds monétaires

2 Nawal ROBINET, Directeur Alexandre TAIEB, Analyste Le système de notation des fonds monétaires élaboré par Forward Finance permet aux institutionnels ayant accès à la note de risque de s assurer, fonds par fonds, de la conformité des OPCVM proposés par leurs banques, à leur charte d investissement ou par rapport aux orientations désirées en interne. La note de risque, couplée à la performance observée, permet à l investisseur de procéder à des arbitrages éclairés et bénéfiques pour optimiser sa gestion monétaire. Les fonds qui ont une note de risque inférieure à la moyenne et une performance supérieure à la moyenne, sont mis en évidence et sont à privilégier. L investisseur peut ainsi détecter les fonds monétaires qui ont une politique d investissement prudente, tout en procurant de bons rendements en raison de frais de gestion modestes. Page 2/21

3 Résumé Après avoir légèrement augmenté de la période allant de mars à septembre 2013, le risque des fonds monétaires a évolué différemment selon la catégorie de fonds : le risque poursuit sa légère augmentation de septembre 2013 à mars 2014 pour les fonds monétaires réguliers. En revanche, le risque a globalement baissé sur les fonds monétaires court terme. Les fonds «monétaires court terme» ont globalement réduit leur niveau de risque : leur note de risque moyenne est passée de 2,51 à 2,41. Dans la catégorie «monétaires réguliers» la majorité des fonds augmente légèrement leur niveau de risque. Ainsi on a une augmentation du risque global de 0,14. Les fonds monétaires réguliers ont une note moyenne qui passe de 3,21 à 3,33. La durée de vie moyenne des fonds monétaires court terme est stable à 70 jours. Celle des fonds monétaires réguliers a sensiblement augmenté, passant de 158 jours à 199 jours. La qualité de crédit des contreparties reste peu ou prou la même qu il y a 6 mois (très légère amélioration en moyenne). La part d émetteurs notés A3 est très légèrement présente et plutôt stable en moyenne : elle baisse sur les supports monétaires court terme (notation A3 tolérée sur une période limitée à 3 mois) et augmente légèrement sur les supports monétaires réguliers. Dans les deux cas (réguliers et court terme), il s agit d une présence assez élevée à l intérieur d un support en particulier qui tire la moyenne vers le haut, les autres supports ne sont pas exposés en A3. La part d émetteurs non notés n est pas nulle et en augmentation (3% en moyenne) mais ces titres font l objet d une notation interne. Les deux meilleures notations court terme représentent donc environ 90% de la part court terme des portefeuilles monétaires (en retirant la part en OPCVM). En revanche, le pourcentage de BBB est relativement élevé et en augmentation par rapport à la dernière étude, puisqu il se situe à 13,37% (contre 12.74% en septembre) dans les fonds court terme et à 22,32% (contre 19% en septembre) dans les fonds réguliers. La liquidité des instruments utilisés par les fonds monétaires court terme et les fonds monétaires réguliers reste stable, d après la note attribuée au risque de liquidité qui reste faible à 0,6/3 environ. Enfin, on observe une stabilité de la concentration sur les émetteurs français pour les fonds réguliers et pour les fonds monétaires court terme. La France représente environ 60% des fonds monétaires régulier et reste à 68% dans les fonds monétaires court terme. Les émetteurs italiens ou espagnols augmentent légèrement sur les supports court terme et plus sensiblement sur les supports réguliers (passant de 10 à 13%). Les fonds monétaires dans l ensemble ont pu s intéresser de plus près aux périphériques du fait de l amélioration de la situation en Italie et en Espagne. Le coefficient de risque de ces pays a d ailleurs été réduit dans nos scorings, de 2 à 1,5. On note une surperformance moyenne des fonds comparés à l Eonia, sur la période mars 2013 / septembre 2013 de 20pb pour les fonds réguliers et une performance supérieure de 4pb à celle de l Eonia pour les fonds monétaires court terme. Pas de changement à signaler dans la méthode d évaluation mais une modification du coefficient de risque de l Italie et de l Espagne de 2 à 1,5. Page 3/21

4 Sommaire Introduction Evolution générale de la note de risque des fonds monétaires: Des fonds monétaires court terme : Des fonds monétaires réguliers : Evolution détaillée des expositions des portefeuilles des fonds monétaires : Des fonds monétaires court terme : Des fonds monétaires réguliers : Evolution de la performance moyenne et des encours : Des fonds monétaires court terme : Des fonds monétaires : Conclusion et perspectives Page 4/21

5 Introduction Comme tous les six mois, la recherche de la société de conseil financier Forward Finance a effectué une campagne de notation sur le panel des fonds monétaires utilisés par ses clients institutionnels. Cartographie de la sélection monétaire : La campagne Forward Finance de notation monétaire concerne, pour ce semestre, 74 fonds répartis sur une trentaine de sociétés de gestion, qui figurent parmi les plus utilisés par les investisseurs institutionnels. 38 fonds sont dans la catégorie monétaire court terme, 36 sont dans la catégorie monétaire «régulier». L analyse des notations et des performances sera divisée, comme dans l étude précédente, en deux parties «monétaire court terme» et «monétaire régulier». Evolution par rapport à la précédente cartographie : L échantillon a été légèrement modifié pour continuer à refléter les fonds les plus utilisés par les investisseurs institutionnels. Les sociétés de gestion ont été plus consciencieuses en nous fournissant, la plupart du temps, l intégralité des fonds demandés (d où l augmentation du nombre de fonds scorés). La méthode est restée la même. Seul le coefficient de risque de l Italie et de l Espagne a changé, passant de 2 à 1,5, suite à l amélioration de la situation de ces pays (réduction du spread et meilleure situation économique). Page 5/21

6 1. Evolution générale de la note de risque des fonds monétaires: 1.1 Evolution du risque des fonds monétaires court terme : Sur 36 fonds scorés, la note moyenne des fonds monétaires court terme passe de 2,51 à 2,41. L amplitude des notes est plus importante que le semestre précédent, et les notes globalement plus basses (soit l évolution inverse de ce qui était observé lors de la précédente étude). Les notes se situent entre 1,5 et 4,6 contre 1,6 et 3,1 en septembre. 22 fonds voient leur note de risque diminuer, contre 9 fonds dont la note de risque augmente. 1 support a une note de risque constante entre mars et septembre. 6 nouveaux supports ont été ajoutés à l observatoire de mars 2014, mais leur entrée dans le panel ne modifie pas la moyenne de risque, comparé à la moyenne à périmètre constant (sans nouvelle entrée). Les fonds ayant les notes de risque les plus élevées, sont des fonds qui vont aller jusqu aux limites de la réglementation en termes de notation et de maturité (forte part en A et BBB et maturité proche de 120 jours, ou une part importante de titres non notés). Deux fonds (d une même société de gestion) dépassent largement la limite de 120 jours (145 et 180 jours). Ce franchissement de limite est probablement ponctuel, sinon les fonds risquent d être reclassés en monétaire régulier. Ces derniers sont également exposés plus fortement que leurs homologues à des pays comme l Italie et/ou l Espagne. Le Portugal, l Irlande et la Grèce restent globalement absents des portefeuilles, mais refont leur apparition sur certains fonds. Ci-dessous un tableau récapitulatif des notes et variations de notes : Panel FF des 38 fonds monétaires court terme Score Mars 2014 Score Septembre 2013 Moyenne 2,41 2,51 Médiane 2,35 2,45 Max 4,60 3,10 Min 1,50 1,60 mars-14 Moyenne des variations -0,13 Plus grande augmentation de risque 0,80 Plus grande diminution de risque -0,80 Page 6/21

7 1.2 Evolution du risque des fonds monétaires réguliers : La note de risque des fonds monétaires réguliers augmente légèrement sur la période étudiée. La note moyenne (sur 10) des fonds monétaires passe de 3,2 à 3,33 (sur 36 fonds scorés). On note une augmentation moyenne de la note de risque de 0,1 comme sur la période précédente. Les notes se situent entre 1,6 et 4,7 contre une amplitude 2,3 / 4,4 en septembre Les fonds ayant les notes de risques les plus élevées, comme dans le cas des monétaires court terme sont les fonds qui ont des titres à maturité élevée (pour des fonds monétaires) et une exposition non négligeable aux plus faibles notations autorisées ou au non noté (toléré tant qu une notation interne est appliquée). Ci-dessous un tableau récapitulatif des notes et variations de notes (nouvelle méthode / ancienne méthode) : Panel FF des 36 fonds monétaires réguliers Score Mars 2014 Score Septembre 2013 Moyenne 3,35 3,21 Médiane 3,30 3,20 Max 4,70 4,40 Min 1,60 2,30 Panel Forward Finance de 27 fonds monétaires réguliers Score Mars 2014 Moyenne des variations 0,09 Plus grande augmentation de risque 0,90 Plus grande diminution de risque -0,80 Note de Risque Min (- risquée) 1,60 Page 7/21

8 2. Evolution détaillée des expositions des portefeuilles des fonds monétaires : 2.1 Evolution de l exposition des fonds monétaires court terme : La durée de vie moyenne des fonds monétaires court terme est stable à 70 jours. Trois fonds dépassent les 120 jours de durée de vie moyenne imposés par la nouvelle réglementation du CESR. La notation de risque moyenne des contreparties sur lesquelles les fonds court terme sont investis, est globalement stable. Avec la baisse de la part de BBB (de 21 à 15% environ), la note moyenne de risque concernant la notation des contreparties est passée à 1,18 contre 1,25 précédemment. En revanche, si seules les deux meilleures notes court terme sont acceptées (A1 et A2), les gérants ont tendance, pour les notations de court terme, à se concentrer sur la note la moins risquée (A1). En moyenne l exposition est à 68% sur A1 et à 20% sur A2 (le résidu pouvant être investi en OPCVM court terme, parfois en A3 suite à une dégradation ou sur des émetteurs non notés). La part d émetteurs notés A3 reste très faible à 0,7% et ne concerne qu un fonds massivement investi sur ces supports. La part d émetteurs non notés représente environ 4,7% des portefeuilles, mais ces titres font l objet d une notation interne qui respecte les limites de la réglementation AMF. Concernant la notation long terme des titres, Il y a environ 13% de BBB dans la partie long terme des fonds court terme. Rappel : Le CESR tolère parfaitement les émetteurs non notés, si la société de gestion, par sa notation interne, considère que l émetteur (s il était noté) obtiendrait une des deux meilleures notes (A1 ou A2). Les positions des fonds monétaires court terme, sont encore un peu plus liquides que lors de la dernière étude. La part des dépôts a fortement augmenté passant de 11% à 27%, ce qui fait que la note de risque concernant la liquidité baisse (0,52 contre 0,58 auparavant). Les fonds sont parallèlement moins investis en obligations (5% contre 8% en moyenne en septembre 2013). Un seul fonds a effectué un emprunt ou mises en pension. Les fonds peuvent être «renfloués» par Page 8/21

9 leur banque mère notamment pour faire face à des sorties, mais en général, les fonds font face aux rachats par leurs propres moyens. La titrisation est quasi inexistante dans les fonds monétaires court terme, bien qu elle ne soit pas interdite. Ceci est logique étant donné que la titrisation augmente sensiblement la durée de vie moyenne des fonds. Enfin, on observe dans la composition des fonds monétaires court terme de nouveau une très légère accentuation de la concentration sur les émetteurs français. Cette accentuation de la préférence pour les signatures (bancaires) domestiques, est un trait marquant de la persistance d une vigilance envers le risque systémique, malgré un meilleur état du système dans sa globalité. En septembre 2013 : Panel des 34 fonds FF monétaires court terme (données en % du fonds) Durée de vie moyenne en jours %BBB et moins (non notés inclus) Prise en pension (dépôts à vue) Mise en pension (emprûnt) Titrisation Moyenne 75 21,01% 11,81% 0,29% 0,00% Mediane 56 14,68% 10,84% 0,00% 0,00% Maximum ,14% 40,67% 6,68% 0,00% Minimum 24 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% En mars 2014 : Panel des 38 fonds FF monétaires court terme (données en % du fonds) Durée de vie moyenne en jours %BBB et moins (non notés inclus) Prise en pension (dépôts à vue) Mise en pension (emprûnt) Titrisation Moyenne 70 15,83% 26,41% 0,61% 0,00% Mediane 70 16,33% 13,68% 0,00% 0,00% Maximum ,80% 92,68% 13,93% 0,00% Minimum 3 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% L exposition à la France passe de 67% en septembre à 68% en mars soit une augmentation d 1 point. L exposition aux pays périphériques de la zone euro (Italie, Espagne) est restée à peu près stable à environ 11%. L exposition au Portugal, à l Irlande et à la Grèce reste faible : 1,03%. L exposition aux pays hors Europe (Suisse, USA, Japon) ont augmenté sauf l exposition en Grande Bretagne où on constate une baisse. Page 9/21

10 En septembre 2013 : Panel FF des 34 fonds monétaires court terme France Allemagne, Autriche, Pays-Bas, Luxembour g, Slovénie, Estonie, Finlande, Suède, Norvège, Nationalité des Emmetteurs au sein des fonds monétaires GB Suisse USA Japon Australie, Nouvelle- Zélande, Danemark Moyenne 67,67% 13,05% 3,30% 0,18% 0,89% 1,02% 0,77% 10,88% 0,35% 1,90% Mediane 66,29% 12,03% 3,71% 0,00% 0,08% 0,00% 0,00% 7,47% 0,00% 0,00% Maximum 100,00% 28,20% 13,26% 1,88% 6,32% 10,06% 11,21% 31,41% 5,36% 10,51% Minimum 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% Canada Italie, Espagne Grèce, Irlande, Portugal, Belgique Autres En mars 2014 : Panel FF des 38 fonds monétaires court terme France Allemagne, Autriche, Pays-Bas, Luxembour Nationalité des Emmetteurs au sein des fonds monétaires GB Suisse USA Japon Australie, Nouvelle- Zélande, Canada Italie, Espagne, Belgique Grèce, Irlande, Portugal Moyenne 68,37% 12,12% 2,60% 0,24% 1,58% 1,38% 0,06% 11,18% 1,03% 1,49% Mediane 66,33% 10,86% 1,95% 0,00% 0,35% 0,00% 0,00% 11,18% 0,00% 0,00% Maximum 100,00% 22,38% 10,55% 2,61% 9,57% 6,88% 1,79% 32,58% 7,31% 26,98% Minimum 39,81% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% Autres Page 10/21

11 Répartition géographique moyenne des fonds monétaires court terme Japon; 1,38% Australie, Nouvelle- Zélande, Canada; 0,06% Italie, Espagne, Belgique; 11,18% Grèce, Irlande, Portugal; 1,03% Autres; 1,49% USA; 1,58% Suisse; 0,24% GB; 2,60% Allemagne, Autriche, Pays- Bas, Luxembourg, Slovénie, Estonie, Finlande, Suède, Norvège, Danemark; 12,12% France; 68,37% 2.2 Evolution de l exposition des fonds monétaires réguliers : La durée de vie moyenne des fonds monétaires réguliers a augmenté, passant de 158 jours à 199 jours. Cette sensible augmentation peut s expliquer, entre autres, par le changement de prise en compte des dépôts à terme assortis d une option de revente à l émetteur exerçable au gré de l investisseur (DAT «puttable» pour faire court) par certaines sociétés de gestion. En effet, la durée de vie des DAT puttable peut être calculée à la prochaine date de put (y compris dans le calcul de la WAL), mais la convention (après vérification avec l AMF) veut que la durée de vie des DAT soit prise en compte dans sa totalité. L autre explication réside dans le fait que, dans un environnement de taux extrêmement bas, les gérants cherchent un supplément de rendement en allongeant les maturités. Page 11/21

12 La notation des contreparties reste globalement stable. Le pourcentage de BBB, comme les autres notations, reste stable aux alentours de 23% en moyenne. Rappel : les fonds monétaires ont le droit d avoir des titres de toute notation long terme Investment Grade (de AAA à BBB-). Les titres en portefeuille sont encore plus liquides avec une note de risque sur la liquidité des portefeuilles s établissant en moyenne à 0,57/3 (contre 0,62 en septembre 2013). La quasi stabilité du score de risque traduit le même degré d exposition en obligations qu en septembre (30% contre 28% en moyenne). Les prises en pension / dépôts ont fortement augmenté en moyenne, passant de 7,1% en septembre à 18,3% en mars L emprunt / mise en pension augmente aussi, mais sur des niveaux beaucoup plus bas, passant de 0,1% à 0,4%. La grande majorité des fonds ne possède plus de titrisation depuis mars Enfin, l exposition géographique reste toujours aussi peu risquée avec un fort biais domestique : les fonds sont investis à 60% sur des titres français. En septembre 2013 : Panel des 27 fonds FF monétaires réguliers(données en % du fonds) Durée de vie Notation des moyenne pondérée contreparties Zone géo Liquidité Moyenne 158 1,32 0,39 0,62 Mediane 169 1,34 0,37 0,56 Maximum 250 1,47 0,68 1,21 Minimum 34 0,76-0,30 % BBB et Panel des 27 fonds FF monétaires réguliers prise en Titrisation moins (non (données en % du fonds) pension noté inclus) emprunt Moyenne 0,00% 22,14% 7,12% 0,10% Mediane 0,00% 22,76% 0,00% 0,00% Maximum 0,00% 63,55% 27,23% 2,69% Minimum 0,00% 0,00% -2,58% 0,00% Page 12/21

13 En mars 2014 : Panel des 36 fonds FF monétaires réguliers(données en % du fonds) Durée de vie moyenne pondérée Notation des contreparties Zone géo Liquidité Moyenne 200 1,28 0,38 0,59 Mediane 209 1,30 0,40 0,55 Maximum 303 1,60 0,73 1,38 Minimum 43 0,88 0,00 0,09 Panel des 36 fonds FF monétaires réguliers (données en % du fonds) Titrisation % BBB et moins (non noté inclus) prise en pension emprunt Moyenne 0,00% 22,49% 18,30% 0,40% Mediane 0,00% 20,91% 9,54% 0,00% Maximum 0,00% 59,33% 95,46% 4,52% Minimum 0,00% 0,00% -2,30% 0,00% En ce qui concerne la nationalité des émetteurs, on note le maintien de la préférence domestique en moyenne : les fonds sont investis à 60% en France. Les expositions géographiques des fonds monétaires réguliers ont davantage varié que lors de la dernière étude. On constate clairement un mouvement de réduction des positions sur les pays core (-3% en moyenne) pour une augmentation des périphériques (+2% en moyenne). Ci-dessous deux tableaux récapitulatif des expositions géographiques : En septembre 2013 : Nationalité des Emmetteurs au sein des fonds monétaires Panel FF des 27 fonds monétaires réguliers France Allemagne, Autriche, Pays-Bas, Luxembour g, Slovénie, Estonie, Finlande, Suède, Norvège, GB Suisse USA Japon Australie, Nouvelle- Zélande, Canada Danemark Moyenne 59,73% 17,22% 6,04% 0,39% 2,13% 0,09% 0,36% 11,58% 1,25% 1,30% Mediane 59,01% 16,34% 4,62% 0,00% 0,22% 0,00% 0,00% 10,84% 0,00% 0,00% Maximum 100,00% 27,97% 16,60% 1,98% 14,03% 1,50% 1,61% 24,05% 17,43% 5,34% Minimum 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% Italie, Espagne Grèce, Irlande, Portugal, Belgique Autres Page 13/21

14 En mars 2014 : Nationalité des Emmetteurs au sein des fonds monétaires Panel FF des 36 fonds monétaires réguliers France Allemagne, Autriche, Pays-Bas, Luxembour g, Slovénie, Estonie, Finlande, Suède, Norvège, Danemark GB Suisse USA Japon Australie, Nouvelle- Zélande, Canada Italie, Espagne, Belgique Grèce, Irlande, Portugal Moyenne 60,26% 13,68% 6,22% 0,88% 2,29% 0,26% 1,26% 13,60% 1,00% 0,59% Mediane 62,28% 14,01% 5,46% 0,43% 1,40% 0,00% 0,00% 14,50% 0,01% 0,00% Maximum 100,00% 33,77% 17,60% 3,60% 9,15% 3,08% 21,08% 28,26% 7,72% 6,17% Minimum 19,73% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% Autres Répartition géographique moyenne des fonds monétaires réguliers Australie, Nouvelle- Zélande, Canada; 1,26% Japon; 0,26% Italie, Espagne, Belgique; 13,60% Grèce, Irlande, Portugal; 1,00% Autres; 0,59% USA; 2,29% Suisse; 0,88% GB; 6,22% Allemagne, Autriche, Pays-Bas, Luxembourg, Slovénie, Estonie, Finlande, Suède, Norvège, Danemark; 13,68% France; 60,26% Page 14/21

15 3. Evolution de la performance moyenne et des encours : Encours 3.1 Des fonds monétaires court terme : Les encours des fonds monétaires court terme du panel ont fortement baissé sur la période septembre 2013 mars L encours total du panel passe de 85 milliards à 73 milliards à périmètre constant (soit -14% d encours). La décollecte s est faite à cause du manque de rendement proposé dû à l environnement de taux très faibles. La grande majorité des fonds ont décollecté, en particulier dans le «ventre mou» du classement par performance. On notera quelques exceptions que sont les meilleurs performeurs de notre classement, qui ont collecté, ainsi qu un fonds très sécuritaire dont la performance est moindre cependant. Performance moyenne annualisée relative à l EONIA Nom du Fonds YTD 2014 Mars Février Janvier Décembre Novembre Octobre Septembre EONIA Capitalisé 360j TR EUR 0,20 0,19 0,16 0,20 0,16 0,10 0,10 0,09 Moyenne tableau de bord 0,22 0,22 0,20 0,23 0,20 0,14 0,17 0,11 Moyenne des fonds / Eonia 0,02 0,02 0,04 0,03 0,04 0,04 0,07 0,02 Sur la période septembre 2013 / mars 2014, la performance moyenne annualisée des fonds monétaires court terme est de 0,18% contre 0,14% pour l Eonia, soit une surperformance du panel de 4 points de base. La performance absolue s est notamment améliorée au T par rapport au T avec la légère remontée de l Eonia moyen, causée par quelques tensions en fin de mois. On peut constater (comme lors de notre précédente étude) que les performances sont assez disparates : la meilleure performance est de 0,34% annualisés contre 0,08% pour la moins bonne. Rappel : la performance des fonds monétaires court terme est très peu volatile car la performance peut être linéarisée. En effet les positions étant en majorité inférieures à trois mois, la réglementation autorise la valorisation des titres de créances selon la méthode de convergence du prix sur la valeur de remboursement. Page 15/21

16 Dispersion des performances du panel Le premier décile du panel court terme signe une performance de 0,33% soit la performance du dernier décile + 23pb (la performance du dernier décile étant de 0,10). Le dernier décile est surtout composé des fonds monétaires état et très court terme. Les meilleurs fonds monétaires court terme, représentés par le premier décile du panel, donnent une performance en moyenne égale à Eonia +13pb sur l année L écart de performance s est légèrement réduit par rapport à la dernière étude où il était de 22pb. Les fonds monétaires court terme les moins performants, représentés dans le dernier décile du panel, affichent en moyenne une performance inférieure de 10pb à l Eonia. Encours 3.2 Des fonds monétaires réguliers : Concernant les encours des fonds, les fonds monétaires réguliers ont globalement collecté. L encours total représente, à périmètre constant, 129 milliards d euros contre 123 milliards d euros en septembre Les fonds réguliers ont pu collecter en partie grâce au fait que certains investisseurs du court terme, sont passés sur les fonds réguliers afin d avoir plus de rendement tout en restant dans les limites de leur charte d investissement. Performance moyenne relative à l EONIA YTD 2014 Mars Février Janvier Décembre Novembre Octobre Septembre EONIA Capitalisé 360j TR EUR 0,19 0,19 0,16 0,20 0,16 0,10 0,10 0,09 Moyenne tableau de bord 0,41 0,35 0,37 0,37 0,30 0,31 0,35 0,30 Moyenne des fonds / Eonia 0,23 0,16 0,21 0,17 0,14 0,21 0,25 0,21 Sur le semestre d observation, les fonds monétaires réguliers ont une performance annualisée supérieure de 19pb à l éonia. La surperformance des fonds monétaires réguliers du panel étudié est assez stable par rapport à l Eonia, entre 15 et 25pb selon les mois. Le marché du crédit s est globalement très bien comporté sur la période, apportant un supplément de performance plutôt régulier aux fonds monétaires par rapport à l Eonia toujours au plancher (entre 0,10 et 0,20). Page 16/21

17 Dispersion des performances Le premier décile du panel régulier signe une performance annualisée de 0,55% YTD en mars soit la performance du dernier décile + 37pb (la performance du dernier décile étant de 0,18%). Les fonds monétaires non court terme les moins performants enregistrent une performance YTD 2014 d Eonia -1pb. 1. Page 17/21

18 2. Conclusion et Perspectives Entre l automne 2013 et le printemps 2014, les fonds monétaires ont légèrement augmenté le risque dans leur portefeuille, afin de continuer de remplir leurs objectifs minimaux de rendement, une fois les frais de gestion déduits, alors que les fonds monétaires court terme ont légèrement réduit leur risque. La normalisation des primes de risque sur le crédit a obligé les fonds monétaire réguliers à allonger un peu plus les maturités (stable sur le court terme) et dégrader un peu la qualité de crédit pour glaner les quelques point de base leur permettant de maintenir un minimum de rendement. Sur la période, les performances se sont améliorées surpassant l Eonia sur les fonds réguliers comme sur les fonds court terme. Globalement, les fonds monétaires réguliers enregistrent des performances comprises entre l Euribor 3 mois et l Euribor 6 mois. Concernant l évolution des encours (au-delà des fonds du panel), depuis fin 2010, les fonds monétaires court terme poursuivent leur mouvement de décollecte (à périmètre constant) : entre fin 2010 et début 2014, les fonds monétaires court terme ont perdu la moitié de leurs encours environ. Les fonds monétaires réguliers ont des encours stables au premier trimestre 2014 (qui traduit une très légère décollecte si on enlève l effet marché). La forte baisse des encours des fonds court terme était attendue au vu de la concurrence des dépôts bancaires plus rémunérateurs. Le fait que ces fonds soient toujours d actualité pour certains investisseurs est la preuve que les fonds monétaires court terme gardent des avantages indéniables en termes de flexibilité (placement au jour le jour) et de sécurité (diversification du risque de signature). Outre que la diversification peut être un impératif règlementaire, les institutionnels sont sensibles à l argument de la diversification du risque de contrepartie bancaire dans un contexte d évolution de la doctrine européenne mettant l accent sur la participation du secteur privé au sauvetage éventuel des banques («bail in»). Encours en milliards d'euros 31/12/ /12/ /12/ /12/ /12/ /12/ /12/ /03/2014 Réguliers Court Terme Bien entendu, les fonds monétaires continuent d être durement concurrencés par les produits de bilan de banque, cependant l intensité de la concurrence diminue légèrement. A titre d illustration, les performances des fonds sont inférieures au rendement attribué par les comptes sur livret, mais l écart s est stabilisé : les CSL procurent un rendement entre 0,8 et 1,6% actuellement, alors qu ils étaient autour de 2% début Page 18/21

19 Le timide retour des fonds monétaires sur les émetteurs périphériques devrait se poursuivre, compte tenu de la révision des actifs bancaires en cours. Les sociétés de gestion doivent attendre les stress tests de novembre avant d accélérer le mouvement déjà observé entre septembre 2013 et mars Les stress tests sont déjà bien perçus par les marchés et les banques dans leur ensemble (notamment dans les périphériques) font bonne impression. Il ne serait pas surprenant que la part de périphériques dans les fonds monétaires augmente d ici à la prochaine étude. Comme nous l énoncions déjà dans notre précédente étude, une nouvelle réglementation pourrait voir le jour. Deux objectifs ont été établis par le Conseil de Stabilité Financière (CSF), en coopération avec le Comité Européen du Risque Systémique et l Organisation Internationale des Commissions de Valeurs qui fait partie du CSF (voir annexe) : améliorer la stabilité du marché intérieur et améliorer la protection donnée par les fonds monétaires aux investisseurs. Les catégories (court terme/non court terme), les règles de maturité (WAL et WAM), les règles de diversification et les actifs éligibles resteraient inchangés. En revanche, certains éléments pourraient changer pour les deux catégories. Il pourrait être exigé 10% de liquidités instantanés et 20% de titres à échéance 7 jours. Les pensions et les fonds monétaires ne seraient plus éligibles. Le CSF promeut un dispositif de notation des émetteurs interne à chaque société de gestion et la suppression de toute dépendance aux notes attribuées par les agences de notation, ce qui rendrait difficile la comparaison entre les fonds. Enfin, le conseil prône une valorisation en mark to market. Les fonds à valeur liquidative constante (voir annexe) ne pourraient valoriser leurs actifs en mode linéaire que s ils ont constitué une provision en capital d au moins 3%. Ce type de fonds doit avoir une provision en permanence égale à 3% des actifs du fonds ce qui est très coûteux pour les gestionnaires. Ce dernier point concerne moins les fonds français puisque le développement des fonds à VL constante n est pas possible en France d un point de vue comptable (d après le secrétaire général de l AMF). En revanche, ils se développent au niveau européen et l AMF appréhende que certains gérants français contournent cet obstacle au travers de fonds de droit irlandais ou luxembourgeois. Ce nouveau projet de réglementation suscite des doutes. Il a été adopté par la Commission européenne le 04/09/2013 et est en cours de discussion au parlement européen, où les divergences semblent profondes entre les différents pays. Malgré cela, il pourrait entrer en application fin 2015 / début Page 19/21

20 ANNEXE : 1/ Le conseil de stabilité financière : Il s agit d un groupement économique international créé lors du G20 de Londres en Il succède au forum de stabilité financière. Le conseil est composé de 70 institutions nationales représentant 24 pays (banques centrales nationales, ministères des finances ), de 6 institutions financières internationales (FMI, Banque Mondiale, BRI, OCDE, BCE, Commission européenne), et de 6 normalisateurs techniques internationaux (dont le comité de Bâle). Le CSF a 3 missions : - Déterminer les vulnérabilités du système financier et identifier les régulations à mettre en œuvre pour les prévenir. - S assurer du respect des standards internationaux en matière de régulation financière. - Favoriser la coordination et la cohérence des activités des normalisateurs techniques internationaux. Le CSF a été présidé de 2009 à 2011 par Mario Draghi et actuellement par le gouverneur de la banque centrale britannique Mark Carney. 2/ Les fonds à VL constante sont d'origine américaine. Ils ont vu le jour dans les années 1970, dans un contexte bien particulier de plafonnement des taux d'intérêt. Leur spécificité est d'afficher une valeur constante 1 dollar, 1 euro sans varier en fonction du sous-jacent. Les variations quotidiennes du portefeuille sont en effet enregistrées en dehors de la comptabilité l OPCVM, sur les comptes clients. Ces fonds, censés être parfaitement liquides, affichent une valeur qui n'est pas la vraie valeur du fonds. En cas d'accident de marché, l'écart entre la valeur de marché et la valeur réelle va créer un «run», tous les investisseurs voulant sortir en même temps. C'est ce qui s'est passé aux Etats-Unis après la faillite de Lehman Brothers : le fonds Primary Reserve n'a pas été en mesure de maintenir sa valeur liquidative à hauteur d'un dollar, entraînant une sortie massive de 300 milliards de dollars (près de 10% des encours) sur les fonds monétaires en moins d'une semaine. Les autorités américaines ont dû alors intervenir massivement. Page 20/21

21 AVERTISSEMENT Les informations et opinions contenues dans ce document ont été préparées à partir de sources considérées comme fiables mais leur exactitude et leur exhaustivité n est pas garantie. Ce document ne constitue ni un élément contractuel, ni un conseil en investissement. Ce document est réalisé par l équipe Recherche de Forward Finance. Forward Finance est une société indépendante de conseil en gestion d actifs auprès des personnes morales. Pour plus d information sur les prestations de Forward Finance, veuillez contacter Eléonore Niccolai, directrice commerciale, au Page 21/21